1. i
LỜI CẢM ƠN
Trước tiên tôi xin cám ơn sự Thầy Nguyễn Ngọc Định đã tận tình hướng dẫn, giúp tôi
trong suốt quá trình thực hiện luận văn tốt nghiệp.
Tôi cũng xin chân thành cám ơn Thầy Trần Ngọc Thơ, Cô Nguyễn Thị Liên Hoa, Cô
Nguyễn Thị Ngọc Trang, Cô Phan Thị Bích Nguyệt đã quan tâm và động viên trong suốt thời
gian vừa qua. Nhân đây tôi xin gửi lời cảm ơn đến quý Thầy Cô, những người đã tận tình
truyền đạt kiến thức cho tôi trong hai năm học cao học vừa qua.
Tôi cũng xin chân thành cám ơn Thầy Hoàng Trọng-Khoa Toán Thống Kê – Trường
Đại Học Kinh Tế TP.HCM, Thầy Trương Quang Hùng- Khoa Kinh Tế Phát Triển đã hướng
dẫn tận tình, giúp đỡ tôi trong kiến thức về thống kê và kinh tế lượng cũng như mô hình
nghiên cứu.
Tôi cũng xin gửi lời cảm ơn đến bạn Nguyễn Tiến Dũng, bạn Tống Trường Sơn đã
giúp đỡ và cung cấp những tài liệu rất hữu ích cho luận văn.
TP Hồ Chí Minh, tháng 9 năm 2008
Lê Trường Vinh

2. ii
LỜI CAM ĐOAN
Tôi xin cam đoan rằng đây là công trình nghiên cứu của tôi, có sự hỗ trợ từ Thầy
hướng dẫn và những người tôi đã cảm ơn. Các nội dung nghiên cứu và kết quả trong đề tài
này là trung thực và chưa từng được ai công bố trong bất cứ công trình nào.
TP Hồ Chí Minh, tháng 9 năm 2008
Tác giả

3. iii
MỤC LỤC
Lời cám ơn .................................................................................................................................i
Lời cam đoan............................................................................................................................ ii
Danh mục các hình................................................................................................................ viii
Danh mục các bảng ..................................................................................................................ix
Tóm tắt ......................................................................................................................................x
CHƯƠNG I. TỒNG QUAN VỀ THÔNG TIN VÀ MINH BẠCH THÔNG TIN TRÊN
TTCK ..............................................................................................................................4
1.1. Khái niệm Minh bạch thông tin......................................................................................4
1.2 Đặc điểm của minh bạch thông tin..................................................................................4
1.2.1 Sự Tiếp cận: ..............................................................................................................4
1.2.2. Tính liên quan :........................................................................................................5
1.2.3. Chất Lượng và Tính tin cậy của thông tin. ..............................................................5
1.3. Đo lường tính minh bạch thông tin. ...............................................................................6
1.4. Những hạn chế đối với tính minh bạch. ........................................................................7
1.5 Lợi ích của tính minh bạch thông tin trên thị trường chứng khoán.................................8
1.5.1 Minh bạch thông tin làm gia tăng sự bảo vệ nhà đầu tư..........................................8
1.5.2. Minh bạch thông tin khuyến khích nhà đầu tư tham gia vào thị trường, thúc đẩy
tính thanh khoản của thị trường.......................................................................................10
1.5.3. Minh bạch góp phần phát triển tính hiệu quả của thị trường chứng khoán...........10
1.6. Minh bạch thông tin doanh nghiệp...............................................................................13
1.6.1 Khái niệm................................................................................................................13
1.6.2 Những yếu tố ảnh hưởng đến công bố thông tin và minh bạch doanh nghiệp .......13
1.6.2.1.Các đặc điểm về tài chính ................................................................................14
1.6.2.2 Những đặc điểm về quản trị doanh nghiệp ......................................................15

4. iv
1.7. Lợi ích của minh bạch thông tin doanh nghiệp. ...........................................................18
1.7.1. Minh bạch thông tin DN giảm thiểu chi phí sử dụng vốn .....................................19
1.7.2. Minh bạch thông tin DN tạo lập lòng tin đối với nhà đầu tư.................................19
1.7.3. Minh bạch thông tin DN gia tăng tính hiệu quả của thị trường.............................19
1.7.4. Minh bạch thông tin DN gia tăng sự bào vệ nhà đầu tư ........................................19
1.8. Kinh nghiệm minh bạch của các nước trên thế giới.....................................................19
1.8.1. Kinh nghiệm của Pháp...........................................................................................19
1.8.2. Kinh nghiệm của Trung Quốc ...............................................................................21
1.8.3. Kinh nghiệm của Mỹ .............................................................................................21
1.8.4. Bài học kinh nghiệm cho Việt Nam. .....................................................................22
1.9.Kết luận chương I. .........................................................................................................23
CHƯƠNG II. THỰC TRẠNG CÔNG BỐ THÔNG TIN CỦA CÁC DOANH NGHIỆP
NIÊM YẾT TẠI SỞ GIAO DỊCH CHỨNG KHOÁN TP.HCM ...................................24
2.1. Giới thiệu khái quát về Sở Giao Dịch Chứng Khoán TP.HCM..................................24
2.1.1 Quá trình hình thành Sở Giao Dịch Chứng Khoán TP.HCM.................................24
2.1.2. Quyền hạn và nghĩa vụ của Sở Giao Dịch Chứng Khoán TP.HCM .....................25
2.1.2.1. Quyền hạn .......................................................................................................26
2.1.2.2. Nghĩa vụ..........................................................................................................26
2.2. Doanh nghiệp Niêm yết................................................................................................27
2.2.1. Giới thiệu khái quát công ty niêm yết tại SGDCK TP.HCM ................................27
2.2.2. Phân tích ma trận SWOT các doanh nghiệp niêm yết...........................................27
2.2.3.Yêu cầu pháp lý vê công bố thông tin ....................................................................28
2.2.3.1. Công bố thông tin trên thị trường sơ cấp ........................................................29
2.2.3.2. Công bố thông tin trên thị trường thứ cấp.......................................................30
2.2.3.3. Phương tiện và hình thức công bố thông tin ...................................................33

5. v
2.2.4. Tình hình công bố thông tin của các doanh nghiệp niêm yết ................................34
2.2.5. Đánh giá tình hình công bố thông tin của các doanh nghiệp niêm yết..................35
2.3. Kết luận chương II........................................................................................................36
CHƯƠNG III. XÂY DỰNG MÔ HÌNH KIỂM ĐỊNH TÍNH MINH BẠCH THÔNG
TIN TRÊN SGDCK TP.HCM .......................................................................................39
3.1. Phát triển mô hình và thiết kế thang đo........................................................................39
3.1.1 Phát triển mô hình...................................................................................................39
3.1.2. Mô hình đề nghị.....................................................................................................40
3.1.3. Thiết kế nghiên cứu và xây dựng thang đo............................................................41
3.1.3.1. Định nghĩa các biến trong mô hình và cách đo lường. ...................................41
3.1.3.2. Xây dựng thang đo. .........................................................................................42
3.1.3.3. Mẫu nghiên cứu và phương pháp thu thập thông tin ......................................43
3.1.3.4. Phương pháp đo lường và tính toán. ...............................................................44
3.2. Phân tích và kiểm định thang đo. .................................................................................45
3.2.1. Thông tin chung về mẫu nghiên cứu .....................................................................45
3.2.2. Kiểm định thang đo ...............................................................................................45
3.2.3. Phân tích mô tả ......................................................................................................49
3.2.4. Phân tích hồi quy. ..................................................................................................49
3.3. Thảo luận kết quả nghiên cứu. .....................................................................................52
3.4. Kết luận chương III ......................................................................................................65
CHƯƠNG IV. MỘT SỐ ĐỀ XUẤT NHẰM GIA TĂNG MỨC ĐỘ MINH BẠCH
THÔNG TIN CỦA CÁC DOANH NGHIỆP NIÊM YẾT ............................................66
4.1. Giới hạn của đề tài........................................................................................................66
4.1.1 Mẫu nghiên cứu. .....................................................................................................66
4.1.2. Các nhân tố ảnh hưởng đến tính minh bạch. .........................................................66

6. vi
4.1.3 Hướng nghiên cứu tiếp theo. ..................................................................................66
4.2. Một số đề xuất đối với doanh nghiệp nhằm gia tăng mức độ minh bạch và thu hút vốn
đầu tư ...................................................................................................................................67
4.2.1.Doanh nghiệp nên đưa thêm chỉ số Q vào báo cáo tài chính..................................67
4.2.2.Doanh nghiệp cần chú trọng về công tác quan hệ với nhà đầu tư và công chúng..67
4.2.3. Phân tích và đánh giá những rủi ro kinh doanh của doanh nghiệp........................68
4.2.4. Công bố những giao dịch liên quan đến cổ phiếu của doanh nghiệp. ...................68
4.2.5. Thiết lập kế hoạch tài chính trong tương lai..........................................................68
4.2.6. Áp dụng các chuẩn mực kế toán khác nhau. .........................................................69
4.2.7. Xây dựng hội đồng kiểm toán nội bộ độc lập và đầy đủ quyền hạn. ....................69
4.3. Các gợi ý chính sách nhằm gia tăng minh bạch thông tin trên TTCK. ........................69
4.3.1. Phát triển các hình thức và nội dung công bố thông tin ........................................69
4.3.2. Thực hiện khiêm khắc biện pháp chế tài và phát huy biện pháp thị trường..........70
4.3.3. Bổ sung bảng báo cáo vốn cổ phần của cổ đông. ..................................................71
KẾT LUẬN ....................................................................................................................73
TÀI LIỆU THAM KHẢO ...............................................................................................75

7. vii
PHỤ LỤC
Phụ lục số 1: Bảng câu hỏi.....................................................................................................78
Phụ lục số 2: Kết quả phân tích nhân tố.................................................................................79
Phụ lục số 3: Kết quả hồi qui các phương trình ......................................................................86
Phụ lục số 3.1 : Kết quả hồi quy phương trình thứ nhất ..............................................86
Phụ lục số 3.2 : Kết quả hồi quy phương trình thứ hai ...............................................87
Phụ lục số 3.3 : Kết quả hồi quy phương trình thứ ba ................................................88
Phụ lục số 3.4 : Kết quả hồi quy phương trình thứ tư..................................................89
Phụ lục số 3.5 : Kết quả hồi quy phương trình thứ năm .............................................90
Phụ lục số 3.6 : Kết quả hồi quy phương trình thứ sáu...............................................91
Phụ lục số 3.7 : Kết quả hồi quy phương trình thứ bảy ..............................................92
Phụ lục số 4 : Lý thuyết thị trường hiệu quả thông tin ...........................................................93
Phụ lục số 5: Danh sách 30 doanh nghiệp niêm yết khảo sát .................................................96

8. viii
DANH MỤC CÁC HÌNH
Hình 1.1 : Các đặc điểm về tài chính ảnh hưởng đến minh bạch thông tin DN .....................15
Hình 1.2 Các đặc điểm về quản trị ảnh huởng đến minh bạch thông tin DN .........................18
Hình1.3 Biểu đồ quy mô giao dịch – Cổ phiếu 01/01 đến 30/06............................................25
Hình 1.4. Biểu đồ tình hình giao dịch thị trường từ 07/2007 đến 06/2008.............................25
Mô hình đề nghị ......................................................................................................................40
Hình 3.2.3 : Mức độ minh bạch theo cảm nhận của nhà đầu tư .............................................49

9. ix
DANH MỤC CÁC BẢNG
Bảng 3.1. Đặc điểm mẫu nghiên cứu ......................................................................................45
Bảng 3.2 Phân tích nhân tố khám phá từ 12 biến gốc.............................................................46
Bảng 3.3: Kết quả tính Cronbach alpha lần 1 .........................................................................47
Bảng 3.4: Phân tích nhân tố khám phá chạy lần 2 từ 10 biến gốc còn lại ..............................47
Bảng 3.5 Kết quả tính Cronbach alpha lần 2 ..........................................................................48
Bảng 3.6 Kết quả phân tích phương trình hồi qui của mô hình nghiên cứu ...........................51
Bảng 3.7 Danh sách 30 doanh nghiệp có Tổng tài sản sắp xếp từ cao đến thấp ....................53
Bảng 3.8 Danh sách 30 doanh nghiệp có Doanh thu sắp xếp từ cao đến thấp .......................54
Bảng 3.9 Danh sách 30 doanh nghiệp có GT Thị trường sắp xếp từ cao đến thấp.................56
Bảng 3.10 Danh sách 30 doanh nghiệp có Chỉ số Turnover sắp xếp từ cao đến thấp ...........57
Bảng 3.11 Danh sách 30 doanh nghiệp có Chỉ số DEBT sắp xếp từ cao đến thấp ................59
Bảng 3.12 Danh sách 30 doanh nghiệp có Chỉ số FIX sắp xếp từ cao đến thấp ...................60
Bảng 3.13 Danh sách 30 doanh nghiệp có Chỉ số ROA sắp xếp từ cao đến thấp .................62
Bảng 3.14 Danh sách 30 doanh nghiệp có Chỉ số Q sắp xếp từ cao đến thấp .......................64

10. x
TÓM TẮT
Mục tiêu nghiên cứu của luận văn này là xác định nhân tố ảnh hưởng đến minh bạch
thông tin của các doanh nghiệp niêm yết. Trên cơ sở đó nâng cao tính hiệu quả trong việc
công bố thông tin của các công ty niêm yết và nâng cao trình độ hiểu biết của nhà đầu tư cá
nhân trong quyết định đầu tư của họ, nhằm góp phần quan trọng vào tính lành mạnh và công
bằng của một thị trường chứng khoán
Kết quả nghiên cứu cho thấy yếu tố quy mô, yếu tố lợi nhuận đo lường theo đại lượng
tỷ suất sinh lợi trên tổng tài sản, chỉ số nợ trên tổng tài sản, chỉ số tài sản cố định trên tổng
tài sản không ảnh hưởng đến mức độ minh bạch thông tin của các doanh nghiệp niêm yết.
Trong khi đó, yếu tố lợi nhuận đo lường bằng chỉ số Q lại ảnh hưởng đến minh bạch thông
tin của các doanh nghiệp niêm yết.
Ba trong số những đề xuất và gợi ý chính sách tác giả đưa ra nhằm nâng cao minh
bạch thông tin các doanh nghiệp niêm yết: (i) đưa thêm chỉ số Q vào báo cáo tài chính(quý,
năm) đồng thời giải thích chỉ số này cho nhà đầu tư biết một cách rõ ràng; (ii) thực hiện
khiêm khắc biện pháp chế tài và biện pháp thị trường; (iii) bổ sung bảng báo cáo vốn cổ
phần của cổ đông vì nó cung cấp thông tin và nguyên nhân gây ra những biến động của các
tài khoản trong vốn cổ phần.

11. 1
PHẦN MỞ ĐẦU
- Tính cấp thiết
Trên các thị trường nói chung thì thông tin là một trong những yếu tố không thể thiếu
trong các quyết định đầu tư và kinh doanh. Ở thị trường chứng khoán thì thông tin là yếu tố
mang tính nhạy cảm, ảnh hưởng trực tiếp đến các quyết định đầu tư; Thông tin càng kịp thời,
chính xác và hiệu quả thì niềm tin lẫn sự kỳ vọng của nhà đầu tư đối với thị trường chứng
khoán càng lớn. Do vậy, minh bạch thông tin được coi như là trách nhiệm và nghĩa vụ gần
như quan trọng nhất đối với các tổ chức khi tham gia thị trường và quy trình công bố thông
tin là vấn đề thiết yếu nhằm đảm bảo tính hiệu quả và công bằng của hoạt động tài chính và
mở rộng quy mô của một tổ chức cũng như góp phần vào sự phát triển lành mạnh của thị
trường chứng khoán của một nước.
Yêu cầu ngày càng cao của các nhà đầu tư đối với việc minh bạch hóa thông tin, các
phương thức và phương tiện thông tin đang được từng bước hoàn thiện. Nhưng Minh bạch
thông tin vẫn còn là vấn đề nan giải và đa phần mang tính nhạy cảm cao không chỉ đối với
nhà đầu tư – người sử dụng thông tin – mà còn đối với các tổ chức tham gia thị trường với
chức năng cung cấp thông tin.
Vì vậy, việc nghiên cứu các nhân tố ảnh hưởng đến tính minh bạch thông tin doanh
nghiệp nhằm đưa ra các giải pháp nhằm hoàn thiện và tăng cường tính minh bạch để xây
dựng một thị trường lành mạnh và phát triển tốt là một vấn đề có ý nghĩa cấp thiết và thực
tiễn hiện nay.
- Ý nghĩa khoa học và thực tiễn của đề tài
Đề tài nghiên cứu mang lại một số ý nghĩa về lý thuyết và thực tiễn cho chính phủ, cơ
quan quản lý, nhà tạo lập thị trường có cái nhìn tổng thể hơn về thực trạng thị trường chứng
khoán, công ty niêm yết từ đó đưa ra các chính sách thích hợp nhằm hướng dẫn cũng như
giảm thiểu những hình thức biến tướng có hại cho thị trường chứng khoán. Các công ty niêm
yết nhận thức được tầm quan trọng của việc công bố thông tin, dần hoàn thiện tốt hơn trong
việc công bố thông tin.
Giúp doanh nghiệp giảm đi chi phí sử dụng vốn và thuận lợi trong việc tiếp cận được
các nguồn vốn khác nhau, do đó làm gia tăng mức vốn hóa thị trường của doanh nghiệp. Nhà
đầu tư nhận thức được công ty nào phát triển tốt và có khả năng sinh lợi trên cơ sở là các báo

12. 2
cáo thường niên (chủ yếu là báo cáo tài chính hợp nhất) để ra quyết định đầu tư của mình,
nhằm tránh những rủi ro gặp phải.
- Mục đích nghiên cứu
Dựa trên cơ sở tìm hiểu về các yếu tố ảnh hưởng đến minh bạch và công bố thông
của doanh nghiệp niêm yết, quy trình công bố thông tin của các công ty niêm yết tại SGDCK
TP.HCM, cũng như kinh nghiệm minh bạch thông tin của các nước trên thế giới, nhằm đánh
giá thực trạng minh bạch thông tin của các doanh nghiệp niêm yết tại SGDCK TP.HCM
trong hơn bảy năm hoạt động.
Đề tài xây dựng các cơ sở lý luận cho các giải pháp với mục đích nâng cao tính hiệu
quả trong việc công bố thông tin của các công ty niêm yết và nâng cao trình độ hiểu biết của
nhà đầu tư cá nhân trong quyết định đầu tư của họ, nhằm góp phần quan trọng vào tính lành
mạnh và công bằng của một thị trường chứng khoán. Trên cơ sở đó đề tài tập trung vào giải
quyết những vấn đề đặt ra như sau :
* Nhà đầu tư cá nhân đang đánh giá mức độ minh bạch thông tin của các công ty
niêm yết trên thị trường ở mức nào?
* Các yếu tố nào ảnh hưởng đến mức độ minh bạch thông tin của các công ty niêm
yết theo cảm nhận của nhà đầu tư cá nhân?
* Tầm quan trọng của các yếu tố có ảnh hưởng đến mức độ minh bạch thông tin của
các công ty niêm yết theo cảm nhận của nhà đầu tư cá nhân?
- Phạm vi nghiên cứu, đối tượng nghiên cứu
Trong nghiên cứu của các tác giả Cheung, Connelly, Limpaphayom ,Zhou (2003) về
các nhân tố ảnh hưởng tính minh bạch và công bố thông tin của Doanh nghiệp niêm yết tại
hai nước HongKong và Thái Lan.
Trong nghiên cứu này, các tác giả sử dụng 2 nhóm yếu tố quyết định tính minh bạch
và công bố thông tin của doanh nghiệp: nhóm đặc điểm về tài chính và quản trị công ty, đề
tài này chỉ tập trung nghiên cứu nhóm yếu tố đặc điểm về tài chính.
Phạm vi nghiên cứu Sở Giao Dịch Chứng Khoán TP.HCM, đối tượng được nghiên
cứu là 30 công ty niêm yết được phân theo ngành trên Sở Giao Dịch Chứng Khoán
TP.HCM, 600 nhà đầu tư cá nhân tại TP.HCM. Việc nghiên cứu còn dựa trên cơ sở pháp lý,

13. 3
cơ sở lý luận và thực tiễn của quy trình công bố thông tin tại SGDCK.TPHCM, các Công Ty
Chứng Khoán.
- Phương pháp nghiên cứu
Đề tài đã sử dụng các phương pháp nghiên cứu như : thống kê, phân tích mô tả, tổng
hợp, đồng thời dựa trên phương pháp thu thập thông tin, đề tài đi sâu vào phân tích những
vấn đề trọng tâm dựa trên cơ sở tuân thủ các nguyên tắc thống nhất như: đảm bảo tính thực
tiễn và khách quan cũng như tính khoa học của tất cả các nội dung được trình bày.
- Bố cục của luận văn
Luận văn được chia làm 4 chương, mỗi chương được trình bày theo một bố cục chặt
chẽ và xuyên suốt như sau :
+ Chương I: Giới thiệu tổng luận của đề tài :
+ Chương II: Thực trạng công bố thông tin của các doanh nghiệp niêm yết
* Giới thiệu khái quát về quá trình hình thành, chức năng, nhiệm vụ của
SGDCKTP.HCM
* Nêu lên những thuận lợi, khó khăn, yêu cầu pháp lý về công bố thông tin, tình
hình công bố thông tin của các doanh nghiệp niêm yết.
+ Chương III: Xây dựng mô hình định lượng và kiểm định thang đo tính minh bạch
thông tin doanh nghiệp
+ Chương IV: Trình bày những đề xuất cũng các gợi ý chính sách nhằm gia tăng tính
minh bạch thông tin của các doanh nghiệp niêm yết, đồng thời trình bày những hạn chế của
nghiên cứu và định hướng cho những nghiên cứu tiếp theo

14. 4
CHƯƠNG I
TỒNG QUAN VỀ THÔNG TIN VÀ MINH BẠCH THÔNG TIN TRÊN TTCK
1.1. Khái niệm Minh bạch thông tin
Có nhiều nhà nghiên cứu đã đưa ra các khái niệm khác nhau về Minh bạch thông tin
trong nhiều lĩnh vực khác nhau. Nhìn chung các khái niệm này khá tương tự. Trong lĩnh vực
kinh tế tài chính thì có hai khái niệm bao quát và khá đầy đủ sau. Minh bạch “mô tả việc gia
tăng luồng thông tin kinh tế, chính trị, xã hội đáng tin cậy và kịp thời; về việc sử dụng khoản
cho vay của những nhà đầu tư cá nhân và uy tín về khả năng trả nợ của những người đi vay;
về chính sách cung cấp dịch vụ, tiền tệ và tài khóa của chính phủ, cũng như về những hoạt
động của những tổ chức quốc tế. Ngược lại việc thiếu minh bạch có thể được mô tả như một
người - cho dù là một bộ trưởng chính phủ, một tổ chức công ích, một doanh nghiệp, hoặc
ngân hàng - cố ý từ chối không cho tiếp cận thông tin hoặc làm sai lệch thông tin hoặc không
đảm bảo rằng thông tin được cung cấp có mối liên quan đầy đủ hoặc có chất lượng”1
Minh bạch thông tin “là sự công bố thông tin kịp thời và đáng tin cậy, nó cho phép
những người sử dụng thông tin đó có thể đánh giá chính xác về tình hình và hiệu quả của
một ngân hàng, hoạt động kinh doanh và rủi ro liên quan đến các hoạt động này”2.
1.2 Đặc điểm của minh bạch thông tin
Theo Tara Vishwanath & Daniel Kaufmann (1999), việc hiểu biết về tính minh bạch
nên bao gồm các thuộc tính như sau: tiếp cận, tính toàn diện, tính liên quan, chất lượng và sự
đáng tin cậy. Chúng có thể được liệt kê chi tiết như sau:
1.2.1 Sự Tiếp cận:
Trên nguyên tắc, luật lệ và các quy định bảo đảm rằng thông tin phải sẵn có để cung
cấp đến tất cả những người có quan tâm, và thông tin cũng phải có khả năng được tiếp cận
dễ dàng. Điều này được thực hiện một phần nhờ vào các tổ chức và các phương tiện tạo điều
kiện thuận lợi cho việc tiếp cận luồng thông tin đó. Chúng bao gồm những phương tiện
truyền thông như: báo chí, phát thanh, truyền hình, bảng công bố thông tin, Internet, phát
biểu bằng lời nói.
1
Tara Vishwanath & Daniel Kaufmann(1999)
2
International Finance Corporation, Public disclosure and transparency, Yerevan, May 2006

15. 5
Tình trạng thiếu hiểu biết có ảnh hưởng xấu đến tính minh bạch - nó giới hạn khả
năng tiếp cận, diễn giải và sử dụng thông tin của một cá nhân. Tính công bằng cao sẽ bảo
đảm cho nhu cầu tiếp cận thông tin. Thông tin cần được tiếp cận một cách công bằng đối với
tất cả mọi người. Tuy nhiên, việc trì hoãn hay giới hạn việc tiếp cận những thông tin hữu ích
thường đem lại lợi ích cho một số người, trong trường hợp này tiếp cận thông tin trở thành
“con tin” để người có thông tin bắt người muốn tiếp cận thông tin phải trả một cái giá nào
đó. Do vậy việc công bố thông tin cần phải đúng thời gian và công bằng với những người
muốn tiếp cận thông tin.
1.2.2. Tính liên quan :
Thông tin phải bảo đảm tính liên quan, tức là phải đáp ứng đúng nhu cầu thông tin
của người có nhu cầu. Chắc chắn đây là một việc khó khăn, thứ nhất bởi vì thông tin mang
tính chủ quan; người gửi tiền cần thông tin để đảm bảo tiền gửi của họ là an toàn; nhà đầu tư
cần thông tin về khoản nợ và rủi ro; và công chúng cần biết về tình hình kinh tế hiện tại,
chính sách tiền tệ của quốc gia … Thứ hai, sự phát triển nhanh chóng của Internet dẫn đến
sự tràn ngập thông tin, lại dẫn đến một nghịch lý là chính sự quá tải thông tin có nguy cơ làm
loãng đi tính liên quan của thông tin.
Trong lĩnh vực chứng khoán, tính minh bạch liên quan đến những đối tượng sau:
- Người công bố thông tin: doanh nghiệp niêm yết trên sàn giao dịch.
- Người xử lý thông tin: các cơ quan quản lý như Ủy Ban chứng khoán, Sở Giao Dịch
Chứng Khoán, Trung tâm giao dịch chứng khoán …
- Người sử dụng thông tin : các nhà đầu tư bao gồm nhà đầu tư có tổ chức và nhà đầu
tư cá nhân trong nước, nhà đầu tư có tổ chức và nhà đầu tư cá nhân nước ngoài, các cơ quan
truyền thông, những người quan tâm và muốn tham gia thị trường chứng khoán.
1.2.3. Chất Lượng và Tính tin cậy của thông tin.
Thông tin phải có chất lượng và đáng tin cậy, kịp thời, đầy đủ, không thiên vị, nhất
quán và được trình bày trong những thuật ngữ rõ ràng và đơn giản. Những chuẩn mực đối
với chất lượng thông tin phải được đảm bảo, có thể thẩm tra bởi những tổ chức trung gian
hoặc kiểm toán bên ngoài hoặc những tổ chức tạo lập chuẩn mực.
Tính nhất quán trong việc sử dụng những quy trình nhằm có được thông tin và các
định dạng của thông tin được công bố bảo đảm tính có thể so sánh và cho phép việc đánh giá

16. 6
những sự thay đổi theo thời gian. Tiêu chuẩn và phương pháp được sử dụng để đánh giá
thông tin, cũng như những thay đổi trong những phương pháp đó nên được công bố một
cách đầy đủ. Những biện pháp như vậy là cách thức quan trọng của việc ngăn chặn cố ý từ
chối không cho tiếp cận thông tin hoặc làm biến dạng thông tin-như nói dối. Báo cáo không
trung thực đã bị ngăn cản bởi sự hiện diện khác nhau của tổ chức “giám sát” từ các kế toán
chuyên nghiệp hoặc những tổ chức trung gian, tổ chức tín dụng, báo chí độc lập, người nắm
giữ tiền, những nhà nghiên cứu học thuật.
Hơn thế nữa, việc đảm bảo chất lượng và tính tin cậy của thông tin thường đòi hỏi
tính trung thực: đánh giá một cách chính xác tỷ số tín hiệu so với tạp âm trong một mẫu dữ
liệu thường là một phương pháp và thách thức thực tiễn đối với các tổ chức và cá nhân có
tiêu chuẩn đáng tin cậy cao nhất.
Tóm lại tính minh bạch tốt bao gồm: cung cấp thường xuyên và kịp thời; thông tin có
thể dễ dàng cho các đối tượng có liên quan tiếp một cách dễ dàng; thông tin đúng và hoàn
chỉnh; thông tin nhất quán và có liên quan được thể hiện thành tài liệu chính thức.
1.3. Đo lường tính minh bạch thông tin.
Những khía cạnh khác nhau của tính minh bạch kêu gọi những chính sách đặc biệt và
những thoả thuận mang tính định chế. Để đánh giá những chính sách này, chúng ta cần phải
đo lường tính minh bạch- đo lường tính minh bạch một phần là nhiệm vụ khó khăn bởi vì rất
phức tạp để hiểu được tính minh bạch mà chúng ta phải chấp nhận. Về mặt khái niệm, chúng
ta cần (1) một thước đo thống kê đo lường tính minh bạch thể hiện ở sự chính xác của thông
tin thu được, (2) một thước đo tính liên quan, và cuối cùng là (3) thước đo chất lượng của
thông tin. “Thiếu minh bạch” trường hợp thông tin kế toán là ví dụ, có thể đo lường bằng
cách so sánh thông tin của bảng cân đối kế toán được công bố chính thức với thông tin công
bố của các tổ chức kiểm toán. Các doanh nghiệp có tính minh bạch cao sẽ hầu như có rất ít
sự khác biệt giữa thông tin được công bố chính thức và thông tin được đánh giá của kiểm
toán. Một điều kiện tiên quyết đối với phương pháp đo lường này là người nghiên cứu có thể
tiếp cận được các thông tin này.
Gần đây giới nghiên cứu cố gắng đo lường tính minh bạch qua các biểu hiện như
"Quản lý yếu kém" và "Tham nhũng" vốn có liên hệ với sự thiếu minh bạch, tuy nhiên các
thước đo này không phản ảnh hoàn toàn đầy đủ các yếu tố (khía cạnh) đang xem xét ở trên.
Sự tinh tế của phương pháp này là thiết lập một chỉ số sử dụng các biểu hiện của đặc tính

17. 7
minh bạch đã nêu ở phần trên. Tuy nhiên trở ngại nghiêm trọng cho việc đo lường tính minh
bạch là chất lượng dữ liệu chi tiết nghèo nàn về thông tin đã được công bố, các tiêu chuẩn
công bố khác nhau, các đánh giá của kiểm toán độc lập về các loại thông tin được công bố.
Với dữ liệu được cải thiện, người ta có thể đo lường sự minh bạch một cách có hệ thống, xác
định các yếu tố ảnh hưởng đến minh bạch thông tin, và lượng hóa các ảnh hưởng này.
1.4. Những hạn chế đối với tính minh bạch.
Stiglitz (1999) lập luận rằng trên bình diện tổng thể các xã hội đều mong muốn tính
cởi mở và minh bạch hơn. Về mặt khái niệm, các công trình nghiên cứu kinh tế học về thông
tin ủng hộ quan niệm cho rằng thông tin tốt hơn sẽ cải thiện việc phân bổ nguồn lực và tăng
tính hiệu quả của nền kinh tế. Công bố thông tin tài chính sẽ hướng nguồn vốn đến chỗ sử
dụng có lợi nhất từ đó tăng hiệu quả và tăng trưởng kinh tế. Thiếu minh bạch thì sẽ tốn chi
phí, trong cả hai lãnh vực chính trị lẫn kinh tế. Điều này làm suy yếu về mặt chính trị bởi vì
nó làm giảm bớt đi khả năng của một hệ thống dân chủ trong việc đánh giá và chỉnh sửa các
chính sách của chính phủ, đánh giá và chỉnh sửa các hành vi che đậy những hoạt động của
các nhóm có lợi ích đặc quyền, và tạo ra kẽ hở bằng cách cung cấp cho những nhóm người
này những thông tin để hưởng lợi. Những chi phí kinh tế của bí mật thông tin là cũng tương
tự như chi phí do đầu cơ, ảnh hưởng không chỉ trên tổng sản lượng mà còn đến sự phân phối
thu nhập và rủi ro trong nền kinh tế. Chi phí đáng kể nhất là chi phí phát sinh do tham
nhũng, là chi phí có hại đến đầu tư và tăng trưởng kinh tế.
Các tranh luận chống lại đòi hỏi minh bạch hơn, trong đó chỉ có một ít lập luận có giá
trị, thường thì không chỉ hạn chế trong ứng dụng, mà còn bị lỗ hỗng cơ bản. Có một lập luận
có giá trị gây tranh cãi đó là lập luận dựa vào quyền được riêng tư và bảo mật trong đối nhân
xử thế. Tuy nhiên các lập luận này bị phản bác lại không chỉ vì các lợi ích của bản thân tính
minh bạch, mà còn vì các lập luận mạnh mẽ về quyền được biết của công dân. Các ngoại lệ
này càng mơ hồ trên cơ sở an ninh quốc gia, sự ổn định, không can thiệp vào các thương
thảo tế nhị hoặc tôn trọng sự đoàn kết của công chúng. Ở mức độ mà được yêu cầu, các
ngoại lệ cần được giới hạn chặt và các giới hạn này cần đưa ra công chúng tranh luận. Kiểm
soát cụ thể cần được hướng đến các viện dẫn về sự bảo mật, ổn định thị trường và an ninh
quốc gia.
Hiện tại chưa có đủ các nghiên cứu về các tranh luận này, chưa đủ bằng chứng hỗ trợ
các luận điểm ủng hộ hoặc chống lại tính minh bạch. Cụ thể nhất, liên quan đến các tranh

18. 8
luận về nhu cầu cải cách tài chính. Ví dụ, tranh luận về việc giới hạn tính minh bạch của các
chính sách của ngân hàng trung ương chưa được chứng minh trên thực tế – mặc dù tài liệu lý
thuyết thì sẵn sàng ủng hộ ý niệm này. Theo lý thuyết thì luồng thông tin lớn hơn và nhất
quán hơn về các quyết định của ngân hàng trung ương có thể ổn định và giúp thị trường hợp
lý hơn là làm gián đoạn và làm sụp đổ thị trường tài chính. Thực vậy, một tổ chức càng ít
trách nhiệm giải trình, chẳng hạn như ngân hàng trung ương, thì càng minh bạch hơn. Trong
các ví dụ khác, không có bằng chứng rõ ràng rằng nhiều thông tin hơn sẽ cũng cố hệ thống
tài chính. Tuy nhiên trong những trường hợp khác, chưa có bằng chứng cho thấy càng nhiều
thông tin sẽ càng làm hệ thống tài chính vững mạnh. Các ví dụ ngược lại trong đó càng
nhiều thông tin hơn có thể làm xấu đi đánh giá tín dụng hoặc tăng độ bất ổn về giá cả, được
ghi nhận trong công trình nghiên cứu của Furman và Stiglitz (1998).
1.5 Lợi ích của tính minh bạch thông tin trên thị trường chứng khoán.
Minh bạch cung cấp nhiều lợi ích quan trọng đối với nhà đầu tư nói riêng , thị trường
nói chung. Những lợi ích này có thể chia ra thành ba loại
(i) Minh bạch làm gia tăng sự bảo vệ nhà đầu tư.
(ii) Minh bạch khuyến khích nhà đầu tư tham gia vào thị trường, thúc đẩy tính thanh
khoản của thị trường.
(iii) Minh bạch góp phần phát triển tính hiệu quả của thị trường chứng khoán.
Mỗi lợi ích này vừa thúc đẩy và là chức năng của các lợi ích còn lại.Ví dụ, bằng cách
tạo ra sự bảo vệ cho nhà đầu tư, tính minh bạch khuyến khích sự tham gia ngày càng nhiều
trên thị trường chứng khoán, và vì thế làm tăng tính thanh khoản của những thị trường này.
Ngược lại, sự gia tăng trong tính thanh khoản sẽ làm tăng tính hiệu quả của thị trường.
Tương tự như vậy, bằng cách giảm đi những ảnh hưởng của phân khúc thị trường và tăng
tính hiệu quả của giá cả trên thị trường chứng khoán, minh bạch cũng thúc đẩy sự công bằng
của thị trường.
1.5.1 Minh bạch thông tin làm gia tăng sự bảo vệ nhà đầu tư
Kinh nghiệm cho thấy rằng một lợi ích đầu tiên của tính minh bạch là gia tăng sự bảo
vệ nhà đầu tư và tăng tính công bằng thực sự và có thể cảm nhận được của thị trường chứng
khoán. Minh bạch làm được điều này, một phần, cho phép nhà đầu tư tự mình quyết định
nếu giá mà những nhà môi giới cho thấy họ có thể đạt được đối với giao dịch là mức giá tối

19. 9
ưu. Do vậy, nhà đầu tư phải được cung cấp thông tin cần thiết để tự bảo vệ bảo vệ mình bằng
cách tránh các nhà môi giới mà có thể họ thực hiện các giao dịch thay cho nhà đầu tư tại
những mức giá bất lợi.
Minh bạch cũng cho phép nhà đầu tư quyền kiểm soát chất lượng của những giao
dịch mà họ nhận được sau khi có thông tin đầy đủ và chính xác. Do vậy nhà đầu tư với tư
cách là người ủy thác có thể xác định rằng liệu một nhà môi giới có lợi dụng họ bằng cách
thực hiện giao dịch ở một mức giá kém thuận lợi hơn so với mức giá lẽ ra có được nếu công
ty môi giới chuyên nghiệp thực hiện với tư cách là người nhận ủy thác/đại lý. Hơn nữa, khi
có những xác nhận của khách hàng mà những xác nhận này nêu rõ số tiền hoa hồng hoặc là
khoản chênh lệch mà người môi giới nhận được cho một giao dịch hộ nhà đầu tư, nhà đầu tư
có thể so sánh giá thực của những giao dịch đó với giá được công bố trên thị trường để xác
định xem chi phí thực của những giao dịch đó có hợp lý không. Tuy vậy, người ta cho rằng
với những thông tin yết giá thì không đủ để nhà đầu tư để xác định rằng họ đã đạt được giao
dịch tốt nhất hay không. Ý kiến này hàm ý là các chủ thể tham gia trên thị trường có thể chắc
rằng giá niêm yết phản ánh đúng và đầy đủ cung cầu của một thị trường cụ thể. Tuy nhiên,
mặc dù giá niêm yết cũng hữu ích và quan trong nhưng chỉ mỗi giá niêm yết thì vẫn chưa
cung cấp đủ thông tin cho nhà đầu tư.
Ngay cả tại những nơi có giá niêm yết thì một khối lượng lớn giao dịch nhạy cảm với
giá vẫn có thể xảy ra giữa hoặc ngoài khoảng chênh lệch giữa giá mua và giá bán. Thật sự
hữu ích để biết những giao dịch đang xảy ra về phía mua hay phía bán của thị trường. Giá
niêm yết có thể giúp nhà đầu tư quyết định địa điểm và thời gian để giao dịch, nhưng những
bảng báo cáo giao dịch giúp nhà đầu tư xác định giá niêm yết có đáng tin cậy hay không và
giúp nhà đầu tư kiểm tra chất lượng của những lệnh đã thực hiện mà họ nhận được. Về mặt
này, những nhà đầu tư thường mong muốn biết xu hướng hoạt động giao dịch và liệu có phải
là giao dịch đáng kể hay không giữa, hoặc bên ngoài giá niêm yết.
Dĩ nhiên, gia tăng tính minh bạch cũng cho phép cơ quan quản lý bảo vệ nhà đầu tư
tốt hơn thông qua cải thiện việc giám sát của thị trường. Tuy vậy, việc giám sát của cơ quan
quản lý ít khi thay thế được cho việc công bố thông tin thị trường kịp thời. Việc chỉ trông
cậy vào báo cáo của cơ quan quản lý không chỉ cần phải có sự giám sát nhiều hơn của chính
phủ hay tự giám sát, mà cũng không hiệu quả bằng việc cho phép nhà đầu tư tự kiểm tra giao
dịch. Thực vậy, mặc dù kiểm tra giám sát tạo điều kiện tương đối dễ dàng hơn cho chính phủ

20. 10
hoặc những tổ chức tự quản giám sát thị trường, dựa trên khối lượng giao dịch và việc công
bố hoạt động giao dịch, nhưng các tổ chức đó gần như không thể tự mình kiểm soát thị
trường một cách hiệu quả và ngăn chặn lừa đảo trong giao dịch.
1.5.2. Minh bạch thông tin khuyến khích nhà đầu tư tham gia vào thị trường,
thúc đẩy tính thanh khoản của thị trường
Để gia tăng việc bảo vệ nhà đầu tư, minh bạch làm tăng tính trung thực của thị trường
chứng khoán và thúc đẩy lòng tin của nhà đầu tư trên thị trường, do đó khuyến khích sự
tham gia của tất cả các nhà đầu tư. Sự tham gia này làm tăng tính thanh khoản của thị
trường.
Ví dụ, sự tham gia của các nhà đầu tư tổ chức trên thị trường chứng khoán được
khuyến khích ngày càng nhiều hơn vì những tổ chức đó ít có lý do để lo sợ gặp những giao
dịch lừa đảo, điều đó được xem như là thị trường có sự triển vọng thành công. Hơn nữa,
minh bạch làm giảm rủi ro mà nhà đầu tư cá nhân trên cả thị trường tiền mặt và thị trường
công cụ phái sinh, rủi ro sẽ bị loại bỏ bởi các chuyên gia thị trường trước khi thông tin giao
dịch được thông báo. Minh bạch có chức năng tương tự khi thị trường được phân chia thành
thị trường dành cho nhà đầu tư tổ chức và thị trường bán lẻ và thị trường dành cho nhà đầu
tư tổ chức thiếu tính minh bạch. Trong tình huống này, những cá nhân đại diện cho nhà đầu
tư tổ chức có khả năng tham gia vào thị trường bán lẻ, sử dụng thông tin không được công
bố liên quan đến hoạt động của nhà đầu tư tổ chức để giao dịch vì lợi ích cá nhân. Không
được công bố thông tin thị trường đầy đủ, nhà đầu tư có thể tin rằng “ boong tàu đã đóng lại
đối với họ”, và cuối cùng rời bỏ thị trường.
Tuy nhiên, những ảnh hưởng của rủi ro thông tin bất lợi không cản trở nhà đầu tư.
Nhà môi giới có thể gia tăng những phần chênh lệch giữa giá mua và giá bán nhằm chống lại
việc buôn bán với người có kiến thức về thông tin giao dịch không được công bố. Đến lượt,
kết quả giao dịch với chi phí cao hơn cũng có thể làm giảm khối lượng giao dịch.
Tóm lại, nếu quá nhiều thông tin bí mật về hoạt động giao dịch tồn tại trong thị
trường chứng khoán, rủi ro trở nên quá lớn đối với một người mà họ đang giao dịch với
người khác có mức độ thông tin cao hơn, ảnh hưởng đến tính thanh khoản và hiệu quả của
thị trường chứng khoán.
1.5.3. Minh bạch góp phần phát triển tính hiệu quả của thị trường chứng khoán.

21. 11
Một lợi ích khác của sự minh bạch là khả năng xóa bỏ một vài nhược điểm của cấu
trúc thị trường không tập trung hoặc cấu trúc thị trường phân khúc. Cụ thể là, bằng cách tạo
điều kiện dễ dàng trong việc tìm giá cả, sự minh bạch có thể giải quyết nhiều vấn đề không
hiệu quả trong việc định giá (Pricing inefficiency) vốn bị gây ra bởi sự phân khúc của thị
trường nhưng vẫn cho phép sự cạnh tranh giữa những thị trường giao dịch chứng khoán có
thể thay thế được. Như chúng ta đã biết, trong những giai đoạn đầu khi thị trường chứng
khoán mới xuất hiện thì thị trường chứng khoán của một quốc gia có thể hoạt động độc lập
và tách biệt với các thị trường chứng khoán khác trên thế giới. Trong vòng hai thập niên trở
lại đây, các thị trường chứng khoán trên thế giới đã ngày càng liên kết nhiều hơn; hiện nay
các nhà quản lý và các nhà đầu tư tổ chức thường theo dõi các thị trường khác trên thế giới
để tìm ra những cơ hội đầu tư. Vấn đề quan trọng nhất là một số lượng lớn (và ngày càng
tăng) các loại chứng khoán không chỉ giao dịch trên thị trường trong nước. Vì vậy, hiện nay
nhiều thị trường cạnh tranh để có được sự giao dịch của những loại cổ phiếu chính.
Nhìn chung, ảnh hưởng của xu hướng này là tích cực. Hiện nay những nguồn vốn mới
có thể “chảy” đến những nhà phát hành trên toàn thế giới và sự liên kết đó tạo điều kiện cho
sự phân bổ nguồn vốn trên toàn cầu. Tuy nhiên, xu hướng này cũng đã tạo ra sự phân khúc ở
cấp độ quốc tế. Sự phân khúc này đã dẫn đến sự phổ biến ngày càng nhiều của các luồng vốn
đầu tư và ngày càng nhiều các loại chứng khoán giao dịch trên những thị trường khác nhau
(và có thể là hiệu quả cũng khác nhau) ở những mức giá khác nhau.
Tính không hiệu quả trong việc định giá phần lớn được tạo ra bởi một thực tế là
những chứng khoán có thể thay thế đang được giao dịch “trong bóng tối”, có nghĩa là không
có hoặc có rất ít sự minh bạch cho những giao dịch này. Khi một thị trường cho phép những
giao dịch không rõ ràng thì nó sẽ cấm những thị trường khác không được biết những giao
dịch đó để có thể xác định được tổng cầu và tổng cung của những loại chứng khoán đó.
Một thị trường không minh bạch nơi mà giá cả chủ yếu dựa trên giá ở thị trường sơ
cấp, thì sẽ thu hút dòng vốn đầu tư bằng cách sử dụng miễn phí công cụ tìm hiểu về giá của
một thị trường minh bạch hơn mà không cung cấp bất kỳ sự minh bạch nào của chính nó.
Kết quả trước mắt của việc này có thể giảm bớt tính hiệu quả và thanh khoản của thị trường
minh bạch và nếu việc giao dịch tiếp tục được chuyển đến các thị trường minh bạch hơn thì
sẽ giảm tính hiệu quả và thanh khoản đối với tất cả các thị trường chứng khoán. Trong dài
hạn thì tình trạng này sẽ rất nguy hại đối với những thị trường không minh bạch.

22. 12
Việc định giá không hiệu quả và việc sử dụng giá miễn phí 3 gây ra bởi sự phân khúc
thị trường không đơn giản là một vấn đề liên quan đến việc giao dịch. Chi phí của tính
không hiệu quả như vậy cao hơn rất nhiều so với tác động trực tiếp đối với một nhà đầu tư
cụ thể. Nói một cách tổng quát, việc định giá không hiệu quả cản trở sự phân bổ các nguồn
lực quốc gia và nguồn lực toàn cầu bằng cách bóp méo tín hiệu giá cả mà nhà đầu tư dựa vào
và vì thế làm ảnh hưởng không chỉ nền kinh tế của những thị trường giao dịch các loại chứng
khoán đó mà còn ảnh hưởng đến nền kinh tế toàn cầu. Như chúng ta đã biết, nền kinh tế thị
trường chủ yếu dựa trên giá chứng khoán để phản ánh một cách chính xác giá trị cơ sở cũng
như đảm bảo sự phân bổ hợp lý của những dòng vốn mới đến những khu vực hiệu quả nhất
của nền kinh tế. Như là một kết quả của việc định giá không hiệu quả, những nguồn vốn đó
có thể được phân bổ một cách tiết kiệm nhưng không hiệu quả.
Tuy nhiên, những tác động xấu của việc phân khúc thị trường có thể tránh được. Trên
thực tế, cấu trúc thị trường khác nhau và riêng biệt có thể được kết hợp lại và tính hiệu quả
trong việc định giá có thể được giải quyết mà không cần tất cả các dòng tiền cho một loại
chứng khoán được giao dịch nhiều phải được hướng đến một thị trường cụ thể. Bằng việc
yêu cầu tính minh bạch cho tất cả các giao dịch, mỗi thị trường mà đang giao dịch một loại
chứng khoán cụ thể có thể xem tất các giao dịch xảy ra với chứng khoán đó và vì vậy những
người tham gia thị trường đó có thể xác định chính xác tổng cung và tổng cầu cho chứng
khoán đó và điều chỉnh hoạt động giao dịch cho phù hợp.
Không có ví dụ nào về khả năng tính minh bạch có thể xóa bỏ sự phân khúc thị
trường rõ ràng hơn so với thị trường Mỹ. Cấu trúc thị trường của Mỹ có thể được xem là phi
tập trung. Tại Mỹ, những loại chứng khoán chính có thể được giao dịch đồng thời trên một
số thị trường riêng biệt. Thật ra tại Mỹ có sự tồn tại đồng thời của nhiều loại cấu trúc thị
trường khác nhau.
Các chứng khoán vốn có thể giao dịch trên thị trường OTC thông qua một nhà môi
giới thị trường (NASDAQ) hoặc có thể được giao dịch thông qua một trong những sàn giao
dịch đấu giá hoặc khớp lệnh truyền thống như NYSE. Hơn nữa, những chứng khoán tương
tự như vậy cũng có thể được giao dịch đồng thời trên bất kỳ sàn giao dịch nào của khu vực
bên ngoài quốc gia.
3
Việc hưởng lợi mà không phải trả tiền xảy ra khi một doanh nghiệp (hoặc một cá nhân) hưởng lợi từ những nỗ lực của
người khác mà không phải trả hoặc không phải chia sẻ chi phí

23. 13
Tuy nhiên, bởi vì những thông tin về niêm yết và giao dịch đều có sẵn theo thời gian
thực (real-time) đối với những thị trường này nên những nhà đầu tư đặt lệnh qua bất kỳ thị
trường nào trong số này đều có thể xác định cung cầu cho tất cả các loại chứng khoán vốn.
Kết quả cuối cùng là giá của những loại chứng khoán này không khác biệt đáng kể giữa các
thị trường nếu khối lượng giao dịch ngang nhau.
1.6. Minh bạch thông tin doanh nghiệp
1.6.1 Khái niệm
Minh bạch thông tin doanh nghiệp là sự cung cấp thông tin đáng tin cậy, liên quan
rộng rãi về hoạt động định kỳ, vị thế tài chính, cơ hội đầu tư, quản trị, giá trị, rủi ro kinh
doanh của các doanh nghiệp 4.
Minh bạch thông tin doanh nghiệp là số lượng và chất lượng thông tin mà doanh
nghiệp cung cấp đến các thành phần khác nhau kể cả các cổ đông và các người có lợi ích đối
với doanh nghiệp. Minh bạch là phạm vi và nghệ thuật công bố của doanh nghiệp mà doanh
nghiệp thực hiện trong báo cáo tài chính hàng năm, chủ yếu là báo cáo thường niên. 5
Từ những khái niệm Minh bạch thông tin doanh nghiệp trên, nghiên cứu này sử dụng
khái niệm sau về Minh bạch thông tin doanh nghiệp : là sự công bố thông tin xác thực,
kịp thời, cho cơ quan quản lý chuyên ngành và các nhà đầu tư trên thị trường chứng
khoán, bảo đảm rằng các nhà đầu tư đều có cơ hội tiếp cận các thông tin như nhau
trong việc đánh giá tình hình hoạt động và hiệu quả sản xuất kinh doanh và rủi ro của
doanh nghiệp để ra quyết định đầu tư. Khái niệm này được sử dụng để thiết kế thang đo
lường mức độ minh bạch thông tin doanh nghiệp của các công ty niêm yết trên thị trường
chứng khoán tại thành phố Hồ Chí Minh
1.6.2 Những yếu tố ảnh hưởng đến công bố thông tin và minh bạch doanh nghiệp
Các nghiên cứu trước đây trên thế giới cho rằng có hai loại đặc điểm lớn của một
doanh nghiệp mà có thể ảnh hưởng đến mức độ của công bố thông tin và minh bạch doanh
nghiệp trong phạm vị một thị trường. Loại thứ nhất bao gồm các đặc điểm thuộc về tài chính
của một doanh nghiệp, còn loại thứ hai bao gồm các đặc điểm thuộc về quản trị doanh
nghiệp. Có một vài chứng cứ gián tiếp ủng hộ giả thuyết này. Ví dụ như Bushman, Piotroski,
và Smith (2003) căn cứ vào kết quả phân tích nhân tố, đã nhóm được hai nhân tố này từ các
4
Catherine Martens Malik- Hội Thảo Quản Trị Công Ty tại Pakistan ngày 30/05/2004
5
Anton Toutaev- Hội Thảo Đổi Mới Và Phát Triển Kinh Doanh Tại Nga ngày 13/04/2004

24. 14
biến đo lường môi trường thông tin ở phạm vi doanh nghiệp thu thập từ các công ty tại một
số quốc gia. Cuối cùng, họ cũng nhận ra rằng hai loại nhân tố này, các đặc điểm tài chính và
các đặc điểm quản trị, có liên quan đến hệ thống luật pháp và kinh tế chính trị. Dựa trên tìm
hiểu này, các nghiên cứu này cũng đưa ra những biến về tài chính và những biến về quản trị
công ty như là những nhân tố ảnh hưởng của tính minh bạch và công bố thông tin của doanh
nghiệp trong phạm vi mỗi thị trường.
1.6.2.1.Các đặc điểm về tài chính
Những đặc điểm tài chính có thể ảnh hưởng đến mức độ công bố thông tin và minh
bạch doanh nghiệp như sau :
(i) Quy mô doanh nghiệp : Giả thiết cho rằng các doanh nghiệp có quy mô lớn thì
minh bạch hơn công ty có quy mô nhỏ, có thể giải thích rằng doanh nghiệp có quy mô lớn
thì có nhà đầu tư lớn hơn doanh nghiệp có quy mô nhỏ và thu hút nhiều sự chú ý hơn từ các
nhà phân tích. Doanh nghiệp có quy mô lớn có nhiều nguồn thông tin công bố cho nhà đầu
tư tốt hơn so với doanh nghiệp có quy mô nhỏ. Trong một nghiên cứu xuyên quốc gia, đã
phát hiện mối liên hệ thuận chiều giữa các điểm về vốn hóa thị trường và minh bạch tổng
thể. Những dẫn chứng bằng tài liệu về sự liên kết không thống nhất giữa quy mô doanh
nghiệp, được đo bằng tổng tài sản và tổng số điểm về công bố thông tin.
(ii) Đòn bẩy tài chính. Các công ty mà có đòn bẩy tài chính cao nên có mức độ minh
bạch cao hơn bởi vì các chủ nợ yêu cầu công ty công bố thông tin nhiều hơn. Tuy nhiên,
bằng chứng thực tiễn của họ không chứng minh được luận điểm của họ. Roberts & Gray
(1995) đã tìm ra mối quan hệ ngược chiều giữa đòn bẩy tài chính và công bố thông tin của
các doanh nghiệp ở Mỹ và Anh. Archambault (2003) cũng dẫn chứng bằng tài liệu rằng
không có mối liên hệ giữa đòn bẩy tài chính và công bố thông tin của doanh nghiệp.
(iii) Tình hình tài chính. Có thể tình hình tài chính trong quá khứ ảnh hưởng đến
mức độ công bố thông tin của doanh nghiệp (Khanna & Srinivasan 2004).Ví dụ, các doanh
nghiệp có lợi nhuận có thể muốn công bố thông tin của doanh nghiệp cho nhà đầu tư bên
ngoài hơn là doanh nghiệp có ít lợi nhuân. Các nghiên cứu trước đây đã kiểm tra tác động cả
tình hình kế toán và tình hình thị trường đối với các cấp độ công bố thông tin. nghiên cứu
này sử dụng cả hai loại tình hình tài chính nói trên để đo lường “sức khỏe” của doanh
nghiệp.

25. 15
(iv)Tài sản cầm cố. Các doanh nghiệp có giá trị tài sản cố định cao, cần phải công bố
thông tin nhiều hơn để giúp cho người bên ngoài đưa ra được quyết định đầu tư. Điều này
dẫn đến mối liên hệ thuận chiều giữa giá trị tài sản cầm cố và mức độ công bố thông tin. Mặt
khác, cũng có thể lặp luận rằng các công ty có nhiều tài sản bị cầm cố không có nhu cầu
công bố thông tin tài chính. Jensen và Meckling (1976) cho rằng tài sản bị cầm cố có thể làm
giảm đi mâu thuẫn về quyền sở hữu bởi vì người cho vay sẽ nắm quyền sở hữu tài sản cố
định trong trường hợp doanh nghiệp bị phá sản. Việc giảm mâu thuẫn về quyền sở hữu có
thể giảm nhu cầu công bố thông tin cho nên có thể có mối liên hệ ngược chiều giữa tài sản
cầm cố và mức độ công bố thông tin.
(v) Hiệu quả sử dụng tài sản. Có thể các công ty với mức độ hiệu quả sử dụng tài sản
cao thì có mức độ công bố thông tin về doanh nghiệp cao hơn so với doanh nghiệp mà có
mức độ hiệu quả sử dụng tài sản thấp. Lý do rằng các doanh nghiệp với mức độ hiệu quả sử
dụng tài sản cao có thể thu hút nhiều nhà đầu tư và nhà phân tích hơn. Do vậy các công ty
này phải công bố nhiều thông tin hơn cho nhà đầu tư bên ngoài mà đổi lại sẽ dẫn đến mức độ
công bố thông tin và minh bạch cao hơn đối với công ty có mức độ hiệu quả sử dụng tài sản
cao
Hình 1.1 : Các đặc điểm về tài chính ảnh hưởng đến minh bạch thông tin DN
Quy mô
Doanh Nghiệp
Đòn Bẩy Tài Tình Hình Tài
Chính Chính
Minh Bạch
Thông Tin
Hiệu Quả Sử
Tài Sản Cầm Dụng Tài Sản
Cố
1.6.2.2 Những đặc điểm về quản trị doanh nghiệp

26. 16
Nhiều nghiên cứu ở Mỹ đã tập trung vào mối quan hệ giữa quản trị và hiệu quả doanh
nghiệp. Các kết quả được tổng hợp cho thấy rằng hoạt động quản trị tốt không nhất thiết dẫn
đến hiệu quả doanh nghiệp tốt hơn. Mặt khác một số nghiên cứu về công ty ở vùng Đông Á
đã nhận thấy rằng các yếu tố quản trị doanh nghiệp ảnh hưởng đến việc đánh giá doanh
nghiệp (Mitton 2002; Lins 2003). Sự khác nhau của các phát hiện này có thể do việc quản trị
doanh nghiệp không ảnh hưởng trực tiếp đến hiệu quả doanh nghiệp. Giả thiết rằng, có một
biến trung gian: công bố thông tin và minh bạch doanh nghiệp, nói cách khác quản trị công
ty tốt dẫn đến công bố thông tin và minh bạch tốt hơn. Tuy nhiên không có sự bảo đảm nào
việc công bố và minh bạch tốt hơn sẽ dẫn đến hiệu quả doanh nghiệp tốt hơn. Bốn đặc điểm
về quản trị doanh nghiệp là những yếu tố quyết định mức độ công bố thông tin và minh bạch
doanh nghiệp, các biến được thảo luận dưới đây:
(i) Mức độ tập trung vốn chủ sở hữu.
Gần đây, tác động của mức độ vốn chủ sở hữu đối với giá trị doanh nghiệp thu hút
được nhiều sư chú ý về kinh tế tài chính. Giả thiết rằng việc sở hữu tập trung cổ phiếu có thể
dẫn đến quản trị năng động hơn, với việc tập trung này dẫn đến quản trị doanh nghiệp tốt
hơn. Việc quản trị năng động này làm giảm một cách hiệu quả khả năng người quản lý làm
mất tài sản của cổ đông. Tuy nhiên các nghiên cứu gân đây về các thị trường ở vùng Đông Á
kết luận rằng sự tập trung vốn chủ sở hữu có thể dẫn đến mâu thuẫn về quyền sở hữu giữa
người chủ sở hữu bên trong và nhà đầu tư bên ngoài doanh nghiệp. Một số giả thiết cho rằng
tỷ lệ của cổ phiếu hiện hành được nắm giữ bởi năm cổ đông lớn nhất có thể liên quan mức
độ công bố thông tin và minh bạch doanh nghiệp.
(ii) Cơ cấu Hội Đồng Quản Trị
Một yếu tố then chốt của quản trị doanh nghiệp là vai trò của HĐQT trong việc giám
sát giới quản lý. Việc giám sát giới quản lý là cần thiết bởi vì những người quản lý thường
hành động vì lợi ích riêng và không thể luôn hành động vì lợi ích của cổ đông. Sự lười nhác,
sự lên mặt quá đáng và những khoản đầu tư không mang lại lợi ích tối ưu là những ví dụ
điển hình cho hành động lạm quyền của người quản lý. Hội Đồng Quản Trị có thể làm giảm
bớt mâu thuẫn quyền đại diện bằng cách thực thi quyền hạn của mình để giám sát và kiểm
tra giới quản lý. Những giám đốc không thuộc HĐQT được cho là người thực hiện chức
năng giám sát thay mặt cổ đông nhằm bảo đảm rằng sự quản lý công ty đi đúng theo đường
lối và tối đa hóa lợi nhuận của cổ đông, bởi vì chính bản thân cổ đông cảm thấy khó khăn

27. 17
trong việc giám sát do sự phân tán quá rộng quyền sở hữu cổ phần thường. Lập luận rằng
những thành viên nằm ngoài HĐQT nên độc lập với quyền quản lý và không liên quan đến
bất kỳ hoạt động hoặc những mối liên hệ khác với doanh nghiệp mà có thể ảnh hưởng xấu
đến quyền quản lý của họ. Fama & Jensen(1983) lập luận rằng kể cả những giám đốc độc lập
bên ngoài HĐQT được xem như là những trọng tài chuyên nghiệp không chỉ làm gia tăng
khả năng đứng vững được của HĐQT mà còn làm giảm đi khả năng của những người quản
lý hàng đầu để chiếm đoạt tài sản của cổ đông. Việc khái quát của lập luận về giám sát hiệu
quả này là các giám đốc bên ngoài phục vụ hội đồng quản trị càng độc sự độc lập hơn thì
hiệu quả doanh nghiệp càng cao hơn.
Tuy nhiên, bằng chứng thực tiễn hoàn toàn mâu thuẫn với tác động tích cực của cơ
cấu HĐQT đến hiệu quả doanh nghiệp. Rosenstein & Wyatt (1990) ghi nhận mặt tích cực
đáng kể của lợi nhuận trên cổ phiếu quanh việc thông báo chỉ định các giám đốc bên ngoài.
Nhiều nghiên cứu cũng cho thấy bằng chứng gián tiếp bổ trợ cho tác động tích cực của giám
đốc bên ngoài. Bằng việc sử dụng mẫu các công ty phi tài chính niêm yết trên thị trường
chứng khoán Thái Lan trong giai đoạn 199-2001, Limpaphayom và Sukchareonsin (2003)
phát hiện mối liên hệ tích cực giữa thành phần hội đồng quản trị và đánh giá thị trường của
doanh nghiệp.
Ngược với lập luận rằng động lực giám đốc bên ngoài thì tốt hơn với quyền lợi của cổ
đông, nhiều nghiên cứu cho rằng các giám đốc bên ngoài không nhất thiết hành động vì
quyền lợi của cổ đông bởi vì các CEO thường chi phối quy trình chỉ định giám đốc. Ngoài ra
một số lập luận cho rằng thành viên bên ngoài HĐQT có thể cố thủ dưới hình thức bố trí các
tài sản doanh nghiệp hoặc giao dịch có lợi cho quản lý mà không được kiểm tra. Agrawal
(1996) chỉ ra khả năng giám đốc bên ngoài được chỉ định là kết quả của lý do chính trị hơn
là lý do quản lý. Cuối cùng, họ chứng minh bằng tài liệu mối quan hệ tiêu cực giữa thành
phần HĐQT và hiệu quả doanh nghiệp. Hermalin (1991) quan sát thấy một tỷ lệ cao các
giám đốc độc lập trong HĐQT không phải luôn luôn phỏng đoán hiệu quả kế toán trong
tương lai tốt hơn. Do vậy, quan điểm bảo thủ/cố thủ dự đoán có mối quan hệ tiêu cực giữa
thành phần HĐQT và hiệu quả doanh nghiệp.
Trong nghiên cứu này, giả thiết cho rằng thành phần HĐQT có thể ảnh hưởng đến
mức độ công bố thông tin và minh bạch doanh nghiệp. Lý do là giám đốc độc lập muốn công
bố thông tin nhiều hơn để đem lại lợi ích cho các người có quyền lợi khác của doanh nghiệp.

28. 18
Việc này dẫn đến mối quan hệ tích cực giữa tỷ lệ giám đốc bên ngoài và mức độ công bố
thông tin và minh bạch doanh nghiệp. Có hai biến chỉ ra thành phần HĐQT được sử dụng
trong nghiên cứu này. Biến thứ nhất là tỷ lệ các giám đốc bên ngoài độc lập trong HĐQT
công ty. Biến thứ hai là tỷ lệ giám đốc điều hành hoặc người bên trong được đại diện trong
HĐQT. Dự đoán rằng giám đốc điều hành có xung đột lợi ích và muốn che dấu thông tin đối
với nhà đầu tư bên ngoài. Hậu quả là tỷ lệ giám đốc điều hành có thể có tác động tiêu cực lên
mức độ công bố thông tin và minh bạch doanh nghiệp.
(iii) Quy mô Hội Đồng Quản Trị.
Đặc điểm quan trọng khác của HĐQT là quy mô của HĐQT. Khi xem xét quy mô
HĐQT, có sự cân bằng giữa kinh nghiệm hoặc lợi ích quản lý được gia tăng giá trị và các bất
lợi phát sinh từ vấn đề phối hợp. Jensen (1993) lập luận rằng quy mô HĐQT lớn hơn dẫn
đến thảo luận ít chân thật hơn về các vấn đề quan trọng mà, đổi lại, dẫn đến quản lý kém.
Yermack (1996) phát hiện mối quan hệ tích cực giữa quy mô HĐQT và giá trị doanh nghiệp
trong các doanh nghiệp lớn ở Mỹ. Huther (1997) kiểm tra mẫu các tiện ích công cộng ở Mỹ
và phát hiện rằng quy mô HĐQT ảnh hưởng tiêu cực đến hiệu quả doanh nghiệp. Eisenberg
& Wells (1998) phát hiện sự tương quan tiêu cực quan trọng giữa quy mô HĐQT và lợi
nhuận trong mẫu các doanh nghiệp nhỏ và vừa của Phần Lan và Thụy Điển. Trong các tài
liệu sẵn có, giả thuyết rằng có mối liên hệ giữa quy mô HĐQT và mức độ công bố thông tin
và minh bạch doanh nghiệp.
Hình 1.2 Các đặc điểm về quản trị ảnh hưởng đến minh bạch thông tin DN
Cơ Cấu
HĐQT
Minh Bạch
Thông Tin
Mức Độ Tập Quy Mô
Chung Vồn HĐQT
CSH
1.7. Lợi ích của minh bạch thông tin doanh nghiệp.

29. 19
Minh bạch thông tin doanh nghiệp không chỉ giúp cho bản thân doanh nghiệp giảm
thiểu các khoản chi phí trong việc sử dụng vốn và tạo lập niềm tin đối với các nhà đầu tư mà
còn giúp gia tăng tính hiệu quả cho thị trường, bảo vệ nhà đầu tư khi họ tham gia vào thị
trường hay đầu tư vốn vào doanh nghiệp.
1.7.1. Minh bạch thông tin DN giảm thiểu chi phí sử dụng vốn
Minh bạch là các yếu tố chủ chốt trong việc định giá tài sản hiệu quả và phân bổ
nguồn vốn. Giúp doanh nghiệp giảm đi chi phí sử dụng vốn và thuận lợi trong việc tiếp cận
được các nguồn vốn khác nhau, do đó làm gia tăng mức vốn hóa thị trường của doanh
nghiệp
1.7.2. Minh bạch thông tin DN tạo lập lòng tin đối với nhà đầu tư.
Minh bạch thông tin doanh nghiệp là yếu tố cơ bản để quản trị công ty tốt. Quản trị
công ty không tốt, và thiếu minh bạch luôn đi theo công ty ở bất kỳ thị trường nào, gây mất
lòng tin và sự bất an, khi thị trường mất niềm tin vào sự trung thực của thông tin được một
doanh nghiệp cung cấp, hoặc cảm thấy rằng thị trường không còn tin cậy doanh nghiệp nữa,
tác động tiêu cực có thể rất nghiêm trọng. Vì vậy minh bạch thông tin doanh nghiệp tạo lập
niềm tin cho nhà đầu tư nói riêng và thị trường chứng khoán nói chung
1.7.3. Minh bạch thông tin DN gia tăng tính hiệu quả của thị trường
Minh bạch thông tin doanh nghiệp gia tăng tính hiệu quả của thị trường vì vậy nó làm
cho môi trường đầu tư cũng như kinh doanh trở nên dễ dự đoán được những rủi ro và cơ hội
đầu tư. Giá cả hàng hóa trên thị trường phản ánh đúng giá trị thực của nó.
1.7.4. Minh bạch thông tin DN gia tăng sự bào vệ nhà đầu tư
Minh bạch thông tin doanh nghiệp giúp cho quyền của cổ đông được tuân thủ một
cách triệt để, gia tăng sự bảo vệ nhà đầu tư khi họ tham gia đầu tư vào doanh nghiệp.
1.8. Kinh nghiệm minh bạch của các nước trên thế giới
1.8.1. Kinh nghiệm của Pháp
Tại Pháp, trách nhiệm kiểm soát thông tin đặc biệt được coi trọng trong trường hợp
DN phát hành chứng khoán huy động vốn từ công chúng. Trừ một số trường hợp đặc biệt
(như chào bán chứng khoán có tổng giá trị nhỏ hơn 100.000 Euro hoặc chào bán chứng
khoán có giá trị từ 50.000 Euro cho mỗi nhà đầu tư…), còn lại DN buộc phải lập bản cáo

30. 20
bạch. Trong đó, điểm khác biệt cơ bản so với DN Việt Nam là kiểm toán viên phải xác nhận
cả những dự báo về lợi nhuận trong tương lai của DN (tại Việt Nam, chỉ kiểm toán những dữ
liệu quá khứ). Ông Bruno Gizard, Phó tổng thư ký Cơ quan Quản lý các thị trường tài chính
Pháp (AMF) cho biết, để có thể xác nhận được dự báo lợi nhuận, kiểm toán viên phải tiếp
cận và đối thoại nghiêm túc với lãnh đạo DN. Mặc dù không ai có thể khẳng định chắc chắn
khoản lợi nhuận tương lai của DN, nhưng yêu cầu này đòi hỏi kiểm toán viên và lãnh đạo
DN phải trung thực, thẳng thắn trong cách đánh giá về tương lai của DN. Xác nhận của kiểm
toán viên về mức độ tin cậy trong dự báo lợi nhuận DN sẽ được chuyển đến cơ quan giám
sát TTCK và nhà đầu tư. Đây là một chỉ báo quan trọng cho nhà đầu tư tại Pháp, bởi thực tế
nhà đầu tư mua cổ phiếu là mua tương lai DN.
Điểm khác biệt đáng chú ý thứ hai tại Pháp liên quan đến việc cho phép DN huy động
vốn từ công chúng là AMF sẽ giám sát tất cả thông tin quảng cáo của DN liên quan đến hoạt
động chào bán trong thời hạn 3 tháng kể từ ngày công bố bản cáo bạch. Các thông tin quảng
cáo này đều phải nói rõ rằng, hồ sơ cáo bạch của DN đã hoặc sẽ được công bố trong thời
gian tới và chỉ rõ nơi nhà đầu tư có thể đến lấy cáo bạch. Theo ông Bruno, tại Pháp cũng có
nhiều trường hợp DN sử dụng phương tiện thông tin đại chúng chỉ để truyền tải những thông
tin tốt cho mình (tương tự như tại Việt Nam hiện nay), vì thế AMF có trách nhiệm phải giám
sát thông tin của DN, để đảm bảo nhà đầu tư được nhận thông tin đầy đủ và cân bằng trước
khi DN được phép phát hành chứng khoán huy động vốn.
Điểm khác biệt thứ ba trong hồ sơ huy động vốn của DN Pháp là DN phải lập bản cáo
bạch tóm tắt dưới 2.500 chữ để giúp những người ít thời gian vẫn có thể tiếp cận thông tin
chính yếu về DN. Tại Pháp, nhiều DN có cáo bạch dài tới 500 trang, nên việc yêu cầu phải
có 1 bản cáo bạch tóm tắt là thủ tục bắt buộc và người thực hiện bản tóm tắt này phải chịu
trách nhiệm dân sự nếu tóm tắt có nội dung lừa dối, không chính xác hoặc mâu thuẫn với các
phần khác của cáo bạch.
Để đảm bảo tính chuẩn mực của cáo bạch, AMF quy định bản cáo bạch của DN phải
có 3 đối tượng cùng liên đới chịu trách nhiệm, gồm người công bố thông tin (thông thường
là lãnh đạo DN); kiểm toán viên độc lập và tổ chức cung cấp dịch vụ đầu tư. Ngoài ra, AMF
cũng phải chịu trách nhiệm nếu không phát hiện ra những sai sót cơ bản trong bản cáo bạch
của DN mà đáng ra phải phát hiện được. Trong trường hợp này, thẩm phán sẽ có một quy
định riêng để xử lý trách nhiệm của người thuộc AMF. Sau sự kiểm duyệt chặt chẽ trên, nếu

31. 21
một DN được thông qua cáo bạch tại Pháp hay một nước khác thuộc Liên minh châu Âu
(EU), DN có quyền huy động vốn tại bất kỳ thị trường nào thuộc EU. Đây là một lợi thế rất
lớn cho DN thuộc EU. Sau khi phát hành chứng khoán ra công chúng, DN Pháp cũng phải
thực hiện nghĩa vụ công bố thông tin định kỳ hàng quý, 6 tháng và 1 năm. Những báo cáo
này phải được gửi đồng thời đến cơ quan quản lý và nhà đầu tư thông qua các phương tiện
thông tin đại chúng. Theo ông Bruno, với nhà đầu tư thì sẽ là tốt nhất nếu DN thực hiện công
bố thông tin hàng ngày. Tuy nhiên, với DN, việc yêu cầu thông tin với họ quá liên tục hoặc
chi tiết là rất nguy hiểm, bởi khi đó người lãnh đạo sẽ chỉ chú ý đến kết quả trước mắt mà
không tập trung lo cho tương lai dài hạn của DN
1.8.2. Kinh nghiệm của Trung Quốc
Tại thị trường chứng khoán Trung Quốc, cơ chế giám sát các doanh nghiệp về
công bố thông tin khi phát hành cổ phiếu được thực hiện chặt chẽ. Cơ quan quản lý đã thành
lập Ủy ban điều tra có trách nhiệm thẩm tra toàn bộ các thông tin liên quan đến doanh
nghiệp mới niêm yết trên thị trường chứng khoán. Việc phát hành bản chính và bản tóm tắt
về tình hình hoạt động của doanh nghiệp phải được niêm yết trên báo chí có chỉ định và phải
công bố trên mạng Internet.
Các doanh nghiệp cũng được yêu cầu phải công bố thông tin liên tục hoặc đột xuất
nếu doanh nghiệp có những thay đổi về quản lý, về thị trường hay thay đổi về các dự án và
lĩnh vực đầu tư. Trong trường hợp doanh nghiệp vi phạm các quy định về công bố thông tin,
thì căn cứ vào kết luận điều tra của Ủy ban thẩm tra, sẽ đưa ra mức xử phạt nhẹ nhất là thông
báo trong nội bộ ngành, cảnh báo và phạt tiền, nặng nhất là cấm doanh nghiệp tham gia thị
trường chứng khoán.
1.8.3. Kinh nghiệm của Mỹ
Tại thị trường chứng khoán Mỹ, nhằm minh bạch hóa thông tin, Mỹ đã có những quy
định rất chặt chẽ về công bố thông tin bởi nếu thông tin là dối trá, nhà đầu tư sẽ mua phải
một cổ phiếu mà không biết đồng tiền họ trả là thật nhưng giá trị cổ phiếu họ đang cầm là
ảo.
Ngay sau cuộc khủng hoảng “Ngày thứ hai đen tối” năm 1929, nhìn thấy được tình
trạng thật giả lẫn lộn về thông tin, với mong muốn giảm thiểu rủi ro và bảo vệ những nhà
đầu tư nhỏ lẻ, Mỹ đã quyết định cho ra đời SEC (Securities and Exchange Commission) - Ủy
ban Giao dịch Chứng khoán Mỹ. Sau đó SEC đã công bố Luật Chứng khoán Liên bang

32. 22
(Federal Securities Act) trong đó bắt buộc những công ty niêm yết phải chỉ rõ trong bản cáo
bạch của mình những rủi ro trong hoạt động của công ty và công bố rõ ràng đến công chúng.
Những rủi ro đó bao gồm các khoản nợ của công ty trước khi phát hành cổ phiếu,
những tranh chấp pháp lý liên quan đến công ty (nếu có). Và báo cáo tài chính của công ty
phải được một công ty kiểm toán trung lập kiểm tra tài chính nhằm đảm bảo tính xác thực
của thông tin. Bộ luật này cũng nghiêm cấm tuyệt đối việc bán cổ phiếu trước khi đăng ký.
Tiếp sau đó, SEC cũng đã đưa ra Luật mua bán chứng khoán (Securities Exchange Act). Đạo
luật này ghi rõ việc phải công khai hóa những khoản chi thưởng, tăng lương đồng thời thể
hiện quyền làm chủ của cổ đông qua việc phải có ý kiến cổ đông trong những quyết định
quan trọng của công ty
1.8.4. Bài học kinh nghiệm cho Việt Nam.
Qua quá trình nghiên cứu các bài học kinh nghiệm minh bạch thông tin trên thị
trường chứng khoán của các nước Mỹ, Pháp, Trung Quốc, chúng ta có thể rút ra một số bài
học kinh nghiệm thích hợp với đặc điểm tình hình của Việt Nam hiện nay như sau:
(i) Trong công tác kiểm toán tại Doanh nghiệp, kiểm toán viên cần phải xác nhận cả
những dự báo về lợi nhuận trong tương lai của DN thay vì chỉ kiểm toán những dữ liệu quá
khứ
(ii) Doanh nghiệp huy động vốn từ công chúng, UBCKNN hay SGDCKTP.HCM sẽ
giám sát tất cả thông tin quảng cáo của DN liên quan đến hoạt động chào bán trong thời hạn
3 tháng kể từ ngày công bố bản cáo bạch. Các thông tin quảng cáo này đều phải nói rõ rằng,
hồ sơ cáo bạch của DN đã hoặc sẽ được công bố trong thời gian tới và chỉ rõ nơi nhà đầu tư
có thể đến lấy cáo bạch. UBCKNN hay SGDCK có trách nhiệm phải giám sát thông tin của
DN, để đảm bảo nhà đầu tư được nhận thông tin đầy đủ và cân bằng trước khi DN được
phép phát hành chứng khoán huy động vốn.
(iii) Cần phải có một bản cáo bạch tóm tắt là thủ tục bắt buộc và người thực hiện bản
tóm tắt này phải chịu trách nhiệm dân sự nếu tóm tắt có nội dung lừa dối, không chính xác
hoặc mâu thuẫn với các phần khác của cáo bạch.
(iv) Trường hợp doanh nghiệp vi phạm các quy định về công bố thông tin, thì căn cứ
vào kết luận điều tra của UBCKNN, sẽ đưa ra mức xử phạt nhẹ nhất là thông báo trong nội

33. 23
bộ ngành, cảnh báo và phạt tiền, nặng nhất là cấm doanh nghiệp tham gia thị trường chứng
khoán.
(v) Doanh nghiệp niêm yết phải chỉ rõ trong bản cáo bạch của mình những rủi ro
trong hoạt động của công ty và công bố rõ ràng đến công chúng. Những rủi ro đó bao gồm
các khoản nợ của công ty trước khi phát hành cổ phiếu, những tranh chấp pháp lý liên quan
đến công ty (nếu có). Và báo cáo tài chính của công ty phải được một công ty kiểm toán
trung lập kiểm tra tài chính nhằm đảm bảo tính xác thực của thông tin.
(vi) Để đảm bảo tính chuẩn mực của cáo bạch, UBCKNN nên quy định bản cáo bạch
của DN phải có 3 đối tượng cùng liên đới chịu trách nhiệm, gồm người công bố thông tin
(thông thường là lãnh đạo DN); kiểm toán viên độc lập và tổ chức cung cấp dịch vụ đầu tư.
1.9.Kết luận chương I.
Chương này trình bày cơ sở lý luận về tính minh bạch thông tin trong bối cảnh kinh tế
của một quốc gia, trên cơ sở đó nêu ra những đặc điểm sở dĩ vốn có của tính minh bạch
thông tin như khả năng tiếp cận thông tin, tính liên quan, chất lượng và độ tin cậy của thông
tin, những khó khăn trong việc đo lường cũng như hạn chế đối với tính minh bạch.
Từ cơ sở lý luận về tính minh bạch thông tin trong bối cảnh kinh tế, thứ nhất chương
này trình bày những lợi ích của minh bạch thông tin trên thị trường chứng khoán như : bảo
vệ nhà đầu tư, tính thanh khoản, thúc đẩy tính hiệu quả của thị trường …, thứ hai đưa ra khái
niệm về minh bạch thông tin doanh nghiệp và các yếu tố quyết định đến minh bạch doanh
nghiệp như các yếu tố về quản trị và tài chính; thứ ba nêu lên các ảnh hưởng của minh bạch
thông tin đối với doanh nghiệp nói riêng và thị trường nói chung.
Chương tiếp theo sẽ trình bày khái quát về SGDCK TP.HCM và các công ty niêm yết
trên Sở, yêu cầu pháp lý và thuận lợi khó khăn, tình hình công bố thông tin của các công ty
niêm yết.

34. 24
CHƯƠNG II
THỰC TRẠNG CÔNG BỐ THÔNG TIN CỦA CÁC DOANH NGHIỆP NIÊM
YẾT TẠI SỞ GIAO DỊCH CHỨNG KHOÁN TP.HCM
2.1. Giới thiệu khái quát về Sở Giao Dịch Chứng Khoán TP.HCM
2.1.1 Quá trình hình thành Sở Giao Dịch Chứng Khoán TP.HCM
Trung tâm Giao dịch Chứng khoán TP. Hồ Chí Minh (TTGDCK TP.HCM) được
thành lập theo Quyết định số 127/1998/QĐ-TTg ngày 11/07/1998 và chính thức đi vào hoạt
động thực hiện phiên giao dịch đầu tiên vào ngày 28/7/2000 đã đánh dấu một sự kiện quan
trọng trong đời sống kinh tế- xã hội của đất nước.
Sự ra đời của TTGDCK TP.HCM có ý nghĩa rất lớn trong việc tạo ra một kênh huy
động và luân chuyển vốn mới phục vụ công cuộc công nghiệp hoá, hiện đại hoá đất nước, là
sản phẩm của nền chuyển đổi cơ cấu nền kinh tế vận hành theo cơ chế thị trường định hướng
xã hội chủ nghĩa của Đảng và nhà nước ta. Là đơn vị sự nghiệp có thu, có tư cách pháp nhân,
có trụ sở, con dấu và tài khoản riêng, kinh phí hoạt động do ngân sách nhà nước cấp, Trung
tâm được Chính phủ giao một số chức năng, nhiệm vụ và quyền hạn quản lý điều hành hệ
thống giao dịch chứng khoán tập trung tại Việt Nam. Đó là: tổ chức, quản lý, điều hành việc
mua bán chứng khoán; quản lý điều hành hệ thống giao dịch; thực hiện hoạt động quản lý
niêm yết, công bố thông tin, giám sát giao dịch, hoạt động đăng ký, lưu ký và thanh toán bù
trừ chứng khoán và một số hoạt động khác. Để thực hiện tốt các chức năng, Trung tâm có cơ
cấu tổ chức khá chặt chẽ, bao gồm: một Giám đốc và hai Phó giám đốc, trong đó có một Phó
giám đốc thường trực và 9 phòng, ban (Phòng Quản lý niêm yết, Phòng Quản lý thành viên,
Phòng Giám sát giao dịch, Phòng Đăng ký - Lưu ký - Thanh toán bù trừ, Phòng Công nghệ
thông tin, Phòng Thông tin Thị trường, Phòng Hành chính Tổng hợp, Phòng Kế toán và Ban
quản lý Dự án).
Sở Giao dịch Chứng khoán Tp. Hồ Chí Minh, tiền thân là Trung Tâm Giao dịch
Chứng khoán TP. Hồ Chí Minh, được chuyển đổi theo Quyết định 559/QĐ/TTg ngày
11/05/2007 của Thủ tướng Chính phủ.Ngày 7/1/2008, Ủy ban Chứng khoán Nhà nước đã
cấp Giấy chứng nhận đăng ký hoạt động Công ty TNHH Một thành viên cho Sở Giao dịch
Chứng khoán Tp.HCM (HOSE).Công ty TNHH Một thành viên này có địa chỉ trụ sở chính
45-47 Bến Chương Dương, Phường Thái Bình, quận 1, Tp.HCM. Công ty có vốn điều lệ

35. 25
1.000 tỷ đồng (bao gồm vốn ngân sách Nhà nước cấp do Trung tâm Giao dịch Chứng khoán
Tp.HCM chuyển giao và vốn bổ sung của Nhà nước trong quá trình hoạt động), ngoài ra còn
có nguồn vốn tự bổ sung từ lợi nhuận sau thuế và các nguồn vốn hợp pháp khác. Công ty
này hoạt động theo Luật Chứng khoán, Luật Doanh nghiệp, Điều lệ của Sở Giao dịch chứng
khoán và các quy định khác của pháp luật có liên quan.
Hình1.3 Biểu đồ quy mô giao dịch – Cổ phiếu 01/01 đến 30/06
KL giao dịch 136.208.620,000 15.909.495,000 152.118.115,000
GT giao dịch(tỉ VND) 4.053,335 646,667 4.700,003
Hình 1.4. Biểu đồ tình hình giao dịch thị trường từ 07/2007 đến 06/2008
Nguồn : Sở GDCK TP.HCM
2.1.2. Quyền hạn và nghĩa vụ của Sở Giao Dịch Chứng Khoán TP.HCM

36. 26
Chức năng hoạt động của Công ty bao gồm: tổ chức thị trường giao dịch cho chứng
khoán của các tổ chức phát hành đủ điều kiện niêm yết tại Sở Giao dịch Chứng khoán theo
quy định của pháp luật, giám sát các hoạt động giao dịch chứng khoán niêm yết tại Sở Giao
dịch Chứng khoán.
-Tên gọi đầy đủ: Sở Giao Dịch Chứng Khoán Thành Phố Hồ Chí Minh.
-Tên giao dịch quốc tế :Hochiminh stock exchange - Tên viết tắt: HOSE.
Sở Giao dịch chứng khoán TP. Hồ Chí Minh có quyền hạn và nghĩa vụ như sau:
2.1.2.1. Quyền hạn
- Ban hành các quy chế về niêm yết chứng khoán, giao dịch chứng khoán, công bố
thông tin và thành viên giao dịch sau khi được Uỷ ban Chứng khoán Nhà nước chấp thuận;
- Tổ chức và điều hành hoạt động giao dịch chứng khoán tại Sở giao dịch chứng
khoán;
- Tạm ngừng, đình chỉ hoặc huỷ bỏ giao dịch chứng khoán theo Quy chế giao dịch
chứng khoán của Sở giao dịch chứng khoán trong trường hợp cần thiết để bảo vệ nhà đầu tư;
- Chấp thuận, huỷ bỏ niêm yết chứng khoán và giám sát việc duy trì điều kiện niêm
yết chứng khoán của các tổ chức niêm yết tại Sở giao dịch chứng khoán;
- Chấp thuận, huỷ bỏ tư cách thành viên giao dịch; giám sát hoạt động giao dịch
chứng khoán của các thành viên giao dịch tại Sở giao dịch chứng khoán;
- Giám sát hoạt động công bố thông tin của các tổ chức niêm yết, thành viên giao dịch
tại Sở giao dịch chứng khoán;
- Cung cấp thông tin thị trường và các thông tin liên quan đến chứng khoán niêm yết;
- Làm trung gian hoà giải theo yêu cầu của thành viên giao dịch khi phát sinh tranh
chấp liên quan đến hoạt động giao dịch chứng khoán;
- Thu phí theo quy định của Bộ Tài chính.
2.1.2.2. Nghĩa vụ
- Bảo đảm hoạt động giao dịch chứng khoán trên thị trường được tiến hành công khai,
công bằng, trật tự và hiệu quả;

37. 27
- Thực hiện chế độ kế toán, kiểm toán, thống kê, nghĩa vụ tài chính theo quy định của
pháp luật;
- Thực hiện công bố thông tin về giao dịch chứng khoán, thông tin về tổ chức niêm
yết tại Sở giao dịch chứng khoán, thông tin về công ty chứng khoán, công ty quản lý quỹ,
quỹ đầu tư chứng khoán, công ty đầu tư chứng khoán và thông tin giám sát hoạt động của thị
trường chứng khoán;
- Cung cấp thông tin và phối hợp với các cơ quan nhà nước có thẩm quyền trong công
tác điều tra và phòng, chống các hành vi vi phạm pháp luật về chứng khoán và thị trường
chứng khoán;
- Phối hợp thực hiện công tác tuyên truyền, phổ biến kiến thức về chứng khoán và thị
trường chứng khoán cho nhà đầu tư;
- Bồi thường thiệt hại cho thành viên giao dịch trong trường hợp Sở giao dịch chứng
khoán gây thiệt hại cho thành viên giao dịch, trừ trường hợp bất khả kháng.
2.2. Doanh nghiệp Niêm yết
2.2.1. Giới thiệu khái quát công ty niêm yết tại SGDCK TP.HCM
Tính đến ngày 30/06/2008 có 157 cổ phiếu và chứng chỉ quỹ niêm yết trên SGDCK
TP.HCM. Đạt 399,4 với tổng khối lượng giao dịch(cả khớp lệnh và thỏa thuận) đạt
7.969.030 đơn vị tăng gần 1,5 lần so với thời điềm ngày 28/12/2007 với tổng giá trị giao
dịch tương ứng đạt 213,247 tỉ đồng giảm gần 2,5 lần so với thời điểm ngày 28/12/2007.
Trong đó có 92 mã tăng giá, 46 mã giảm giá và 19 mã đứng giá tham chiếu, có 62 mã tăng
trần và 30 mã giảm sàn.
Thị trường chứng khoán nói chung và SGDCKTP.HCM nói riêng giá chứng khoán
giảm liên tục trong sáu tháng đầu năm 2008 do lạm phát tăng cao cũng như đồng tiền Việt
Nam mất giá so với một số đồng ngọai tệ mạnh làm nhà đầu tư nản lòng dẫn đến việc giá
chứng khoán giảm liên tục, nhưng gần 10 ngày cuối tháng 6/2008 giá chứng khoán tăng liên
tục làm cho thị trường “ấm dần” lên và “ màu xanh “ đã trở lại trên các bảng niêm yết. Qua
đó cũng cho thấy rằng sự nỗ lực hết mình của các công ty niêm yết trong việc điều hành,
quản lý hoạt động sản xuất kinh doanh của mình cũng như sự đóng góp to lớn của các nhà
tạo lập thị trường.
2.2.2. Phân tích ma trận SWOT các doanh nghiệp niêm yết