Informe de estrategia de inversión en el que analizamos la evolución económica en Europa, Estados Unidos, Asia, mercados emergentes, etc así como planteamos ideas de inversión en renta variable, renta fija, fondos de inversión, divisas y materias primas.

1. Informe Semanal
22 de enero de 2018

2. 2
Informe Semanal
Escenario Global
BCE y BOJ “en capilla”
Mientras sigue el movimiento al alza en las rentabilidades de los bonos, nos
acercamos a una semana con cita doble desde los bancos centrales: BCE y BOJ
• Draghi encara el próximo 25 una reunión con más interés tras la
publicación de las últimas Actas que apuntaban a un posible cambio en el
mensaje del BCE antes de lo previsto, con un mercado que en este punto
sólo estaba pendiente de la aplicación de la reducción del programa de
compras. ¿Qué esperamos? Creemos que es pronto para “abrir el
melón” de las subidas de tipos/cambio de mensaje, que sería más
lógico hacerlo hacia la primavera con nuevos datos de inflación y
crecimiento, por este orden. Es llamativo cómo en la semana varios
miembros del BCE, en concreto desde Alemania han venido a templar los
ánimos del mercado en cuanto a subidas de tipos, con una curva que ya
descuenta la primera para primeros del próximo año, con un mensaje
desde el BCE más consistente con subidas hacia mediados de 2019.
¿Cortos plazos europeos que habrían descontado un excesivo
optimismo?
• Atentos no sólo a los tipos sino a la divisa, que también mirará a la
política este fin de semana con la reunión del SPD alemán que ha de
decidir sobre su apoyo o no al acuerdo preliminar con el partido de
Merkel. Sobre el euro, han sido varios los miembros del BCE que se han
pronunciado: desde Hansson para quien «la apreciación del euro no es
una amenaza para las previsiones de inflación», a Villeroy «el euro es una
fuente de incertidumbre y necesita vigilancia» o Constancio preocupado
sobre los rápidos movimientos del euro que no reflejan cambios en los
fundamentales. ¿Preocupados por el euro>1,22? Seguimos viendo
valor en el dólar, con un rango objetivo de 1,10-1,15, conscientes
de que los niveles de entrada técnicos están por encima del 1,25 y
de la dificultad de identificar catalizadores para el dólar.
• En la semana, inflación europea sin sorpresas, con un BCE a la espera
de la misma que será la que marque el tiempo de los pasos a dar.
“Aunque la dirección de la política monetaria y su secuencia es predecible,
no lo es el momento, que dependerá de los progresos sobre la inflación”.
• BoJ para el que se espera mejora de las previsiones de crecimientos, en
una cita que también ha ganado en interés tras el recorte de compras de
deuda de la semana previa, pero sin cambios de política a la vista.
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Tipodepoactualyprevisióna1año
Europa: el mercado y las subidas de tipos
EONIA forward 1 año (1Y1Y)
Tipo depo BCE (en %)
Fuente: Bloomberg, ANDBANK ESPAÑA

3. 3
Informe Semanal
Escenario Global
EE UU con sólida macro y cuestiones políticas abiertas
Datos de inversión que sigue dando grandes alegrías, en una semana en la que
el mercado está pendiente de los resultados empresariales y de si se logra
acuerdo para evitar el cierre de la Administración americana
• Positivas producción industrial y capacidad de utilización superando con
creces lo esperado, con unas encuestas industriales (Empire
Manufacturing, Fed de Filadelfia) que se deslizan ligeramente a la baja
pero sin adelantar cambio alguno en el optimismo sobre el ciclo.
• En este punto, FED con visiones para todos los gustos, pero quizás con
ligero sesgo hacia más inflación: 1) en las expectativas de inflación al
alza en todos los plazos, destacando la subida salarial prevista en el nivel
más alto de los últimos 3 años; 2) desde el Libro Beige de la FED que,
dentro de un crecimiento de precios (y de salarios) entre modesto y
moderado, advierte tensiones laborales crecientes en la mayor parte de
los distritos; y 3) desde las declaraciones de algunos de sus miembros
(Dudley, Mester, Kaplan), que apoyan actuar más pronto que tarde frente
a los precios, ven riesgo de sobrecalentamiento o advierten de las
subidas salariales por la escasez de mano de obra.
• Mercado que se viene acostumbrando así a las 3 subidas para este año
siendo más los miembros de la FED que no descartan el escenario de 4
subidas frente a los que amparan sólo 2. ¿Ya cotizado? Más en los cortos
plazos, casi en la media de las previsiones de la FED para 2018 aunque
rezagados en 2019, y con largos en un punto clave técnicamente
(2,64%), con posiciones cortas crecientes recientemente. Reiteramos la
idea de no tomar duración en la curva americana hasta el 3%.
• En lo político, el Congreso americano aprobó medidas para evitar el cierre
de la Administración. Al cierre de este documento, estamos pendientes
ahora de la votación del Senado antes del plazo límite del viernes noche,
con una mayoría incierta ya que la mitad de los Senadores Demócratas
que dieron su apoyo a la extensión del plazo en diciembre, dicen
oponerse al acuerdo ahora.
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Capacidaddeutilización(en%)
Producciónindustrial(YoY)
Producción industrial americana
Producción industrial (YoY)
Capacidad de utilización
Fuente: Bloomberg, ANDBANK ESPAÑA

4. 4
Informe Semanal
Escenario Global
Más datos y gráficos de la última semana…
Desde China, PIB ligeramente por encima de lo esperado (6,8% YoY vs. 6,7% ant.). Datos en diciembre con menos impulso desde el consumo y más desde
la producción industrial. Pedidos de maquinaria en Japón con fuerte alza: continúan las noticias positivas desde la macro japonesa, particularmente
expuesta al ciclo global. En Reino Unido, inflación a la baja según la tendencia prevista (marcó máximos en octubre y debería de ir recortándose por efecto
base en los próximos meses) y menos dinamismo desde el consumo, con recorte de las ventas al por menor.
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El Japón industrial
producción industrial (esc. Izqda) pedidos de maquinaria (esc. dcha)
Fuente: Bloomberg, ANDBANK ESPAÑA
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Sector primario Sector secundario Sector terciario
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Fuente: Bloomberg, ANDBANK ESPAÑA
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PIB(YoY)
PIB chino: estabilidad
Fuente: Bloomberg, ANDBANK ESPAÑA
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Precios en Reino Unido
IPC general (YoY) IPC subyacente (YoY)
Fuente: Bloomberg, ANDBANK ESPAÑA

5. 5 Informe Semanal
Renta Variable.
• Uno de los sectores en los que más hemos insistido en el último año
ha sido el de automóviles y autopartes. Si 2017 fue un año muy
bueno, el comienzo de 2018 es extraordinario. Cunado se
analizan los fundamentales del sector, como pasa con el mercado
europeo en general, no podemos señalar que la valoración sea
extrema, pero si la verticalidad del movimiento.
• Por ello, hemos ido rebajando paulatinamente el peso. Primero
Daimler, luego Peugeot y Gestamp y ahora le toca a Faurecia. El
comportamiento de la compañía francesa ha sido espectacular, lo
que la ha llevado a cotizar a 5x Ev/Ebitda. Mejorable? Puede
conseguir ir hacia cotas superiores, pero es el momento de que tome
un descanso.
• En este contexto preferimos seguir en Continental, que se
trata de un valor más defensivo.
• Sale del Listado Global y del europeo. Mantenemos en el
primero a Continental
Seguimos con los cambios en la cartera modelo
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EV/Sales. Faurecia desatada

6. 6 Informe Semanal
Renta Variable.
• BASF presentó resultados preliminares que el mercado ha
acogido llevando el valor a máximos. La compañía ha
conseguido subir precios y mejorar la eficiencia en todos los niveles.
A esto hay que sumar la posibilidad de que se reestructure, sacando
a cotizar o vender parte de sus divisiones.
• Como vemos, los niveles de valoración son los máximos de los
últimos 10 años. La cercanía a los 100 euros, que era el precio
marcado como objetivo, nos hace sacar a BASF de la cartera
europea (entra Red Eléctrica) y Global.
Seguimos con los cambios en la cartera modelo
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BASF Ev/Ebitda
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BASF EV/Sales

7. 7 Informe Semanal
Renta Variable.
• Pandora presentó el pasado jueves 11 de enero sus objetivos
estratégicos para el periodo 20185-2022. La empresa rebajó los
objetivos del consenso, con crecimiento de ventas esperado
del 7%-10% y márgenes sobre Ebitda del 35% (ahora en el
38%).
• Para acometer dicho crecimiento debe invertir en la apertura de
nuevas tiendas lo que lleva a su capex al alza hasta alcanzar el
5% sobre ventas (superior al actual 3%).
• Dicho todo lo anterior, que pueden no ser grandes noticias, lo cierto
estamos ante una compañía que cotiza a 8x Ev/Ebitda.
• Aunque el valor ha rebotado con fuerza desde los mínimos
del 11 de enero, la incluimos en el Listado Global
(actualmente en el Listado Europeo).
Seguimos con los cambios en la cartera modelo
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Pandora Ev/Ebitda
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EBITDA Margin EBIT Margin

8. 8 Informe Semanal
Renta Variable.
• Aunque en el after market venía cayendo un 3% tras un cargo de
5.500 millones de dólares en impuestos, lo demás parece bueno. Se
trata del primer crecimiento en ingresos de los últimos
trimestres y que deja el año plano. Aumento de los negocios con
mayor margen y recurrentes que ya suponen el 46% del total
de ingresos.
• Incremento de caja a pesar del ajuste impositivo y mayor CAPEX.
Todo ello con estabilización de márgenes.
• Incluimos IBM dentro del Listado Global. Actualmente se
encuentra en el americano.
Seguimos con los cambios en la cartera modelo

9. 9 Informe Semanal
Con tires al alza mejor una aproximación distinta
Desde los mínimos de Julio 2016 (-0,19% en el bono alemán a 10 años y
1,36% para el bono americano a 10 años), las tires de los bonos han
seguido una tendencia al alza continuada, siendo un movimiento mucho
más severo en el caso del bono americano. Los objetivos para ambos
siguen estando más arriba de los niveles actuales, 0,9% y 3%
respectivamente.
En este entorno, los fondos de renta fija flexible son la aproximación más
adecuada para invertir en el activo. Fondos que no solo puedan invertir en
un amplio espectro de emisiones, entre los que se incluirían corporativos,
gobiernos, covered, etc. sino que además sean flexibles a la sensibilidad
que asumen a tipos de interés, pudiendo estar incluso en duraciones
negativas. En este informe nos centraremos únicamente en este pequeño
universo de fondos, que mezclaremos en cartera con fondos como el
Jupiter Dynamic Bond (4 años de duración), Threadneedle Credit
Opportunities (0,94 años) y Candriam Credit Opp (0,73 años) y con
procesos de inversión muy diferentes.
Posicionamiento fondos de renta fija alternativa
Bono Alemán 10 años (objetivo: 0,90%; actual: 0,58%)
Bono Americano 10 años (objetivo: 3,00%; actual: 2,63%)
Evolución de los fondos con duración actual negativa
Periodo Bono alemán Bono americano
BSF Fixed Income
Strategies
Schroder
StrategicBd
Carmignac
Sécurité
14jun a13jul Del 0,23al 0,60 Del 2,13al 2,33 0,54% 0,92% 0,19%
7sep a18ene Del 0,30al 0,57 Del 2,04al 2,62 1,02% 0,22% 0,48%
Movimiento Rentabilidad de los fondos

10. 10 Informe Semanal
BSF Fixed Income Strategies
Es un fondo de baja correlación con los activos tradicionales junto con un
elevado rating. Exposición a periferia (Italia y España) y a Reino Unido.
Estrategias de divisas y elevado. Por sector, sensibilidad más elevada a
industriales y financieras. Mantiene posición corta en duración en -0,58
años.
Schroder ISF Strategic Bond
A diferencia de los otros dos fondos, la divisa base del fondo de Schroder es
el USD, aunque hay posibilidad de clase euro cubierta. Es más agresivo que
Blackrock y Carmignac en la sensibilidad neta a duración, lo que se traduce
en una volatilidad más elevada. Actualmente está en 2,6 años, aunque
cerró 2017 en -1,3% y a lo largo del año llegó a estar en -2,. Son muy
activos en divisas, actualmente están cortos de eur -28% y -17% en libras.
Largos de USD y NOK.
Carmignac Sécurité
Aunque actualmente está en duración positiva (0,63 años) lo incluimos
porque en el último tramo del 2017 el fondo ha estado en duración
negativa y podría volver estarlo en los próximos meses. La posición
negativa ha sido a través de cortos sobre deuda alemana. El fondo
mantiene posiciones compradas en deuda periférica europea,
principalmente Italia (21%) y España (13%). Por sectores, consumo cíclico
y financiero son los principales.
Posicionamiento fondos de renta fija alternativa
Rentabilidad a lo largo de 2017
Posicionamiento actual de los fondos
Bono americano
Bono alemán
Schroder Strategic Bd
BSF Fixed Income Strategies
Carmignac Sécurité
Corporativos Gobiernos+Cash Covered
BSF Fixed Income Strategies 33% 59% 8%
Schroder Strategic Bd 56% 29% 14%
Carmignac Sécurité 60% 32% 8%
Duración Rating promedio Yield Volatilidad 3yr
BSF Fixed Income Strategies -0,58años A- 0,17% 1,49%
SchroderStrategicBd 2,6años A- 2,19% 2,92%
CarmignacSécurité 0,63años BBB+ 0,76% 1,27%

11. 11 Informe Semanal
Información de Mercado

12. 12 Informe Semanal
Tabla de mercados
País Índice
Último
Var. 1 semana
(%)
Var. 1 mes (%)
Var. 1 año
(%)
Var. 2017 (%) DVD (%) PBV Price/EBITDA 2016 Último Est.2017 Est.2018
España Ibex 35 10,488 0.24 2.5 11.8 4.4 3.8% 1.5 6.0 21.0 15.8 13.7 12.6
EE.UU. Dow Jones 26,018 2.56 5.1 31.9 5.3 2.1% 4.1 11.7 18.8 21.7 18.5 16.9
EE.UU. S&P 500 2,798 1.81 4.3 23.6 4.7 1.9% 3.5 12.2 21.1 23.4 18.6 16.8
EE.UU. Nasdaq Comp. 7,296 1.99 4.8 31.7 5.7 1.0% 3.7 3.7 33.5 39.4 22.9 19.8
Europa Euro Stoxx 50 3,647 0.95 1.8 10.8 4.1 3.5% 1.7 7.2 21.6 19.0 14.5 13.3
Reino Unido FT 100 7,722 -0.73 2.4 7.1 0.4 4.1% 2.0 8.1 17.0 23.0 14.8 13.9
Francia CAC 40 5,520 0.05 2.5 14.0 3.9 3.2% 1.7 8.2 15.4 19.0 15.3 14.0
Alemania Dax 13,414 1.27 1.5 15.7 3.8 3.0% 1.9 6.5 17.9 19.7 13.9 12.8
Japón Nikkei 225 23,808 0.65 4.1 24.8 4.6 1.6% 2.0 8.8 24.8 20.3 19.6 17.4
EE.UU.
Large Cap MSCI Large Cap 1,834 1.18 4.4 24.1 4.8
Small Cap MSCI Small Cap 670 -0.78 2.8 18.2 2.5
Growth MSCI Growth 4,427 1.34 4.8 29.2 5.6 Sector Último
Var. 1 semana
(%)
Var. 1 mes
(%)
Var. 1 año (%) Var. 2017 (%)
Value MSCI Value 2,677 0.65 2.8 15.1 3.2 Bancos 193.7 -0.10 4.08 11.57 5.28
Europa Seguros 303.7 1.26 4.17 14.69 5.32
Large Cap MSCI Large Cap 950 -0.09 1.7 8.5 2.4 Utilities 293.3 0.60 -0.91 7.95 0.47
Small Cap MSCI Small Cap 485 -0.28 3.2 20.8 2.3 Telecomunicaciones 280.0 -0.44 -1.66 -5.26 -0.58
Growth MSCI Growth 2,573 -0.12 0.9 13.8 1.3 Petróleo 328.6 -1.17 5.38 3.31 4.14
Value MSCI Value 2,472 -0.32 2.8 10.0 3.3 Alimentación 663.9 -0.01 -1.43 8.78 -1.36
Minoristas 307.1 0.04 1.36 -1.58 0.76
Emergentes MSCI EM Local 63,961 1.42 6.8 30.1 5.1 B.C. Duraderos 833.7 0.00 -1.91 6.51 -1.07
Emerg. Asia MSCI EM Asia 971 1.18 6.7 35.8 5.3 Industrial 556.7 0.42 3.58 18.31 4.36
China MSCI China 97 1.28 10.6 56.9 8.7 R. Básicos 494.9 -1.11 9.64 15.74 4.61
India MXIN INDEX 1,294 0.49 3.5 27.5 2.3
Emerg. LatAm MSCI EM LatAm 89,829 2.09 8.3 19.8 4.8
Brasil BOVESPA 81,309 2.47 11.9 27.1 6.4
Mexico MXMX INDEX 5,669 3.90 6.7 26.5 6.3
Emerg. Europa Este MSCI EM E. Este 325 1.79 7.9 13.0 8.0
Rusia MICEX INDEX 2,285 0.99 7.9 5.7 8.3 Datos Actualizados a viernes 19 enero 2018 a las 13:37 Fuente: Bloomberg, Andbank España
SECTORIAL EUROPEO (Stoxx 600)
MERCADOS DE RENTA VARIABLE RATIOS FUNDAMENTALES
PER

13. 13 Informe Semanal
Tabla de mercados
2015 2016 2017e 2018e 2015 2016 2017e 2018e
Mundo 3.1% 2.9% 3.6% 3.7% Mundo 3.0% 3.1% 3.0% 3.1%
EE.UU. 2.4% 1.6% 2.3% 2.6% EE.UU. 0.1% 1.3% 2.1% 2.2%
Zona Euro 1.5% 1.7% 2.4% 2.2% Zona Euro 0.0% 0.2% 1.5% 1.5%
España 3.2% 3.2% 3.1% 2.6% España -0.6% -0.4% 2.0% 1.6%
Reino Unido 2.2% 2.0% 1.6% 1.3% Reino Unido 0.0% 0.7% 2.7% 2.5%
Japón 0.6% 1.0% 1.7% 1.3% Japón 0.8% -0.1% 0.5% 0.8%
Asia ex-Japón 5.9% 5.7% 6.0% 5.9% Asia ex-Japón 1.5% 1.9% 1.8% 2.5%
Último Hace 1 semana Hace 1 mes Hace 1 año
Petróleo Brent 68.7 69.9 63.8 54.2 Último Hace 1 semana Hace 1 mes Hace 1 año
Oro 1,334.3 1,338.0 1,261.8 1,204.8 Euribor 12 m -0.19 -0.19 -0.19 -0.10
Índice CRB 196.3 194.8 186.0 193.0 3 años -0.02 -0.01 -0.05 -0.18
Aluminio 2,241.0 2,175.5 2,074.0 1,834.5 10 años 1.45 1.50 1.49 1.48
Cobre 7,076.0 7,140.5 6,905.0 5,769.0 30 años 2.67 2.74 2.72 2.79
Estaño 20,430.0 20,225.0 19,350.0 21,100.0
Zinc 3,376.0 3,386.0 3,196.0 2,776.0
Maiz 353.0 348.8 347.5 366.3 Último Hace 1 semana Hace 1 mes Hace 1 año
Trigo 426.5 433.3 419.5 502.5 Euro 0.00 0.00 0.00 0.00
Soja 977.0 950.0 966.8 1,028.3 EEUU 1.50 1.50 1.50 0.75
Arroz 12.2 11.7 12.0
Último Hace 1 semana Hace 1 mes Hace 1 año
Último Hace 1 semana Hace 1 mes Hace 1 año España 1.45 1.50 1.49 1.48
Euro/Dólar 1.23 1.22 1.18 1.06 Alemania 0.59 0.58 0.38 0.38
Dólar/Yen 110.71 111.06 113.05 115.41 EE.UU. 2.63 2.55 2.46 2.47
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Yuan Chino 6.40 6.47 6.60 6.87
Real Brasileño 3.21 3.21 3.29 3.20 Último Hace 1 semana Hace 1 mes Hace 1 año
Peso mexicano 18.62 19.04 19.23 21.87 Itraxx Main 44.8 0.7 -2.6 -0.1
Rublo Ruso 56.60 56.64 58.78 59.73 X-over 232.4 4.5 -2.4 -1.0
Datos Actualizados a viernes 19 enero 2018 a las 13:38 Fuente: Bloomberg, Andbank España
Tipos de Interés a 10 años
Diferenciales Renta fija corporativa
MATERIAS PRIMAS
DIVISAS
IPC
DATOS MACRO
MERCADOS DE RENTA FIJA
PIB
Tipos de Interés en España
Tipos de Intervención

14. 14 Informe Semanal
Calendario Macroeconómico
Fuente: investing.com

15. 15 Informe Semanal
Calendario de Resultados
Fuente: investing.com

16. 16 Informe Semanal
Calendario de Resultados
Fuente: investing.com

17. 17 Informe Semanal
Calendario de Dividendos
Fuente: investing.com

18. 18 Informe Semanal
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