Uma introdução à análise de investimentos, com foco fundamentalista. Desenvolvido por Ricardo Corrêa, Research da Ativa Corretora

1. Analisando os Fundamentos de uma
empresa
Agosto, 2011
@ativacorretora
@_rcorrea

2. Análise Fundamentalista
• É a “escola” de análise que avalia os efeitos de um
determinado cenário econômico e financeiro nos
resultados contábeis da empresa
• A análise de sensibilidade possibilita a extrapolação
destes resultados no futuro e, consequentemente, o
cálculo do que seria o “valor” da empresa pela
projeção dos seus fluxos financeiros descontado a
uma taxa qualquer.
• O Valuation é uma das principais abordagens. Outra
técnica muito utilizada é a análise de múltiplos.
• O objetivo é encontrar distorções nos preços em
relação ao chamado “valor justo”.
• Esta abordagem analítica contrapõe (ou
complementa?) a análise técnica, que tenta encontrar
tendências ou padrões nos comportamento dos
ativos e assim se aproveitar de movimentos com
certo nível de previsibilidade no mercado.
@_rcorrea

3. Fundamentalista x Grafista
Gráficos têm fundamentos?
@_rcorrea

4. Fundamentalista x Grafista
Gráficos têm fundamentos?
@_rcorrea

5. Fundamentalista x Grafista
E os fundamentos? "O risco vem de você não saber o que está fazendo.“
"Se você não se sentir confortável em ser dono de alguma coisa por dez
anos, então não o seja nem por dez minutos."
“Compro ações quando os roedores estão indo na direção oposta”.
“A maioria das pessoas se interessa pelas ações quando todos estão interessados. A hora
de se interessar é quando ninguém mais está interessado Não é possível comprar o
que é popular e se dar bem.”
“Os investimentos precisam ser racionais; se você não entende deles, não invista.”
“O que sobe não tem que necessariamente cair.”
“Nunca tento ganhar dinheiro no mercado de ações. Compro sob o pressuposto de que
poderiam fechar o mercado no dia seguinte e só reabri-lo daqui a cinco anos.”
“Veja as flutuações do mercado de ações como suas aliadas, não como suas inimigas –
lucre com a insensatez em vez de participar dela.”
“Grandes oportunidades de investimentos surgem quando empresas excelentes estão
cercadas de circunstâncias incomuns que fazem suas ações serem mal avaliadas”.
@_rcorrea

6. 1º passo: Análise Financeira
• Objetivo:
• Entender o negócio da companhia analisada
(mercado, produtos, posicionamento no setor,
processos, recursos humanos, principais
drivers de valor).
• Entender os potenciais e ameaças
relacionadas a geração/destruição de valor da
empresa (atividade, crescimento,margens,
estrutura de custos fixos/variáveis, estrutura
financeira/alavancagem, retorno)
• Evitar erros e identificar possíveis questões a
serem utilizadas no esforço de valuation
derivado de questões específicas da empresa
(reporting, estrutura tributária, ativos fixos,
contingências).
@_rcorrea

7. 1º passo: Análise Financeira
• O que é?
• Estudo racional e metódico dos problemas de
uma companhia através da análise de dados
financeiros, contábeis e operacionais
• Preparar os dados a serem utilizados no
valuations e na análise da solvência da
companhia
• Segregar a visão contábil dos fatos
relacionados a empresa
• Atentar a viés ou “ruídos” nas informações
analisadas.
@_rcorrea

8. Análise Financeira
Mercado e
Industria
Avaliar nível de materialidade
Medição da
Atividades
criação de valor
Focar em pontos de
materialidade relevante
Realizar análise através de
várias perspectivas
Estrutura
Criação de Valor
Financeira
Geração de Valor:
Onde e Como?
Investimentos
@_rcorrea

9. Valuation
@_rcorrea

10. Valuation
• Valor de um negócio é resultante da renda
esperada no futuro
• Valor ≠ Preço
• Valuation de uma empresa está relacionado a
um dado momento, as expectativas,
preferências, apetite para o risco, etc muda ao
longo do tempo
• O valor de uma empresa é subjetivo
• Justo (Valuation)
• Comprador
• Vendedor
• Mercado
• Sinergias
@_rcorrea

11. Valuation - Introdução
O que é valor?
Valor de
mercado?
Valor Qual o Valor para
o
contábil?
Valor? comprador?
Valor para
o vendedor
@_rcorrea

12. Mecanismo de formação de preços
Compradores Vendedores
Cada investidor tem
preferências pessoais
relacionadas a risco,
urgência (t), percepção do
futuro, etc…
P P
Medo, Ganância e mais…
(Behavior Finance)
Q Q

13. Valuation – 3 principais abordagens
Abordagem de Mercado Abordagem de lucro Abordagem de custos
- Baseados nos princípios de - Valor presente dos fluxos - Custo estimado para
mercado futuros de caixa da empresa substituição de um ativo
- Utiliza múltiplos comparáveis - Desconsidera o potencial de
geração de valor de um ativo
• Cada método leva a um resultado diferente
• Para a alocação de investimentos, todas as abordagens são válidas
• É sempre importante utilizar ao menos duas destas análises
@_rcorrea

14. Valuation – Métodos
Abordagem de Lucro: Calcula os valor da empresa (enterprise
Fluxo de Caixa value) calculando o Valor Presente Líquido (VPL) de um fluxo
Descontado de caixa projetado descontado pelo custo médio de capital
(DCF) (WACC) somado ao valor presente da perpetuidade ou Valor
Terminal.
Abordagem de mercado: A empresa é avaliada utilizando um
conjunto de outras empresas comparáveis (nacionais e/ou
Múltiplos
internacionais) e comparando os múltiplos de mercado como:
EV/Sales, EV/EBITDA, EV/EBIT, P/E e P/BV.
Métodos mais
comuns para Abordagem de mercado: Similar a análise de múltiplos, mas é
Valuation Transações baseado em um conjunto de operações de fusões e aquisições
recentes (M&A) utilizando os múltiplos implícitos a cada uma das operações.
Valor de Abordagem de custos: Neste método somamos o custo
substituição ou histórico do patrimônio da empresa para calcular seu valor de
residual substituição
NAV: Utilizado para calcular o valor de uma empresa substraído
Net Asset Value de suas obrigações (dívida) através do método de fluxo de caixa
descontado.
@_rcorrea

15. Valuation – Múltiplos
30,00
28,00 Petrobras
26,00
PN*
24,00
Margem (%)
22,00 Repsol
Petrochina
20,00 Total S.A. Chevron Corp.
Lukoil
18,00
16,00 Exxon Mobil Corp.
14,00
British Petroleum
12,00
Royal Dutch/ Shell
10,00
4,00 4,50 5,00 5,50 6,00 6,50 7,00 7,50 8,00 8,50 9,00
P/L 12E
@_rcorrea

16. Valuation – DCF
• O DCF é o valor da soma do valor presente dos fluxos de caixa futuros da
empresa utilizando como taxa de desconto o WACC.
Período de projeção do valuation Perpetuidade
(…)
0 1 2 …
Trazer a valor presente descontado pelo WACC
n
Cash flowi TVn
Value = ∑ +
i =1 (1 + r ) i (1 + r ) n
@_rcorrea

17. Valuation – Modelagem e projeção
Variações no
Lucro CAPEX
capital de giro
+ Receitas (-) Variação nos CAPEX Inciail
Preço recebíveis (importante para
Volume avaliação de projetos)
- COGS (-) Variação nos estoques
Matéria prima CAPEX de manutenção
O&M (+) Variação no contas a
- Margem bruta pagar CAPEX de substituição
- SG&A
- Depreciação Outros CAPEX = Depreciation
no longo prazo
- Despesas financeiras
- Impostos
= Lucro líquido
Free Cash Flows to Firm
@_rcorrea

18. Valuation – WACC
The Weighted Average Cost of Capital (WACC) is derived from the company’s estimated cost of equity and
cost of debt
The split Equity/Debt reflects the company’s target capital structure assuming market weights
Cost of Capital The WACC is the opportunity cost of committing capital, assuming a market return to be obtained e.g. at
the stock market as best alternative and thus the minimum required rate of return that an investor would
require for the same holding period and risk profile
Cost of Equity * Target Wei ght Equity + Cost of Debt * (1 − Tax rate) * Target Wei ght Debt
Formula = WACC
Value Equity +Value Debt
@_rcorrea

19. Valuation – Árvore do WACC
Weighted average cost of capital (WACC)
1) Beta (unlevered) 0.73
*
Cost of Equity
Debt / equity 100.00% 2) Beta (levered) 1.28 Other premium 0.00%
* +
3) Market risk premium 7.00% 4) Equity risk premium 8.94%
+
5) Risk free interest rate 5.73% Cost of Equity 14.67%
*
6) Weight Equity 50.00%
WACC
+ 10.90%
5) Risk free interest rate 5.73% Weight debt 50.00%
*
Cost of debt
7) Debt premium 3.77% Pre tax cost debt 9.50%
+ +
8) Avg Tax / Zakat rate 25.00% After zakat cost of debt 7.13%
Comments:
1) Source: Swicorp analysis based on market comparables beta
2) Ac cording to Modigliani-Miller ["Hamada Formula"] Beta (levered) = Beta unlevered * (1+((D/E)*(1-t)))
3) Source: Swicorp Estimate
4) No other premium applied
5) Source: Jordanian 5-year government plus difference between US 5-year and 10-year bond
6) Source: Estimated optimal capital struc ture, Swicorp analysis
7) Estimated Debt premium, Swicorp Analysis
8) Jordanian Tax Rate
@_rcorrea

20. Valuation – Evidência DCF
Correlação entre preço das ações e o valor do DCF
Market value / Book value
DCF value / Book
value
Fonte: MacKinsey (based on a 35 companies sample)
@_rcorrea

21. Value x Growth
Value Growth
- Ações classificadas como - Papéis normalmente
“baratas”, múltiplos baixos. negociado a múltiplos
X
elevados (caros?).
- Normalemnte são empresas
maduras, com geração de - Altos índices de crescimento.
caixa elevada, investimentos
- Negócio ainda não
pagos, dividendos elevados e
desenvolvidos, ou ganhando
baixo crescimento.
market share.
- Setor elétrico, Concessões
- Mais arriscadas e sensíveis a
rodoviárias, Cigarros, etc
volatilidade
@_rcorrea