1. FINANZAS GERENCIALES
Indicadores
financieros claves
para la medición del
desempeño y la
creación de valor en
la empresa
Copyright © por Carlos Agüero

2. Cómo modificar los datos contables
Los EEFF están destinados para los acreedores y
para los recaudadores de impuestos que para los
ejecutivos y analistas de acciones.
No olvidemos que las
empresas tienen distintas:
•Estructuras financieras.
•Activo operativo.
•Problemas financieros.

3. Cómo modificar los datos contables
Activo Total = Activo Operativo y No Operativo
1. Activo Operativo: 2. Activo No Operativo:
necesario para que el
* Efectivo + VN, por encima
negocio funcione. del nivel que requieren las
* Efectivo actividades normales.
*CxC * Inversión, en subsidiarias;
terrenos destinados a un uso
* Inventario futuro.
* Activo fijo * Otros activos no esenciales.

4. Cómo modificar los datos contables
Activo Total = Activo Operativo y No Operativo
1. Activo Operativo: se Capital de trabajo operativo: activos
divide en: circulantes destinado a las
operaciones.
* Capital de trabajo (AC
operativo). Capital de trabajo neto operativo: es
el CT adquirido con fondos de los
* Activo fijo (Activo LP
inversionistas (acreedores y
operativo, ejm: planta y
accionistas)
equipo).
CTN operativo = AC operativo – PC que no devenga intereses
CTN operativo = [Cash + CxC + Inv] – [CxP + Pas. Acum.]
Capital total operativo = CTN operativo + Activo LP operativo

5. Cómo modificar los datos contables
Tiendas del Centro - Balance General al 31 de diciembre (millones de dólares)
ACTIVO 2006 2005 PASIVO Y CAPITAL CONTABLE 2006 2005
Efectivo 10 15 Cuentas x pagar 60 30
VN - 65 Docum x pagar 110 60
Cuentas x cobrar 375 315 Pasivos acumulados 140 130
Inventarios 615 415 Total PC 310 220
Total AC 1,000 810 Bonos a LP 754 580
Planta y equipo netos 1,000 870 Total Pasivo 1,064 800
Acc Preferentes (400,000 acciones) 40 40
Acc Comunes (50'000,000 acciones) 130 130
Utilidades retenidas 766 710
Total Capital 896 840
Total activo 2,000 1,680 Total pasivo y capital contable 2,000 1,680

6. Cómo modificar los datos contables
Tiendas del Centro - E/R en el año que terminó el 31/12 (mill de dólares)
2006 2005
Ventas netas 3,000.00 2,850.00
Costos de ventas 2,616.20 2,497.00
EBITDA (UAIIDA) 383.80 353.00
Depreciación 100.00 90.00
Amortización - -
EBIT (UAII o Utilidad Operativa) 283.80 263.00
Intereses 88.00 60.00
EBT (UAI) 195.80 203.00
Impuestos (40%) 78.32 81.20
Utilidad neta antes de Div Preferentes 117.48 121.80
Dividendos preferentes 4.00 4.00
Utilidad neta 113.48 117.80
Dividendos Comunes 57.50 53.00
Adición a utilidades retenidas 55.98 64.80
Datos por acción:
Precio de acciones comunes 23.00 26.00
UPA = Util neta/N° Acc Com 2.27 2.36
DPA = Div pagados/N° Acc Com 1.15 1.06
VLPA = Capital común/N° Acc Com 17.92 16.80
FEPA = (Util neta + dep + amortiz)/N° Acc Com 4.27 4.16

7. Cómo modificar los datos contables
Ejemplo: Tiendas del Centro
CTN operativo = [Cash + CxC + Inv] – [CxP + Pas. Acum.]
CTN operativo2006 = [$10 + 375 + 615] – [60 + 140] = $800
Capital total operativo* = CTN operativo + Activo LP operativo
Capital total operativo2006 = $800 + $1,000 = $1,800
CTN operativo2005 = $585 Capital total operativo2005 = $1,455
La empresa aumentó su capital en $345 millones durante 2006.
Además la mayor parte del incremento se destinó al capital de
trabajo, que creció $215 millones.
*Capital total operativo = Capital de operación neto total = capital de operación = activo de operación neto y capital

8. Cómo modificar los datos contables
Ejemplo: Tiendas del Centro
CTN operativo2006 = $800
CTN operativo2005 = $585
Capital total operativo2006 = $1,800
Capital total operativo2005 = $1,455
Este aumento de 36.75% en el CTN operativo, cuando las ventas
crecieron apenas 5%, debería hacer “sonar campanas de alerta” en su
cabeza:
¿Por qué la empresa vinculó tanto efectivo adicional al CT?
¿se mueven los inventarios?
¿las C x C no se recaudan y por tanto se acumulan?

9. Cómo modificar los datos contables
Ejemplo: Tiendas del Centro
CTN operativo = [Cash + CxC + Inv] – [CxP + Pas. Acum.]
Capital total operativo* = CTN operativo + Activo LP operativo
El CTO se da a partir del activo y el pasivo de operación. Luego, también
se puede calcular el CTO, partiendo de los fondos procedentes de los
inversionistas, así:
Capital total operativo* = Doc x P + Bonos LP + Acc Pref + Acc Com
Capital total operativo2005 = 60 + 580 + 40 + 840 – 65 = $1,455
Capital total operativo2006 = 110 + 754 + 40 + 896 – 0 = $1,800
*Capital total operativo (CTO) = Capital de operación neto total = capital de operación = activo de operación neto y capital

10. Cómo modificar los datos contables
Utilidad Operativa neta después de impuestos (NOPAT)
Utilidad que una empresa generaría en caso de no tener
deuda ni activos no operativos.
NOPAT = EBIT (1 – t)
t = tasa tributaria
Ejemplo: Tiendas del Centro
NOPAT2006 = $283.8 (1 – 0.40) = $170.3
La empresa generó con sus operaciones un NOPAT de $170.3 millones en 2006 mayor
a la cifra generada en 2005, que alcanzó $157.8 millones. Sin embargo el E/R muestra
que las UPA disminuyeron entre 2005 y 2006. Esta disminución fue causada a un
aumento de los gastos por intereses, no a una reducción de la utilidad operativa.
NOPAT = Net Operating Profit After Tax

11. Cómo modificar los datos contables
Utilidad Operativa neta después de impuestos (NOPAT)
Ejemplo: Tiendas del Centro
NOPAT2006 = $283.8 (1 – 0.40) = $170.3
NOPAT2005 = $263.0 (1 – 0.40) = $157.8
Más aún, los B/G indican que la deuda creció entre 2005 y 2006,
¿pero a qué se debió esto último?.
La explicación es que la inversión en capital operativo aumentó
demasiado en ese lapso y que el incremento fue financiado
principalmente con endeudamiento.

12. Cómo modificar los datos contables
Flujo de Caja Libre (FCL)
Efectivo verdaderamente disponible para distribuirlo entre
todos los inversionistas, después que la empresa realizó sus
inversiones en activo fijo, en productos nuevos y en el capital
de trabajo necesario para sostener las operaciones.
El valor de las operaciones depende del FCL que se prevea
para el futuro, definidos como NOPAT menos la inversión en el
capital de trabajo y en los activos fijos que sostienen a la
empresa.
El FCL es más útil al estimar el valor de un proyecto o de una
empresa.

13. Cómo modificar los datos contables
Flujo de Caja Libre (FCL)
Ejemplo: Tiendas del Centro
Como señalamos, la empresa tuvo $1,455 millones de capital de
operación neto total, al término de 2005 y $1,800 millones al final de
2006. Por tanto, durante 2006 realizó una inversión neta en capital
operativo de:
Inversión neta en capital operativo = 1,800 – 1,455 = $345 mill
⇒ FCL = NOPAT – inversión neta en capital operativo
FCL2006 = $170.3 – $345 = –$174.7 millones

14. Cómo modificar los datos contables
Flujo de Caja Libre (FCL)
El AF creció de $870 a $1,000 (creció $130). La empresa tomó $100 de
depreciación, de manera que su inversión bruta en AF fue $130+100 =
$230. Esta información nos permite calcular la inversión bruta en
capital operativo:
Inversión bruta en capital operativo = $345 + $100 = $445 mill
FCL = (NOPAT + Depreciación y Amortización) – (inversión bruta en
capital operativo)
FCL2006 = ($170.3 + 100) – $445 = –$174.7 millones
Flujo de Caja Operativo (FCO) = NOPAT + depreciación y amortización
FCO = $170.3 + $100 = $270.3

15. Cómo modificar los datos contables
Flujo de Caja Libre (FCL)
Ejemplo: Tiendas del Centro
En 2006, el Flujo de Caja Libre fue:
FCL = FCO – inversión bruta en capital operativo
FCL = $270.3 – $445 = –$174.7 millones
Aun cuando la empresa tenga un NOPAT positivo, su elevada inversión
en el capital operativo generó un FCL negativo. Como éste es el que
está disponible para distribuirlo entre los inversionistas, no sólo no
quedó nada para ellos sino que contribuyeron con más fondos para que
la empresa sobreviviera. Aportaron como deuda la mayor parte del
dinero que se requería.

16. Cómo modificar los datos contables
Flujo de Caja Libre (FCL)
Ejemplo: Tiendas del Centro
¿Siempre es malo el FCL negativo?
No necesariamente. Depende de “por qué fue negativo”. Si fue negativo porque el
NOPAT también lo era, será malo, pues probablemente la empresa enfrente problemas
operativos.
Una excepción la constituyen las empresas que inician actividades o las que incurren en
fuertes gastos para lanzar una nueva línea de productos.
Por otra parte, muchas empresas de crecimiento rápido tienen un NOPAT positivo y un
FCL negativo debido a las inversiones en el activo de operación necesario para apoyar el
crecimiento. Un crecimiento rentable no tiene nada de malo, aun cuando a CP genere
FCL negativos.

17. Cómo modificar los datos contables
Rendimiento sobre el capital invertido (ROIC)
Una manera de saber si un crecimiento es rentable consiste en examinar el ROIC
(Return On Invested Capital):
ROIC = NOPAT / Capital total operativo
El ROIC es una medida de desempeño que indica cuántos NOPAT genera un dólar del
capital operativo.
Si: ROIC > WACC => la empresa estará agregando valor
Ejemplo: Tiendas del Centro
ROIC2006 = $170.3 / $1,800 = 0.09461 = 9.46%

18. Valor de Mercado Agregado (MVA) y Valor
Económico Agregado (EVA)
Hasta ahora no hemos considerado el precio de las
acciones. El análisis financiero ha diseñado dos
parámetros del desempeño: MVA y EVA.
Valor de Mercado Agregado (MVA, Market Value Added)
El objetivo principal de las empresas es maximizar la
riqueza de sus accionistas. Al hacerlo evidentemente
benefician a todos los interesados en ella, además de que
contribuyen a garantizar que los recursos escasos sean
asignados eficientemente y esto favorece a la economía.

19. Valor de Mercado Agregado (MVA) y Valor
Económico Agregado (EVA)
Valor de Mercado Agregado (MVA)
La riqueza de los interesados se maximiza profundizando al
máximo la diferencia entre el valor de mercado de las
acciones y el capital social aportado por ellos. A la
diferencia se le conoce como valor de mercado agregado
(MVA):
MVA = valor de mercado de las acciones – capital social aportado
MVA = (acciones en circulac)(precio de la acción) – capital común

20. Valor de Mercado Agregado (MVA) y Valor
Económico Agregado (EVA)
Valor de Mercado Agregado (MVA)
Ejemplo: Coca-Cola
En marzo de 2004 su valor de mercado total fue de $123,000 millones,
mientras que su B/G mostró que los accionistas habían aportado
apenas $14.1 mil millones.
Por tanto, su MVA fue $123.0 – $14.1 = $108.9 mil millones
Esta cifra representa la diferencia entre el dinero que los accionistas
habían invertido en ella desde su fundación – incluidas las utilidades
retenidas – en comparación con el efectivo que recibirán en caso de
venderla.

21. Valor de Mercado Agregado (MVA) y Valor
Económico Agregado (EVA)
Valor Económico Agregado (EVA, Economic Value Added)
Es una estimación de la verdadera utilidad económica de un negocio
durante el año y se distingue claramente de la utilidad contable.
Representa el ingreso residual después de deducir el costo de todo el
capital, incluido el capital social; en cambio, la utilidad contable se
determina sin imponer un cargo.
EVA mide hasta qué punto la empresa ha incrementado el valor de los
accionistas. Es un criterio útil para juzgar el desempeño de los gerentes
en todos los niveles de la organización.
EVA = (ROIC – WACC) * Capital operativo

22. Valor de Mercado Agregado (MVA) y Valor
Económico Agregado (EVA)
Valor Económico Agregado (EVA, Economic Value Added)
EVA = NOPAT – (Capital total operativo * WACC)

23. VALOR ECONÓMICO AGREGADO
VALOR ECONOMICO AGREGADO
FÓRMULA
CAPITAL
UTILIDADES
INVERTIDO
+UTILIDAD DE + ACTIVOS TOTALES
OPERACIÓN
+ - AJUSTES - PASIVOS SIN COSTO
X IMPUESTO DE + - AJUSTES
RENTA
= UTILIDAD DE =CAPITAL
OPERACIÓN INVERTIDO
AJUSTADA
DESPUÉS DE x COSTO DE CAPITAL
IMPUESTOS
23

24. VALOR ECONOMICO AGREGADO
Activos
Activos
Utilidad de Totales
Totales
Utilidad de
Operación ::
Operación
Pasivos que no
100.000
100.000 pagan intereses
Impuestos
30%
Capital invertido
Utilidad Operativa
Utilidad Operativa
después de
después de
Impuestos: Capital invertido Valor
Impuestos: Costo de Valor
Promedio 240.000 Económico
capital Económico
70.000
70.000 25% Agregado
Agregado
Costo del cap. Inv.
60.000 10.000
10.000
24

25. VALOR ECONOMICO AGREGADO
EVA
COSTO DE
UTILIDADES RECURSOS CAPITAL
25

26. UTILIDAD DE
COSTO VALOR
OPERACIÓN
DEL CAPITAL ECONÓMICO
DESPUES DE INVERTIDO AGREGADO
IMPUESTOS
LO QUE
REPRESENTA LA
LO QUE LA RENTA
EMPRESA ECONÓMICA
GENERA
$80.000
$100.000
VALOR GENERADO
$20.000
26

27. UTILIDAD DE
COSTO VALOR
OPERACIÓN
DEL CAPITAL ECONÓMICO
DESPUES DE INVERTIDO AGREGADO
IMPUESTOS
LO QUE LA
EMPRESA
GENERA LO QUE
REPRESENTA LA
RENTA
$100.000 ECONÓMICA
$120.000
VALOR
DESTRUIDO
($20.000)
27

28. Estados Financieros de tamaño común
 Muestran los componentes como porcentajes en lugar de cantidades monetarias.
 Los componentes del balance general se expresan como % del activo, y los
componentes del estado de resultados se expresan como % de las ventas.
vista Estado de Resultados de ABC Corporation (millones de dólares, excepto
cifras por acción). Ejercicio terminado el 31 de diciembre
2004 2003 2002
imera
Ventas $ 11,505 $ 11,394 $ 10,996
Costo de bienes vendidos 6,811 6,742 6,614
Utilidad bruta 4,694 4,652 4,382
ar a pr
Gastos de ventas, generales y administrativos 2,309 2,309 2,126
Depreciación 608 567 534
Utilidad de operación 1,777 1,776 1,722
erpret
Gasto por intereses (208) (200) (239)
Intereses capitalizados 37 48 47
de int
Utilidades no operativas (pérdidas) (556) (9) (9)
Utilidades antes de impuestos 1,050 1,615 1,521
Total de impuesto sobre la renta 456 621 581
ifíciles
Utilidad neta 594 994 940
Dividendos preferentes 0 0 0
Disponible para acciones comunes $ 594 $ 994 $ 940
n ser d
Utilidades por acción $2.17 $3.48 $3.26
Dividendos por acción $1.36 $1.20 $1.06
Acciones en circulación (000) 273,963 285,690 288,282
Puede

29. Estados Financieros de tamaño común
Balance general anual ABC Corporation (millones de dólares). Al 31 de diciembre
vista
2004 2003 2002
ACTIVOS
Efectivo y equivalentes $ 127.4 $ 215.0 $ 97.3
imera
cuentas por cobrar 751.1 649.8 654.8
Inventarios 626.7 660.7 635.6
Otro activo circulante 290.0 290.3 240.0
ar a pr
Total activo circulante $ 1,795.2 $ 1,815.8 $ 1,627.7
Activo fijo bruto 11,727.1 11,385.1 10,589.6
Depreciación acumulada (4,230.0) (3,861.4) (3,393.1)
erpret
Activo fijo neto 7,497.1 7,523.7 7,196.5
Otros activos 1,588.0 1,198.4 1,162.3
Total de activos $ 10,880.3 $ 10,537.9 $ 9,986.5
de int
PASIVO Y CAPITAL DE LOS ACCIONISTAS
Cuentas por pagar $ 812.5 $ 737.4 $ 709.8
Impuestos por pagar 91.0 38.8 45.2
Gastos acumulados 609.7 426.7 392.7
s
ifíc ile
Otro pasivo circulante 302.4 256.9 255.1
Total de pasivo circulante $ 1,815.6 $ 1,459.8 $ 1,402.8
Deuda a largo plazo 3,031.7 2,642.5 2,644.9
n ser d
Impuestos diferidos 1,170.4 1,276.9 1,500.7
Otros pasivos 607.1 538.3 0.0
Total de pasivo $ 6,624.8 $ 5,917.5 $ 5,548.4
Puede
Acciones preferentes $ 0.0 $ 0.0 $ 0.0
Acciones comunes 342.5 341.3 338.5
Excedente de capital 402.2 328.5 193.3
Utilidades retenidas 5,990.4 5,793.5 5,230.5
Menos: acciones de tesorería (2,479.6) (1,842.9) (1,324.2)
Total de capital común $ 4,255.5 $ 4,620.4 $ 4,438.1
Total de pasivo y capital de los accionistas $ 10,880.3 $ 10,537.9 $ 9,986.5