1. 2014년 4월 9일 수요일
투자포커스
원달러 환율과 업종 순환
- 신흥시장의 강세, 미국 성장주의 급락은 ‘성장’과 ‘가치’간의 평균 회귀를 상징
- 한국증시는 삼성전자 주도로 압축된 상승. 과거 동일 지수대와 비교시 개별 종목 가격 부담 크지 않아. 2000
선 이상에서의 업종 순환 가능성 높아
- 업종 순환의 트리거 중 가장 먼저 나타날 수 있는 것은 원달러 환율 하락. 원달러 환율 주요 지지선 하향시
초과수익 업종은 철강, 유틸리티, 정유, 음식료 업종이었음
- 특히 철강 업종은 양호한 실적 전망에 원화강세에 의한 채산성 개선이 가세될 경우 경기민감주 내에서 이익
개선 시그널이 가장 먼저 나타날 가능성이 높아
오승훈. 769.3803 oshoon99@daishin.com
산업 및 종목 분석
자동차업: 1Q Preview - 기대치 충족. 2분기 판매 성수기 진입
- 현대차, 기아차 모두 기대치 충족 예상. 2분기 판매 성수기 앞두고 두 회사 모두 매수 추천
* 볼륨 모델인 LF Sonata 출시가 있는 현대차 보다 선호
- 현대차 1분기 실적은 매출 22,247십억원(yoy +4.1%), 영업이익 1,970십억원(yoy +5.4%), 지배순이익
2,074십억원(yoy +6.6%)로 기대치 충족
- 기아차 1분기 실적은 매출 11,569십억원(yoy +4.4%), 영업이익 756십억원(yoy 1.5%), 지배순이익 891십억
원(yoy +9.7%)로 기대치 충족
- 투자의견: 매수, 현대차 TP: 300,000원, 기아차 TP: 77,000원 유지
전재천. 769.3082 jcjeon7@daishin.com
증권업: NCR 제도 개선 방안 발표,대형사 투자여력 확대
- 증권사의 자본규제인 NCR(영업용순자본비율) 제도의 개선 방안 발표
- 주요 내용은 1) NCR 산출 방식 변경, 2) 적기시정조치 기준 하향, 3) 총위험액 및 영업용순자본 구성요소
산정 합리화, 3) 연결회계기준 NCR 도입 등임
- 이번 NCR 제도 개선은 증권업종에 긍정적인 영향을 미칠 것으로 판단됨
- 하지만 이런 시장의 기대감이 현실화되기 위해서는 자본시장의 투자여건 개선 및 증권사의 투자 기회 확보
노력이 동반되어야 함. 또한 새로운 NCR이 2015년에 원하는 증권사 중심으로 적용될 수 있겠지만 전면시행
은 2016년임. 따라서 기대감이 현실이 되기 위해선 시간이 필요함
- 대형사들의 영업용순자본 활용도의 변화가 나타나기 전까지는 증권업종 투자의견 상향을 유보함
- 투자의견: 중립 유지
강승건. 769.3096 cygun101@daishin.com

2. 2
투자포커스 원달러 환율과 업종 순환
오승훈
02.769.3803
oshoon99@daishin.com
* 업종순환의 트리거 원달러 환율. 철강업종 주목
업종 순환의 트리거는 원달러 환율, 중국 경기부양, 유럽의 통화정책이 될 것이다. 세가지 트리
거 중 가장 먼저 나타날 수 있는 것은 원달러 환율의 하락이다.
원달러 1,050원은 2011년 이후 강력한 지지선이었다. 외국인의 주식 순매수 전환, 경상수지 흑
자 기조, 글로벌 위험 선호도 강화, 지난해 이례적으로 늘었던 외화 단기대출의 상환이 동시에
발생하고 있기 때문이다. 1050원 레벨을 하회하면 강했던 원화약세 심리가 바뀌면서 원달러 환
율 하락이 가속될 가능성이 높다.
원달러 환율이 장기지지선을 하회했을 당시의 초과 수익업종에 주목할 필요가 있다. 원달러 환
율이 장기지지선을 하향 이탈한 것은 2004년 11월 원달러 1,150원 하회, 2006년 1월 원달러
1,000원 하회 두차례이다. 원달러 레벨이 낮아진 두 시기 업종 수익률을 보면 해당 월 코스피
대비 초과수익을 동시에 기록한 업종은 철강금속, 전기가스, 화학(정유), 음식료 업종이었다. 철
강금속, 전기가스, 화학(정유), 음식료 업종은 총산출(투입)에서 수입중간재 비율이 수출비율을 압
도하는 업종이다. 원화강세로 수출 경쟁력이 타격을 받지만 수입중간재 비율이 더 높아 원화표
시 수입단가 하락에 따른 채산성이 개선된다.
특히 철강 업종의 경우 실적 전망이 우상향 패턴을 보일 것으로 전망되는 가운데 원화강세에 의
한 채산성 개선이 가세된다면 경기민감주 내에서 이익 개선 시그널이 가장 먼저 나타날 가능성
이 높다고 판단한다.
그림 1. 미국 성장주 조정, 가치주 상대적 강세 그림 2. 삼성전자와 상위 10 개 종목이 코스피 상승 주도
0.94
0.95
0.96
0.97
0.98
0.99
0.66
0.68
0.70
0.72
0.74
12.7 12.10 13.1 13.4 13.7 13.10 14.1 14.4
MSCI 미국 가치주 상대지수
MSCI 전세계 가치주 상대지수(우)
0
10
20
30
40
50
60
70
80
90
삼성전자
현대차
현대중공업
현대모비스
LG화학
기아자동차
신한지주
POSCO
네이버
우리금융
삼성전자
NAVER
SK하이닉스
현대차
KB금융
신한지주
현대로템
현대글로비스
SK텔레콤
롯데쇼핑
삼성전자
현대차
기아차
LG화학
현대글로비스
LG전자
현대모비스
삼성물산
엘지디스플레이
현대중공업
코스피 상승구간 지수상승 종목별 기여율
2013.8.23~9.10
코스피 1849 → 1994
상위10개종목 기여율 51.1%
2013.9.11~10.30
코스피 1994 → 2059
상위10개종목 기여율 88.9%
2014.3.26~4.7
코스피 1941 → 1989
상위10개종목 기여율 114%
자료: Bloomberg, 대신증권 리서치센터 자료: Bloomberg, 대신증권 리서치센터
그림 3. 원달러 주요지지선 하향 이탈시 초과 수익업종 그림 4. 수입중간재 비율 높은 업종 => 원화 강세시 채산성 개선
0
2
4
6
8
10
12
14
16
18
20
철강금속 전기가스 화학 음식료 KOSPI
2004년 11월 2006년 1월
-50
-40
-30
-20
-10
0
10
20
30
40
50
수송장비
일반기계
정밀기기
전기및전자기기
섬유및가죽제품
금속제품
운수및보관
기타제조업제품
도소매
화학제품
부동산및사업서비스
금융및보험
광산품
음식점및숙박
인쇄및복제
농림수산품
교육및보건
제1차금속제품
통신및방송
건설
음식료품
목재및종이제품
비금속광물제품
석유및석탄제품
전력,가스및수도
(수출-수입중간재)/총산출 비율
원화강세 수혜업종
자료: Bloomberg, 대신증권 리서치센터 자료: 한국은행, 대신증권 리서치센터

3. 3
Issue & News
자동차업
1Q Preview : 기대치 충족.
2분기 판매 성수기 진입
전재천
769.3082
jcjeon7@daishin.com
문용권
769.3781
ykmoon@daishin.com
투자의견
Overweight
비중확대, 유지
- 현대차, 기아차 모두 기대치 충족 예상
- 2분기 판매 성수기 앞두고 두회사 모두 매수 추천
* 볼륨 모델인 LF Sonata 출시가 있는 현대차 보다 선호
1) 현대차 1분기 실적과 투자포인트
- 현대차 1분기 실적은 매출 22,247십억원(yoy +4.1%), 영업이익 1,970십억원(yoy +5.4%)
지배순이익 2,074십억원(yoy +6.6%)로 기대치 충족
- 1분기 공장판매량 : 1,226천대(국내공장 472천대 + 해외공장 754천대)
* 1분기 공장판매 증가율 : 전체 yoy 4.6%(국내공장 yoy 5.5%, 해외공장 yoy 4.0%)
* 해외공장 중, 공장 확장이 있었던 중국과 터키 공장의 생산 증가가 두드러짐
. 중국3공장 확장효과로 중국 1분기 생산량 yoy +9% 증가(284천대)
. 터키공장 증설 효과 1분기 생산량 yoy +107% 증가(40.5천대)
* 내수판매 특징 : Genesis 신차효과(yoy 235%(11천대)), SUV 판매 호조(투싼ix yoy 33.8%)
- 현대차 투자포인트
* 투자의견 매수, 목표주가 300,000원 유지
* 2분기, 신차&성수기 효과에 대비한 매수 구간
* LF Sonata의 예약 판매 판매 현황 감안 시, 2분기에 Volume효과 수익성 효과 기대
(3월 말 기준 사전 예약 18,000대 돌파 / 2013년연간 YF Sonata 국내 70,562대 판매)
* 환율은 절상 추세로 전환하긴 했으나 신차 효과와 증설효과로 2분기
EPS yoy +3% 증가하며 주가는 2013 전고점을 향해 상승 예상
2) 기아차 1분기 실적과 투자 포인트
- 기아차 1분기 실적은 매출 11,569십억원(yoy +4.4%), 영업이익 756십억원(yoy 1.5%),
지배순이익 891십억원(yoy +9.7%)로 기대치 충족
- 1분기 소매판매량 : 684천대(내수 108천대 + 해외 576천대)
* 1분기 소매판매 증가율 : 전체 yoy 4.7%(내수 yoy -0.7%, 해외 yoy +5.8%)
* 지역적으로는 중국의 판매 증가율 높음(156천대, yoy +13.3%)
* Model별로 보면 New Soul, K3 판매가 호조
(글로벌 Soul 판매 42.5천대(yoy +11.7%), 글로벌 K3(Forte 포함) 111천대(yoy +9.4%)
* 중국3공장의 가동과 함께 K3 판매 추가 증가 예상
- 기아차 투자포인트
* 투자의견 매수, 목표주가 77,000원 유지
* 중국3공장 가동(2014.1월) + K3, New Soul 판매 호조 지속 + 뉴카니발 신차(2분기) 기대
* 원화 절상이 불리하긴 하지만, 2분기 성수기 효과, 중국3공장 효과 그리고 New Soul
판매 호조 효과가 보다 크게 작용할 것
현대차
(십억원)
1Q13 4Q13 1Q14(F) YoY QoQ
1Q14F
Consensus
Difference
(%)
매출액 21,367 21,938 22,247 4.1 1.4 21,995 1.1
영업이익 1,869 2,030 1,970 5.4 -3.0 2,055 -4.3
순이익 1,945 2,056 2,074 6.6 0.9 2,067 0.4
기아차
(십억원)
1Q13 4Q13 1Q14(F) YoY QoQ
1Q14F
Consensus
Difference
(%)
매출액 11,085 11,767 11,569 4.4 -1.7 11,567 0.0
영업이익 704 650 715 1.5 9.9 737 -3.2
순이익 784 949 860 9.7 -9.4 869 -1.0
Rating & Target
종목명 투자의견 목표주가
현대차 Buy 300,000원
기아차 Buy 77,000원
주가수익률(%) 1M 3M 6M 12M
절대수익률 5.7 9.6 -3.0 23.7
상대수익률 4.7 7.7 -2.5 19.0
-15
-10
-5
0
5
10
15
20
25
70
80
90
100
110
120
130
13.04 13.07 13.10 14.01 14.04
(%)(pt) 자동차산업(좌)
Ralative to KOSPI(우)

4. 4
Issue & News
증권업 NCR 제도 개선 방안 발표,
대형사 투자여력 확대
강승건
02.769.3096
Cygun101@daishin.com
투자의견
Neutral
중립, 유지
NCR 제도 개선 방안 발표
- 증권사의 자본규제인 NCR(영업용순자본비율) 제도의 개선 방안 발표
- 주요 내용은 1) NCR 산출 방식 변경, 2) 적기시정조치 기준 하향, 3) 총위험액 및 영업용순자본
구성 요소 산정 합리화, 3) 연결회계기준 NCR 도입 등임
- 이를 통해 NCR의 변동성 축소, 적정자본에 대한 합리적 관리 가능, 재무안정성(손실흡수능력) 지
표로서의 실효성 확보가 가능해질 것으로 판단
- 추진일정은 2014년 4월 중 공청회를 실시하고 하반기 감독규정 등을 개정, 2015년 시범실시,
2016년 전면 시행 예정임
대형 증권사 중심으로 투자여력이 확대될 것으로 전망
- NCR 제도 개선에 따른 최대 수혜는 대형증권사가 가져갈 것으로 판단됨
- NCR 산출 방식 변경으로 대형사의 평균 NCR이 기존 476%에서 1,140%로 상승
- NCR 산출 방식이 업무 단위별 필요 유지 자기자본대비 총위험액을 차감한 영업용순자본 규모로
결정되기 때문에 자본총계가 큰 증권사(대형증권사) 일수록 NCR이 크게 상승함
- 1년이내 대출, M&A/IPO 관련 대출을 신용위험으로 반영하여 종합금융투자회사(자본총계 3조원이
상)의 신용공여 부담을 축소
- 높은 NCR은 결국 대형증권사의 투자여력 확대로 이어질 수 있다고 판단
NCR 제도 개선 주요 내용(2page 표 참조)
- NCR 산출 방식을 기존 영업용순자본/총위험액 에서 (영업용순자본-총위험액)/업무단위별 필요 유
지 자기자본으로 변경, 총위험액 증가에 따른 NCR 변동성이 축소되고 NCR을 유지하기 위한 필
요자본의 규모가 축소
- 경영개선 권고/요구/명령 등 적기시장조치 기준이 기존의 150%/120%/100%에서 100%/50%/
0%로 하향. 증권사의 투자여력 확대
- 연결 NCR 도입으로 자회사의 위험수준과 관계없이 자회사 출자금을 영업용순자본에서 전액 차감
하던 방식에서 종속회사의 전체 자산/부채의 위험값을 반영 방식으로 변경
- 구성요소 산정 합리화를 통해 1) 영업용순자본 인정범위를 확대, 2) 위험값의 합리적 조정, 3) 기타
부담완화를 추진
- 현재 250%(국민연금), 450%(우정본부), 250%(기재부) 수준의 NCR을 요구하고 있는 관련기관에
기준변경을 요청
- 새로운 NCR 산출기준을 적용하면 현행 476%의 대형사 NCR이 1,140%로 현행 614%의 소형사
NCR이 181%로 변경되어 증권사의 손실흡수규모가 차별화되어 나타남
증권업종에 긍정적인 영향, 수익성 개선으로 연결되기 위해서는 시간 필요
- 이번 NCR 제도 개선은 증권업종에 긍정적인 영향을 미칠 것으로 판단됨
- 과잉자본으로 낮은 ROE를 시현하고 있는 대형증권사에게 투자기회 확대를 제공하고 소형사에게
는 업무범위 축소를 유도할 수 있을 것으로 생각됨. 따라서 대형증권사와 소형증권사의 업무영역
분리 및 집중화를 기대할 수 있음
- 하지만 이런 시장의 기대감이 현실화되기 위해서는 자본시장의 투자여건 개선 및 증권사의 투자
기회 확보 노력이 동반되어야 함. 또한 새로운 NCR이 2015년에 원하는 증권사 중심으로 적용될
수 있겠지만 전면시행은 2016년임. 따라서 기대감이 현실이 되기 위해선 시간이 필요함
대형사들의 영업용순자본 활용도의 변화가 나타나기 전까지는 증권업종 투자의견 상향을 유보함
주가수익률(%) 1M 3M 6M 12M
절대수익률 1.0 -3.3 -7.6 -17.8
상대수익률 0.1 -5.0 -7.1 -20.9
-30
-25
-20
-15
-10
-5
0
5
60
65
70
75
80
85
90
95
100
105
13.04 13.07 13.10 14.01 14.04
(%)(pt) 증권산업(좌)
Ralative to KOSPI(우)

5. 5
매매 및 자금 동향
▶ 투자주체별 매매동향 (유가증권시장: 순매수 금액) (단위: 십억원)
구분 4/07 4/04 4/03 4/02 4/01 04월 누적 14년 누적
개인 57.0 -70.4 -128.8 -171.6 -108.9 -423 1,722
외국인 161.9 114.0 355.6 437.3 213.8 1,283 -2,227
기관계 -212.8 -55.0 -238.6 -263.2 -105.7 -875 173
금융투자 -88.2 39.3 -58.7 -87.0 -89.9 -285 -2,361
보험 -17.4 11.3 8.1 -11.8 35.9 26 468
투신 -81.7 -123.8 -159.2 -114.0 -96.7 -575 587
은행 -8.9 -4.9 -3.5 0.7 2.3 -14 -365
기타금융 -5.6 -1.3 -4.1 -5.2 -0.7 -17 -78
연기금 6.3 45.0 44.0 0.9 26.7 123 1,966
사모펀드 -25.8 -25.0 -58.4 -42.8 16.5 -136 -105
국가지자체 8.5 4.5 -6.9 -4.1 0.2 2 61
자료: Bloomberg
▶ 종목 매매동향
유가증권 시장 (단위: 십억원)
외국인 기관
순매수 금액 순매도 금액 순매수 금액 순매도 금액
삼성전자 111.7 NAVER 122.2 LG 화학 15.5 삼성전자 53.3
LG 전자 54.1 SK 텔레콤 40.8 삼성SDI 14.8 NAVER 19.1
LG 화학 20.7 호텔신라 11.8 SK 텔레콤 11.8 LG 전자 17.2
한국전력 16.0 삼성전자우 8.9 POSCO 11.1 코오롱인더 16.6
기아차 14.8 기업은행 7.9 현대중공업 9.5 엔씨소프트 13.6
LG 디스플레이 11.1 현대모비스 6.0 삼성전자우 8.7 코스맥스 12.9
SK 하이닉스 10.9 삼성SDI 5.7 롯데케미칼 6.8 SK 하이닉스 12.6
신한지주 10.0 LG 생활건강 3.2 대우조선해양 6.3 기아차 11.7
삼성전기 8.6 대우조선해양 3.0 LS 5.9 한국타이어 9.8
현대제철 7.8 대한해운 2.5 제일모직 4.2 한국전력 9.6
자료: KOSCOM
코스닥 시장 (단위: 십억원)
외국인 기관
순매수 금액 순매도 금액 순매수 금액 순매도 금액
셀트리온 14.7 인터파크 5.3 파트론 2.2 파라다이스 8.7
코나아이 9.3 내츄럴엔도텍 4.3 피에스케이 1.7 CJ E&M 4.0
모다정보통신 1.7 위메이드 3.9 HB 테크놀러지 1.2 서울반도체 3.4
컴투스 1.7 서울반도체 3.7 서원인텍 1.1 컴투스 2.9
원익IPS 1.5 CJ E&M 2.4 테스 0.9 CJ 오쇼핑 2.6
에스엠 1.5 아프리카TV 2.3 에스에너지 0.8 내츄럴엔도텍 2.4
파라다이스 1.2 SK 브로드밴드 2.0 SK 브로드밴드 0.6 인터파크 2.3
이녹스 1.1 메디톡스 1.8 사파이어테크놀로지 0.6 에스엠 2.3
포스코 ICT 1.1 선데이토즈 1.8 도이치모터스 0.6 씨젠 2.1
에스에프에이 1.0 파트론 1.5 씨티씨바이오 0.5 게임빌 2.0
자료: KOSCOM

6. 6
▶ 최근 5일 외국인 및 기관 순매수, 순매도 상위 종목
외국인 (단위: %, 십억원) 기관 (단위: %, 십억원)
순매수 금액 수익률 순매도 금액 수익률 순매수 금액 수익률 순매도 금액 수익률
삼성전자 557.8 4.3 NAVER 205.2 -5.3 NAVER 89.8 -5.3 삼성전자 165.9 4.3
기아차 177.7 1.7 SK텔레콤 78.4 -8.8 LG 화학 74.5 2.3 기아차 78.4 1.7
LG 전자 105.6 5.5 LG생활건강 27.3 -0.6 LG 디스플레이 50.1 5.6 현대차 77.9 -2.0
현대차 85.8 -2.0 기업은행 23.0 -1.5 삼성증권 34.2 2.3 하나금융지주 57.3 -2.4
신한지주 79.9 -3.1 스카이라이프 17.7 -8.3 POSCO 25.4 0.0 LG유플러스 48.9 -3.3
한국전력 70.5 0.9 롯데케미칼 16.6 -1.3 롯데케미칼 20.4 -1.3 KT 47.9 -0.7
SK 하이닉스 68.0 0.0 POSCO 16.1 0.0 삼성엔지니어링 10.5 -0.4 한국전력 43.6 0.9
한국타이어 48.1 -2.0 제일기획 13.0 -0.6 대우조선해양 10.2 -0.5 SK 43.0 -1.0
LG 디스플레이 40.7 5.6 KCC 12.3 -5.6 기업은행 9.7 -1.5 신한지주 40.1 -3.1
LG 화학 37.7 2.3 삼성생명 11.7 -0.6 LG 생활건강 9.7 -0.6 한국타이어 36.3 -2.0
자료: KOSCOM 자료: KOSCOM
▶ 아시아증시의 외국인 순매수 (단위: 백만달러)
구분 4/07 4/04 4/03 4/02 4/01 04월 누적 14년 누적
한국 139.4 134.4 382.7 466.5 255.2 1,378 -1,337
대만 152.7 -- 264.5 318.6 324.2 1,060 4,036
인도 -- 41.5 148.6 187.2 0.0 377 4,942
태국 -- -14.2 25.4 -3.6 34.5 42 -587
인도네시아 139.2 -3.6 106.8 85.1 165.5 493 2,621
필리핀 12.5 9.9 24.6 31.2 6.2 84 477
베트남 -5.4 69.1 1.9 1.5 4.2 71 111
주: 대만 외국인 투자자 순매수 현황은 TWSE(Taiwan Stock Exchange) + GTSM(Gre Tai Securities Market)의 합산 데이터임. GTSM은 우리나라의 코스닥에 해당되는 General Board와 프리보드
역할을 하는 이머징 스탁 마켓 등으로 구분. 이머징 스탁 마켓은 General Board로 건너가기 위한 가교 역할을 수행
자료: Bloomberg, 각국 증권거래소