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UBS global outlook 2010
Estar alerta y ser ágil
Wealth Management Research
Roberto Ruiz Scholtes, Director de Estrategia




                                                      Este informe ha sido elaborado por
Diciembre 2009                              UBS Financial Services Inc.(«UBSFS») y UBS AG
Principales opiniones de inversión
UBS global outlook 2010 – Estar alerta y ser ágil

♦ Economía: Recuperación encarrilada pero perspectivas inciertas
♦ Mercados emergentes: El fuerte crecimiento económico debería ofrecer
  rentabilidades sólidas
♦ Renta fija: Riesgo para la deuda pública, seguimos prefiriendo los
  corporativos
♦ Renta variable: La estabilidad de los beneficios sostiene los precios
♦ Divisas: Centrados en mercados emergentes y productores de materias primas
♦ Materias primas: Recuperación de los precios, especialmente de la energía




                            Las rentabilidades pasadas no son una referencia de rentabilidades futuras. Los precios
                            del mercado indicados son precios de cierre de la correspondiente bolsa principal. Esto
                            rige para todos los gráficos y tablas de rentabilidad contenidos en esta publicación.
                                                                                                                  1
Estrategia de inversión: alejarse del abismo
               Revisión de 2009                                                                          Perspectivas para 2010
♦ Afectados por un pánico renovado a principios de                                       ♦ La dinámica de la economía en 2010 podrá
  2009, los activos de riesgo se abarataron                                                sostener los precios de los activos corporativos
  enormemente hasta marzo de 2009.                                                       ♦ El fin del apoyo político podría moderar el
♦ Recomendamos a los inversores que volvieran a                                            rendimiento e incluso provocar fases de debilidad
  entrar en la renta variable, y especialmente en los                                    ♦ El dinámico crecimiento sostenido de los mercados
  bonos corporativos, como alternativas a los activos                                      emergentes favorece los fuertes rendimientos de
  monetarios y la deuda pública.                                                           la renta variable de los mercados emergentes y
♦ Al haber más evidencias que confirmaban la                                               también refuerza la demanda de materias primas,
  recuperación económica, se produjo una                                                   las divisas y la deuda pública de estos países.
  importante recuperación.                                                               ♦ La deuda pública parece cara
♦ Esta tendencia alcista perduró hasta el cuarto                                                    PERFIL RENTABILIDAD-RIESGO CLASES DE ACTIVOS
  trimestre, aunque a un ritmo más contenido.         16%                                            Previsión de rentabilidades a 12m Diciembre 09
                                                                                                            Previsión a 12 meses Diciembre 2009
                                                                                                                                                                          RV
                                                                           14%
                                                                                                                                                                        Emerg.


                                                   Rentabilidad (anualizada)
                                                                           12%

                                                                           10%                                                               RV
                                                                                                                                            OCDE         Materias
                                                                               8%                                                                        primas
                                                                                                                                   High
                                                                                                                                   Yield
                                                                               6%
                                                                                                                                                            Inmobiliarias
                                                                                                                               Bonos
                                                                                                                    Hedge                                     cotizadas
                                                                               4%                                              Emerg.
                                                                                                                    Funds
                                                                                                       Bonos IG
                                                                               2%
                                                                                         Liquidez   Deuda Pública
                                                                               0%
                                                                                    0%                 5%               10%                15%                  20%              25%
                                                                                                            Desviación típica de la rentabilidad (anualizada)
                                                                                                                                                                            2
Economía: una recuperación desigual
               Revisión de 2009
♦ A finales de 2008 y principios de 2009, las
  economías avanzadas entraban en la peor
  recesión de los últimos 50 años
♦ El volumen del comercio internacional se redujo
  un tercio y se disparó el desempleo
♦ Pero, a mediados de 2009, la mayoría de países
  habían vuelto al crecimiento, aunque modesto, y
  algunos esperaban un crecimiento fuerte a
  principios de 2010


           Perspectivas para 2010
♦ Esperamos que el proceso de recuperación
  económica continúe en 2010
                                                                               CRECIMIENTO DEL PIB GLOBAL
♦ Nuestra previsión básica para la economía          8                                                                                                8
  mundial asume una recuperación sostenida con                                                          Emergentes
  baja inflación                                     6                                                                                                6

♦ Los cimientos de la economía mundial aún
                                                     4                                                                                                4
  carecen de la estabilidad necesaria para emitir
  una señal contundente                              2                                                                                                2

♦ Las consecuencias a largo plazo de la abundante
                                                     0             Países                                                                             0
  liquidez y la elevada deuda pública seguirán                  desarrollados
                                                                                                             Previsión FMI
  siendo un reto para la política monetaria         (2)                                                                                               (2)
                                                                                                              Escenario
                                                                                                             alternativo
                                                               Fuente: FMI, UBS WMR                           UBS WMR
                                                    (4)                                                                                               (4)
                                                                                                                                                            3
                                                          80    82   84   86   88   90   92   94   96   98    00   02   04   06   08   10   12   14
Divisas: las tendencias se acercan a su límite
               Revisión de 2009                                    Perspectivas para 2010
♦ Ha surgido un nuevo carry trade, que explota no       ♦ Es improbable que los factores que dominaron los
  sólo unos diferenciales de rentabilidad más bajos       mercados de divisas en 2009 – la debilidad del
  que en la era del 2005-08, sino las diferencias en      dólar estadounidense y la búsqueda de divisas de
  la estabilidad económica                                mayor rentabilidad – ejerzan tanta influencia en
♦ El euro, las divisas de los productores de materias     2010
  primas y las divisas de mercados emergentes con       ♦ Esperamos que las divisas de los mercados
  tipo de cambio flotante se apreciaron con fuerza        emergentes y de los productores de materias
  frente al dólar estadounidense                          primas se estabilicen a niveles incluso más fuertes
♦ El yen japonés y la libra esterlina se apreciaron       que en 2009
  frente al dólar estadounidense, pero se               ♦ El dólar estadounidense seguirá débil
  mantuvieron débiles frente a la mayoría de divisas




                                                                                                                4
Renta variable: el fin del apoyo público centra la atención
                         Revisión de 2009                                                              Perspectivas para 2010
 ♦ La renta variable presentó un repunte                                          ♦ Creemos que los beneficios empresariales
   impresionante en 2009 al disminuir la aversión al                                continuarán mejorando en la primera parte de 2010
   riesgo                                                                         ♦ El fin del apoyo público es un riesgo y determinará
 ♦ Un elemento esencial de este cambio fueron las                                   la preferencia por un sesgo cíclico o defensivo
   masivas medidas de estímulo fiscal y monetario                                 ♦ Esperamos que la renta variable de los mercados
 ♦ La renta variable de los mercados emergentes                                     emergentes genere fuertes rentabilidades a largo
   encabezó el avance, con una rentabilidad cercana                                 plazo
   al 60% hasta noviembre                                                         ♦ Las perspectivas para los sectores de energía,
 ♦ A pesar de la impresionante recuperación en 2009,                                materiales y tecnologías de la información son
   la mayoría de índices de renta variable están por                                positivas
   debajo de sus máximos de 2007

              Valoración de la Bolsa Europea (PER 12m Fwd)                             Subidas de tipos de la Reserva Federal y Renta Variable
26                                                                          110

24                                                                                       S&P 500 (SUBIDA FED Feb-94 = 100)
     Fuente: UBS WMR, UBS IB                                                105
22                                                                                       S&P 500 (SUBIDA FED Jun-04 = 100)

20
                                                                            100
18
16                                                                           95

14                                                                                                                        5 meses

                                                                             90
12                                                                                                                                                    5 meses
                                                         Beneficios
10
                                                         2010   2011         85
 8                   PER 12m Fwd Europa                  24%    21%
                     PER 12m Fwd Europa ex·Financieras   21% 16%                    Fuente: Bloomberg, UBS WMR
 6                                                                           80
                                                                                  0 -11 -10 -9   -8   -7   -6   -5   -4   -3    -2   -1   0   1   2     3   4   5   6   7   8   9   10 11
     88 89 90 91 92 93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10
                                                                                                                               meses
                                                                                                                                                                                            5
Renta fija: riesgo para la deuda pública
               Revisión de 2009                                            Perspectivas para 2010
♦ El rendimiento de los bonos corporativos de alta         ♦ Esperamos que los principales bancos centrales
  rentabilidad fue destacado en 2009.                        empiecen a subir los tipos en el tercer trimestre de
♦ Los diferenciales crediticios bajaron de casi un           2010 y creemos que los tipos a largo plazo subirán
  18% a principios de año hasta un 7,5% en                   desde sus bajos niveles actuales.
  noviembre.                                               ♦ La deuda pública parece cara.
♦ En general, la deuda pública se mostró indiferente       ♦ Varios factores apuntan a un sólido rendimiento
  al cambiante entorno económico.                            continuado de los bonos corporativos en 2010.
♦ Las rentabilidades de la deuda pública a dos años        ♦ Creemos que los inversores cautos deberían
  se mantuvieron en niveles ajustados; las                   cambiar parte de su exposición en deuda pública a
  rentabilidades a largo plazo también fueron                los bonos corporativos con grado de inversión con
  estables.                                                  duraciones a medio plazo.

                                                                 Zona Euro: Rentabilidad esperada de la Deuda Pública
                                                       4.0%
                                                       3.5%
                                                       3.0%
                                                       2.5%
                                                       2.0%
                                                       1.5%
                                                       1.0%
                                                       0.5%
                                                       0.0%
                                                       -0.5%    0      1     2      3       4   5   6    7   8     9    10
                                                       -1.0%
                                                       -1.5%
                                                               Fuente: Bloomberg, UBS WMR
                                                       -2.0%
                                                                                      VENCIMIENTO
                                                                      Retorno esperado        15.12.09           en 12 meses
                                                                                                                          6
Emergentes: fuerte crecimiento que promete rentabilidad
               Revisión de 2009                                                        Perspectivas para 2010
♦ La renta variable de los mercados emergentes se                      ♦ La mayoría de países grandes con economías
  ha beneficiado mucho de la fuerte caída en la                          emergentes superarán probablemente el
  aversión al riesgo, alcanzando un rendimiento                          crecimiento económico del mundo desarrollado
  superior notable en 2009                                             ♦ Esperamos un crecimiento más rápido de los
♦ Los bonos de mercados emergentes también                               beneficios y, en última instancia, mayores
  ofrecieron un fuerte rendimiento en 2009 al                            rendimientos del mercado de renta variable
  ajustarse los diferenciales                                          ♦ Aunque las valoraciones de los bonos de mercados
♦ Unas mejores perspectivas económicas, la                               emergentes son menos atractivas que a principios
  recuperación de la entrada de capital extranjero y                     de 2009, no están caros dadas las perspectivas
  un acceso mejorado a los mercados                                      económicas
  internacionales de capitales han permitido a                         ♦ Recomendamos un enfoque diversificado para los
  muchas divisas emergentes apreciarse                                   mercados emergentes

                                                                  16
                                                                  15                                                      JAPÓN

                                                                  14                                  ESTADOS UNIDOS
                                                                  13                                                                          ASIA EMERG.
                                                                           ESPAÑA
                                                                  12                      SUIZA
                                                       PER 2011



                                                                                                                    IBEROAMÉRICA
                                                                  11       ZONA EURO
                                                                                                     GLOBAL
                                                                  10                                                                    EMERGENTES
                                                                                                                                          GLOBAL
                                                                   9                R.UNIDO
                                                                   8
                                                                                                                      Fuente: MSCI, IBES, UBS IB, UBS WMR
                                                                   7
                                                                                                  EUROPA DEL ESTE
                                                                   6
                                                                       2      4           6           8       10         12        14         16       18
                                                                                              Crecimiento Beneficios Largo Plazo
                                                                                                                                                       7
Inmobiliarias cotizadas: hora de centrarse en la calidad
               Revisión de 2009                                    Perspectivas para 2010
♦ Las empresas inmobiliarias cotizadas han              ♦ Preferimos estar expuestos a las empresas con
  mostrado signos de salud renovada, lo que ha            carteras y tipos de inmuebles más defensivos,
  llevado a un fuerte rendimiento a nivel mundial         balances más sólidos, mejores condiciones
♦ Los fondos de inversión inmobiliaria (REIT) han         económicas de los arrendamientos y el
  captado más de 40.000 millones de USD en capital,       posicionamiento óptimo para capitalizar las
  que les ha permitido desapalancarse y ampliar los       oportunidades de adquisición de activos en
  vencimientos de su deuda                                dificultades
♦ El rendimiento superior indiscriminado de los REIT    ♦ La compra de CRE a través de una estructura de
  de menor calidad ha hecho que muchos coticen a          REIT añade a la ecuación volatilidad y una
  valoraciones que no reflejan los riesgos inherentes     significativa correlación con el mercado de renta
                                                          variable




                                                                                                              8
Materias primas: perspectivas positivas pero más selectivas
               Revisión de 2009                                            Perspectivas para 2010
♦ La recuperación de los precios de las materias        ♦ Se extiende la reactivación de la economía
  primas ha sido impulsada por los mercados               mundial y esperamos que la media de los precios
  emergentes, principalmente China.                       de las materias primas tienda a subir
♦ Las medidas de estímulo fiscal y monetario en         ♦ Creemos que los precios del crudo subirán, ya que
  China han reactivado rápidamente la demanda de          la demanda mundial aumentará casi un 2%
  materias primas y los precios de los fletes.          ♦ Preferimos el platino al oro
♦ El rendimiento de los precios entre las materias      ♦ Entre los metales básicos, el cobre tiene las
  primas ha sido heterogéneo en 2009 y creemos            mejores perspectivas fundamentales
  que continuará así en 2010.


                                                                      Cotización y previsión Materias Primas
                                                                                                                   Previsión   Retorno
                                                     METALES INDUSTR.             2006    2007    2008    Actual
                                                                                                                   WMR 12m     esperado
                                                     Cobre (USD tm)              6,725 7,170 6,961 6,796            7,300        7%
                                                     Aluminio (USD tm)           2,480 2,656 2,573 2,240            1,850       -17%
                                                     Níquel (USD tm)             24,270 37,732 21,115 16,526        19,000      15%
                                                     Zinc    (USD tm)            3,275 3,309 1,885 2,264            2,600       15%
                                                                                                                   Previsión   Retorno
                                                     METALES PRECIOSOS            2006    2007    2008    Actual
                                                                                                                   WMR 12m     esperado
                                                     Oro     (USD onza)            604     697     872    1,127     1,250       11%
                                                     Plata (USD onza)             11.60   13.40   15.00   17.39     16.00       -8%
                                                     Platino (USD onza)           1,142   1,305   1,569   1,450     1,600       10%
                                                     Paladio (USD onza)            334     356     348     367       370         1%
                                                                                                                   Previsión   Retorno
                                                     ENERGÍA                      2006    2007    2008    Actual
                                                                                                                   WMR 12m     esperado
                                                     Petróleo (USD barril)         65.8   73.9    100.3    71.9      90.0       25%
                                                     Gas Nat. (USDmmbtu)           6.95   7.15     9.00    5.33      5.20       -2%
                                                     Fuentes: Bloomberg, LME, UBS WMR



                                                                                                                                       9
Hedge funds : a rebufo de los mercados de renta variable
              Revisión de 2009                                    Perspectivas para 2010
♦ Los hedge funds recuperaron casi la mitad de las     ♦ Esperamos que el entorno siga favorable.
  pérdidas del 2008.                                   ♦ Es improbable que la volatilidad baje a los niveles
♦ Según nuestro análisis, casi la mitad del              anteriores a la crisis, ya que persistirá la
  rendimiento está vinculado a la subida de valor de     incertidumbre sobre el entorno macroeconómico.
  los activos subyacentes.                             ♦ También somos cautamente optimistas respecto a
♦ Atribuimos la otra mitad del rendimiento al valor      la renta variable y los bonos corporativos.
  añadido por las decisiones de inversión activa de    ♦ Y con menos activos gestionados, creemos que la
  los gestores de hedge funds.                           competencia por las oportunidades de inversión
                                                         será menor que antes de la crisis.




                                                                                                           10
España: salida tardía y débil de la recesión
                          Perspectivas para 2010                                                                                          Perspectivas a medio plazo
♦ El desempleo y la crisis inmobiliaria lastran la                                                                      ♦ La recuperación será débil en 2011 y 2012, con lo
  recuperación, que será débil y frágil, marcada por                                                                      que podría no alcanzarse el nuevo crecimiento
  el ajuste inmobiliario, un mercado laboral muy                                                                          tendencial hasta 2013
  deprimido y el acusado deterioro fiscal                                                                               ♦ El menor aumento de la población y de la base de
♦ Tras contraerse un 3.7% en 2009, el PIB medio                                                                           capital deja el potencial de crecimiento en el
  todavía podría registrar una caída en 2010, ya que                                                                      entorno del 2.2%, supeditado a un aumento de la
  tanto el consumo familiar, la construcción                                                                              productividad que requiere de reformas estructu-
  residencial y la inversión empresarial seguirán                                                                         rales en el sistema laboral y en el educativo
  reduciéndose. Además, tres de los factores que                                                                        ♦ El bajo crecimiento del PIB y la rigidez del
  amortiguaron el desplome de la demanda interna                                                                          mercado de trabajo harán que el próximo lustro
  (política fiscal muy expansiva y caídas del Euribor y                                                                   venga marcado por un paro persistentemente alto
  del petróleo) se volverán en contra en 2010                                                                             y por el lastre del ajuste presupuestario. La
♦ La crisis inmobiliaria se prolonga. El exceso de                                                                        imperiosa necesidad de recuperar competitividad
  oferta tardará al menos 5 años en ser absorbido y                                                                       obligará a una rebaja de los costes laborales que
  proseguirá el notable ajuste de los precios, que                                                                        pasa inevitablemente por varios años de
  podría alcanzar el 30% desde el pico de la burbuja                                                                      contención salarial
  8
                                           CRECIMIENTO DEL PIB                                                                                           POTENCIAL DE CRECIMIENTO
                                                                                                                        8%                                                            Productividad Total de los Factores
  6
                                                                                                           Previsión                                                                  Tasa de Actividad      15-64
                                                                                                                        7%
                                                                                                           UBS WMR                                                                    Aportación Acumulación de Capital
  4
                                                                                                                        6%                                                            Población    15-64 años
                                                                                                                        5%                                                            Crecimiento Potencial Modelo
  2

                                                                                                                        4%
  0
       1996   1997    1998   1999   2000   2001   2002   2003   2004   2005   2006   2007   2008   2009   2010   2011
        Q1     Q1      Q1     Q1     Q1     Q1     Q1     Q1     Q1     Q1     Q1     Q1     Q1     Q1     Q1     Q1    3%
 (2)
                                                                                                                        2%

 (4)                                                                                                                    1%
                     CONSUMO FAMILIAR                           GASTO PÚBLICO
                                                                                                                        0%
 (6)                 INVERSIÓN ex·CONSTRUCCIÓN                  CONSTRUCCIÓN RESIDENCIAL
                     RESTO CONSTRUCCIÓN                         PRODUCTO INTERIOR BRUTO                                       62   65    68   71   74   77   80   83   86   89   92    95   98    01   04   07   10   13   16
                     SECTOR EXTERIOR
                                                                                                                        -1%
 (8)
                                                                                                                        -2%
                                                     Fuente: INE, UBS WMR
                                                                                                                                        Fuente: Comisión Europea (AMECO), INE, UBS WMR                                          11
Bolsa española: valoración justa, multinacionales atractivas
  Poco representativa de la economía                                         Oportunidad en multinacionales
♦ Los sectores que lastran y retrasan la recuperación               ♦ La correcta selección de sectores y compañías
  apenas tienen presencia en la bolsa española, que                   volverá a marcar las diferencias: mantener una
  no refleja la economía real                                         exposición reducida a las más dependientes del
♦ Su buen comportamiento relativo ha estado                           ciclo interno, y en especial a la banca doméstica, al
  liderado por unas excelentes multinacionales que                    consumo discrecional y a la construcción
  están sabiendo rentabilizar su expansión, en                      ♦ Por el contrario, las multinacionales españolas
  especial en Iberoamérica                                            siguen siendo atractivas tanto por su valoración
♦ Además, con una rentabilidad por dividendo                          como por su perfil de crecimiento. En la mayoría
  cercana al 5% y una valoración justa, cabe esperar                  de los casos, las valoraciones son razonables dadas
  que el IBEX no se quede rezagado frente a otras                     sus perspectivas de crecimiento a medio plazo y la
  bolsas europeas.                                                    rentabilidad por dividendo es elevada.
                                                                    ♦ Se destaca la oportunidad en los sectores de
                                                                      energías renovables y utilities reguladas y estables
                 DESTINO DE LAS VENTAS DEL IBEX 35                             PER 12m Fwd BOLSAS ESPAÑA y EUROPA
        Resto                                                      24
                 Resto Mundo                                       23
    Iberoamérica                                                   22
                     10%                                           21
         7%
                                                                   20
    Brasil                                                         19
                                                                   18
    10%                                                   ESPAÑA                                                     Fuente: MSCI, Nomura,
                                                                   17
                                                                                                                     UBS IB, UBS WMR
                                                            49%    16
                                                                   15
                                                                   14
   Mexico                                                          13
                                                                   12
    6%                                                             11
                                                                   10
             Resto Europa                                           9                                 PER 12m Fwd España
                 18%                                                8                                 PER 12m Fwd Europa
                                Fuente: UBS IB, UBS WMR             7
                                                                        90 91 92 93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10
UBS global outlook 2010
                       UBS global outlook 2010                                                             Pedido de copias y suscripción
    ♦ UBS global outlook 2010:                                                              Pedido
      http://bw.ubs.com/page/0/65/0,1080,3765-159093- 0-                                    Solicite copias impresas para usted o sus clientes a través del
      0,00.shtml                                                                            buzón de Printed & Branded Products:
    ♦ goto/globaloutlook-marketingkit                                                       sh-iz-ubs-publikationen@ubs.com o a través de la página de
                                                                                            publicaciones de UBS en la intranet
          –   Main document
                                                                                            http://intra.ubs.net/site_5566/doc_286321/index.htm?lang=en
          –   Summary                                                                       &ig_lang=en
          –   Regional investment recommendations
          –   Client advisor presentation                                                   Suscripción
          –   Media presentation                                                            Para suscribirse a "UBS global outlook", dirija su solicitud al
          –   Client letter                                                                 correo de Printed & Branded Products:
                                                                                            sh-iz-ubs-publikationen@ubs.com o a través de la página de
          –   Multimedia materials
                                                                                            publicaciones de UBS en la intranet
                                                                                            http://intra.ubs.net/site_5566/doc_286321/index.htm?lang=en
                                                                                            &ig_lang=en

                                      UBS global outlook 2010 - Economía y mercados financieros webcast

Webcast                                        Lang            Link

Andreas Höfert, Chief Economist UBS            English         http://www.ubs.com/1/e/wealthmanagement/wealth_management_research/tv_media_webcasts/webcast_go_2010_eng.html

Andreas Höfert, Chief Economist UBS            German          http://www.ubs.com/1/g/wealthmanagement/wealth_management_research/tv_media_webcasts/webcast_go_2010_deu.html

Andreas Höfert, Chief Economist UBS            French          http://www.ubs.com/1/f/wealthmanagement/wealth_management_research/tv_media_webcasts/webcast_go_2010_fra.html

Giorgio Cortiana, Managing Director, UBS WMR   Italian         http://www.ubs.com/1/i/wealthmanagement/wealth_management_research/tv_media_webcasts/webcast_go_2010_ita.html

Roberto L. Ruiz-Scholtes, Head WMR Spain       Spanish         http://www.ubs.com/1/e/wealthmanagement/wealth_management_research/tv_media_webcasts/webcast_go_2010_spa.html

Roberto L. Ruiz-Scholtes, Head WMR Spain       Spanish focus   http://www.ubs.com/1/e/wealthmanagement/wealth_management_research/tv_media_webcasts/webcast_go_2010_spa_mf.html

Yonghao Pu, Head WMR Asia-Pacific              Chinese         http://www.ubs.com/1/e/wealthmanagement/wealth_management_research/tv_media_webcasts/webcast_go_2010_chi.html
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UBS Global Outlook 2010

  • 1. UBS global outlook 2010 Estar alerta y ser ágil Wealth Management Research Roberto Ruiz Scholtes, Director de Estrategia Este informe ha sido elaborado por Diciembre 2009 UBS Financial Services Inc.(«UBSFS») y UBS AG
  • 2. Principales opiniones de inversión UBS global outlook 2010 – Estar alerta y ser ágil ♦ Economía: Recuperación encarrilada pero perspectivas inciertas ♦ Mercados emergentes: El fuerte crecimiento económico debería ofrecer rentabilidades sólidas ♦ Renta fija: Riesgo para la deuda pública, seguimos prefiriendo los corporativos ♦ Renta variable: La estabilidad de los beneficios sostiene los precios ♦ Divisas: Centrados en mercados emergentes y productores de materias primas ♦ Materias primas: Recuperación de los precios, especialmente de la energía Las rentabilidades pasadas no son una referencia de rentabilidades futuras. Los precios del mercado indicados son precios de cierre de la correspondiente bolsa principal. Esto rige para todos los gráficos y tablas de rentabilidad contenidos en esta publicación. 1
  • 3. Estrategia de inversión: alejarse del abismo Revisión de 2009 Perspectivas para 2010 ♦ Afectados por un pánico renovado a principios de ♦ La dinámica de la economía en 2010 podrá 2009, los activos de riesgo se abarataron sostener los precios de los activos corporativos enormemente hasta marzo de 2009. ♦ El fin del apoyo político podría moderar el ♦ Recomendamos a los inversores que volvieran a rendimiento e incluso provocar fases de debilidad entrar en la renta variable, y especialmente en los ♦ El dinámico crecimiento sostenido de los mercados bonos corporativos, como alternativas a los activos emergentes favorece los fuertes rendimientos de monetarios y la deuda pública. la renta variable de los mercados emergentes y ♦ Al haber más evidencias que confirmaban la también refuerza la demanda de materias primas, recuperación económica, se produjo una las divisas y la deuda pública de estos países. importante recuperación. ♦ La deuda pública parece cara ♦ Esta tendencia alcista perduró hasta el cuarto PERFIL RENTABILIDAD-RIESGO CLASES DE ACTIVOS trimestre, aunque a un ritmo más contenido. 16% Previsión de rentabilidades a 12m Diciembre 09 Previsión a 12 meses Diciembre 2009 RV 14% Emerg. Rentabilidad (anualizada) 12% 10% RV OCDE Materias 8% primas High Yield 6% Inmobiliarias Bonos Hedge cotizadas 4% Emerg. Funds Bonos IG 2% Liquidez Deuda Pública 0% 0% 5% 10% 15% 20% 25% Desviación típica de la rentabilidad (anualizada) 2
  • 4. Economía: una recuperación desigual Revisión de 2009 ♦ A finales de 2008 y principios de 2009, las economías avanzadas entraban en la peor recesión de los últimos 50 años ♦ El volumen del comercio internacional se redujo un tercio y se disparó el desempleo ♦ Pero, a mediados de 2009, la mayoría de países habían vuelto al crecimiento, aunque modesto, y algunos esperaban un crecimiento fuerte a principios de 2010 Perspectivas para 2010 ♦ Esperamos que el proceso de recuperación económica continúe en 2010 CRECIMIENTO DEL PIB GLOBAL ♦ Nuestra previsión básica para la economía 8 8 mundial asume una recuperación sostenida con Emergentes baja inflación 6 6 ♦ Los cimientos de la economía mundial aún 4 4 carecen de la estabilidad necesaria para emitir una señal contundente 2 2 ♦ Las consecuencias a largo plazo de la abundante 0 Países 0 liquidez y la elevada deuda pública seguirán desarrollados Previsión FMI siendo un reto para la política monetaria (2) (2) Escenario alternativo Fuente: FMI, UBS WMR UBS WMR (4) (4) 3 80 82 84 86 88 90 92 94 96 98 00 02 04 06 08 10 12 14
  • 5. Divisas: las tendencias se acercan a su límite Revisión de 2009 Perspectivas para 2010 ♦ Ha surgido un nuevo carry trade, que explota no ♦ Es improbable que los factores que dominaron los sólo unos diferenciales de rentabilidad más bajos mercados de divisas en 2009 – la debilidad del que en la era del 2005-08, sino las diferencias en dólar estadounidense y la búsqueda de divisas de la estabilidad económica mayor rentabilidad – ejerzan tanta influencia en ♦ El euro, las divisas de los productores de materias 2010 primas y las divisas de mercados emergentes con ♦ Esperamos que las divisas de los mercados tipo de cambio flotante se apreciaron con fuerza emergentes y de los productores de materias frente al dólar estadounidense primas se estabilicen a niveles incluso más fuertes ♦ El yen japonés y la libra esterlina se apreciaron que en 2009 frente al dólar estadounidense, pero se ♦ El dólar estadounidense seguirá débil mantuvieron débiles frente a la mayoría de divisas 4
  • 6. Renta variable: el fin del apoyo público centra la atención Revisión de 2009 Perspectivas para 2010 ♦ La renta variable presentó un repunte ♦ Creemos que los beneficios empresariales impresionante en 2009 al disminuir la aversión al continuarán mejorando en la primera parte de 2010 riesgo ♦ El fin del apoyo público es un riesgo y determinará ♦ Un elemento esencial de este cambio fueron las la preferencia por un sesgo cíclico o defensivo masivas medidas de estímulo fiscal y monetario ♦ Esperamos que la renta variable de los mercados ♦ La renta variable de los mercados emergentes emergentes genere fuertes rentabilidades a largo encabezó el avance, con una rentabilidad cercana plazo al 60% hasta noviembre ♦ Las perspectivas para los sectores de energía, ♦ A pesar de la impresionante recuperación en 2009, materiales y tecnologías de la información son la mayoría de índices de renta variable están por positivas debajo de sus máximos de 2007 Valoración de la Bolsa Europea (PER 12m Fwd) Subidas de tipos de la Reserva Federal y Renta Variable 26 110 24 S&P 500 (SUBIDA FED Feb-94 = 100) Fuente: UBS WMR, UBS IB 105 22 S&P 500 (SUBIDA FED Jun-04 = 100) 20 100 18 16 95 14 5 meses 90 12 5 meses Beneficios 10 2010 2011 85 8 PER 12m Fwd Europa 24% 21% PER 12m Fwd Europa ex·Financieras 21% 16% Fuente: Bloomberg, UBS WMR 6 80 0 -11 -10 -9 -8 -7 -6 -5 -4 -3 -2 -1 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 88 89 90 91 92 93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 meses 5
  • 7. Renta fija: riesgo para la deuda pública Revisión de 2009 Perspectivas para 2010 ♦ El rendimiento de los bonos corporativos de alta ♦ Esperamos que los principales bancos centrales rentabilidad fue destacado en 2009. empiecen a subir los tipos en el tercer trimestre de ♦ Los diferenciales crediticios bajaron de casi un 2010 y creemos que los tipos a largo plazo subirán 18% a principios de año hasta un 7,5% en desde sus bajos niveles actuales. noviembre. ♦ La deuda pública parece cara. ♦ En general, la deuda pública se mostró indiferente ♦ Varios factores apuntan a un sólido rendimiento al cambiante entorno económico. continuado de los bonos corporativos en 2010. ♦ Las rentabilidades de la deuda pública a dos años ♦ Creemos que los inversores cautos deberían se mantuvieron en niveles ajustados; las cambiar parte de su exposición en deuda pública a rentabilidades a largo plazo también fueron los bonos corporativos con grado de inversión con estables. duraciones a medio plazo. Zona Euro: Rentabilidad esperada de la Deuda Pública 4.0% 3.5% 3.0% 2.5% 2.0% 1.5% 1.0% 0.5% 0.0% -0.5% 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 -1.0% -1.5% Fuente: Bloomberg, UBS WMR -2.0% VENCIMIENTO Retorno esperado 15.12.09 en 12 meses 6
  • 8. Emergentes: fuerte crecimiento que promete rentabilidad Revisión de 2009 Perspectivas para 2010 ♦ La renta variable de los mercados emergentes se ♦ La mayoría de países grandes con economías ha beneficiado mucho de la fuerte caída en la emergentes superarán probablemente el aversión al riesgo, alcanzando un rendimiento crecimiento económico del mundo desarrollado superior notable en 2009 ♦ Esperamos un crecimiento más rápido de los ♦ Los bonos de mercados emergentes también beneficios y, en última instancia, mayores ofrecieron un fuerte rendimiento en 2009 al rendimientos del mercado de renta variable ajustarse los diferenciales ♦ Aunque las valoraciones de los bonos de mercados ♦ Unas mejores perspectivas económicas, la emergentes son menos atractivas que a principios recuperación de la entrada de capital extranjero y de 2009, no están caros dadas las perspectivas un acceso mejorado a los mercados económicas internacionales de capitales han permitido a ♦ Recomendamos un enfoque diversificado para los muchas divisas emergentes apreciarse mercados emergentes 16 15 JAPÓN 14 ESTADOS UNIDOS 13 ASIA EMERG. ESPAÑA 12 SUIZA PER 2011 IBEROAMÉRICA 11 ZONA EURO GLOBAL 10 EMERGENTES GLOBAL 9 R.UNIDO 8 Fuente: MSCI, IBES, UBS IB, UBS WMR 7 EUROPA DEL ESTE 6 2 4 6 8 10 12 14 16 18 Crecimiento Beneficios Largo Plazo 7
  • 9. Inmobiliarias cotizadas: hora de centrarse en la calidad Revisión de 2009 Perspectivas para 2010 ♦ Las empresas inmobiliarias cotizadas han ♦ Preferimos estar expuestos a las empresas con mostrado signos de salud renovada, lo que ha carteras y tipos de inmuebles más defensivos, llevado a un fuerte rendimiento a nivel mundial balances más sólidos, mejores condiciones ♦ Los fondos de inversión inmobiliaria (REIT) han económicas de los arrendamientos y el captado más de 40.000 millones de USD en capital, posicionamiento óptimo para capitalizar las que les ha permitido desapalancarse y ampliar los oportunidades de adquisición de activos en vencimientos de su deuda dificultades ♦ El rendimiento superior indiscriminado de los REIT ♦ La compra de CRE a través de una estructura de de menor calidad ha hecho que muchos coticen a REIT añade a la ecuación volatilidad y una valoraciones que no reflejan los riesgos inherentes significativa correlación con el mercado de renta variable 8
  • 10. Materias primas: perspectivas positivas pero más selectivas Revisión de 2009 Perspectivas para 2010 ♦ La recuperación de los precios de las materias ♦ Se extiende la reactivación de la economía primas ha sido impulsada por los mercados mundial y esperamos que la media de los precios emergentes, principalmente China. de las materias primas tienda a subir ♦ Las medidas de estímulo fiscal y monetario en ♦ Creemos que los precios del crudo subirán, ya que China han reactivado rápidamente la demanda de la demanda mundial aumentará casi un 2% materias primas y los precios de los fletes. ♦ Preferimos el platino al oro ♦ El rendimiento de los precios entre las materias ♦ Entre los metales básicos, el cobre tiene las primas ha sido heterogéneo en 2009 y creemos mejores perspectivas fundamentales que continuará así en 2010. Cotización y previsión Materias Primas Previsión Retorno METALES INDUSTR. 2006 2007 2008 Actual WMR 12m esperado Cobre (USD tm) 6,725 7,170 6,961 6,796 7,300 7% Aluminio (USD tm) 2,480 2,656 2,573 2,240 1,850 -17% Níquel (USD tm) 24,270 37,732 21,115 16,526 19,000 15% Zinc (USD tm) 3,275 3,309 1,885 2,264 2,600 15% Previsión Retorno METALES PRECIOSOS 2006 2007 2008 Actual WMR 12m esperado Oro (USD onza) 604 697 872 1,127 1,250 11% Plata (USD onza) 11.60 13.40 15.00 17.39 16.00 -8% Platino (USD onza) 1,142 1,305 1,569 1,450 1,600 10% Paladio (USD onza) 334 356 348 367 370 1% Previsión Retorno ENERGÍA 2006 2007 2008 Actual WMR 12m esperado Petróleo (USD barril) 65.8 73.9 100.3 71.9 90.0 25% Gas Nat. (USDmmbtu) 6.95 7.15 9.00 5.33 5.20 -2% Fuentes: Bloomberg, LME, UBS WMR 9
  • 11. Hedge funds : a rebufo de los mercados de renta variable Revisión de 2009 Perspectivas para 2010 ♦ Los hedge funds recuperaron casi la mitad de las ♦ Esperamos que el entorno siga favorable. pérdidas del 2008. ♦ Es improbable que la volatilidad baje a los niveles ♦ Según nuestro análisis, casi la mitad del anteriores a la crisis, ya que persistirá la rendimiento está vinculado a la subida de valor de incertidumbre sobre el entorno macroeconómico. los activos subyacentes. ♦ También somos cautamente optimistas respecto a ♦ Atribuimos la otra mitad del rendimiento al valor la renta variable y los bonos corporativos. añadido por las decisiones de inversión activa de ♦ Y con menos activos gestionados, creemos que la los gestores de hedge funds. competencia por las oportunidades de inversión será menor que antes de la crisis. 10
  • 12. España: salida tardía y débil de la recesión Perspectivas para 2010 Perspectivas a medio plazo ♦ El desempleo y la crisis inmobiliaria lastran la ♦ La recuperación será débil en 2011 y 2012, con lo recuperación, que será débil y frágil, marcada por que podría no alcanzarse el nuevo crecimiento el ajuste inmobiliario, un mercado laboral muy tendencial hasta 2013 deprimido y el acusado deterioro fiscal ♦ El menor aumento de la población y de la base de ♦ Tras contraerse un 3.7% en 2009, el PIB medio capital deja el potencial de crecimiento en el todavía podría registrar una caída en 2010, ya que entorno del 2.2%, supeditado a un aumento de la tanto el consumo familiar, la construcción productividad que requiere de reformas estructu- residencial y la inversión empresarial seguirán rales en el sistema laboral y en el educativo reduciéndose. Además, tres de los factores que ♦ El bajo crecimiento del PIB y la rigidez del amortiguaron el desplome de la demanda interna mercado de trabajo harán que el próximo lustro (política fiscal muy expansiva y caídas del Euribor y venga marcado por un paro persistentemente alto del petróleo) se volverán en contra en 2010 y por el lastre del ajuste presupuestario. La ♦ La crisis inmobiliaria se prolonga. El exceso de imperiosa necesidad de recuperar competitividad oferta tardará al menos 5 años en ser absorbido y obligará a una rebaja de los costes laborales que proseguirá el notable ajuste de los precios, que pasa inevitablemente por varios años de podría alcanzar el 30% desde el pico de la burbuja contención salarial 8 CRECIMIENTO DEL PIB POTENCIAL DE CRECIMIENTO 8% Productividad Total de los Factores 6 Previsión Tasa de Actividad 15-64 7% UBS WMR Aportación Acumulación de Capital 4 6% Población 15-64 años 5% Crecimiento Potencial Modelo 2 4% 0 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 Q1 Q1 Q1 Q1 Q1 Q1 Q1 Q1 Q1 Q1 Q1 Q1 Q1 Q1 Q1 Q1 3% (2) 2% (4) 1% CONSUMO FAMILIAR GASTO PÚBLICO 0% (6) INVERSIÓN ex·CONSTRUCCIÓN CONSTRUCCIÓN RESIDENCIAL RESTO CONSTRUCCIÓN PRODUCTO INTERIOR BRUTO 62 65 68 71 74 77 80 83 86 89 92 95 98 01 04 07 10 13 16 SECTOR EXTERIOR -1% (8) -2% Fuente: INE, UBS WMR Fuente: Comisión Europea (AMECO), INE, UBS WMR 11
  • 13. Bolsa española: valoración justa, multinacionales atractivas Poco representativa de la economía Oportunidad en multinacionales ♦ Los sectores que lastran y retrasan la recuperación ♦ La correcta selección de sectores y compañías apenas tienen presencia en la bolsa española, que volverá a marcar las diferencias: mantener una no refleja la economía real exposición reducida a las más dependientes del ♦ Su buen comportamiento relativo ha estado ciclo interno, y en especial a la banca doméstica, al liderado por unas excelentes multinacionales que consumo discrecional y a la construcción están sabiendo rentabilizar su expansión, en ♦ Por el contrario, las multinacionales españolas especial en Iberoamérica siguen siendo atractivas tanto por su valoración ♦ Además, con una rentabilidad por dividendo como por su perfil de crecimiento. En la mayoría cercana al 5% y una valoración justa, cabe esperar de los casos, las valoraciones son razonables dadas que el IBEX no se quede rezagado frente a otras sus perspectivas de crecimiento a medio plazo y la bolsas europeas. rentabilidad por dividendo es elevada. ♦ Se destaca la oportunidad en los sectores de energías renovables y utilities reguladas y estables DESTINO DE LAS VENTAS DEL IBEX 35 PER 12m Fwd BOLSAS ESPAÑA y EUROPA Resto 24 Resto Mundo 23 Iberoamérica 22 10% 21 7% 20 Brasil 19 18 10% ESPAÑA Fuente: MSCI, Nomura, 17 UBS IB, UBS WMR 49% 16 15 14 Mexico 13 12 6% 11 10 Resto Europa 9 PER 12m Fwd España 18% 8 PER 12m Fwd Europa Fuente: UBS IB, UBS WMR 7 90 91 92 93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10
  • 14. UBS global outlook 2010 UBS global outlook 2010 Pedido de copias y suscripción ♦ UBS global outlook 2010: Pedido http://bw.ubs.com/page/0/65/0,1080,3765-159093- 0- Solicite copias impresas para usted o sus clientes a través del 0,00.shtml buzón de Printed & Branded Products: ♦ goto/globaloutlook-marketingkit sh-iz-ubs-publikationen@ubs.com o a través de la página de publicaciones de UBS en la intranet – Main document http://intra.ubs.net/site_5566/doc_286321/index.htm?lang=en – Summary &ig_lang=en – Regional investment recommendations – Client advisor presentation Suscripción – Media presentation Para suscribirse a "UBS global outlook", dirija su solicitud al – Client letter correo de Printed & Branded Products: sh-iz-ubs-publikationen@ubs.com o a través de la página de – Multimedia materials publicaciones de UBS en la intranet http://intra.ubs.net/site_5566/doc_286321/index.htm?lang=en &ig_lang=en UBS global outlook 2010 - Economía y mercados financieros webcast Webcast Lang Link Andreas Höfert, Chief Economist UBS English http://www.ubs.com/1/e/wealthmanagement/wealth_management_research/tv_media_webcasts/webcast_go_2010_eng.html Andreas Höfert, Chief Economist UBS German http://www.ubs.com/1/g/wealthmanagement/wealth_management_research/tv_media_webcasts/webcast_go_2010_deu.html Andreas Höfert, Chief Economist UBS French http://www.ubs.com/1/f/wealthmanagement/wealth_management_research/tv_media_webcasts/webcast_go_2010_fra.html Giorgio Cortiana, Managing Director, UBS WMR Italian http://www.ubs.com/1/i/wealthmanagement/wealth_management_research/tv_media_webcasts/webcast_go_2010_ita.html Roberto L. Ruiz-Scholtes, Head WMR Spain Spanish http://www.ubs.com/1/e/wealthmanagement/wealth_management_research/tv_media_webcasts/webcast_go_2010_spa.html Roberto L. Ruiz-Scholtes, Head WMR Spain Spanish focus http://www.ubs.com/1/e/wealthmanagement/wealth_management_research/tv_media_webcasts/webcast_go_2010_spa_mf.html Yonghao Pu, Head WMR Asia-Pacific Chinese http://www.ubs.com/1/e/wealthmanagement/wealth_management_research/tv_media_webcasts/webcast_go_2010_chi.html
  • 15. Información importante Los documentos de Wealth Management Research son publicados por Wealth Management & Swiss Bank y Wealth Management Americas, divisiones de UBS AG (UBS) o sus filiales. En determinados países, UBS AG se denomina UBS SA. Esta publicación sólo tiene carácter informativo y no debe considerarse una oferta, o una solicitud de oferta, para comprar o vender un producto de inversión u otro producto específico. El análisis aquí contenido se basa en numerosos supuestos. Si los supuestos fuesen diferentes, los resultados materiales podrían ser diferentes. Algunos servicios y productos están sujetos a restricciones legales y no pueden ofrecerse en todo el mundo de forma ilimitada y/o pueden no ser aptos para su venta a todos los inversores. La información y las opiniones que figuran en este documento se han obtenido de fuentes consideradas fiables y de buena fe. Esto no supone una declaración o garantía explícita o implícita de su exactitud o integridad (exceptuando las relacionadas por UBS y sus filiales). La información y las opiniones, así como los precios indicados, tienen vigencia sólo para la fecha de este informe y están sujetos a cambios sin previo aviso. Las opiniones expresadas en este documento pueden diferir o contradecir aquellas expresadas por otras divisiones o áreas de negocio de UBS, como resultado del uso de supuestos y/o criterios diferentes. En cualquier momento UBS AG y otras sociedades del grupo UBS (o empleados de las mismas) pueden tomar posición a corto o a largo plazo, o actuar como mandantes o agentes, en los valores relacionados, o proporcionar servicios de asesoramiento o de otro tipo al emisor de los valores o a una sociedad relacionada con un emisor. Algunas inversiones pueden no ser realizables de forma inmediata dado que el mercado de dichos valores puede carecer de liquidez y, por tanto, la valoración de la inversión y la identificación del riesgo al que usted está expuesto pueden ser difíciles de cuantificar. UBS cuenta con medidas para controlar el flujo de la información contenida en una o más áreas de UBS hacia otros grupos, áreas, divisiones o filiales de UBS. Las operaciones con futuros y opciones comportan riesgos. Las rentabilidades pasadas de una inversión no suponen una referencia de rentabilidades futuras. Algunas inversiones pueden estar sujetas a caídas importantes y repentinas en su valor y, al hacer efectivas dichas inversiones, es posible que reciba menos de lo que invirtió o que tenga que pagar más. Las variaciones en los tipos de cambio pueden tener un efecto negativo en el precio, el valor o el rendimiento de una inversión. Esta publicación no tiene en cuenta los objetivos de inversión particulares, la situación financiera ni las necesidades de nuestros clientes individuales, por ello le recomendamos que consulte a un asesor financiero y/o fiscal sobre las implicaciones (incluidas las de carácter fiscal) de invertir en cualquiera de los productos aquí mencionados. Este documento no puede ser reproducido ni copiado sin el consentimiento previo de UBS o una filial de UBS. UBS prohíbe expresamente la distribución o transmisión de este documento a terceros por cualquier razón. UBS no será responsable de posibles reclamaciones o demandas presentadas por terceros relacionadas con el uso o distribución de este documento. Este informe es solamente para su distribución bajo las circunstancias permitidas por la legislación vigente. Alemania: El emisor conforme a la legislación Alemana es UBS Deutschland AG, Stephanstrasse 14–16, 60313 Frankfurt am Main. UBS Deutschland AG está autorizada y regulada por la «Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht». Australia: Distribuido por UBS Wealth Management Australia Ltd (titular de la licencia australiana «Financial Services Licence» núm. 231127), Chifley Tower, 2 Chifley Square, Sydney, New South Wales, NSW 2000. Bahamas: Esta publicación se distribuye a clientes privados de UBS (Bahamas) Ltd y no está destinada a su distribución entre personas designadas como ciudadanos o residentes de Bahamas de acuerdo con las «Bahamas Exchange Control Regulations». Canadá: En Canadá, Investment Management Canada Inc. distribuye esta publicación a clientes de UBS Wealth Management Canada. Dubai: Análisis publicado por la sucursal UBS AG Dubai Branch dentro del DIFC, está dirigido únicamente a inversores profesionales y no para su distribución en los Emiratos Árabes Unidos. EAU: Este informe de investigación no debe considerarse una oferta, venta o entrega de acciones u otros valores conforme a las leyes de los Emiratos Árabes Unidos (EAU). El contenido de este informe no ha sido ni serán aprobados por ninguna autoridad en los Emiratos Árabes Unidos, incluido el Banco Central de los EAU o las Autoridades Financieras de Dubai, la Autoridad de Supervisión de Valores y Materias Primas de los Emiratos, el Mercado Financiero de Dubai, el Mercado de Valores de Abu Dhabi o cualquier otra bolsa de los EAU. España: Esta publicación se distribuye a clientes de UBS Bank, S.A. por parte de UBS Bank, S.A., un banco supervisado por el «Banco de España». Estados Unidos: Distribuido a personas de EEUU por UBS Financial Services Inc., una filial de UBS AG. UBS Securities LLC es subsidiaria de UBS AG y filial de UBS Financial Services Inc. UBS Financial Services Inc. asume la responsabilidad del contenido de un informe elaborado por una filial no estadounidense cuando distribuye dicho informe a ciudadanos de EE.UU. Todas las transacciones realizadas por un ciudadano estadounidense con los valores mencionados en este informe deberán efectuarse a través de un intermediario financiero autorizado en EE.UU. filial de UBS, y no a través de una filial no estadounidense. Francia: Esta publicación se distribuye a clientes y potenciales clientes de UBS (France) S.A., «société anonyme» francesa con un capital en acciones de 125.726.944 €, 69, boulevard Haussmann F-75008 Paris, R.C.S. Paris B 421 255 670. UBS (France) S.A. es un proveedor de servicios de inversión debidamente autorizado según las condiciones del «Code Monétaire et Financier», regulado por las autoridades bancarias y financieras francesas como el «Banque de France» y la «Autorité des Marchés Financiers». Hong Kong: Esta publicación se distribuye por la sucursal en Hong Kong de UBS AG a clientes de esta misma entidad, un banco autorizado por la «Hong Kong Banking Ordinance» y registrado conforme a la «Securities and Futures Ordinance». Indonesia: Esta investigación o publicación no está preparada ni debe considerarse como una oferta pública de valores conforme a Ley indonesia de mercados de capitales y las normas que la desarrollan. Los valores mencionados en este material no han sido ni serán registrados conforme a la Ley indonesia de mercados de capitales y sus normas correspondientes. Italia: Esta publicación se distribuye a los clientes de UBS (Italia) S.p.A., via del vecchio politecnico 3 – Milán, un banco italiano debidamente autorizado por el «Banco de Italia» para ofrecer servicios financieros y supervisado por el «Consob» y el «Banco de Italia». Jersey: La sucursal de UBS AG en Jersey está regulada por la «Jersey Financial Services Commission» para desarrollar operaciones de inversión y como sociedad fiduciaria, según la «Financial Services (Jersey) Law» 1998 (y modificaciones posteriores), y para realizar operaciones bancarias conforme a la «Banking Business (Jersey) Law» 1991 (y modificaciones posteriores). Luxemburgo/Austria: Esta publicación no está destinada a constituir una oferta pública conforme a la ley de Luxemburgo/Austria, pero podría ofrecerse con fines informativos a los clientes de UBS (Luxembourg) S.A./UBS (Luxembourg) S.A. Niederlassung Österreich, un banco regulado bajo la supervisión de la «Commission de Surveillance du Secteur Financier» (CSSF), a la que no se ha enviado esta publicación para su aprobación. Reino Unido: Aprobado por UBS AG, autorizado y regulado en el Reino Unido por la «Financial Services Authority», miembro del «London Stock Exchange». Esta publicación se distribuye a clientes de banca privada de UBS London en el Reino Unido. Si los productos o servicios son provistos desde fuera del Reino Unido, no estarán cubiertos por el régimen regulatorio del Reino Unido o por el Plan de compensación de servicios financieros. Singapur: Contacte con la sucursal de UBS AG en Singapur, un asesor financiero autorizado conforme a la «Singapore Financial Advisers Act» (Cap. 110) y un banco mayorista autorizado conforme a la «Singapore Banking Act» (Cap. 19), regulado por la «Autoridad Monetaria de Singapur», en relación con cualquier asunto que surja o que esté relacionado con el análisis o informe. Version as per 10.2009. © UBS 2009. El símbolo de la llave y UBS pertenecen a las marcas registradas y no registradas de UBS. Reservados todos los derechos. 14