SlideShare una empresa de Scribd logo
1 de 6
Descargar para leer sin conexión
Retrospectiva Prospectiva: Ajustes e Complicações
08 de Agosto de 2013
O mês passado permaneceu demarcado pela piora do binômio juro-câmbio domesticamente e
na maioria dos mercados das economias avançadas e emergentes. Nos EUA, o tom de vários
diretores do Fed em direção à contenção do estímulo monetário (o chamado grupo hawkish)
por meio da desaceleração das compras de ativos imobiliários e de Treasuries programados no
QE (Quantitative Easing) ainda em 2013 (ao invés de 2014) e as perspectivas mais otimistas do
banco central norte-americano em relação ao mercado quanto à recuperação do PIB e do
emprego mantiveram o yield do Treasury de 10 anos perto 2,6%-2,7% ao ano. Isso foi
suficiente para deteriorar o risco-país de várias economias relevantes e valorizar o dólar com
relação à cesta de moedas e, em particular, em comparação ao real.
As desvalorizações atingiram as moedas das economias emergentes e desenvolvidas por meio
de três canais distintos (parcialmente ou, em alguns casos, totalmente comuns a esses
conjuntos de países): o canal dos preços mais baixos das commodities (comum a Brasil, Chile,
Colômbia, Austrália, África do Sul), o da desaceleração/redução do fluxo financeiro de
investimentos externos (comum a Brasil, Peru, Austrália, Colômbia, Turquia, Rússia, África do
Sul e Índia) e o canal da instabilidade macro, social e política, comum a Brasil, Turquia e
África do Sul, por exemplo, mesmo sabendo que os clamores sociais e políticos e a catarse
popular que caracterizam (ou caracterizaram) esses três países diferem essencialmente entre
si. O ponto comum, portanto, às desvalorizações de quase todas as moedas em relação ao
dólar norte-americano é a desaceleração/saída de fluxos de capitais financeiros, cuja fonte
geradora é a mudança de postura do Fed na direção do maior conservadorismo monetário.
Começando, portanto, pela economia norte-americana, os diretores do comitê de política
monetária (FOMC) parecem ter um consenso sobre a desaceleração do programa de compra
de ativos (hoje igual a US$ 85 bilhões mensais) já no 3T13, mas com uma diferença na
intensidade do ritmo entre o grupo hawkish (pró-aperto monetário mais intenso) e o clube dos
dovish. De fato, diante da revisão de toda a série de PIB norte-americano (desde 1929), que
passou a incluir uma nova rubrica dentro de investimentos privados, chamada de produtos de
propriedade intelectual, o novo PIB real é liquidamente maior do que o da antiga série e
destaca o maior nível de consumo das famílias e de consumo e investimentos do governo.
Similarmente, a revisão de toda a série histórica teve viés positivo para o crescimento do
produto real.
O gráfico abaixo traz a diferença, ano a ano, das respectivas taxas anuais do PIB real. Por
exemplo, o crescimento do 1T13 passou de 1,8% (t/t anualizado) para 1,1%; diferentemente,
o crescimento do 2T13, que era estimado pelo mercado em 1,0% em julho, atingiu 1,7%
anualizado.
Revisão metodológica do PIB dos EUA: implicações para o FOMC
Fonte: BEA; elaboração: PINE Macro & Commodities Research
PIB real ∆% t/t
∆% t/t
anualizado
1T13 15.584 0,3% 1,1%
2T13 15.649 0,4% 1,7%
3T13 15.899 1,6% 6,6%
4T13 16.153 1,6% 6,6%
PIB 2013 2,3%
-0,8
-0,6
-0,4
-0,2
0
0,2
0,4
0,6
0,8
1930
1940
1950
1960
1970
1980
1990
2000
2010
% t/t anualizado
Crescimento do PIB real NOVO - VELHO
De qualquer forma, o que importa para a conjuntura atual é a forte revisão do crescimento
real do PIB em 2012, que passou de uma expansão de 2,2% para uma alta de 2,8%. A principal
implicação é a elevação da base do cálculo do PIB de 2013; consequentemente, para os EUA
crescerem os 2,3% estimados pelo FOMC, seriam necessárias altas expressivas de 6,5% (t/t
anualizado) por trimestre tanto no 3T13 quanto no 4T13 (ver tabela acima). Este nível de
expansão não é visto desde 2003 (a expansão não ocorre em dois trimestres seguidos desde
1984); portanto, na reunião do comitê norte-americano de política monetária (FOMC) de
setembro, nós acreditamos em uma revisão da estimativa do FOMC para o PIB deste ano do
intervalo 2,3% - 2,6% para algo mais perto de 2,0%.
De fato, as projeções do FOMC para o desemprego, para inflação ao consumidor e para a
expansão econômica em 2013, divulgadas no comunicado de junho e na ata de julho, são mais
otimistas do que as de mercado, notadamente as correspondentes ao crescimento real do PIB
(ver a tabela e o gráfico abaixo).
Projeções do FOMC: gerais e crescimento do PIB (versus mercado)
Fonte: FOMC (Fed) e Bloomberg; elaboração: PINE Macro & Commodities Research
Logo, à luz da mudança metodológica e da revisão dos números do PIB, o grau de incerteza
dos membros menos exaltados e menos inclinados à interrupção abrupta dos estímulos
monetários (os dovish) tende a aumentar. Como o número de diretores do FOMC desse grupo
é maior do que o correspondente ao clube hawkish, já que o grau de acerto das projeções do
grupo dovish é relativamente maior, uma vez que as incertezas sobre a recuperação
econômica dos EUA ainda é relativamente (e potencialmente) alta e diante do menor
otimismo do mercado sobre a recuperação da atividade econômica, a retirada do estímulo
monetário já no 3T13 não é líquida e certa. Isso que dizer que o yield do Treasury de 10 anos
deveria situar-se, teoricamente, mais perto de 2,5%-2,6% do que de 3,0%.
Os reflexos da inclinação da curva de estrutura a termo de juros nos EUA sobre a cesta de
moedas em geral e sobre o real em particular são quase imediatos. De fato, de acordo com as
nossas simulações, a estabilização da taxa do Treasury de 10 anos próxima a 2,5% implica a
cotação real/US$ mais próxima de 2,25 do que 2,30 no curto prazo (ver os gráficos abaixo). O
problema é que a falta de consenso entre os membros do FOMC e a incerteza sobre o tamanho
da redução do programa mensal do Fed de compra de ativos (de novo, atualmente em US$85
bilhões) a partir do 3T13 produzem um elevado grau de volatilidade no ramo mais longo da
curva de juros nos EUA (entre 5 e 10 anos), o qual mantém o yield do Treasury de 10 anos em
2,7% ao ano, com viés de alta para 3,0% ao ano no curto prazo. Isso é suficiente para
estabilizar o real na vizinhança de 2,3/US$ no 3T13 até as expectativas dos investidores,
principalmente estrangeiros, se assentarem (possivelmente no final do 4T13).
jun/13 2013 2014 2015 Longo prazo
PIB 2,3 - 2,6 ↓ 3,0 - 3,5 ↑ 2,9 - 3,6 ↓ 2,3 - 2,5
Desemprego 7,2 - 7,3 ↓ 6,5 - 6,8 ↓ 5,8 - 6,2 ↓ 5,2 - 6,0
PCE 0,8 - 1,2 ↓ 1,4 - 2,0 ↓ 1,6 - 2,0 ↓ 2,0
Core PCE 1,2 - 1,3 ↓ 1,5 - 1,8 ↓ 1,7 - 2,0 ↓ -
0,0
0,5
1,0
1,5
2,0
2,5
3,0
3,5
4,0
4,5
abr/11
jul/11
out/11
jan/12
abr/12
jul/12
out/12
jan/13
abr/13
Projeções do FOMC PIB projetado (mercado)
PIB 2013: proj. FOMC x proj. mercado (% anual)
Yield do Treasury de 10 anos x R$/US$: 05/13 a 07/13 (dados diários)
Fonte: FOMC (Fed) e BEA; elaboração: PINE Macro & Commodities Research
É claro que o yield do Treasury de 10 anos entre 2,5% e 3,0% depende do conjunto de dados
de alta e baixa frequência nos EUA, notadamente da taxa de desemprego (onde 6,5%
representa o sinal de alerta para o FOMC) e do crescimento real do PIB (onde o sinal de alerta
se situaria entre 2,6% e 3,0% ao ano). No entanto, como acreditamos em nossas projeções de
crescimento econômico nos EUA igual a 1,8% em 2013 e de taxa de desemprego pouco acima
de 7,0% no ano, a maioria dos membros do FOMC brigaria para manter a taxa do Treasury na
vizinhança de 2,5%, levando o real a convergir para 2,25/US$-2,28/US$ em dezembro de
2013.
Do outro lado do mundo, também agindo no sentido da valorização do dólar norte-americano,
a revisão generalizada do crescimento esperado do PIB chinês em 2013 e 2014 para 7,0%-7,5%
(em relação a 8,0%-8,5% projetados anteriormente) e a perspectiva de recessão na zona do
euro (nós contamos com uma variação do PIB da região de -0,4% em 2013) trouxeram a
expectativa de crescimento econômico mundial para apenas 3,1%. É verdade que as
perspectivas desenhadas em julho para o crescimento econômico da zona do euro no 2T13
melhoraram substancialmente e apontam, atualmente, para uma variação trimestral (real) do
PIB entre 0,4% e 0,6%. Os números melhores do que os esperados viriam de Portugal (recessão
menor), Espanha (recessão menos pronunciada), França (variação positiva do PIB ao invés de
estabilidade) e Alemanha (crescimento do PIB mais pronunciado). Entretanto, mesmo que o
PIB da zona do euro fosse bem mais animador no trimestre passado, a perspectiva para o
crescimento econômico mundial não seria muito superior a 3,1% em 2013.
O resultado disso é a desvalorização dos preços das commodities agrícolas e não agrícolas, a
deterioração da parte operacional das contas externas de economias tradicionalmente
exportadoras de commodities e a consequente desvalorização de suas respectivas moedas
desde o início do ano (a exemplo de Brasil, Chile, Colômbia, Austrália, Turquia, África do Sul,
Rússia e, em menor escala, México).
Finalmente, a catarse social que tomou conta do Brasil, a qual obviamente difere (na
essência) dos movimentos sociais e políticos recentes que marcaram a África do Sul e a
Turquia, tem alguma parcela de culpa na desvalorização do real ao, eventualmente, implicar
deteriorações fiscais adicionais e aumentos populistas de gastos governamentais. Diante de
um governo que precisa produzir choques de credibilidade para atrair fluxos líquidos de
capitais estrangeiros, ainda mais quando as contas externas se deterioram, a estratégia de
redução dos superávits primários e a implementação/aceleração de gastos populistas não
parece ser a mais correta para conter a desvalorização do real e os seus prováveis efeitos
inflacionários.
1,50
1,70
1,90
2,10
2,30
2,50
2,70
2,90
1,90
1,95
2,00
2,05
2,10
2,15
2,20
2,25
2,30
2,35
jan/13
fev/13
mar/13
abr/13
mai/13
jun/13
jul/13
R$ / US$ (esq.) Treasury 10A (dir.)
R² = 0,9228
1,95
2,00
2,05
2,10
2,15
2,20
2,25
2,30
2,35
1,70 2,20 2,70 3,20
R$/US$
Treasury 10 anos (taxa)
O problema é que mesmo choques de credibilidade têm eficácia limitada quando o cenário de
desaceleração gradual da liquidez internacional se sobrepõe à abrupta e significativa piora
dos números do balanço de pagamentos brasileiro. De fato, essas duas forças configuraram (e
determinam) o real mais desvalorizado, mais perto de 2,30/US$, e produzem perspectivas
inflacionárias consistentes com a variação (estrutural) do IPCA em 6,0% ao ano, ainda mais em
contexto de pleno emprego (taxa de desemprego dessazonalizada perto de 6,0%).
A busca do governo brasileiro por maior credibilidade é necessária e clara; na esfera do
ministério da Fazenda, ela toma a forma do contingenciamento de R$38 bilhões em gastos
discricionários. No âmbito do banco central, ela é entendida aqui como uma tentativa de
convergência da inflação esperada para algo menos distante (ao invés de dizermos mais
próximo) do centro da meta. Sendo assim, no curto prazo, o banco central seguiu em julho a
estratégia atual de elevação da Selic em 0,5% rumo a nossa expectativa de 9,5% até o final do
ano. O ponto principal de nossa perspectiva para a Selic em dezembro de 2013 por meio de
mais dois aumentos consecutivos, de 0,5% cada, reside na constatação de que o objetivo do
BC é colocar a inflação em declínio e assegurar que essa tendência persista em 2014, perto de
5,5% ao ano, mesmo que a economia cresça apenas 2,0% em 2013.
O problema é que essa baixa taxa projetada de crescimento do PIB brasileiro tende a
contribuir progressivamente para a redução da geração de vagas de trabalho, principalmente
na indústria e na construção civil, a qual é altamente absorvedora de mão de obra. De fato,
essa tendência já está ocorrendo; a taxa de desemprego de junho (dados originais) atingiu
6,0% no mês passado, fazendo com que os dados livres de efeitos sazonais passassem de 5,5%
para 5,7% no mesmo período (maior nível desde março/12). Essa tendência deve se repetir
não só em julho, mas também ao longo do 2S13, rumo (de acordo com as nossas projeções) a
6,2%.
Evolução anual da população ocupada: decomposição setorial – 2T13 x 2T12
Fonte: IBGE; elaboração: PINE Macro & Commodities Research
O receio que surge desse número de desemprego até o final do ano e que significaria pelo
menos 500 mil desempregados está associado à queda do último pilar popular do governo
Dilma, o qual sucede a perda do controle inflacionário, a falta de dinamismo do crescimento
econômico e dos investimentos públicos em infraestrutura e, em menor escala, a
deterioração das contas externas. Esse quadro pode conduzir a erros permanentes na
condução da política macroeconômica, a exemplo da redução do superávit primário, das
desonerações tributárias corretivas ao invés de preventivas, das mágicas contábeis e das
capitalizações dos bancos públicos.
No fim de toda essa complexa história, mesmo que os erros de política econômica diminuam
de intensidade (como resultado dos clamores sociais recentes), o crescimento econômico
brasileiro, agora junto com a geração de empregos, é que paga a conta. A desvalorização
cambial mais intensa (caracterizada por maior volatilidade) está normalmente associada à
inflação mais alta e a juros mais elevados. Esse quadro torna-se mais instável, ainda mais
quando a economia está em pleno emprego e repousando no aumento (esgotado) do consumo
das famílias e do governo, lembrando que a expansão do consumo pessoal tem significativo
viés de baixa em 2013 e 2014 por conta da perspectiva de elevação da taxa de desemprego.
Nesse caso, em particular, as pressões populares e sindicais sobre gastos sociais e em
infraestrutura seriam ainda maiores, implicariam a provável redução adicional do superávit
primário (como % do PIB) via aumento dos gastos correntes e/ou isenções tributárias, ao invés
da priorização e racionalização dos gastos públicos. O resultado mais provável disso tudo seria
a maior aversão doméstica e externa ao risco Brasil, produzindo desaceleração dos
investimentos privados, menor produtividade dos fatores de produção e uma pífia expansão
real do PIB, entre 1,5% e 2,2% ao ano, em 2013 e 2014.
Marco Antonio Maciel
Economista-chefe
Pine
Marco Antonio Caruso
Economista
Pine
Brasil: Principais Indicadores Econômicos - Banco Pine
INDICADORES ECONOMICOS 2008 2009 2010 2011 2012 2013E 2014E
Taxa de crescimento do PIB Real (%) 5,2% -0,6% 7,5% 2,7% 0,9% 2,1% 2,2%
R$:US$ final de período (nominal) 2,40 1,75 1,69 1,83 2,08 2,32 2,53
R$:US$ média (nominal) 1,83 2,00 1,76 1,67 1,95 2,16 2,32
BR inflação (IPC / IPCA) 5,9% 4,3% 5,9% 6,5% 5,8% 5,8% 5,9%
BR inflação (IGP-M) 9,8% -1,7% 11,3% 5,1% 7,8% 4,4% 6,6%
BR taxa de juros (Selic, fim de período) 13,75% 8,75% 10,75% 11,00% 7,25% 9,50% 9,50%
BR taxa de juros (Selic, média) 12,54% 9,92% 10,00% 11,71% 8,46% 8,33% 9,50%
TJLP (fim de período) 6,25% 5,75% 6,00% 6,00% 5,00% 5,00% 5,00%
Saldo comercial (US$bn) 25,0 25,4 20,0 29,8 19,4 5,0 5,0
Conta corrente (US$bn) -35,0 -24,3 -47,5 -52,6 -54,1 -85,0 -85,0
Conta corrente (% do PIB) -2,1% -1,6% -2,3% -2,1% -2,4% -3,5% -3,2%
Superávit primário (% do PIB) 3,4% 2,0% 2,7% 3,1% 2,4% 1,7% 1,5%
Dívida líquida do setor público/PIB 38,5% 42,1% 39,1% 36,4% 35,1% 36,6% 36,6%
Risco Brasil (pb, fim de período) 428 302 211 223 142 260 310
jan/2013 2,03
fev/2013 1,97
mar/2013 1,98
abr/2013 2,00
mai/2013 2,04
jun/2013 2,17
jul/2013 2,25
ago/2013 2,28
set/2013 2,26
out/2013 2,28
nov/2013 2,30
dez/2013 2,32
2013 2,16
R$/US$ (média mensal)Período
Disclaimers
Este relatório foi preparado pelo Banco Pine S.A. (“Banco PINE”), instituição financeira validamente existente de acordo com as leis
da República Federativa do Brasil. PINE Securities USA LLC (“PINE US”), broker-dealer registrada na U.S. Securities and Exchange
Commission e membro da Financial Industry Regulatory Authority and the Securities Investor Protection Corporation, está
distribuindo este relatório nos Estados Unidos da América. A PINE US é uma afiliada do Banco PINE. A PINE US assume total
responsabilidade por este relatório sob a lei dos Estados Unidos da América. Qualquer norte-americano que receber este relatório e
desejar efetuar qualquer transação com valores mobiliários abordado neste relatório deve fazê-lo com PINE no +1-646-398-6900, 645
Madison Avenue, New York, NY 10022. Qualquer referência ao PINE inclui, também, Banco PINE e PINE US, conforme aplicável.
Este relatório é para distribuição apenas nas circunstâncias permitidas pela lei aplicável. Este relatório não é dirigido a você se o PINE
for proibido ou restringido por qualquer legislação ou regulamentação em qualquer jurisdição. Você deve se certificar antes da leitura
que o PINE é permitido para fornecer este material sobre investimentos pra você no âmbito da legislação e regulamentos aplicáveis.
Nada neste relatório constitui indicação de que a estratégia de investimento ou recomendações aqui citadas são adequadas ao perfil
do destinatário ou apropriadas as circunstâncias individuais do destinatário e tampouco constituem uma recomendação pessoal. Este
relatório possui caráter informativo, não constitui material promocional e não foi produzido como uma solicitação de compra ou
venda de qualquer ativo ou instrumentos financeiros relacionados em qualquer jurisdição. Os dados que aparecem nos gráficos
referem-se ao passado, a rentabilidade obtida no passado, não representando garantia de rentabilidade futura. Os preços e demais
informações contidas neste relatório são críveis e dignos de confiança na data de publicação do mesmo e foram obtidas de uma, ou
mais, das fontes a seguir descritas: (i) fontes expressas ao lado da informação; (ii) preço de cotação no principal mercado regulado do
valor mobiliário em questão; (iii) fontes públicas confiáveis; ou (iv) base de dados do PINE. Todas as informações aqui contidas foram
obtidas de fontes públicas, as quais acreditamos serem confiáveis e de boa fé a partir da data em que este relatório foi emitido.
Nenhuma garantia ou declaração, tanto expressa quanto implícita, é provida em relação à exatidão, abrangência ou confiabilidade
das informações aqui contidas, com exceção das informações referentes ao PINE, suas subsidiárias e afiliadas. Também não tem o
intuito de ser uma declaração completa ou um resumo sobre os ativos, mercados ou estratégias abordadas no documento. Em todos os
casos, investidores devem conduzir suas próprias investigações e análises antes de proceder ou deixar de proceder qualquer ação
relacionada aos valores mobiliários analisados neste relatório.
O PINE não praticou atividades de formador de mercado de valores mobiliários da companhia objeto, no momento em que este
relatório foi publicado. Ademais, o PINE não se responsabiliza assim como não garante que os investidores irão obter lucros. PINE
tampouco irá dividir qualquer ganho de investimentos com os investidores assim como não irá aceitar qualquer passivo causado por
perdas. Investimentos envolvem riscos e os investidores devem ter prudência ao tomar suas decisões de investimento. O PINE não tem
obrigações fiduciárias com os destinatários deste relatório e, ao divulgá-lo, não apresenta capacidade fiduciária. O presente relatório
não deve ser considerado pelos destinatários como um substituto para o exercício do seu próprio julgamento. Opiniões, estimativas e
projeções expressas aqui constituem o julgamento atual do analista responsável pelo conteúdo deste relatório na data na qual foi
preparada e por isso, está sujeito a mudanças sem aviso e pode diferir ou ser contrário a opiniões expressas por outras áreas de
negócios ou grupos do PINE e suas afiliadas ou subsidiárias como resultado do uso de diferentes hipóteses e critérios. Preços e
disponibilidade de instrumentos financeiros são apenas indicativos e estão sujeitos a mudanças sem aviso.
A análise contida aqui é baseada em diversas hipóteses. Diferentes hipóteses podem ter resultados substancialmente diferentes. Os
analistas responsáveis pela preparação deste relatório podem interagir com a mesa de operações, mesa de vendas e outros
departamentos, com o intuito de reunir, sintetizar e interpretar informações de mercado. O PINE não está sob a obrigação de
atualizar ou manter atualizada a informação contida neste relatório. O PINE confia no uso de barreira de informação para controlar o
fluxo de informação contida em uma ou mais áreas dentro do PINE, em outras áreas, unidades, grupos e filiadas do PINE. A
remuneração do analista responsável pelo relatório é determinada pela direção do departamento de pesquisa e pelos diretores
seniores do PINE. A remuneração do analista não é baseada mas pode ser relacionada às receitas do PINE como um todo, incluindo
área de investimentos, vendas e operações.
Os ativos de dívida mencionados neste relatório podem não estar disponíveis para venda em todas as jurisdições ou para certas
categorias de investidores. Opções, derivativos e futuros não são adequados a todos os investidores e a negociação desses tipos de
instrumentos é considerada arriscada. Hipotecas e ativos lastreados em títulos de crédito podem envolver alto grau de risco e podem
ser altamente voláteis em resposta às taxas de juros ou outras variáveis de mercado. Performance passada não é indicação de
resultado futuro. Se um instrumento financeiro é cotado em uma moeda que não a do investidor, mudanças nas taxas de câmbio
podem afetar de forma adversa o valor, o preço ou o retorno proveniente de qualquer ativo mencionado nesse documento e o leitor
deve considerar o risco relacionado ao descasamento de moedas.
Este relatório não leva em consideração objetivos de investimento, situação financeira ou necessidades especiais de nenhum
investidor em particular. Investidores devem buscar orientação financeira baseada em suas particularidades antes de tomar qualquer
decisão de investimento baseadas nas informações aqui contidas. Para recomendações de investimento, execução de ordens de
negociação ou outras funções correlacionadas, os clientes devem contatar seus representantes de vendas locais. O PINE, suas empresa
afiliadas, subsidiárias, seus funcionários, diretores e agentes não se responsabilizam e não aceitam nenhum passivo oriundo de perda
ou prejuízo eventualmente provocado pelo uso de parte ou da integralidade do presente relatório.
Qualquer preço apresentado neste relatório possui caráter informativo e não representa avaliação individual do valor de mercado do
ativo ou outro instrumento. Não há garantias de que qualquer transação pode ou pôde ter sido efetuada nos preços apresentados
neste relatório. Os preços eventualmente apresentados não necessariamente representam os preços contábeis internos ou os preços
teóricos provenientes de avaliação por modelos do PINE e podem estar baseados em premissas específicas. Premissas específicas
assumidas pelo PINE ou por terceiros podem ter resultados substancialmente diferentes.
Este relatório não pode ser reproduzido ou distribuído por qualquer outra pessoa, parcialmente ou em sua totalidade, sem o prévio
consentimento por escrito do PINE.
Informações adicionais acerca dos instrumentos financeiros mencionados nesta apresentação estão disponíveis sob consulta.
O PINE e suas afiliadas têm acordos para gerenciar conflitos de interesses que possam surgir entre eles e seus respectivos clientes e
entre seus clientes diversos. O PINE e suas afiliadas estão envolvidas em uma gama completa de serviços financeiros e relacionados,
incluindo bancário e a prestação de serviços de investimento. Assim, o PINE ou suas afiliadas podem ter um interesse material ou um
conflito de interesse em qualquer dos serviços prestados aos clientes pelo PINE ou suas afiliadas. As áreas de negócio dentro do PINE e
entre suas afiliadas operam independentemente uma das outras e restringem o acesso a determinado indivíduo responsável pelo
tratamento dos assuntos do cliente a determinadas áreas da informação, onde este é necessário para gerenciar conflitos de interesses
ou interesses materiais.
Certificação de Analistas
Os analistas responsáveis pela elaboração deste relatório de análise são certificados e as opiniões aqui expressadas refletem
exclusivamente suas opiniões pessoais, sendo que as opiniões sobre qualquer dos emissores ou valores mobiliários analisados neste
relatório foram preparadas de forma autônoma e independente.

Más contenido relacionado

La actualidad más candente

Financiamento do gasto público e taxas de juros kaio e franklin 14 03 2016
Financiamento do gasto público e taxas de juros  kaio e franklin 14 03 2016Financiamento do gasto público e taxas de juros  kaio e franklin 14 03 2016
Financiamento do gasto público e taxas de juros kaio e franklin 14 03 2016Grupo de Economia Política IE-UFRJ
 
Aspectos Políticos do Desemprego: A Guinada Neoliberal do Brasil
Aspectos Políticos do Desemprego: A Guinada Neoliberal do BrasilAspectos Políticos do Desemprego: A Guinada Neoliberal do Brasil
Aspectos Políticos do Desemprego: A Guinada Neoliberal do BrasilGrupo de Economia Política IE-UFRJ
 
A crise subprime nos Estados Unidos: a reação do setor público e o impacto so...
A crise subprime nos Estados Unidos: a reação do setor público e o impacto so...A crise subprime nos Estados Unidos: a reação do setor público e o impacto so...
A crise subprime nos Estados Unidos: a reação do setor público e o impacto so...Grupo de Economia Política IE-UFRJ
 
Balanço Final do Governo Lula - livro 1 (cap. 1)
Balanço Final do Governo Lula - livro 1 (cap. 1)Balanço Final do Governo Lula - livro 1 (cap. 1)
Balanço Final do Governo Lula - livro 1 (cap. 1)Edinho Silva
 
Discurso Alexandre Tombini_CAE_24_03_2015
Discurso Alexandre Tombini_CAE_24_03_2015Discurso Alexandre Tombini_CAE_24_03_2015
Discurso Alexandre Tombini_CAE_24_03_2015DenizecomZ
 
Boletim 30 - Grupo de conjuntura econômica da UFES
Boletim 30 - Grupo de conjuntura econômica da UFESBoletim 30 - Grupo de conjuntura econômica da UFES
Boletim 30 - Grupo de conjuntura econômica da UFESeconomiaufes
 
Pine Flash Note: Ata do Copom – o dono da bola é o dono do jogo
Pine Flash Note: Ata do Copom – o dono da bola é o dono do jogoPine Flash Note: Ata do Copom – o dono da bola é o dono do jogo
Pine Flash Note: Ata do Copom – o dono da bola é o dono do jogoBanco Pine
 
Boletim 49 - Grupo de conjuntura econômica da UFES
Boletim 49 - Grupo de conjuntura econômica da UFESBoletim 49 - Grupo de conjuntura econômica da UFES
Boletim 49 - Grupo de conjuntura econômica da UFESeconomiaufes
 
Calendário Econômico Pine: Um mix de conjuntura
Calendário Econômico Pine: Um mix de conjunturaCalendário Econômico Pine: Um mix de conjuntura
Calendário Econômico Pine: Um mix de conjunturaBanco Pine
 
Boletim 50 - Grupo de conjuntura econômica da UFES
Boletim 50 - Grupo de conjuntura econômica da UFESBoletim 50 - Grupo de conjuntura econômica da UFES
Boletim 50 - Grupo de conjuntura econômica da UFESeconomiaufes
 
O brasil rumo à depressão econômica e à mudança politica e social
O brasil rumo à depressão econômica e à mudança politica e socialO brasil rumo à depressão econômica e à mudança politica e social
O brasil rumo à depressão econômica e à mudança politica e socialFernando Alcoforado
 
Calendário Econômico Pine: um olho no peixe, outro na Ata do Copom
Calendário Econômico Pine: um olho no peixe, outro na Ata do CopomCalendário Econômico Pine: um olho no peixe, outro na Ata do Copom
Calendário Econômico Pine: um olho no peixe, outro na Ata do CopomBanco Pine
 
Boletim 51 - Grupo de conjuntura econômica da UFES
Boletim 51 - Grupo de conjuntura econômica da UFESBoletim 51 - Grupo de conjuntura econômica da UFES
Boletim 51 - Grupo de conjuntura econômica da UFESeconomiaufes
 
TEC 2010 06 - Distribuição dos grupos de cor ou raça e sexo pelos ramos de at...
TEC 2010 06 - Distribuição dos grupos de cor ou raça e sexo pelos ramos de at...TEC 2010 06 - Distribuição dos grupos de cor ou raça e sexo pelos ramos de at...
TEC 2010 06 - Distribuição dos grupos de cor ou raça e sexo pelos ramos de at...LAESER IE/UFRJ
 
CI - 2010 - perspectivas econômicas para 2010
CI - 2010 - perspectivas econômicas para 2010CI - 2010 - perspectivas econômicas para 2010
CI - 2010 - perspectivas econômicas para 2010Delta Economics & Finance
 
Boletim 56 - Grupo de conjuntura econômica da UFES
Boletim 56 - Grupo de conjuntura econômica da UFESBoletim 56 - Grupo de conjuntura econômica da UFES
Boletim 56 - Grupo de conjuntura econômica da UFESeconomiaufes
 
Boletim de Conjuntura n. 54
Boletim de Conjuntura n. 54Boletim de Conjuntura n. 54
Boletim de Conjuntura n. 54economiaufes
 

La actualidad más candente (18)

Financiamento do gasto público e taxas de juros kaio e franklin 14 03 2016
Financiamento do gasto público e taxas de juros  kaio e franklin 14 03 2016Financiamento do gasto público e taxas de juros  kaio e franklin 14 03 2016
Financiamento do gasto público e taxas de juros kaio e franklin 14 03 2016
 
Aspectos Políticos do Desemprego: A Guinada Neoliberal do Brasil
Aspectos Políticos do Desemprego: A Guinada Neoliberal do BrasilAspectos Políticos do Desemprego: A Guinada Neoliberal do Brasil
Aspectos Políticos do Desemprego: A Guinada Neoliberal do Brasil
 
A crise subprime nos Estados Unidos: a reação do setor público e o impacto so...
A crise subprime nos Estados Unidos: a reação do setor público e o impacto so...A crise subprime nos Estados Unidos: a reação do setor público e o impacto so...
A crise subprime nos Estados Unidos: a reação do setor público e o impacto so...
 
G8 - Crise econômica
G8 - Crise econômicaG8 - Crise econômica
G8 - Crise econômica
 
Balanço Final do Governo Lula - livro 1 (cap. 1)
Balanço Final do Governo Lula - livro 1 (cap. 1)Balanço Final do Governo Lula - livro 1 (cap. 1)
Balanço Final do Governo Lula - livro 1 (cap. 1)
 
Discurso Alexandre Tombini_CAE_24_03_2015
Discurso Alexandre Tombini_CAE_24_03_2015Discurso Alexandre Tombini_CAE_24_03_2015
Discurso Alexandre Tombini_CAE_24_03_2015
 
Boletim 30 - Grupo de conjuntura econômica da UFES
Boletim 30 - Grupo de conjuntura econômica da UFESBoletim 30 - Grupo de conjuntura econômica da UFES
Boletim 30 - Grupo de conjuntura econômica da UFES
 
Pine Flash Note: Ata do Copom – o dono da bola é o dono do jogo
Pine Flash Note: Ata do Copom – o dono da bola é o dono do jogoPine Flash Note: Ata do Copom – o dono da bola é o dono do jogo
Pine Flash Note: Ata do Copom – o dono da bola é o dono do jogo
 
Boletim 49 - Grupo de conjuntura econômica da UFES
Boletim 49 - Grupo de conjuntura econômica da UFESBoletim 49 - Grupo de conjuntura econômica da UFES
Boletim 49 - Grupo de conjuntura econômica da UFES
 
Calendário Econômico Pine: Um mix de conjuntura
Calendário Econômico Pine: Um mix de conjunturaCalendário Econômico Pine: Um mix de conjuntura
Calendário Econômico Pine: Um mix de conjuntura
 
Boletim 50 - Grupo de conjuntura econômica da UFES
Boletim 50 - Grupo de conjuntura econômica da UFESBoletim 50 - Grupo de conjuntura econômica da UFES
Boletim 50 - Grupo de conjuntura econômica da UFES
 
O brasil rumo à depressão econômica e à mudança politica e social
O brasil rumo à depressão econômica e à mudança politica e socialO brasil rumo à depressão econômica e à mudança politica e social
O brasil rumo à depressão econômica e à mudança politica e social
 
Calendário Econômico Pine: um olho no peixe, outro na Ata do Copom
Calendário Econômico Pine: um olho no peixe, outro na Ata do CopomCalendário Econômico Pine: um olho no peixe, outro na Ata do Copom
Calendário Econômico Pine: um olho no peixe, outro na Ata do Copom
 
Boletim 51 - Grupo de conjuntura econômica da UFES
Boletim 51 - Grupo de conjuntura econômica da UFESBoletim 51 - Grupo de conjuntura econômica da UFES
Boletim 51 - Grupo de conjuntura econômica da UFES
 
TEC 2010 06 - Distribuição dos grupos de cor ou raça e sexo pelos ramos de at...
TEC 2010 06 - Distribuição dos grupos de cor ou raça e sexo pelos ramos de at...TEC 2010 06 - Distribuição dos grupos de cor ou raça e sexo pelos ramos de at...
TEC 2010 06 - Distribuição dos grupos de cor ou raça e sexo pelos ramos de at...
 
CI - 2010 - perspectivas econômicas para 2010
CI - 2010 - perspectivas econômicas para 2010CI - 2010 - perspectivas econômicas para 2010
CI - 2010 - perspectivas econômicas para 2010
 
Boletim 56 - Grupo de conjuntura econômica da UFES
Boletim 56 - Grupo de conjuntura econômica da UFESBoletim 56 - Grupo de conjuntura econômica da UFES
Boletim 56 - Grupo de conjuntura econômica da UFES
 
Boletim de Conjuntura n. 54
Boletim de Conjuntura n. 54Boletim de Conjuntura n. 54
Boletim de Conjuntura n. 54
 

Destacado

Jose luis suarez guzman kkk
Jose luis suarez guzman kkkJose luis suarez guzman kkk
Jose luis suarez guzman kkkkiulis
 
Calendário Econômico Pine: Combinação pouco animadora
Calendário Econômico Pine: Combinação pouco animadoraCalendário Econômico Pine: Combinação pouco animadora
Calendário Econômico Pine: Combinação pouco animadoraBanco Pine
 
Nii#3
Nii#3Nii#3
Nii#3bc6n
 
Anexo 61
Anexo 61Anexo 61
Anexo 61JOSE
 

Destacado (7)

Jose luis suarez guzman kkk
Jose luis suarez guzman kkkJose luis suarez guzman kkk
Jose luis suarez guzman kkk
 
PresentacióN1
PresentacióN1PresentacióN1
PresentacióN1
 
irun dan fajar as
irun dan fajar asirun dan fajar as
irun dan fajar as
 
Transfert fichiers
Transfert fichiersTransfert fichiers
Transfert fichiers
 
Calendário Econômico Pine: Combinação pouco animadora
Calendário Econômico Pine: Combinação pouco animadoraCalendário Econômico Pine: Combinação pouco animadora
Calendário Econômico Pine: Combinação pouco animadora
 
Nii#3
Nii#3Nii#3
Nii#3
 
Anexo 61
Anexo 61Anexo 61
Anexo 61
 

Similar a Retrospectiva Prospectiva: Ajustes e Complicações

Pine Flash Note: PIB dos EUA e FOMC – implicações e complicações
Pine Flash Note: PIB dos EUA e FOMC – implicações e complicaçõesPine Flash Note: PIB dos EUA e FOMC – implicações e complicações
Pine Flash Note: PIB dos EUA e FOMC – implicações e complicaçõesBanco Pine
 
Retrospectiva Prospectiva: Decisões, expectativas e paradas súbitas
Retrospectiva Prospectiva: Decisões, expectativas e paradas súbitasRetrospectiva Prospectiva: Decisões, expectativas e paradas súbitas
Retrospectiva Prospectiva: Decisões, expectativas e paradas súbitasBanco Pine
 
Pine Flash Note: Parada súbita - temporária ou permanente?
Pine Flash Note: Parada súbita - temporária ou permanente?Pine Flash Note: Parada súbita - temporária ou permanente?
Pine Flash Note: Parada súbita - temporária ou permanente?Banco Pine
 
Retrospectiva Prospectiva: Um futuro não muito brilhante
Retrospectiva Prospectiva: Um futuro não muito brilhanteRetrospectiva Prospectiva: Um futuro não muito brilhante
Retrospectiva Prospectiva: Um futuro não muito brilhanteBanco Pine
 
AnáLise Da Conjuntura EconôMica Ao Cmp
AnáLise Da Conjuntura EconôMica Ao CmpAnáLise Da Conjuntura EconôMica Ao Cmp
AnáLise Da Conjuntura EconôMica Ao Cmpozgiudice
 
Calendário Econômico Pine: Momento de decisão, o retorno
Calendário Econômico Pine: Momento de decisão, o retornoCalendário Econômico Pine: Momento de decisão, o retorno
Calendário Econômico Pine: Momento de decisão, o retornoBanco Pine
 
Calendário Econômico Pine: Um pouco de tudo
Calendário Econômico Pine: Um pouco de tudoCalendário Econômico Pine: Um pouco de tudo
Calendário Econômico Pine: Um pouco de tudoBanco Pine
 
Boletim 35 - Grupo de conjuntura econômica da UFES
Boletim 35 - Grupo de conjuntura econômica da UFESBoletim 35 - Grupo de conjuntura econômica da UFES
Boletim 35 - Grupo de conjuntura econômica da UFESeconomiaufes
 
Pine Flash Note: Câmbio no Brasil – “termômetros” e projeções
Pine Flash Note: Câmbio no Brasil – “termômetros” e projeçõesPine Flash Note: Câmbio no Brasil – “termômetros” e projeções
Pine Flash Note: Câmbio no Brasil – “termômetros” e projeçõesBanco Pine
 
Boletim 42 - Grupo de conjuntura econômica da UFES
Boletim 42 - Grupo de conjuntura econômica da UFESBoletim 42 - Grupo de conjuntura econômica da UFES
Boletim 42 - Grupo de conjuntura econômica da UFESeconomiaufes
 
Boletim 31 - Grupo de conjuntura econômica da UFES
Boletim 31 - Grupo de conjuntura econômica da UFESBoletim 31 - Grupo de conjuntura econômica da UFES
Boletim 31 - Grupo de conjuntura econômica da UFESeconomiaufes
 
Pine Flash Note: O último dos moicanos
Pine Flash Note: O último dos moicanosPine Flash Note: O último dos moicanos
Pine Flash Note: O último dos moicanosBanco Pine
 
Calendário Econômico Pine: COPOM e o cenário prospectivo
Calendário Econômico Pine: COPOM e o cenário prospectivoCalendário Econômico Pine: COPOM e o cenário prospectivo
Calendário Econômico Pine: COPOM e o cenário prospectivoBanco Pine
 
Boletim 39 - Grupo de conjuntura econômica da UFES
Boletim 39 - Grupo de conjuntura econômica da UFESBoletim 39 - Grupo de conjuntura econômica da UFES
Boletim 39 - Grupo de conjuntura econômica da UFESeconomiaufes
 
Relatório economia 2011
Relatório economia 2011Relatório economia 2011
Relatório economia 2011hasaverus
 
CI - 2015 - perspectivas econômicas para 2015
CI - 2015 - perspectivas econômicas para 2015CI - 2015 - perspectivas econômicas para 2015
CI - 2015 - perspectivas econômicas para 2015Delta Economics & Finance
 
Relatório econômico semanal do Brasil
Relatório econômico semanal do BrasilRelatório econômico semanal do Brasil
Relatório econômico semanal do BrasilAlejandro Cordiglia
 

Similar a Retrospectiva Prospectiva: Ajustes e Complicações (20)

Pine Flash Note: PIB dos EUA e FOMC – implicações e complicações
Pine Flash Note: PIB dos EUA e FOMC – implicações e complicaçõesPine Flash Note: PIB dos EUA e FOMC – implicações e complicações
Pine Flash Note: PIB dos EUA e FOMC – implicações e complicações
 
Retrospectiva Prospectiva: Decisões, expectativas e paradas súbitas
Retrospectiva Prospectiva: Decisões, expectativas e paradas súbitasRetrospectiva Prospectiva: Decisões, expectativas e paradas súbitas
Retrospectiva Prospectiva: Decisões, expectativas e paradas súbitas
 
Pine Flash Note: Parada súbita - temporária ou permanente?
Pine Flash Note: Parada súbita - temporária ou permanente?Pine Flash Note: Parada súbita - temporária ou permanente?
Pine Flash Note: Parada súbita - temporária ou permanente?
 
Retrospectiva Prospectiva: Um futuro não muito brilhante
Retrospectiva Prospectiva: Um futuro não muito brilhanteRetrospectiva Prospectiva: Um futuro não muito brilhante
Retrospectiva Prospectiva: Um futuro não muito brilhante
 
AnáLise Da Conjuntura EconôMica Ao Cmp
AnáLise Da Conjuntura EconôMica Ao CmpAnáLise Da Conjuntura EconôMica Ao Cmp
AnáLise Da Conjuntura EconôMica Ao Cmp
 
Calendário Econômico Pine: Momento de decisão, o retorno
Calendário Econômico Pine: Momento de decisão, o retornoCalendário Econômico Pine: Momento de decisão, o retorno
Calendário Econômico Pine: Momento de decisão, o retorno
 
Calendário Econômico Pine: Um pouco de tudo
Calendário Econômico Pine: Um pouco de tudoCalendário Econômico Pine: Um pouco de tudo
Calendário Econômico Pine: Um pouco de tudo
 
Boletim 35 - Grupo de conjuntura econômica da UFES
Boletim 35 - Grupo de conjuntura econômica da UFESBoletim 35 - Grupo de conjuntura econômica da UFES
Boletim 35 - Grupo de conjuntura econômica da UFES
 
Pine Flash Note: Câmbio no Brasil – “termômetros” e projeções
Pine Flash Note: Câmbio no Brasil – “termômetros” e projeçõesPine Flash Note: Câmbio no Brasil – “termômetros” e projeções
Pine Flash Note: Câmbio no Brasil – “termômetros” e projeções
 
Boletim 42 - Grupo de conjuntura econômica da UFES
Boletim 42 - Grupo de conjuntura econômica da UFESBoletim 42 - Grupo de conjuntura econômica da UFES
Boletim 42 - Grupo de conjuntura econômica da UFES
 
Boletim 31 - Grupo de conjuntura econômica da UFES
Boletim 31 - Grupo de conjuntura econômica da UFESBoletim 31 - Grupo de conjuntura econômica da UFES
Boletim 31 - Grupo de conjuntura econômica da UFES
 
Pine Flash Note: O último dos moicanos
Pine Flash Note: O último dos moicanosPine Flash Note: O último dos moicanos
Pine Flash Note: O último dos moicanos
 
Calendário Econômico Pine: COPOM e o cenário prospectivo
Calendário Econômico Pine: COPOM e o cenário prospectivoCalendário Econômico Pine: COPOM e o cenário prospectivo
Calendário Econômico Pine: COPOM e o cenário prospectivo
 
Boletim 39 - Grupo de conjuntura econômica da UFES
Boletim 39 - Grupo de conjuntura econômica da UFESBoletim 39 - Grupo de conjuntura econômica da UFES
Boletim 39 - Grupo de conjuntura econômica da UFES
 
Dados economicos genari
Dados economicos genariDados economicos genari
Dados economicos genari
 
Relatório economia 2011
Relatório economia 2011Relatório economia 2011
Relatório economia 2011
 
Eco latam
Eco latamEco latam
Eco latam
 
Apresentação Seminário Economia
Apresentação Seminário EconomiaApresentação Seminário Economia
Apresentação Seminário Economia
 
CI - 2015 - perspectivas econômicas para 2015
CI - 2015 - perspectivas econômicas para 2015CI - 2015 - perspectivas econômicas para 2015
CI - 2015 - perspectivas econômicas para 2015
 
Relatório econômico semanal do Brasil
Relatório econômico semanal do BrasilRelatório econômico semanal do Brasil
Relatório econômico semanal do Brasil
 

Más de Banco Pine

Graus de Miopia| Comentários Diários de Economia e Negócios
Graus de Miopia| Comentários Diários de Economia e NegóciosGraus de Miopia| Comentários Diários de Economia e Negócios
Graus de Miopia| Comentários Diários de Economia e NegóciosBanco Pine
 
Calendário Econômico Pine: Cenas do próximo capítulo
Calendário Econômico Pine: Cenas do próximo capítuloCalendário Econômico Pine: Cenas do próximo capítulo
Calendário Econômico Pine: Cenas do próximo capítuloBanco Pine
 
Indústria Segue Seu (Alto Desvio) Padrão| Comentários Diários de Economia e N...
Indústria Segue Seu (Alto Desvio) Padrão| Comentários Diários de Economia e N...Indústria Segue Seu (Alto Desvio) Padrão| Comentários Diários de Economia e N...
Indústria Segue Seu (Alto Desvio) Padrão| Comentários Diários de Economia e N...Banco Pine
 
Piruetas em Gelo Fino| Comentários Diários de Economia e Negócios
Piruetas em Gelo Fino| Comentários Diários de Economia e NegóciosPiruetas em Gelo Fino| Comentários Diários de Economia e Negócios
Piruetas em Gelo Fino| Comentários Diários de Economia e NegóciosBanco Pine
 
Contradições no Mercado de Crédito | Comentários Diários de Economia e Negócios
Contradições no Mercado de Crédito | Comentários Diários de Economia e NegóciosContradições no Mercado de Crédito | Comentários Diários de Economia e Negócios
Contradições no Mercado de Crédito | Comentários Diários de Economia e NegóciosBanco Pine
 
Balanço de Pagamentos: Tendências Mantidas | Comentários Diários de Economia ...
Balanço de Pagamentos: Tendências Mantidas | Comentários Diários de Economia ...Balanço de Pagamentos: Tendências Mantidas | Comentários Diários de Economia ...
Balanço de Pagamentos: Tendências Mantidas | Comentários Diários de Economia ...Banco Pine
 
Cenário Inflacionário: O Conjuntural e o Estrutural | Comentários Diários de ...
Cenário Inflacionário: O Conjuntural e o Estrutural | Comentários Diários de ...Cenário Inflacionário: O Conjuntural e o Estrutural | Comentários Diários de ...
Cenário Inflacionário: O Conjuntural e o Estrutural | Comentários Diários de ...Banco Pine
 
Calendário Econômico Pine: Inflação em aceleração
Calendário Econômico Pine: Inflação em aceleraçãoCalendário Econômico Pine: Inflação em aceleração
Calendário Econômico Pine: Inflação em aceleraçãoBanco Pine
 
Atividade Claudicante, Projeções Vacilantes| Comentários Diários de Economia ...
Atividade Claudicante, Projeções Vacilantes| Comentários Diários de Economia ...Atividade Claudicante, Projeções Vacilantes| Comentários Diários de Economia ...
Atividade Claudicante, Projeções Vacilantes| Comentários Diários de Economia ...Banco Pine
 
Calendário Econômico Pine: Novos sinais de desaquecimento
Calendário Econômico Pine: Novos sinais de desaquecimentoCalendário Econômico Pine: Novos sinais de desaquecimento
Calendário Econômico Pine: Novos sinais de desaquecimentoBanco Pine
 
Calendário Econômico Pine: Melhora (temporária) em junho
Calendário Econômico Pine: Melhora (temporária) em junhoCalendário Econômico Pine: Melhora (temporária) em junho
Calendário Econômico Pine: Melhora (temporária) em junhoBanco Pine
 
Alívio Temporário e o Longo Prazo| Comentários Diários de Economia e Negócios
Alívio Temporário e o Longo Prazo| Comentários Diários de Economia e NegóciosAlívio Temporário e o Longo Prazo| Comentários Diários de Economia e Negócios
Alívio Temporário e o Longo Prazo| Comentários Diários de Economia e NegóciosBanco Pine
 
Calendário Econômico Pine: Disparidades da inflação
Calendário Econômico Pine: Disparidades da inflaçãoCalendário Econômico Pine: Disparidades da inflação
Calendário Econômico Pine: Disparidades da inflaçãoBanco Pine
 
Calendário Econômico Pine: Atividade e inflação enfraquecidas
Calendário Econômico Pine: Atividade e inflação enfraquecidasCalendário Econômico Pine: Atividade e inflação enfraquecidas
Calendário Econômico Pine: Atividade e inflação enfraquecidasBanco Pine
 
Conta Externas: Alívio Transitório| Comentários Diários de Economia e Negócios
Conta Externas: Alívio Transitório| Comentários Diários de Economia e NegóciosConta Externas: Alívio Transitório| Comentários Diários de Economia e Negócios
Conta Externas: Alívio Transitório| Comentários Diários de Economia e NegóciosBanco Pine
 
Pine Flash Note: Fiscal na ponta do lápis
Pine Flash Note: Fiscal na ponta do lápisPine Flash Note: Fiscal na ponta do lápis
Pine Flash Note: Fiscal na ponta do lápisBanco Pine
 
Ata do Copom: Redenção sem Rendição| Comentários Diários de Economia e Negócios
Ata do Copom: Redenção sem Rendição| Comentários Diários de Economia e NegóciosAta do Copom: Redenção sem Rendição| Comentários Diários de Economia e Negócios
Ata do Copom: Redenção sem Rendição| Comentários Diários de Economia e NegóciosBanco Pine
 
Atividade: Erraticidade e Riscos | Comentários Diários de Economia e Negócios
Atividade: Erraticidade e Riscos | Comentários Diários de Economia e NegóciosAtividade: Erraticidade e Riscos | Comentários Diários de Economia e Negócios
Atividade: Erraticidade e Riscos | Comentários Diários de Economia e NegóciosBanco Pine
 
Imobilismo Monetário | Comentários Diários de Economia e Negócios
Imobilismo Monetário | Comentários Diários de Economia e NegóciosImobilismo Monetário | Comentários Diários de Economia e Negócios
Imobilismo Monetário | Comentários Diários de Economia e NegóciosBanco Pine
 
Produção Industrial: Lenta e Irregular | Comentários Diários de Economia e Ne...
Produção Industrial: Lenta e Irregular | Comentários Diários de Economia e Ne...Produção Industrial: Lenta e Irregular | Comentários Diários de Economia e Ne...
Produção Industrial: Lenta e Irregular | Comentários Diários de Economia e Ne...Banco Pine
 

Más de Banco Pine (20)

Graus de Miopia| Comentários Diários de Economia e Negócios
Graus de Miopia| Comentários Diários de Economia e NegóciosGraus de Miopia| Comentários Diários de Economia e Negócios
Graus de Miopia| Comentários Diários de Economia e Negócios
 
Calendário Econômico Pine: Cenas do próximo capítulo
Calendário Econômico Pine: Cenas do próximo capítuloCalendário Econômico Pine: Cenas do próximo capítulo
Calendário Econômico Pine: Cenas do próximo capítulo
 
Indústria Segue Seu (Alto Desvio) Padrão| Comentários Diários de Economia e N...
Indústria Segue Seu (Alto Desvio) Padrão| Comentários Diários de Economia e N...Indústria Segue Seu (Alto Desvio) Padrão| Comentários Diários de Economia e N...
Indústria Segue Seu (Alto Desvio) Padrão| Comentários Diários de Economia e N...
 
Piruetas em Gelo Fino| Comentários Diários de Economia e Negócios
Piruetas em Gelo Fino| Comentários Diários de Economia e NegóciosPiruetas em Gelo Fino| Comentários Diários de Economia e Negócios
Piruetas em Gelo Fino| Comentários Diários de Economia e Negócios
 
Contradições no Mercado de Crédito | Comentários Diários de Economia e Negócios
Contradições no Mercado de Crédito | Comentários Diários de Economia e NegóciosContradições no Mercado de Crédito | Comentários Diários de Economia e Negócios
Contradições no Mercado de Crédito | Comentários Diários de Economia e Negócios
 
Balanço de Pagamentos: Tendências Mantidas | Comentários Diários de Economia ...
Balanço de Pagamentos: Tendências Mantidas | Comentários Diários de Economia ...Balanço de Pagamentos: Tendências Mantidas | Comentários Diários de Economia ...
Balanço de Pagamentos: Tendências Mantidas | Comentários Diários de Economia ...
 
Cenário Inflacionário: O Conjuntural e o Estrutural | Comentários Diários de ...
Cenário Inflacionário: O Conjuntural e o Estrutural | Comentários Diários de ...Cenário Inflacionário: O Conjuntural e o Estrutural | Comentários Diários de ...
Cenário Inflacionário: O Conjuntural e o Estrutural | Comentários Diários de ...
 
Calendário Econômico Pine: Inflação em aceleração
Calendário Econômico Pine: Inflação em aceleraçãoCalendário Econômico Pine: Inflação em aceleração
Calendário Econômico Pine: Inflação em aceleração
 
Atividade Claudicante, Projeções Vacilantes| Comentários Diários de Economia ...
Atividade Claudicante, Projeções Vacilantes| Comentários Diários de Economia ...Atividade Claudicante, Projeções Vacilantes| Comentários Diários de Economia ...
Atividade Claudicante, Projeções Vacilantes| Comentários Diários de Economia ...
 
Calendário Econômico Pine: Novos sinais de desaquecimento
Calendário Econômico Pine: Novos sinais de desaquecimentoCalendário Econômico Pine: Novos sinais de desaquecimento
Calendário Econômico Pine: Novos sinais de desaquecimento
 
Calendário Econômico Pine: Melhora (temporária) em junho
Calendário Econômico Pine: Melhora (temporária) em junhoCalendário Econômico Pine: Melhora (temporária) em junho
Calendário Econômico Pine: Melhora (temporária) em junho
 
Alívio Temporário e o Longo Prazo| Comentários Diários de Economia e Negócios
Alívio Temporário e o Longo Prazo| Comentários Diários de Economia e NegóciosAlívio Temporário e o Longo Prazo| Comentários Diários de Economia e Negócios
Alívio Temporário e o Longo Prazo| Comentários Diários de Economia e Negócios
 
Calendário Econômico Pine: Disparidades da inflação
Calendário Econômico Pine: Disparidades da inflaçãoCalendário Econômico Pine: Disparidades da inflação
Calendário Econômico Pine: Disparidades da inflação
 
Calendário Econômico Pine: Atividade e inflação enfraquecidas
Calendário Econômico Pine: Atividade e inflação enfraquecidasCalendário Econômico Pine: Atividade e inflação enfraquecidas
Calendário Econômico Pine: Atividade e inflação enfraquecidas
 
Conta Externas: Alívio Transitório| Comentários Diários de Economia e Negócios
Conta Externas: Alívio Transitório| Comentários Diários de Economia e NegóciosConta Externas: Alívio Transitório| Comentários Diários de Economia e Negócios
Conta Externas: Alívio Transitório| Comentários Diários de Economia e Negócios
 
Pine Flash Note: Fiscal na ponta do lápis
Pine Flash Note: Fiscal na ponta do lápisPine Flash Note: Fiscal na ponta do lápis
Pine Flash Note: Fiscal na ponta do lápis
 
Ata do Copom: Redenção sem Rendição| Comentários Diários de Economia e Negócios
Ata do Copom: Redenção sem Rendição| Comentários Diários de Economia e NegóciosAta do Copom: Redenção sem Rendição| Comentários Diários de Economia e Negócios
Ata do Copom: Redenção sem Rendição| Comentários Diários de Economia e Negócios
 
Atividade: Erraticidade e Riscos | Comentários Diários de Economia e Negócios
Atividade: Erraticidade e Riscos | Comentários Diários de Economia e NegóciosAtividade: Erraticidade e Riscos | Comentários Diários de Economia e Negócios
Atividade: Erraticidade e Riscos | Comentários Diários de Economia e Negócios
 
Imobilismo Monetário | Comentários Diários de Economia e Negócios
Imobilismo Monetário | Comentários Diários de Economia e NegóciosImobilismo Monetário | Comentários Diários de Economia e Negócios
Imobilismo Monetário | Comentários Diários de Economia e Negócios
 
Produção Industrial: Lenta e Irregular | Comentários Diários de Economia e Ne...
Produção Industrial: Lenta e Irregular | Comentários Diários de Economia e Ne...Produção Industrial: Lenta e Irregular | Comentários Diários de Economia e Ne...
Produção Industrial: Lenta e Irregular | Comentários Diários de Economia e Ne...
 

Retrospectiva Prospectiva: Ajustes e Complicações

  • 1. Retrospectiva Prospectiva: Ajustes e Complicações 08 de Agosto de 2013 O mês passado permaneceu demarcado pela piora do binômio juro-câmbio domesticamente e na maioria dos mercados das economias avançadas e emergentes. Nos EUA, o tom de vários diretores do Fed em direção à contenção do estímulo monetário (o chamado grupo hawkish) por meio da desaceleração das compras de ativos imobiliários e de Treasuries programados no QE (Quantitative Easing) ainda em 2013 (ao invés de 2014) e as perspectivas mais otimistas do banco central norte-americano em relação ao mercado quanto à recuperação do PIB e do emprego mantiveram o yield do Treasury de 10 anos perto 2,6%-2,7% ao ano. Isso foi suficiente para deteriorar o risco-país de várias economias relevantes e valorizar o dólar com relação à cesta de moedas e, em particular, em comparação ao real. As desvalorizações atingiram as moedas das economias emergentes e desenvolvidas por meio de três canais distintos (parcialmente ou, em alguns casos, totalmente comuns a esses conjuntos de países): o canal dos preços mais baixos das commodities (comum a Brasil, Chile, Colômbia, Austrália, África do Sul), o da desaceleração/redução do fluxo financeiro de investimentos externos (comum a Brasil, Peru, Austrália, Colômbia, Turquia, Rússia, África do Sul e Índia) e o canal da instabilidade macro, social e política, comum a Brasil, Turquia e África do Sul, por exemplo, mesmo sabendo que os clamores sociais e políticos e a catarse popular que caracterizam (ou caracterizaram) esses três países diferem essencialmente entre si. O ponto comum, portanto, às desvalorizações de quase todas as moedas em relação ao dólar norte-americano é a desaceleração/saída de fluxos de capitais financeiros, cuja fonte geradora é a mudança de postura do Fed na direção do maior conservadorismo monetário. Começando, portanto, pela economia norte-americana, os diretores do comitê de política monetária (FOMC) parecem ter um consenso sobre a desaceleração do programa de compra de ativos (hoje igual a US$ 85 bilhões mensais) já no 3T13, mas com uma diferença na intensidade do ritmo entre o grupo hawkish (pró-aperto monetário mais intenso) e o clube dos dovish. De fato, diante da revisão de toda a série de PIB norte-americano (desde 1929), que passou a incluir uma nova rubrica dentro de investimentos privados, chamada de produtos de propriedade intelectual, o novo PIB real é liquidamente maior do que o da antiga série e destaca o maior nível de consumo das famílias e de consumo e investimentos do governo. Similarmente, a revisão de toda a série histórica teve viés positivo para o crescimento do produto real. O gráfico abaixo traz a diferença, ano a ano, das respectivas taxas anuais do PIB real. Por exemplo, o crescimento do 1T13 passou de 1,8% (t/t anualizado) para 1,1%; diferentemente, o crescimento do 2T13, que era estimado pelo mercado em 1,0% em julho, atingiu 1,7% anualizado. Revisão metodológica do PIB dos EUA: implicações para o FOMC Fonte: BEA; elaboração: PINE Macro & Commodities Research PIB real ∆% t/t ∆% t/t anualizado 1T13 15.584 0,3% 1,1% 2T13 15.649 0,4% 1,7% 3T13 15.899 1,6% 6,6% 4T13 16.153 1,6% 6,6% PIB 2013 2,3% -0,8 -0,6 -0,4 -0,2 0 0,2 0,4 0,6 0,8 1930 1940 1950 1960 1970 1980 1990 2000 2010 % t/t anualizado Crescimento do PIB real NOVO - VELHO
  • 2. De qualquer forma, o que importa para a conjuntura atual é a forte revisão do crescimento real do PIB em 2012, que passou de uma expansão de 2,2% para uma alta de 2,8%. A principal implicação é a elevação da base do cálculo do PIB de 2013; consequentemente, para os EUA crescerem os 2,3% estimados pelo FOMC, seriam necessárias altas expressivas de 6,5% (t/t anualizado) por trimestre tanto no 3T13 quanto no 4T13 (ver tabela acima). Este nível de expansão não é visto desde 2003 (a expansão não ocorre em dois trimestres seguidos desde 1984); portanto, na reunião do comitê norte-americano de política monetária (FOMC) de setembro, nós acreditamos em uma revisão da estimativa do FOMC para o PIB deste ano do intervalo 2,3% - 2,6% para algo mais perto de 2,0%. De fato, as projeções do FOMC para o desemprego, para inflação ao consumidor e para a expansão econômica em 2013, divulgadas no comunicado de junho e na ata de julho, são mais otimistas do que as de mercado, notadamente as correspondentes ao crescimento real do PIB (ver a tabela e o gráfico abaixo). Projeções do FOMC: gerais e crescimento do PIB (versus mercado) Fonte: FOMC (Fed) e Bloomberg; elaboração: PINE Macro & Commodities Research Logo, à luz da mudança metodológica e da revisão dos números do PIB, o grau de incerteza dos membros menos exaltados e menos inclinados à interrupção abrupta dos estímulos monetários (os dovish) tende a aumentar. Como o número de diretores do FOMC desse grupo é maior do que o correspondente ao clube hawkish, já que o grau de acerto das projeções do grupo dovish é relativamente maior, uma vez que as incertezas sobre a recuperação econômica dos EUA ainda é relativamente (e potencialmente) alta e diante do menor otimismo do mercado sobre a recuperação da atividade econômica, a retirada do estímulo monetário já no 3T13 não é líquida e certa. Isso que dizer que o yield do Treasury de 10 anos deveria situar-se, teoricamente, mais perto de 2,5%-2,6% do que de 3,0%. Os reflexos da inclinação da curva de estrutura a termo de juros nos EUA sobre a cesta de moedas em geral e sobre o real em particular são quase imediatos. De fato, de acordo com as nossas simulações, a estabilização da taxa do Treasury de 10 anos próxima a 2,5% implica a cotação real/US$ mais próxima de 2,25 do que 2,30 no curto prazo (ver os gráficos abaixo). O problema é que a falta de consenso entre os membros do FOMC e a incerteza sobre o tamanho da redução do programa mensal do Fed de compra de ativos (de novo, atualmente em US$85 bilhões) a partir do 3T13 produzem um elevado grau de volatilidade no ramo mais longo da curva de juros nos EUA (entre 5 e 10 anos), o qual mantém o yield do Treasury de 10 anos em 2,7% ao ano, com viés de alta para 3,0% ao ano no curto prazo. Isso é suficiente para estabilizar o real na vizinhança de 2,3/US$ no 3T13 até as expectativas dos investidores, principalmente estrangeiros, se assentarem (possivelmente no final do 4T13). jun/13 2013 2014 2015 Longo prazo PIB 2,3 - 2,6 ↓ 3,0 - 3,5 ↑ 2,9 - 3,6 ↓ 2,3 - 2,5 Desemprego 7,2 - 7,3 ↓ 6,5 - 6,8 ↓ 5,8 - 6,2 ↓ 5,2 - 6,0 PCE 0,8 - 1,2 ↓ 1,4 - 2,0 ↓ 1,6 - 2,0 ↓ 2,0 Core PCE 1,2 - 1,3 ↓ 1,5 - 1,8 ↓ 1,7 - 2,0 ↓ - 0,0 0,5 1,0 1,5 2,0 2,5 3,0 3,5 4,0 4,5 abr/11 jul/11 out/11 jan/12 abr/12 jul/12 out/12 jan/13 abr/13 Projeções do FOMC PIB projetado (mercado) PIB 2013: proj. FOMC x proj. mercado (% anual)
  • 3. Yield do Treasury de 10 anos x R$/US$: 05/13 a 07/13 (dados diários) Fonte: FOMC (Fed) e BEA; elaboração: PINE Macro & Commodities Research É claro que o yield do Treasury de 10 anos entre 2,5% e 3,0% depende do conjunto de dados de alta e baixa frequência nos EUA, notadamente da taxa de desemprego (onde 6,5% representa o sinal de alerta para o FOMC) e do crescimento real do PIB (onde o sinal de alerta se situaria entre 2,6% e 3,0% ao ano). No entanto, como acreditamos em nossas projeções de crescimento econômico nos EUA igual a 1,8% em 2013 e de taxa de desemprego pouco acima de 7,0% no ano, a maioria dos membros do FOMC brigaria para manter a taxa do Treasury na vizinhança de 2,5%, levando o real a convergir para 2,25/US$-2,28/US$ em dezembro de 2013. Do outro lado do mundo, também agindo no sentido da valorização do dólar norte-americano, a revisão generalizada do crescimento esperado do PIB chinês em 2013 e 2014 para 7,0%-7,5% (em relação a 8,0%-8,5% projetados anteriormente) e a perspectiva de recessão na zona do euro (nós contamos com uma variação do PIB da região de -0,4% em 2013) trouxeram a expectativa de crescimento econômico mundial para apenas 3,1%. É verdade que as perspectivas desenhadas em julho para o crescimento econômico da zona do euro no 2T13 melhoraram substancialmente e apontam, atualmente, para uma variação trimestral (real) do PIB entre 0,4% e 0,6%. Os números melhores do que os esperados viriam de Portugal (recessão menor), Espanha (recessão menos pronunciada), França (variação positiva do PIB ao invés de estabilidade) e Alemanha (crescimento do PIB mais pronunciado). Entretanto, mesmo que o PIB da zona do euro fosse bem mais animador no trimestre passado, a perspectiva para o crescimento econômico mundial não seria muito superior a 3,1% em 2013. O resultado disso é a desvalorização dos preços das commodities agrícolas e não agrícolas, a deterioração da parte operacional das contas externas de economias tradicionalmente exportadoras de commodities e a consequente desvalorização de suas respectivas moedas desde o início do ano (a exemplo de Brasil, Chile, Colômbia, Austrália, Turquia, África do Sul, Rússia e, em menor escala, México). Finalmente, a catarse social que tomou conta do Brasil, a qual obviamente difere (na essência) dos movimentos sociais e políticos recentes que marcaram a África do Sul e a Turquia, tem alguma parcela de culpa na desvalorização do real ao, eventualmente, implicar deteriorações fiscais adicionais e aumentos populistas de gastos governamentais. Diante de um governo que precisa produzir choques de credibilidade para atrair fluxos líquidos de capitais estrangeiros, ainda mais quando as contas externas se deterioram, a estratégia de redução dos superávits primários e a implementação/aceleração de gastos populistas não parece ser a mais correta para conter a desvalorização do real e os seus prováveis efeitos inflacionários. 1,50 1,70 1,90 2,10 2,30 2,50 2,70 2,90 1,90 1,95 2,00 2,05 2,10 2,15 2,20 2,25 2,30 2,35 jan/13 fev/13 mar/13 abr/13 mai/13 jun/13 jul/13 R$ / US$ (esq.) Treasury 10A (dir.) R² = 0,9228 1,95 2,00 2,05 2,10 2,15 2,20 2,25 2,30 2,35 1,70 2,20 2,70 3,20 R$/US$ Treasury 10 anos (taxa)
  • 4. O problema é que mesmo choques de credibilidade têm eficácia limitada quando o cenário de desaceleração gradual da liquidez internacional se sobrepõe à abrupta e significativa piora dos números do balanço de pagamentos brasileiro. De fato, essas duas forças configuraram (e determinam) o real mais desvalorizado, mais perto de 2,30/US$, e produzem perspectivas inflacionárias consistentes com a variação (estrutural) do IPCA em 6,0% ao ano, ainda mais em contexto de pleno emprego (taxa de desemprego dessazonalizada perto de 6,0%). A busca do governo brasileiro por maior credibilidade é necessária e clara; na esfera do ministério da Fazenda, ela toma a forma do contingenciamento de R$38 bilhões em gastos discricionários. No âmbito do banco central, ela é entendida aqui como uma tentativa de convergência da inflação esperada para algo menos distante (ao invés de dizermos mais próximo) do centro da meta. Sendo assim, no curto prazo, o banco central seguiu em julho a estratégia atual de elevação da Selic em 0,5% rumo a nossa expectativa de 9,5% até o final do ano. O ponto principal de nossa perspectiva para a Selic em dezembro de 2013 por meio de mais dois aumentos consecutivos, de 0,5% cada, reside na constatação de que o objetivo do BC é colocar a inflação em declínio e assegurar que essa tendência persista em 2014, perto de 5,5% ao ano, mesmo que a economia cresça apenas 2,0% em 2013. O problema é que essa baixa taxa projetada de crescimento do PIB brasileiro tende a contribuir progressivamente para a redução da geração de vagas de trabalho, principalmente na indústria e na construção civil, a qual é altamente absorvedora de mão de obra. De fato, essa tendência já está ocorrendo; a taxa de desemprego de junho (dados originais) atingiu 6,0% no mês passado, fazendo com que os dados livres de efeitos sazonais passassem de 5,5% para 5,7% no mesmo período (maior nível desde março/12). Essa tendência deve se repetir não só em julho, mas também ao longo do 2S13, rumo (de acordo com as nossas projeções) a 6,2%. Evolução anual da população ocupada: decomposição setorial – 2T13 x 2T12 Fonte: IBGE; elaboração: PINE Macro & Commodities Research O receio que surge desse número de desemprego até o final do ano e que significaria pelo menos 500 mil desempregados está associado à queda do último pilar popular do governo Dilma, o qual sucede a perda do controle inflacionário, a falta de dinamismo do crescimento econômico e dos investimentos públicos em infraestrutura e, em menor escala, a deterioração das contas externas. Esse quadro pode conduzir a erros permanentes na condução da política macroeconômica, a exemplo da redução do superávit primário, das desonerações tributárias corretivas ao invés de preventivas, das mágicas contábeis e das capitalizações dos bancos públicos. No fim de toda essa complexa história, mesmo que os erros de política econômica diminuam de intensidade (como resultado dos clamores sociais recentes), o crescimento econômico brasileiro, agora junto com a geração de empregos, é que paga a conta. A desvalorização cambial mais intensa (caracterizada por maior volatilidade) está normalmente associada à
  • 5. inflação mais alta e a juros mais elevados. Esse quadro torna-se mais instável, ainda mais quando a economia está em pleno emprego e repousando no aumento (esgotado) do consumo das famílias e do governo, lembrando que a expansão do consumo pessoal tem significativo viés de baixa em 2013 e 2014 por conta da perspectiva de elevação da taxa de desemprego. Nesse caso, em particular, as pressões populares e sindicais sobre gastos sociais e em infraestrutura seriam ainda maiores, implicariam a provável redução adicional do superávit primário (como % do PIB) via aumento dos gastos correntes e/ou isenções tributárias, ao invés da priorização e racionalização dos gastos públicos. O resultado mais provável disso tudo seria a maior aversão doméstica e externa ao risco Brasil, produzindo desaceleração dos investimentos privados, menor produtividade dos fatores de produção e uma pífia expansão real do PIB, entre 1,5% e 2,2% ao ano, em 2013 e 2014. Marco Antonio Maciel Economista-chefe Pine Marco Antonio Caruso Economista Pine Brasil: Principais Indicadores Econômicos - Banco Pine INDICADORES ECONOMICOS 2008 2009 2010 2011 2012 2013E 2014E Taxa de crescimento do PIB Real (%) 5,2% -0,6% 7,5% 2,7% 0,9% 2,1% 2,2% R$:US$ final de período (nominal) 2,40 1,75 1,69 1,83 2,08 2,32 2,53 R$:US$ média (nominal) 1,83 2,00 1,76 1,67 1,95 2,16 2,32 BR inflação (IPC / IPCA) 5,9% 4,3% 5,9% 6,5% 5,8% 5,8% 5,9% BR inflação (IGP-M) 9,8% -1,7% 11,3% 5,1% 7,8% 4,4% 6,6% BR taxa de juros (Selic, fim de período) 13,75% 8,75% 10,75% 11,00% 7,25% 9,50% 9,50% BR taxa de juros (Selic, média) 12,54% 9,92% 10,00% 11,71% 8,46% 8,33% 9,50% TJLP (fim de período) 6,25% 5,75% 6,00% 6,00% 5,00% 5,00% 5,00% Saldo comercial (US$bn) 25,0 25,4 20,0 29,8 19,4 5,0 5,0 Conta corrente (US$bn) -35,0 -24,3 -47,5 -52,6 -54,1 -85,0 -85,0 Conta corrente (% do PIB) -2,1% -1,6% -2,3% -2,1% -2,4% -3,5% -3,2% Superávit primário (% do PIB) 3,4% 2,0% 2,7% 3,1% 2,4% 1,7% 1,5% Dívida líquida do setor público/PIB 38,5% 42,1% 39,1% 36,4% 35,1% 36,6% 36,6% Risco Brasil (pb, fim de período) 428 302 211 223 142 260 310 jan/2013 2,03 fev/2013 1,97 mar/2013 1,98 abr/2013 2,00 mai/2013 2,04 jun/2013 2,17 jul/2013 2,25 ago/2013 2,28 set/2013 2,26 out/2013 2,28 nov/2013 2,30 dez/2013 2,32 2013 2,16 R$/US$ (média mensal)Período
  • 6. Disclaimers Este relatório foi preparado pelo Banco Pine S.A. (“Banco PINE”), instituição financeira validamente existente de acordo com as leis da República Federativa do Brasil. PINE Securities USA LLC (“PINE US”), broker-dealer registrada na U.S. Securities and Exchange Commission e membro da Financial Industry Regulatory Authority and the Securities Investor Protection Corporation, está distribuindo este relatório nos Estados Unidos da América. A PINE US é uma afiliada do Banco PINE. A PINE US assume total responsabilidade por este relatório sob a lei dos Estados Unidos da América. Qualquer norte-americano que receber este relatório e desejar efetuar qualquer transação com valores mobiliários abordado neste relatório deve fazê-lo com PINE no +1-646-398-6900, 645 Madison Avenue, New York, NY 10022. Qualquer referência ao PINE inclui, também, Banco PINE e PINE US, conforme aplicável. Este relatório é para distribuição apenas nas circunstâncias permitidas pela lei aplicável. Este relatório não é dirigido a você se o PINE for proibido ou restringido por qualquer legislação ou regulamentação em qualquer jurisdição. Você deve se certificar antes da leitura que o PINE é permitido para fornecer este material sobre investimentos pra você no âmbito da legislação e regulamentos aplicáveis. Nada neste relatório constitui indicação de que a estratégia de investimento ou recomendações aqui citadas são adequadas ao perfil do destinatário ou apropriadas as circunstâncias individuais do destinatário e tampouco constituem uma recomendação pessoal. Este relatório possui caráter informativo, não constitui material promocional e não foi produzido como uma solicitação de compra ou venda de qualquer ativo ou instrumentos financeiros relacionados em qualquer jurisdição. Os dados que aparecem nos gráficos referem-se ao passado, a rentabilidade obtida no passado, não representando garantia de rentabilidade futura. Os preços e demais informações contidas neste relatório são críveis e dignos de confiança na data de publicação do mesmo e foram obtidas de uma, ou mais, das fontes a seguir descritas: (i) fontes expressas ao lado da informação; (ii) preço de cotação no principal mercado regulado do valor mobiliário em questão; (iii) fontes públicas confiáveis; ou (iv) base de dados do PINE. Todas as informações aqui contidas foram obtidas de fontes públicas, as quais acreditamos serem confiáveis e de boa fé a partir da data em que este relatório foi emitido. Nenhuma garantia ou declaração, tanto expressa quanto implícita, é provida em relação à exatidão, abrangência ou confiabilidade das informações aqui contidas, com exceção das informações referentes ao PINE, suas subsidiárias e afiliadas. Também não tem o intuito de ser uma declaração completa ou um resumo sobre os ativos, mercados ou estratégias abordadas no documento. Em todos os casos, investidores devem conduzir suas próprias investigações e análises antes de proceder ou deixar de proceder qualquer ação relacionada aos valores mobiliários analisados neste relatório. O PINE não praticou atividades de formador de mercado de valores mobiliários da companhia objeto, no momento em que este relatório foi publicado. Ademais, o PINE não se responsabiliza assim como não garante que os investidores irão obter lucros. PINE tampouco irá dividir qualquer ganho de investimentos com os investidores assim como não irá aceitar qualquer passivo causado por perdas. Investimentos envolvem riscos e os investidores devem ter prudência ao tomar suas decisões de investimento. O PINE não tem obrigações fiduciárias com os destinatários deste relatório e, ao divulgá-lo, não apresenta capacidade fiduciária. O presente relatório não deve ser considerado pelos destinatários como um substituto para o exercício do seu próprio julgamento. Opiniões, estimativas e projeções expressas aqui constituem o julgamento atual do analista responsável pelo conteúdo deste relatório na data na qual foi preparada e por isso, está sujeito a mudanças sem aviso e pode diferir ou ser contrário a opiniões expressas por outras áreas de negócios ou grupos do PINE e suas afiliadas ou subsidiárias como resultado do uso de diferentes hipóteses e critérios. Preços e disponibilidade de instrumentos financeiros são apenas indicativos e estão sujeitos a mudanças sem aviso. A análise contida aqui é baseada em diversas hipóteses. Diferentes hipóteses podem ter resultados substancialmente diferentes. Os analistas responsáveis pela preparação deste relatório podem interagir com a mesa de operações, mesa de vendas e outros departamentos, com o intuito de reunir, sintetizar e interpretar informações de mercado. O PINE não está sob a obrigação de atualizar ou manter atualizada a informação contida neste relatório. O PINE confia no uso de barreira de informação para controlar o fluxo de informação contida em uma ou mais áreas dentro do PINE, em outras áreas, unidades, grupos e filiadas do PINE. A remuneração do analista responsável pelo relatório é determinada pela direção do departamento de pesquisa e pelos diretores seniores do PINE. A remuneração do analista não é baseada mas pode ser relacionada às receitas do PINE como um todo, incluindo área de investimentos, vendas e operações. Os ativos de dívida mencionados neste relatório podem não estar disponíveis para venda em todas as jurisdições ou para certas categorias de investidores. Opções, derivativos e futuros não são adequados a todos os investidores e a negociação desses tipos de instrumentos é considerada arriscada. Hipotecas e ativos lastreados em títulos de crédito podem envolver alto grau de risco e podem ser altamente voláteis em resposta às taxas de juros ou outras variáveis de mercado. Performance passada não é indicação de resultado futuro. Se um instrumento financeiro é cotado em uma moeda que não a do investidor, mudanças nas taxas de câmbio podem afetar de forma adversa o valor, o preço ou o retorno proveniente de qualquer ativo mencionado nesse documento e o leitor deve considerar o risco relacionado ao descasamento de moedas. Este relatório não leva em consideração objetivos de investimento, situação financeira ou necessidades especiais de nenhum investidor em particular. Investidores devem buscar orientação financeira baseada em suas particularidades antes de tomar qualquer decisão de investimento baseadas nas informações aqui contidas. Para recomendações de investimento, execução de ordens de negociação ou outras funções correlacionadas, os clientes devem contatar seus representantes de vendas locais. O PINE, suas empresa afiliadas, subsidiárias, seus funcionários, diretores e agentes não se responsabilizam e não aceitam nenhum passivo oriundo de perda ou prejuízo eventualmente provocado pelo uso de parte ou da integralidade do presente relatório. Qualquer preço apresentado neste relatório possui caráter informativo e não representa avaliação individual do valor de mercado do ativo ou outro instrumento. Não há garantias de que qualquer transação pode ou pôde ter sido efetuada nos preços apresentados neste relatório. Os preços eventualmente apresentados não necessariamente representam os preços contábeis internos ou os preços teóricos provenientes de avaliação por modelos do PINE e podem estar baseados em premissas específicas. Premissas específicas assumidas pelo PINE ou por terceiros podem ter resultados substancialmente diferentes. Este relatório não pode ser reproduzido ou distribuído por qualquer outra pessoa, parcialmente ou em sua totalidade, sem o prévio consentimento por escrito do PINE. Informações adicionais acerca dos instrumentos financeiros mencionados nesta apresentação estão disponíveis sob consulta. O PINE e suas afiliadas têm acordos para gerenciar conflitos de interesses que possam surgir entre eles e seus respectivos clientes e entre seus clientes diversos. O PINE e suas afiliadas estão envolvidas em uma gama completa de serviços financeiros e relacionados, incluindo bancário e a prestação de serviços de investimento. Assim, o PINE ou suas afiliadas podem ter um interesse material ou um conflito de interesse em qualquer dos serviços prestados aos clientes pelo PINE ou suas afiliadas. As áreas de negócio dentro do PINE e entre suas afiliadas operam independentemente uma das outras e restringem o acesso a determinado indivíduo responsável pelo tratamento dos assuntos do cliente a determinadas áreas da informação, onde este é necessário para gerenciar conflitos de interesses ou interesses materiais. Certificação de Analistas Os analistas responsáveis pela elaboração deste relatório de análise são certificados e as opiniões aqui expressadas refletem exclusivamente suas opiniões pessoais, sendo que as opiniões sobre qualquer dos emissores ou valores mobiliários analisados neste relatório foram preparadas de forma autônoma e independente.