Este documento analiza una propuesta de inversión en el Banco Bilbao Vizcaya Argentaria (BBVA). Describe brevemente el negocio de BBVA y sus principios corporativos. Luego analiza los fundamentos económicos de BBVA, incluyendo su sólida posición financiera, rentabilidad, crecimiento histórico de beneficios y dividendos. Finalmente, presenta las métricas financieras clave de BBVA para los últimos años y previsiones para 2009-2010.

1. ANÁLISIS DE UNA PROPUESTA DE
INVERSIÓN
BANCO BILBAO VIZCAYA
ARGENTARIA S.A.
Agosto de 2.009

2. Análisis propuesta de inversión: BANCO BILBAO VIZCAYA ARGENTARIA
1
UNA PROPUESTA DE VALOR
En base a los criterios de inversión expuestos como objetivos en
nuestro blog se propone una inversión sobre el BANCO BILBAO
VIZCAYA ARGENTARIA S.A.
BREVE DESCRIPCIÓN DEL NEGOCIO OBJETIVO DE INVERSIÓN
( extraído de pág. web de BBVA )
BBVA es hoy un grupo global de servicios financieros que ofrece la más completa gama de
productos y servicios a sus clientes –particulares y empresas–. Tiene una sólida posición de
liderazgo en el mercado español y una fuerte presencia internacional.
El Grupo tiene una sólida posición de liderazgo en el mercado español, donde nació hace más de
150 años. Además, cuenta con una franquicia líder en América del Sur; es la primera entidad
financiera de México; uno de los 25 mayores bancos de Estados Unidos por activos y uno de los
pocos grandes grupos internacionales con presencia en China. BBVA emplea a 112.000 personas
en más de 30 países de todo el mundo, tiene más de 47 millones de clientes y 890.000
accionistas.
BBVA define su visión como empresa con una idea: “Trabajamos por un futuro mejor para las
personas”.
BBVA trabaja para construir relaciones duraderas con sus clientes y para construir un futuro mejor
para sus grupos de interés.
Para cumplir con este objetivo, BBVA estableció unos principios de actuación que definen su
compromiso con sus grupos de interés –clientes, accionistas, empleados, proveedores- y con la
Sociedad en general. Este compromiso se resume en una palabra: adelante.
La Innovación es un elemento diferenciador de BBVA respecto a sus competidores y la palanca de
desarrollo en todos sus ámbitos de actuación, tanto en la propia organización de la entidad como
en el negocio, que lo aleja de un banco convencional y lo sitúa en el camino de convertirse en una
nueva clase de compañía industrial de distribución de servicios financieros y no financieros. El
Grupo fue pionero en el sector bancario con la creación en 2004 de un departamento de I+D+i y
ha vuelto a anticiparse con la creación de un Comité de Innovación al máximo nivel directivo.
Principios corporativos de BBVA
1. El cliente como centro del negocio.
2. La creación de valor para los accionistas y el resto de los grupos de interés como
resultado de la actividad.
3. El equipo como artífice de la generación de valor.
4. El estilo de gestión como generador de entusiasmo.
5. Un comportamiento ético e integridad personal y profesional como forma de entender y
desarrollar la actividad.
6. La innovación como palanca de progreso.
7. La responsabilidad social como compromiso con el desarrollo...

3. Análisis propuesta de inversión: BANCO BILBAO VIZCAYA ARGENTARIA
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EL MOMENTO
Hay ocasiones en que tenemos dudas sobre si es el momento o no de
entrar en Bolsa. Los mercados se mueven a golpe de ondas, ondas de
las que desconocemos su duración, el tiempo que tardan en
formarse, la amplitud de su movimiento, la velocidad de subida o
bajada, etc...
Lo cierto, es que parece ser que estamos saliendo de un tramo
bajista.
Hasta aquí el análisis técnico nos indica que puede haber despegue,
no sabemos ni su duración, ni las correcciones que habrá que
soportar, ni la profundidad de las mismas, etc...
Hasta aquí el análisis técnico para lo que nos interesa, para saber que
puede acompañarnos en nuestra toma de decisión.
¿ Es buen momento de entrar ?
La acción marcó en Marzo’09 un mínimo de 4,68 €, y a finales de
Ag’09 cotiza a 12,7 € ( 171,7% de subida ). Habrá que estimar los
retornos futuros, y en función de la rentabilidad esperada que cada
uno espere pues decidir. Lo mejor, para tener un mayor margen de
seguridad, sería esperar una fuerte corrección después del rally vivido
en los mercados y tener un mejor precio de entrada.

4. Análisis propuesta de inversión: BANCO BILBAO VIZCAYA ARGENTARIA
3
EL ANÁLISIS DE UNA PROPUESTA DE INVERSIÓN :
BANCO BILBAO VIZCAYA ARGENTARIA
CRITERIOS ECONÓMICOS PARA LA SELECCIÓN DE BCO.
VIZCAYA ARGENTARIA COMO OBJETIVO DE INVERSIÓN
Siguiendo los consejos de Benjamín Graham, el Grupo BBVA cumple
casi todos los criterios de selección. He obviado, el más importante,
la solidez financiera, pero pienso que no hay duda, es una de los
bancos más sólidos de la banca mundial, con Core Capital 7.1, Tier-1
8.2, liquidez depositada en bancos centrales > 23.000 mill.€,...
Bajo otros criterios de selección, en base a potencial de revalorización
e yeld, por agregación ( es el 5º valor del Ibex ):
Valor Ult Pot V.I. VC/Precio Rentab. % Rev. Yield Índice-1 Índice-2 Índice-3 Resultante
Sacyr 11,27 249,25% 70,92% 13,10% 32,20% 5,30% 9,29% 23,16% 1,21% 2,605%
Banesto 8,72 57,00% 86,21% 11,70% 13,00% 6,40% 10,08% 5,75% 0,72% 0,416%
Mapfre 2,65 108,46% 65,36% 11,82% 9,40% 5,30% 7,73% 8,38% 0,33% 0,211%
Bbv-arg 11,6 56,38% 59,52% 12,87% 30,10% 4,40% 7,66% 4,32% 0,79% 0,261%
Banco sabade 4,7 44,41% 77,52% 12,66% 16,00% 5,90% 9,81% 4,36% 0,73% 0,313%
Gas natural 13,6 74,55% 54,35% 16,89% 22,50% 4,70% 9,18% 6,84% 0,57% 0,361%
B.popular 6,54 33,64% 86,21% 14,37% 8,40% 6,40% 12,39% 4,17% 0,46% 0,239%
Santander ce 9,99 24,52% 70,42% 12,98% 18,50% 6,70% 9,14% 2,24% 0,87% 0,179%
( * ) Datos de criterios de selección a 03-08-09
( * ) En otra ocasión expresaremos el análisis de su balance.
VALORES DE GESTIÓN DE NEGOCIO QUE APOYAN NUESTRA
DECISIÓN DE INVERSIÓN
- Volumen de negocio en constante crecimiento
- Diversificación de negocio, tanto geográfica ( España-Portugal,
América del Sur, Méjico, Estados Unidos, Puerto Rico ) como
por áreas de negocio ( Banca Mayorista, Gestión de Activos,
Seguros, Banca Privada )
- Foco en el cliente y en la creación de valor para sus accionistas
- Prudencia en la gestión de riesgos
- Mejora contínua del nivel de eficiencia
- Solidez de Balance
- Equipo de Gestión
Valor Merc Solidez FINANCIERA Rentab.LP accionista y Cia.
2008-2010 2008-2010 Histº06-08 PER3<15 < 1,5 < 22,5 >1.500 mill € AC/PC>1<2 Deuda/F.P. 10 años 25 años >33%
Valor BPA3años PER09 BPA3años PER09 PVC Per x PVC Tamaño Solvencia Apalanc. Estab.Bº Div. Crec. BPA
Bbv-arg 1,36 8,51 1,49 7,77 1,68 13,05 47.000 S S 60,4%
Santander ce 1,07 9,31 1,30 7,70 1,42 10,94 86.000 17,23 S S 90,5%

5. Análisis propuesta de inversión: BANCO BILBAO VIZCAYA ARGENTARIA
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BREVES REFERENCIAS DE SU EVOLUCIÓN ECONÓMICA.
Resultados Año 2004 Año 2005 Año 2006 Año 2007 Año 2008
Cotizacion 12,95 14,96 18,11 16,76 8,49
CifraNegocio 7.069.309 7.207.969 8.374.138 9.769.414 11.686.354
BAI 4.149.472 5.591.753 7.030.336 8.494.568 6.926.128
BDI 2.801.904 3.806.425 4.735.879 6.415.045 5.385.103
CashFlow 4.767.759 0 0 6992137 6084058
Reservas 16.428.819 1.172.299 3.628.984 6059943 -
Dividendos 1.352.354 1.600.482 1.915.831 2434475 1877733
Acciones 3.747.969.121
Capitalizacion 43.911.533 50.727.146 64.326.159 62.815.960 31.820.257
ValorContable - 13035667 22318478 7,22 -
Ratios Año 2004 Año 2005 Año 2006 Año 2007 Año 2008
PVC - - - 2,32 -
VPA 2,08 2,13 2,36 2,61 3,12
PSR* 6,21 7,04 7,68 6,43 2,72
RCN 39,63% 52,81% 56,55% 65,66% 46,08%
ROE - - - 23,70% -
ROM 6,38% 7,50% 7,36% 10,21% 16,92%
ROA 0,56% - - - -
DPA 0,442 0,531 0,637 0,733 0,63
Yield 3,08% 3,16% 2,98% 3,88% 5,90%
Payout Cash 48,27% 42,05% 40,45% 37,95% 34,87%
Payout Cash+especie 53,25% 47,41% 47,89% 42,87% 43,75%
BPA 0,83 1,12 1,33 1,71 1,44
CBA 25,81% 35,85% 18,77% 28,37% -16,06%
PEG 0,61 0,37 0,72 0,35 -0,37
PER* 15,67 13,33 13,58 9,79 5,91
InvPER 0,06 0,08 0,07 0,1 0,17
Se observa una fuerte generación histórica de cash flow, unos
beneficios que tienden a estabilizarse entre los 5.000 a 6.000 mill.€,
una rentabilidad más que aceptable tanto en referencia a su activo
como a sus recursos propios, un pay-out histórico de entre el 35% al
45% ( fijo en cash 35%, más complemento en acciones ), etc...
La capitalización bursátil, a día de hoy, es de 47.000 mill.€
En nuestro modelo, es de importancia vital la seguridad que nos
ofrezca la inversión en la consecución de sus cifras de retorno, y de
crecimiento del mismo.
Evolución BPA
0
0,5
1
1,5
2
1995 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009e 2010e
AÑO
BPA€

6. Análisis propuesta de inversión: BANCO BILBAO VIZCAYA ARGENTARIA
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Bbv-Arg Cotizac.Ult BPA PER
1995 2,91 0,25 11,78
1999 14,14 0,69 20,56
2000 15,85 0,92 17,15
2001 13,9 0,94 14,77
2002 9,12 0,77 11,82
2003 10,86 0,66 16,54
2004 12,95 0,83 15,67
2005 14,96 1,12 13,33
2006 18,11 1,33 13,58
2007 16,76 1,71 9,79
2008 8,49 1,44 5,91
2009e - 1,47 7,68
2010e - 1,18 9,55
BPA medio 99-01 0,85
BPA medio 08-10 1,36
Incremento BPA 60,4%
Incrto medio BPA 4,84%
BPA últ. 7 años 1,12
Para el ejercicio de 2.009 las previsiones de BDI se aproximan a los
5.500 mill.€, con un BPA de aprox. 1,47 y con un pay-out de 0,5€/
acción ( cash ). Los datos de BPA del 1er.semestre de 2.009
apuntalan nuestro objetivo:
BENEFICIO POR ACCIÓN
2 Tr'09 1 Tr' 09 4 Tr.'08 3 Tr.'08 2 Tr.'08 1 Tr.'08
BPA 0,42 0,34 0,14 0,38 0,31 0,53
BPA sin Op.singulares 0,42 0,34 0,3 0,38 0,4 0,39
Destaca en este semestre el fuerte incremento de sus márgenes por
el descenso del precio del dinero. El 4ºTr’09 podría ocurrir con en
2.008… colchón de ajuste de la morosidad ( tasa 3,2%, cobertura
68% actuales )
Cta de P y G consolidada
Grupo BBVA
( millones de € ) Ac. 30-06-09 Ac. 30-06-08 RH
Margen de Intereses 6.858 5.555 23,46%
Margen Bruto 10.380 9.626 7,83%
Margen Neto 6.293 5.472 15,00%
Rtdo antes de Impuestos 4.003 4.490 -10,85%
Rtdo después de Impuestos 3.042 3.277 -7,17%
Rtdo atribuido al Grupo 2.799 3.108 -9,94%
Rtdo atrib.Grupo sin sing. 2.799 2.928 -4,41%
1er. Semestre
No voy a abundar en más detalles, sus cuentas del 1er.semestre de
2.009 ya han sido depositadas y se pueden obtener en la Comisión
Nac. del Mercado de Valores, en la Bolsa de Madrid, o en su pág. web

7. Análisis propuesta de inversión: BANCO BILBAO VIZCAYA ARGENTARIA
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ANÁLISIS FINANCIERO DE LA INVERSIÓN
Hipótesis de cálculo:
- La inversión que proponemos tiene un horizonte temporal de
largo plazo. En el modelo estimaremos un plazo de 10 años.
- La inversión – para mejor visualización – es de 200 acc. y
precio de entrada del 03-08-09
- Tasa de actualización del 8%
- Tasa impositiva media para Dividendos del 21%
- Tasa compuesta de crecimiento de BPA del 5,03% ( frente
histórica 4,84% )
- Pay-out medio del 39% ( efectivo + especie ).
Lo primero que teníamos que hacer, y no habíamos expresado hasta
ahora, es calcular el Valor Intrínseco de la Acción de BBVA y el
Margen de Seguridad, ya que son determinantes para saber si
entramos o no.
El V. Intrínseco lo vamos a calcular a través del modelo de Gordon &
Shapiro:
MARGEN
2009 SEGURIDAD
% Crec.estimado Dividendo. 5,24% 18,14 €
% Rentab. exigida x inversor 8,00% 36,05%
VALOR ACCIÓN MOD. GORDON & SHAPIRO
En principio podríamos entrar, especialmente desde el precio que
marca el modelo como cotización 11,6 ( día 03-08-09 ). También esa
cotización nos daba un PER de 7,89, lo que implicaba una Tasa de
Crecimiento implícita NEGATIVA ( del -0,30% ).INFRAVALORADA
Hemos tomado como Valor Terminal, el que resulta manteniendo la
misma Tasa de Crecimiento de BPA inicial, teniendo por el modelo de
Gordon & Shapiro una valoración inferior por tener distinta tasa de
crecimiento en Dividendo.
PER est. s/ Cotización Valor actual
crec.BPA-10 estimac.10a. Cotizac.10a.
18,56 35,76 € 15,34 €
Rango precio
por dif. Crec.
BPA y DPA
Mod. G & S 2020
% Crec. 5,24% 27,21 € Valor acción
% Rentab. 8,00%
Este Valor Terminal de G & S representa el VAN de 390 €, con TIR
9,77% ( lo probé antes ).

8. Análisis propuesta de inversión: BANCO BILBAO VIZCAYA ARGENTARIA
7
Está claro que este VALOR es totalmente desconocido.
Lo que sí tenemos claro es nuestro Objetivo – si no hay cambios a
mejor – de desinversión a 10 años en PER 18,56 y precio de 35,76€…
¿ quién sabe? ( PER 2.006 de 18,11 ).
Parte del diferencial de cotizaciones se justifica por la creencia de que
el mercado por cada unidad monetaria no distribuida – va a
Patrimonio – el valor de mercado se incrementa en 1,6.
Incrto. Cotizac.
x incrto. VC
18,03 €
ANÁLISIS DE LA INVERSIÓN
Variables de Estimación
Pay-out histº 35%-48%
T.impositiva 21%
% Actualizac. 8,00% Bono 10 años 3,75% Prima riesgo 4,25%
%crec.BPA 5,03% La Tasa de Crecimiento histórica de 10 años es de 4,84%
0 1 2 3 4 10 11
Año 2009 2010 2011 2012 2013 2019 2020 V final
BPA x nº 294,0 236,0 247,9 260,3 273,4 367,0 385,4 5.579,19 €
Dividendos Brutos 100,2 80,2 96,7 101,5 106,6 143,1 150,3 -2.116,69 €
% Pay-out 34,08% 34,0% 39,0% 39,0% 39,0% 39,0% 39,0% 3.462,50 €
ANÁLISIS DE FCL DE LA INVERSIÓN
Año 2009 2010 2011 2012 2013 2019 2020 V final
Inversión -2.320,00 5.409,40
Com.Compra 0,25% -5,80
Dividendos netos 39,58 63,39 76,37 80,21 84,24 113,07 118,75 1.579,90 €
Com.Pago Div. 1,00% -1,00 -0,80 -0,97 -1,02 -1,07 -1,43 -1,50
Desinversión neta ( VT ) 6.137,42
Com.Venta 0,25% -15,34
Otros Gastos
Flujo Caja Libre -2.287,22 62,59 75,40 79,19 83,17 111,64 6.239,33
Los Resultados del modelo quedan expresados en:
Capital final 7.167,06 € si no fueron reinvertidos los dividendos
FCL VAN 968,37 €
VAN de VT 2.632,24 €
VT/ FCL VAN 271,82%
VAN / INV. 41,74%
TIR 11,93%
Rentabilidad anual simple ( sin incluir Dividendos ) ( * ) No incluidos gastos de gestión )
t c v
Permanencia Inversión Desinversión Bº desinv. %Bº / invers. Rentab.anual simple
11,50 2.320,00 6.137,42 3.817,42 164,54% 14,31%
Rentabilidad anual simple ( incluidos Dividendos, pero "no remunerados" )
t c v
Permanencia Inversión Desinversión Bº desinv. Divid. Netos %Bº / invers. Rentab.anual simple
11,50 2.320,00 6.137,42 3.817,42 1.064,76 210,44% 18,30%

9. Análisis propuesta de inversión: BANCO BILBAO VIZCAYA ARGENTARIA
8
RESUMEN:
La hipótesis contemplada es prudente, ya que los ritmos de
crecimiento de BBVA podrían ser superiores y la generación de fondos
sería probablemente superior. Basta nada más pensar en el negocio
de países emergentes que iniciarán el despegue antes que la Banca
doméstica, la recuperación del PIB mundial, etc…
La inversión inicial para los 200 títulos propuestos era de 2.320€.
Si mantenemos la inversión hasta 2.020 podríamos obtener 1.064€
en Dividendos Netos. En el modelo no se han capitalizado, ni
reinvertido.
El Capital final, sin actualización financiera, a 2.020 sería de 7.167€
consumando la desinversión propuesta.
El TIR de la Propuesta de Inversión sería del 11,93% si el VT
por título es de 35,76€ ( Per 18,56 ), o bien un TIR de 9,77%
para un VT de 27,21€ por título
Nota :Lo expresado en este informe es un mero ejercicio, no implica
de ningún modo una recomendación de inversión para nada, allá cada
cual con sus inversiones.