1. Foro de perspectivas IESA 2013
Venezuela
y el mercado de deuda Latinoamericana
Carlos Jaramillo Z., Ph.D

3. Antecedentes
• El mercado mundial de renta fija es del orden de 174
billones de dólares siendo los principales oferentes
EE.UU., Japón e Italia
• La demanda mundial por títulos financieros es del orden
de 23 billones de dólares y no se generan títulos a la
velocidad que requieren los inversionistas
• Vivimos el final de un largo mercado alcista en renta fija
denominada en dólares
• La Eurozona y EE.UU viven un proceso de
desapalancamiento que puede durar una década

4. • La expansión de los balances de los bancos centrales
del primer mundo de 5% del PTB mundial a 12% en
escasos 4 años generan una abundante oferta de liquidez
• Los retornos esperados en los mercados de renta
variable son inferiores a los promedios históricos
• The Dodd-Frank Act y cambios en los canales de
distribución ha reducido la liquidez de los mercados
secundarios de títulos valores

5. En un mundo de tasas extremadamente bajas
• No se cumplen premisas de los cálculos actuariales por
lo que fondos de pensiones corporativos y planes de retiro
individual sufren subcapitalizaciones
• Aumenta la propensión a tomar más riesgo de los
inversionistas institucionales e individuales
• El dinero barato promueve fusiones y adquisiciones que
perjudican a los tenedores de bonos de las empresas
adquiridas

6. El dilema de la subida de las tasas de interés
• ¿Qué hacer mientras este momento llega?
• La prima que se paga por esperar
• Los títulos de renta fija alta calificación crediticia son los
que sufren una mayor propensión a perder valor en un
escenario de tasas al alza

7. Los bonos latinoamericanos en un panorama de tasas
bajas
• La oferta de títulos latinos, gubernamentales y
corporativos es relativamente pequeña en el contexto
global
• En su mayoría son títulos “plain vanilla”
• Condiciones macroeconómicas y ambientes de
inversión atractivos favorecen la inversión en estos
papeles
• No es un mercado muy líquido
• Fondos Mutuales e ETFs versus la tenencia de títulos
individuales

13. Deuda venezolana denominada en dólares: el taburete
de tres patas
• Cerca del 10% del mercado de deuda latinoamericano
• Es un mercado ilíquido
• Según Morningstar 42 de los 67 fondos mutuales de
deuda emergente que esta empresa monitorea tienen
posición en Venezuela, y 27 de ellos tienen más del 5% de
su portafolio en activos venezolanos

14. • La alta volatilidad ha transformado a los papeles
venezolanos en “vehículos de trading”
• La pata internacional: a veces política, otras económicas
• La pata económica: relacionada con las finanzas de la
república y PDVSA.
• La pata política: el costo del consenso

15. La deuda Venezolana denominada en dólares: ¿Qué le
gusta a los mercados?
• Moser ( 2007) : Los inversionistas mostraban
sensibilidad a los cambios de gabinetes, particularmente en
el caso de los ministros de finanzas, ya que tales cambios
cuestionaban el mantenimiento de la disciplina fiscal de los
países y la voluntad de cumplir sus compromisos de deuda

16. La deuda Venezolana denominada en dólares: ¿Qué le
gusta a los mercados?
• Hartelius, Kashiwase y Kodres (2008) : Encontraron que
el diferencial es sensible tanto a la información contenida en
las calificaciones crediticias (de las agencias S&P, Fitch y
Moody's) como a expectativas de la evolución de las tasas
de interés que fija la Reserva Federal y la volatilidad de
dichas expectativas

17. La deuda Venezolana denominada en dólares: ¿Qué le
gusta a los mercados?
Akitoby y Stratmann (2008):
• Los ajustes que apuntan a fortalecer el ingreso de los
países tienen mayor impacto en la reducción del diferencial
que los destinados a reducir el gasto
• Los mercados financieros tomaban en cuenta la
composición del gasto: los recortes de gastos corrientes
tenían mayor impacto en la reducción del diferencial que las
reducciones en inversiones

18. La deuda Venezolana denominada en dólares: ¿Qué le
gusta a los mercados?
Akitoby y Stratmann (2008) (continuación):
• El diseño de las instituciones políticas también tiene un
impacto en el spread soberano: el mercado premia a los
gobiernos de derecha y penaliza a los regímenes de
izquierda que financian gastos corrientes con incrementos
de deuda. Akitoby y Stratmann encontraron también que el
costo de la deuda aumentaba en años electorales

19. La deuda Venezolana denominada en dólares: ¿Qué le
gusta a los mercados?
Akitoby y Stratmann (2010):
• Los mercados premiaban la democracia y la rendición de
cuenta electoral, al exigir menores tasas de interés. Las
instituciones políticas tienen un impacto sobre el costo de la
deuda soberana que va más allá de los resultados fiscales
y económicos que estas instituciones promueven

20. La deuda Venezolana denominada en dólares: ¿Qué le
gusta a los mercados?
Liu y Spencer (2009):
• El diferencial de retorno dependía principalmente del
riesgo país cuando la probabilidad de insolvencia era
mayor, pero en períodos de mediano y bajo riesgo las
variables macroeconómicas tenían mayor peso en la
determinación del diferencial. En todos los casos, la tasa de
interés nacional fue la variable más relevante para explicar
el costo de la deuda

21. La deuda Venezolana denominada en dólares: ¿Qué le
gusta a los mercados?
Baldacci y Kumar (2010):
• Evaluaron el impacto del déficit fiscal y el
endeudamiento público para el período 1980-2008, en un
grupo de 31 países que incluyó tanto desarrollados como
emergentes. El deterioro fiscal impactó significativamente a
las tasas de interés, aunque de manera no lineal: la
magnitud del impacto dependía de las condiciones fiscales
al inicio del análisis, el desarrollo institucional y los efectos
de contagio de impactos en los mercados financieros
globales

22. •La deuda Venezolana denominada en dólares: ¿Qué le
gusta a los mercados?
Jaramillo & Tejada (2011):
• El estatus de grado inversión de un bono soberano reduce
sustancialmente los costos financieros, debido a mejores
expectativas que el mercado asigna a estos bonos y por la
ampliación de la base de potenciales inversionistas
• La acumulación de reservas internacionales sólo es
relevante en la reducción del diferencial de retorno de
países cuyos bonos tienen la calificación de grado
especulativo

23. •La deuda Venezolana denominada en dólares: ¿Qué le
gusta a los mercados?
Jaramillo & Tejada (2011) (continuación):
• Las condiciones financieras globales desempeñan un rol
fundamental en la determinación del diferencial de retorno
de deuda soberana.
• Bajas razones de endeudamiento público externo como
porcentaje del PIB y altas tasas de crecimiento de la
economía nacional ayudan a mejorar las expectativas del
mercado.