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El Mercado Alternativo de Valores: Una Nueva Oportunidad de Financiación para
Mipymes en Expansión
José Daniel Díaz Espitia
Freddy Steven Lozano Espitia
Xiomara Daniela Velásquez Monroy
Proyecto de trabajo de grado presentado como requisito para optar al título de:
Profesional en Finanzas y Negocios Internacionales
Director:
P. Grad. International Trade. Alejandro José Beltrán Lasprilla
Línea de Investigación:
ESTRATEGIA EMPRESARIAL (MERCADO DE CAPITALES)
Fundación Universitaria Panamericana
Facultad de Ciencias Empresariales
Finanzas y Negocios Internacionales
Bogotá, Colombia
2016
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Agradecimientos
El presente proyecto de grado está dedicado a Dios,
ya que gracias a él hemos logrado concluir nuestra carrera.
A nuestros padres, fuente de apoyo constante e incondicional,
para ellos nuestros más grandes agradecimientos
por hacer de nosotros unas mejores personas.
A nuestros amigos, compañeros y a todas aquellas personas que de una u otra manera
han contribuido para el logro de nuestros objetivos.
Recuerden que no son ni el azar ni los dioses quienes hacen la historia.
Somos nosotros.
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Declaración
Los autores certifican que el presente trabajo es de su autoría, para su elaboración se han
respetado las normas de citación tipo APA, de fuentes textuales y de parafraseo de la misma forma
que las citas de citas y se declara que ninguna copia textual supera las 400 palabras. Por tanto, no
se ha incurrido en ninguna forma de plagio, ni por similitud ni por identidad. Los autores son
responsables del contenido y de los juicios y opiniones emitidas.
Se autoriza a los interesados a consultar y reproducir parcialmente el contenido del trabajo
de investigación titulado “El Mercado Alternativo de Valores: Una Nueva Oportunidad de
Financiación para Mipymes en Expansión”, siempre que se haga la respectiva cita bibliográfica
que dé crédito al trabajo, sus autores y otros.
Investigadores:
José Daniel Díaz Espitia Freddy Steven Lozano Espitia
Xiomara Daniela Velásquez Monroy
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Título
El Mercado Alternativo de Valores: Una Nueva Oportunidad de Financiación para
Mipymes en Expansión.
Resumen
Este trabajo tiene por objetivo analizar cómo las Mipymes colombianas pueden acceder al
mercado de valores y beneficiarse así de las ventajas que antes eran exclusivas para las grandes
empresas, identificando algunos aspectos de índole legal, normativo, económico y financiero que
faciliten el acceso de estas sociedades al mercado bursátil del país, y que a su vez se busque
considerar y mitigar aquellos factores que dificultan el acceso de las mismas a crédito de bajo costo
con el fin de financiar sus proyectos de corto, mediano y largo plazo.
En este contexto, se entrará a estudiar el Mercado Alternativo Bursátil, tomando como
referencia a España, centrándonos entonces, en identificar cómo funciona el mercado de valores
de España y Colombia, cómo es la regulación financiera actual en cada país, qué actores se
involucran y cuáles son los esfuerzos de los gobiernos para facilitar la entrada de las Pymes en este
tipo de mercados y qué tan interesadas y preparadas están las empresas y sus miembros para
acceder a este tipo de financiamiento, además de la disposición de los inversores ante el riesgo que
presentaría financiar proyectos de sociedades de bajo capital.
Para finalizar, los resultados permitirán determinar principalmente la viabilidad que tienen
las empresas pequeñas y medianas en Colombia para acceder al mercado de valores, identificando
aquellas experiencias satisfactorias como es el caso del Mercado Alternativo Bursátil en España,
haciendo especial énfasis en aquellas medidas que han favorecido a este tipo de empresas para
acceder a capital de bajo costo y formulando medidas complementarias para favorecer y estimular
el acceso de las Mipymes a la Bolsa de Valores de Colombia.
5
Palabras Claves
Capital Riesgo, Expansión, Financiación, Deuda, Inversión, Mercado Alternativo Bursátil.
Abstract
This work aims to analyze how the Colombian MSMEs can access the market and benefit from
the advantages that were previously exclusive to large companies, identifying some aspects of
legal, regulatory, economic and financial nature to facilitate access of these companies the
country's stock market, which in turn look and consider mitigating factors that hinder access to the
same low-cost credit in order to finance their projects short, medium and long term.
In this context, it will come to study the Alternative Investment Market, with reference to Spain,
then focus on identifying how does the market of Spain and Colombia, how is the current financial
regulation in each country, which actors are involved and what are the efforts of governments to
facilitate the entry of SMEs in these markets and how interested and prepared are companies and
their members to access this type of financing, in addition to the willingness of investors to the
risk that corporate finance projects presented low capital.
Finally, the results will largely determine the viability of small and medium enterprises in
Colombia to enter the market, identifying those successful experiences such as the Alternative
Investment Market in Spain, with particular emphasis on those measures that have favored to these
businesses to access low-cost capital and formulating complementary to foster and encourage
access of MSMEs to the Colombia Stock Exchange measures.
Keywords
Venture Capital, Expansion, Financing, Debt, Investment, Alternative Investment Market.
6
Tabla de contenido
2. Introducción........................................................................................................................................10
3. Antecedentes.......................................................................................................................................12
4. Justificación ........................................................................................................................................15
4.1. Clasificación de las empresas año 2016......................................................................................15
5. Objetivos.............................................................................................................................................17
5.1. Objetivo General.........................................................................................................................17
5.2. Objetivos Específicos..................................................................................................................17
6. Metodología........................................................................................................................................18
7. Marco Teórico.....................................................................................................................................19
8. Marco Legal........................................................................................................................................27
8.1. Viabilidad jurídico-financiera para el acceso de las Mipymes al mercado de capitales en
Colombia.................................................................................................................................................27
8.2. Marco regulatorio para el acceso al mercado de valores en Colombia y España .......................30
8.3. Ley 964 del 8 de julio de 2005....................................................................................................33
9. Financiación de las empresas..............................................................................................................36
9.1. El sistema financiero colombiano...............................................................................................36
9.2. Estructura del sistema financiero Decreto 663 de 1993..............................................................38
9.3. Decisiones de financiación..........................................................................................................39
9.4. Clasificación de las fuentes de financiación ...............................................................................40
9.5. Alternativas de financiación para las Mipymes en Colombia.....................................................41
9.6. Fuentes de financiación no tradicionales para Mipymes ............................................................42
9.7. Etapas de financiación de las empresas ......................................................................................45
9.8. Dificultades de las Mipymes para obtener acceso a financiación...............................................47
10. El Mercado Alternativo Bursátil.....................................................................................................48
10.1. ¿Qué es el Mercado Alternativo Bursátil? ..............................................................................48
10.2. Orígenes del MAB ..................................................................................................................48
10.3. Otros mercados alternativos internacionales...........................................................................51
10.4. Normatividad para cotizar en el MAB....................................................................................52
10.4.1. Funcionamiento del MAB...................................................................................................52
10.4.2. Requisitos y procedimientos de incorporación y exclusión al MAB..................................53
10.4.3. El asesor registrado.............................................................................................................54
10.4.4. El contrato de liquidez ........................................................................................................56
10.4.5. Hoja de ruta para cotizar en el MAB ..................................................................................57
10.5. Características de las empresas que cotizan en el MAB español............................................60
10.5.1. Tamaño ...............................................................................................................................60
10.5.2. Edad ....................................................................................................................................62
10.5.3. Sector ..................................................................................................................................63
10.6. Índice MAB y comparativa respecto al IBEX-35 y el IBEX Small Cap................................64
10.7. Ventajas de los mercados alternativos para las empresas e inversionistas..............................65
10.8. Ausencia de las Pymes en los mercados de valores................................................................68
10.9. Importancia del mercado bursátil para las empresas y la economía colombiana....................70
11. Análisis de riesgo............................................................................................................................72
12. Conclusiones...................................................................................................................................78
13. Bibliografía .....................................................................................................................................83
7
Contenido de tablas
Tabla 1. Clasificación de las empresas en Colombia año 2016. .........................................................15
Tabla 2. Cuadro comparativo del marco regulatorio para el acceso al mercado de valores en
Colombia y España. .............................................................................................................................30
Tabla 3. Cuadro comparativo entre el mercado bancario y el mercado de valores en Colombia. ......37
Tabla 4. Rol del sistema financiero en la economía colombiana........................................................37
Tabla 5. Origen de la financiación interna y externa. .........................................................................40
Tabla 6. Alternativas de financiación para las Mipymes en Colombia...............................................41
Tabla 7. Principales obstáculos mencionados por los bancos para el financiamiento de las Mipymes.
..............................................................................................................................................................47
Tabla 8. Relación de otros Mercados Alternativos Bursátiles en el mundo. ......................................51
Tabla 9. Requisitos de acceso al MAB. ..............................................................................................53
Tabla 10. Comparativo de las principales características de los Asesores Registrados......................55
Tabla 11. Principales proveedores de liquidez del MAB....................................................................57
Tabla 12. Hoja de ruta basada en la implementación de seis fases.....................................................57
Tabla 13. Fecha de constitución y edad de las empresas cuando acceden al MAB............................63
Tabla 14. Perfil del inversionista. .......................................................................................................73
Tabla 15. Tipos de riesgos financieros................................................................................................76
Contenido de figuras
Ilustración 1. Jerarquía financiera en procesos de toma de decisiones empresariales. ......................20
Ilustración 2. Diagrama del sistema financiero colombiano. Fuente: (Zambrano Valencia, 2004)...36
Ilustración 3. Estructura del sistema financiero colombiano según disposición del Decreto 663 de
1993. Fuente: (Decreto 663, 1993). .....................................................................................................38
Ilustración 4. Clasificación de las fuentes de financiación. Fuente: (Lopera, Vélez, & Ocampo,
2013). ...................................................................................................................................................41
Ilustración 5. Alternativas de financiación ofrecidas por el gobierno colombiano a las MiPymes. ..42
Ilustración 6. Financiación y desarrollo empresarial. Fuente: (Cardullo, 1999). ...............................46
Ilustración 7. Clasificación de las empresas presentes en el MAB en función del número de
empleados. ...........................................................................................................................................61
Ilustración 8. Clasificación de las empresas presentes en el MAB en función del volumen de
negocios anual......................................................................................................................................61
Ilustración 9. Clasificación de las empresas presentes en el MAB en función del balance general
anual.....................................................................................................................................................62
Ilustración 10. Distribución de empresas cotizadas en MAB por sector. Fuente: (Herranz Báez,
2015). ...................................................................................................................................................64
Ilustración 11. Evolución del Índice MAB desde sus inicios como mercado alternativo. Fuente:
(MABIA, 2014)....................................................................................................................................65
Ilustración 12. Variación rentabilidad y riesgo dependiendo del tipo de activo que se desee comprar.
..............................................................................................................................................................73
8
1. Planteamiento de la pregunta o problema de investigación
Si bien Colombia ha logrado, en los últimos años, grandes avances en materia de inversión,
bajo la normatividad actual, ¿cuál sería el mecanismo más viable que facilite a las Mipymes
colombianas el proceso de incursión a fuentes de financiación alternativas a través del mercado de
capitales?
¿Podrían contar las Mipymes colombianas con una normativa más flexible en un escenario
para la emisión de deuda privada?
Dada la rigurosidad de la normativa que regula el mercado bursátil en el país; las micro,
pequeñas y medianas empresas (Mipymes) ven limitadas sus opciones de financiación, si a eso le
sumamos las dificultades para acceder a fuentes de financiamiento adecuadas a las necesidades de
capital de trabajo de las mismas, tenemos como resultado uno de los mayores problemas para el
crecimiento de las empresas.
Un punto de encuentro a las necesidades de financiación de unos y de inversión de otros es
el mercado de capitales. En la actualidad es evidente que el mercado bursátil permite el acceso a
diferentes actores, lo que conlleva a una mejora en el nivel de desarrollo del país y a un avance en
la cultura bursátil. Hoy, los empresarios están abiertos a escuchar y evaluar otras opciones de
financiación, pero también hay que aceptar que ceder el control de una compañía no es un hecho
fácil de concretar.
En términos generales, se hará especial énfasis en la figura del mercado alternativo bursátil,
y en cómo su diseño e implementación podrían resolver las necesidades de financiamiento de las
empresas locales, lo que supondría una ventaja competitiva frente a otros países. Asimismo, sería
una manera de atraer la inversión extranjera mediante la variedad de ofertas en el mercado de
capitales.
9
En términos de necesidades, es una realidad que toda empresa necesita obtener financiación
en algún momento. De hecho, es verídico que el éxito o el fracaso de un proyecto empresarial
pyme depende en un alto porcentaje de qué bien se encuentre su estructura de capital. Por esta
razón, el MAB se constituye en una oportunidad para financiar Mipymes a través de mecanismos
de oferta privada en el mercado de capitales.
10
2. Introducción
El Mercado Alternativo de Bursátil (MAB), nace en el año 2008, como una iniciativa de la
Comisión Nacional del Mercado de Valores (CNMV) quien autoriza a Bolsas y Mercados
Españoles (BME) la operación y el funcionamiento de un mercado de valores, creado
exclusivamente para proveer financiación a empresas en expansión.
En síntesis, el MAB tiene como objetivo proporcionar de recursos financieros, mediante el
aporte de recursos propios, a empresas en proceso de expansión, en este caso, las micros, pequeñas
y medianas empresas (Mipymes). En su objeto de solventar los problemas de financiación de
proyectos que afrontan las Mipymes y facilitar alternativas complementarias a la financiación
bancaria, el MAB se convierte en un mercado atractivo que ofrece grandes oportunidades para las
empresas en expansión.
El mercado de capitales es considerado como un punto de encuentro entre las necesidades
de financiación de unos, que a su vez, son las oportunidades de inversión de otros. En otros
términos, se podría afirmar que la creación de un segundo mercado de capitales, es el mejor
escenario donde se encontrarán la inversión nacional y extranjera y las necesidades de
financiamiento de las empresas locales, lo que conllevaría a generar una ventaja competitiva
importante, afianzando la inversión extranjera, frente a otros países, que no tengan de dichos
mecanismos para invertir.
Por otro lado, las Mipymes siempre han tenido dificultades en el acceso a fuentes de
financiación que las empresas de mayor tamaño. Su reducido tamaño y minúsculo capital de
trabajo limitan su capacidad de negociación; por todo ello, la mayoría de las empresas optan por
financiarse mediante deuda con terceros, antes de hacerlo con capital.
Sin embargo, las dificultades que se presentan en la actualidad al momento de acceder a
financiación a través de entidades bancarias, abren un debate acerca de la viabilidad de facilitar la
apertura a otras fuentes de financiación alternativas a las tradicionales. Entre las posibilidades, los
11
Mercados Alternativos de Valores o segundos mercados se presentan como una opción real y
viable de financiación para micros, pequeñas y medianas empresas.
Este trabajo contribuye, además de cubrir la ausencia, generar una herramienta que apoye
el paradigma de cómo se enfrentan las Mipymes a la decisión de cotizar en mercados alternativos
para empresas en expansión como lo es el MAB. Cuando las empresas planean sus estrategias
financieras, se encuentra con un mundo de formas de financiación, y una de esas alternativas es la
posibilidad de cotizar en Bolsa.
Es una realidad de que el mercado de capitales ha quedado restringido a las grandes
empresas por los altos costos de acceso y operación, además de los requisitos en información. El
MAB nace como una alternativa para superar esas limitaciones, dedicándose exclusivamente a las
empresas de reducida dimensión, pero con un elevado potencial de crecimiento. El sólo hecho de
tener acceso al MAB, permite obtener una financiación alternativa a la bancaria para generar y
realizar nuevos proyectos de crecimiento y expansión, con muchas ventajas como lo es la
diversificación de riesgos y el aumento del prestigio y reputación de la empresa.
Ante estas circunstancias la necesidad de un mercado alternativo de capitales se convierte
en un tema de interés nacional. Con la creación de mecanismos que faciliten a las Mipymes el
acceso a este tipo de mercado, no sólo se lograría conseguir los recursos necesarios para operar en
el ámbito local e internacional, sino que reactivaría y dinamizaría la economía del país, en especial
el sector productivo, también aumentaría la inversión extranjera, generaría ahorro por parte del
público y finalmente se conseguiría generar un flujo alrededor de los recursos destinados al
desarrollo del mercado de capitales colombiano.
12
CAPÍTULO I
3. Antecedentes
3.1.Historia y evolución de las Pymes en los mercados financieros
En la actualidad, a raíz de la globalización, las compañías tienen la opción de analizar
distintas posibilidades para acceder a los recursos que necesitan tanto a nivel nacional como a nivel
internacional, lo que amplía las posibilidades de conseguir oportunidades para expandirse y crecer.
A continuación, observaremos la manera en que han evolucionado las Pymes de la mano de la
globalización y cómo ha sido su relación con los mercados financieros.
Estados Unidos es el país con mayor historia referente a las Pymes y sus vínculos con el
mercado de valores. Dentro de sus antecedentes encontramos el concepto de Venture Capital
también llamado capital riesgo. Sus orígenes datan del siglo XX cuando las familias más poderosas
de EE. UU como los Vanderbilts o los Rockefellers empezaron a hacer inversiones estratégicas en
pequeñas empresas, las cuales hoy en día conocemos como AT&T, Eastern Airlines y Mcdonnell
Douglas. Del Venture Capital se puede decir que es la compra por parte de inversionistas sobre
algunas de las acciones de las empresas pequeñas o start ups con la finalidad de poseer un
porcentaje de la empresa, con derecho a voto y cargos administrativos, pero con la contraprestación
del financiamiento adecuado para iniciar proyectos de emprendimiento.
Después de las segunda guerra mundial un grupo de empresarios de Boston fundaron
American Research and Development en 1946 con el objetivo de hacer inversiones de alto riesgo
en empresas emergentes, luego a mediados de 1958 se creó la figura de limited partnetship1
la cual
tenía la tarea de invertir capital riesgo en empresas privadas Pymes en conjunto con inversores
particulares.
1
Esta es la figura bajo la cual se incorporan hoy la gran mayoría de los fondos private equity y venture capital. Es una
asociación en la que un Socio General o General Partner toma las decisiones y uno o más Socios Limitados o Limited
Partners participan como inversionistas pasivos.
13
En el año de 1971 se funda, el que hoy en día se es considerado como el mercado
electrónico más grande del mundo, el Nasdaq Stock Market2
. Este mercado de capitales representa
en la actualidad más de la mitad de todas las acciones tranzadas diariamente en los Estados Unidos
y es el segundo mercado de valores a nivel mundial en términos de monto en dólares operado, con
un crecimiento en los últimos diez años hasta del trescientos ochenta por ciento.
Para las Pymes en Estados Unidos, el mercado NASDAQ se ha convertido en una excelente
alternativa de financiación, una bolsa de valores con servicios completos en donde las pequeñas y
medianas empresas norteamericanas tienen lugar y capacidad de cotizar sus acciones junto con los
más altos estándares tecnológicos que permiten a cualquier inversionista del mundo acceder a
comprar y vender acciones.
Otro caso que destacamos es la existencia del Alternative Investment Market (AIM) en
Europa, particularmente en el Reino Unido, en donde su operación en realidad es la de un mercado
alternativo con una antigüedad de más de 15 años, y por el que han pasado más de 3.000 pequeñas
y medianas empresas. Sus operaciones iniciaron en el año de 1995 con la intensión de apoyar a
aquellas empresas que por su tamaño y limitados recursos no tenían la capacidad de cotizar en el
mercado de capitales. Después de diez años de funcionamiento en donde solamente podían acceder
las empresas de origen británico se comenzó a ofrecer acceso a pequeñas y medianas empresas
internacionales. Tal ha sido la acogida de este mercado que en la actualidad existen cerca de 230
Pymes extranjeras cotizando.
Por otra parte, en España también existe un Mercado Alternativo Bursátil (MAB) que en
realidad es una bolsa paralela a la Bolsa de Madrid. La creación del MAB se dio en el año 2009 y
en la actualidad es operado por inversores institucionales, sin embargo, este mercado está abierto
a cualquier tipo de inversores privados. El principal objetivo del MAB son las empresas de
reducida capitalización, cualidad que es propia de las Pymes, además, una de las ventajas ofrecidas
2
El Nasdaq Stock Market es una subsidiaria propiedad de la National Association of Securities Dealers INC. (NASD).
La NASD es el organismo de autorregulación de la industria de valores y el responsable de la vigilancia del mercado
NASDAQ, así como otros mercados Over the Counter o fuera de bolsa. La NASD opera bajo la supervisión de la
Securities and Exchange Commission (SEC) que es el organismo de autorregulación más grande de los Estados
Unidos.
14
para entrar a cotizar en este mercado se podría decir que son los bajos costos de transacción los
cuales se pueden considerar un restrictivo para que las empresas entren a ofrecer sus valores en los
mercados tradicionales.
En Latinoamérica tomamos como referencia la experiencia que han tenido países como
Brasil y Perú. En Brasil existe un segundo mercado conocido como mercado Balcón, su creación
fue en el año de 1996 por las bolsas de Rio de Janeiro y Paraná con el propósito de facilitar a las
Pymes, sobre todo a aquellas que desarrollaran tecnología, el fácil acceso a la financiación de sus
proyectos. El mercado Balcón maneja un estilo parecido al sistema NASDAQ de Estados Unidos
donde las transacciones se hacen mediante medios electrónicos y en donde es obligatorio la
creación de Market Makers o creadores de mercado. Hoy en día este mercado es regulado por la
Comisión de Valores de Brasil y corresponde a un mercado de negociación sin sitio físico que
tiene como objetivo abaratar los costos de emisores pequeños.
Una experiencia favorable a la constitución de mercados que apoyen a las pequeñas y
medianas empresas es la de Perú. La Bolsa de Valores de Lima a través del segmento de capital
riesgo, desarrollaron un mercado paralelo que está constituido por empresas mineras denominadas
junior quienes tienen la opción de obtener financiamiento por medio del mercado de valores, así
como los inversionistas tienen la oportunidad de obtener altas rentabilidades en comparación a las
que obtendrían en el resto de mercados.
Para finalizar, se resalta que la inclusión de las Pymes a mercados alternativos o
secundarios a nivel mundial, en la mayoría de los casos se asocian a capitales de riesgo donde las
rentabilidades ofrecidas siempre están por encima de la rentabilidad media ofrecida por los
mercados primarios y las bolsas de valores tradicionales. En todos los mercados es de común
denominador los beneficios a los bajos costos de transacción y operación, además de la obligación
de quienes inviertan tengan una previa capacitación o por lo menos posean la calidad de inversión
profesional.
15
4. Justificación
La justificación del presente trabajo tiene fundamento en la generación de una herramienta
dirigida al empresario colombiano que presente de manera completa, coherente, organizada y
esquematizada un mecanismo de financiación que pueda representar un complemento útil para el
crecimiento y desarrollo de las Mipymes, y al mismo tiempo pueda generar un incentivo a la
inversión extranjera.
En muchos países del mundo, las micros, pequeñas y medianas empresas (Mipymes) son
el motor de la economía. El sector empresarial colombiano se encuentra compuesto en micro,
pequeñas, medianas y grandes empresas, esta clasificación está reglamentada por la Ley 590 de
2000 más conocida como Ley Mipymes y sus modificaciones (Ley 905 de 2004).
4.1.Clasificación de las empresas año 2016
Tabla 1. Clasificación de las empresas en Colombia año 2016.
Tamaño Activos Totales SMMLV Personal
Microempresa Hasta 500 ($344.727.500)
No superior a 10
trabajadores
Pequeña
Superior a 500 y hasta 5.000
($3.447.275.000)
Entre 11 y 50 trabajadores
Mediana
Superior a 5.000 y hasta 30.000
($20.683.650.000)
Entre 51 y 200 trabajadores
Grande
Superior a 30.000
($20.683.650.000)
Más de 200 trabajadores
Fuente: Ley 905 de 2004.
A través de la Encuesta Anual Manufacturera la Asociación Colombiana de las Micro,
Pequeñas y Medianas Empresas (ACOPI) valora el panorama empresarial de las Mipymes en el
país. En la misma, informan que las Mipymes representan el 96,4% de los establecimientos
registrados, equivalente al 63% del empleo; el 45% de la producción manufacturera, el 40% de los
salarios y el 37% del valor agregado nacional (Asociación Colombiana de las Micro, Pequeñas y
Medianas Empresas, 2013).
16
La problemática radica en que la mayoría de las micro, pequeñas y medianas empresas no
tienen en cuenta la emisión de acciones, compra o venta de bonos y otras opciones existentes en
el mercado de capitales, y esto se debe, al desconocimiento y a la rigurosidad de la normativa de
este tipo de mercado, imposibilitando la oportunidad de acceder a sistemas alternativos de
financiación.
Todo esto viene anticipado a otras particularidades a las que se enfrentan las empresas en
Colombia y que frenan al sector productivo y por ende a la economía nacional como lo es el difícil
acceso al crédito bancario, necesidades de expansión y sostenimiento en el tiempo, globalización,
competencia, dumping, altas tasas de crédito, exigencias y garantías, cortos plazos, falta de capital
de trabajo, etc.
Teniendo en cuenta que la mayoría de las empresas acuden al sector bancario, a capital
propio o aportes patrimoniales como fuente de financiación o capitalización, conllevando a que el
nivel de endeudamiento de las mismas sea alto y con el tiempo lleguen a niveles críticos e
inmanejables por las condiciones crediticias desfavorables a las que se someten, dando como
resultado final el cierre de operaciones y la disolución de las sociedades.
De esta forma, se es necesario el acceso a otros medios de financiación que sean capaces
de operar con la enorme demanda, las crecientes necesidades de crédito y financiación, y así crear
otra manera de impulsar la economía nacional. Si bien Colombia ha logrado, en los últimos años,
grandes avances en materia de inversión, ¿por qué no ha aprovechado el auge de los mercados
alternativos bursátiles para evolucionar en la solución de las necesidades de fondeo de las
Mipymes? ¿Podrían contar las Mipymes colombianas con una normativa más flexible en un
escenario para la emisión de deuda privada? ¿Será el MAB la respuesta a todas estas necesidades?
17
5. Objetivos
5.1.Objetivo General
Analizar la viabilidad que tienen las Mipymes colombianas para ingresar al mercado de
valores, tomando como referencia el Mercado Alternativo Bursátil de España, con el fin de proveer
una alternativa financiación a bajo costo.
5.2.Objetivos Específicos
1. Proporcionar una visión global del Mercado Alternativo Bursátil, destacando sus ventajas
e incentivos para la incorporación de nuevas empresas.
2. Analizar el marco legal vigente en Colombia y España, con el fin de determinar semejanzas
y diferencias referentes a la normatividad financiera enfocada al acceso de Mipymes en la
Bolsa de Valores.
3. Estudiar las fuentes de financiación de que disponen en la actualidad las Mipymes,
haciendo énfasis en la necesidad de fondeo de las empresas y las fuentes de que disponen.
4. Desarrollar estrategias para involucrar e ilustrar a los empresarios acerca de la importancia
del mercado de capitales para el crecimiento y desarrollo de sus empresas.
5. Conocer a fondo la importancia de una estabilidad financiera y organizacional en una
empresa para que sea sólida al momento de competir en un mercado nacional e
internacional, sin importar su tamaño.
18
6. Metodología
La investigación es de tipo descriptiva, en donde se realizó una recopilación de
antecedentes de otras investigaciones similares. Este proyecto se fundamenta en una base
documental, en el cual se observa la situación actual de las Mipymes y su viabilidad para acceder
al mercado de capitales en Colombia al igual que en diferentes países referentes en el mundo. Este
trabajo analiza a las Mipymes en Colombia en conjunto con el marco jurídico financiero de estas
empresas, al igual que el sistema financiero y el contexto macroeconómico en el que se
desenvuelven este tipo de empresas.
El presente proyecto contará con dos fases: la primera es el levantamiento de la información
y su respectivo análisis; donde se pretende acceder, extraer y recopilar todos los datos necesarios
para desarrollar los procesos de las fases posteriores. Se hará un estudio por todo el marco teórico
que sostenga nuestra tesis, se explicará cómo las fuentes de financiamiento afectan la estructura
de capital de una empresa. Con el fin de llevar a cabo un concepto más profundo, se hace necesario
dar una visión de los Mercados Alternativos Bursátiles (MAB), haciendo especial énfasis en sus
características principales y normativa vigente, como en el estudio de los mercados alternativos
más exitosos. Al desarrollar esta primera fase se logrará identificar el nivel de desarrollo de nuestro
mercado de capitales, determinando debilidades, fortalezas e impedimentos para trazar metas a
corto, mediano y largo plazo.
La segunda fase corresponde al planteamiento, formulación y el desarrollo de la propuesta
de grado. En esta etapa, con base a la información recopilada describiremos los beneficios a los
cuales podrían acceder las Mipymes en Colombia, si estas contaran con una normatividad más
flexible para la emisión de deuda privada. Nuestro proyecto termina con el desarrollo de una
metodología práctica que oriente al empresario en la toma de decisiones. Pretendemos ser
partícipes en las respuestas a muchas incógnitas generadas en el día a día, las cuáles determinarán
la intensión de que una empresa busque un préstamo, una financiación a través de capital propio,
financiación mediante utilización de activos o incluso la emisión de bonos.
19
CAPÍTULO II
7. Marco Teórico
El crecimiento de una empresa depende de cómo ésta disponga de sus recursos en el tiempo,
el dinero como capital y base principal de las finanzas es el tema de discusión en el interior de una
compañía pues cuando esta logra generar un correcto apalancamiento monetario todas sus áreas
pueden crecer con mayor fuerza, la más grande incógnita que atañe a las empresas es cómo y dónde
obtener los recursos y adicionalmente, que la obtención de los mismos tenga un coste bajo. En la
medida que la empresa sea más pequeña la consecución de un apalancamiento financiero se hará
más difícil y costosa.
A principios de la década de los cuarenta, el sistema financiero se centraba en la
financiación de las grandes empresas y en las fuentes de fondeo de largo plazo. En la segunda
mitad de los años cuarenta se vivió un periodo de expansión, en el que la prioridad de la época era
la asignación eficiente de recursos, con el fin de disminuir los costos de las empresas, y así buscar
una posición más competitiva dentro del mercado.
A finales de los años cincuenta, el mundo de las finanzas se revolucionó con el desarrollo
de una serie de teorías, las cuales se convirtieron en directrices a seguir. Destacamos dos teorías
que se basan en la explicación de los criterios de decisión que utilizan las empresas para determinar
su estructura de capital óptima. Ellas son: Static Tradeoff Theory y Pecking Order Theory.
La teoría del Equilibrio Estático (Static Tradeoff Theory) se originó a partir de los aportes
de Franco Modigliani y Merton Miller (1958), y que considera la importancia de las
imperfecciones del mercado en la estructura de capital.
Esta predice que al considerar las imperfecciones del mercado en las decisiones de financiación,
las empresas pueden maximizar su valor, estableciendo una tasa de deuda óptima que considere un
equilibrio entre los costos de deuda y los beneficios generados por ellas (Myers, 2001).
20
Primero se creó una controversia a raíz de las afirmaciones de Franco Modigliani y Merton
Miller, quienes decían que no existía una estructura de capital óptima y que por lo tanto, las
decisiones de financiación no influían en el valor de la empresa. Esta afirmación se basó en el
supuesto de la existencia de un mercado de capitales perfecto y sin impuestos.
Por otro lado, la teoría de jerarquía de preferencias (Pecking Order Theory) fue propuesta
por Stewart C. Myers y Nicolas Majulf en 1984, aunque sus bases están fundamentadas
anteriormente por Gordon Donaldson en 1961. La teoría señala que las empresas determinan su
estructura de capital óptima mediante el resultado de la diferencia entre el flujo de caja interno y
el déficit financiero. Se predice en la teoría que las empresas buscan financiar sus nuevos proyectos
mediante recursos internos, generando un pago de dividendos a sus oportunidades de inversión.
Para determinar los niveles de apalancamiento, las empresas imponen una jerarquía en sus
decisiones financieras que se representan en el siguiente orden:
Ilustración 1. Jerarquía financiera en procesos de toma de decisiones empresariales.
Fuente: Elaboración propia.
Para explicar brevemente el funcionamiento de la Teoría de la Jerarquía Financiera, Myers
(1984) formula cuatro enunciados que la sustentan:
1. Las empresas prefieren la financiación con recursos propios;
Jerarquía Financiera
Financiamiento interno:
utilidades retenidas
Financiamiento externo:
deuda segura
Financiamiento externo:
deuda riesgosa
Emisión de acciones
21
2. La tasa de reparto de dividendos estimada se adapta a las oportunidades de inversión;
3. Aunque la política de dividendos es fija, las fluctuaciones en la rentabilidad y las
oportunidades de inversión son impredecibles, con lo cual los flujos de caja generados
internamente pueden ser mayores o menores a sus gastos de capital.
4. Si se requiere de financiación externa, la empresa primero emite los títulos más seguros
(esto es: primero deuda, luego títulos híbridos como obligaciones convertibles, y
recursos propios como último recurso para la obtención de fondos) (Myers & Majluf,
1984).
Las empresas que cuenten con una estructura de capital optima, permite que las mismas
incrementen su valor e incrementen la riqueza de los accionistas, esto en la medida en que se
seleccione adecuadamente la forma de financiar un proyecto, sin embargo, (Modigliani & Miller,
1958) afirmaban que el valor de la empresa era independiente de su estructura de capital pues el
valor de las mismas está determinado por el valor de sus activos reales no por los títulos que ha
emitido.
En el caso de las Mipymes, algunas en su mayoría gestionadas por un solo Gerente, y que
a su vez posee la propiedad de todas o de la mayor parte de acciones, no tienen en sus objetivos
establecer una estructura óptima de capital. Por ende, es posible contemplar el endeudamiento si
se ofrecen las garantías e informes financieros transparentes que compensen el estado de riesgo en
el que incurre el prestamista. Sin embargo, el panorama de las empresas de reducido tamaño no es
alentador, estas presentan activos tangibles escasos y una alta volatilidad en sus beneficios, además
de que su información financiera es bastante incompleta. Motivo por el cual, estas empresas se
encuentran fuertemente sesgadas para acceder a préstamos a largo plazo y tengan la tendencia de
recurrir al endeudamiento al corto plazo.
La opción de ampliar el capital y emitir títulos valores es una alternativa complicada y de
elevado coste para las Mipymes, que tienen deficiencias en infraestructura, organización
administrativa, aparte de ser poco reconocidas en los mercados financieros. Una búsqueda
alternativa de financiación a través de emisión de deuda supondría, en todo caso, la pérdida de
control de la empresa, por lo que se convierte en la opción menos deseada.
22
Conforme a lo descrito anteriormente, las Mipymes basarían sus decisiones de financiación
de nuevos proyectos en los recursos generados internamente, es decir, por medio de la retención
de utilidades. En caso de no lograr sus objetivos, en segundo lugar, tratarán de conseguir un mayor
endeudamiento, ya sea a corto o largo plazo por medio del sistema bancario. Como última decisión,
acudirían a una ampliación de capital que obligara a la búsqueda de asociaciones con otras
empresas, y por consiguiente a compartir el negocio con nuevos socios.
No obstante, las Mipymes no llegan a desarrollarse como empresas estables y consolidadas
dentro de un mercado, debido a fallas estructurales entre otros factores. Si tenemos en cuenta el
factor productividad, según la (Oficina Internacional del Trabajo, 2015) en la 104.ª reunión de la
Conferencia Internacional del Trabajo “las Mipymes tienen una productividad que, en promedio,
es un tercio de la de las grandes empresas y ofrecen unos salarios que, también en promedio, son
un 50 por ciento más bajos”.
Se podría afirmar que el financiamiento ayuda a mejorar la productividad de las empresas,
sólo si las condiciones son las adecuadas. A través del financiamiento se puede acceder a bienes
de capital, mano de obra, tecnología, etc.; en donde la obtención de estos tipos de bienes y servicios
optimizará los medios de producción, administración y comercialización, lo que conlleva a generar
un aumento en la productividad y competitividad de las empresas.
Con el fin de satisfacer las necesidades de producción y crecimiento de las empresas, y a
su vez pueda llevar al país a un nivel de desarrollo adecuado, es importante contar con un sistema
financiero bien estructurado y diversificado en cuanto a las posibilidades de acceso que puedan
ofrecer sus intermediarios. Para (Samuelson & Nordhaus, 2009), las actividades que intervienen
en las finanzas se llevan a cabo en el sistema financiero, que abarca los mercados, las empresas, y
otras instituciones que satisfacen las decisiones financieras de las familias, las empresas y los
gobiernos, locales y del exterior.
Según (Stiglitz, 2006), el sistema financiero puede ser comparado con el cerebro de la
economía, este asigna el capital a donde sea más efectivo y genere mayores rendimientos. Esa
importancia del sistema, tiene que ver básicamente por lo que este representa para la economía
23
general. Tomando como referencia lo mencionado por Joseph Stiglitz, la importancia del sistema
financiero en un país radica en el objetivo de canalizar los recursos de una economía, y dirigirlos
hacia proyectos productivos que generen rendimientos favorables.
Por otra parte, para (Mishkin, 2001), la importancia del sistema financiero radica en que este tiene
como actividad central transferir los fondos de las personas que los poseen, a quienes no los tienen,
esto hace que el dinero sea rentable para quien lo tiene y no lo necesita llevándolo a quien si lo hace
producir, así el sistema financiero promueve una mayor eficacia en el uso del dinero.
En concordancia, el sistema financiero es de gran importancia cuando se refiere a las
Mipymes; se ha demostrado que uno de los principales problemas que afectan a las Mipymes es el
acceso a créditos, créditos que están disponibles en el mercado y que se hallan exclusivos dentro
del sistema financiero de un país.
Para analizar el financiamiento de una Mipyme, se deben tener en cuenta diversos factores
que le afectan: la estructura de capital, las tasas de interés, la disposición de los propietarios a
acceder a mercados financieros, la irregularidad en la información proporcionada, entre otros, esto
con el fin de que en el momento de tomar una decisión no se cometan errores que lleguen a afectar
la productividad, la rentabilidad y el control de la organización.
Analizar la viabilidad que tienen actualmente las Mipymes para ingresar al mercado de
capitales de Colombia requiere del estudio de las teorías financieras modernas, nuestra motivación
es indagar los factores por los que las empresas no tienen contemplada la posibilidad de la apertura
de capital y la colocación de deuda como una fuente principal de financiación.
Las características de las Mipymes hacen que las mismas sean sesgadas de las grandes
empresas, empezando por su capital, el número de empleados, el volumen de activos y sus ingresos
entre otros aspectos. Tomando como referencia el trabajo realizado por (Ferrer & Tresierra Tanaka,
2009), “este tipo de compañías no emiten valores negociables, además de esto las Mipymes son
empresas de propiedad altamente concentrada”, característica que no predomina en las grandes
24
corporaciones, que por lo general son sociedades anónimas donde se integran un número amplio
de accionistas.
De acuerdo con (Ang, 1991), los inversores externos tienden a considerar a los gerentes y
propietarios de las Mipymes como un grupo de interés y en consecuencia, tienden a confiar menos
en ellos, la asimetría de la información y la falta de monitoreo sobre esta hace más difícil que se
realicen inversiones en este tipo de empresas.
Por lo general, las Mipymes son las que mayores problemas tienen a la hora de conseguir
recursos para desarrollar sus proyectos de negocio, al presentar estos problemas, acuden en lo
posible al financiamiento propio, y esto se debe a los altos costos financieros de la deuda; en otros
casos las fuentes alternativas de financiación son negadas cuando los recursos propios son
insuficientes para satisfacer estas necesidades de inversión ya sean de corto o largo plazo. Por otra
parte, los acreedores externos suelen ser adversos a entregar su dinero pues el riesgo de invertir en
este tipo de compañías suele ser considerablemente alto.
En contradicción a la teoría de la jerarquía financiera encontramos a (Hogan & Hutson,
2005) y (Samuelson & Nordhaus, 2009), quienes encuentran evidencia de que la principal fuente
es la emisión de acciones; esto se debe a dos razones: la primera es que los propietarios consideran
el endeudamiento como un pasivo personal que invariablemente requiere la suscripción de
garantías personales, la segunda es que los propietarios buscan deliberadamente capital externo a
fin de añadir valor a su empresa pues la elección de un buen inversor incorporaría no sólo capital
social sino también oportunidades de negocio bajo la figura de contactos comerciales y acceso a
redes de negocios.
En base a lo estudiado anteriormente, se procederá a analizar la importancia que tienen las
bolsas de valores y los mercados organizados en un país como Colombia y España. La bolsa de
valores, institución partícipe del sistema financiero, estimula la consecución de recursos para
proyectos de inversión. Conforme a lo estipulado por la (Subgerencia Cultural del Banco de la
República, 2015), una bolsa de valores es un establecimiento, que puede ser público o privado,
25
autorizado por los gobiernos de los países, en el cual se negocian (compran y venden) títulos
valores como acciones, bonos, títulos de deuda pública, etc.
Según (Mishkin, 2001) y (Caporale, 2004), los mercados de capitales organizados y
administrados estimulan las oportunidades de inversión a partir del financiamiento de proyectos
productivos que alientan la actividad económica, movilizan el ahorro doméstico, asignan de
manera más eficiente el capital, ayudan a diversificar el riesgo y a facilitar el intercambio de bienes
y servicios.
Al momento de analizar si es viable o no que las Mipymes acudan a los mercados de
capitales, es imprescindible estudiar las variables no conocidas y poco exploradas de la
financiación. Si bien el mercado de capitales puede ser una buena alternativa de financiación para
este tipo de empresas, es muy importante establecer el papel que juegan los gobiernos y como
estos estimulan la entrada a la bolsa de valores mediante la expedición de leyes que favorezcan el
acceso a este tipo de mercados, los entes de control y las calificadoras de riesgos con experiencia
en la auditoría a las Mipymes deben ser determinantes cuando se trata de visualizar los riesgos al
inversionista.
En un país como Colombia, el acceso de las Mipymes al mercado de valores merece tener
un especial estudio el cual debe estar enfocado a los antecedentes y experiencias que presentan
países desarrollados como Estados Unidos y los países de la Unión Europea. Según la (CEPAL,
2012), América Latina presenta un rezago en términos de desarrollo financiero si se compara por
ejemplo con países de la OCDE dónde el crédito de las Mipymes es superior al 25% del total del
crédito ofrecido mientras que en Latinoamérica no alcanza a llegar al 13% del crédito total
ofrecido. Conforme a lo anterior, esta situación refleja que el tema de la financiación de las
Mipymes está lejos de ser una prioridad por parte de quienes ofrecen los créditos en Latinoamérica.
Desde el punto de vista de los mercados de valores, destacamos la evolución que los países
desarrollados han tenido al momento en el que las Mipymes han salido a buscar financiamiento a
los mercados financieros, en especial el mercado de capitales; en España existe el mercado
26
alternativo bursátil (MAB), el cual, si bien no es una bolsa de valores, funciona como una mercado
paralelo a la bolsa (Giralt & González Nieto, 2012).
El MAB está regulado por la comisión nacional de valores de España y su principal objetivo
es atraer pequeñas empresas de baja capitalización pero que sean fundamentales en términos de
aporte al PIB de España, es decir, son empresas de capitalización pequeña que quieren expandirse,
quieren crecer, bien a través de nuevos productos, nuevas líneas de negocios, nuevos servicios o
expansión geográfica internacional (Giralt & González Nieto, 2012).
Otro punto de referencia es Inglaterra, desde hace varios años existe un mercado
alternativo: AIM (Alternative Investment Market), en este mercado, han pasado cerca de 3.600
compañías al 2015, este mercado alternativo data desde el año 1995 como una alternativa para
aquellas empresas que no contaban con los recursos necesarios para entrar a la bolsa de valores de
Londres (London Stock Exchange, 2016).
Por último, es importante tener en cuenta la disposición de los propietarios, gerentes y
administradores de las Mipymes, sobre todo en un país latinoamericano como lo es Colombia, ya
que no solo es necesario exponer las ventajas que puede traer para una empresa de este tipo su
entrada a cotizar en los mercados bursátiles, se es necesario analizar la idiosincrasia de los
propietarios, quienes no ven el financiamiento ofrecido en los mercados alternativos como una
opción, ya sea primordial o alternativa, a la hora de buscar un crédito que se ajuste a sus
preferencias de financiación y no estén autofinanciándose con recursos propios o por medio del
sistema bancario de primer o de segundo nivel.
27
8. Marco Legal
8.1. Viabilidad jurídico-financiera para el acceso de las Mipymes al mercado de
capitales en Colombia
Las Mipymes son consideradas fuentes importantes de empleo y crecimiento para la
economía nacional, estas empresas hacen un aporte significativo al PIB de cada país, por ende, el
desarrollo de este tipo de empresas tiene que estar acompañado de políticas públicas creadas por
el Estado con el fin de que de manera coordinada se acompañe el progreso de las mismas de
acuerdo a los planes futuros que tenga cada país, en el caso de Colombia, conforme a la Ley 19 de
1958, el Consejo Nacional de Política Económica y Social (CONPES), es la máxima autoridad
nacional de planeación, quien se desempeña como organismo asesor del Gobierno en aspectos
relacionados con el desarrollo económico y social del país.
La necesidad de un marco jurídico claro, junto con las políticas adecuadas en pro del
desarrollo de las Mipymes podría estimular su crecimiento y garantiza su perdurabilidad en el
tiempo. Es deber del Gobierno Nacional en conjunto con los gremios y asociaciones, establecer
políticas bien estructuradas que favorezcan la interacción entre las instituciones público privadas
y las Mipymes, con el fin de favorecer el desempeño de estas a través del mejoramiento en la
productividad, otorgando mayores ventajas competitivas.
La importancia de un análisis al marco legal deriva de la forma en que las leyes de
promoción y fomento Mipyme, y las entidades encargadas se articulan para desarrollar soluciones
a los requerimientos de financiación que este tipo de empresas requieren, ya sea mediante normas
que favorezcan el crédito y en nuestro caso, normas que beneficien la entrada al mercado de valores
para la consecución de crédito de bajo costo. Cabe destacar que en Colombia se han hecho grandes
esfuerzos en cuento al fomento y la creación de Mipymes. En el país el aporte de estas empresas
es fundamental para el desarrollo y crecimiento económico, además de su contribución a la
disminución del desempleo en la última década.
28
Por medio de la Ley 590 del 20003
, el Gobierno Nacional pretende promover el desarrollo
integral de las micro, pequeñas y medianas empresas, para ello, esta ley busca estimular la
formación de mercados altamente competitivos mediante el fomento a la permanente creación de
pequeñas y medianas empresas. La mencionada ley, procura promover una favorable provisión de
factores para las Mipymes, facilitando el acceso a mercados de bienes y servicios tanto para la
adquisición de materias primas, insumos, bienes de capital y equipos, y que a su vez promueve
crear las bases de un sistema de incentivos a la capitalización de las Mipymes.
La Ley 590 del 2000 en su capítulo V prevé una serie de ventajas para el acceso de las
Mipymes al financiamiento, y es deber del Gobierno Nacional verificar las fallas en el mercado u
obstáculos en la otorgación de créditos que afecten a las Mipymes y en conjunto con el Banco de
la República, podrá determinar temporalmente la cuantía o proporción mínima de los recursos del
sistema financiero que en forma de préstamos o inversiones deberán destinar los establecimientos
de crédito al sector Mipymes.
El artículo 37 de la Ley 590 del 2000 propone que los fondos de pensiones puedan adquirir
títulos de emisión colectiva por grupos organizados de Mipymes que tengan respaldo de emisores
debidamente inscritos y registrados, de igual forma eta ley faculta al Gobierno para promover la
asociación y creación de empresa con el fin de facilitar su acceso al mercado de capitales.
La Ley 905 del 20044
la cual modifica algunos artículos de la Ley 590 del 2000, aprueba
el ofrecimiento de garantías para la obtención de crédito a la micro, pequeña y mediana empresa a
través del Fondo Nacional de Garantías S.A.
Mientras tanto en España, la Constitución española de 1978 no hace referencia a la
industria, aunque sí a la actividad económica. Según lo dicta el artículo 38, sección 2.ª De los
derechos y deberes de los ciudadanos: Es el poder público quien debe garantizar y proteger la
3
Ley 590 de Julio 10 del 2000. “Por la cual se distan disposiciones para promover el desarrollo de las micro, pequeñas
y medianas empresas”. Reglamentada por el Decreto Nacional 2473 de 2010.
4
Ley 905 de Agosto 2 del 2004. “Por medio de la cual se modifica la Ley 590 de 2000 sobre promoción del desarrollo
de la micro, pequeña y mediana empresa colombiana y se dictan otras disposiciones”. Reglamentada por el Decreto
Nacional 734 de 2012.
29
libertad de empresa y la defensa de la productividad. El artículo 130.1 establece que los poderes
públicos son los encargados de atender la modernización y desarrollo de todos los sectores
económicos y el artículo 149.1.13 le confiere al Estado la coordinación de la planificación general
de la actividad económica, incluyendo la actividad industrial.
Tras la incorporación de España a las Comunidad Europea en 1986, la política de la Pyme
adquiere mayor relevancia, a pesar de la existencia del Instituto de la Mediana y Pequeña Industria
(IMPI) desde 1976. Durante los años ochenta se considera que el problema de la industria española
es el predominio de la Pyme y su reducido tamaño que no permiten crear economías de escala, por
lo que, a partir del año 1991, el IMPI asume el papel de articular y coordinar la política pymes
industrial de los ámbitos comunitario, nacional y regional.
En España observamos que el apoyo a la actividad de la pequeña y mediana empresa es un
elemento clave dentro de las políticas públicas. Según lo establecido en la Recomendación de la
Comisión de las Comunidades Europeas de 6 de mayo de 2003 (2003/361/CE) sobre la definición
de microempresas, pequeñas y medianas empresas, establece objetivos en cuanto a mejorar la
realidad económica de las pequeñas y medianas empresas, adaptarse a la evolución económica,
hacer una distinción entre os diferentes tipos de empresas y calcular los límites financieros de cada
una de ellas, además del número de empleados de las mismas.
Mediante el Real Decreto 1873 del 12 de diciembre de 1997 se crea el Observatorio de la
Pequeña y Mediana Empresa, como un órgano de carácter consultivo, asesor y de colaboración en
las materias que afectan a las pequeñas y medianas empresas para favorecer y facilitar su creación,
desarrollo y posibilidades competitivas de las mismas. Adscrito a la Secretaría de Estado de
Comercio, Turismo y de las Pequeña y Mediana Empresa, perteneciente al entonces Ministerio de
Economía y Hacienda, su función era actuar como un foro de intercomunicación entre los agentes
relacionados con la actividad de las pequeñas y medianas empresas, departamentos ministeriales,
comunidades autónomas, organizaciones empresariales y expertos en la materia.
Por último, el Consejo Estatal de la Pequeña y la Mediana Empresa, órgano de carácter
consultivo, con amplia representatividad de las Administraciones Públicas y de los distintos
30
agentes económicos y sociales, se constituye, mediante el Real Decreto 962 del 5 de diciembre de
2013, como el organismo de referencia para tratar todos los temas que sean propios de la política
pública de apoyo a la pequeña y mediana empresa (Bolsas y Mercados Españoles, 2014).
Es posible observar entonces, que existe un marco jurídico en España diseñado para el
apoyo y consolidación de las pymes, sin embargo, más adelante en este mismo documento, se
entrará más a fondo a analizar como de manera concreta coexisten normas y políticas en favor de
la entrada al mercado de valores para la pequeña y mediana empresa y que tan beneficiosas son
estas normas para este tipo de empresas.
8.2. Marco regulatorio para el acceso al mercado de valores en Colombia y España
Tabla 2. Cuadro comparativo del marco regulatorio para el acceso al mercado de valores en
Colombia y España.
Colombia España
Ley 45 de 1990: Expide normas en materia de
intermediación financiera y se regula la actividad
aseguradora.
Ley 24 de 1988 (Ley del Mercado de Valores):
Se expide la presente Ley con el fin de regular el
sistema español de negociación, liquidación y
registro de instrumentos financieros, además de
potenciar el mercado de valores español,
estableciendo normas relativas a los instrumentos
financieros objeto de negociación y a los emisores
de esos instrumentos, la prestación en España de
servicios de inversión y el establecimiento del
régimen de supervisión, inspección y sanción.
Ley 35 de 1993, Ley 964 de 2005: Establece las
normas generales así como los objetivos y criterios
a los cuales debe sujetarse el Gobierno Nacional
para regular las actividades de manejo,
aprovechamiento e inversión de recursos captados
del público que se efectúen mediante valores
emitidos localmente y en el extranjero.
Ley 510 de 1999: Reglamenta disposiciones en
relación con el sistema financiero y asegurador, el
mercado público de valores y las
Superintendencias Bancaria y de Valores.
Real Decreto 4 del 23 de octubre de 2005:
Aprobación del texto refundido de la Ley del
Mercado de Valores, es el texto fundamental en el
que se apoya la estructura y el funcionamiento del
mercado de valores español.
Ley 1266 de 2008: Dicta disposiciones generales
del Habeas Data y se regula el manejo de la
información contenida en bases de datos
personales, en especial financiera, crediticia,
comercial, de servicios y la proveniente de terceros
países.
Real Decreto 1310 del 4 de noviembre de 2005:
Dispone en materia de admisión a negociación de
valores en mercados secundarios oficiales, de
ofertas públicas de venta o suscripción y del folleto
exigible para tales efectos.
Lay 1314 de 2009: Regula los principios y normas
de contabilidad e información financiera y de
aseguramiento de información aceptados en
Colombia, señala las autoridades competentes, el
procedimiento para su expedición y determina las
entidades responsables de vigilar su cumplimiento.
Real Decreto 217/2008: Régimen jurídico de las
empresas de servicios de inversión y de las demás
entidades que prestan servicios de inversión.
31
Ley 1328 de 2009: Establece los principios y
reglas que rigen la protección de los consumidores
financieros en las relaciones entre estos y las
entidades vigiladas por la Superintendencia
Financiera de Colombia.
Orden EHA/1717/2010: Establece las normas,
principios y criterios a los que debe sujetarse la
actividad publicitaria de los instrumentos
financieros y servicios de inversión y habilita a la
CNMV para su desarrollo.
Decreto 2555 de 2010 (modificado por el
Decreto 1827 de 2012): Reglamenta el listado de
valores extranjeros en los Sistemas de Cotización
de Valores Extranjeros, incorpora esos valores en
la definición de intermediación y autoriza tanto a
clientes inversionistas como inversionistas
profesionales a participar en ese mercado.
Circular 1 del 28 de julio de 2010: Reserva de la
información para las entidades que prestan
servicios de inversión.
Circular 7 del 12 de diciembre de 2011: Folleto
informativo de tarifas y contenido de los contratos
a celebrar.
Ley 1480 de 2011: Denominada “Estatuto del
Consumidor”, protege, promueve y garantiza la
efectividad y el libre ejercicio de los derechos de
los consumidores.
Ley 47 de 2007 (modificación de la Ley 28 de
1988 y del Real decreto 217 de 2008): Normativa
europea MIFID (Directiva de Mercados e
Instrumentos Financieros), el cual establece el
régimen jurídico a las entidades que prestan
servicios de inversión.
Resolución 8 de 2000, Decreto 2080 de 2000 y
Circular Externa DCIN-83 de 2009:
Reglamentación cambiaria aplicable a las
operaciones de compra venta de valores
extranjeros.
Real Decreto Ley 1 del 27 de febrero de 2015:
Establece mecanismos de segunda oportunidad,
reducción de carga financiera y otras medidas de
orden social.
Estatuto Tributario: Normas tributarias
aplicables a los valores extranjeros listados en los
Sistemas de Cotización de Valores Extranjeros.
Ley 5 del 27 de abril de 2015: Tiene como
objetivos principales: hacer más accesible y
flexible la financiación bancaria a las pequeñas y
medianas empresas, y avanzar en el desarrollo de
medios alternativos de financiación, sentando las
bases regulatorias para fortalecer las fuentes de
financiación corporativa directa o financiación no
bancaria en España. Entre estas fuentes
alternativas, hace énfasis en la financiación
colectiva, también conocida como crowdfunding.
Reglamento General y Circular Única BVC:
Establecen las normas que dicte la bolsa en asuntos
relacionados con la inscripción de valores, la
admisión, desvinculación y actuaciones de sus
miembros y de las personas vinculadas a ellos, así
como las normas que rigen el funcionamiento de
los mercados que administran y la negociación y
operaciones que se celebren a través de ellos.
Fuente: Elaboración propia.
La entrada de las Mipymes al mercado de capitales viene enmarcada en la importancia del
acceso al segundo mercado5
, este mercado permite emitir valores a pequeñas y medianas empresas
que no tienen la posibilidad de participar en el mercado principal al no cumplir ciertos requisitos
5
El Mercado Primario se refiere a las transacciones mediante las cuales se adquieren valores directamente del emisor,
las cuales se emiten o salen por primera vez al mercado. A éste recurren las empresas y los inversionistas, para obtener
recursos y para realizar sus inversiones, respectivamente. El Mercado Secundario se refiere a las transacciones
mediante las cuales se negocian, entre inversionistas, valores que han sido previamente emitidos y en circulación.
Proporciona liquidez a los propietarios de los títulos (Superintendencia Financiera de Colombia, 2008).
32
exigidos por la Superintendencia Financiera de Colombia como lo son: nivel patrimonial,
calificación de riesgo, estándares de información, montos mínimos de emisión, entre otros.
Al hacer un análisis al Decreto 2555 de 2010, no encontramos mayores inconvenientes para
no utilizar la emisión de deuda y acciones como mecanismo de financiación para cualquier
empresa. Sin embargo, al entrar en detalle, los costos implícitos en cada etapa relacionada al
proceso de inscripción y autorización, así como las exigencias administrativas del mismo se
traducen en barreras de entrada no sólo para las Mipymes sino también para grandes empresas.
En vista de que la reglamentación propuesta por el Decreto 2555 no generó el resultado
esperado, el Gobierno Nacional crea el Decreto 1019 de 2014, mediante el cual se busca promover
la entrada de las Mipymes al mercado de capitales a través de la reducción de requerimientos,
disminución de costos y facilidad en los trámites.
Por medio del Decreto 1019 se propone la eliminación de obligaciones tales como tener un
patrimonio mínimo para inscripción de acciones en la bolsa. De acuerdo a los requisitos
establecidos en el Decreto 2555 y en la Circular Única de la Bolsa de Valores de Colombia, las
empresas emisoras deberán contar con un patrimonio mínimo de al menos siete mil millones de
pesos (COP 7.000.000.000)6
. A partir de la emisión del Decreto 1019 esta obligación deja de
existir.
Evidentemente el Decreto 1019 conlleva a una reducción de numerosos requisitos y
trámites que hacían difícil la entrada al mercado de valores. Adicionalmente, otra de las grandes
ventajas del Decreto en mención, es la posibilidad de que la inscripción de títulos sea automática7
,
que las empresas emisoras tengan la oportunidad de entregar su información financiera
6
Reglamento General de la Bolsa de Valores de Colombia S.A. Capítulo III: Requisitos para la inscripción de valores.
Artículo 1.3.3.2. Requisitos para la inscripción de acciones y bonos obligatoriamente convertible en acciones –
BOCEAS. (Modificado mediante Resolución 1105 del 19 de julio de2012).
7
Artículo 5.2.2.1.11 Decreto 1019 de 2014. Inscripción automática de valores emitidos en el Segundo Mercado: Los
valores que se vayan a negociar en el Segundo Mercado, se entenderán inscritos en el Registro Nacional de Valores y
Emisores -RNVE para todos los efectos legales y autorizada su oferta publica, siempre que de manera previa se envíen
con destino a la Superintendencia Financiera de Colombia, los documentos previstos en los artículos 5.2.3.1.8 y
5.2.3.1.12 del presente decreto, así como la documentación adicional que defina para el efecto dicha Superintendencia
mediante circular de carácter general.
33
directamente a los inversores, y por último, que los títulos de renta fija tengan una calificación de
riesgo voluntaria por parte de la Superintendencia Financiera8
.
Como se observa, en Colombia también existe un marco jurídico adaptado a la entrada de
las Mipymes al mercado de capitales, es claro el esfuerzo por parte del Estado colombiano en
cuanto a la creación de leyes, decretos, reglamentos y circulares para estimular el acceso al
financiamiento diferente al tradicional. Sin embargo, es preciso analizar qué tan viables son los
beneficios estipulados en las leyes, decretos, reglamentos y circulares expedidas a través de los
años para quienes estén dispuestos a invertir su dinero, ya que son muchos los riesgos que se
pueden correr si no hay un control más efectivo por parte del Estado sobre las Mipymes. No
obstante, el acceso al mercado de capitales para las Mipymes no solo depende de la existencia de
un marco legal flexible y conciso, sino que depende de muchas variables de tipo financiero,
idiosincrático y empresarial entre otros para tomar la decisión de acceder a este tipo de mercados.
8.3. Ley 964 del 8 de julio de 2005
Ante las necesidades de progreso y desarrollo del mercado de capitales en Colombia se
establece la Ley 964 de 2005 con el objetivo de aumentar y mejorar la confianza de los inversores
en el mercado de capitales colombiano, además de adaptar el marco regulatorio a los avances
mundiales.
Conforme a lo estipulado por el Congreso de la República mediante la (Ley 964, 2005) en
el artículo 1°, será el Gobierno Nacional quien ejercerá la intervención en las actividades de
manejo, aprovechamiento e inversión de recursos captados del público que se efectúen mediante
valores, con sujeción a los siguientes objetivos y criterios:
8
Artículo 5.2.3.2.2 Calificación voluntaria de la emisión. Los emisores de valores que hagan parte del Segundo
Mercado, podrán optar por someterlos a una calificación de riesgo por parte de una sociedad calificadora de riesgo
autorizada por la Superintendencia Financiera de Colombia. En caso de optarse por la calificación de riesgo, el emisor
deberá informar sobre dicha calificación a los inversionistas autorizados que hayan demostrado interés dentro del
prospecto de colocación o información contractual acordada con los mismos. En caso de optarse por una calificación
después de haber sido colocada la emisión, dicha calificación deberá ser informada a los inversionistas tenedores de
los valores, en cumplimiento de lo establecido en el artículo 5.2.3.1.23 del presente decreto. En caso de que los valores
se inscriban en una bolsa de valores o un sistema de negociación de valores, la información establecida en el presente
artículo deberá ser pública mediante los mecanismos que determina la ley para divulgar información relevante.
34
1. Proteger los derechos de los inversionistas.
2. Promover el desarrollo y la eficiencia del mercado de valores.
3. Prevenir y manejar el riesgo sistémico del mercado de valores.
4. Preservar el buen funcionamiento, la equidad, la transparencia, la disciplina y la
integridad del mercado de valores y, en general, la confianza del público en el mismo.
A través de los objetivos enmarcados en el artículo primero de la Ley 964 de 2005, el
Gobierno se declara como único ente regulatorio, con la completa potestad de emisión de normas,
teniendo en cuenta como base los objetivos antes mencionados. En cuanto a la vigilancia se notó
una mejoría con respecto a las anteriores normas, en donde se establece una inspección de forma
permanente a los sistemas de negociación y registro, las entidades de compensación y liquidación,
la bolsa de valores, las mesas de futuros, fondos de inversión, etc.
En el artículo tercero de la (Ley 964, 2005) se describen las actividades del mercado de
valores, estableciendo límites, documentos y acciones adscritas a este mercado. Las actividades
del mercado de valores estipuladas son9
:
1. La emisión y oferta de valores.
2. La intermediación de valores.
3. La administración de fondos de valores, fondos de inversión, fondos mutuos de
inversión, fondos comunes ordinarios y fondos comunes especiales.
4. El depósito y la administración de valores.
5. La administración de sistemas de negociación o de registro de valores, futuros,
opciones y demás derivados.
6. La compensación y liquidación de valores.
7. La calificación de riesgos.
8. La autorregulación a que se refiere la presente Ley.
9. El suministro de información al mercado de valores, incluyendo el acopio y
procesamiento de la misma.
9
Ley 964 de 2005. Título primero, Capítulo segundo, Artículo 3°: Actividades del mercado de valores. 8 de Julio de
2005.
35
10. Las demás actividades previstas en la presente Ley o que determine el Gobierno
Nacional, siempre que constituyan actividades de manejo, aprovechamiento e inversión
de recursos captados del público que se efectúen mediante valores.
Se destaca también la creación y gestión del Sistema Integral de Información del Mercado
de Valores (SIMEV), el cual utilizará la Superintendencia Financiera de Colombia con el fin de
permitir y facilitar el suministro de información al mercado. Mediante este sistema se logra mejorar
la confianza y se eliminan diferencias e imperfecciones de información, además como
prerrequisito para actuar en el mercado se implementa el registro sobre toda persona que realice
alguna actividad en el mercado de valores. Cabe aclarar que por Ley esta información es pública,
lo que permite ampliar la cantidad y calidad de la información disponible para una adecuada toma
de decisiones.
Por medio de la presente Ley en mención se otorgan ciertas garantías de protección,
supervisión y control al inversionista y a su inversión, generando mayor confianza en el mercado
de valores colombiano y, por ende, aumentando la participación de este. Por medio de los
siguientes elementos e instrumentos se da parte de tranquilidad al inversionista, disminuyendo la
incertidumbre, aumentando el control y proyectando un menor riesgo sistémico
1. Comité de auditoría.
2. La readquisición de acciones y enajenación posterior.
3. Acuerdos entre accionistas.
4. Definición de las juntas directivas de los emisores de valores.
5. Mecanismos de elección de miembros de la junta directiva.
Por último, destacamos la obligación de la autorregulación para quienes realicen
actividades de intermediación de valores, la cual está definida por tres funciones: La función
normativa que consiste en la adopción de normas para asegurar el correcto funcionamiento de la
actividad de intermediación. La función de supervisión que consiste en la verificación del
cumplimiento de las normas del mercado de valores y de los reglamentos de autorregulación. Por
último, la función disciplinaria, que consiste en la imposición de sanciones por el incumplimiento
de las normas del mercado de valores y los reglamentos de autorregulación.
36
Sistema
Financiero
Mercado
Monetario
Mercado de
Capitales
Bancario o
Intermediado
Bancos
Otros
Intermediarios
No Bancario o
de Instrumentos
Acciones
Renta Fija
Derivados
Otros
Mercado de
Divisas
Otros Mercados
Financieros
CAPÍTULO III
9. Financiación de las empresas
9.1. El sistema financiero colombiano
El sistema financiero es el conjunto de instituciones y operaciones a través de las cuales se
transfieren recursos disponibles para depositar o invertir (sector superavitario), a las empresas que
los requieren para sus proyectos (sector deficitario). El sistema financiero comprende el mercado
bancario, también llamado intermediado, y le mercado de valores, también llamado
desintermediado (Bolsa de Valores de Colombia S.A., 2014).
37
Tabla 3. Cuadro comparativo entre el mercado bancario y el mercado de valores en Colombia.
Mercado Bancario Mercado de Valores
La transferencia de los recursos de los sectores
superavitarios a los sectores deficitarios tiene
lugar a través de entidades que actúan como
intermediarios financieros, y quienes se
relacionan con los depositantes y con quienes
requieren financiación.
La transferencia de recursos de sectores
superavitarios a sectores deficitarios tiene
lugar a través de una relación directa entre
ambos sectores mediante la emisión de valores
por parte de las empresas que requieren
recursos y la suscripción de dichos valores por
parte de los inversionistas.
Los intermediarios del mercado bancario
tienen por función principal captar recursos del
sector superavitario, con el objeto primordial
de realizar operaciones activas de crédito (por
ejemplo, otorgar préstamos al sector
deficitario).
La actividad de intermediación en el mercado
de valores a través de agentes autorizados,
tiene por objeto poner en contacto a
inversionistas y empresas que requieren
recursos.
Fuente: (Bolsa de Valores de Colombia S.A., 2014).
Tabla 4. Rol del sistema financiero en la economía colombiana.
Sistema Financiero Colombiano
Gestión de riesgos
El sistema financiero permite disminuir el riesgo de
incumplimiento generado por la disparidad o asimetría
de la información entre los contratantes, tanto en el
mercado bancario como en el mercado de valores.
Sistema de pagos
El sistema financiero provee un sistema de pagos
distinto de la entrega física de dinero por medio de sus
intermediarios.
La provisión de un sistema de pagos por parte del
sistema bancario tiene dos efectos principales:
1. Otorga mayor seguridad a la realización de pagos.
2. Se brinda mayor liquidez a la economía.
Asignación de precios a los recursos
financieros
El sistema financiero permite asignar una medida de
valor a los recursos de los sectores superavitarios que
son transferidos a los sectores deficitarios. En el
mercado bancario, son los mismos bancos quienes
otorgan un precio a los depósitos y a los recursos que
se brindan como créditos. Asimismo, en el mercado de
valores, la oferta y la demanda por las emisiones
permiten el establecimiento de precios a dichos
activos financieros.
Fuente: (Bolsa de Valores de Colombia S.A., 2014).
38
Ministerio de Hacienda y
Crédito Público
Superintendencia
Financiera
Intermediarios Financieros y
Auxiliares
Mercado
Intermediado
Establecimientos de
Crédito
Bancos
Corporaciones Financieras, de
Ahorro y Vivienda
Compañías de Financiamiento
Comercial
Entidades Cooperativas
Entidades Especiales y
Organismos Nacionales Especiales
Sociedades de
Servicios Financieros
Sociedades Fiduciarias
Almacenes Generales de Depósitos
Sociedades Administradoras de
Pensiones y Cesantías
Sociedades de
Capitalización
Entidades
Aseguradoras
Intermediarios de
Seguros
Corredores
Agencias
Agentes
Sociedades
Corredoras de
Reaseguros
Mercado No
Intermediado
Depósitos
Centrales de
Valores
Bolsa de
Valores
Mercados
Financieros
Mercado de
Capitales
Mercado de
Divisas
Mercado
Monetario
Otros
Mercados
Financieros
Activos
Financieros
Renta Variable
Renta Fija
Derivados
Otros
Fogafin
Banco de la
República
Ilustración 3. Estructura del sistema financiero colombiano según disposición del Decreto 663 de 1993. Fuente: (Decreto 663, 1993).
9.2. Estructura del sistema financiero Decreto 663 de 1993
39
9.3. Decisiones de financiación
Las empresas necesitan contar con recursos económicos para financiar todas las actividades
y proyectos que se llevarán a cabo en la organización, tanto al inicio de su actividad, como para su
funcionamiento a lo largo de su existencia, y que podrán proceder de sus utilidades o de fuentes
externas, siempre y cuando guarden cierto nivel de equilibrio.
Las decisiones de inversión estarán relacionadas con la finalidad a la que se destinen los
recursos obtenidos, y suponen una inmovilización de dichos recursos a corto o largo plazo, según
se destinen a la adquisición de activos corrientes o no corrientes, respectivamente. A cambio de
esta inmovilización de recursos, la empresa esperará obtener un aumento del valor de la empresa,
o un aumento de la rentabilidad (Casanovas Ramon & Bertrán, 2013).
Toda decisión de financiación está relacionada y depende del origen de los recursos
obtenidos, y el destino de la financiación para el desarrollo de sus actividades. En cualquier caso,
estas decisiones no pueden tomarse de manera independiente, ya que toda decisión de inversión
necesariamente llevará implícita una decisión de financiación de dicha inversión.
Son muchas las situaciones en las que una empresa se encuentra con necesidades de
financiación. Así, de manera permanente, necesita de activos fijos o no corrientes, tales como
inmuebles y maquinaria, y de activos corrientes o circulantes, como son los stocks o las cuentas
pendientes de cobro. También puede encontrarse con necesidades temporales relacionadas con
actividades o situaciones empresariales que no ocurren de manera continua, como es el caso de un
aumento en los pasivos o un pedido extraordinario que necesite de compra de materias primas o
tercerización de servicios no previstos o aumento de los costes del personal.
Un punto de partida supremamente importante para toda empresa, independientemente de
la actividad económica y del sector en el cual se desarrolle, es la financiación de la compañía, en
algún momento toda empresa necesita obtener financiación de alguna forma. “De hecho, el éxito
o fracaso de una pequeña y mediana empresa (pyme) depende en gran medida de que esté bien
capitalizada” (Association for Financial Markets in Europe, 2015).
40
Por tanto, es importante tomar decisiones basándonos en información sólida con el fin de
saber con certeza el monto de capital que se requiere, qué tipo de capital y la forma de obtenerlo
o cómo se debería solicitarlo, de esta manera llegamos a los puntos clave a la hora de tomar una
decisión financiera acertada.
9.4. Clasificación de las fuentes de financiación
Hemos visto que la estructura financiera de una empresa refleja cómo esta ha financiado
sus inversiones, qué inversiones se han financiado con capital propio, y cuáles se han hecho con
endeudamiento.
La financiación de una empresa se puede clasificar de acuerdo con diversos criterios:
• Según su procedencia: Se distingue entre financiación externa y financiación interna
o autofinanciación.
Tabla 5. Origen de la financiación interna y externa.
Financiación Interna Financiación Externa
Retención de beneficios.
Financiación procedente de ventas.
Amortizaciones.
Reservas y provisiones.
Financiación por modificación de patrimonio.
Disminución del patrimonio necesario a la
explotación.
Venta del patrimonio no necesario.
Financiación propia procedente de nuevas
aportaciones de capital de los accionistas.
Financiación por créditos, préstamos o
emisiones de deuda (vía mercado de
capitales).
Fuente: (Casanovas Ramon & Bertrán, 2013).
• Según la propiedad: Aquel tipo de financiación propiedad de la empresa se denomina
financiación propia, y se diferencia de la financiación ajena que es aquella que
pertenece a terceros ajenos a la empresa, y por lo tanto, es preciso devolver en un plazo
de tiempo determinado.
• Según el horizonte temporal: Se distingue entre financiación a corto plazo, inferior a
un año, y financiación a largo plazo.
41
Proveedores Se genera mediante la adquisición o compra de bienes y servicios para sus
operaciones a corto y largo plazo.
Créditos de fomento Líneas ofrecidas por entidades encargadas de administrar los recursos para la
promoción de diversos sectores de la economía.
Capital propio Es una fuente de financiación que se obtiene de socios (nuevos o antiguos) de la
empresa ya sea por aportes en efectivo, especie o intelectual.
Créditos bancarios Son operaciones crediticias, ofrecidas por instituciones bancarias a corto y/o largo
plazo.
Leasing El empresario toma un bien, a través de un contrato de arrendamiento y a un plazo
determinado, y al término de éste, pueda adquirir el activo.
Carta de crédito Documento mediante el cual el banco se compromete a pagar a un beneficiario hasta
una suma determinada de dinero.
Aceptaciones bancarias Se estipula un título valor según el cual, el comprador debe al vendedor el importe de
la venta y que le pagará dentro de un plazo convenido.
Factoring Forma en que las empresas transforman en efectivo las cuentas por cobrar de sus
negocios, propircionando liquidez.
Ángeles inversionistas Personas con capacidad de inversión, que intervienen en la etapa temprana de la
empresa, a cambio de crecimiento y retorno.
Utilidades reinvertidas Los socios toman la decisión de no repartir dividendos, sino que estos son invertidos
en la organización mediante proyectos específicos.
Capital de riesgo Pequeña inversión temporal a largo plazo para Mipymes que tengan buenas
perspectivas de rentabilidad financiera.
Venta de activos Deshacerse de activos que ya no se utilizan y que estén ocasionando un gasto
innecesario para generar liquidez.
Depreciación y amortización Operaciones con las cuales, las empresas recuperan el costo de la inversión, porque
las provisiones para tal fin son aplicadas directamente a los gastos de la empresa.
Fuentes de financiación
Según:
Necesidades de financiación
Corto plazo
Proveedores
Crédito bancario
Carta de crédito
Aceptaciones
bancarias
Factoring
Depreciaciones y
amortizaciones
Largo plazo
Crédito bancario
Carta de crédito
Ángeles
inversionistas
Capital de riesgo
Créditos de
fomento
Según:
Procedencia
Público
Proveedores
Leasing
Carta de crédito
Aceptaciones
bancarias
Capital de riesgo
Créditos de
fomento
Privado
Proveedores
Ángeles
inversionistas
Crédit bancario
Leasing
Carta de crédito
Aceptaciones
bancarias
Factoring
Capital de riesgo
Según:
Origen
Internas
Capital propio
Utilidades
reinvertidas
Venta de activos
Depreciaciones y
amortizaciones
Externas
Proveedores
Créditos bancarios
Leasing
Carta de crédito
Aceptaciones
bacnarias
Factoring
Ángeles
inversionsitas
Capital de riesgo
Créditos de
fomento
Tabla 6. Alternativas de financiación para las Mipymes en Colombia.
9.5. Alternativas de financiación para las Mipymes en Colombia
Fuente: (Lopera, Vélez, & Ocampo, 2013)
42
• El prinipal objetivo es la modernización y el desarrollo tecnológico de las micro, pequeñas y
medianas empresas a través de la cofinanciación de programas, proyectos y actividades para su
desarrollo tecnológico.
FOMIPYME
• La Financiera de Desarrollo Territorial S.A. (FINDETER), la Asociación Colombiana de Medianas y
Pequeñas Industrias (ACOPI) y el Fondo Nacional de Garantías (FNG) suscribieron el 18 de marzo
de 2004 un convenio de alianza estratégica con el fin de incentivar la generación de iniciativas de
inversión relacionadas con las Mipymes.
FINDETER
ACOPI
• Su misión es la de promover el desarrollo integral de las pequeñas y medianas empresas en
consideración a su participación para la generación de empleo, desarrollo regional, la integración
entre sectores económicos y el aprovechamiento productivo de pequeños capitales.
FONADE
• La función de esta entidad es respaldar los créditos ante el sistema financiero que hayan sido
otorgados para financiar proyectos liderados por personas naturales o jurídicas, hasta un porcentaje
del mismo.
Fondo Nacional de
Garantías (FNG)
• Programa especial para artesanías, propende por el diseño y desarrollo de mecanismos que impulsen
la inversión y el comercio de los productos y servicios de la biodiversidad o amigables con ella para
alcanzar los objetivos del Convenio de Diversidad Biológica y el desarrollo sostenible de Colombia.
Fondo
Biocomercio
Colombia
• Su función es la de facilitar el acceso al crédito a las icro, pequeñas y medianas empresas
(Mipymes), ofreciéndoles a través del Fondo Nacional de Garantías (FNG) o sus fondos regionales,
una garantía automática. Esta garantía disminuye el riesgo crediticio al intermediario financiero en
un porcentaje del crédito solicitado con recursos Bancoldex.
BANCOLDEX
• La red de la Banca de las Oprtunidades son los bancos, compañías de financiamiento comercial, las
cooperativas, las ONG, y las cajas de compensación familiar, quienes son las encargadas de extender
su cobertura y llevar los servicios financieros a la población desatendida.
Banca de las
Oportunidades
Cada país cuenta con sus propios programas de apoyo a la creación de nuevas empresas y
al emprendimiento, algunos gestionados por entidades del sector público y otros manejados por
empresas del sector privado.
9.6. Fuentes de financiación no tradicionales para Mipymes
El modelo colombiano de negocio para otorgar préstamos a las microempresas todavía está
relativamente subdesarrollado: los microempresarios son analizados por medio de técnicas tradicionales de
calificación, no se utilizan modelos de scoring10
de crédito y, como resultado, Colombia se rezaga ante
10
Un scoring es un sistema automático de ayuda a la toma de decisiones crediticias. Es un programa informático que,
partiendo de una información dada, recomendará la aprobación o no de una operación de financiación (Banco BBVA,
2015).
43
países como México, Argentina, Venezuela, Perú y Chile, donde se han adoptado modelos y prácticas
comerciales más sofisticadas (Banco Mundial, 2008).
A continuación, se pretende dar a conocer algunos productos en materia de financiación
que ya se emplean en otros países, y que, en Colombia, aunque tenemos los mecanismos para
implementarlos, la falta de conocimiento y una visión panorámica general de las alternativas de
financiación por parte de los empresarios, son causas que hacen que se desaprovechen
oportunidades de crecimiento empresariales.
• Contrato de Leasing: Es una manera de financiar la empresa sin endeudarla, se elige
el activo productivo que requiere y el banco, a través de sus líneas de leasing, lo
adquiere y o entrega para su uso, mediante un contrato de arrendamiento financiero, a
un plazo pactado, donde se cancela un canon mensual y se tiene la posibilidad de
adquirirlo, deducible en un 100% del impuesto de renta (Confederación Española de
Asociaciones de Jóvenes Empresarios, 2008).
• Renting: Consiste en una operación de alquiler a largo plazo, mediante la cual la
sociedad compra uno o varios vehículos y los ofrece con todos los servicios incluidos
(mantenimiento, reparaciones, seguros, entre otros) a cambio de una cuota fija mensual
durante el tiempo que dure el contrato. El arrendador sólo se preocupará por el
combustible (Confederación Española de Asociaciones de Jóvenes Empresarios, 2008).
• Rent-back: Es un servicio que ofrece liquidez a las Pymes comprando sus bienes
(vehículos, equipos informáticos, etc.) a la vez que les permite seguir utilizándolos,
mediante el alquiler de los mismos y manteniendo la opción de recompra. En otras
palabras, estamos ante una nueva fórmula que combina las ventajas del leasing y del
renting (Confederación Española de Asociaciones de Jóvenes Empresarios, 2008).
• Factoring: Consiste en un producto mediante el cual los proveedores de bienes y/o
servicios pueden negociar sus facturas con el banco y, así, obtener liquidez inmediata
sobre estas cuentas por cobrar (Confederación Española de Asociaciones de Jóvenes
Empresarios, 2008).
• Outsourcing: Consiste en que una empresa contrata a largo plazo procesos con un
proveedor externo, para conseguir mayor efectividad en el negocio. Algunas
44
modalidades son: la limpieza, vigilancia o seguridad, atención telefónica,
mantenimientos, manejo especializado de los sistemas de tecnología, pero también se
usa mucho en la gestión humana y el área financiera. La pequeña empresa podría
utilizarlo ya que le permite ser más productiva y competitiva, es decir, le permite
concentrarse en el negocio (Confederación Española de Asociaciones de Jóvenes
Empresarios, 2008).
• Confirming: Consiste en un servicio administrativo-financiero mediante la
intermediación de entidades bancarias que adelantan el pago a los proveedores, y les
permite obtener beneficios por pronto pago, pudiendo aplazar el pago de sus deudas.
Facilita la obtención de liquidez a los proveedores y facilita el pago (Confederación
Española de Asociaciones de Jóvenes Empresarios, 2008).
• Ordering: Es un instrumento de apoyo a través del financiamiento para Pymes en el
mercado público, funciona por medio de convenios con instituciones financieras, en
donde se ofrece a micro y pequeños empresarios, que son proveedores del Estado. El
financiamiento es para cubrir necesidades de recursos por las órdenes de compra
adjudicadas a través del sistema de mercado público (El Mercurio, 2011).
• Forfaiting: Se trata de una operación mediante la cual el exportador vende documentos
financieros a una entidad financiera, en este caso el exportador traslada a una entidad
financiera las deudas que sus clientes tienen con él por exportaciones a plazo; la entidad
financiera cobrará dicha deuda tomando bajo su riesgo el pago de los clientes, lo que
significa que el exportador se desliga de toda responsabilidad por la no cancelación del
documento por parte de sus clientes (Ramón & Jordana, 2013).
• Fideicomiso: Se trata de una herramienta financiera mediante la cual las Pymes, en
forma individual o conjunta, pueden obtener fondos, separando determinados activos
(reales o financieros) de su patrimonio y cediéndolos a un administrador en propiedad
fiduciaria; el administrador interviene para que los activos cedidos sean transformados
en activos financieros líquidos y se puedan negociar en el mercado bursátil (Acuña,
2011).
• Sociedad de Garantía Recíproca (SGR): Son entidades financieras cuyo objeto
principal consiste en facilitar el acceso al crédito de las pequeñas y mediana empresas
y mejorar, en términos generales, sus condiciones de financiación, a través de la
45
prestación de avales ante bancos, cajas de ahorros y cooperativas de crédito,
administraciones públicas y clientes y proveedores (Ley Orgánica 1/1994, de 11 de
marzo, 1994).
• Sociedades de Capital Riesgo (SCR): El capital riesgo es una forma de financiar
empresas que están naciendo y que no tienen un historial que permita confiar en sus
resultados o tener la seguridad de que se recibirán retornos por el dinero que se le preste.
El capital permanece en la empresa hasta la madurez de esta o el proyecto, sin exigir
una contraprestación líquida a lo largo del período. La entidad de capital riesgo, a
diferencia del tradicional prestamista o el inversor bursátil, no es un socio pasivo, sino
que se involucra en la actividad empresarial (Benedicto, 2008).
• Mercados Alternativos Bursátiles: Es un excelente recurso para las Pymes en
expansión, pues además de eliminar las barreras propias del mercado bursátil, permite
que las empresas se financien sin caer en un excesivo endeudamiento, con los
consiguientes gastos financieros, y que puedan asegurar los flujos de caja sin
comprometer su futuro (Benedicto, 2008).
• Crowdfunding: Es un tipo de financiación colectiva de proyectos, tal y como indican
sus siglas en inglés (crowd: multitud, funding: financiación). En esta modalidad de
financiación, un colectivo de personas realiza aportaciones dinerarias para invertir en
proyectos de otras personas u organizaciones (Infocrowdsourcing, 2014).
9.7. Etapas de financiación de las empresas
(Cardullo, 1999) en una clara relación entre las diferentes fuentes o mecanismos de
financiación y los niveles de desarrollo de las empresas beneficiarias de los mismos, plantea la
cadena de la financiación empresarial, donde explica que en la medida en que una empresa
evoluciona en el proceso de desarrollo empresarial, sus mecanismos y estrategias de financiación
se hacen a su vez más especializadas.
46
A medida que la empresa crece, recorre un ciclo de financiamiento en el que puede acceder
a diferentes fuentes e instrumentos a través de intermediarios, capital de riesgos y préstamos
bancarios, en donde ganan experiencia y a su vez los procesos se hacen más transparentes, y
finalmente sólo aquellas que continúen creciendo accederán a los mercados públicos.
Por lo general, en un comienzo, las primeras fuentes de financiación a las que tienen acceso
los emprendedores son las denominadas en términos anglosajones 3Fs (family, friends, fools). Los
business angels también aparecen en las empresas de etapas iniciales, pero con un perfil de
inversión más profesional. En estas etapas iniciales se puede distinguir entre capital semilla cuando
la empresa aún no se ha creado y arranque o star-up cuando la empresa es de reciente creación. En
las etapas de crecimiento cuando las necesidades de financiación de la empresa son mayores ya
entra en juego el capital riesgo y los mercados de capitales.
Family
Friends
Fools
Capital semilla
Fondos
privados
pequeños
Valle de la
muerte
Fondos
públicos y
privados
grandes
Capital de riesgo
Banca
Mercado de bonos
Mercado accionario
Mercado de capitales
Adquisiciones, fusiones y alianzas
estratégicas
Tiempo
Resultados
Inicio Crecimiento ConsolidaciónGestación
Punto de
equilibrio
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El Mercado Alternativo de Valores Una Nueva Oportunidad de Financiación para MiPymes en Expansión

  • 1. 1 El Mercado Alternativo de Valores: Una Nueva Oportunidad de Financiación para Mipymes en Expansión José Daniel Díaz Espitia Freddy Steven Lozano Espitia Xiomara Daniela Velásquez Monroy Proyecto de trabajo de grado presentado como requisito para optar al título de: Profesional en Finanzas y Negocios Internacionales Director: P. Grad. International Trade. Alejandro José Beltrán Lasprilla Línea de Investigación: ESTRATEGIA EMPRESARIAL (MERCADO DE CAPITALES) Fundación Universitaria Panamericana Facultad de Ciencias Empresariales Finanzas y Negocios Internacionales Bogotá, Colombia 2016
  • 2. 2 Agradecimientos El presente proyecto de grado está dedicado a Dios, ya que gracias a él hemos logrado concluir nuestra carrera. A nuestros padres, fuente de apoyo constante e incondicional, para ellos nuestros más grandes agradecimientos por hacer de nosotros unas mejores personas. A nuestros amigos, compañeros y a todas aquellas personas que de una u otra manera han contribuido para el logro de nuestros objetivos. Recuerden que no son ni el azar ni los dioses quienes hacen la historia. Somos nosotros.
  • 3. 3 Declaración Los autores certifican que el presente trabajo es de su autoría, para su elaboración se han respetado las normas de citación tipo APA, de fuentes textuales y de parafraseo de la misma forma que las citas de citas y se declara que ninguna copia textual supera las 400 palabras. Por tanto, no se ha incurrido en ninguna forma de plagio, ni por similitud ni por identidad. Los autores son responsables del contenido y de los juicios y opiniones emitidas. Se autoriza a los interesados a consultar y reproducir parcialmente el contenido del trabajo de investigación titulado “El Mercado Alternativo de Valores: Una Nueva Oportunidad de Financiación para Mipymes en Expansión”, siempre que se haga la respectiva cita bibliográfica que dé crédito al trabajo, sus autores y otros. Investigadores: José Daniel Díaz Espitia Freddy Steven Lozano Espitia Xiomara Daniela Velásquez Monroy
  • 4. 4 Título El Mercado Alternativo de Valores: Una Nueva Oportunidad de Financiación para Mipymes en Expansión. Resumen Este trabajo tiene por objetivo analizar cómo las Mipymes colombianas pueden acceder al mercado de valores y beneficiarse así de las ventajas que antes eran exclusivas para las grandes empresas, identificando algunos aspectos de índole legal, normativo, económico y financiero que faciliten el acceso de estas sociedades al mercado bursátil del país, y que a su vez se busque considerar y mitigar aquellos factores que dificultan el acceso de las mismas a crédito de bajo costo con el fin de financiar sus proyectos de corto, mediano y largo plazo. En este contexto, se entrará a estudiar el Mercado Alternativo Bursátil, tomando como referencia a España, centrándonos entonces, en identificar cómo funciona el mercado de valores de España y Colombia, cómo es la regulación financiera actual en cada país, qué actores se involucran y cuáles son los esfuerzos de los gobiernos para facilitar la entrada de las Pymes en este tipo de mercados y qué tan interesadas y preparadas están las empresas y sus miembros para acceder a este tipo de financiamiento, además de la disposición de los inversores ante el riesgo que presentaría financiar proyectos de sociedades de bajo capital. Para finalizar, los resultados permitirán determinar principalmente la viabilidad que tienen las empresas pequeñas y medianas en Colombia para acceder al mercado de valores, identificando aquellas experiencias satisfactorias como es el caso del Mercado Alternativo Bursátil en España, haciendo especial énfasis en aquellas medidas que han favorecido a este tipo de empresas para acceder a capital de bajo costo y formulando medidas complementarias para favorecer y estimular el acceso de las Mipymes a la Bolsa de Valores de Colombia.
  • 5. 5 Palabras Claves Capital Riesgo, Expansión, Financiación, Deuda, Inversión, Mercado Alternativo Bursátil. Abstract This work aims to analyze how the Colombian MSMEs can access the market and benefit from the advantages that were previously exclusive to large companies, identifying some aspects of legal, regulatory, economic and financial nature to facilitate access of these companies the country's stock market, which in turn look and consider mitigating factors that hinder access to the same low-cost credit in order to finance their projects short, medium and long term. In this context, it will come to study the Alternative Investment Market, with reference to Spain, then focus on identifying how does the market of Spain and Colombia, how is the current financial regulation in each country, which actors are involved and what are the efforts of governments to facilitate the entry of SMEs in these markets and how interested and prepared are companies and their members to access this type of financing, in addition to the willingness of investors to the risk that corporate finance projects presented low capital. Finally, the results will largely determine the viability of small and medium enterprises in Colombia to enter the market, identifying those successful experiences such as the Alternative Investment Market in Spain, with particular emphasis on those measures that have favored to these businesses to access low-cost capital and formulating complementary to foster and encourage access of MSMEs to the Colombia Stock Exchange measures. Keywords Venture Capital, Expansion, Financing, Debt, Investment, Alternative Investment Market.
  • 6. 6 Tabla de contenido 2. Introducción........................................................................................................................................10 3. Antecedentes.......................................................................................................................................12 4. Justificación ........................................................................................................................................15 4.1. Clasificación de las empresas año 2016......................................................................................15 5. Objetivos.............................................................................................................................................17 5.1. Objetivo General.........................................................................................................................17 5.2. Objetivos Específicos..................................................................................................................17 6. Metodología........................................................................................................................................18 7. Marco Teórico.....................................................................................................................................19 8. Marco Legal........................................................................................................................................27 8.1. Viabilidad jurídico-financiera para el acceso de las Mipymes al mercado de capitales en Colombia.................................................................................................................................................27 8.2. Marco regulatorio para el acceso al mercado de valores en Colombia y España .......................30 8.3. Ley 964 del 8 de julio de 2005....................................................................................................33 9. Financiación de las empresas..............................................................................................................36 9.1. El sistema financiero colombiano...............................................................................................36 9.2. Estructura del sistema financiero Decreto 663 de 1993..............................................................38 9.3. Decisiones de financiación..........................................................................................................39 9.4. Clasificación de las fuentes de financiación ...............................................................................40 9.5. Alternativas de financiación para las Mipymes en Colombia.....................................................41 9.6. Fuentes de financiación no tradicionales para Mipymes ............................................................42 9.7. Etapas de financiación de las empresas ......................................................................................45 9.8. Dificultades de las Mipymes para obtener acceso a financiación...............................................47 10. El Mercado Alternativo Bursátil.....................................................................................................48 10.1. ¿Qué es el Mercado Alternativo Bursátil? ..............................................................................48 10.2. Orígenes del MAB ..................................................................................................................48 10.3. Otros mercados alternativos internacionales...........................................................................51 10.4. Normatividad para cotizar en el MAB....................................................................................52 10.4.1. Funcionamiento del MAB...................................................................................................52 10.4.2. Requisitos y procedimientos de incorporación y exclusión al MAB..................................53 10.4.3. El asesor registrado.............................................................................................................54 10.4.4. El contrato de liquidez ........................................................................................................56 10.4.5. Hoja de ruta para cotizar en el MAB ..................................................................................57 10.5. Características de las empresas que cotizan en el MAB español............................................60 10.5.1. Tamaño ...............................................................................................................................60 10.5.2. Edad ....................................................................................................................................62 10.5.3. Sector ..................................................................................................................................63 10.6. Índice MAB y comparativa respecto al IBEX-35 y el IBEX Small Cap................................64 10.7. Ventajas de los mercados alternativos para las empresas e inversionistas..............................65 10.8. Ausencia de las Pymes en los mercados de valores................................................................68 10.9. Importancia del mercado bursátil para las empresas y la economía colombiana....................70 11. Análisis de riesgo............................................................................................................................72 12. Conclusiones...................................................................................................................................78 13. Bibliografía .....................................................................................................................................83
  • 7. 7 Contenido de tablas Tabla 1. Clasificación de las empresas en Colombia año 2016. .........................................................15 Tabla 2. Cuadro comparativo del marco regulatorio para el acceso al mercado de valores en Colombia y España. .............................................................................................................................30 Tabla 3. Cuadro comparativo entre el mercado bancario y el mercado de valores en Colombia. ......37 Tabla 4. Rol del sistema financiero en la economía colombiana........................................................37 Tabla 5. Origen de la financiación interna y externa. .........................................................................40 Tabla 6. Alternativas de financiación para las Mipymes en Colombia...............................................41 Tabla 7. Principales obstáculos mencionados por los bancos para el financiamiento de las Mipymes. ..............................................................................................................................................................47 Tabla 8. Relación de otros Mercados Alternativos Bursátiles en el mundo. ......................................51 Tabla 9. Requisitos de acceso al MAB. ..............................................................................................53 Tabla 10. Comparativo de las principales características de los Asesores Registrados......................55 Tabla 11. Principales proveedores de liquidez del MAB....................................................................57 Tabla 12. Hoja de ruta basada en la implementación de seis fases.....................................................57 Tabla 13. Fecha de constitución y edad de las empresas cuando acceden al MAB............................63 Tabla 14. Perfil del inversionista. .......................................................................................................73 Tabla 15. Tipos de riesgos financieros................................................................................................76 Contenido de figuras Ilustración 1. Jerarquía financiera en procesos de toma de decisiones empresariales. ......................20 Ilustración 2. Diagrama del sistema financiero colombiano. Fuente: (Zambrano Valencia, 2004)...36 Ilustración 3. Estructura del sistema financiero colombiano según disposición del Decreto 663 de 1993. Fuente: (Decreto 663, 1993). .....................................................................................................38 Ilustración 4. Clasificación de las fuentes de financiación. Fuente: (Lopera, Vélez, & Ocampo, 2013). ...................................................................................................................................................41 Ilustración 5. Alternativas de financiación ofrecidas por el gobierno colombiano a las MiPymes. ..42 Ilustración 6. Financiación y desarrollo empresarial. Fuente: (Cardullo, 1999). ...............................46 Ilustración 7. Clasificación de las empresas presentes en el MAB en función del número de empleados. ...........................................................................................................................................61 Ilustración 8. Clasificación de las empresas presentes en el MAB en función del volumen de negocios anual......................................................................................................................................61 Ilustración 9. Clasificación de las empresas presentes en el MAB en función del balance general anual.....................................................................................................................................................62 Ilustración 10. Distribución de empresas cotizadas en MAB por sector. Fuente: (Herranz Báez, 2015). ...................................................................................................................................................64 Ilustración 11. Evolución del Índice MAB desde sus inicios como mercado alternativo. Fuente: (MABIA, 2014)....................................................................................................................................65 Ilustración 12. Variación rentabilidad y riesgo dependiendo del tipo de activo que se desee comprar. ..............................................................................................................................................................73
  • 8. 8 1. Planteamiento de la pregunta o problema de investigación Si bien Colombia ha logrado, en los últimos años, grandes avances en materia de inversión, bajo la normatividad actual, ¿cuál sería el mecanismo más viable que facilite a las Mipymes colombianas el proceso de incursión a fuentes de financiación alternativas a través del mercado de capitales? ¿Podrían contar las Mipymes colombianas con una normativa más flexible en un escenario para la emisión de deuda privada? Dada la rigurosidad de la normativa que regula el mercado bursátil en el país; las micro, pequeñas y medianas empresas (Mipymes) ven limitadas sus opciones de financiación, si a eso le sumamos las dificultades para acceder a fuentes de financiamiento adecuadas a las necesidades de capital de trabajo de las mismas, tenemos como resultado uno de los mayores problemas para el crecimiento de las empresas. Un punto de encuentro a las necesidades de financiación de unos y de inversión de otros es el mercado de capitales. En la actualidad es evidente que el mercado bursátil permite el acceso a diferentes actores, lo que conlleva a una mejora en el nivel de desarrollo del país y a un avance en la cultura bursátil. Hoy, los empresarios están abiertos a escuchar y evaluar otras opciones de financiación, pero también hay que aceptar que ceder el control de una compañía no es un hecho fácil de concretar. En términos generales, se hará especial énfasis en la figura del mercado alternativo bursátil, y en cómo su diseño e implementación podrían resolver las necesidades de financiamiento de las empresas locales, lo que supondría una ventaja competitiva frente a otros países. Asimismo, sería una manera de atraer la inversión extranjera mediante la variedad de ofertas en el mercado de capitales.
  • 9. 9 En términos de necesidades, es una realidad que toda empresa necesita obtener financiación en algún momento. De hecho, es verídico que el éxito o el fracaso de un proyecto empresarial pyme depende en un alto porcentaje de qué bien se encuentre su estructura de capital. Por esta razón, el MAB se constituye en una oportunidad para financiar Mipymes a través de mecanismos de oferta privada en el mercado de capitales.
  • 10. 10 2. Introducción El Mercado Alternativo de Bursátil (MAB), nace en el año 2008, como una iniciativa de la Comisión Nacional del Mercado de Valores (CNMV) quien autoriza a Bolsas y Mercados Españoles (BME) la operación y el funcionamiento de un mercado de valores, creado exclusivamente para proveer financiación a empresas en expansión. En síntesis, el MAB tiene como objetivo proporcionar de recursos financieros, mediante el aporte de recursos propios, a empresas en proceso de expansión, en este caso, las micros, pequeñas y medianas empresas (Mipymes). En su objeto de solventar los problemas de financiación de proyectos que afrontan las Mipymes y facilitar alternativas complementarias a la financiación bancaria, el MAB se convierte en un mercado atractivo que ofrece grandes oportunidades para las empresas en expansión. El mercado de capitales es considerado como un punto de encuentro entre las necesidades de financiación de unos, que a su vez, son las oportunidades de inversión de otros. En otros términos, se podría afirmar que la creación de un segundo mercado de capitales, es el mejor escenario donde se encontrarán la inversión nacional y extranjera y las necesidades de financiamiento de las empresas locales, lo que conllevaría a generar una ventaja competitiva importante, afianzando la inversión extranjera, frente a otros países, que no tengan de dichos mecanismos para invertir. Por otro lado, las Mipymes siempre han tenido dificultades en el acceso a fuentes de financiación que las empresas de mayor tamaño. Su reducido tamaño y minúsculo capital de trabajo limitan su capacidad de negociación; por todo ello, la mayoría de las empresas optan por financiarse mediante deuda con terceros, antes de hacerlo con capital. Sin embargo, las dificultades que se presentan en la actualidad al momento de acceder a financiación a través de entidades bancarias, abren un debate acerca de la viabilidad de facilitar la apertura a otras fuentes de financiación alternativas a las tradicionales. Entre las posibilidades, los
  • 11. 11 Mercados Alternativos de Valores o segundos mercados se presentan como una opción real y viable de financiación para micros, pequeñas y medianas empresas. Este trabajo contribuye, además de cubrir la ausencia, generar una herramienta que apoye el paradigma de cómo se enfrentan las Mipymes a la decisión de cotizar en mercados alternativos para empresas en expansión como lo es el MAB. Cuando las empresas planean sus estrategias financieras, se encuentra con un mundo de formas de financiación, y una de esas alternativas es la posibilidad de cotizar en Bolsa. Es una realidad de que el mercado de capitales ha quedado restringido a las grandes empresas por los altos costos de acceso y operación, además de los requisitos en información. El MAB nace como una alternativa para superar esas limitaciones, dedicándose exclusivamente a las empresas de reducida dimensión, pero con un elevado potencial de crecimiento. El sólo hecho de tener acceso al MAB, permite obtener una financiación alternativa a la bancaria para generar y realizar nuevos proyectos de crecimiento y expansión, con muchas ventajas como lo es la diversificación de riesgos y el aumento del prestigio y reputación de la empresa. Ante estas circunstancias la necesidad de un mercado alternativo de capitales se convierte en un tema de interés nacional. Con la creación de mecanismos que faciliten a las Mipymes el acceso a este tipo de mercado, no sólo se lograría conseguir los recursos necesarios para operar en el ámbito local e internacional, sino que reactivaría y dinamizaría la economía del país, en especial el sector productivo, también aumentaría la inversión extranjera, generaría ahorro por parte del público y finalmente se conseguiría generar un flujo alrededor de los recursos destinados al desarrollo del mercado de capitales colombiano.
  • 12. 12 CAPÍTULO I 3. Antecedentes 3.1.Historia y evolución de las Pymes en los mercados financieros En la actualidad, a raíz de la globalización, las compañías tienen la opción de analizar distintas posibilidades para acceder a los recursos que necesitan tanto a nivel nacional como a nivel internacional, lo que amplía las posibilidades de conseguir oportunidades para expandirse y crecer. A continuación, observaremos la manera en que han evolucionado las Pymes de la mano de la globalización y cómo ha sido su relación con los mercados financieros. Estados Unidos es el país con mayor historia referente a las Pymes y sus vínculos con el mercado de valores. Dentro de sus antecedentes encontramos el concepto de Venture Capital también llamado capital riesgo. Sus orígenes datan del siglo XX cuando las familias más poderosas de EE. UU como los Vanderbilts o los Rockefellers empezaron a hacer inversiones estratégicas en pequeñas empresas, las cuales hoy en día conocemos como AT&T, Eastern Airlines y Mcdonnell Douglas. Del Venture Capital se puede decir que es la compra por parte de inversionistas sobre algunas de las acciones de las empresas pequeñas o start ups con la finalidad de poseer un porcentaje de la empresa, con derecho a voto y cargos administrativos, pero con la contraprestación del financiamiento adecuado para iniciar proyectos de emprendimiento. Después de las segunda guerra mundial un grupo de empresarios de Boston fundaron American Research and Development en 1946 con el objetivo de hacer inversiones de alto riesgo en empresas emergentes, luego a mediados de 1958 se creó la figura de limited partnetship1 la cual tenía la tarea de invertir capital riesgo en empresas privadas Pymes en conjunto con inversores particulares. 1 Esta es la figura bajo la cual se incorporan hoy la gran mayoría de los fondos private equity y venture capital. Es una asociación en la que un Socio General o General Partner toma las decisiones y uno o más Socios Limitados o Limited Partners participan como inversionistas pasivos.
  • 13. 13 En el año de 1971 se funda, el que hoy en día se es considerado como el mercado electrónico más grande del mundo, el Nasdaq Stock Market2 . Este mercado de capitales representa en la actualidad más de la mitad de todas las acciones tranzadas diariamente en los Estados Unidos y es el segundo mercado de valores a nivel mundial en términos de monto en dólares operado, con un crecimiento en los últimos diez años hasta del trescientos ochenta por ciento. Para las Pymes en Estados Unidos, el mercado NASDAQ se ha convertido en una excelente alternativa de financiación, una bolsa de valores con servicios completos en donde las pequeñas y medianas empresas norteamericanas tienen lugar y capacidad de cotizar sus acciones junto con los más altos estándares tecnológicos que permiten a cualquier inversionista del mundo acceder a comprar y vender acciones. Otro caso que destacamos es la existencia del Alternative Investment Market (AIM) en Europa, particularmente en el Reino Unido, en donde su operación en realidad es la de un mercado alternativo con una antigüedad de más de 15 años, y por el que han pasado más de 3.000 pequeñas y medianas empresas. Sus operaciones iniciaron en el año de 1995 con la intensión de apoyar a aquellas empresas que por su tamaño y limitados recursos no tenían la capacidad de cotizar en el mercado de capitales. Después de diez años de funcionamiento en donde solamente podían acceder las empresas de origen británico se comenzó a ofrecer acceso a pequeñas y medianas empresas internacionales. Tal ha sido la acogida de este mercado que en la actualidad existen cerca de 230 Pymes extranjeras cotizando. Por otra parte, en España también existe un Mercado Alternativo Bursátil (MAB) que en realidad es una bolsa paralela a la Bolsa de Madrid. La creación del MAB se dio en el año 2009 y en la actualidad es operado por inversores institucionales, sin embargo, este mercado está abierto a cualquier tipo de inversores privados. El principal objetivo del MAB son las empresas de reducida capitalización, cualidad que es propia de las Pymes, además, una de las ventajas ofrecidas 2 El Nasdaq Stock Market es una subsidiaria propiedad de la National Association of Securities Dealers INC. (NASD). La NASD es el organismo de autorregulación de la industria de valores y el responsable de la vigilancia del mercado NASDAQ, así como otros mercados Over the Counter o fuera de bolsa. La NASD opera bajo la supervisión de la Securities and Exchange Commission (SEC) que es el organismo de autorregulación más grande de los Estados Unidos.
  • 14. 14 para entrar a cotizar en este mercado se podría decir que son los bajos costos de transacción los cuales se pueden considerar un restrictivo para que las empresas entren a ofrecer sus valores en los mercados tradicionales. En Latinoamérica tomamos como referencia la experiencia que han tenido países como Brasil y Perú. En Brasil existe un segundo mercado conocido como mercado Balcón, su creación fue en el año de 1996 por las bolsas de Rio de Janeiro y Paraná con el propósito de facilitar a las Pymes, sobre todo a aquellas que desarrollaran tecnología, el fácil acceso a la financiación de sus proyectos. El mercado Balcón maneja un estilo parecido al sistema NASDAQ de Estados Unidos donde las transacciones se hacen mediante medios electrónicos y en donde es obligatorio la creación de Market Makers o creadores de mercado. Hoy en día este mercado es regulado por la Comisión de Valores de Brasil y corresponde a un mercado de negociación sin sitio físico que tiene como objetivo abaratar los costos de emisores pequeños. Una experiencia favorable a la constitución de mercados que apoyen a las pequeñas y medianas empresas es la de Perú. La Bolsa de Valores de Lima a través del segmento de capital riesgo, desarrollaron un mercado paralelo que está constituido por empresas mineras denominadas junior quienes tienen la opción de obtener financiamiento por medio del mercado de valores, así como los inversionistas tienen la oportunidad de obtener altas rentabilidades en comparación a las que obtendrían en el resto de mercados. Para finalizar, se resalta que la inclusión de las Pymes a mercados alternativos o secundarios a nivel mundial, en la mayoría de los casos se asocian a capitales de riesgo donde las rentabilidades ofrecidas siempre están por encima de la rentabilidad media ofrecida por los mercados primarios y las bolsas de valores tradicionales. En todos los mercados es de común denominador los beneficios a los bajos costos de transacción y operación, además de la obligación de quienes inviertan tengan una previa capacitación o por lo menos posean la calidad de inversión profesional.
  • 15. 15 4. Justificación La justificación del presente trabajo tiene fundamento en la generación de una herramienta dirigida al empresario colombiano que presente de manera completa, coherente, organizada y esquematizada un mecanismo de financiación que pueda representar un complemento útil para el crecimiento y desarrollo de las Mipymes, y al mismo tiempo pueda generar un incentivo a la inversión extranjera. En muchos países del mundo, las micros, pequeñas y medianas empresas (Mipymes) son el motor de la economía. El sector empresarial colombiano se encuentra compuesto en micro, pequeñas, medianas y grandes empresas, esta clasificación está reglamentada por la Ley 590 de 2000 más conocida como Ley Mipymes y sus modificaciones (Ley 905 de 2004). 4.1.Clasificación de las empresas año 2016 Tabla 1. Clasificación de las empresas en Colombia año 2016. Tamaño Activos Totales SMMLV Personal Microempresa Hasta 500 ($344.727.500) No superior a 10 trabajadores Pequeña Superior a 500 y hasta 5.000 ($3.447.275.000) Entre 11 y 50 trabajadores Mediana Superior a 5.000 y hasta 30.000 ($20.683.650.000) Entre 51 y 200 trabajadores Grande Superior a 30.000 ($20.683.650.000) Más de 200 trabajadores Fuente: Ley 905 de 2004. A través de la Encuesta Anual Manufacturera la Asociación Colombiana de las Micro, Pequeñas y Medianas Empresas (ACOPI) valora el panorama empresarial de las Mipymes en el país. En la misma, informan que las Mipymes representan el 96,4% de los establecimientos registrados, equivalente al 63% del empleo; el 45% de la producción manufacturera, el 40% de los salarios y el 37% del valor agregado nacional (Asociación Colombiana de las Micro, Pequeñas y Medianas Empresas, 2013).
  • 16. 16 La problemática radica en que la mayoría de las micro, pequeñas y medianas empresas no tienen en cuenta la emisión de acciones, compra o venta de bonos y otras opciones existentes en el mercado de capitales, y esto se debe, al desconocimiento y a la rigurosidad de la normativa de este tipo de mercado, imposibilitando la oportunidad de acceder a sistemas alternativos de financiación. Todo esto viene anticipado a otras particularidades a las que se enfrentan las empresas en Colombia y que frenan al sector productivo y por ende a la economía nacional como lo es el difícil acceso al crédito bancario, necesidades de expansión y sostenimiento en el tiempo, globalización, competencia, dumping, altas tasas de crédito, exigencias y garantías, cortos plazos, falta de capital de trabajo, etc. Teniendo en cuenta que la mayoría de las empresas acuden al sector bancario, a capital propio o aportes patrimoniales como fuente de financiación o capitalización, conllevando a que el nivel de endeudamiento de las mismas sea alto y con el tiempo lleguen a niveles críticos e inmanejables por las condiciones crediticias desfavorables a las que se someten, dando como resultado final el cierre de operaciones y la disolución de las sociedades. De esta forma, se es necesario el acceso a otros medios de financiación que sean capaces de operar con la enorme demanda, las crecientes necesidades de crédito y financiación, y así crear otra manera de impulsar la economía nacional. Si bien Colombia ha logrado, en los últimos años, grandes avances en materia de inversión, ¿por qué no ha aprovechado el auge de los mercados alternativos bursátiles para evolucionar en la solución de las necesidades de fondeo de las Mipymes? ¿Podrían contar las Mipymes colombianas con una normativa más flexible en un escenario para la emisión de deuda privada? ¿Será el MAB la respuesta a todas estas necesidades?
  • 17. 17 5. Objetivos 5.1.Objetivo General Analizar la viabilidad que tienen las Mipymes colombianas para ingresar al mercado de valores, tomando como referencia el Mercado Alternativo Bursátil de España, con el fin de proveer una alternativa financiación a bajo costo. 5.2.Objetivos Específicos 1. Proporcionar una visión global del Mercado Alternativo Bursátil, destacando sus ventajas e incentivos para la incorporación de nuevas empresas. 2. Analizar el marco legal vigente en Colombia y España, con el fin de determinar semejanzas y diferencias referentes a la normatividad financiera enfocada al acceso de Mipymes en la Bolsa de Valores. 3. Estudiar las fuentes de financiación de que disponen en la actualidad las Mipymes, haciendo énfasis en la necesidad de fondeo de las empresas y las fuentes de que disponen. 4. Desarrollar estrategias para involucrar e ilustrar a los empresarios acerca de la importancia del mercado de capitales para el crecimiento y desarrollo de sus empresas. 5. Conocer a fondo la importancia de una estabilidad financiera y organizacional en una empresa para que sea sólida al momento de competir en un mercado nacional e internacional, sin importar su tamaño.
  • 18. 18 6. Metodología La investigación es de tipo descriptiva, en donde se realizó una recopilación de antecedentes de otras investigaciones similares. Este proyecto se fundamenta en una base documental, en el cual se observa la situación actual de las Mipymes y su viabilidad para acceder al mercado de capitales en Colombia al igual que en diferentes países referentes en el mundo. Este trabajo analiza a las Mipymes en Colombia en conjunto con el marco jurídico financiero de estas empresas, al igual que el sistema financiero y el contexto macroeconómico en el que se desenvuelven este tipo de empresas. El presente proyecto contará con dos fases: la primera es el levantamiento de la información y su respectivo análisis; donde se pretende acceder, extraer y recopilar todos los datos necesarios para desarrollar los procesos de las fases posteriores. Se hará un estudio por todo el marco teórico que sostenga nuestra tesis, se explicará cómo las fuentes de financiamiento afectan la estructura de capital de una empresa. Con el fin de llevar a cabo un concepto más profundo, se hace necesario dar una visión de los Mercados Alternativos Bursátiles (MAB), haciendo especial énfasis en sus características principales y normativa vigente, como en el estudio de los mercados alternativos más exitosos. Al desarrollar esta primera fase se logrará identificar el nivel de desarrollo de nuestro mercado de capitales, determinando debilidades, fortalezas e impedimentos para trazar metas a corto, mediano y largo plazo. La segunda fase corresponde al planteamiento, formulación y el desarrollo de la propuesta de grado. En esta etapa, con base a la información recopilada describiremos los beneficios a los cuales podrían acceder las Mipymes en Colombia, si estas contaran con una normatividad más flexible para la emisión de deuda privada. Nuestro proyecto termina con el desarrollo de una metodología práctica que oriente al empresario en la toma de decisiones. Pretendemos ser partícipes en las respuestas a muchas incógnitas generadas en el día a día, las cuáles determinarán la intensión de que una empresa busque un préstamo, una financiación a través de capital propio, financiación mediante utilización de activos o incluso la emisión de bonos.
  • 19. 19 CAPÍTULO II 7. Marco Teórico El crecimiento de una empresa depende de cómo ésta disponga de sus recursos en el tiempo, el dinero como capital y base principal de las finanzas es el tema de discusión en el interior de una compañía pues cuando esta logra generar un correcto apalancamiento monetario todas sus áreas pueden crecer con mayor fuerza, la más grande incógnita que atañe a las empresas es cómo y dónde obtener los recursos y adicionalmente, que la obtención de los mismos tenga un coste bajo. En la medida que la empresa sea más pequeña la consecución de un apalancamiento financiero se hará más difícil y costosa. A principios de la década de los cuarenta, el sistema financiero se centraba en la financiación de las grandes empresas y en las fuentes de fondeo de largo plazo. En la segunda mitad de los años cuarenta se vivió un periodo de expansión, en el que la prioridad de la época era la asignación eficiente de recursos, con el fin de disminuir los costos de las empresas, y así buscar una posición más competitiva dentro del mercado. A finales de los años cincuenta, el mundo de las finanzas se revolucionó con el desarrollo de una serie de teorías, las cuales se convirtieron en directrices a seguir. Destacamos dos teorías que se basan en la explicación de los criterios de decisión que utilizan las empresas para determinar su estructura de capital óptima. Ellas son: Static Tradeoff Theory y Pecking Order Theory. La teoría del Equilibrio Estático (Static Tradeoff Theory) se originó a partir de los aportes de Franco Modigliani y Merton Miller (1958), y que considera la importancia de las imperfecciones del mercado en la estructura de capital. Esta predice que al considerar las imperfecciones del mercado en las decisiones de financiación, las empresas pueden maximizar su valor, estableciendo una tasa de deuda óptima que considere un equilibrio entre los costos de deuda y los beneficios generados por ellas (Myers, 2001).
  • 20. 20 Primero se creó una controversia a raíz de las afirmaciones de Franco Modigliani y Merton Miller, quienes decían que no existía una estructura de capital óptima y que por lo tanto, las decisiones de financiación no influían en el valor de la empresa. Esta afirmación se basó en el supuesto de la existencia de un mercado de capitales perfecto y sin impuestos. Por otro lado, la teoría de jerarquía de preferencias (Pecking Order Theory) fue propuesta por Stewart C. Myers y Nicolas Majulf en 1984, aunque sus bases están fundamentadas anteriormente por Gordon Donaldson en 1961. La teoría señala que las empresas determinan su estructura de capital óptima mediante el resultado de la diferencia entre el flujo de caja interno y el déficit financiero. Se predice en la teoría que las empresas buscan financiar sus nuevos proyectos mediante recursos internos, generando un pago de dividendos a sus oportunidades de inversión. Para determinar los niveles de apalancamiento, las empresas imponen una jerarquía en sus decisiones financieras que se representan en el siguiente orden: Ilustración 1. Jerarquía financiera en procesos de toma de decisiones empresariales. Fuente: Elaboración propia. Para explicar brevemente el funcionamiento de la Teoría de la Jerarquía Financiera, Myers (1984) formula cuatro enunciados que la sustentan: 1. Las empresas prefieren la financiación con recursos propios; Jerarquía Financiera Financiamiento interno: utilidades retenidas Financiamiento externo: deuda segura Financiamiento externo: deuda riesgosa Emisión de acciones
  • 21. 21 2. La tasa de reparto de dividendos estimada se adapta a las oportunidades de inversión; 3. Aunque la política de dividendos es fija, las fluctuaciones en la rentabilidad y las oportunidades de inversión son impredecibles, con lo cual los flujos de caja generados internamente pueden ser mayores o menores a sus gastos de capital. 4. Si se requiere de financiación externa, la empresa primero emite los títulos más seguros (esto es: primero deuda, luego títulos híbridos como obligaciones convertibles, y recursos propios como último recurso para la obtención de fondos) (Myers & Majluf, 1984). Las empresas que cuenten con una estructura de capital optima, permite que las mismas incrementen su valor e incrementen la riqueza de los accionistas, esto en la medida en que se seleccione adecuadamente la forma de financiar un proyecto, sin embargo, (Modigliani & Miller, 1958) afirmaban que el valor de la empresa era independiente de su estructura de capital pues el valor de las mismas está determinado por el valor de sus activos reales no por los títulos que ha emitido. En el caso de las Mipymes, algunas en su mayoría gestionadas por un solo Gerente, y que a su vez posee la propiedad de todas o de la mayor parte de acciones, no tienen en sus objetivos establecer una estructura óptima de capital. Por ende, es posible contemplar el endeudamiento si se ofrecen las garantías e informes financieros transparentes que compensen el estado de riesgo en el que incurre el prestamista. Sin embargo, el panorama de las empresas de reducido tamaño no es alentador, estas presentan activos tangibles escasos y una alta volatilidad en sus beneficios, además de que su información financiera es bastante incompleta. Motivo por el cual, estas empresas se encuentran fuertemente sesgadas para acceder a préstamos a largo plazo y tengan la tendencia de recurrir al endeudamiento al corto plazo. La opción de ampliar el capital y emitir títulos valores es una alternativa complicada y de elevado coste para las Mipymes, que tienen deficiencias en infraestructura, organización administrativa, aparte de ser poco reconocidas en los mercados financieros. Una búsqueda alternativa de financiación a través de emisión de deuda supondría, en todo caso, la pérdida de control de la empresa, por lo que se convierte en la opción menos deseada.
  • 22. 22 Conforme a lo descrito anteriormente, las Mipymes basarían sus decisiones de financiación de nuevos proyectos en los recursos generados internamente, es decir, por medio de la retención de utilidades. En caso de no lograr sus objetivos, en segundo lugar, tratarán de conseguir un mayor endeudamiento, ya sea a corto o largo plazo por medio del sistema bancario. Como última decisión, acudirían a una ampliación de capital que obligara a la búsqueda de asociaciones con otras empresas, y por consiguiente a compartir el negocio con nuevos socios. No obstante, las Mipymes no llegan a desarrollarse como empresas estables y consolidadas dentro de un mercado, debido a fallas estructurales entre otros factores. Si tenemos en cuenta el factor productividad, según la (Oficina Internacional del Trabajo, 2015) en la 104.ª reunión de la Conferencia Internacional del Trabajo “las Mipymes tienen una productividad que, en promedio, es un tercio de la de las grandes empresas y ofrecen unos salarios que, también en promedio, son un 50 por ciento más bajos”. Se podría afirmar que el financiamiento ayuda a mejorar la productividad de las empresas, sólo si las condiciones son las adecuadas. A través del financiamiento se puede acceder a bienes de capital, mano de obra, tecnología, etc.; en donde la obtención de estos tipos de bienes y servicios optimizará los medios de producción, administración y comercialización, lo que conlleva a generar un aumento en la productividad y competitividad de las empresas. Con el fin de satisfacer las necesidades de producción y crecimiento de las empresas, y a su vez pueda llevar al país a un nivel de desarrollo adecuado, es importante contar con un sistema financiero bien estructurado y diversificado en cuanto a las posibilidades de acceso que puedan ofrecer sus intermediarios. Para (Samuelson & Nordhaus, 2009), las actividades que intervienen en las finanzas se llevan a cabo en el sistema financiero, que abarca los mercados, las empresas, y otras instituciones que satisfacen las decisiones financieras de las familias, las empresas y los gobiernos, locales y del exterior. Según (Stiglitz, 2006), el sistema financiero puede ser comparado con el cerebro de la economía, este asigna el capital a donde sea más efectivo y genere mayores rendimientos. Esa importancia del sistema, tiene que ver básicamente por lo que este representa para la economía
  • 23. 23 general. Tomando como referencia lo mencionado por Joseph Stiglitz, la importancia del sistema financiero en un país radica en el objetivo de canalizar los recursos de una economía, y dirigirlos hacia proyectos productivos que generen rendimientos favorables. Por otra parte, para (Mishkin, 2001), la importancia del sistema financiero radica en que este tiene como actividad central transferir los fondos de las personas que los poseen, a quienes no los tienen, esto hace que el dinero sea rentable para quien lo tiene y no lo necesita llevándolo a quien si lo hace producir, así el sistema financiero promueve una mayor eficacia en el uso del dinero. En concordancia, el sistema financiero es de gran importancia cuando se refiere a las Mipymes; se ha demostrado que uno de los principales problemas que afectan a las Mipymes es el acceso a créditos, créditos que están disponibles en el mercado y que se hallan exclusivos dentro del sistema financiero de un país. Para analizar el financiamiento de una Mipyme, se deben tener en cuenta diversos factores que le afectan: la estructura de capital, las tasas de interés, la disposición de los propietarios a acceder a mercados financieros, la irregularidad en la información proporcionada, entre otros, esto con el fin de que en el momento de tomar una decisión no se cometan errores que lleguen a afectar la productividad, la rentabilidad y el control de la organización. Analizar la viabilidad que tienen actualmente las Mipymes para ingresar al mercado de capitales de Colombia requiere del estudio de las teorías financieras modernas, nuestra motivación es indagar los factores por los que las empresas no tienen contemplada la posibilidad de la apertura de capital y la colocación de deuda como una fuente principal de financiación. Las características de las Mipymes hacen que las mismas sean sesgadas de las grandes empresas, empezando por su capital, el número de empleados, el volumen de activos y sus ingresos entre otros aspectos. Tomando como referencia el trabajo realizado por (Ferrer & Tresierra Tanaka, 2009), “este tipo de compañías no emiten valores negociables, además de esto las Mipymes son empresas de propiedad altamente concentrada”, característica que no predomina en las grandes
  • 24. 24 corporaciones, que por lo general son sociedades anónimas donde se integran un número amplio de accionistas. De acuerdo con (Ang, 1991), los inversores externos tienden a considerar a los gerentes y propietarios de las Mipymes como un grupo de interés y en consecuencia, tienden a confiar menos en ellos, la asimetría de la información y la falta de monitoreo sobre esta hace más difícil que se realicen inversiones en este tipo de empresas. Por lo general, las Mipymes son las que mayores problemas tienen a la hora de conseguir recursos para desarrollar sus proyectos de negocio, al presentar estos problemas, acuden en lo posible al financiamiento propio, y esto se debe a los altos costos financieros de la deuda; en otros casos las fuentes alternativas de financiación son negadas cuando los recursos propios son insuficientes para satisfacer estas necesidades de inversión ya sean de corto o largo plazo. Por otra parte, los acreedores externos suelen ser adversos a entregar su dinero pues el riesgo de invertir en este tipo de compañías suele ser considerablemente alto. En contradicción a la teoría de la jerarquía financiera encontramos a (Hogan & Hutson, 2005) y (Samuelson & Nordhaus, 2009), quienes encuentran evidencia de que la principal fuente es la emisión de acciones; esto se debe a dos razones: la primera es que los propietarios consideran el endeudamiento como un pasivo personal que invariablemente requiere la suscripción de garantías personales, la segunda es que los propietarios buscan deliberadamente capital externo a fin de añadir valor a su empresa pues la elección de un buen inversor incorporaría no sólo capital social sino también oportunidades de negocio bajo la figura de contactos comerciales y acceso a redes de negocios. En base a lo estudiado anteriormente, se procederá a analizar la importancia que tienen las bolsas de valores y los mercados organizados en un país como Colombia y España. La bolsa de valores, institución partícipe del sistema financiero, estimula la consecución de recursos para proyectos de inversión. Conforme a lo estipulado por la (Subgerencia Cultural del Banco de la República, 2015), una bolsa de valores es un establecimiento, que puede ser público o privado,
  • 25. 25 autorizado por los gobiernos de los países, en el cual se negocian (compran y venden) títulos valores como acciones, bonos, títulos de deuda pública, etc. Según (Mishkin, 2001) y (Caporale, 2004), los mercados de capitales organizados y administrados estimulan las oportunidades de inversión a partir del financiamiento de proyectos productivos que alientan la actividad económica, movilizan el ahorro doméstico, asignan de manera más eficiente el capital, ayudan a diversificar el riesgo y a facilitar el intercambio de bienes y servicios. Al momento de analizar si es viable o no que las Mipymes acudan a los mercados de capitales, es imprescindible estudiar las variables no conocidas y poco exploradas de la financiación. Si bien el mercado de capitales puede ser una buena alternativa de financiación para este tipo de empresas, es muy importante establecer el papel que juegan los gobiernos y como estos estimulan la entrada a la bolsa de valores mediante la expedición de leyes que favorezcan el acceso a este tipo de mercados, los entes de control y las calificadoras de riesgos con experiencia en la auditoría a las Mipymes deben ser determinantes cuando se trata de visualizar los riesgos al inversionista. En un país como Colombia, el acceso de las Mipymes al mercado de valores merece tener un especial estudio el cual debe estar enfocado a los antecedentes y experiencias que presentan países desarrollados como Estados Unidos y los países de la Unión Europea. Según la (CEPAL, 2012), América Latina presenta un rezago en términos de desarrollo financiero si se compara por ejemplo con países de la OCDE dónde el crédito de las Mipymes es superior al 25% del total del crédito ofrecido mientras que en Latinoamérica no alcanza a llegar al 13% del crédito total ofrecido. Conforme a lo anterior, esta situación refleja que el tema de la financiación de las Mipymes está lejos de ser una prioridad por parte de quienes ofrecen los créditos en Latinoamérica. Desde el punto de vista de los mercados de valores, destacamos la evolución que los países desarrollados han tenido al momento en el que las Mipymes han salido a buscar financiamiento a los mercados financieros, en especial el mercado de capitales; en España existe el mercado
  • 26. 26 alternativo bursátil (MAB), el cual, si bien no es una bolsa de valores, funciona como una mercado paralelo a la bolsa (Giralt & González Nieto, 2012). El MAB está regulado por la comisión nacional de valores de España y su principal objetivo es atraer pequeñas empresas de baja capitalización pero que sean fundamentales en términos de aporte al PIB de España, es decir, son empresas de capitalización pequeña que quieren expandirse, quieren crecer, bien a través de nuevos productos, nuevas líneas de negocios, nuevos servicios o expansión geográfica internacional (Giralt & González Nieto, 2012). Otro punto de referencia es Inglaterra, desde hace varios años existe un mercado alternativo: AIM (Alternative Investment Market), en este mercado, han pasado cerca de 3.600 compañías al 2015, este mercado alternativo data desde el año 1995 como una alternativa para aquellas empresas que no contaban con los recursos necesarios para entrar a la bolsa de valores de Londres (London Stock Exchange, 2016). Por último, es importante tener en cuenta la disposición de los propietarios, gerentes y administradores de las Mipymes, sobre todo en un país latinoamericano como lo es Colombia, ya que no solo es necesario exponer las ventajas que puede traer para una empresa de este tipo su entrada a cotizar en los mercados bursátiles, se es necesario analizar la idiosincrasia de los propietarios, quienes no ven el financiamiento ofrecido en los mercados alternativos como una opción, ya sea primordial o alternativa, a la hora de buscar un crédito que se ajuste a sus preferencias de financiación y no estén autofinanciándose con recursos propios o por medio del sistema bancario de primer o de segundo nivel.
  • 27. 27 8. Marco Legal 8.1. Viabilidad jurídico-financiera para el acceso de las Mipymes al mercado de capitales en Colombia Las Mipymes son consideradas fuentes importantes de empleo y crecimiento para la economía nacional, estas empresas hacen un aporte significativo al PIB de cada país, por ende, el desarrollo de este tipo de empresas tiene que estar acompañado de políticas públicas creadas por el Estado con el fin de que de manera coordinada se acompañe el progreso de las mismas de acuerdo a los planes futuros que tenga cada país, en el caso de Colombia, conforme a la Ley 19 de 1958, el Consejo Nacional de Política Económica y Social (CONPES), es la máxima autoridad nacional de planeación, quien se desempeña como organismo asesor del Gobierno en aspectos relacionados con el desarrollo económico y social del país. La necesidad de un marco jurídico claro, junto con las políticas adecuadas en pro del desarrollo de las Mipymes podría estimular su crecimiento y garantiza su perdurabilidad en el tiempo. Es deber del Gobierno Nacional en conjunto con los gremios y asociaciones, establecer políticas bien estructuradas que favorezcan la interacción entre las instituciones público privadas y las Mipymes, con el fin de favorecer el desempeño de estas a través del mejoramiento en la productividad, otorgando mayores ventajas competitivas. La importancia de un análisis al marco legal deriva de la forma en que las leyes de promoción y fomento Mipyme, y las entidades encargadas se articulan para desarrollar soluciones a los requerimientos de financiación que este tipo de empresas requieren, ya sea mediante normas que favorezcan el crédito y en nuestro caso, normas que beneficien la entrada al mercado de valores para la consecución de crédito de bajo costo. Cabe destacar que en Colombia se han hecho grandes esfuerzos en cuento al fomento y la creación de Mipymes. En el país el aporte de estas empresas es fundamental para el desarrollo y crecimiento económico, además de su contribución a la disminución del desempleo en la última década.
  • 28. 28 Por medio de la Ley 590 del 20003 , el Gobierno Nacional pretende promover el desarrollo integral de las micro, pequeñas y medianas empresas, para ello, esta ley busca estimular la formación de mercados altamente competitivos mediante el fomento a la permanente creación de pequeñas y medianas empresas. La mencionada ley, procura promover una favorable provisión de factores para las Mipymes, facilitando el acceso a mercados de bienes y servicios tanto para la adquisición de materias primas, insumos, bienes de capital y equipos, y que a su vez promueve crear las bases de un sistema de incentivos a la capitalización de las Mipymes. La Ley 590 del 2000 en su capítulo V prevé una serie de ventajas para el acceso de las Mipymes al financiamiento, y es deber del Gobierno Nacional verificar las fallas en el mercado u obstáculos en la otorgación de créditos que afecten a las Mipymes y en conjunto con el Banco de la República, podrá determinar temporalmente la cuantía o proporción mínima de los recursos del sistema financiero que en forma de préstamos o inversiones deberán destinar los establecimientos de crédito al sector Mipymes. El artículo 37 de la Ley 590 del 2000 propone que los fondos de pensiones puedan adquirir títulos de emisión colectiva por grupos organizados de Mipymes que tengan respaldo de emisores debidamente inscritos y registrados, de igual forma eta ley faculta al Gobierno para promover la asociación y creación de empresa con el fin de facilitar su acceso al mercado de capitales. La Ley 905 del 20044 la cual modifica algunos artículos de la Ley 590 del 2000, aprueba el ofrecimiento de garantías para la obtención de crédito a la micro, pequeña y mediana empresa a través del Fondo Nacional de Garantías S.A. Mientras tanto en España, la Constitución española de 1978 no hace referencia a la industria, aunque sí a la actividad económica. Según lo dicta el artículo 38, sección 2.ª De los derechos y deberes de los ciudadanos: Es el poder público quien debe garantizar y proteger la 3 Ley 590 de Julio 10 del 2000. “Por la cual se distan disposiciones para promover el desarrollo de las micro, pequeñas y medianas empresas”. Reglamentada por el Decreto Nacional 2473 de 2010. 4 Ley 905 de Agosto 2 del 2004. “Por medio de la cual se modifica la Ley 590 de 2000 sobre promoción del desarrollo de la micro, pequeña y mediana empresa colombiana y se dictan otras disposiciones”. Reglamentada por el Decreto Nacional 734 de 2012.
  • 29. 29 libertad de empresa y la defensa de la productividad. El artículo 130.1 establece que los poderes públicos son los encargados de atender la modernización y desarrollo de todos los sectores económicos y el artículo 149.1.13 le confiere al Estado la coordinación de la planificación general de la actividad económica, incluyendo la actividad industrial. Tras la incorporación de España a las Comunidad Europea en 1986, la política de la Pyme adquiere mayor relevancia, a pesar de la existencia del Instituto de la Mediana y Pequeña Industria (IMPI) desde 1976. Durante los años ochenta se considera que el problema de la industria española es el predominio de la Pyme y su reducido tamaño que no permiten crear economías de escala, por lo que, a partir del año 1991, el IMPI asume el papel de articular y coordinar la política pymes industrial de los ámbitos comunitario, nacional y regional. En España observamos que el apoyo a la actividad de la pequeña y mediana empresa es un elemento clave dentro de las políticas públicas. Según lo establecido en la Recomendación de la Comisión de las Comunidades Europeas de 6 de mayo de 2003 (2003/361/CE) sobre la definición de microempresas, pequeñas y medianas empresas, establece objetivos en cuanto a mejorar la realidad económica de las pequeñas y medianas empresas, adaptarse a la evolución económica, hacer una distinción entre os diferentes tipos de empresas y calcular los límites financieros de cada una de ellas, además del número de empleados de las mismas. Mediante el Real Decreto 1873 del 12 de diciembre de 1997 se crea el Observatorio de la Pequeña y Mediana Empresa, como un órgano de carácter consultivo, asesor y de colaboración en las materias que afectan a las pequeñas y medianas empresas para favorecer y facilitar su creación, desarrollo y posibilidades competitivas de las mismas. Adscrito a la Secretaría de Estado de Comercio, Turismo y de las Pequeña y Mediana Empresa, perteneciente al entonces Ministerio de Economía y Hacienda, su función era actuar como un foro de intercomunicación entre los agentes relacionados con la actividad de las pequeñas y medianas empresas, departamentos ministeriales, comunidades autónomas, organizaciones empresariales y expertos en la materia. Por último, el Consejo Estatal de la Pequeña y la Mediana Empresa, órgano de carácter consultivo, con amplia representatividad de las Administraciones Públicas y de los distintos
  • 30. 30 agentes económicos y sociales, se constituye, mediante el Real Decreto 962 del 5 de diciembre de 2013, como el organismo de referencia para tratar todos los temas que sean propios de la política pública de apoyo a la pequeña y mediana empresa (Bolsas y Mercados Españoles, 2014). Es posible observar entonces, que existe un marco jurídico en España diseñado para el apoyo y consolidación de las pymes, sin embargo, más adelante en este mismo documento, se entrará más a fondo a analizar como de manera concreta coexisten normas y políticas en favor de la entrada al mercado de valores para la pequeña y mediana empresa y que tan beneficiosas son estas normas para este tipo de empresas. 8.2. Marco regulatorio para el acceso al mercado de valores en Colombia y España Tabla 2. Cuadro comparativo del marco regulatorio para el acceso al mercado de valores en Colombia y España. Colombia España Ley 45 de 1990: Expide normas en materia de intermediación financiera y se regula la actividad aseguradora. Ley 24 de 1988 (Ley del Mercado de Valores): Se expide la presente Ley con el fin de regular el sistema español de negociación, liquidación y registro de instrumentos financieros, además de potenciar el mercado de valores español, estableciendo normas relativas a los instrumentos financieros objeto de negociación y a los emisores de esos instrumentos, la prestación en España de servicios de inversión y el establecimiento del régimen de supervisión, inspección y sanción. Ley 35 de 1993, Ley 964 de 2005: Establece las normas generales así como los objetivos y criterios a los cuales debe sujetarse el Gobierno Nacional para regular las actividades de manejo, aprovechamiento e inversión de recursos captados del público que se efectúen mediante valores emitidos localmente y en el extranjero. Ley 510 de 1999: Reglamenta disposiciones en relación con el sistema financiero y asegurador, el mercado público de valores y las Superintendencias Bancaria y de Valores. Real Decreto 4 del 23 de octubre de 2005: Aprobación del texto refundido de la Ley del Mercado de Valores, es el texto fundamental en el que se apoya la estructura y el funcionamiento del mercado de valores español. Ley 1266 de 2008: Dicta disposiciones generales del Habeas Data y se regula el manejo de la información contenida en bases de datos personales, en especial financiera, crediticia, comercial, de servicios y la proveniente de terceros países. Real Decreto 1310 del 4 de noviembre de 2005: Dispone en materia de admisión a negociación de valores en mercados secundarios oficiales, de ofertas públicas de venta o suscripción y del folleto exigible para tales efectos. Lay 1314 de 2009: Regula los principios y normas de contabilidad e información financiera y de aseguramiento de información aceptados en Colombia, señala las autoridades competentes, el procedimiento para su expedición y determina las entidades responsables de vigilar su cumplimiento. Real Decreto 217/2008: Régimen jurídico de las empresas de servicios de inversión y de las demás entidades que prestan servicios de inversión.
  • 31. 31 Ley 1328 de 2009: Establece los principios y reglas que rigen la protección de los consumidores financieros en las relaciones entre estos y las entidades vigiladas por la Superintendencia Financiera de Colombia. Orden EHA/1717/2010: Establece las normas, principios y criterios a los que debe sujetarse la actividad publicitaria de los instrumentos financieros y servicios de inversión y habilita a la CNMV para su desarrollo. Decreto 2555 de 2010 (modificado por el Decreto 1827 de 2012): Reglamenta el listado de valores extranjeros en los Sistemas de Cotización de Valores Extranjeros, incorpora esos valores en la definición de intermediación y autoriza tanto a clientes inversionistas como inversionistas profesionales a participar en ese mercado. Circular 1 del 28 de julio de 2010: Reserva de la información para las entidades que prestan servicios de inversión. Circular 7 del 12 de diciembre de 2011: Folleto informativo de tarifas y contenido de los contratos a celebrar. Ley 1480 de 2011: Denominada “Estatuto del Consumidor”, protege, promueve y garantiza la efectividad y el libre ejercicio de los derechos de los consumidores. Ley 47 de 2007 (modificación de la Ley 28 de 1988 y del Real decreto 217 de 2008): Normativa europea MIFID (Directiva de Mercados e Instrumentos Financieros), el cual establece el régimen jurídico a las entidades que prestan servicios de inversión. Resolución 8 de 2000, Decreto 2080 de 2000 y Circular Externa DCIN-83 de 2009: Reglamentación cambiaria aplicable a las operaciones de compra venta de valores extranjeros. Real Decreto Ley 1 del 27 de febrero de 2015: Establece mecanismos de segunda oportunidad, reducción de carga financiera y otras medidas de orden social. Estatuto Tributario: Normas tributarias aplicables a los valores extranjeros listados en los Sistemas de Cotización de Valores Extranjeros. Ley 5 del 27 de abril de 2015: Tiene como objetivos principales: hacer más accesible y flexible la financiación bancaria a las pequeñas y medianas empresas, y avanzar en el desarrollo de medios alternativos de financiación, sentando las bases regulatorias para fortalecer las fuentes de financiación corporativa directa o financiación no bancaria en España. Entre estas fuentes alternativas, hace énfasis en la financiación colectiva, también conocida como crowdfunding. Reglamento General y Circular Única BVC: Establecen las normas que dicte la bolsa en asuntos relacionados con la inscripción de valores, la admisión, desvinculación y actuaciones de sus miembros y de las personas vinculadas a ellos, así como las normas que rigen el funcionamiento de los mercados que administran y la negociación y operaciones que se celebren a través de ellos. Fuente: Elaboración propia. La entrada de las Mipymes al mercado de capitales viene enmarcada en la importancia del acceso al segundo mercado5 , este mercado permite emitir valores a pequeñas y medianas empresas que no tienen la posibilidad de participar en el mercado principal al no cumplir ciertos requisitos 5 El Mercado Primario se refiere a las transacciones mediante las cuales se adquieren valores directamente del emisor, las cuales se emiten o salen por primera vez al mercado. A éste recurren las empresas y los inversionistas, para obtener recursos y para realizar sus inversiones, respectivamente. El Mercado Secundario se refiere a las transacciones mediante las cuales se negocian, entre inversionistas, valores que han sido previamente emitidos y en circulación. Proporciona liquidez a los propietarios de los títulos (Superintendencia Financiera de Colombia, 2008).
  • 32. 32 exigidos por la Superintendencia Financiera de Colombia como lo son: nivel patrimonial, calificación de riesgo, estándares de información, montos mínimos de emisión, entre otros. Al hacer un análisis al Decreto 2555 de 2010, no encontramos mayores inconvenientes para no utilizar la emisión de deuda y acciones como mecanismo de financiación para cualquier empresa. Sin embargo, al entrar en detalle, los costos implícitos en cada etapa relacionada al proceso de inscripción y autorización, así como las exigencias administrativas del mismo se traducen en barreras de entrada no sólo para las Mipymes sino también para grandes empresas. En vista de que la reglamentación propuesta por el Decreto 2555 no generó el resultado esperado, el Gobierno Nacional crea el Decreto 1019 de 2014, mediante el cual se busca promover la entrada de las Mipymes al mercado de capitales a través de la reducción de requerimientos, disminución de costos y facilidad en los trámites. Por medio del Decreto 1019 se propone la eliminación de obligaciones tales como tener un patrimonio mínimo para inscripción de acciones en la bolsa. De acuerdo a los requisitos establecidos en el Decreto 2555 y en la Circular Única de la Bolsa de Valores de Colombia, las empresas emisoras deberán contar con un patrimonio mínimo de al menos siete mil millones de pesos (COP 7.000.000.000)6 . A partir de la emisión del Decreto 1019 esta obligación deja de existir. Evidentemente el Decreto 1019 conlleva a una reducción de numerosos requisitos y trámites que hacían difícil la entrada al mercado de valores. Adicionalmente, otra de las grandes ventajas del Decreto en mención, es la posibilidad de que la inscripción de títulos sea automática7 , que las empresas emisoras tengan la oportunidad de entregar su información financiera 6 Reglamento General de la Bolsa de Valores de Colombia S.A. Capítulo III: Requisitos para la inscripción de valores. Artículo 1.3.3.2. Requisitos para la inscripción de acciones y bonos obligatoriamente convertible en acciones – BOCEAS. (Modificado mediante Resolución 1105 del 19 de julio de2012). 7 Artículo 5.2.2.1.11 Decreto 1019 de 2014. Inscripción automática de valores emitidos en el Segundo Mercado: Los valores que se vayan a negociar en el Segundo Mercado, se entenderán inscritos en el Registro Nacional de Valores y Emisores -RNVE para todos los efectos legales y autorizada su oferta publica, siempre que de manera previa se envíen con destino a la Superintendencia Financiera de Colombia, los documentos previstos en los artículos 5.2.3.1.8 y 5.2.3.1.12 del presente decreto, así como la documentación adicional que defina para el efecto dicha Superintendencia mediante circular de carácter general.
  • 33. 33 directamente a los inversores, y por último, que los títulos de renta fija tengan una calificación de riesgo voluntaria por parte de la Superintendencia Financiera8 . Como se observa, en Colombia también existe un marco jurídico adaptado a la entrada de las Mipymes al mercado de capitales, es claro el esfuerzo por parte del Estado colombiano en cuanto a la creación de leyes, decretos, reglamentos y circulares para estimular el acceso al financiamiento diferente al tradicional. Sin embargo, es preciso analizar qué tan viables son los beneficios estipulados en las leyes, decretos, reglamentos y circulares expedidas a través de los años para quienes estén dispuestos a invertir su dinero, ya que son muchos los riesgos que se pueden correr si no hay un control más efectivo por parte del Estado sobre las Mipymes. No obstante, el acceso al mercado de capitales para las Mipymes no solo depende de la existencia de un marco legal flexible y conciso, sino que depende de muchas variables de tipo financiero, idiosincrático y empresarial entre otros para tomar la decisión de acceder a este tipo de mercados. 8.3. Ley 964 del 8 de julio de 2005 Ante las necesidades de progreso y desarrollo del mercado de capitales en Colombia se establece la Ley 964 de 2005 con el objetivo de aumentar y mejorar la confianza de los inversores en el mercado de capitales colombiano, además de adaptar el marco regulatorio a los avances mundiales. Conforme a lo estipulado por el Congreso de la República mediante la (Ley 964, 2005) en el artículo 1°, será el Gobierno Nacional quien ejercerá la intervención en las actividades de manejo, aprovechamiento e inversión de recursos captados del público que se efectúen mediante valores, con sujeción a los siguientes objetivos y criterios: 8 Artículo 5.2.3.2.2 Calificación voluntaria de la emisión. Los emisores de valores que hagan parte del Segundo Mercado, podrán optar por someterlos a una calificación de riesgo por parte de una sociedad calificadora de riesgo autorizada por la Superintendencia Financiera de Colombia. En caso de optarse por la calificación de riesgo, el emisor deberá informar sobre dicha calificación a los inversionistas autorizados que hayan demostrado interés dentro del prospecto de colocación o información contractual acordada con los mismos. En caso de optarse por una calificación después de haber sido colocada la emisión, dicha calificación deberá ser informada a los inversionistas tenedores de los valores, en cumplimiento de lo establecido en el artículo 5.2.3.1.23 del presente decreto. En caso de que los valores se inscriban en una bolsa de valores o un sistema de negociación de valores, la información establecida en el presente artículo deberá ser pública mediante los mecanismos que determina la ley para divulgar información relevante.
  • 34. 34 1. Proteger los derechos de los inversionistas. 2. Promover el desarrollo y la eficiencia del mercado de valores. 3. Prevenir y manejar el riesgo sistémico del mercado de valores. 4. Preservar el buen funcionamiento, la equidad, la transparencia, la disciplina y la integridad del mercado de valores y, en general, la confianza del público en el mismo. A través de los objetivos enmarcados en el artículo primero de la Ley 964 de 2005, el Gobierno se declara como único ente regulatorio, con la completa potestad de emisión de normas, teniendo en cuenta como base los objetivos antes mencionados. En cuanto a la vigilancia se notó una mejoría con respecto a las anteriores normas, en donde se establece una inspección de forma permanente a los sistemas de negociación y registro, las entidades de compensación y liquidación, la bolsa de valores, las mesas de futuros, fondos de inversión, etc. En el artículo tercero de la (Ley 964, 2005) se describen las actividades del mercado de valores, estableciendo límites, documentos y acciones adscritas a este mercado. Las actividades del mercado de valores estipuladas son9 : 1. La emisión y oferta de valores. 2. La intermediación de valores. 3. La administración de fondos de valores, fondos de inversión, fondos mutuos de inversión, fondos comunes ordinarios y fondos comunes especiales. 4. El depósito y la administración de valores. 5. La administración de sistemas de negociación o de registro de valores, futuros, opciones y demás derivados. 6. La compensación y liquidación de valores. 7. La calificación de riesgos. 8. La autorregulación a que se refiere la presente Ley. 9. El suministro de información al mercado de valores, incluyendo el acopio y procesamiento de la misma. 9 Ley 964 de 2005. Título primero, Capítulo segundo, Artículo 3°: Actividades del mercado de valores. 8 de Julio de 2005.
  • 35. 35 10. Las demás actividades previstas en la presente Ley o que determine el Gobierno Nacional, siempre que constituyan actividades de manejo, aprovechamiento e inversión de recursos captados del público que se efectúen mediante valores. Se destaca también la creación y gestión del Sistema Integral de Información del Mercado de Valores (SIMEV), el cual utilizará la Superintendencia Financiera de Colombia con el fin de permitir y facilitar el suministro de información al mercado. Mediante este sistema se logra mejorar la confianza y se eliminan diferencias e imperfecciones de información, además como prerrequisito para actuar en el mercado se implementa el registro sobre toda persona que realice alguna actividad en el mercado de valores. Cabe aclarar que por Ley esta información es pública, lo que permite ampliar la cantidad y calidad de la información disponible para una adecuada toma de decisiones. Por medio de la presente Ley en mención se otorgan ciertas garantías de protección, supervisión y control al inversionista y a su inversión, generando mayor confianza en el mercado de valores colombiano y, por ende, aumentando la participación de este. Por medio de los siguientes elementos e instrumentos se da parte de tranquilidad al inversionista, disminuyendo la incertidumbre, aumentando el control y proyectando un menor riesgo sistémico 1. Comité de auditoría. 2. La readquisición de acciones y enajenación posterior. 3. Acuerdos entre accionistas. 4. Definición de las juntas directivas de los emisores de valores. 5. Mecanismos de elección de miembros de la junta directiva. Por último, destacamos la obligación de la autorregulación para quienes realicen actividades de intermediación de valores, la cual está definida por tres funciones: La función normativa que consiste en la adopción de normas para asegurar el correcto funcionamiento de la actividad de intermediación. La función de supervisión que consiste en la verificación del cumplimiento de las normas del mercado de valores y de los reglamentos de autorregulación. Por último, la función disciplinaria, que consiste en la imposición de sanciones por el incumplimiento de las normas del mercado de valores y los reglamentos de autorregulación.
  • 36. 36 Sistema Financiero Mercado Monetario Mercado de Capitales Bancario o Intermediado Bancos Otros Intermediarios No Bancario o de Instrumentos Acciones Renta Fija Derivados Otros Mercado de Divisas Otros Mercados Financieros CAPÍTULO III 9. Financiación de las empresas 9.1. El sistema financiero colombiano El sistema financiero es el conjunto de instituciones y operaciones a través de las cuales se transfieren recursos disponibles para depositar o invertir (sector superavitario), a las empresas que los requieren para sus proyectos (sector deficitario). El sistema financiero comprende el mercado bancario, también llamado intermediado, y le mercado de valores, también llamado desintermediado (Bolsa de Valores de Colombia S.A., 2014).
  • 37. 37 Tabla 3. Cuadro comparativo entre el mercado bancario y el mercado de valores en Colombia. Mercado Bancario Mercado de Valores La transferencia de los recursos de los sectores superavitarios a los sectores deficitarios tiene lugar a través de entidades que actúan como intermediarios financieros, y quienes se relacionan con los depositantes y con quienes requieren financiación. La transferencia de recursos de sectores superavitarios a sectores deficitarios tiene lugar a través de una relación directa entre ambos sectores mediante la emisión de valores por parte de las empresas que requieren recursos y la suscripción de dichos valores por parte de los inversionistas. Los intermediarios del mercado bancario tienen por función principal captar recursos del sector superavitario, con el objeto primordial de realizar operaciones activas de crédito (por ejemplo, otorgar préstamos al sector deficitario). La actividad de intermediación en el mercado de valores a través de agentes autorizados, tiene por objeto poner en contacto a inversionistas y empresas que requieren recursos. Fuente: (Bolsa de Valores de Colombia S.A., 2014). Tabla 4. Rol del sistema financiero en la economía colombiana. Sistema Financiero Colombiano Gestión de riesgos El sistema financiero permite disminuir el riesgo de incumplimiento generado por la disparidad o asimetría de la información entre los contratantes, tanto en el mercado bancario como en el mercado de valores. Sistema de pagos El sistema financiero provee un sistema de pagos distinto de la entrega física de dinero por medio de sus intermediarios. La provisión de un sistema de pagos por parte del sistema bancario tiene dos efectos principales: 1. Otorga mayor seguridad a la realización de pagos. 2. Se brinda mayor liquidez a la economía. Asignación de precios a los recursos financieros El sistema financiero permite asignar una medida de valor a los recursos de los sectores superavitarios que son transferidos a los sectores deficitarios. En el mercado bancario, son los mismos bancos quienes otorgan un precio a los depósitos y a los recursos que se brindan como créditos. Asimismo, en el mercado de valores, la oferta y la demanda por las emisiones permiten el establecimiento de precios a dichos activos financieros. Fuente: (Bolsa de Valores de Colombia S.A., 2014).
  • 38. 38 Ministerio de Hacienda y Crédito Público Superintendencia Financiera Intermediarios Financieros y Auxiliares Mercado Intermediado Establecimientos de Crédito Bancos Corporaciones Financieras, de Ahorro y Vivienda Compañías de Financiamiento Comercial Entidades Cooperativas Entidades Especiales y Organismos Nacionales Especiales Sociedades de Servicios Financieros Sociedades Fiduciarias Almacenes Generales de Depósitos Sociedades Administradoras de Pensiones y Cesantías Sociedades de Capitalización Entidades Aseguradoras Intermediarios de Seguros Corredores Agencias Agentes Sociedades Corredoras de Reaseguros Mercado No Intermediado Depósitos Centrales de Valores Bolsa de Valores Mercados Financieros Mercado de Capitales Mercado de Divisas Mercado Monetario Otros Mercados Financieros Activos Financieros Renta Variable Renta Fija Derivados Otros Fogafin Banco de la República Ilustración 3. Estructura del sistema financiero colombiano según disposición del Decreto 663 de 1993. Fuente: (Decreto 663, 1993). 9.2. Estructura del sistema financiero Decreto 663 de 1993
  • 39. 39 9.3. Decisiones de financiación Las empresas necesitan contar con recursos económicos para financiar todas las actividades y proyectos que se llevarán a cabo en la organización, tanto al inicio de su actividad, como para su funcionamiento a lo largo de su existencia, y que podrán proceder de sus utilidades o de fuentes externas, siempre y cuando guarden cierto nivel de equilibrio. Las decisiones de inversión estarán relacionadas con la finalidad a la que se destinen los recursos obtenidos, y suponen una inmovilización de dichos recursos a corto o largo plazo, según se destinen a la adquisición de activos corrientes o no corrientes, respectivamente. A cambio de esta inmovilización de recursos, la empresa esperará obtener un aumento del valor de la empresa, o un aumento de la rentabilidad (Casanovas Ramon & Bertrán, 2013). Toda decisión de financiación está relacionada y depende del origen de los recursos obtenidos, y el destino de la financiación para el desarrollo de sus actividades. En cualquier caso, estas decisiones no pueden tomarse de manera independiente, ya que toda decisión de inversión necesariamente llevará implícita una decisión de financiación de dicha inversión. Son muchas las situaciones en las que una empresa se encuentra con necesidades de financiación. Así, de manera permanente, necesita de activos fijos o no corrientes, tales como inmuebles y maquinaria, y de activos corrientes o circulantes, como son los stocks o las cuentas pendientes de cobro. También puede encontrarse con necesidades temporales relacionadas con actividades o situaciones empresariales que no ocurren de manera continua, como es el caso de un aumento en los pasivos o un pedido extraordinario que necesite de compra de materias primas o tercerización de servicios no previstos o aumento de los costes del personal. Un punto de partida supremamente importante para toda empresa, independientemente de la actividad económica y del sector en el cual se desarrolle, es la financiación de la compañía, en algún momento toda empresa necesita obtener financiación de alguna forma. “De hecho, el éxito o fracaso de una pequeña y mediana empresa (pyme) depende en gran medida de que esté bien capitalizada” (Association for Financial Markets in Europe, 2015).
  • 40. 40 Por tanto, es importante tomar decisiones basándonos en información sólida con el fin de saber con certeza el monto de capital que se requiere, qué tipo de capital y la forma de obtenerlo o cómo se debería solicitarlo, de esta manera llegamos a los puntos clave a la hora de tomar una decisión financiera acertada. 9.4. Clasificación de las fuentes de financiación Hemos visto que la estructura financiera de una empresa refleja cómo esta ha financiado sus inversiones, qué inversiones se han financiado con capital propio, y cuáles se han hecho con endeudamiento. La financiación de una empresa se puede clasificar de acuerdo con diversos criterios: • Según su procedencia: Se distingue entre financiación externa y financiación interna o autofinanciación. Tabla 5. Origen de la financiación interna y externa. Financiación Interna Financiación Externa Retención de beneficios. Financiación procedente de ventas. Amortizaciones. Reservas y provisiones. Financiación por modificación de patrimonio. Disminución del patrimonio necesario a la explotación. Venta del patrimonio no necesario. Financiación propia procedente de nuevas aportaciones de capital de los accionistas. Financiación por créditos, préstamos o emisiones de deuda (vía mercado de capitales). Fuente: (Casanovas Ramon & Bertrán, 2013). • Según la propiedad: Aquel tipo de financiación propiedad de la empresa se denomina financiación propia, y se diferencia de la financiación ajena que es aquella que pertenece a terceros ajenos a la empresa, y por lo tanto, es preciso devolver en un plazo de tiempo determinado. • Según el horizonte temporal: Se distingue entre financiación a corto plazo, inferior a un año, y financiación a largo plazo.
  • 41. 41 Proveedores Se genera mediante la adquisición o compra de bienes y servicios para sus operaciones a corto y largo plazo. Créditos de fomento Líneas ofrecidas por entidades encargadas de administrar los recursos para la promoción de diversos sectores de la economía. Capital propio Es una fuente de financiación que se obtiene de socios (nuevos o antiguos) de la empresa ya sea por aportes en efectivo, especie o intelectual. Créditos bancarios Son operaciones crediticias, ofrecidas por instituciones bancarias a corto y/o largo plazo. Leasing El empresario toma un bien, a través de un contrato de arrendamiento y a un plazo determinado, y al término de éste, pueda adquirir el activo. Carta de crédito Documento mediante el cual el banco se compromete a pagar a un beneficiario hasta una suma determinada de dinero. Aceptaciones bancarias Se estipula un título valor según el cual, el comprador debe al vendedor el importe de la venta y que le pagará dentro de un plazo convenido. Factoring Forma en que las empresas transforman en efectivo las cuentas por cobrar de sus negocios, propircionando liquidez. Ángeles inversionistas Personas con capacidad de inversión, que intervienen en la etapa temprana de la empresa, a cambio de crecimiento y retorno. Utilidades reinvertidas Los socios toman la decisión de no repartir dividendos, sino que estos son invertidos en la organización mediante proyectos específicos. Capital de riesgo Pequeña inversión temporal a largo plazo para Mipymes que tengan buenas perspectivas de rentabilidad financiera. Venta de activos Deshacerse de activos que ya no se utilizan y que estén ocasionando un gasto innecesario para generar liquidez. Depreciación y amortización Operaciones con las cuales, las empresas recuperan el costo de la inversión, porque las provisiones para tal fin son aplicadas directamente a los gastos de la empresa. Fuentes de financiación Según: Necesidades de financiación Corto plazo Proveedores Crédito bancario Carta de crédito Aceptaciones bancarias Factoring Depreciaciones y amortizaciones Largo plazo Crédito bancario Carta de crédito Ángeles inversionistas Capital de riesgo Créditos de fomento Según: Procedencia Público Proveedores Leasing Carta de crédito Aceptaciones bancarias Capital de riesgo Créditos de fomento Privado Proveedores Ángeles inversionistas Crédit bancario Leasing Carta de crédito Aceptaciones bancarias Factoring Capital de riesgo Según: Origen Internas Capital propio Utilidades reinvertidas Venta de activos Depreciaciones y amortizaciones Externas Proveedores Créditos bancarios Leasing Carta de crédito Aceptaciones bacnarias Factoring Ángeles inversionsitas Capital de riesgo Créditos de fomento Tabla 6. Alternativas de financiación para las Mipymes en Colombia. 9.5. Alternativas de financiación para las Mipymes en Colombia Fuente: (Lopera, Vélez, & Ocampo, 2013)
  • 42. 42 • El prinipal objetivo es la modernización y el desarrollo tecnológico de las micro, pequeñas y medianas empresas a través de la cofinanciación de programas, proyectos y actividades para su desarrollo tecnológico. FOMIPYME • La Financiera de Desarrollo Territorial S.A. (FINDETER), la Asociación Colombiana de Medianas y Pequeñas Industrias (ACOPI) y el Fondo Nacional de Garantías (FNG) suscribieron el 18 de marzo de 2004 un convenio de alianza estratégica con el fin de incentivar la generación de iniciativas de inversión relacionadas con las Mipymes. FINDETER ACOPI • Su misión es la de promover el desarrollo integral de las pequeñas y medianas empresas en consideración a su participación para la generación de empleo, desarrollo regional, la integración entre sectores económicos y el aprovechamiento productivo de pequeños capitales. FONADE • La función de esta entidad es respaldar los créditos ante el sistema financiero que hayan sido otorgados para financiar proyectos liderados por personas naturales o jurídicas, hasta un porcentaje del mismo. Fondo Nacional de Garantías (FNG) • Programa especial para artesanías, propende por el diseño y desarrollo de mecanismos que impulsen la inversión y el comercio de los productos y servicios de la biodiversidad o amigables con ella para alcanzar los objetivos del Convenio de Diversidad Biológica y el desarrollo sostenible de Colombia. Fondo Biocomercio Colombia • Su función es la de facilitar el acceso al crédito a las icro, pequeñas y medianas empresas (Mipymes), ofreciéndoles a través del Fondo Nacional de Garantías (FNG) o sus fondos regionales, una garantía automática. Esta garantía disminuye el riesgo crediticio al intermediario financiero en un porcentaje del crédito solicitado con recursos Bancoldex. BANCOLDEX • La red de la Banca de las Oprtunidades son los bancos, compañías de financiamiento comercial, las cooperativas, las ONG, y las cajas de compensación familiar, quienes son las encargadas de extender su cobertura y llevar los servicios financieros a la población desatendida. Banca de las Oportunidades Cada país cuenta con sus propios programas de apoyo a la creación de nuevas empresas y al emprendimiento, algunos gestionados por entidades del sector público y otros manejados por empresas del sector privado. 9.6. Fuentes de financiación no tradicionales para Mipymes El modelo colombiano de negocio para otorgar préstamos a las microempresas todavía está relativamente subdesarrollado: los microempresarios son analizados por medio de técnicas tradicionales de calificación, no se utilizan modelos de scoring10 de crédito y, como resultado, Colombia se rezaga ante 10 Un scoring es un sistema automático de ayuda a la toma de decisiones crediticias. Es un programa informático que, partiendo de una información dada, recomendará la aprobación o no de una operación de financiación (Banco BBVA, 2015).
  • 43. 43 países como México, Argentina, Venezuela, Perú y Chile, donde se han adoptado modelos y prácticas comerciales más sofisticadas (Banco Mundial, 2008). A continuación, se pretende dar a conocer algunos productos en materia de financiación que ya se emplean en otros países, y que, en Colombia, aunque tenemos los mecanismos para implementarlos, la falta de conocimiento y una visión panorámica general de las alternativas de financiación por parte de los empresarios, son causas que hacen que se desaprovechen oportunidades de crecimiento empresariales. • Contrato de Leasing: Es una manera de financiar la empresa sin endeudarla, se elige el activo productivo que requiere y el banco, a través de sus líneas de leasing, lo adquiere y o entrega para su uso, mediante un contrato de arrendamiento financiero, a un plazo pactado, donde se cancela un canon mensual y se tiene la posibilidad de adquirirlo, deducible en un 100% del impuesto de renta (Confederación Española de Asociaciones de Jóvenes Empresarios, 2008). • Renting: Consiste en una operación de alquiler a largo plazo, mediante la cual la sociedad compra uno o varios vehículos y los ofrece con todos los servicios incluidos (mantenimiento, reparaciones, seguros, entre otros) a cambio de una cuota fija mensual durante el tiempo que dure el contrato. El arrendador sólo se preocupará por el combustible (Confederación Española de Asociaciones de Jóvenes Empresarios, 2008). • Rent-back: Es un servicio que ofrece liquidez a las Pymes comprando sus bienes (vehículos, equipos informáticos, etc.) a la vez que les permite seguir utilizándolos, mediante el alquiler de los mismos y manteniendo la opción de recompra. En otras palabras, estamos ante una nueva fórmula que combina las ventajas del leasing y del renting (Confederación Española de Asociaciones de Jóvenes Empresarios, 2008). • Factoring: Consiste en un producto mediante el cual los proveedores de bienes y/o servicios pueden negociar sus facturas con el banco y, así, obtener liquidez inmediata sobre estas cuentas por cobrar (Confederación Española de Asociaciones de Jóvenes Empresarios, 2008). • Outsourcing: Consiste en que una empresa contrata a largo plazo procesos con un proveedor externo, para conseguir mayor efectividad en el negocio. Algunas
  • 44. 44 modalidades son: la limpieza, vigilancia o seguridad, atención telefónica, mantenimientos, manejo especializado de los sistemas de tecnología, pero también se usa mucho en la gestión humana y el área financiera. La pequeña empresa podría utilizarlo ya que le permite ser más productiva y competitiva, es decir, le permite concentrarse en el negocio (Confederación Española de Asociaciones de Jóvenes Empresarios, 2008). • Confirming: Consiste en un servicio administrativo-financiero mediante la intermediación de entidades bancarias que adelantan el pago a los proveedores, y les permite obtener beneficios por pronto pago, pudiendo aplazar el pago de sus deudas. Facilita la obtención de liquidez a los proveedores y facilita el pago (Confederación Española de Asociaciones de Jóvenes Empresarios, 2008). • Ordering: Es un instrumento de apoyo a través del financiamiento para Pymes en el mercado público, funciona por medio de convenios con instituciones financieras, en donde se ofrece a micro y pequeños empresarios, que son proveedores del Estado. El financiamiento es para cubrir necesidades de recursos por las órdenes de compra adjudicadas a través del sistema de mercado público (El Mercurio, 2011). • Forfaiting: Se trata de una operación mediante la cual el exportador vende documentos financieros a una entidad financiera, en este caso el exportador traslada a una entidad financiera las deudas que sus clientes tienen con él por exportaciones a plazo; la entidad financiera cobrará dicha deuda tomando bajo su riesgo el pago de los clientes, lo que significa que el exportador se desliga de toda responsabilidad por la no cancelación del documento por parte de sus clientes (Ramón & Jordana, 2013). • Fideicomiso: Se trata de una herramienta financiera mediante la cual las Pymes, en forma individual o conjunta, pueden obtener fondos, separando determinados activos (reales o financieros) de su patrimonio y cediéndolos a un administrador en propiedad fiduciaria; el administrador interviene para que los activos cedidos sean transformados en activos financieros líquidos y se puedan negociar en el mercado bursátil (Acuña, 2011). • Sociedad de Garantía Recíproca (SGR): Son entidades financieras cuyo objeto principal consiste en facilitar el acceso al crédito de las pequeñas y mediana empresas y mejorar, en términos generales, sus condiciones de financiación, a través de la
  • 45. 45 prestación de avales ante bancos, cajas de ahorros y cooperativas de crédito, administraciones públicas y clientes y proveedores (Ley Orgánica 1/1994, de 11 de marzo, 1994). • Sociedades de Capital Riesgo (SCR): El capital riesgo es una forma de financiar empresas que están naciendo y que no tienen un historial que permita confiar en sus resultados o tener la seguridad de que se recibirán retornos por el dinero que se le preste. El capital permanece en la empresa hasta la madurez de esta o el proyecto, sin exigir una contraprestación líquida a lo largo del período. La entidad de capital riesgo, a diferencia del tradicional prestamista o el inversor bursátil, no es un socio pasivo, sino que se involucra en la actividad empresarial (Benedicto, 2008). • Mercados Alternativos Bursátiles: Es un excelente recurso para las Pymes en expansión, pues además de eliminar las barreras propias del mercado bursátil, permite que las empresas se financien sin caer en un excesivo endeudamiento, con los consiguientes gastos financieros, y que puedan asegurar los flujos de caja sin comprometer su futuro (Benedicto, 2008). • Crowdfunding: Es un tipo de financiación colectiva de proyectos, tal y como indican sus siglas en inglés (crowd: multitud, funding: financiación). En esta modalidad de financiación, un colectivo de personas realiza aportaciones dinerarias para invertir en proyectos de otras personas u organizaciones (Infocrowdsourcing, 2014). 9.7. Etapas de financiación de las empresas (Cardullo, 1999) en una clara relación entre las diferentes fuentes o mecanismos de financiación y los niveles de desarrollo de las empresas beneficiarias de los mismos, plantea la cadena de la financiación empresarial, donde explica que en la medida en que una empresa evoluciona en el proceso de desarrollo empresarial, sus mecanismos y estrategias de financiación se hacen a su vez más especializadas.
  • 46. 46 A medida que la empresa crece, recorre un ciclo de financiamiento en el que puede acceder a diferentes fuentes e instrumentos a través de intermediarios, capital de riesgos y préstamos bancarios, en donde ganan experiencia y a su vez los procesos se hacen más transparentes, y finalmente sólo aquellas que continúen creciendo accederán a los mercados públicos. Por lo general, en un comienzo, las primeras fuentes de financiación a las que tienen acceso los emprendedores son las denominadas en términos anglosajones 3Fs (family, friends, fools). Los business angels también aparecen en las empresas de etapas iniciales, pero con un perfil de inversión más profesional. En estas etapas iniciales se puede distinguir entre capital semilla cuando la empresa aún no se ha creado y arranque o star-up cuando la empresa es de reciente creación. En las etapas de crecimiento cuando las necesidades de financiación de la empresa son mayores ya entra en juego el capital riesgo y los mercados de capitales. Family Friends Fools Capital semilla Fondos privados pequeños Valle de la muerte Fondos públicos y privados grandes Capital de riesgo Banca Mercado de bonos Mercado accionario Mercado de capitales Adquisiciones, fusiones y alianzas estratégicas Tiempo Resultados Inicio Crecimiento ConsolidaciónGestación Punto de equilibrio