Valuación de
empresas
Mg. Alejandro M. Salevsky
Mg. Pablo M. Ylarri
Lic. Juan Manuel Cascone
Cra. Sonia C. Capelli
Lic. Johnny Montero Manzur
Finanzas II – Septiembre 2015
Lic. en Adm. De Empresas Universidad
Católica Argentina

Noticias

Dividend
DiscountDCF
Valuación de empresas
RELATIVE

La clave es la negociación.
¿Existe una única
valuación de una
empresa?

¿Qué métodos existen?
Intrinsic
valuation
Relative
Valuation
¿Ponderan de igual forma el futuro?
¿En que casos sería más recomendado cada uno?

Multiple Valuation

Parámetros a tener en cuento, ex: Clorox
Source: University of Boston

2 MúltiplosMétodo de los múltiplos
Valor del m2 en USD 1 amb 2 amb 3 amb
Almagro 1.690 1.600 1.450
Balvanera 1.630 1.540 1.440
Barracas 1.420 1.380 1.350
Barrio Norte 2.420 2.310 2.180
Belgrano 2.150 1.980 1.930
Caballito 1.760 1.650 1.570
Colegiales 1.890 1.860 1.670
Nuñez 2.050 1.960 1.850
Palermo 2.230 2.190 1.980
Recoleta 2.480 2.310 2.180
Retiro 2.540 2.360 2.230
Villa Crespo 2.030 1.890 1.820
Villa Devoto 1.710 1.660 1.430
Villa Urquiza 1.760 1.680 1.540
Elaboración propia en base a datos obtenidos en http://www.tasacion-online-gratis.com/

2 Múltiplos
Fuente: Damodaran

2 Múltiplos
Fuente: Damodaran

Múltiplos

Múltiplos

TRANSACTION
COMPARABLES

Equity research reports
Merger proxies for similar transactions
Fairness opinions of financial advisors disclose the
comparable transactions used in their valuations of the target
Company press releases, shareholder presentations,
conference call transcripts.
Bloomberg transaction description (TICKER<EQUITY>CACS)
Step 1: Locate Comparable Transactions

Remember that some transactions are more relevant than
others when selecting a range of multiples for a valuation
The situation surrounding the acquisition is crucial:
Bankruptcy-related acquisition
Hostile transaction
Recent deals are typically a more accurate reflection of value
Step 2: Select Comparable Transactions

Example:
Transaction comparables of Clorox
¿Qué balances tengo que mirar para calcular el
múltiplo?

Caso real
2 Múltiplos

Comparables?
2 Múltiplos

2 Múltiplos…el problema de los comparables….
• Negocio
• Productos y su demanda
• Leverage
• Criterios contables
• Crecimiento
• Riesgo
• Tamaño de la Empresa
• Cantidad de empleados
• Márgenes
• Clientes
• Mercado

Múltiplos de firm vs múltiplos de equity
Revenues
COGS
EBITDA
D&A
EBIT
LT Interests
Tax
Net Income
Del lado de los Activos
del EERR:
•Precio / Revenue
•Precio / EBITDA
•Precio / EBIT
Multiplos de FIRM VALUE
Del lado del equity del
EERR:
•Precio / Utilidades
•EPS
Multiplos de EQUITY
Importante: ajustes de deuda neta!
2 Múltiplos

2 MúltiplosMétodo de los múltiplos
•¿Análisis estático o
dinámico?
•Ventajas y
desventajas
•Recomendación de
uso

Sum of the Parts Valuation

Sum of The Parts Valuation Example:
Time Warner, Inc. (TWX)
Source: University of Boston

Discounted Cash Flow

3 DCFDescuento de flujo de fondos

FREE
CASH
FLOW
(FCF)
•Flujo de fondos despues de impuestos.
•No incluye financiamiento.
•Usos: pago de dividendos, recompra de
acciones, pago de deudas.
1
CASH-
TO-
EQUITY
(CTE)
•Flujo de fondos DISPONIBLE PARA el
accionista
•Valor residual del cashflow luego de cubrir
gastos, obligaciones impositivas y pagos de
interés y deuda
2
TREASUR
Y CASH
FLOW
(TCF)
•Caja real del período
•Verdadero indicador de la generación de cash.
3
A qué tasa descontaría cada FF?
Tiene sentido descontar CTE a una tasa mayor?
Descuento de flujo de fondos: tipos 3 DCF

FF operativos 3 DCF
Como
calcularlos?

EBIT
(Tax)
∆WC
Depreciaciones
(CAPEX)
FCF - Free Cash Flow
Deuda
CTE – Cash To Equity
Accionistas
TCF – Treasury Cash Flow
Ko
Ke
--
Tasa de corte 3 DCF

3 DCFClaves para el armado de un flujo de fondos
1
4
3
2
5
Horizonte de planeamiento
Flujos de fondos operativos
Valor residual
Tasa de corte
Activos y pasivos no operativos

3 DCFHorizonte de planeamiento
Hasta cuando extenderlo, que hacer si no se estabiliza y
casos especiales

3 DCFValor residual
gWACC
g)(1onormalizadFF
VR
−
+⋅
=
Renta Perpetua con una tasa de crecimiento constante
¿Tiene sentido valuar los FF mas allá del horizonte de
planeamiento?
¿Qué % representa la perpetuidad en el valor de una
empresa?
¿Que pasaría si no se incluye VR?

Participacion del valor residual en el valor de la
empresa
3 DCF

Conclusión sobre las tasas … 3 DCF

Activos y pasivos no operativos 3 DCF
Por que se incorporan al valor de la empresa?

DCF: firm value y equity value
F
I
R
M
V
A
L
U
E
E
Q
U
I
T
Y
V
A
L
U
E
+ Valor actual de
los flujos futuros
de fondos
1
+ Valor actual del
valor terminal
(valor residual)
2
+/- Activos/Pasivos
no operativos
3
+ Caja no operativa
4
- Deuda Financiera
5
A
PNC
ACTIVO
PASIVO
EQUITY
E
F
I
R
M
V
A
L
U
E
EQUIT
Y
VALU
E
3 DCF

DCF: firm value y equity value

Evitar…
•Cortar los FF sin considerar la perpetuidad
•Descontar el FF para el accionista sin ajustar la tasa
•Proyectar solo el estado de resultados
•Proyectar un hockey stick
•Subestimar la necesidad de inversión a largo plazo
•Sobreestimar las proyecciones antes casos de adquisiciones
•En fusiones no considerar las sinergias o anergias en el calculo
del valor actual
3 DCF

3 DCFDescuento de flujo de fondos
•¿Análisis estático o
dinámico?
•Ventajas y
desventajas
•Recomendación de
uso

Caso real

DCF vs Múltiplos: Cual conviene?
DCF Múltiplos
… depende

Entonces….
¿Existe una única valuación de una empresa?
Dependerá de los objetivos de cada valuador!

“The value of an asset is irrelevant as long as there is
a bigger fool willing to buy” A. Damodaran