tài chính quốc tế

1. EURODOLLARS- Nhân tố thúc đẩy quá trình toàn cầu hoá thị trường tài chính ngày
nay (Số 7/2005) (22/08/2005)
TS. Lý Hoàng ánh & Đoàn Thị Thanh Thu
Ngày nay, đối với các đồng tiền mạnh, thị trường tiền tệ đã vượt ra ngoài biên giới
truyền thống vốn có của chúng, do đó, chúng ta có thể ký một tờ séc bằng Đôla Mỹ
từ tài khoản mở tại ngân hàng ở Tokyo, hoặc ký một tờ séc bằng Yên Nhật từ tài
khoản mở tại ngân hàng ở New York. Tương tự, chúng ta cũng có thể dàn xếp một
khoản tín dụng bằng Đôla Mỹ tại Hồng Kông hay Bảng Anh tại Madrid. Từ đó, dẫn
đến một thực tế là: các đồng tiền khác nhau được duy trì bên cạnh nhau trên các tài
khoản ngân hàng.
Khởi đầu cho sự tăng trưởng Eurocurrencies là sự xuất hiện Eurodollars vào những
năm 1950. Thị trường Đôla Châu Âu rất rộng lớn, ước tính tổng số lượng của thị
trường vượt trên 1000 tỷ USD, trong đó hoạt động của Eurodollar chiếm tới 65 -
70% tổng doanh số họat động toàn thị trường Eurocurrency, sau đó là Euromark,
Eurofrancs, Eurosterling và Euroyen. Chính vì vậy, theo nghĩa hẹp, khi nói đến
Eurocurrency thì người ta còn hiểu đó là thị trường Eurodollars.
Eurodollars là khoản tiền gửi bằng Đô la Mỹ trên tài khoản ngân hàng nằm ngoài
nước Mỹ (những ngân hàng nhận Eurodollars gọi là Eurobanks hay Offshore
Banks). Một cách khái quát, ta có thể hiểu: Eurocurrencies là tiền gửi bằng các đồng
tiền khác nhau trên tài khoản của các ngân hàng nằm ngoài nước phát hành. Từ định
nghĩa, ta cần giải thích một số thuật ngữ:
Eurobanks là những ngân hàng nhận tiền gửi và cho vay ngắn hạn đồng tiền của một
quốc gia bất kỳ, nhưng không chịu sự chi phối các qui định của Ngân hàng Trung
ương (NHTW) phát hành đồng tiền này. Do đó, các Eurobanks chính là các ngân
hàng nước ngoài (hay ngân hàng hải ngoại), kinh doanh đồng tiền của một nước nhất
định. Ví dụ, các ngân hàng không thuộc hệ thống ngân hàng Mỹ, chẳng hạn ngân
hàng Pháp, ngân hàng Anh, ngân hàng Đức…) huy động và cho vay ngắn hạn đô la
Mỹ; các ngân hàng không thuộc hệ thống ngân hàng Nhật (ngân hàng Mỹ, ngân
hàng Anh, ngân hàng Việt Nam) huy động và cho vay ngắn hạn đồng yên Nhật.
Eurocurrency là đồng tiền của một nước được duy trì trên tài khoản của các
Eurobanks. Vì các Eurobanks không chịu sự chi phối của các quy định của NHTW
phát hành đồng tiền Eurocurrency, nên các Eurocurrency được coi là đồng tiền quốc
gia lưu hành “bên ngoài” nước phát hành. Ví dụ những đô la Mỹ do các ngân hàng
Pháp mở tại các ngân hàng đại lý Mỹ gọi là Eurodollars.
Sự di chuyển của những đồng bản tệ từ hệ thống ngân hàng nội địa sang các
Eurobanks gọi là di chuyển từ lưu thông nội địa sang lưu thông hải ngoại.
Cần chú ý rằng, tiền tố Euro đứng trước tên các đồng tiền có thể làm cho chúng ta
nhầm lẫn, do vậy, cần phải phân biệt nội dung các thuật ngữ Euro như sau:
Eurocurrency là đồng tiền trôi nổi bên ngoài nước phát hành, tiền tố Euro +XXX ở

2. đây chỉ là quy ước chứ không phải chỉ về Châu Âu.
Lãi suất cho vay của nó dựa trên cơ sở lãi suất LIBOR (London interbanks offer
rate), đó là lãi suất 6 ngân hàng hàng đầu của Anh cho vay vào mỗi buổi sáng khi thị
trường giao dịch bắt đầu mở cửa cộng thêm một tỷ lệ phần trăm nhất định tuỳ theo
tính chất của vốn vay.
Thị trường tiền tệ Châu Âu là nơi gặp gỡ của các NHTW, NHTM và các công ty lớn
toàn cầu, một cách đúng nghĩa thì nó là cầu nối “chợ tài chính” giữa nội địa Châu
Âu và thế giới. Điển hình là các khoản tiền gửi bằng USD tại Mỹ, luân chuyển
nhanh chóng qua London và từ London phân bổ đi khắp nơi có nhu cầu tại Châu Âu
hoặc từ Châu Âu đi nơi khác.
Các NHTW tham gia thị trường này khi họ cần đầu tư tích trữ ngoại tệ, tuy nhiên,
không một NHTW nào thực hiện chức năng kiểm soát hay giám sát thị trường này,
bởi lẽ thị trường tiền tệ Châu Âu sẽ di chuyển đến bất kỳ nơi đâu có điều kiện pháp
lý thích hợp và rủi ro chính trị thấp. Các cá nhân thường không tham gia thị trường
này, lý do là các giao dịch trên thị trường này thường rất lớn, vượt quá khả năng của
một người.
Sự tiện lợi của tiền gửi Eurodollars: Eurodollars tiện lợi hơn nhiều so với những
USD nằm trên tài khoản tại các ngân hàng ở Mỹ. Những công dân Châu Âu và
những công dân khác không phải công dân Mỹ có những khoản thu và chi thường
bằng USD không bằng nhau tại mỗi thời điểm, ví dụ trong một số trường hợp, họ có
nguồn thu USD vượt quá nhu cầu sử dụng, và trong các trường hợp khác, nhu cầu
chi bằng USD lại vượt quá nguồn thu của họ. Một thực tế là, họ có thể bán phần
phụ trội bằng USD để lấy nội tệ khi nguồn thu quá lớn và mua phần thiếu hụt USD
bằng nội tệ khi khoản chi quá lớn. Tuy nhiên, họ phải chịu chi phí giao dịch (chênh
lệch giữa tỷ giá mua vào và bán ra) và phải đối mặt với tiềm ẩn rủi ro tỷ giá. Để
tránh được chi phí giao dịch và rủi ro tỷ giá, họ có thể chọn phương án ký gửi USD
tại các ngân hàng ở Mỹ. Tuy nhiên, phương án này tỏ ra không hiệu quả, bởi vì họ
lại phải giao dịch với những nhà ngân hàng ở cách xa hàng nghìn dặm cùng với
những vấn đề phức tạp trong tập quán giao dịch. Rõ ràng sẽ thuận lợi hơn nhiều
nếu những người ngoài nước Mỹ ký gửi USD tại một ngân hàng ở xung quanh họ
hay tại nước bản địa. Các ngân hàng này sẽ đáp ứng nhanh hơn những yêu cầu của
khách hàng. Điều này trở thành động lực khiến cho thị trường Eurocurrency phát
triển nhanh chóng.
Sự không hạn chế vay USD tại Eurobanks: thị trường Eurodollars có thể vẫn phát
triển cho dù không tồn tại nhu cầu vay của những người không cư trú. Nếu điều này
xảy ra thì các Eurobanks phải chuyển toàn bộ Eurodollars có được quay trở lại thị
trường tiền tệ của Mỹ. Tuy nhiên, một thực tế là trong những năm 60 và 70 (thế kỷ
trước), do có những hạn chế đối với người không cư trú trong việc tiếp cận tín dụng
tại các ngân hàng ở Mỹ (nhưng các Eurobanks không bị hạn chế), đã kích thích
những người này quay sang vay USD tại các Eurobanks. Đây được xem như là tiền

3. đề và là động lực cho sự phát triển tín dụng bằng Eurodollars thuộc tài sản có trên
bảng cân đối tài sản của các Eurobanks. Vào năm 1965, đầu tư ra nước ngòai bị hạn
chế bởi một chương trình tự nguyện nhằm kiểm soát hạn chế cho vay USD đối với
các ngân hàng ở Mỹ, và đến năm 1968 thì chương trình này trở thành bắt buộc.
Chương trình kiểm soát hạn chế tín dụng này đã buộc nhiều người có nhu cầu vay
USD chuyển hướng sang thị trường Eurodollars.
Không phải chịu thuế thu nhập từ đầu tư vào chứng khoán nước ngoài. (The U.S.
Interest Equalization Tax-IET). Một quy chế tiếp theo đã tác động làm tăng trưởng
tín dụng Eurodollars là việc Mỹ đánh thuế thu nhập đối với người cư trú có thu nhập
từ đầu tư vào chứng khoán nước ngoài (IET). Điều này hàm ý, để kích thích công
dân Mỹ tiếp tục cho người nước ngoài vay, thì lãi suất người nước ngoài chào vay
phải tương đối cao đủ để bù đắp chi phí thuế thu nhập (IET) nói trên. Để giảm chi
phí, những người nước ngoài chuyển sang vay USD trên thị trường Eurodollars. Do
tránh được thuế thu nhập (IET) nên lãi suất chào vay thực sự đã giảm xuống
Sự tiện lợi của tín dụng Eurodollars: sự tiện lợi của tín dụng Eurodollars cũng giống
như tiền gửi Eurodollars. Tín dụng Eurodollars thường tiện lợi hơn nhiều so với tín
dụng do các ngân hàng ở Mỹ cấp. Điều này cũng đúng đối với tín dụng bằng
Eurocurrency khác, bởi vì các ngân hàng hải ngoại biết rõ hơn về độ tín nhiệm và
năng lực của khách hàng trên cùng địa bàn hoạt động. Kết quả là, thay vì phải đi vay
USD tại New York, GBP tại London..., những người có nhu cầu có thể đi vay đồng
tiền cần thiết ngay trên thị trường nội địa của mình.
Những sự kiện như tiền gửi chảy ra nước ngoài để tránh Quy chế Q (FED – Ngân
hàng Trung ương Mỹ) khống chế trần lãi suất tối đa đối với các khoản tiền gửi tại
ngân hàng và các tổ chức nhận tiền gửi của Mỹ), các ngân hàng chuyển hướng sang
họat động ở nước ngoài, các nhu cầu USD chuyển hướng sang vay ở nước ngoài để
tránh quy chế về thuế thu nhập (IET), chương trình kiểm soát tín dụng và đầu tư trực
tiếp... đã kích thích thị trường Eurodollars tăng trưởng một cách nhanh chóng. Ngoài
ra, cho dù hầu hết những quy chế nêu trên, thuế thu nhập (IET), cũng như các kiểm
soát khác được dỡ bỏ vào những năm 70, nhưng thị trường Eurodollars vẫn tiếp tục
phát triển mạnh mẽ.
Vai trò của chênh lệch đầu vào, đầu ra hẹp: nguyên nhân chính khiến cho các hoạt
động của Eurobanks thành công ngay cả sau khi Chính phủ Mỹ bãi bỏ các quy chế
khắt khe đối với các ngân hàng Mỹ là: Eurobanks có khả năng trả lãi suất tiền gửi
cao hơn và thu lãi suất cho vay thấp hơn so với các ngân hàng ở Mỹ. Đây là lợi thế
cạnh tranh và là nguyên nhân cơ bản giúp cho các hoạt động của Eurobanks tồn tại,
được ưa chuộng và phát triển. Chênh lệch giữa lãi suất cho vay và lãi suất tiền gửi
tại các Eurobanks là hẹp hơn so với tại các ngân hàng ở Mỹ. Có nhiều nguyên nhân
giải thích điều này, nhưng nhìn chung, những nguyên nhân chính bao gồm: Khác với
các ngân hàng kinh doanh nội địa, các Eurobanks được độc lập với những quy chế
kiểm soát của chính phủ, đặc biệt là không phải tham gia dự trữ bắt buộc. Trong khi

4. đó, các ngân hàng nội địa phải trích một phần tài sản Có của mình để đáp ứng nhu
cầu dự trữ bắt buộc không có lãi suất hoặc lãi suất rất thấp. Trong khi đó, do các
Eurobanks không phải là đối tượng phải tham gia dự trữ bắt buộc, cho nên chúng có
khả năng chỉ duy trì một lượng tài sản tối ưu có mức lãi suất thấp làm tài sản dự trữ,
chính vì vậy mà các Eurobanks có thể trả lãi suất tiền gửi cao hơn và thu lãi suất cho
vay thấp hơn so với các ngân hàng ở Mỹ.
Lợi ích kinh tế từ quy mô giao dịch lớn của Eurobanks. Nhìn chung, mức trung bình
của mỗi khoản tiền gửi và mỗi khoản cho vay là rất lớn, từ hàng trăm triệu đến nghìn
triệu USD, lớn hơn rất nhiều so với giao dịch nội địa (từ $10, $100 hay $1000...).
Điều này có nghĩa là chi phí hoạt động trung bình liên quan đến mỗi USD nhận tiền
gửi hay cho vay là rất thấp đối với các Eurobanks.
Các Eurobanks tránh được đáng kể những chi phí phụ trội liên quan đến tổ chức cán
bộ, hành chính và sự chậm trễ phát sinh do phải tuân theo các quy định tại mỗi ngân
hàng nội địa. Các Eurobanks không phải duy trì một hệ thống chi nhánh cồng kềnh
như các ngân hàng nội địa. Hơn nữa, những ngân hàng nội địa cần một cơ chế kiểm
soát nội bộ chặt chẽ và thường là phải chịu chi phí khá lớn cho những họat động liên
quan đến pháp lý, trong khi đó, các Eurobanks giảm được đáng kể những chi phí
này.
Những hoạt động của các Eurobanks chịu sự cạnh tranh quốc tế mạnh mẽ và những
điều kiện tham gia hoạt động trên thị trường này tương đối dễ dàng so với những
hoạt động ngân hàng nội địa. Điều này khiến cho thị trường Eurocurrency càng trở
nên hiệu quả và cạnh tranh hơn.
Các Eurobanks không phải trả phí bảo hiểm tiền gửi, trong khi đó các ngân hàng Mỹ
phải trả phí bảo hiểm tiền gửi.
Nhìn chung, đội ngũ khách hàng được các Eurobanks cho vay đều là những khách
hàng có chất lượng cao, có tỷ lệ vỡ nợ không đáng kể, ngược lại, những khách hàng
mà các ngân hàng nội địa cho vay thường có tỷ lệ vỡ nợ khá cao, do đó, các ngân
hàng nội địa phải thu thêm một khoản phí cho vay để bù đắp rủi ro, làm cho mức lãi
suất cho vay bị đội lên và mức lãi suất tiền gửi giảm xuống.
Rủi ro hoạt động của thị trường Eurodollar không những ảnh hưởng gián tiếp mà
còn ảnh hưởng trực tiếp đến nền kinh tế của nước chủ quyền đồng tiền này. Một
trong những mối quan tâm chính đến thị trường Eurodollar là thị trường này bao
gồm một khối lượng khổng lồ nguồn vốn có khả năng tạo tín dụng nhưng lại không
có bất cứ một quy chế điều chỉnh nào. Một số lý luận cho rằng, những hoạt động của
Eurobanks ví như một quả bom tiềm ẩn được cài dưới Hệ thống tài chính thế giới.
Trong thực tế, những hoạt động của Eurobank không bị điều chỉnh và không tồn tại
cơ chế tiếp cận với người cho vay cuối cùng, cộng với sự hoạt động trên thị trường
Interbank rất sôi động, làm phát sinh những lo ngại rằng: nếu một Eurobank sụp đổ
sẽ tạo ra hiệu ứng tàn khốc làm sụp đổ các Eurobank khác (theo hiệu ứng lây lan dây
chuyền), như vậy, sẽ làm tăng mối nguy hiểm đến toàn hệ thống tài chính quốc tế.

5. Một mối quan tâm khác đến thị trường Eurodollar là áp lực tiềm ẩn của thị trường
này lên lạm phát. Sự tăng trưởng nhanh chóng của thị trường Eurodollar trong
những năm 60 và 70 (thế kỷ trước) xảy ra trùng khớp với tăng đáng kể tỷ lệ lạm phát
ở các nước công nghiệp. Một số nhà hoạch định chính sách và kinh tế đã cho rằng,
do tốc độ tăng trưởng nhanh của thị trường Eurodollar đã góp phần tăng tỷ lệ lạm
phát. Lý luận này dựa trên cơ sở là: sự tăng trưởng nhanh của thị trường Eurodollar
không bị hạn chế bởi dự trữ bắt buộc, do đó, đã tạo ra hiệu ứng tạo tiền bổ sung vào
cung tiền quốc gia, làm cho áp lực lạm phát gia tăng. Ví dụ: do không chịu các quy
chế điều chỉnh nên thị trường Eurodollar không có tỷ lệ dự trữ bắt buộc hay có tỷ lệ
rất thấp so với thị trường trong nước, từ đó, thị trường Eurodollar đã tạo ra hiệu ứng
mở rộng cung ứng tiền rất lớn, tăng khả năng lạm phát ở các quốc gia tham gia thị
trường này.
Một số nhà kinh tế học đã phản đối hoạt động của thị trường Eurodollar từ những
góc độ khác; đặc biệt họ rất quan tâm đến một thực tế rằng, thị trường Eurodollar đã
tạo điều kiện thuận lợi để các quốc gia tài trợ cho thâm hụt cán cân thanh toán một
cách dễ dàng. Họ cho rằng, thị trường Eurodollar phát triển nhanh chóng là do có sự
tồn tại một bên là nhóm các nước có thặng dư cán cân thanh toán và một bên là
nhóm các nước có thâm hụt cán cân thanh toán thường xuyên. Thị trường Eurodollar
được coi như chiếc cầu nối chuyển vốn từ những nước thặng dư đến những nước
thâm hụt; và nếu sự di chuyển vốn này cứ xảy ra liên tục trong nhiều năm, sẽ dẫn
đến kết quả là nợ của các nước thâm hụt ngày càng tăng. Các nhà kinh tế tỏ ra lo
lắng khi cho rằng, do điều kiện đi vay trên thị trường Eurodollar là quá dễ dàng, đã
kích thích các nước thâm hụt đi vay quá mức, hơn nữa, có thể làm cho các quốc gia
thâm hụt không kiên quyết theo đuổi những chính sách kinh tế vĩ mô một cách
nghiêm túc. Do đó, hệ thống Eurobanks có thể gặp phải rất nhiều mối nguy hiểm.
Giả sử khi đã trở thành con nợ quá lớn, có thể một số nước sẽ không còn thiện chí
trả nợ; và nếu điều này xảy ra có hệ thống thì mọi niềm tin vào Eurobanks sẽ không
còn nữa. Một vấn đề nữa, nếu những người gửi tiền vào Eurobanks nhận thấy rằng
dư nợ của các nước thâm hụt là quá lớn và bộc lộ nhiều rủi ro, khiến cho mọi người
ồ ạt rút tiền gửi từ các Eurobanks và sẽ tạo ra hai hiệu ứng: (i) hệ thống Eurobanks
có thể rơi vào tình trạng mất khả năng thanh toán; (ii) các nước thâm hụt không còn
khả năng tuần hoàn tín dụng.
Mặt khác, thị trường Eurodollar cũng tạo ra sự bất ổn cho nước Mỹ (nước chủ quyền
của đồng tiền này), khi có những áp lực về tỷ giá sẽ làm cho giá trị của đồng USD
tăng lên hay giảm xuống, dẫn đến lãi suất thị trường trong nước có thể thay đổi, nó
tác động đồng thời ở cả hai thị trường Eurodollar và thị trường nội tệ Mỹ. Chúng ta
có thể xem xét vấn đề trên qua hai trường hợp: (i) đồng tiền USD đang bị áp lực
giảm giá; (ii) đồng tiền USD đang bị áp lực tăng giá.
Khi đồng USD có áp lực giảm giá thì khả năng đồng tiền này chạy ra khỏi nước Mỹ
với số lượng lớn là điều không thể tránh khỏi, người dân muốn đổi nhanh chóng từ

6. USD ra các đồng tiền khác để tránh nguy cơ mất giá của đồng tiền. Để hạn chế
lượng vốn chạy ra nước ngoài, Chính phủ Mỹ phải có những biện pháp cứng rắn như
kiểm soát số lượng USD mà người nước ngoài có thể vay tại Mỹ. Điều này làm cho
thị trường Eurodollar ngoài nước Mỹ có cơ hội phát triển mạnh, làm cho lãi suất của
thị trường trong nước, nơi đồng USD bị kiểm soát, giảm xuống.
Khi đồng USD có áp lực tăng giá, để tránh luồng vốn đổ vào Mỹ do dự đoán đồng
USD lên giá, chính phủ Mỹ phải có chính sách kiểm soát nguồn vốn này, những biện
pháp này có mục đích giới hạn lượng vốn mà người nước ngoài có thể gửi tại Mỹ và
giới hạn lượng USD mà người dân Mỹ có thể cho vay ra nước ngoài. Bất kì người
nào không có quốc tịch Mỹ mà muốn giữ tài khoản tiền gửi bằng USD chỉ còn một
cách là thông qua thị trường Eurodollar, kết quả là làm cho lãi suất tiền gửi của đồng
USD ở thị trường thấp hơn so với thị trường nước Mỹ.
Tóm lại, ngày nay tốc độ tăng trưởng của thị trường tiền tệ quốc tế được biểu hiện
thông qua tốc độ tăng trưởng của tiền gửi và tín dụng (Eurocurrency Deposits and
Loans) là đáng kinh ngạc, đồng thời là nhân tố thúc đẩy quá trình toàn cầu hóa các
thị trường tài chính nói chung và ngành công nghiệp ngân hàng nói riêng, trong đó
có Việt Nam chúng ta.