O documento analisa a ata da última reunião do Copom e seu impacto nas projeções de taxa de juros. A ata traz pouca informação nova e mantém o aperto monetário condicional ao cenário externo e inflação. Os autores acreditam em continuidade da alta de juros para controlar riscos de inflação elevada.

1. Vicissitudes do BC | Comentários Diários de Economia e
Negócios
26 de Abril de 2013
A ata da última reunião do Copom, divulgada na quinta-feira, traz pouca informação nova
para o cenário prospectivo de juros, servindo mais para explicar o início do ciclo de aperto,
sem sinalizar empenho com seu tamanho integral. Em outras palavras, as alterações no seu
tom são pró-elevações de juros; entretanto, apesar disso, elas mantêm o aperto total
condicional ao cenário de atividade externa, que afeta o crescimento do PIB doméstico, e de
inflação.
Dessa forma, nós entendemos que justificar alterações de cenário para o ciclo total de alta
em função da comunicação da ata significa construir a realidade a partir dos próprios desejos.
Em outras palavras, os otimistas com inflação podem “descobrir” nas entrelinhas do
documento e na falta de novidades mais contundentes um suposto ciclo de alta de “no
máximo” 100 pontos-base; já aqueles que veem riscos de elevada inflação futura, como nós,
preferem levar um pouco mais a sério os alertas sobre inflação incorporados ao documento,
mantendo aberta a possibilidade de um ciclo maior. No nosso caso, mantemos a estimativa de
elevação total da Selic em 150 pb, alertando para a possibilidade de aceleração da alta da
Selic de 25 para 50 pontos-base na próxima reunião do Copom. Se não, vejamos:
Cenário externo. Apesar da ênfase no último comunicado, quando as incertezas
principalmente externas recomendavam cautela, o colegiado preferiu manter inalterada sua
expectativa de “atividade global moderada”, optando por incluir o argumento de que ela
deverá seguir “tendência de intensificação ao longo do horizonte relevante” (parágrafo 23). A
avaliação não é consensual, considerando que “parte do Comitê, no entanto, pondera que
está em curso uma reavaliação do crescimento global”, fato que justificou alguns votos a
favor da estabilidade do juro básico (parágrafo 29). Ou seja, esperemos as cenas dos próximos
capítulos do filme: “O Cenário Externo, o Crescimento do PIB Brasileiro e os Efeitos Sobre a
Inflação Doméstica: Parte 2.576”.
Cenário doméstico. É maior a confiança do BC na recuperação da economia, principalmente
porque o nível de utilização da capacidade instalada da industria subiu razoavelmente nos
últimos oito meses, principalmente a partir de novembro (o Copom já não tinha visto isso
antes?). Na visão do BC, o grau de utilização abaixo das máximas mais recentes ancorava o
PIB abaixo do seu potencial e contribuía para a contenção da aceleração da inflação. No
mesmo sentido, a política fiscal tornou a ser avaliada como expansionista, o que contrasta
com a premissa adotada no último relatório de inflação (superávit primário de 3,1% do PIB até
2014). A redução do superávit primário efetivo em relação à meta pressiona positivamente a
demanda doméstica e, em um contexto de “limitações no campo da oferta” (parágrafo 24) -
ou seja, a economia está em pleno emprego -, ela tende a ampliar a inflação no longo prazo e
o nível futuro de preços.
Assim, a perspectiva inflacionária permanece desconfortável (o que não deveria ser novidade
alguma): o nível de inflação e a sua dispersão permanecem elevados, contribuindo para a sua
persistência; mais interessante, a ata minimiza seu componente sazonal, o que reforça a
necessidade de uma resposta monetária mais efetiva e eficaz. Como não poderia deixar de
ser (se existe apreço remanescente pelo sistema de metas de inflação), o “julgamento de
todos os membros do Copom é convergente no que se refere à necessidade de uma ação de
política monetária destinada a neutralizar riscos que se apresentam no cenário prospectivo
para a inflação, notadamente para o próximo ano” (parágrafo 29 e grifo nosso).

2. Ou seja, sugere-se apenas que o ciclo não parou por aqui e o ritmo de elevação da Selic e sua
amplitude integral permanecem dependentes dos dados futuros, principalmente da inflação
ao consumidor (vis-à-vis a atividade econômica). Até agora, no geral, as mudanças no
comunicado não alteram a nossa projeção de elevações de 25pb/reunião até o somatório das
altas entre maio e dezembro totalizar 125 pontos-base, gerando a Selic igual a 8,75% no final
do ano (há cinco reuniões do Copom entre maio e dezembro). Vale sublinhar que a falta de
convicção do comitê ainda implica isto. Já a nossa opção por projetar um nível final de Selic
em 8,75%, acima do consenso de mercado, responde pela nossa expectativa de IPCA mensal e
acumulado em doze meses acima da mediana do mercado ao longo do ano, engendrando
riscos de inflação elevada em 2014 e a possibilidade de continuidade de elevação da Selic
ainda no primeiro trimestre do ano que vem. Nesse contexto, como mencionamos
anteriormente e em linha com os comentários do diretor de política econômica do BC, Carlos
Hamilton, ontem à tarde, o nosso cenário ainda contempla a eventual aceleração do ritmo de
elevação mensal da Selic de 25 para 50 pontos-base, caso a inflação mensal continue rodando
acima da média mensal acima de 0,4% no curto prazo.
Marco Antonio Maciel
Economista-chefe
Banco Pine
Marco Antonio Caruso
Economista
Banco Pine

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