HD AFLEVERING Valdemar Stilling, Final

HD afhandling i Marketing management
HD. 2. del, Aarhus Universitet, 2014
Titel:
Danske Investeringsforeninger – et lukrativt marked,
men for hvem?
Forfatter: Valdemar Stilling
Vejleder: Morten Munksgaard Møller
Afleveret: 16. December 2014

Valdemar Stilling Afhandling: HD 2. Del i Marketing management 2014
Studienr: 522539
2
Indhold
1 Executive summary.................................................................................................................................... 5
1.1 Introduction....................................................................................................................................... 5
1.1.1 Analytical measures................................................................................................................... 5
1.1.2 Strategic based analysis............................................................................................................. 6
1.1.3 Market analysis.......................................................................................................................... 7
1.1.4 Discussion and market recommendations ................................................................................ 8
1.2 Conclusion ......................................................................................................................................... 9
2 Indledning................................................................................................................................................ 10
2.1 Om forfatteren ................................................................................................................................ 10
2.2 Et paradoks...................................................................................................................................... 11
2.3 Afhandlingens formål ...................................................................................................................... 12
2.3.1 Problemformulering ................................................................................................................ 12
2.4 Perspektiv........................................................................................................................................ 12
2.5 Metodevalg, modelvalg og teori-valg.............................................................................................. 13
2.6 Afgrænsninger ................................................................................................................................. 16
2.6.1 Afgræsning fra loven om investeringsforeninger.................................................................... 16
2.6.2 Skat i investeringsforeninger................................................................................................... 16
2.6.3 Akkumulerende investeringsforeninger.................................................................................. 17
2.6.4 Investeringsforeninger med minimumsbeskatning................................................................. 17
3 Investeringsforeninger i Danmark........................................................................................................... 18
3.1 Introduktion..................................................................................................................................... 18
3.2 Fremtiden for investeringsforeninger i Danmark............................................................................ 19
3.3 Brug af returkommission i investeringsforeninger.......................................................................... 20
4 Investeringsforeningens produkt typer................................................................................................... 22
4.1 Produkt segmentering efter aktie type ........................................................................................... 22
4.1.1 Geografisk segmentering......................................................................................................... 22

Studienr: 522539
3
4.1.2 Branchemæssig segmentering ................................................................................................ 22
4.1.3 Størrelsesmæssig segmentering.............................................................................................. 23
4.2 Segmentering efter Investeringsstrategi......................................................................................... 23
4.2.1 Aktiv investering...................................................................................................................... 23
4.2.2 Passiv investering .................................................................................................................... 24
4.3 Den optimale investering - teoretisk set......................................................................................... 24
4.3.1 Andre studier........................................................................................................................... 25
4.4 Delkonklusion om den perfekte investering. .................................................................................. 26
5 Strategisk analyse af investeringsforeninger i Danmark......................................................................... 27
5.1 Ekstern Analyse ............................................................................................................................... 27
5.1.1 PESTEL- Analyse....................................................................................................................... 27
5.1.2 Porters five forces.................................................................................................................... 30
5.2 Intern Analyse.................................................................................................................................. 35
5.2.1 Porters værdikæde.................................................................................................................. 35
5.2.2 Primæraktiviteterne ................................................................................................................ 36
5.2.3 Støtteaktiviteter ...................................................................................................................... 38
5.3 Interessent analyse af Danske Invest .............................................................................................. 40
5.3.1 Analyse af Interessent matrixen.............................................................................................. 43
5.3.2 Delkonklusion på interessentanalyse...................................................................................... 51
5.4 SWOT analyse.................................................................................................................................. 51
5.4.1 SWOT modellen....................................................................................................................... 52
6 Markedsanalyse....................................................................................................................................... 55
6.1 Segmentering: ................................................................................................................................. 55
6.1.1 Data fra VP securities............................................................................................................... 55
6.2 Demografisk segmentering ............................................................................................................. 56
6.2.1 Fokus på privat markedet........................................................................................................ 59
6.2.2 ”Globale unge iværksætterselskaber”..................................................................................... 64

Studienr: 522539
4
6.3 Kvalitative og kvantitative undersøgelser ....................................................................................... 65
6.3.1 Konklusion på demografisk segmentering .............................................................................. 66
6.4 Targeting.......................................................................................................................................... 67
6.4.1 Afregning i investeringsselskaber............................................................................................ 67
6.4.2 Valg af segment ....................................................................................................................... 69
6.4.3 Danske Invest........................................................................................................................... 69
6.5 Positionering.................................................................................................................................... 70
6.5.1 Positionering af de tre største investeringsforeninger............................................................ 71
6.5.2 Billedanalyse af Danske Invest................................................................................................. 76
7 Forslag til forbedringer i Investeringsforeninger..................................................................................... 78
7.1 Et potentielt ”Harry Markopolos” scenarie..................................................................................... 79
7.2 Kvindelige porteføljeforvaltere ....................................................................................................... 81
7.3 Nørby-udvalget anbefaler ............................................................................................................... 82
8 Konklusion ............................................................................................................................................... 85
9 Liste over figurer...................................................................................................................................... 88
10 Litteraturliste........................................................................................................................................... 89
11 Bilag ......................................................................................................................................................... 91
11.1 Bilag 1 Gennemsnitsbeholdning Mænd/kvinder............................................................................. 91
11.2 Bilag 2 gennemsnitsbeholdning alder ............................................................................................. 92
11.3 Bilag 3 omkostninger i Danske Invest.............................................................................................. 93

Studienr: 522539
5
1 Executive summary
1.1 Introduction
Mutual investment funds constitute a huge part of the Danish financial market. However, the law makes it
very hard for foreign mutual funds to gain any significant part of the Danish market. This is mainly due to
taxation rules. This thesis examines the Danish mutual funds and the market composition. Most of the mutual
funds are actively managed. However, a huge part of the financial literature has proven that other types of
investment strategies, such as passively managed funds, perform better than actively managed funds in the
long term. This fact is not reflected in the Danish market. This means that investors in Danish mutual funds
do not have the same options to maximize their profits as other investors have.
The reason for writing this thesis is partly inspired by the work of the author. Previously, he was working as
a portfolio manager in a Danish mutual fund called Fionia Invest. The former Fionia bank was situated in
Odense and started Fionia Invest. In 2010, Nordea bought the bank after it had been rescued by the Danish
financial regulation (FDA). This was due to heavy credit losses derived from real estate mortgage. During his
time in Fionia Invest he was able to collect valuable information on how a mutual investment fund is
operating in Denmark. In the after math, he realized that some parts of how to operate a mutual fund,
probably was not in the interest of the members of the mutual fund. The fund was probably more interested
in serving the bank, which seems to be the general idea across the branch. However, a deeper investigation
was needed and this thesis then started to take form.
1.1.1 Analytical measures
This thesis starts with a thorough introduction of the Danish mutual funds. On a global investment scale the
Danish mutual funds are very small. However, the context of the mutual funds is well protected by Danish
legislation, tax legislation, and politics. And this is probably the reason for the low interest of foreign
companies. The entry barrier costs are simply too high.
In order to better understand this the thesis briefly describes the legislation that concerns Danish mutual
funds. The thesis does not provide a detailed discussion of the various types of mutual investment funds;
these are instead treated as one, in order to maintain a simple thesis composition. In addition, the author’s
knowledge from a previous job as a portfolio manager in a Danish mutual fund is used to describe how the
market and the investment companies work in detail. Hence, including methods and standards that are not
formally described. This provides the reader with the opportunity of understanding the entire perspective of
mutual funds.

Studienr: 522539
6
The product combination of mutual funds is a key factor in order to understand the problems this branch is
facing. Most of the Danish mutual funds consist of actively managed funds. This has to be viewed in the
contrast of other types of investment funds where passively managed funds are the largest, but only hold a
low share of the market. This fact is interesting, because financial literature is most likely to conclude that
passive investment strategies are superior to active strategies. This is not resembled in the market of mutual
investment funds.
1.1.2 Strategic based analysis
The analytical framework used in this thesis is classic known models and methods, which are well tested in
the modern world. The thesis starts with an extern analysis, which focuses on analysing the external relevant
issues that Danish mutual funds in Denmark are facing today. For this purpose, the PEST analysis is an
excellent tool. In this thesis, the use of a slightly modified PESTEL analysis has been applied. The analysis
shows that some areas e.g. the environmental and socio cultural areas are without much importance when
it comes to Danish mutual funds. In contrary, the analysis reveals a strong trend in order to change things
mainly in political and legislation areas. This is partly driven by the Danish FSA (Finanstilsynet) that for some
years has conducted reports about the Danish mutual funds. The findings illustrate the fact that Danish
mutual funds should be more profitable for the investor when it grows in size. However, most mutual funds
tend to increase the spending, leaving the investor with the same or lower return. This suggests that the
banks are extracting the net profit of these funds. This is of course not acceptable and hence new regulations
trying to increase the healthy competition of mutual funds in Denmark are expected soon.
Michael Porter’s model, named the five forces model perfectly complements the PESTEL-analysis. The model
examined shows a rather uncompetitive market. The main reasons for this are the large entry barriers, which
is partly legislation based. In order to get permission from the FDA to start a mutual fund it requires a starting
capital of 10m DKK. Among the few funds that overcome this barrier awaits new challenges. This thesis
reveals that distribution holds a key role in order to be able to grow properly. All large mutual investment
funds are founded by large Danish banks, which are not interested in distribution of hostile mutual funds.
This is secured by applying large commission fees to mutual investment funds as a payment of marketing and
distribution. In the end, the large bank ends up as the winner either way.
In opposition to the external analysis, the internal perspective begins with analysing Porter’s value chain
because it reveals the key parts of the mutual investment funds in Denmark. After analysing the entire value
chain the thesis concludes that there are three key departments in a mutual investment fund. Human
resources are a key to success, because this type of work requires knowledge and specialized skills that only
few possess. This materialises in the portfolio selection, which is unique in any investment fund. The last

Studienr: 522539
7
department is the marketing and sales department, which are important because any mutual investment
fund will reduce cost dramatically if you succeed to grow. These critical departments happen to be the very
same departments that the mutual investment funds usually outsource to a collaborating bank, e.g. Danske
Invest that uses Danske Bank as a portfolio manager and as a distribution company.
This leads to an interesting stakeholder analysis. The analysis is used to describe the various groups of people
who somehow have an interest in the mutual investment fund. In order to concretize the analysis, the Danske
Invest is being examined, because it is one of the top tiers of the branch. Further, the conclusion of this
mutual investment fund seems to be applicable on most Danish mutual investment funds.
Further the analysis reveals that the largest proportion of investment fund investors, by the number of
people, are actually the group of stakeholder with the least amount of power. Furthermore, this group
altogether is the largest investor as well. However their power is vastly diminished, because they are not able
to organize and unite their power. For investment funds, this is interesting, because the historic reason for
starting investment funds bounds in a community thought, with a democratic framework. Instead, it is the
group of stakeholders, who are fewest by number of people, who are controlling the investment fund.
The findings reveal that Danske Invest is under siege of Danske Bank. Meaning that Danske bank influences
many parts of the organisation. Furthermore, Danske Invest has outsourced the most critical parts of the
mutual investment fund to Danske Bank. This further proves the hypothesis that the mutual investment fund
is not operating in the interest of the members, but instead of Danske Bank. The mutual fund serves as a SPV,
wherein Danske bank are able to conduct business and maximizing profits and still being able to not formally
break any laws.
1.1.3 Market analysis
In order to give a description of the market the best data available are used. Due to competition, specific
data from specific mutual investment funds are hard to find. Therefore it was only possibly to find data on
branch level, which means the data, are aggregated on top of all Danish mutual investment funds. Thus the
thesis tries to conduct a market analysis on the entire market of mutual investment funds instead of only one
fund, such as Danske Invest.
The analysis takes off by describing the average buyer. It reveals that private investors make up a large part
of the shareholders on the market. However, financial companies are the largest. Males tend to be the buyer
or seller in 2/3 of the time. Most investors are above 60 years and people bellow 30 are almost not visible as
an investor. This corresponds perfectly with the normal perception of lifetime income and wealth for an
average person.

Studienr: 522539
8
The thesis moves on by targeting the segment of 60+. It briefly discusses the advantages of targeting one or
few of the segments in the market. This leads on to positioning of the mutual investment fund in relation to
the segment. In order for the thesis to be a bit more concrete, Danske Invest are used as an example. The
chapter ends up with an analysis of the entry page on www.DanskeInvest.dk, demonstrating how Danske
Invest communicates with their prime segment.
An interesting fact is that the private investment holder is only responsible for a small part of the revenue in
the mutual investment funds, compared to segments where managers are responsible for investing the
money in the mutual investment fund as well. This suggests that the large fees do not produce superior profit
from rational investment decisions, but rather a way for the mutual investment fund to produce excessive
profit to the portfolio manager. In this case it is the large collaborating bank, which the fund manager is
working for.
1.1.4 Discussion and market recommendations
The thesis terminates by discussing points of interest, which have been revealed throughout the thesis. In
order to change the market dynamics towards funds that are more aligned with financial theory it is
suggested to increase the number of women in mutual investment funds. It is a known fact that men almost
only occupy financial market jobs. Some articles have revealed that women are better traders than men and
they tend to have a tendency to be more inspired by the buy and hold theory, which will decrease the number
of deals thus leading to lower cost.
A different discussion tries to demonstrate the culture of the mutual investments funds in Denmark. It is
based on an article with the chairman of Danske Invest, Jørgen Ankær Thomsen. The interview reveals that
there is evidence to start an investigation of mutual funds in order to find out if boards and directors are
actually conducting their job according to the law. The article suggests that boards and directors might not
be dealing in the members’ best interest as obliged to by the Danish law.
Further the thesis discusses Corporate Governance, which has been an issue in corporate legislation for more
than a decade. Starting with ‘Nørby-udvalget’, corporate entities have been implementing new law and
better ways of leading Corporate Governance in accordance with the framework of Corporate Governance.
Mutual investment funds are not part of the Danish corporate law, hence the framework of Corporate
Governance have not been implemented. Furthermore, the investment funds have failed to do this on a
voluntary basis. This is based on the fact that the thesis reveals several parts of mutual investment fund
environment, which are conducted in ways that are opposite of what is suggested by Nørby-udvalget. This is
a fact, even if the problem perfectly resembles the one of the corporate environment.

Studienr: 522539
9
1.2 Conclusion
This thesis profoundly examines the market of the Danish mutual funds. The description of the relevant
themes leaves the reader a full description of the area. Moving on the thesis conducts a strategic analysis,
which are composed mainly of an external and internal analysis. The external analysis reveals the trend in
politics as well as the legislation, which points towards new regulation. A part of it is provoked by lobbyism
outside Denmark, mainly from large competitors who want to enter the market. The other part is the Danish
FSA (Finanstilsynet) that has revealed a lack of competition in the market at the expense of the investors.
The internal analysis supports this statement. After completing Porter’s five forces it seems obvious that
most of the Danish mutual funds have fine market conditions that enables them to produce a good profit
margin. It also reveals that entry barriers are very large and this explains why other companies, mainly
foreign, have not succeeded in entering into the Danish market.
In addition, the thesis discusses a number of viewpoints that are problematic. The oligopoly market
conditions of investment funds have changed in order for better completion to occur on the market. Until
then the investor, who in fact are the owner of the investment fund is not the prime beneficiary of the
investment fund. But then who is? The thesis terminates by answering the question set in the title of the
thesis. Yes, mutual investment funds in Denmark are a lucrative market. However, the main beneficiary of
this is not the investment fund itself, but instead the mother bank who initiated the investment fund in the
first place. The profit margin is drawn out through a number of different activities such as managing portfolios
or administrating the investment fund.

Studienr: 522539
10
2 Indledning
Denne afhandling handler om investeringsforeninger i Danmark og deres måde at tilgå markedet på.
Investeringsforeninger udgør en stor del af balancen i den danske finansielle sektor. Med en samlet
balancesum for investeringsforeninger på ca. 1.097 mia. kr. udgør de ca. 7 % af balancesummen i den
finansielle sektor1
. Danske aktieinvesteringsforeninger har en lang historik, og både aktivt og passivt
forvaltede fonde har været etableret på det danske marked i over et årti.
For at få tilladelse til at drive en investeringsforening kræver det en tilladelse fra Finanstilsynet. En kollektiv
investeringsordning skal således have en tilladelse samt følge og agere i henhold til retningslinjer udlagt af
finanstilsynet og loven om investeringsforeninger2
Investeringsforeninger udgør en betydelig del af det danske finansielle marked. Det skyldes til dels, at de
størrelsesmæssigt udgør en stor del af sektoren, men det bør tillægges endnu større værdi, at
investeringsforeninger indgår i porteføljesammensætninger i alle forgreninger af den danske finansielle
sektor. Det er både professionelle, der benytter sig af det, ligesom private også bruger denne form for
investering.
Frøet til denne afhandling blev sået i år 2007, idet forfatteren til denne afhandling fik arbejde i en
investeringsforening. Foreningen hed Fionia Invest og var på linje med de fleste investeringsforeninger
startet af moderbanken. I dette tilfælde hed den Fionia Bank med hovedsæde i Odense på Fyn. Banken blev
desværre den første af de mellemstore danske banker der blev købt af finansiel stabilitet, som er statens
selskab for krakkede banker, grundet store nedskrivninger på ejendomsarrangementer. Efterfølgende købte
Nordea banken, og Fionia Bank blev langsomt nedlagt og lagt ind under Nordea som en del af overtagelsen.
Investeringsforeningen Fionia Invest blev samtidigt overtaget af Nordea Invest.
2.1 Om forfatteren
Frem til kort før denne overdragelse til Nordea arbejdede forfatteren som Portefølje manager for
investeringsforeningen Fionia Invest. En Forening som drev en aktiv portefølje strategi. Endvidere udviklede
undertegnede en lille passiv portefølje, som blev drevet uden for investeringsforeningens regi men for en
institutionel kunde. Erfaringen fra dette job gav indsigt i driften og strategien i en investeringsforening såvel
som praktiske erfaringer fra både aktiv og passiv porteføljepleje.
1
VP securities.
2
Lov om investeringsforeninger, § 1.

Studienr: 522539
11
Efter endt ansættelse har det efterfølgende givet anledning til at gentænke hele ideen om
investeringsforeninger. Nogle af de tanker og ideer kommer til udtryk i denne afhandling. Endvidere gav
arbejdet mig en stor mængde viden fra den virkelige verden. Heriblandt den praktiske tilgang samt
forvaltning af investeringsforeningsloven af banker og andre. Disse erfaringer bliver delt med læseren, hvor
det fagligt er relevant eller hvor praksis adskiller sig væsentligt fra teori, og det dermed er påkrævet at
forklare omstændighederne nærmere for at opnå den fulde forståelse af emnet.
2.2 Et paradoks
Som Portefølje manager er en af de første ting man bliver gjort bekendt med jagten på resultater. Ser man
på hele markedet for investeringsforeninger, finder man hurtigt ud af at performance i form af afkast svinger
meget. Nogle investeringsforeninger klarer sig godt, mens andre klarer sig dårligt. Det sidste medfører ofte,
at foreningen lukker. Ofte vælger udbyderen af flere investeringsforeninger at forsøge at fastholde kunderne,
hvis det besluttes at lukke en investeringsforening. Det gøres ved at flytte de investerede værdier over i andre
foreninger eller ved at oprette en ny investeringsforening til de kunder, som har været investeret i den
lukkede forening. Den nye forening har dog gerne et sammenligneligt risiko/afkast forhold, om end der er
tale om en ny forening med en ny investeringspolitik. Denne løbende markedsbevægelse medfører, at der er
stor forskel på, hvor lang historik en investeringsforening har og dermed også, hvor lang tid tilbage der kan
fremvises resultater.
Danske aktie investeringsforeninger har overordnet set en del tilfælles. Der findes dog to overordnede typer.
Der er Passive investeringsforeninger og aktive investeringsforeninger. Sidstnævnte fylder dog mest i den
finansielle sektor. Det samme billede gør sig gældende, hvis man f.eks. kun ser på
investeringsforeningsprodukter udbudt af en investeringsforening som f.eks. Nordea Invest, som er en af
Danmarks største udbydere af investeringsforeninger. Antallet af aktieinvesteringsforeninger med
udelukkende aktier er på 17. Alle 17 investeringsforeninger forvaltes aktivt3
. Det bemærkes, at der findes få
investeringsforeninger med overvejende antal af passive fonde. Sparinvest er et eksempel, men disse
investeringsforeninger er meget små i markedsmæssig kontekst.
Det teoretiske grundlag for at vælge en aktiv investeringsforening frem for en passiv investeringsforening er
debatteret længe. De sidstnævnte typer har dog en række akademisk videnskabelige beviser bag sig.
Konkluderende for disse er, at de samstemmigt viser at aktivt forvaltning giver et dårligere afkast end passiv
3
Jf. faktaark fra nordea invest.dk -
http://www.nordea.dk/Privat/Opsparing+investering/Investeringsforeninger/Investeringsafdelinger/38647.html?lnkID
=product-box_alle-afdelinger_21-03-2012

Studienr: 522539
12
forvaltning på mellem og på lang sigt. Alligevel er der ikke særlig mange passive investeringsfonde, specielt
ikke når vi fokuserer på de mest dominerende markedsdeltagere.
Aktiemarkedet opfattes normalt som et marked med næsten fuldkommen konkurrence. En markedsform
som medføre at det er svært at tjene overnormal profit. Endvidere er produkterne gerne prisbillige i forhold
til den ydelse man får. Derfor er det et paradoks, at markedet for aktieinvesteringsforeninger virker til at
være i fuldkommen konkurrence, men produkterne på markedet tyder på det modsatte. Hvorfor er
produkterne så dårlige? Og hvorfor har ingen forsøgt at vinde nye markedsdele ved at udnytte det?
2.3 Afhandlingens formål
Afhandlingen vil belyse området for investeringsforeninger i Danmark, idet erfaringer viser, at markedet ikke
er konkurrencedygtigt. Hvilket bl.a. har medført et svagt udbud af konkurrencestærke produkter. Gennem
analyse og diskussion vil afhandlingen forsøge at belyse de problemstillinger som markedet giver den
almindelige danske investor.
2.3.1 Problemformulering
1. Strategisk undersøgelse af markedet for investeringsforeninger i Danmark, herunder intern og
Ekstern Analyse.
2. Dernæst vil afhandlingen analysere markedet for investeringsforeninger i Danmark med
perspektivering til Danske Invest gennem en STP-analyse.
3. Tertiært vil afhandlingen diskutere tiltag, som kan forbedre de markedsmæssige forhold i forhold til
den almindelige danske investor.
2.4 Perspektiv
Investeringsforeninger er et område som i længere tid er blevet diskuteret i alle typer af medier. Derfor findes
der en stor mængde litteratur og oplysninger på området. Mange af oplysningerne er offentligt tilgængelige.
På trods af det er mange oplysninger generaliseret i forhold til hele branchen. Det sker fordi detaljerede
oplysninger, om f.eks. beholdninger, er tilbageholdt af de enkelte investeringsforeninger på grund af
konkurrencehensyn.
Således kan man sige, at den information der er tilgængelig, oftest kun er tilgængelig fordi det er påkrævet
af lovgivningen. Eksempelvis kan man få nogen oplysninger om beholdninger men ikke alle. Omvendt kan
man på den enkelte afdeling næsten ikke få nogen oplysninger om, hvem der ejer investeringsbeviserne.
Dermed besværliggør det muligheden for at lave en konkret markedsanalyse af en konkret forening. Det vil
kræve oplysninger, som kun er tilgængelige, hvis man arbejder for en investeringsforening, hvilket ikke er
tilfældet på pågældende tidspunkt. Endvidere er der ingen interesse i at dele oplysningerne fra

Studienr: 522539
13
investeringsforeningerne, da foreningerne er bange for at bryde persondataloven og ikke har lyst til at dele
kritiske forretningsoplysninger med nogen.
Til gengæld er det muligt at få data fra aggregerede kilder, såsom VP Securities, som er brugt i denne
afhandling. Det giver detaljerede oplysninger om, hvem køberen er på tværs af alle danske
investeringsforeninger. Derfor er det valgt af nød, mere end af gavn at lave analysen på hele
investeringsforeningsmarkedet.
For at afhandlingen ikke kun skal kunne betragtes på et overordnet plan, så vil der perspektiveres og
analyseres på en konkret investeringsforening. Det er sket, hvor det er muligt eller/og hvor det giver mening
at inddrage en sådan forening. Konkretisering giver læseren en god opfattelse af, hvordan markedet ser ud i
detaljen. På trods af datakildeproblemerne er konklusionerne fra den samlede analyse, overført til den
konkrete forening.
Danske Invest er den forening som hovedsagelig bliver inddraget, fordi den er en af de tre store
markedsspillere på investeringsmarkedet. Endvidere er det muligt at tilgå en stor mængde af deres
information på deres hjemmeside. Slutteligt er foreningen så stor, at andre kilder ligeledes har interesse i
dem. Det betyder, at der allerede er en stor mængde artikler, bøger og andre kilder tilgængeligt, som
kommenterer på Danske Invest. Det giver mulighed for at kunne kryds-checke nogle af påstandene, hvilket
øger afhandlingens legitimitet.
Endvidere er de tre store investeringsforeningers metode til at drive en investeringsforening så ens, at den i
virkeligheden er en proxy for alle andre investeringsforeninger i branchen. Det betyder, at kun få
investeringsforeninger er radikalt anderledes end disse. Og størrelsen af disse foreninger udgør kun en
brøkdel af det samlede marked for investeringsforeninger.
2.5 Metodevalg, modelvalg og teori-valg
Ifølge klassisk strategiteori så består strategi af tre dele. Dem strategiske position, de strategiske valg og
implementeringen af strategi4
. Her i afhandlingen er det metodisk valgt at bruge den strategiske position til
at beskrive markedssituationen for investeringsforeninger. Den strategiske modelsamling er valgt, da det så
er muligt at lave en detaljeret analyse af en markedsposition, på baggrund af offentligt tilgængelige kilder.
En strategisk analyse vil herefter kunne bruges til at udfærdige strategiske valg og implementering af disse
på de tre strategiske niveauer – strategisk, taktisk og operationelt. Afhandlingen vurderer, at den
4
Exploring strategy – text &cases, s. 19.

Studienr: 522539
14
overordnede analyse af hele investeringsbranchen betyder, at det ikke er oplagt at analysere de strategiske
valg og implementering, da de gerne skal sættes i forhold til noget.
Afhandlingen forholder sig til markedet for investeringsforeninger ved at bruge strategiske modeller til at
analysere markedet. I starten af afhandlingen er de eksterne forhold forsøgt kortlagt. Der er valgt modeller
fra designskolen og positioneringsskolen, da de er gode og kendte modeller, som læseren kan forholde sig
til. Endvidere kan modellerne analysere de aspekter, som ønskes fremhævet i afhandlingen. PESTEL-
analysen5
er en klassisk analyse, som er brugt igennem mange år af mange forskellige kilder. Modellen er let
tilgængelig, både for læseren, men desuden også for udfærdigelsen af den, da den baseres på en masse
ekstern og offentlig information.
Porter’s Five Forces teori, originalt af Michael Porter6
i 1979, er en teori som er både anerkendt og brugt
igennem årtier. I denne her sammenhæng er den valgt, da den giver mulighed for en nærmere beskrivelse af
de eksterne kræfter, som påvirker investeringsforeningerne. Endvidere fungerer modellen godt sammen
med en PESTEL analyse.
Intern analyse er pendanten til den eksterne analyse. Her er et andet væsentligt bidrag til den strategiske
modelverden fra Michael Porter. Værdikædesystemet er originalt udarbejdet til produktionsvirksomheder
men kan bruges i andre henseender. I denne afhandling er den væsentlig, da den belyser værdiskabelsen fra
de forskellige elementer i investeringsforeningen. I konteksten af investeringsforeninger fremhæver den
endvidere de få men ekstremt betydelige afdelinger i en Investeringsforening.
Værdikæden afslører endvidere, at der er forholdsvis få interessenter i en investeringsforening. Derfor øges
betydningen af disse interessenter og har foranlediget til en interessentskabsanalyse.
Interessentskabsanalysen, desuden kaldet ’stakeholder’ analyse, giver en beskrivelse af de interne såvel som
eksterne interessenter. For at konkretisere den, er analysen lavet på baggrund af Danske Invest, men
analysens konklusioner er i stor udstrækning mulige at tillægge andre foreninger, da de ligner hinanden
meget i opbygning. På den måde kan den bruges til at give en grundig markedsbeskrivelse af hele markedet.
Afslutningsvis er hele den strategiske analyse, intern såvel som ekstern, konkluderet med en SWOT analyse.
Heri indgår konklusioner fra ’stakeholder’ analysen. En SWOT analyse er vel nok designskolens mest
benyttede model. I dette tilfælde er den brugt til at sammenfatte de væsentligste punkter fra den eksterne
og den interne analyse.
5
Exploring strategy – text &cases, s. 50
6
How competitive forces shape strategy

Studienr: 522539
15
Herefter bevæger afhandlingen sig over i en segmentering, targeting og positioneringsanalysen, også kaldet
en STP-analyse. Her er det oplagte valg at analysere en konkret forening som Danske Invest. På grund af
manglende data, som beskrevet tidligere er det ikke muligt. I stedet er udarbejdelsen baseret på de
aggregerede data for hele markedet som VP-securities publicerer. Endvidere er det, hvor det er muligt forsøgt
at inddrage danske Invest som eksempel.
Den Første del af segmenteringen, drejer sig om at segmentere kunderne. Her er der udarbejdet grafer over
markedsfordelingen, som hjælper med at forklare sammensætningen. Der er anvendt demografisk data til at
undersøge dette. Markedssammensætningen og resultater diskuteres endvidere.
Data brugt til segmenteringen stammer fra VP securities, dvs. data fra alle investeringsforeninger i Danmark,
hvilket indebærer aktie- og obligationsforeninger. På trods af at afhandlingen er begrænset til
aktieinvesteringsforeningerne, så antages det at konklusionerne fra det samlede datamateriale ligeledes vil
gælde for aktieinvesteringsforeningerne.
Efter endt segmentering diskuterer afhandlingen, hvordan udvælgelse af attraktive segmenter sker. Det
benævnes Targeting. Afhandlingen diskuterer to segmenter og demonstrerer, hvordan der vælges mellem
disse to. Det mest attraktive segment vælges under hensyn til, at der skal kunne findes data til den videre
bearbejdelse af segmentet.
Sidste del af en STP-analyse består af Positionering. Afhandlingen demonstrerer, hvordan man positionerer
sig over for et segment bestående af 60 årige mænd. Ved positionering er det vigtigt at tage udgangspunkt i
segmentets kunder. Herpå er der lavet positioneringskort, som viser, hvordan markedet er opdelt. Endvidere
diskuteres disse, med perspektivering til Danske Invest. Slutteligt demonstreres det, hvordan Danske Bank
kommunikerer til deres segment gennem en billedanalyse af deres hjemmeside, hvor segmentet klart
fremgår. Det viser, hvordan de rammer segmentet.
Sidste del af afhandlingen vil behandle udvalgte områder, som er fundet specielt interessante. Udarbejdelsen
af afhandlingen samt materialet bag har afdækket nogle overraskende pointer. Nogle af disse vil blive
fremhævet og diskuteret. Emnerne vil i øvrigt relatere sig til analysen, som er udført i afhandlingens to første
delspørgsmål. Idet læseren på dette tidspunkt er blevet oplyst, på baggrund af analysen, vil de diskuterede
emner i tredje del fremstå tydeligere.
Afhandlingen afsluttes med en konklusion, som inddrager og diskuterer synspunkter fra alle afsnit.
Konklusionen vil endvidere være dækkende for problemformuleringen. Afslutningsvis besvares spørgsmålet:
Danske investeringsforeninger – et lukrativt marked, men for hvem? - Som samtidig er titlen på afhandlingen.

Studienr: 522539
16
2.6 Afgrænsninger
Denne afhandling beskæftiger sig udelukkende med de kollektive investeringsordninger, som overholder
loven om investeringsforeninger og som har tilladelse fra det danske finanstilsyn til at drive
investeringsforening. Endvidere lægges der fokus på det danske marked, hvorfor danske
investeringsforeninger i et internationalt perspektiv ikke bliver inkluderet i afhandlingen.
Afhandlingen vil beskæftige sig med en problemstilling, som er relevant for alle typer af
investeringsforeninger. Men af hensyn til læseren vil der foregå en afgrænsning af andre typer
investeringsforeninger, dvs. andre end dem som er rene aktie-afdelinger. Det betyder, at obligationer, funds
samt andre investeringsforeninger, som er hybrider med både aktier og obligationer, vil der blive set bort fra.
De indgår dog i noget af datamaterialet, da de ikke kan sorteres fra.
Afhandlingen berører mange flader såsom skat, investeringer, lovgivning m.m. En fuldstændig redegørelse af
nogle af disse områder, vil ikke kunne forsvares at indeholde i en HD-afhandling. Områderne er for store, og
nogle så komplekse, at der ikke findes nogen enkeltekspert, som vil kunne magte Det. I stedet vil det være
en opgave for en gruppe af eksperter. Dog er nogen af områderne meget betydningsfulde, og afhandlingen
vil derfor behandle dem i det omfang det er nødvendigt og til gavn for læseren. Endvidere bør det bemærkes,
at der er taget hensyn til mængden af informationer i de enkelte afsnit således, at det ikke begraver
afhandlingens overordnede budskaber og konklusioner. Ovenstående afgræsninger er omtalt nærmere i de
enkelte afsnit. Endvidere er der herunder givet en nærmere forklaring på nogle af de love og typer der
afgrænses fra.
2.6.1 Afgræsning fra loven om investeringsforeninger
Lov om investeringsforeninger er en kompleks lovgivning, som er den der lovmæssigt regulerer
investeringsforeninger i Danmark. Det skal bemærkes, at selvom vi har andre foreninger i Danmark, så er
denne speciallov med til at tilsidesætte danske investeringsforeninger på en række punkter. At diskutere
disse vil være for tidskrævende i denne afhandling, men for læseren er det værd at oplyse om denne lov og
dens kompleksitet.
2.6.2 Skat i investeringsforeninger
Beskatning af investeringsforeninger er et andet komplekst område. En fuldstændig redegørelse af området
er i denne afhandling fravalgt. I stedet fokuseres der på en kort beskrivelse af de to mest almindelige typer.
Den akkumulerende investeringsforening og investeringsbeviser i aktiebaserede investeringsinstitutter med
minimumsbeskatning. Sidstnævnte hed før 1. januar 2013 udbyttebetalende investeringsforeninger.

Studienr: 522539
17
2.6.3 Akkumulerende investeringsforeninger
De akkumulerende investeringsforeninger defineres gerne som de investeringsforeninger, som ikke hører til
under investeringsforeninger med minimumsbeskatning. Her gælder det at udlodninger beskattes som
kursgevinster. Det behandles skattemæssigt som kapitalindkomst, som har en maksimal beskatning på 42 %.
Tab på udlodninger kan ikke fratrækkes i kapitalindkomsten.
2.6.4 Investeringsforeninger med minimumsbeskatning
Her kræves det at 80 % af investeringerne er investeret i aktier. Endvidere har disse foreninger pligt til at
udlodde udbytte. Udlodningen til privatpersoner beskattes efter aktieindkomsten, som har en skattesats på
28 % eller 42 % afhængig af aktieindkomsten. Kurstab i sådanne foreninger er fradragsberettiget.7
Der afgrænses i denne afhandling fra beskatning, lov om investeringsforening samt de typer af
investeringsforeninger, som er beskrevet ovenfor. Det har i virkeligheden betydning for de kundegrupper,
som der ville være men af hensyn til enkelhed, behandles disse kunder under et. Der skelnes derfor ikke
mellem kunder, der er segmenteret mht. til f.eks. skatteoptimering eller andre lovmæssige hensyn som gør,
at investeringsforeninger for lige netop dem er en god ide.
Afhandlingen er en beskrivende og analyserende afhandling, som gerne skal bidrage væsentligt til forståelsen
af investeringsmarkedet i Danmark. Endvidere vil der i afhandlingen og i konklusionen blive fremhævet nogle
af de problemstillinger, som markedet står overfor. I enkelte tilfælde vil en løsning til problemet desuden
blive diskuteret, men der afgrænses fra at levere en fuldstændig konklusion, med komplette løsningsforslag
af problemstillingen.
7
Det finansielle system s. 454.

Studienr: 522539
18
3 Investeringsforeninger i Danmark8
3.1 Introduktion
Selvom aktieselskaber er noget ældre, skal vi frem til år 1928 før investeringsforeningstanken begynder at
sprede sig. På det tidspunkt hed det ”aktieselskabets Investor”. Det var en metode til at placere indskuddene
fra aktieselskaberne i en investering. Frem til 1962 var det dog ikke særligt succesfuldt, da det skattemæssigt
ikke var nogen god forretning. Men herefter begyndte man at lave om på reglerne om beskatningen af
investeringsforeninger. Det var en løbende proces, som tog fart igennem 70’erne.
På trods af at investeringsforeningerne blev skattemæssigt mere og mere fordelagtige, så var der andre
investeringsformer, som var mere populære med bedre afkastmuligheder såsom pantebreve. Bemærk at
investeringsbeviserne på det tidspunkt stadig var fysiske og stadig var det frem til 1988, hvor de blev gjort
immaterielle gennem værdipapircentralen.
I 1980 var den samlede formue i investeringsforeninger på ca. 2 mia. DKK, men nu begyndte interessen for
investeringsforeninger at tiltage. Samfundsudviklingen og den stadig bedre forretning rent skattemæssigt,
betød at private begyndte at skyde penge i investeringsforeningerne. Det imødekom bankerne, som var den
store primus motor i at hjælpe med at starte foreningerne. Derfor fik mange af dem navne, som er associeret
med bankerne, som f.eks. SDS-Invest. En praksis som stadig er gældende i dag og som har ledt til f.eks. Nordea
Invest. Det bidrager desuden til ’brandingen’ af banken, som heller ikke har nogen daglig indflydelse på
investeringsforeningen rent formelt. Endvidere betød udviklingen i investeringsforeninger, at den første lov
om investeringsforeninger blev vedtaget i 1982. Indtil da havde området været ureguleret bortset fra de
skattemæssige regler på området.
I 1990’erme stiger investeringsforeningernes formue til ca. 36 mia. DKK. Samtidig sker der et trendskifte, som
i midten af halvfemserne betyder, at langt flere penge nu bliver investeret i obligationer i
investeringsforeningerne. I 1998 blev der vedtaget en ny lov om investeringsforeninger, som betød et
tigerspring i udviklingen af investeringsforeningerne. Herefter blev danske investeringsforeninger
konkurrencedygtige i forhold til udlandet, og det blev muligt at tilbyde en række produkter og andre typer af
investeringsforeninger, som hidtil ikke havde været mulige.
Under finanskrisen i starten af nullerne, beviste investeringsforeningerne sit værd i form af risikospredning.
Derfor steg interessen for dem, og heraf fulgte flere investorer. Bemærk dog at både under krisen i starten
af nullerne og i 2008 led investeringsforeningerne store tab. Men I forhold til andre sammenlignelige
8
Den finansielle sektor – udvikling og perspektiver, s. 134 -143

Studienr: 522539
19
investeringsmuligheder, blev de relativt set ikke ramt så hårdt. I 2005 blev det muligt at etablere
hedgeforeninger, og den samlede formue i investeringsforeninger steg til 687 mia. DKK samme år.
Frem til i dag sker der til stadighed en lovmæssig og skattemæssig udvikling. Efter indførelsen af UCITS IV
direktiv i 2011, blev der i 2013 vedtaget en FAIF lovgivning, som muliggør at investeringsforeninger kan
organiseres som et SIKAV. Det letter en del administrative byrder, især i forbindelse med bestyrelsens
involvering i investeringsforeningen. Formuen i danske investeringsforeninger er desuden fortsat med at
vokse til trods for tilbagegangen fra 2008 – 2010. Således var der primo 2014 investeret 1.385 mia. DKK i
danske investeringsforeninger9
.
3.2 Fremtiden for investeringsforeninger i Danmark
Investeringsforeninger har i Danmark været debatteret i nogle år. Parterne er som udgangspunkt delt i to
fløje. Den ene fløj består af dem, der er involveret i investeringsforeningen rent kommercielt. Det er bl.a.
banker, brancheforeninger og andre aktører. Den anden fløj er investorer, udenlandske konkurrenter og
andre som ikke får del af profitten fra at drive en investeringsforening i Danmark.
Jævnligt har der været lavet omkostningsanalyser, som har argumenteret for, at omkostninger i
investeringsforeningerne er for høje. Andre har sat dele af investeringsforeningen under lup. På det seneste
har man kunne følge en øget interesse fra Finanstilsynet, som i øjeblikket er i gang med endnu en rapport på
området.
Fælles for kritikken kan det siges, at det altid bliver mødt med en afvisning fra den fløj som driver den
kommercielle del. Derudover har de ikke deltaget i debatten, hverken ved at bringe nye oplysninger på
bordet eller ved at stille op til debat. Denne strategi har ofte haft den udgang, at kritikken og
opmærksomheden langsomt har lagt sig.
Det er sket selvom kritikken er kommet fra nogle af de viseste personer på området. I år 2012 dedikerede
magasinet Finans Invest således et helt nummer med interessante artikler af bl.a. Tom Engsted og Carsten
Tanggaard10
.
I fremtiden er det givet, at pres fra EU vil øge chancen for, at markedet i Danmark åbnes. Desuden kan
finanstilsynet blive tvunget til at gribe ind, hvis ikke deres egne undersøgelser afdækker problemerne i
branchen. Det store spørgsmål er dog, hvornår det sker for, hvis bankerne har held med deres nuværende
strategi, så kan markedets reformer bliver udsat i mange år på trods af nødvendigheden for dem.
9
http://www.investering.dk/historien-om-danske-investeringsfonde
10
Fokus på investeringsforeninger

Studienr: 522539
20
3.3 Brug af returkommission i investeringsforeninger
Returkommission i investeringsforeninger er meget udbredt. Specielt imellem store banker – og mindre
investeringsforeninger. Returkommissionen er ganske lovlig, idet det ofte er en betaling for markedsføring
eller distribution. I visse tilfælde er returkommissionen lagt ind under andre poster i regnskabet.
Et af problemerne med returkommissionen er, at det er nærmest umuligt at se, hvor store omkostninger den
enkelte afdeling bruger på det. Det fremgår ikke af et investeringsforeningsregnskab. Man skal således være
berettiget til at få så følsom information ud af investeringsforeningerne, eller være særdeles regnskabskyndig
for at finde ud af, hvor omkostningen reelt befinder sig.
Returkommissionen bliver i høj grad brugt som et forhandlingsværktøj, som følgende eksempel forklarer.
Enhver investeringsforening med et godt produkt, forsøger at opnå nye kunder. Den største kundegruppe er
på et eller andet niveau nærmest stavnsbundet til deres pensionsopsparings eller egen banks distributions
system. Derfor er det vigtigt at opnå adgang til disse distributionskanaler. Adgangen skal opnås officielt ved
f.eks. at blive en del af de produkter som Nordeas kunder kan vælge imellem i deres pensionsopsparing. Men
produktet skal desuden have opbakning fra distributionsvirksomhedens sælgere (eks. Kunderådgivere). I
forhandlinger der vedrører denne adgang, vil distributionsvirksomhederne ofte forlange en pris, som ligger
et godt stykke over den reelle omkostning for dem, førend de giver adgang til dette.
Distributionsvirksomhederne vil have en stor del af kagen, og betalingen kan komme i mange varianter, som
beskrevet.
Investeringsforeningerne har ofte ikke stor forhandlingskraft i disse forhandlinger, og på samme tid er de
ofte tvunget til at indgå aftaler, som til tider er direkte ugunstige for dem. Grunden til det er, at
investeringsforeninger har behov for en kritisk masse i formue, som kan forvaltes, ellers vil de faste
omkostninger til systemer, forvaltere, lokaler etc. overstige indtægten. Og investeringsforeninger kan
hermed blive nødsaget til at lukke.
Endvidere skal det bemærkes, at den stærke forhandlingskraft fra de danske distributionsvirksomheder
vedbliver selv efter en indgået kontrakt. Distributionsvirksomhederne kan qua investeringsforeningens
natur, og dermed krav til rapportering, hele tiden analysere, hvor godt det går for investeringsforeningen.
Derfor vil en investeringsforening ofte blive mødt med følgende krav fra den distributør, som de er mest
afhængige af. Det kunne eksempelvis være Nordea.
Nordea har analyseret investeringsforeningen og de fremsætter et krav om en større del af overskuddet. Hvis
investeringsforeningen nægter vil de:
a. Lukke for deres adgang til distributionsnettet, og de vil dermed miste en stor kritisk masse.

Studienr: 522539
21
b. Starte en konkurrerende investeringsafdeling, som replikerer deres ide. Det kan lade sig gøre
i stor udstrækning, da man kan se hele beholdningshistorikken.
c. Gøre både A og B.
Derfor er returkommission og distribution to ting, der hænger uløseligt sammen i det nuværende marked.
Det er dog sjældent, at det benævnes returkommission, men det kan f.eks. hedde
markedsføringsomkostninger, selvom kun en del af beløbet kan henføres hertil.

Studienr: 522539
22
4 Investeringsforeningens produkt typer.
Størstedelen af investeringsforeningerne har forskellige produkter, kaldet afdelinger. Selv rene
aktieinvesteringsforeninger, vil have forskellige afdelinger. Nordea har f.eks. 17 forskellige11
. I denne
afhandling skelnes der kun mellem produkttyperne på et overordnet niveau.
4.1 Produkt segmentering efter aktie type
Typisk laves der produkt differentiering inden for forskellige segmenter. Nogle af de mest gængse måder at
segmentere på, foregår ved at opdele aktierne i forskellige typer. Det er geografisk, størrelsesmæssig og en
branchemæssig segmentering. Det beskrives nærmere herunder.
4.1.1 Geografisk segmentering
Investeringsforeningen navngiver og opdeler deres afdelinger efter geografiske områders stedbetegnelser af
hensyn til forståelsen af produktet. Men inddelingen begrundes fagligt ved, at man kan opleve finanskrise i
et område af verden, uden at det påvirker andre dele af verden. Kunderne har derfor mulighed for at
investere i store homogene markeder, som kendetegnes ved en geografisk betegnelse. Den geografiske
inddeling er desuden økonomisk influeret. Størrelsen af økonomien i det pågældende land, område eller
verdensdel er derfor den udslagsgivende faktor til, om det giver mening at oprette et produkt til kunderne.
Derfor findes følgende produkttyper: Europa, USA, Asien og ROW (Rest of the World). Der findes desuden
andre produkttyper, som består af en samling områder eller lande, som ikke nødvendigvis er nabo lande. Det
er BRIK12
Produkter et eksempel på.
4.1.2 Branchemæssig segmentering
Den branchemæssige opdeling begrundes dybest set i forskellige brancher, som har forskellige afkast og
risikoforhold i deres forretningsmodel. En sammenligning af medicinal virksomheden Novo nordisk og
transportvirksomheden A.P. Møller Mærsk afslører følgende: I Novo er store værdier bundet i forskning og
viden. I Mærsk er værdierne i stedet bundet i materielle ting som skibe. Teoretisk set vil transportsektoren
og medicinal sektoren have forskellige performancekurver i et makroøkonomisk perspektiv.
Endvidere viser den foregående sammenligning, at der er mange flere ”Growth” aktier inden for medicinal
industrien, hvorimod at ”value” aktier typisk vil være bedre repræsenteret i transportsektoren. Der findes en
11
Se Nordea -
http://www.nordea.dk/Privat/Opsparing+investering/Investeringsforeninger/Investeringsafdelinger/38647.html?lnkID
=product-box_alle-afdelinger_21-03-2012
12
Brasilien, Rusland, Indien, Kina

Studienr: 522539
23
del litteratur, som forsøger at forklare hvilken branche eller elementer, der er bedst at investere i. En tese er
at ”Growth” aktier er bedre end ”Value” aktier13
.
4.1.3 Størrelsesmæssig segmentering
En anden del af den faglige litteratur har undersøgt store virksomheder i forhold til små virksomheder. Fagligt
kan det udledes, at der ligesom med branchemæssig segmentering, så vil små virksomheder have nogle
tidspunkter, hvor de ’out performer’ store selskaber. Segmenteringen benævnes ofte ”Small cap”, ”Mid cap”
og ”Large cap14
”.
En fordeling efter størrelse giver overordnet mening, og kunderne får dermed mulighed for selv at
sammensætte deres portefølje ved at investere i en eller flere afdelinger med forskellige
virksomhedsstørrelser. Metoderne til at segmentere er ofte fagligt begrundet. Der er faktisk stor difference
på de forskellige segmenters performance15
, hvilket aflæses på deres risiko/afkast profil.
4.2 Segmentering efter Investeringsstrategi.
Såvel som ved at inddele aktier efter typer, så har investeringsstrategien ligeledes en stor betydning, hvilket
der findes et fagligt belæg for. Der findes et utal af måder at investere på, hvoraf de fleste ikke er nedskrevet
eller undersøgt. Nogle af de mest almindelige kaldes aktiv investering og passiv investering, som begge er
bredt undersøgt i faglitteraturen. Herunder er de kort beskrevet.
4.2.1 Aktiv investering
I en investeringsforening med en aktiv investeringspolitik, bliver beslutningen om, hvad der skal investeres i
taget af en eller flere personer. Gruppen er dog altid forholdsvis lille. På investeringsforeningernes fakta ark
kan man orientere sig om, hvem der er ansvarlig for investeringspolitikken. På samme ark orienterer
afdelingen om, hvordan deres aktive investeringspolitik udføres.
En generalisering af de aktive investeringspolitikker kunne være følgende: Ved brug af analyser identificeres
enkelte aktier eller aktieområder, som er undervurderet eller overvurderet i forhold til den nuværende
handelskurs. På baggrund af analyserne tilrettelægges investeringerne således, at afdelingen drager positiv
fordel af den akkumulerede viden, og herved skaber merprofit. Idet både fortolkningen af analysen og
tilrettelæggelsen af selve investeringen foregår uden brug af maskiner, er der en stor risiko for menneskelig
13
Nancy Beneda, (2002), Growth stock outperform value stocks over the long term, s.122.
14
Small cap, mid cap, large cap betyder små, mellem og store virksomheder.
15
John B. McDermott, Dana D’auria, (2014), What do we (really) know about U.S. Small-Cap Investing, s. 51.

Studienr: 522539
24
fejl i denne form for investering. Det kan strække sig fra at træffe en forkert beslutning baseret på en analyse,
til en decideret tastefejl, som kan koste investeringsafdelingen mange penge16
.
4.2.2 Passiv investering
En passiv investering er i modsætningen til den aktive investering en fuldstændig kvantitativ
investeringspolitik. Det betyder, at der først fastlægges en overordnet investeringsstrategi af
investeringsforeningen. Herefter foregår både analyse og tilrettelæggelsen af investeringer ved brug af
computere. Dermed elimineres eventuelle menneskelige fejl i forbindelse med investeringen.
Den passive investering udføres i praksis ved at vælge et mål, som afdelingen skal forsøge at genskabe. Det
er typisk et værdibaseret indeks. Det betyder, at værdien for de aktier som er indeholdt i et indeks opgøres.
Herefter replikeres investeringen i selvsamme aktier i samme relative størrelsesforhold som de optræder
med i indekset. Den samlede værdi af porteføljen er dog kun en brøkdel af indeksets værdi. En anden type
passiv investering er den ligevægtede portefølje, kaldet ”1/N portfolio”17
. Her vælger man igen en gruppe
aktier, men alle aktier optræder med samme vægtning ren værdimæssigt i den samlede investering.
Eksempelvis vil den enkelte aktie i en portefølje med 10 aktier udgøre 10 % af den samlede porteføljeværdi.
4.3 Den optimale investering - teoretisk set.
En af de ældste og nok bedste strategier er den såkaldte Buy and Hold strategi. Det er ofte en strategi, som
man bliver præsenteret for når man skal starte med at investere. Men det gælder for denne, som mange
andre strategier, at investeringsstrategien i et fuldstændigt fagligt perspektiv ikke kan siges at være andre
investeringsstrategier overlegne. Derfor har der i lang tid været undersøgelser, som forsøger at finde denne
gyldne investeringsstrategi. Det vil fortsætte en rum tid fremover, uvist om det nogensinde vil lykkes. Det
bemærkes desuden, at der er foretaget studier, som viser at passive investeringsstrategier giver et bedre
afkast end aktive investeringsstrategier i de fleste tilfælde18
.
Når man gennemlæser det teoretiske finansielle materiale, som be- eller afkræfter en investeringsstrategi,
så bemærkes det, at størstedelen er historiske tidsstudier. Disse er behæftet med den klassiske fejl, at
historiske data ikke kan bruges til at forudse fremtidige afkast, som dog altid forkastes. Derfor findes der
tidsstudier, fra f.eks. tidspunkter, som direkte modsiger hinanden. Andre studier har bevist, at investering er
et nulsumsspil, og derfor er omkostningerne kun et udtryk for, hvor meget du skal trække fra dit
markedsafkast. Her er de passive en klar vinder19
.
16
(2014), Aktiehandler begik dyr Mærsk-bommert, Børsen
17
Ran Duchin, Haim Levy, (2009), Markowitz versus the Talmudic Portfolio Diversification Strategies s. 74.
18
Burton G. Malkiel, (2003), Passive investment strategies and efficient markets, s.9.
19
Fokus på investeringsforeninger, s. 2

Studienr: 522539
25
Yderligere skal det bemærkes, at aktive porteføljestrategier er kvalitative strategier, som delvis ændrer sig i
forhold til det menneske, som kontinuerligt udfører den. Derfor er det efterhånden ved at være accepteret
i finansielle kredse at passive investeringsstrategier slår aktive strategier, men der vil altid være meget få
aktive porteføljeforvaltere, som slår den passive strategi20
. Præcis hvor stor den andel er, debatteres ofte.
Nogle mener, at det er under 1 % af markedet andre mener, at det er under 5 % af markedet. Vi kan
konkludere, at for langt de fleste (næsten alle) vil passive investeringsforeninger være den bedste
investeringsstrategi.
Derfor er det nærmest umuligt at sammenligne en fremtidig kvalitativ aktiv investeringsstrategi, med en
kvantitativ passiv investeringsstrategi. Derimod er det ret let at se tilbage på en given periode, og derpå
konkludere, at inden for disse rammer og betingelser havde den passive eller aktive investeringsstrategi
været bedst.
4.3.1 Andre studier
Et studie deler opfattelsen af aktiemarkedet mere end noget andet: ’Random Walk Theory’. Essensen af
teorien beskriver, at aktiekurser enten er tilfældige eller forudsigelige. Hvis aktiekurser er forudsigelige, så
vil man på baggrund af information, kunne forudsige den fremtidige aktiekurs. Tilhængere af denne metode
bruger ofte to måder til at forudsige aktiekursen på. Fundamental analyse og teknisk analyse.
Den første metode, går i sin enkelhed ud på at udarbejde en analyse ud fra den information, som endnu ikke
menes at være indeholdt i aktiekursen. Det sker i praksis ved at bruge den historiske information, og derpå
tillægge faktorer, som analytikeren er overbevist om ikke er indeholdt i aktiekursen. Den tekniske analyse,
fungerer ved at bruge forskellige matematiske grafer og modeller til at forudsige fremtidige kurser på
baggrund af historiske data. Den tekniske analytiker tror på udelukkende på at historien gentager sig selv.
Fælles for den fundamental analyse og teknisk analyse, er at ingen af metoderne endegyldigt bevises eller
afvises. Før Det kan ske, skal den ene eller begge typer af analyse kontinuerligt kunne levere et merafkast, i
forhold til den tilfældigt udvalgte portefølje. Det er endnu ikke beskrevet rent fagligt, og derfor kan man ikke
forkaste teorien om, at aktiekurser udvikler sig tilfældigt og derfor ikke kan forudsiges21
. Derfor er banker i
sin gode ret til at definere deres investeringsstrategi ud fra en tro på enten teknisk analyse, fundamental
analyse, eller ingen af delene. Det sidste vil være en erkendelse af at aktiekurser er tilfældige.
Inden for den finansielle litteratur findes der teorier, som langt de fleste er enige om. Derfor er det blevet til
grundlæggende viden, som benyttes i enhver investeringsstrategi. Et af de studier er porteføljeteorien, som
20
Fokus på investeringsforeninger, s.5
21
Eugene R. Fama, (1995), Random walks in stock market prices, s. 80.

Studienr: 522539
26
blev grundlagt af Nobelprisvinderen Harry Markowitz22
. Den folkelige forklaring på teorien er: ”man skal ikke
lægge alle sine æg i en kurv”. I finansiel forstand betyder det, at størstedelen af den systemiske risiko i
aktierne, kan elimineres gennem diversifikation af porteføljen. Tilbage har man så markedsrisikoen. Det giver
et højere afkast og en lavere risiko end, hvis der udelukkende investeres i en aktie. Yderligere studier viser,
hvor meget bidraget bliver, når man diversificerer23
. Andre viser, at den største gevinst ved diversifikationen
opnås gennem investering i de første 20 aktier. Herefter falder standard afvigelsen kun lidt i forhold til, hvor
mange yderligere aktier man investerer i.
4.4 Delkonklusion om den perfekte investering.
I denne korte redegørelse om den finansielle faglige litteratur konkluderes det, at diversifikation er en del af
den fundamentale finansielle viden. Den gennemsyrer alle de produkter, som kunderne har mulighed for at
vælge i en investeringsforening. Det ses gennem segmentering, som foregår på tværs af regioner, såvel som
ud fra virksomhedsstørrelse.
Endvidere blev investeringsstrategierne aktiv og passiv forvaltning diskuteret. De fleste studier viser, at passiv
forvaltning er aktiv forvaltning overlegen. På trods af det kan den aktive forvaltning ikke endeligt forkastes.
Det skyldes hovedsageligt, at det er umuligt at sammenligne den kvantitative metode med den kvalitative
metode udelukkende ved brug af historiske tidsstudier, idet det altid er muligt at finde en tidsperiode, hvor
enten den aktive eller passive forvaltning vil give det bedste afkast.
Dernæst er ”Random Walk Theory” blevet diskuteret, og den del af den finansielle teori er der stadig stor
uenighed om. Derfor er det ikke muligt at konkludere, at fundamental analyse er bedre end teknisk analyse.
Man kan heller ikke forkaste begge disse metoder til fordel for en betragtning om, at den fremtidige udvikling
i aktiekursen er tilfældig og derfor ikke kan forudses.
22
Harry Markowitz, (1952), Portfolio selection
23
Eugene R. Fama, (1992), Diversification returns and asset contributions

Studienr: 522539
27
5 Strategisk analyse af investeringsforeninger i Danmark.
Det er vigtigt at udfærdige en grundlæggende strategisk analyse, da det kan skabe et overblik over
virksomhedens situation. Yderligere er det på baggrund af den strategiske analyse, at man træffer
virksomhedens strategiske valg samt implementeringen af disse. Dette kapitel omhandler udelukkende den
strategiske analyse, derfor er de strategiske valg og implementeringen udeladt. Denne strategiske analyse
starter med en analyse af det makroøkonomiske perspektiv, som benævnes som ekstern analyse. Analysen
viser hvordan makroperspektivet påvirker hele branchen for investeringsforeninger i Danmark. Efterfølgende
vil afhandlingen fokusere mere på detaljer i den enkelte virksomhed. Det er kendt som intern analyse.
5.1 Ekstern Analyse
I dette afsnit vil PESTEL-analyse og Porters Five Forces blive brugt som analyseværktøj. Metoderne forklarer
om de forhold, som gør sig gældende i Danmark for investeringsforeninger. PESTEL-analysen egner sig
specielt godt til at beskrive et 360 graders billede af casen.
5.1.1 PESTEL- Analyse
PESTEL analysen er en metode som bruges til at analysere kompleksiteten i et defineret miljø24
. PESTEL
betyder intet, men er en huskeregel på seks bogstaver, hvor hvert bogstav indikere et område som
undersøges nærmere. Herunder analyseres de seks områder i forhold til denne afhandlings problemstillinger.
5.1.1.1 (P) – Politisk
Igennem de sidste mange år har der været en stadig større interesse for danske investeringsforeninger. Dels
har udenlandske firmaer, der ønsker at komme ind på det danske marked ydet et stort lobby arbejde i håbet
om, at politikerne vil gøre området mere liberalt. Dels har finansiel krise samt fokus på finansielle
omkostninger bragt emnet på banen. Derfor har finanstilsynet siden 2011 arbejdet med øget fokus på
investeringsforeningernes omkostninger. Finanstilsynet har i to udgivelser kommenteret og undersøgt
omkostningsforholdet i investeringsforeningerne. Her har de blandt andet konkluderet, at i takt med
stigende formuer, må det forventes, at omkostningerne i foreninger falder i takt med, at der opnås
stordriftsfordele. Fakta viser at fra 2008 til 2012 er formuerne generelt øget, men samtidigt er
omkostningerne steget. Det betyder i praksis, at stordriftsfordele ikke tilfalder investeringsforeningens
medlemmer25
24
Exploring strategy – text &cases, s. 48
25
Investeringsforeninger omkostningsundersøgelse, s. 3 og s. 18

Studienr: 522539
28
5.1.1.2 (E) – Økonomisk
Den finansielle krise i 2008 medførte en del politiske tiltag, som skulle understøtte det finansielle marked så
det ikke er endte med at bryde sammen. En af sideeffekterne ved dette blev et aktiemarked, som har givet
nogle rigtig gode afkast. Det nuværende aktiemarkeds niveau er således på højde med toppen i 2008. Det
har også givet vokseværk til investeringsforeningerne, som er vokset i takt med aktiemarkedet. Endvidere
har renteniveauet været meget lavt, hvilket har betydet, at aktier har været at foretrække frem for sikre
obligationer.
5.1.1.3 (S) – Sociokulturel
Den største ændring over de sidste 10 år er sket på baggrund af en markant øget globalisering.
Globaliseringen har først og fremmest betydet øget velstand. Men den har desuden betydet, at forbrugere
har skulle tage stilling til træ produceret i Brasilien, såvel som tekstiler produceret i østen. Den moderne
forbruger køber jævnligt produkter ind, som er produceret i vidt forskellige lande og på vidt forskellige vilkår.
Nogle af disse produktionsmetoder lever ikke op til de danske standarder, og når det afsløres, så fører det
ofte til forbud, ny lovgivning eller lignende, som skal gøre op med den praksis. Denne virkelighed har ramt
investeringsforeninger, som i stigende grad bliver mødt af krav om ikke at investere i firmaer, som har dårlige
etiske standarder, som ikke lever op til vestlige normer eller som direkte er medvirkende til at skade
mennesker. Disse virksomheder er for eksempel våben firmaer, firmaer som bruger eller som har brugt
børnearbejde eller firmaer som producerer varer af råstoffer som nogle lande anser som truet; træ fra
regnskoven er et eksempel herpå.
5.1.1.4 (T) – Teknologisk
Såvel som i andre brancher sker der i den finansielle verden en stadig større brug af IT. Idet penge, og dermed
det finansielle marked, dybest set er et immaterielt aktivt, så egner den finansielle verden sig specielt godt
til informationsalderen. Investeringsforeninger modtager stadig større krav om rapportering til forskellige
myndigheder, forbrugere og brancheorganisationer. Det sker primært gennem en kampagne, som er baseret
på forskellige IT-rapporteringssystemer. Endvidere sker der til stadighed en stor omkostningsreduktion ved
at benytte IT-systemer til at udføre den praktiske del af den arbejdsproces, der begynder ved indgåelse af en
ny handel. Slutteligt er det værd at bemærke at regnekraften fra computere har muliggjort, at man nu kan
indhente og beregne mange flere beslutningsrelevante tal i enhver handelssituation. Det har endvidere
medført, at handelsstrategier, som ikke var mulige at udføre i det sidste årtusinde, nu er mulige ved hjælp af
hastigheden og regnekraften bag computerudviklingen. Teknologisk set er IT en kernekompetence i enhver
dansk investeringsforening.

Studienr: 522539
29
5.1.1.5 (E) – Miljø og bæredygtighed
De direkte miljømæssige belastninger af investeringsforeninger er ubetydelige i forhold til andre brancher.
Det skyldes investeringsforeningers immaterielle natur. Derfor er den største direkte miljøpåvirkning, den
belastning der kan udledes af almindeligt kontor arbejde. Det bør bemærkes at investeringsforeninger har
de samme indirekte forhold, som er diskuteret under afsnit 5.1.1.3 vedrørende sociokulturelt. Det betyder
at nogle af de firmaer der investeres i, kan have meget store miljø og bæredygtighedspåvirkninger. Disse
indirekte påvirkninger, er dog ikke noget som har haft nævneværdig indflydelse på investeringsforeninger.
5.1.1.6 (L) - Lovgivning
Investeringsforeninger er omfattet af en selvstændig og kompliceret lovgivning. Desuden er der et
tilsvarende lov om skat i investeringsforeninger. Det gør området komplekst og konkurrenceforvrider i stor
stil markedet til fordel for danske investeringsforeninger. En liberalisering af dette er i gang, men idet
området er genstand for en stor finansiel indtægt for de virksomheder (primært banker) som i deres
organisation driver investeringsforeninger, så må det forventes at en liberalisering ikke vil ske hurtigt. Til det
hersker der for meget modstand i bankerne. Kravene til at drive en investeringsforening er stigende som
konstateret i forgående afsnit. En sideeffekt hertil er den stadig større forbrugerbeskyttelse som
investeringsforeninger giver. Et eksempel herpå er Jyske bank, som er blevet dømt til at betale erstatning i
en sag, hvor investoren – i dette tilfælde almindelige bankkunder – blev præsenteret for en investering, som
var ”Vejen til et mere sikkert afkast”. Sandheden viste sig at være et meget risikabel investering26
.
5.1.1.7 Delkonklusion på PESTEL-analysen
Det konkluderes hermed, at de miljømæssige og sociokulturelle trusler er de aspekter, der giver anledning til
mindst bekymring. Det bør dog bemærkes, at etiske korrekte investeringer til stadighed bliver en større del
af investeringsforeninger og dermed en del af den nødvendige kapabilitet, der kræves for at drive en
investeringsforening. IT-udviklingen har allerede betydet, at der teknologisk set er en del minimumskrav, for
at det daglige arbejde kan udføres. En udvikling som i øvrigt fortsætter og som på sigt kan betyde, at de
teknologiske krav bliver det mest betydningsfulde område for en investeringsforening. Økonomisk set er
investeringsforeningens konjunktur tæt forbundet med de finansielle markeder og dermed den mest
betydningsfulde faktor. Det kan konstateres, at de foregående år har været gode. Udvikling på området er
dog umulig at forudsige, men givet er det, at en finansiel krise før eller siden igen vil påvirke markedet
negativt. De mest centrale områder, og det der er klart mest fokus på fra investeringsforeningers
verdensbillede, er dog de politiske og lovgivningsmæssige tiltag, som er under udarbejdelse. Endnu er det
politiske og det lovgivningsmæssige arbejde for grundlæggende til at kunne udrede i detaljer. Overordnet set
26
(2012), 8500 kunder taber stort til jyske bank, Børsen

Studienr: 522539
30
må det forventes, at investeringsforeninger i de kommende år må berede sig på øget konkurrence, såvel som
større krav til driften af investeringsforeningen, som ultimativt skal komme den almindelige dansker med
investeringsbeviser til gode.
5.1.2 Porters five forces
Efter udførelsen af PESTEL-analysen er det blevet belyst hvilke dele af det makroøkonomiske og
sociokulturelle, der har betydning for casen. En oplagt måde hvorpå PESTEL analysen kan suppleres, er ved
hjælp af en markedsanalyse, som anvender Porter’s five forces model. En sådan markedsanalyse ses
herunder.
Figur 1 - Porters five forces model
Trussel om nyetablering
Leverandørenes
forhandlingsstyrke
Danske
aktieinvesteringsforeninger
Købernes forhandlingsstyrke
(høj)
Trussel fra substituerende
produkter
Kilde: Egen tilvirkning
5.1.2.1 Trussel om nyetablering:
Danske aktieinvesteringsforeninger er et attraktivt marked at entrere. Specielt fordi der er gode afkast på
markedet. Det appellerer til andre finansielle virksomheder, som efter finanskrisen er presset på indtjening.
Lovgivningsmæssigt er der opstillet nogle krav for at få mulighed for at indtræde på dette marked. En del af
dem er den rent formelle opsætning af investeringsforeningen, dette inkluderer bl.a. stiftelse af
investeringsforeningen. Det kræver både ekstern hjælp fra eksperter såsom advokater såvel som intern
arbejdskraft. Desuden skal der påregnes en tidsperiode indtil godkendelsen fra finanstilsynet foreligger.
Endvidere er der lovgivningsmæssigt nogle finansielle krav, som skal være opfyldt for at en godkendelse fra
finanstilsynet kan gives. Den væsentligste faktor er kravet om en formue på 10 mio. DKK27
. Herudover skal
tillægges omkostninger til opstart af foreningen. Disse krav afholder almindelige personer fra at kunne starte
27
Jf. lov om investeringsforeninger § 6, stk. 4

Studienr: 522539
31
en forening. Selv hvis en gruppe af almindelige personer, der hver især vælger at investere 100 t.kr., så vil
det kræve mere end 100 medlemmer at starte foreningen.
Tabel 1 - Initial investering pr. person
Antal personer 10 50 100 250 500 1.000
Investering / person i kr. 1.000.000 200.000 100.000 40.000 20.000 10.000
Kilde: Egen tilvirkning
Danske aktieinvesteringsforeninger er et attraktivt marked at entrere. Specielt fordi der er gode afkast på
markedet. Det appellerer til andre finansielle virksomheder, som efter finanskrisen er presset på indtjening.
Lovgivningsmæssigt er der opstillet nogle krav for at få mulighed for at indtræde på dette marked. En del af
dem er den rent formelle opsætning af investeringsforeningen, dette inkluderer bl.a. stiftelse af
investeringsforeningen. Det kræver både ekstern hjælp fra eksperter såsom advokater såvel som intern
arbejdskraft. Desuden skal der påregnes en tidsperiode indtil godkendelsen fra finanstilsynet foreligger.
Endvidere er der lovgivningsmæssigt nogle finansielle krav, som skal være opfyldt for at en godkendelse fra
finanstilsynet kan gives. Den væsentligste faktor er kravet om en formue på 10 mio. DKK. Herudover skal
tillægges omkostninger til opstart af foreningen. Disse krav afholder almindelige personer fra at kunne starte
en forening. Selv hvis en gruppe af almindelige personer, der hver især vælger at investere 100 t.kr., så vil
det kræve mere end 100 medlemmer at starte foreningen.
Tabel 1 skitserer dilemmaet. På den ene var man en lille gruppe personer, som har en homogen
investeringsfilosofi, de gerne vil basere en forening på. Desværre vil det kræve en stor investering per mand.
Omvendt hvis man vil prøve at starte en investeringsforening, hvor alle ”kun” skal starte med en investering
på 10.000 kr., så kræver det en medlemsskare på mere end 1.000 medlemmer. Det udfordrer gruppen, da
de fra start skal være enige om investeringsstrategien. Endvidere vil det efter etableringen være svært at få
kunder, idet bankerne står for distribution i de fleste tilfælde. Bankerne vil ikke distribuere produkter, med
mindre de får en betaling for det, ofte en dyr betaling i form af en returkommission, et honorar eller lign..
Dette har bl.a. været kritiseret i Berlingske28
.
Derfor er der meget store indgangsbarrierer til dette marked. Og danske investeringsforeninger må anse
truslen for nyetableringer som værende små. Og skulle de etablere sig, så er der gode muligheder for at de
28
Investeringsforeninger uden for bank er bittesmå, Berlingske

Studienr: 522539
32
forbliver små. I Figur 1 er Truslen endvidere farvet grøn for at markere, at den ikke er nogen markedstrussel
mod danske investeringsforeninger.
5.1.2.2 Trussel fra substituerende produkter:
I gennemgangen af hvilke substitutter der findes, er det vigtigt at understrege, at denne analyse tager
udgangspunkt i investeringsforeninger. Internt mellem investeringsforeningerne vil mange af afdelingerne
være substituerbare med hinanden. Branchen, lovgivningen og standardiseringer gør, at mange af dem ligner
hinanden til forveksling.
Men investeringsforeningerne er i sig selv substituerbare med andre produkter. De oplagte investeringer kan
være rene aktier, obligationer, ejendomme, etc. Det er dog vigtigt at fastslå, at enhver form for substitution
vil betyde en investering i et produkt med en anden afkast/risiko profil, og derfor vil det påvirke kraftigt til
en alternativ investering.
Endvidere er afkast/risiko profilen for lige netop investeringsforeninger speciel. De danske skatteregler
begunstiger denne type investering. Derfor vil en substitution af investeringsforeningen, som indebærer et
investeringsvalg, der ikke bruger de specielle danske skatteregler, betyde at afkastet fra start af må forventes
at være mindre end tilsvarende danske investeringsforeninger med samme afkast/risiko profil. Det er fra
investorens perspektiv. Endvidere bemærkes det at denne problemstilling er kerneproblemet for
udenlandske investeringsforeninger eller ETF’er (Exchange Traded Funds), qua de ikke er hjemmehørende i
Danmark.
Derfor er truslen fra substituerbare produkter nærmest ikke eksisterende under det nuværende
investeringsforeningslov. Det bør endvidere nævnes, at danske selskaber, herunder pensionsselskaber,
hjælper med til at begrænse valget af produkter til investeringsforeninger. Det er derfor meget svært at
vælge andre investeringsformer end investeringsforeningen. Derfor er de substituerbare produkter farvet
grøn i Figur 1.
5.1.2.3 Leverandørernes forhandlingsstyrke:
Den primære leverance til en investeringsforening er aktier til sammensætning i porteføljer, som sælges ude
ved kunderne. I den henseende er der utrolig lille forhandlingsstyrke, idet aktier handles på børser over hele
verdenen, og varen i øvrigt er standardiseret. Således er det den samme Vestas-aktie, du kan købe på NYSE
som på Københavns fondsbørs.
Handel med aktier på aktiebørser er nogle af de mest regulerede handelspladser i verden. Man får således
altid varen til den korrekte pris. I sjældne tilfælde kan man opleve arbitrage muligheder, hvor man kortvarigt

Studienr: 522539
33
kan købe den samme aktie på to forskellige børser til forskellige priser. Dette bliver dog hurtigt udnyttet, om
end udbyttet er lavt. Men det sikrer desuden en nærmest perfekt markedsplads uden leverandørstyrke.
Det bemærkes dog desuden, at man kunne diskutere om andre leverandører såsom kapitalforvaltningen og
lignende er en leverandør. I denne afhandling er de ikke behandlet som leverandører, da de er så stor en del
af investeringsforeningen. Emnet er behandlet nærmere under Figur 2, som omhandler værdikæden.
Derfor er markedstruslen fra leverandører ikke særlig stor for danske aktieinvesteringsforeninger, og den er
farvet grøn på Figur 1.
5.1.2.4 Købernes forhandlingsstyrke:
Kundernes størrelse er altafgørende for at kunne udnytte forhandlingsstyrken. I dette afsnit kigges der på tre
typer: Den almindelige person, som investerer i foreningen gennem sin pension. Den store private kunde,
som ofte oprinder fra et ’private banking’ segment. Den institutionelle kunde. Det bemærkes, at for enhver
investeringsforening er det kundens størrelse i forhold til totalformue, som er afgørende for om man
benytter sin forhandlingsstyrke.
Den almindelige person, som investerer gennem sin pension vil altid investere for så små beløb, at det ikke
kan svare sig for investeringsforeningen at indgå i en forhandling om pris. Afkastet er for lille, så derfor er
deres forhandlingsstyrke lig nul.
De kunder som typisk kommer fra et ’private banking’ segment har ofte en investeringskapacitet som
betyder, at det er attraktivt for investeringsforeningen at indgå en forhandling. Endvidere bemærkes det, at
de største banker, som driver ’private banking’ ofte tilbyder discount til deres kunder, hvis de investerer i en
af deres investeringsforeninger. For ’private banking’ kunderne er det attraktivt, da de er klar over de store
omkostninger ved at investere i en investeringsforening. Rabatten får dem til at føle, at det betyder noget at
være ’private banking’ kunde. Rabatten kan afgives som en del af distributørens omkostningsomsætning.
Men der kan også være forhandlet specielle aftaler på plads som betyder, at investeringsforeningen mister
en del af omsætningen. Det sidste ses ofte gennem mundtlige forhandlinger, hvor en af bankens ’private
banking’ rådgivere tager direkte kontakt til investeringsforeningen med henblik på at få en handel igennem
med reduceret kurtage eller omkostning.
Den sidste type kunde er den store institutionelle investor. Nogle investeringsforeninger har oprettet
specielle afdelinger kun for disse kunder, mens andre investeringsforeninger inkluderer alle typer kunder i
samme investeringsafdeling. I handlen mellem disse to professionelle partnere ses ofte en skarp forhandling.
Prisen for produktet er qua dets natur kendt på forhånd. Derfor giver det stor mulighed for kunden at presse

Studienr: 522539
34
omkostningerne helt i bund. Kunden kan på forhånd lave beregninger, der præcist viser, hvor stor
indtjeningen vil være på et eventuelt køb.
Omvendt kan store institutionelle kunder let udgøre en større del af totalformuen i en investeringsforening.
Dette kan være til stor gavn for foreningen, da man nærmest uden distributionsomkostninger kan forøge
formuen drastisk. En stor kunde giver den klare fordel at det er væsentligt nemmere at administrere, frem
for mange små kunder. I sidste ende kan fordelene desuden være til stor gavn for alle i foreningen, da andelen
af fællesudgifter bør falde for ethvert medlem, lille som stor, i takt med at formuen forøges.
Det bemærkes her, såvel som under leverandører, at man kan diskutere om andre elementer som f.eks.
distributionsnet skal behandles her. I denne afhandling er de ikke behandlet som kunder, da de udgør så stor
en del af investeringsforeningen. Emnet er behandlet nærmere under Figur 2 , som omhandler værdikæden.
Det ses desuden af Figur 1, at købernes forhandlingskraft er stor, og den er derfor farvet rød. Det er specielt
de institutionelle investorer og ’private banking’ kunderne, som har magt til at forhandle med
investeringsforeningerne.
5.1.2.5 Del konklusion på Porters 5 forces
De danske skatteregler og øvrig lovgivning udgør de mest betydningsfulde faktorer til, hvorfor der ikke er
nogen markedstrussel fra substituerende produkter. Lovgivningen helliger simpelthen
investeringsforeningerne, hvilket gør dem til et investeringsprodukt i en klasse for sig. Det kan siges, at
investeringsforeningerne tilsammen udgør et monopol. Men denne markedsbetegnelse vil alligevel ikke egne
sig, for man bliver nødt til at kigge på hver investeringsforening for sig selv, og da de er substituerbare med
hinanden, så klassificerer det ikke markedet som et monopol. Den bedste beskrivelse på markedet er et
Oligopol, hvor få store markedsdeltagere, har et overnormalt profit.
En diskussion omhandlende pensionsselskaber og andre distributører er udeladt i denne afhandling. Det
bemærkes, at ovennævnte instanser ligeledes er med til at skabe et marked uden stor konkurrence, idet de
afskærer mange investorer fra at vælge frit mellem investeringsforeninger. Dette diskuteres nærmere under
afsnittet om porters værdikæde.
På baggrund heraf vurderes danske investeringsforeninger til at have en særlig gunstig konkurrencesituation,
og den er derfor farvet grøn i Figur 1. Der er stort set ingen eller blot lille konkurrence på markedet, hvilket
giver mulighed for at profitere over markedsafkastet. Den manglende konkurrence giver anledning til at tro
at priserne er over normale, og at investeringsforeningens valg om at drive aktiv investering, udelukkende er
sket for at kunne udnytte denne mulighed. Markedet er derfor en særdeles lukrativ forretning, såfremt man
er etableret på markedet. Dette er til stor ulempe for medlemmerne af investeringsforeningen.

Studienr: 522539
35
5.2 Intern Analyse
5.2.1 Porters værdikæde
For at belyse problemstillingerne for investeringsforeningerne i Danmark er det vigtigt at få overblik over,
hvordan en investeringsforenings arbejdsprocesser kan se ud og, hvordan investeringsforeningen kan tilføre
værdi. Til det formål er der herunder udarbejdet en klassisk Porters værdikæde.
Figur 2 Porters værdikæde
Af Figur 2, bemærkes det, at logistik ind har en grøn prik, som adskiller sig fra Porters originale værdikæde
teori. Det er en markør, som symboliserer hvor svært det er at skabe konkurrencefordele i dette område i
forhold til andre investeringsforeninger. Grøn betyder, at det er svært at differentiere sig, hvor den røde
farve betyder, at det er nemt at differentiere sig. Den gule farve symboliserer det mellemsvære niveau. De
følgende afsnit vil alle relatere sig til Figur 2 vedrørende Porters værdikæde.
= lille konkurrence om komparative fordele / lille værdiskabelse
= mellem konkurrence om komparative fordele / mellem værdiskabelse
= Svær konkurrence om komparative fordele / stor værdiskabelse

Studienr: 522539
36
5.2.2 Primæraktiviteterne
5.2.2.1 Logistik ind:
Aktiviteterne i denne gruppe omhandler, hvordan man logistisk behandler de immaterielle aktiver. Aktierne
kan betragtes som råvarer, som skal opbevares i et depot. Depotet er ikke fysisk, men der påkræves en
banktilladelse førend man kan oprette et depot. Investeringsforeninger benytter nogle gange depoter i en
anden bank end den investeringsforeningen er lavet i. Eksempelvis kan Nordea benytte danske bank som
depot bank. Aktiviteterne i denne del sker, for langt størstedelen, i det der kaldes ’back-office’. Det udgør en
gruppe af bankspecialister, som er eksperter i at ’settle’, afregne og tjekke valørdato på de købte aktier. Rent
praktisk foregår logistikken ved brug af en børs, hvor man køber varerne.
Logistik ind er markeret med en grøn farve. Det er min vurdering, at det er svært at differentiere sig i forhold
til konkurrenterne på dette område. Det skyldes, at området hovedsagligt indeholder nogle
tærskelressourcer (Thresholds), som er nødvendige for at investeringsforeningen kan blive på markedet.
Endvidere er det tærskler, som udbygges kontant er vigtige at følge med i. Samtidig er den på linje med dine
konkurrenters tærskler. Desværre er de ofte nemme at efterligne, og kan f.eks. være afledt af lovmæssige
krav. Netop derfor er det svært at differentiere sig, og det kan bedre betale sig at investere tid og penge i
andre områder, med større mulighed for at differentiere sig.
5.2.2.2 Fremstillingsprocessen:
Investeringsforeningens råvare er aktier, og disse kan ikke ændres. Men pakningen af aktierne er i
virkeligheden det der udgør værdiskabelsen i investeringsforeningen. Produktet er en stor samling af aktier,
som tilsammen giver en portefølje af aktier. Denne portefølje giver en række åbenbare fordele, såsom
risikospredning. Derudover får porteføljen en række karakteristika, som både giver fordele og ulemper i det
færdige produkt. Den samlede portefølje fordeles nu i små dele, som er fuldstændig ens. Porteføljelagkagen
skæres så at sige ud i små investeringsbeviser, som er det endelige produkt.
Porteføljens sammensætning er selve kernen i en investeringsforening, og det er her den største værdi bliver
skabt for kunden. Derfor er der størst mulighed for at differentiere sig i forhold til ens konkurrenter i dette
område. Nogle markerer sig ved at have en speciel strategi i indkøbene, mens andre investeringsforeninger
hævder at have ansat forvaltere, som er klogere end de andre, og dermed kan sammensætte en portefølje
med et større afkast end andre investeringsforeninger. Det er samtidig det område, som skaber mest værdi
i forhold til kunden. Kunden får mulighed for at differentiere sin investering og opnå et bedre afkast. Desuden
giver det mulighed for yderligere merafkast, hvis porteføljemanageren gør sit arbejde godt og vælger de
rigtige aktier.

Studienr: 522539
37
På dette område er der helt klart størst mulighed for at differentiere sig for investeringsforeningen. Både
pga. af områdets vigtighed, da det er motoren i en investeringsforening, men desuden fordi det typisk er her
de fleste ressourcer i en investeringsforening er bundet. Det giver mulighed for at kunne udnytte potentialet
for at differentiere sig i forhold til andre investeringsforeninger. Derfor er området markeret med rødt.
5.2.2.3 Logistik ud:
Størstedelen af alle danske investeringsforeninger er noteret på en børs, fortrinsvis Nasdaq OMX, som er
Danmarks største børs. Herigennem klares distribution af produktet. Det klares ved hjælp af handelsbordet,
som fastsætter kursen, samt ’BackOffice’ funktionen, som klarer de samme praktiske ting som ved Logistik
Ind. Nu er det blot ikke enkelte aktier, men i stedet et investeringsbevis som der ’settles’.
Rent konkurrencemæssigt minder området om logistik ind, hvor der ligeledes kræves at opnå en række
tærskler for at man får adgang til markedet. Det giver ikke stor mulighed for at lave konkurrencemæssige
fordele, og området er derfor markeret med rødt.
5.2.2.4 Marketing og salg:
Marketing og salg er måske det vigtigste parameter i en investeringsforening. Marketing foregår med vidt
forskellige metoder afhængig af den enkelte investeringsforening. Nogle af de største danske
investeringsforeninger markedsfører sig gennem mange forskellige kanaler. Det spænder fra personlig til
upersonlig reklame, såvel som massekommunikation til individuel kommunikation. Størrelsen på
investeringsforeningen hænger reelt meget sammen med, hvor stort marketingsbudgetttet er. Der findes
sågar enkelte små og unoterede investeringsforeninger med et meget begrænset marketingsbudget, som
kun henvender sig til en lille gruppe kunder. Disse foreninger lever et stille liv.
Endvidere benyttes der især eksterne uafhængige kilder i deres bestræbelser på at vinde markedsandele.
Der er for eksempel stor fokus på at markedsføre sig godt gennem kilder som morningstar.dk. Morningstar
er et rating bureau, som forsøger at udpege de bedste investeringsforeninger. Endvidere uddeler de bl.a.
priser for bedste afkast hvert år. Investeringsforeningerne bruger dette proaktivt i deres
markedsføringskampagne.
Salgsvolumen er desuden væsentligt forskellig fra forening til forening. Det skyldes, at de største
investeringsforeninger som f.eks. Danske Invest, bruger deres egen banks distributionssystem. Dette giver
dem en stor konkurrencefordel i forhold til de investeringsforeninger, som ikke har et distributionsnet.
Endvidere benytter de store investeringsforeninger sig af personligt salg og salg gennem andre distributører
som f.eks. en pensionskasse.

HD AFLEVERING Valdemar Stilling, Final

HD AFLEVERING Valdemar Stilling, Final

Recomendados

Recomendados

Más contenido relacionado

La actualidad más candente

La actualidad más candente (8)

Similar a HD AFLEVERING Valdemar Stilling, Final

Similar a HD AFLEVERING Valdemar Stilling, Final (20)

HD AFLEVERING Valdemar Stilling, Final