O relatório do Banco Central manteve as projeções de inflação e crescimento econômico. A inflação deve ficar entre 6,0-6,1% em 2013-2014, acima da meta. O PIB deve crescer 2,7% em 2013, abaixo das expectativas iniciais. O Banco Central deve elevar a taxa Selic em 50 pontos-base na próxima reunião.

1. Esperanças Veladas | Comentários Diários de Economia e
Negócios
27 de Junho de 2013
Nessa manhã, o banco central publicou o Relatório de Inflação do segundo trimestre de 2013
(RI) e reafirmou a necessidade de manter-se “especialmente vigilante” com o cenário
inflacionário, cujo balanço de riscos permanece desfavorável. Tendo em vista a tendência de
elevação do IPCA (em 12 meses) no curto prazo, o COPOM deve continuar atuando para
encurtar sua persistência acima do teto da meta. Com isso, mantemos nossa expectativa de
nova elevação em 50 pontos-base (pb) da Selic na reunião de julho. Para a discussão sobre
o ciclo total, algumas passagens do documento merecem referimento:
Atividade: o comitê permanece confiante na intensificação do crescimento; de fato, Carlos
Hamilton, diretor de política econômica, afirmou na apresentação do RI que o Copom
trabalha com uma taxa de expansão do PIB no 2T13 acima dos 0,6% observados no 1T13 (a
nossa projeção aponta para 0,6%-0,8%). De qualquer forma, após a surpresa negativa com o
PIB do 1T13 (quando a instituição esperava um avanço trimestral ao redor de 1%), o BC
revisou o crescimento deste ano de 3,1% para 2,7% (nós esperamos 2,0%-2,2%). Sendo assim,
podemos argumentar que o retorno a uma trajetória de expansão mais acelerada e, por isso,
em sua visão, “mais alinhada com o crescimento potencial”, teria ficado mais longe,
reduzindo a necessidade de um aperto total da Selic muito amplo. Particularmente, nós
discordamos um pouco dessa visão por projetarmos o crescimento do PIB potencial entre 2,0%
e 2,5%, em linha com o pleno emprego dos fatores de produção e com o elevado (e
persistente) patamar da inflação, o qual estimamos em pelo menos 6,0%. Portanto, nós
esperamos a majoração da Selic para 9,5% até o final do ano, assumindo pouco espaço social
e político para o banco central levá-la para níveis razoavelmente superiores a 10% ao ano.
Sobre o cenário externo, o BC manteve a avaliação de atividade global moderada, onde o
crescimento das economias desenvolvidas manter-se-ia abaixo do seu potencial. Seu cenário
central contempla aceleração do ritmo de expansão da atividade econômica global; no
entanto, ainda a instituição faz referência às incertezas que cercam a economia mundial que
contribuem para a contenção da demanda agregada doméstica.
Inflação: o cenário descrito acima implica acomodação dos preços de commodities nos
mercados internacionais, bem como maior volatilidade e valorização do dólar. Em linha com
este ambiente, as estimativas dos modelos do BC partiram de um real mais enfraquecido, que
é um importante fator de pressão inflacionária; diferentemente, as taxas de juros estão mais
altas que no RI anterior, consistente com as alterações nas projeções de mercado
contempladas no Boletim Focus.
Em resumo, as estimativas se deterioraram em todos os cenários. No de referência, que
mantém o real em 2,10/US$ e a Selic em 8,0% em todo horizonte, o IPCA acumulado em 2013
e 2014 passou de 5,7% e 5,3% para 6,0% e 5,4%, respectivamente. Já no cenário de mercado,
com o real ainda mais depreciado (2,15/US$ ao final de 2014) e o juro básico em 8,75% no
final deste ano e 8,92% no seguinte, o IPCA permaneceu constante em 5,8% em 2013 e passou
de 5,1% para apenas 5,2% em 2014.
Aqui, vemos que seus modelos não sugerem a necessidade de um ciclo total adicional (ou
seja, além dos 75pb já dados) muito maior que os 100pb contemplados no cenário de
mercado para levar o IPCA para perto do que temos chamado de “meta implícita”, que
estimamos em 5,5%: dado o passado recente, este é o IPCA que melhor explica as decisões do
COPOM. De fato, neste ponto, vale lembrar que o wording utilizado na última decisão de
juros, quando argumentaram que aquela decisão contribuiria “para colocar a inflação em
declínio e assegurar que essa tendência persista no próximo ano”, é consistente com as
projeções atuais resultantes do modelo do BC tanto no cenário de referência quanto no de
mercado. Ou seja, não se busca o centro da meta (hoje em 4,5%), mas a continuidade da sua
desaceleração.

2. Vale lembrar que nossas projeções para o IPCA deste e do próximo ano giram em torno de
6,0%, não sendo portanto tão otimistas quanto os cenários do BC; boa parte da diferença deve
residir (i) no nosso entendimento de que a meta do superávit primário não será atingida (ao
contrário daquilo que o comitê contempla em suas suposições) e/ou (ii) na possível
discrepância entre as estimativas de juro real de equilíbrio, número que nunca conheceremos
mas que, aparentemente, é menor na concepção do BC em relação as nossas projeções (5,0%)
e às de mercado. De qualquer forma, uma coisa é certa, não será em cima dos nossos
números que o COPOM tomará suas decisões! Sendo assim, nós entendemos que as poucas
novidades trazidas pelo documento são insuficientes para alterarmos nossa projeção de
Selic ao final de 2013 em 9,50% ao ano.
Marco Antonio Maciel
Economista-chefe
Banco Pine
Marco Antonio Caruso
Economista
Banco Pine

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