Jacque-Togne

Prova d’esame
Econometria dei
Mercati Finanziari
Basic Materials: Chemicals
Gruppo 11
Legnaro Giacomo
Tognon Alessio

Chimica
La chimica è l’unica industria
che condivide il suo nome con
una scienza. La scienza
chimica studia le proprietà e la
trasformazione della materia,
l’industria chimica acquisisce le
conoscenze scientiﬁche e,
attraverso l’attività di ricerca e
i n n o v a z i o n e , l e r e n d e
disponibili sotto forma di
tecnologie e prodotti che
contribuiscono a migliorare il
benessere e la qualità della
vita.

• Il prodotto chimico può essere considerato il bene intermedio per
eccellenza, infatti, una quota preponderante dei prodotti chimici è
destinata agli altri settori industriali (68%)
• In una prospettiva di medio-lungo termine la domanda mondiale attesa
di chimica continuerà a crescere poiché continueranno ad aumentare i
consumi di chimica dei paesi emergenti e la spinta verso lo Sviluppo
Sostenibile stimolerà i consumi anche nei Paesi avanzati

Oltre al settore Chemicals che ci è stato assegnato, abbiamo scelto altri due
settori: Health Care e Technology. A primo impatto può sembrare una scelta
che porta ad ottenere correlazioni elevate tra i settori, ma in realtà abbiamo
cercato di selezionare aziende con finalità e prodotti abbastanza
diversificati tra loro ottenendo in questo modo un range per la correlazione di
circa (-0.2, 0.6).
Il settore Chemicals è affine ad ogni altro settore del mercato, dal momento
che produce le componenti basilari per moltissimi altri settori; è pertanto
abbastanza difficile trovare settori che non risentano di correlazioni elevate.

Motivi della scelta dei due settori:
- Health Care è il settore con le aziende più grandi e importanti al mondo a
livello di capitalizzazione e fatturato, oltre al fatto che lavorano in un settore
improntato sulla R&D, risultando quindi meno soggette alla volatilità dei
mercati. Tali aziende hanno risentito in maniera limitata delle varie bolle
speculative degli ultimi anni e, cosa ben più importante, hanno saputo
risollevarsi velocemente e con ottimi risultati.
- Technology è un settore che ha avuto una sua bolla ﬁnanziaria speciﬁca
(Dot.com/2000) ma, dal momento che il portafoglio va costruito utilizzando
dati degli ultimi 10 anni, abbiamo deciso di inserirlo proprio perché
caratterizzato dalla presenza di aziende in forte crescita e, quasi al pari di
Health Care, di rilevante importanza nel panorama mondiale. Si ricorda che
viviamo nell’era dell’informatica e dello sviluppo tecnologico, quindi il settore
Technology è, senza dubbio alcuno, in forte crescita.

Il nostro obbiettivo era selezionare aziende forti e competitive nel mercato,
utilizzando una discreta varietà di informazioni: indicatori di valutazione
aziendale (P/E, P/B, P/S), statistiche descrittive (media, std dev,
correlazione, asimmetria e curtosi), rendiconti ﬁnanziari, conti economici e
stati patrimoniali (MorningStar). Ovviamente un approccio di questo tipo
sarebbe stato troppo vago e avrebbe portato a preferire solo aziende “large
cap” e con sede in America (la maggior parte dei titoli a disposizione sono di
aziende con sede in USA). Abbiamo quindi selezionato, tra le candidate
risultate interessanti dalle sole statistiche descrittive per un ottimo trade-off
rendimento-volatilità, aziende di varie nazionalità e soprattutto di varie
fasce di capitalizzazione, nonostante l’afﬁnità medio-alta tra i settori e la
quotazione comune a tutti i titoli sullo stesso mercato New York Stock
Exchange (NYSE).
Composizione del portafoglio:
6 titoli Technology
6 titoli Health Care
8 titoli Chemicals

SAP ORCL DST TSM IBM CAJ VRX LCI PFE EW TARO JNJ TNH LXU SYT IFF NEU ECL DD KWR
SAP 1,000
ORCL 0,690 1,000
DST 0,581 0,538 1,000
TSM 0,554 0,562 0,409 1,000
IBM 0,609 0,484 0,274 0,243 1,000
CAJ 0,368 0,452 0,310 0,439 0,302 1,000
VRX 0,409 0,227 0,341 0,212 0,357 0,055 1,000
LCI -0,004 0,104 0,233 0,161 -0,018 0,088 0,106 1,000
PFE 0,412 0,343 0,510 0,383 0,288 0,202 0,307 0,234 1,000
EW 0,112 0,341 0,275 0,224 0,108 0,094 0,023 0,031 0,192 1,000
TARO 0,123 -0,035 0,189 0,126 0,045 0,112 -0,033 0,174 -0,016 -0,071 1,000
JNJ 0,286 0,334 0,251 0,387 0,218 0,275 0,024 0,263 0,515 0,146 0,096 1,000
TNH 0,210 0,136 0,304 0,256 0,212 0,088 0,208 -0,019 0,381 0,038 -0,017 0,091 1,000
LXU 0,500 0,452 0,514 0,392 0,417 0,075 0,298 0,105 0,344 0,240 0,165 0,157 0,380 1,000
SYT 0,686 0,482 0,501 0,587 0,385 0,304 0,307 0,014 0,536 0,207 0,109 0,430 0,321 0,510 1,000
IFF 0,440 0,524 0,596 0,430 0,289 0,386 0,395 0,281 0,376 0,209 0,222 0,274 0,169 0,481 0,413 1,000
NEU 0,328 0,448 0,417 0,399 0,184 0,293 0,185 0,144 0,350 0,156 0,110 0,157 0,113 0,354 0,317 0,554 1,000
ECL 0,242 0,316 0,434 0,370 0,125 0,384 0,065 0,334 0,502 0,190 0,104 0,462 0,260 0,311 0,310 0,425 0,526 1,000
DD -0,100 0,061 -0,034 0,103 0,097 0,050 0,046 0,010 0,202 -0,095 0,043 0,084 0,166 0,110 -0,166 0,099 0,202 0,130 1,000
KWR 0,434 0,532 0,500 0,458 0,191 0,414 0,247 0,184 0,274 0,225 0,254 0,311 0,014 0,337 0,378 0,538 0,646 0,523 0,053 1,000
Correlazioni

SAP AE
Minimum Maximum Mean Median SE Mean Variance Stdev Skewness Kurtosis
-0,41523 0,70238 0,008256 0,004859 0,008978 0,014591 0,120793 0,886536 7,150078
SAP è leader mondiale nelle soluzioni software per il business, fornisce
applicazioni e servizi che favoriscono l’innovazione delle imprese. Fondata nel
1972, SAP vanta oggi un organico di oltre 47,578 persone e oltre 95,000 aziende
in più di 120 paesi hanno installato software SAP.
2002−01−01 2006−01−01 2010−01−01 2014−01−01
100200300400500600700
SAP − price
Time
Value
2002−01−01 2006−01−01 2010−01−01 2014−01−01
−0.4−0.20.00.20.40.6
SAP − rend
Time
Value

Statistic Stock Ind. Avg
Price/Earnings TTM 25.5 75.8
Price/Book 3.6 5.4
Price/Sales TTM 4.4 5.1
Operating Margin % TTM 23.1 11.9
Net Margin % TTM 17.2 6.9
ROA TTM 8.6 3.8
ROE TTM 16.3 7.3
Debt/Equity — 0.4
Stock Style:
Sector:
Subsector:
Headquarter:
Large Growth
Technology
Software - Application
USA
Dall’analisi degli indicatori finanziari e di bilancio - SAP AE - spicca per una
volatilità contenuta relativamente al settore di appartenenza, inoltre
nonostante sia una grossa azienda in fase di maturity, sembra possedere grosse
opportunità di crescita (ROE).
Focalizzando l’attenzione sui rendiconti finanziari degli ultimi 5 anni, si notano cash
flow notevolmente alti. Infine risulta essere ben valutata da tutte le agenzie di rating.

Oracle Corp
-0,34764 0,486393 0,008814 0,018579 0,007704 0,010744 0,103652 0,182421 2,938998
Oracle Corporation sviluppa, produce e vende nel mercato database, software,
applicazioni, infrastrutture per il cloud e server sia di archiviazione che per
prodotti di network. Nata nel giugno del 1977, è dal 2011 seconda azienda leader
come produttrice di software, dopo Microsoft e conta sull’appoggio di oltre
122,500 dipendenti.
2002−01−01 2006−01−01 2010−01−01 2014−01−01
10000300005000070000
ORCL − price
Time
Value
2002−01−01 2006−01−01 2010−01−01 2014−01−01
−0.20.00.20.4
ORCL − rend
Time
Value

Price/Book 4.0 4.2
ROA TTM 11.7 10.9
ROE TTM 23.3 20.9
Debt/Equity 0.6 0.4
Stock Style:
Sector:
Subsector:
Headquarter:
Large Core
Technology
Software - Infrastructure
USA
Dall’analisi degli indicatori finanziari e di bilancio - ORCL - spicca per una volatilità
contenuta relativamente al settore di appartenenza, non ha un rendimento elevato,
ma data l’importanza dell’azienda nel mercato risulta utile considerarla per
stabilizzare il portafoglio.
Risultano spiccare tra le valutazioni finanziarie, il margine operativo e il margine
netto evidenziando quindi un’ottima capacità di fatturazione dell’azienda. Infine
risulta essere ben valutata da tutte le agenzie di rating.

DST System, Inc
-0,275243 0,24998 0,010752 0,011199 0,006228 0,00702 0,083784 -0,086791 1,091208
DST System, Inc fornisce soﬁsticati processi di trasformazione delle
informazioni, in misura minore si occupa di sviluppo software e assiste le
aziende afferenti al settore tecnologico nel management. Fondata nel 1969, ad
oggi vanta un organico di 20,500 persone.
2002−01−01 2006−01−01 2010−01−01 2014−01−01
200300400500600700800900
DST − price
Time
Value
2002−01−01 2006−01−01 2010−01−01 2014−01−01
−0.2−0.10.00.10.2
DST − rend
Time
Value

Price/Book 3.6 5.9
2Net Margin % TTM 21.7 6.7
ROA TTM 20.8 4.8
ROE TTM 49.2 17.3
Debt/Equity 0.3 1.1
Stock Style:
Sector:
Subsector:
Headquarter:
Mid Core
Technology
Business Service
USA
Diversamente dalle due aziende precedenti, DST si occupa principalmente di
business per le aziende di settore afﬁne. Dalle prime tre valutazioni (P/E, P/B, P/S) si
osserva una sottostima del prezzo dell’azienda nel mercato. Come si può
osservare nel graﬁco, segue molto bene l’andamento del mercato (beta pari a 1).

Taiwan Semiconductor Manufacturing Co Ltd
-0,417866 0,399363 0,009517 0,016655 0,008345 0,012605 0,112271 -0,13114 1,88757
TSMC produce, sviluppa e vende sia circuiti integrati che semiconduttori per
dispositivi tecnologici. È inoltre partner ufﬁciale di molte altre aziende
internazionali rilevanti, quali Apple ed Intel.
Fondata nel 1987, ad oggi è la più grande fabbrica indipendente di
semiconduttori e vanta un organico di 35,500 persone.
2002−01−01 2006−01−01 2010−01−01 2014−01−01
100200300400500600
TSM − price
Time
Value
2002−01−01 2006−01−01 2010−01−01 2014−01−01
−0.4−0.20.00.20.4
TSM − rend
Time
Value

Price/Book 3.4 3.6
ROA TTM 20.0 10.2
ROE TTM 28.2 17.0
Debt/Equity 0.2 0.4
Stock Style:
Sector:
Subsector:
Headquarter:
Large Core
Technology
Semiconductor
Taiwan
La TSMC si presenta come un’azienda molto affermata nel mercato e con una
capacità di fatturazione notevole. Dal ROE si può notare come ogni investimento
attuato dall’azienda abbia un ritorno notevole; questo si può notare anche dalla
crescita costante degli utili a nuovo dello Stato Patrimoniale. Inoltre il fatto che la
sede principale sia in Taiwan ha rafforzato la scelta di inserirla nel portafoglio
contribuendo alla geodifferenziazione.

International Business Machines Corp
-0,226455 0,353812 0,005891 0,007785 0,005541 0,005557 0,074547 0,606384 4,023978
IBM è un’azienda leader nel settore informatico. Il suo range di prodotto spazia
dallo sviluppo di software e hardware alla produzione di PC, ﬁno ad arrivare alla
creazione di infrastrutture informatiche. Fondata nel 1888, conta un organico di
420,000 dipendenti.
2002−01−01 2006−01−01 2010−01−01 2014−01−01
10001500200025003000
IBM − price
Time
Value
2002−01−01 2006−01−01 2010−01−01 2014−01−01
−0.2−0.10.00.10.20.3
IBM − rend
Time
Value

Price/Book 13.8 5.8
ROA TTM 10.2 8.3
ROE TTM 83.3 29.1
Debt/Equity 2.8 1.0
Stock Style:
Sector:
Subsector:
Headquarter:
Large Value
Technology
IT Services
USA
Azienda leader nel suo settore, IBM presenta nelle statistiche di valutazione un
ritorno sugli investimenti molto elevato (ROE) e ha una capacità di fatturazione
elevata e stabile nel tempo. Pur presentando un livello di indebitamento elevato
rispetto alla media del settore ciò non è in contrasto con la linea produttiva
composta principalmente da beni tangibili. Inﬁne presenta un ottimo rating da
parte di tutte le agenzie competenti.

Canon Inc
-0,178335 0,164014 0,005065 0,003287 0,005148 0,004798 0,069266 -0,06753 -0,210737
Canon è un’azienda leader mondiale nella produzione di fotocamere e
videocamere digitali, stampanti multifunzione e laser. Fondata nel 1937, conta un
organico di 190,000 dipendenti.
2002−01−01 2006−01−01 2010−01−01 2014−01−01
100001500020000
CAJ − price
Time
Value
2002−01−01 2006−01−01 2010−01−01 2014−01−01
−0.15−0.050.050.15
CAJ − rend
Time
Value

Price/Book 1.6 2.1
ROA TTM 5.8 5.2
ROE TTM 8.5 10.1
Debt/Equity - 0.2
Stock Style:
Sector:
Subsector:
Headquarter:
Large Value
Technology
Business Equipment
Japan
Canon è un’azienda leader nel settore del business equipment e ha un range di
prodotti decisamente differente dalle sue colleghe di settore all’interno del
portafoglio. Inoltre, data la natura “consumer” dei suoi prodotti, necessita di
investimenti continui in R&D dando quindi una spiegazione ad alcune delle
statistiche valutative non troppo eccellenti. Presenta anche una volatilità
decisamente bassa. Inﬁne avendo sede principale in Giappone è risultata
interessante anche la scelta di inserirla nel portafoglio per contribuire alla
geodifferenziazione.

Valeant Pharmaceuticals International Inc
-0,352624 0,320802 0,021876 0,028148 0,009396 0,015979 0,126409 -0,2861 0,262861
Valeant Pharm è un’azienda specializzata in dispositivi farmaceutici e medicali.
Sviluppa, produce e vende sia farmaci brandizzati che generici in tutto il
mondo. Fondata nel 1960, conta un organico di 16,800 dipendenti.
2002−01−01 2006−01−01 2010−01−01 2014−01−01
0100003000050000
VRX − price
Time
Value
2002−01−01 2006−01−01 2010−01−01 2014−01−01
−0.3−0.2−0.10.00.10.20.3
VRX − rend
Time
Value

Price/Book 12.5 3.2
ROA TTM 3.0 1.4
ROE TTM 17.5 3.5
Debt/Equity 4.0 0.7
Stock Style:
Sector:
Subsector:
Headquarter:
Large Growth
Health Care
Drug Manufacturers
Canada
Valeant Pharm è un azienda che dalla nascita ha avuto una crescita pressoché
esponenziale dei prezzi delle sue azioni confermando un rendimento
sufficientemente buono e una varianza non troppo esplosiva. Presenta una
marginalità molto alta sottolineando una capacità non indifferente di produrre
profitto. Inoltre la sua politica interna di investimenti continui in R&D (dovuta anche
alla natura del suo prodotto principe) fornisce una spiegazione sensata del ROE
notevolmente alto. Infine avendo sede principale in Canada è risultata interessante
la scelta di inserirla nel portafoglio per contribuire alla geodifferenziazione.

Lannett Co Inc
-0,347374 1,688139 0,043558 0 0,016724 0,050622 0,224992 2,755158 15,328181
Lannett Co è una piccola azienda emergente che si è specializzata in sviluppo,
produzione e vendita di farmaci equivalenti. Fondata nel 1942, conta all’incirca
400 dipendenti ed è costantemente impegnata a favore della ricerca contro il
cancro.
2002−01−01 2006−01−01 2010−01−01 2014−01−01
010002000300040005000
LCI − price
Time
Value
2002−01−01 2006−01−01 2010−01−01 2014−01−01
0.00.51.01.5
LCI − rend
Time
Value

Price/Book 4.6 3.2
ROA TTM 36.2 1.4
ROE TTM 40.1 3.5
Debt/Equity - 0.7
Stock Style:
Sector:
Subsector:
Headquarter:
Small Growth
Health Care
Drug Manufacturers
USA
Come le colleghe di settore presenta un ROE decisamente elevato a causa della
predominanza del ramo R&D. Pur essendo una piccola azienda in crescita, sembra
già essere in grado di produrre proﬁtto in maniera sostanziale. Dalle statistiche
valutative relative al prezzo sul mercato sembrerebbe sopravvalutata, ma tutti i dati
relativi alla situazione ﬁnanziaria dell’azienda sono in costante crescita. Inoltre
presenta un rendimento molto elevato accostato ad una varianza non troppo
intrusiva.

Pﬁzer Inc
-0,176735 0,152136 0,004138 0,00321 0,004291 0,003333 0,057736 -0,125744 -0,0176
Pﬁzer è la più grande società al mondo operante nel settore di ricerca,
produzione e commercializzazione di farmaci. Fondata nel 1849, conta
all’incirca 78,300 dipendenti. È inoltre attiva nel settore veterinario.
2002−01−01 2006−01−01 2010−01−01 2014−01−01
4000600080001000012000
PFE − price
Time
Value
2002−01−01 2006−01−01 2010−01−01 2014−01−01
−0.15−0.050.050.100.15
PFE − rend
Time
Value

Price/Book 3.1 4.0
ROA TTM 5.5 7.4
ROE TTM 12.7 15.9
Debt/Equity 0.4 0.4
Stock Style:
Sector:
Subsector:
Headquarter:
Large Value
Health Care
Drug Manufacturers
USA
Pﬁzer è il colosso dell’industria farmaceutica e rappresenta ciò che un’azienda del
settore Health Care può diventare. Il suo inserimento nel portafoglio è volto a
contribuire alla stabilità della volatilità. Le sue valutazioni sono perfettamente in
media con quelle del settore. È ben valutata dalle agenzie di rating.

Edwards Lifescience
-0,383947 0,354106 0,020429 0,021547 0,006357 0,007234 0,085051 -0,241844 3,697851
Edwards Lifescience sviluppa tecnologie per la cura di gravi problemi cardiaci
e di malattie rare. Il prodotto di maggior rilevanza è la valvola cardiaca. Fondata
nel 1958, conta all’incirca 9,100 dipendenti.
2002−01−01 2006−01−01 2010−01−01 2014−01−01
50010001500
EW − price
Time
Value
2002−01−01 2006−01−01 2010−01−01 2014−01−01
−0.4−0.20.00.2
EW − rend
Time
Value

Price/Book 6.2 4.2
ROA TTM 28.5 5.4
ROE TTM 49.2 10.5
Debt/Equity 0.3 0.4
Stock Style:
Sector:
Subsector:
Headquarter:
Mid Growth
Health Care
Medical Devices
USA
Edwards presenta un andamento dei prezzi delle azioni con una crescita
esponenziale. Caratteristica saliente è un ROE molto alto. Le attività dell’azienda
afferiscono ad un sotto-settore molto speciﬁco. Dall’analisi dei dati economici si nota
esserci una tendenza positiva del capitale circolante e dei proﬁtti. È ben valutata
dalle agenzie di rating.

Taro Pharmaceutical Industries Ltd
-0,486668 0,366491 0,02637 0,011982 0,010178 0,018751 0,136933 -0,047698 0,996747
Taro Pharm sviluppa, produce e vende farmaci con prescrizione medica e
farmaci da banco principalmente negli USA, Canada e Israele. L’azienda ha più
di 180 farmaci che vende in oltre 25 paesi. Fondata nel 1959, conta all’incirca
1,300 dipendenti.
2002−01−01 2006−01−01 2010−01−01 2014−01−01
02000400060008000
TARO − price
Time
Value
2002−01−01 2006−01−01 2010−01−01 2014−01−01
−0.4−0.20.00.20.4
TARO − rend
Time
Value

Price/Book 4.9 3.2
ROA TTM 30.1 1.4
ROE TTM 37.3 3.5
Debt/Equity - 0.7
Stock Style:
Sector:
Subsector:
Headquarter:
Mid Growth
Health Care
Drug Manufacturers
USA
Taro, come si deduce dall’andamento dei prezzi, è caratterizzata da un andamento
esponenziale del livello dei prezzi, in particolare negli ultimi 5 anni. Dall’analisi dei
dati di bilancio si nota come gli investimenti effettuati hanno un ritorno elevato
nell’azienda e nel suo valore. Il margine operativo e netto sono sopra la media.

Johnson & Johnson
-0,160374 0,174376 0,008068 0,008452 0,003587 0,002329 0,048259 -0,236724 1,543499
Johnson & Johnson è una delle maggiori aziende del ramo “Health Care” il cui
segmento di produzione spazia dal ramo farmaceutico a quello dei beni di
consumo (sempre relativi alla cura del corpo). Oltre al ramo di R&D e produzione
si occupa anche della vendita all’ingrosso dei suoi prodotti. Fondata nel 1886
e con un organico di oltre 126,500 dipendenti è uno dei titoli cardine in quasi tutti
gli indici di mercato relativi al NYSE.
2002−01−01 2006−01−01 2010−01−01 2014−01−01
200040006000800010000
JNJ − price
Time
Value
2002−01−01 2006−01−01 2010−01−01 2014−01−01
−0.15−0.050.050.100.15
JNJ − rend
Time
Value

Price/Book 4.1 4.0
ROA TTM 12.2 7.4
ROE TTM 22.0 15.9
Debt/Equity 0.2 0.4
Stock Style:
Sector:
Subsector:
Headquarter:
Large Value
Health Care
Drug Manufacturers
USA
L’azienda è stata scelta per l’incidenza nel mercato di questo settore e per la sua
stabilità a livello di volatilità. Presenta statistiche valutative decisamente migliori
rispetto alla media di settore, con particolare rilevanza ai valori elevati di ROE e
ROA: come per molte altre aziende afﬁni questo risultato non stupisce vista la
continua necessità di investimento nel ramo R&D del settore stesso. Il livello di
indebitamento è molto buono rispetto alla media di settore. Molto interessante il
confronto tra i valori limitati delle liquidità disponibili a ﬁne esercizio, in
contrapposizione con i rating delle maggiori agenzie, che dimostrano come questa
azienda, pur leggermente in perdita negli ultimi due anni, sia comunque tra le leader
del suo settore.

Terra Nitrogen Co LP
-0,254619 0,814653 0,036258 0,004622 0,011155 0,022524 0,150079 1,031886 3,154904
Terra Nitrogen Co LP è una piccola azienda americana che sta affermando la sua
forza nella produzione e vendita di componenti fondamentali per la produzione
di fertilizzanti a base di azoto. Fondata nel 1991 è una piccola master limited
partnership (MLP) parte di una holding chiamata CF Industries. Conta un
organico di 165 dipendenti.
2002−01−01 2006−01−01 2010−01−01 2014−01−01
200040006000800010000
JNJ − price
Time
Value
2002−01−01 2006−01−01 2010−01−01 2014−01−01
−0.15−0.050.050.100.15
JNJ − rend
Time
Value

Price/Book 6.7 3.9
ROA TTM 49.8 7.5
ROE TTM 56.5 18.1
Debt/Equity - 0.6
Stock Style:
Sector:
Subsector:
Headquarter:
Small Value
Chemicals
Agricultural Inputs
USA
Piccola azienda del settore Chemicals che può contare sull’appoggio di una
holding decisamente più grande. Presenta delle buone statistiche valutative,
evidenziando una leggera sopravvalutazione dello stock, elemento che spiega la
leggera tendenza al ribasso degli ultimi due anni. Spicca per la sua diversità nella
serie storica, con un picco positivo negli anni delle due crisi di maggior rilievo a
livello mondiale (Subprime e Sovreign Debt), seguite da una decrescita negli ultimi
due anni. Interessante l’analisi dei rendiconti ﬁnanziari che mostrano come in questi
due anni di ribasso, l’azienda abbia comunque un buon fatturato ricorrendo a
qualche ﬁnanziamento in più rispetto agli anni precedenti, dove si raggiungevano
addirittura valori nulli.

LSB Industries Inc
-0,434768 1,437408 0,03477 0,022957 0,01399 0,035427 0,18822 2,265867 16,155856
Nata tra il 1950 e il 1960 dalla fusione di varie aziende, LSB Industries Inc è
un’azienda a bassa capitalizzazione la cui principale attività è la produzione e la
vendita di componenti chimici, condizionatori, ventilatori e impianti di
riscaldamento. Ad oggi conta all’incirca 2,000 dipendenti.
2002−01−01 2006−01−01 2010−01−01 2014−01−01
050010001500200025003000
LXU − price
Time
Value
2002−01−01 2006−01−01 2010−01−01 2014−01−01
−0.50.00.51.01.5
LXU − rend
Time
Value

Price/Book 2.2 3.4
ROA TTM 1.3 4.5
ROE TTM 3.3 15.3
Debt/Equity 1.0 1.2
Stock Style:
Sector:
Subsector:
Headquarter:
Small Blend
Chemicals
Specialty Chemicals
USA
LSB Industries Inc è l’azienda più volatile, ma più redditizia tra tutte le presenti nel
portafoglio e questo è proprio il motivo per cui l’abbiamo inserita; abbiamo voluto
dare un leggero sprint aggressivo in modo tale da ottenere portafogli ottimi il cui
rendimento obbiettivo potesse essere almeno il 5%. Per quanto riguarda i dati a
disposizione non sono molto incoraggianti: partendo dai cash ﬂow negativi nei
rendiconti, passando per le statistiche valutative al di sotto della media di settore e
ﬁnendo con una serie storica dei prezzi che oscilla in negativo per l’intero periodo
2009/2010.

Syngenta AG ADR
-0,210884 0,241167 0,015594 0,017432 0,005218 0,004656 0,068236 -0,293659 1,257188
Syngenta AG è un’azienda leader nella produzione e vendita di semi e prodotti
agrochimici volti a migliorare i raccolti e conseguentemente la qualità del cibo. È
inoltre coinvolta nella ricerca biochimica e genomica. Fondata nel 2000 a
seguito di una fusione tra Novartis, Agribusiness e Zeneca Agrochemicals, conta
all’incirca 30,000 dipendenti.
2002−01−01 2006−01−01 2010−01−01 2014−01−01
2004006008001000
SYT − price
Time
Value
2002−01−01 2006−01−01 2010−01−01 2014−01−01
−0.2−0.10.00.10.2
SYT − rend
Time
Value

Price/Book 4.7 3.9
ROA TTM 8.1 7.5
ROE TTM 17.6 18.1
Debt/Equity 0.3 0.6
Stock Style:
Sector:
Subsector:
Headquarter:
Large Growth
Chemicals
Agricultural Inputs
Switzerland
Leader nel suo settore Syngenta AG sembra non soffrire troppo delle crisi
2008/2010. Abbastanza buone le statistiche descrittive che evidenziano solo una
possibile sopravvalutazione del titolo. Dai dati ﬁnanziari dell’azienda emerge
un’ottima capacità di fatturazione, in crescita negli ultimi anni. Risulta inoltre un
buon investimento per la maggior parte delle agenzie di rating e dagli analisti di
Wall Street. Azienda large-growth, si pone in una posizione di crescita attesa
cospicua nei prossimi anni, considerazione supportata dai dati a disposizione.
Inﬁne il motivo principale che ci ha spinto a scegliere questa azienda è la sua
nazionalità avendo sede principale in Svizzera.

International Flavors & Fragrances Inc
-0,27983 0,182019 0,010695 0,012808 0,004666 0,00394 0,062771 -0,578804 2,49718
International Flavors & Fragrances Inc è un’azienda di medie dimensioni il cui
ﬁne ultimo è quello di produrre e vendere aromi e profumi sia per beni di
consumo di genere alimentare che per la cura del corpo e della casa. Fondata nel
1958 vanta un organico di oltre 6,000 dipendenti.
2002−01−01 2006−01−01 2010−01−01 2014−01−01
5001000150020002500
IFF − price
Time
Value
2002−01−01 2006−01−01 2010−01−01 2014−01−01
−0.2−0.10.00.10.2
IFF − rend
Time
Value

Price/Book 6.0 5.3
ROA TTM 12.8 8.5
ROE TTM 28.3 23.1
Debt/Equity 0.6 0.8
Stock Style:
Sector:
Subsector:
Headquarter:
Mid Core
Chemicals
Specialty Chemicals
USA
Azienda molto interessante per la tipologia di prodotto, International Flavors &
Fragrances Inc si mette in luce per un buon trade-off tra volatilità e rendimento, una
serie storica decisamente crescente e un andamento della serie non troppo
sottoposto alle oscillazioni del mercato (Bolle speculative). Anche l’analisi dei dati
finanziari non sembra suggerire motivazioni particolari per non considerarla una
buona azienda su cui investire, se non una leggera flessione dei cash flow finali
nell’ultimo anno. Infine vanno evidenziate le ottime statistiche valutative relative a
P/E, margini, ROE e ROI, a ulteriore supporto del fatto che quest’azienda sembra in
buona salute. È inoltre ben valutata dalle più importanti agenzie di rating.

New Market Corp
-0,343748 0,606175 0,028786 0,022314 0,010412 0,019622 0,140078 0,444127 1,844924
NewMarket Co è una azienda (holding) il cui settore d’interesse principale
consiste nello sviluppare e produrre additivi petroliferi da usare
successivamente per la creazione di lubriﬁcanti industriali e combustibili. Forte di
un organico di quasi 2,000 dipendenti è stata fondata nel 1887, originariamente
con il nome di Albemarle Paper Manifacturing Company.
2002−01−01 2006−01−01 2010−01−01 2014−01−01
010000200003000040000
NEU − price
Time
Value
2002−01−01 2006−01−01 2010−01−01 2014−01−01
−0.20.00.20.40.6
NEU − rend
Time
Value

Price/Book 12.9 5.3
ROA TTM 18.9 8.5
ROE TTM 49.0 23.1
Debt/Equity 0.8 0.8
Stock Style:
Sector:
Subsector:
Headquarter:
Mid Core
Chemicals
Specialty Chemicals
USA
Azienda di media capitalizzazione, NewMarket Corp spicca per una serie
decisamente crescente negli ultimi 10 anni e un segmento di produzione
particolarmente interessante per quanto riguarda il settore Chemicals. Decisamente
buone le valutazioni aziendali relative a prezzo sul mercato e ritorno su investimenti
e asset, viene considerata dalle agenzie di rating una discreta scelta da inserire in
un portafoglio più aggressivo. Molto interessante anche il fatto che non segua
l’andamento dei mercati negli anni 2008 e 2010. Inﬁne l’analisi dei rendiconti non fa
emergere nulla di poco incoraggiante, anzi fa chiaramente vedere come i cash ﬂow
siano in aumento nel tempo.

Ecolab Inc
-0,232069 0,303196 0,013196 0,006953 0,004401 0,003505 0,059203 0,11098 4,022863
Ecolab Inc è un’azienda produttrice e venditrice di prodotti per la pulizia e la
sterilizzazione di ambienti e oggetti, un punto ﬁsso per strutture sanitarie e
industriali. Fondata nel 1923 annovera all’incirca 47,000 dipendenti.
2002−01−01 2006−01−01 2010−01−01 2014−01−01
200040006000800010000
ECL − price
Time
Value
2002−01−01 2006−01−01 2010−01−01 2014−01−01
−0.2−0.10.00.10.20.3
ECL − rend
Time
Value

Price/Book 5.0 5.3
ROA TTM 6.4 8.5
ROE TTM 17.7 23.1
Debt/Equity 0.8 0.8
Stock Style:
Sector:
Subsector:
Headquarter:
Large Growth
Chemicals
Specialty Chemicals
USA
Leader nel suo settore Ecolab Inc non ha sofferto troppo delle crisi speculative
passate. Abbastanza buone le statistiche descrittive che evidenziano una possibile
sopravvalutazione del titolo e un ritorno negli investimenti un po’ sotto la media. Dai
dati ﬁnanziari dell’azienda emerge un’ottima capacità di fatturazione, in crescita
negli ultimi anni. Risulta inoltre un buon investimento per la maggior parte delle
agenzie di rating e dagli analisti di Wall Street. Azienda large-growth, si pone in una
posizione di crescita attesa cospicua nei prossimi anni, cosa che però non sembra
essere supportata dai dati a disposizione, poiché quest’anno sembra esserci stato
un appiattimento dei prezzi; rimane comunque un’azienda valida e solida in cui
investire.

E I du Pont de Nemours & Company
-0,080221 0,135213 0,007644 0,007425 0,002537 0,001165 0,034133 0,134147 0,833737
E I du Pont de Nemours & Company è una delle aziende più conosciute e inﬂuenti
del settore Chemicals. Famosa tra le altre cose per i suoi accendini di lusso,
quest’azienda ha un range di produzione che spazia da prodotti a brevetti per
agricoltura, elettronica, casalinghi e trasporti. Fondata nel 1802, ora vanta un
organico di circa 63,000 dipendenti.
2002−01−01 2006−01−01 2010−01−01 2014−01−01
1000150020002500
DD − price
Time
Value
2002−01−01 2006−01−01 2010−01−01 2014−01−01
−0.050.000.050.10
DD − rend
Time
Value

Price/Book 5.1 3.9
ROA TTM 6.8 7.5
ROE TTM 22.3 18.1
Debt/Equity 0.7 0.6
Stock Style:
Sector:
Subsector:
Headquarter:
Large Core
Chemicals
Agricultural Inputs
Canada
E I du Pont de Nemours & Company è un’azienda leader del settore Chemicals,
caratterizzata da una bassa volatilità e rendimento non troppo elevato. L’analisi
dei rendiconti ﬁnanziari mostra come DD sia in perfetta salute e riesca a produrre
proﬁtti degni di un’azienda della sua importanza. Dalla serie storica è evidente come
sia molto sensibile ai movimenti di mercato; è anche visibile però l’attuale netta
ripresa. Le statistiche valutative sono più o meno tutte vicine alla media di settore
senza particolari valori anomali. E I du Pont de Nemours & Company risulta quindi
interessante per dare stabilità al portafoglio, consapevoli a priori del fatto che avrà
un valore di beta circa di 1. DD ha inoltre un ottimo rating da parte della maggior
parte delle agenzie di rating.

Quaker Chemical Corp
-0,506573 0,510032 0,020388 0,014781 0,009246 0,015472 0,124386 0,201947 3,538849
Quaker Chemical Corp è una piccola azienda americana il cui segmento di
produzione consiste in composti e additivi chimici per l’industria
metalmeccanica e manifatturiera. Fondata nel 1918, conta all’incirca 2,000
dipendenti.
2002−01−01 2006−01−01 2010−01−01 2014−01−01
5000100001500020000
KWR − price
Time
Value
2002−01−01 2006−01−01 2010−01−01 2014−01−01
−0.4−0.20.00.20.4
KWR − rend
Time
Value

Price/Book 3.2 5.3
ROA TTM 8.8 8.5
ROE TTM 15.4 23.1
Debt/Equity 0.2 0.8
Stock Style:
Sector:
Subsector:
Headquarter:
Small Core
Chemicals
Specialty Chemicals
USA
Piccola azienda del settore Chemicals che negli ultimi anni ha registrato una forte
crescita, risulta subito interessante per il buon trade-off tra volatilità e rendimento.
Presenta inoltre delle buone statistiche valutative evidenziando forse una leggera
sottovalutazione dello stock, elemento che potrebbe anche spiegare la tendenza
al rialzo degli ultimi due anni. Nella serie storica sembra avere una leggera
flessione negativa negli anni della crisi di maggior rilievo in USA (Subprime)
seguite poi da una decrescita negli ultimi due anni. Interessante anche l’analisi dei
rendiconti finanziari che mostrano come anche in questi due anni di ribasso
l’azienda abbia comunque prodotto un buon fatturato senza ricorre a
finanziamenti aggiuntivi rispetto agli anni precedenti.

London InterBank Offered Rate
0,000183 0,005658 0,001864 0,001142 0,00013 3,00E-06 0,001743 0,746043 -0,859135
2002−01−01 2004−01−01 2006−01−01 2008−01−01 2010−01−01 2012−01−01 2014−01−01
0.0000.0010.0020.0030.0040.005
USINTER3 − rend
Time
Value

Il London Interbank Offered Rate LIBOR è il tasso di interesse al quale la banca
offre credito ad altre banche nel mercato interbancario.
Tipicamente una banca deve avere rating AA per essere in grado di accettare
credito al tasso LIBOR. Una tale valutazione implica che ci sia una piccola
probabilità di default della banca. Questo è il motivo per il quale il tasso LIBOR può
essere considerato come risk-free anche se non è totalmente esente da rischio di
credito.
La scelta del LIBOR come risk-free è dovuta al fatto che un numero consistente di
normative regolamentari possono inﬂuire sul valore dei Treasury rates e causare
pertanto l’assunzione di valori particolarmente bassi per gli stessi. Per questo
motivo, il LIBOR è considerato dai traders di derivati una migliore misura di tassi
risk-free a breve termine rispetto ai tassi Treasury.
Tasso Risk-Free:
London Interbank Offered Rate

Wilshire 5000 Total Market Index
-0,175694 0,113869 0,00527 0,013026 0,003357 0,002039 0,045159 -0,650028 0,926825
2002−01−01 2006−01−01 2010−01−01 2014−01−01
30405060708090
W5000 − price
Time
Value
2002−01−01 2006−01−01 2010−01−01 2014−01−01
−0.15−0.050.000.050.10
W5000 − rend
Time
Value

L’indice di mercato scelto è il Wilshire 5000 Total Market Index. Il W5000 è un
indice di mercato a capitalizzazione pesata del valore di mercato di tutti i titoli
scambiati attivamente sul mercato US. È inoltre la più grande di tutte le misure del
mercato azionario, sia in termini di numero di azioni che del loro valore totale.
Include sia i titoli quotati sul NASDAQ, che le small-company, non incluse nello
S&P500 o nel NYSE, attribuendogli pertanto la specifica di indice maggiormente
diversificato. Il primo prezzo risale al 1974 ed è gestito dalla Wilshire Associates of
Santa Monica, California. Considera oltre 7,000 titoli, includendo tutti i titoli quotati
sul New York Stock Exchange, tutti i titoli dell’American Exchange, e tutti i titoli più
scambiati sulla borsa NASDAQ. Una variazione di un punto percentuale
rappresenta all’incirca un’attività pari ad 1 miliardo di dollari.
La scelta dell’indice deriva dalla decisione di voler geo-differenziare e “size”-
differenziare il portafoglio, per quanto possibile, e pertanto la necessità di un
indice con una panoramica più ampia possibile dell’andamento del NYSE, senza un
focus specifico alle sole aziende americane. Questo indice rappresenta quindi il
miglior compromesso disponibile tra i dati a nostra disposizione.
Indice di Mercato:
Wilshire 5000 Total Market Index

Frontiera Efﬁciente:
Il modello di Markowitz

0.00 0.05 0.10 0.15
−0.050.000.050.10
Volatility
Return
FE
Ottimo
Var. minima
Tangenza
Gamma 2
Gamma 10
Gamma 50
Frontiera Efficiente in ASSENZA del risk−free ed
in ASSENZA di vincoli sui pesi (2005−2010)

ptf.p ptf.v ptf.t ptf.g2 ptf.g10 ptf.g50
SAP -0,22882 0,01140 -0,25765 -0,83689 -0,15826 -0,02253
ORCL 0,09569 0,00466 0,10661 0,32610 0,06895 0,01752
DST -0,34890 -0,00464 -0,39022 -1,22034 -0,24778 -0,05327
TSM -0,47740 0,01533 -0,53654 -1,72466 -0,33267 -0,05427
IBM -0,29696 0,08271 -0,34253 -1,25802 -0,18544 0,02908
CAJ 0,12333 0,05613 0,13140 0,29345 0,10359 0,06562
VRX 0,12545 0,02586 0,13741 0,37755 0,09620 0,03993
LCI 0,00173 0,02168 -0,00067 -0,04878 0,00759 0,01887
PFE -0,02840 0,06946 -0,04014 -0,27611 0,00035 0,05564
EW 0,70256 -0,03475 0,79106 2,56894 0,48598 0,06939
TARO -0,07495 0,03354 -0,08797 -0,34959 -0,04308 0,01822
JNJ 0,53402 0,12647 0,58294 1,56569 0,41431 0,18403
TNH 0,45095 0,01353 0,50346 1,55822 0,32247 0,07532
LXU -0,01921 -0,04538 -0,01607 0,04703 -0,02690 -0,04168
SYT 0,26823 0,03840 0,29581 0,85001 0,20072 0,07086
IFF -0,96491 -0,05886 -1,07366 -3,25841 -0,69877 -0,18684
NEU 0,48392 -0,04052 0,54686 1,81143 0,32987 0,03356
ECL 0,35123 0,23305 0,36541 0,65038 0,31651 0,24974
DD 0,14203 0,51089 0,09776 -0,79165 0,25038 0,45878
KWR 0,16040 -0,05894 0,18673 0,71564 0,09597 -0,02796
mu 0,05000 0,00191 0,05577 0,17173 0,03587 0,00870
dev 0,08433 0,01741 0,09405 0,29191 0,06082 0,02095
sum_w 1,00000 1,00000 1,00000 1,00000 1,00000 1,00000
Composizione dei Pesi

0.00 0.02 0.04 0.06 0.08 0.10 0.12 0.14
−0.050.000.050.10
Volatility
Return
FE
Ottimo
Var. minima
Tangenza
Gamma 2
Gamma 10
Gamma 50
Frontiera Efficiente in ASSENZA del risk−free ed

ptf.p ptf.v ptf.t ptf.g2 ptf.g10 ptf.g50
SAP -0,12292 0,02664 -0,07479 -1,27702 -0,23410 -0,02551
ORCL 0,14897 -0,06296 0,08076 1,78442 0,30651 0,01093
DST 0,00162 0,09171 0,03062 -0,69350 -0,06534 0,06030
TSM 0,21384 0,00470 0,14653 1,82773 0,36930 0,07762
IBM -0,07355 0,15834 0,00108 -1,86294 -0,24592 0,07748
CAJ -0,23415 -0,00417 -0,16013 -2,00882 -0,40510 -0,08435
VRX 0,39587 0,01729 0,27403 3,31723 0,67728 0,14929
LCI 0,02574 -0,00208 0,01679 0,24041 0,04642 0,00762
PFE -0,06501 -0,10925 -0,07925 0,27636 -0,03213 -0,09383
EW 0,16447 0,07294 0,13501 0,87075 0,23251 0,10486
TARO 0,32861 0,02502 0,23090 2,67123 0,55427 0,13087
JNJ 0,27141 0,15552 0,23411 1,16565 0,35755 0,19593
TNH 0,02935 -0,01863 0,01391 0,39959 0,06501 -0,00190
LXU -0,08852 -0,06775 -0,08184 -0,24883 -0,10396 -0,07499
SYT -0,21019 0,11239 -0,10637 -2,69945 -0,44998 -0,00008
IFF -0,12554 0,08041 -0,05926 -1,71478 -0,27863 0,00860
NEU 0,27790 -0,00742 0,18607 2,47958 0,48998 0,09206
ECL 0,27669 0,12767 0,22873 1,42667 0,38747 0,17963
DD -0,03084 0,46372 0,12833 -3,84717 -0,39846 0,29128
KWR -0,18374 -0,06408 -0,14523 -1,10710 -0,27269 -0,10580
mu 0,05000 0,01114 0,03749 0,34989 0,07889 0,02469
dev 0,05160 0,02081 0,03819 0,41208 0,08490 0,02654
sum_w 1,00000 1,00000 1,00000 1,00000 1,00000 1,00000

0.00 0.05 0.10 0.15
−0.050.000.050.10
Volatility
Return
FE senza RF
FE con RF
Ottimo
Var. minima
Tangenza
Gamma 2
Gamma 10
Gamma 50
Frontiera Efficiente in PRESENZA del risk−free ed

ptf.rf ptf.v ptf.t.rf ptf.g.rf.2 ptf.g.rf.10 ptf.g.rf.50
SAP -0,23278 0,01140 -0,29055 -0,81626 -0,16325 -0,03265
ORCL 0,09540 0,00466 0,11908 0,33453 0,06691 0,01338
DST -0,35040 -0,00464 -0,43738 -1,22874 -0,24575 -0,04915
TSM -0,48392 0,01533 -0,60403 -1,69693 -0,33939 -0,06788
IBM -0,31608 0,08271 -0,39453 -1,10837 -0,22167 -0,04433
CAJ 0,11265 0,05613 0,14061 0,39501 0,07900 0,01580
VRX 0,12101 0,02586 0,15105 0,42434 0,08487 0,01697
LCI -0,00272 0,02168 -0,00340 -0,00955 -0,00191 -0,00038
PFE -0,04290 0,06946 -0,05355 -0,15043 -0,03009 -0,00602
EW 0,71466 -0,03475 0,89205 2,50606 0,50121 0,10024
TARO -0,08239 0,03354 -0,10283 -0,28890 -0,05778 -0,01156
JNJ 0,51175 0,12647 0,63877 1,79451 0,35890 0,07178
TNH 0,45134 0,01353 0,56337 1,58269 0,31654 0,06331
LXU -0,01000 -0,04538 -0,01248 -0,03507 -0,00701 -0,00140
SYT 0,26221 0,03840 0,32730 0,91948 0,18390 0,03678
IFF -0,95958 -0,05886 -1,19777 -3,36491 -0,67298 -0,13460
NEU 0,49567 -0,04052 0,61870 1,73812 0,34762 0,06952
ECL 0,30572 0,23305 0,38160 1,07204 0,21441 0,04288
DD 0,03784 0,51089 0,04724 0,13271 0,02654 0,00531
KWR 0,17367 -0,05894 0,21678 0,60899 0,12180 0,02436
USINTER3 0,19885 0,00000 0,00000 -1,80932 0,43814 0,88763
mu 0,05000 0,00191 0,06236 0,17481 0,03513 0,00719
dev 0,08426 0,01741 0,10517 0,29547 0,05909 0,01182
sum_w 0,80115 1,00000 1,00000 2,80932 0,56186 0,11237

0.00 0.05 0.10 0.15
−0.050.000.050.10
Volatility
Return
FE senza RF
FE con RF
Ottimo
Var. minima
Tangenza
Gamma 2
Gamma 10
Gamma 50
Frontiera Efficiente in PRESENZA del risk−free ed

ptf.rf ptf.v ptf.t.rf ptf.g.rf.2 ptf.g.rf.10 ptf.g.rf.50
SAP -0,10115 0,02664 -0,07680 -0,96797 -0,19359 -0,03872
ORCL 0,11013 -0,06296 0,08362 1,05384 0,21077 0,04215
DST 0,03873 0,09171 0,02940 0,37058 0,07412 0,01482
TSM 0,19669 0,00470 0,14934 1,88222 0,37644 0,07529
IBM -0,00269 0,15834 -0,00204 -0,02573 -0,00515 -0,00103
CAJ -0,21498 -0,00417 -0,16323 -2,05718 -0,41144 -0,08229
VRX 0,36762 0,01729 0,27912 3,51788 0,70358 0,14072
LCI 0,02260 -0,00208 0,01716 0,21629 0,04326 0,00865
PFE -0,10359 -0,10925 -0,07865 -0,99131 -0,19826 -0,03965
EW 0,17944 0,07294 0,13625 1,71714 0,34343 0,06869
TARO 0,30949 0,02502 0,23499 2,96160 0,59232 0,11846
JNJ 0,31039 0,15552 0,23567 2,97021 0,59404 0,11881
TNH 0,01917 -0,01863 0,01455 0,18341 0,03668 0,00734
LXU -0,10815 -0,06775 -0,08212 -1,03492 -0,20698 -0,04140
SYT -0,14581 0,11239 -0,11071 -1,39532 -0,27906 -0,05581
IFF -0,08170 0,08041 -0,06203 -0,78176 -0,15635 -0,03127
NEU 0,25012 -0,00742 0,18991 2,39348 0,47870 0,09574
ECL 0,30389 0,12767 0,23074 2,90804 0,58161 0,11632
DD 0,16025 0,46372 0,12167 1,53346 0,30669 0,06134
KWR -0,19340 -0,06408 -0,14684 -1,85068 -0,37014 -0,07403
USINTER3 -0,31706 0,00000 0,00000 -11,60329 -1,52066 0,49587
mu 0,05000 0,01114 0,03802 0,47661 0,09549 0,01927
dev 0,05100 0,02081 0,03872 0,48805 0,09761 0,01952
sum_w 1,31706 1,00000 1,00000 12,60329 2,52066 0,50413

0.00 0.05 0.10 0.15
−0.050.000.050.10
Volatility
Return
FE senza RF (2005−10)
FE con RF (2005−10)
FE senza RF (2010−15)
FE con RF (2010−15)

Sia in presenza del titolo privo di rischio, che in assenza dello stesso, è evidente la
diversa forma della frontiera efficiente nei due diversi periodi temporali considerati.
Nei primi cinque anni considerati (2005-2010) la FE ammette combinazioni di
portafogli efficienti che a parità di variazione di volatilità hanno variazioni di
rendimento inferiore: è per così dire “più stretta” rispetto a quella del periodo
successivo. Inoltre si può notare in entrambe le situazioni riguardanti il titolo privo di
rischio, lo spostamento verso destra e verso l’alto del vertice della frontiera nel
secondo periodo.
Risulta di interesse capire la motivazione di tale modifica nella curva della frontiera
efficiente. Da un punto di vista algebrico le correlazioni tra i titoli aumentano:
comportando uno spostamento verso destra del vertice ed un allargamento della
frontiera efficiente aumentando così la volatilità a parità di rendimento.
Si noti l’aumento del rendimento del portafoglio a varianza minima globale che
sposta la FE sopra quella precedente a discapito di un leggero aumento della
volatilità. I due rami “efficienti” mostrano come, a parità di volatilità, si possa
raggiungere rendimento superiore rispetto al periodo precedente.
Da un punto di vista economico, i primi 5 anni comprendono al loro interno la crisi
dei “Subprime” del 2008 che ha comportato un aumento della volatilità dei titoli
aventi un picco negativo; inoltre alcune delle aziende nel nostro portafoglio
sembrano non aver risentito di questa crisi (TNH presenta addirittura un picco
positivo in quell’anno) influendo così sulla diminuzione delle correlazioni tra i titoli.
Altro fattore rilevante è l’andamento positivo di quasi tutte le aziende nel secondo
periodo.

Weigths of Optimal PortfolioPesi
c.1 = 2005−2010 c.2 = 2010−2015
SAP
ORCL
DST
TSM
IBM
CAJ
VRX
LCI
PFE
EW
TARO
JNJ
TNH
LXU
SYT
IFF
NEU
ECL
DD
KWR
−1.0−0.50.00.5

Weigths of Optimal Portfolio with Risk−FreePesi
c.1 = 2005−2010 c.2 = 2010−2015
SAP
ORCL
DST
TSM
IBM
CAJ
VRX
LCI
PFE
EW
TARO
JNJ
TNH
LXU
SYT
IFF
NEU
ECL
DD
KWR
USINTER3
−1.0−0.50.00.5

Confrontando i pesi del portafoglio ottimo in assenza e in presenza di risk-free, in
entrambi i periodi, non si notano sostanziali differenze di composizione.
Il peso attribuito al risk-free si ripartisce in modo abbastanza uniforme tra i titoli
del portafoglio ottimo in entrambi i periodi, non comportando variazioni signiﬁcative
nelle due allocazioni.

Weigths of Global Minimum Variance PortfolioPesi
c.1 = 2005−2010 c.2 = 2010−2015
SAP
ORCL
DST
TSM
IBM
CAJ
VRX
LCI
PFE
EW
TARO
JNJ
TNH
LXU
SYT
IFF
NEU
ECL
DD
KWR
−0.10.00.10.20.30.40.5

Dal graﬁco della composizione del portafoglio a varianza minima globale si notano
similitudini e differenze tra i due periodi: in entrambi c’è una forte preponderanza
d’investimenti in aziende “large-cap” aventi una volatilità speciﬁca decisamente
bassa, in particolare du Pont (DD), Ecolab (ECL), Johnson & Johnson (JNJ) e IBM;
invece altre aziende come Oracle (ORCL), DST, Canon (CAJ), Pfeizer (PFE) e
International Flavors & Fragrances (IFF) presentano segno opposto tra il primo e il
secondo periodo, ad indicare probabilmente un notevole cambiamento delle
covarianze (i pesi del portafoglio a varianza minima non dipendono dalle medie ma
solo dalla matrice di varianza e covarianza): un’idea plausibile potrebbe essere che
replicando questi titoli con i restanti in portafoglio si ottengano rendimenti più alti di
quello nominale per alcuni e più bassi per altri, suggerendo quindi un cambiamento
di posizione da short a long e viceversa in base alla situazione.

Weigths of Tangency PortfolioPesi
c.1 = 2005−2010 c.2 = 2010−2015
SAP
ORCL
DST
TSM
IBM
CAJ
VRX
LCI
PFE
EW
TARO
JNJ
TNH
LXU
SYT
IFF
NEU
ECL
DD
KWR
−1.0−0.50.00.5

Analizzando i grafici delle composizioni dei portafogli di tangenza, le aziende
mantengono in entrambi i periodi un certo impatto nel portafoglio: per esempio
Valeant Pharmaceutical (VRX), Edwards (EW), Johnson & Johnson (JNJ), Newmarket
(NEU) ed Ecolab (ECL); a significare che sono le aziende con un trade-off tra
volatilità e rendimento ottimale in entrambi i periodi.
Sono presenti, invece, aziende che hanno cambiato segno (DST, TSM, CAJ, TARO,
SYT, KWR) o hanno subito una notevole variazione (IFF, EW, TNH): nel primo caso la
motivazione per un cambio di segno in positivo è un andamento rialzista nel
secondo periodo, accompagnato da una volatilità non troppo elevata, mentre un
cambio di segno in negativo potrebbe significare un andamento troppo altalenante
accompagnato da un rendimento medio non abbastanza alto.
Per quanto riguarda i titoli che hanno subito una rilevante contrazione del loro peso
nel portafoglio, appartengono ad aziende abbastanza particolari: Terra Nitrogen ha
avuto un picco positivo dal 2008 al 2012 per poi iniziare una lenta discesa e
rivelandosi quindi un investimento poco redditizio; International Flavors &
Fragrances ha avuto un drastico aumento della volatilità nel secondo periodo ed
infine Edwards, similmente a Terra Nitrogen, presenta una serie storica con
andamenti positivi tra il 2008 ed il 2011 ma poi presenta due picchi negativi, di cui
l’ultimo nel 2014 (ora è però in forte ripresa).

Valori di alphaAlpha
SAP
ORCL
DST
TSM
IBM
CAJ
VRX
LCI
PFE
EW
TARO
JNJ
TNH
LXU
SYT
IFF
NEU
ECL
DD
KWR
−0.010.000.010.020.030.04

Valori dei p−value dei test di significativita’ di alphap−value
SAP
ORCL
DST
TSM
IBM
CAJ
VRX
LCI
PFE
EW
TARO
JNJ
TNH
LXU
SYT
IFF
NEU
ECL
DD
KWR
0.00.20.40.60.8
p−value
livello 10%
livello 5%

Da un analisi grafica dei p-value relativi al test di significatività degli alpha
H0 : α = 0
si nota come il CAPM sembri essere un buon modello per la stima dei rendimenti di
tutti i titoli ad eccezione di VRX (Valeant Pharm) e Taro, che presentano invece un
extra-rendimento rispetto al mercato significativamente diverso da zero al livello 5%.
Poca attenzione viene invece posta alle altre aziende che rifiutano l’ipotesi nulla al
maggior livello di significatività del 10%.
Test Alpha congiunto p-value
0,000113819 1
Anche il test di significatività congiunta degli alpha di tutti i titoli accetta l’ipotesi
di nullità con probabilità circa 1; confermando che complessivamente l’indice di
mercato Wilshire 5000 spiega in maniera sufficiente la variabilità dei nostri titoli.

Valori di betaBeta
SAP
ORCL
DST
TSM
IBM
CAJ
VRX
LCI
PFE
EW
TARO
JNJ
TNH
LXU
SYT
IFF
NEU
ECL
DD
KWR
0.00.51.01.52.0

Valori dei p−value dei test di significativita’ di betap−value
SAP
ORCL
DST
TSM
IBM
CAJ
VRX
LCI
PFE
EW
TARO
JNJ
TNH
LXU
SYT
IFF
NEU
ECL
DD
KWR
0.00.10.20.30.40.50.60.7
p−value
livello 5%
livello 10%

Dall’analisi dei valori dei beta si nota subito come tre aziende (Lannet, Lbs e Quaker)
sembrino replicare molto di più il mercato, altre invece hanno valori che sono
all’incirca pari ad uno (Sap, Oracle, Dst, Taiwan Semiconductor, Valeant, Syngenta e
Newmarket), evidenziando un andamento molto simile a quello del Wilshire. Da
questo grafico si può intuire la probabile non significatività del beta di Du Pont e
Taro.
L’analisi della significatività dei beta dei titoli, e quindi della possibile dipendenza
rispetto all’indice di mercato Wilshire 5000, mette in evidenza una forte tendenza al
rifiuto dell’ipotesi di nullità per tutti i beta dei titoli ad esclusione di Taro e Du Pont
che sembrano non dipendere eccessivamente dal mercato.

Valori di R^2R^2
SAP
ORCL
DST
TSM
IBM
CAJ
VRX
LCI
PFE
EW
TARO
JNJ
TNH
LXU
SYT
IFF
NEU
ECL
DD
KWR
0.00.10.20.30.40.5

Per quanto riguarda la statistica R2, che nel CAPM corrisponde alla quota di rischio
sistematico data dal mercato, è interessante notare come prima cosa che non ci
sono valori superiori al 50%.
Da evidenziare come la volatilità di aziende come Du Pont, Taro, Terra Nitrogen ed
Edwards Pharm sia completamente dovuta a rischio specifico (idiosincratico)
delle singole aziende, eliminabile tramite la diversificazione del portafoglio. La
presenza di rischio specifico individuale non è una buona caratteristica, se non
fosse per il fatto che due di queste quattro aziende risultano essere quelle con la
volatilità più bassa tra tutte.

Abbiamo valutato la bontà del CAPM come modello lineare, compiendo quindi le
dovute analisi diagnostiche.
Titoli
Test
White
p-value
Test
Jarque-
Bera
p-value
Test
LjungBox
p-value
Test di
Chow
(Deb.
sovrano)
p-value
Test
Reset
p-value
Test
Durbin-
Watson
p-value
SAP 0,53948 0,76358 0,01549 0,99228 0,02495 0,87450 0,84031 0,43695 0,84186 0,43629 2,03846 0,83200
ORCL 2,04574 0,35956 25,97646 0,00000 0,00195 0,96476 1,70847 0,19045 2,39577 0,10038 1,97467 0,94200
DST 0,23720 0,88816 0,13998 0,93241 0,04505 0,83191 0,11186 0,89437 0,26005 0,77194 2,04326 0,86600
TSM 0,03730 0,98152 1,16417 0,55873 1,05825 0,30362 0,02101 0,97921 0,04582 0,95525 2,25419 0,28600
IBM 0,41356 0,81320 16,03025 0,00033 0,52112 0,47037 0,72534 0,48865 0,87051 0,42433 2,16342 0,53200
CAJ 0,00078 0,99961 0,50038 0,77865 0,01348 0,90756 4,52344 0,01510 0,00094 0,99906 1,99615 0,99800
VRX 0,68936 0,70845 13,38082 0,00124 0,22545 0,63492 2,12203 0,12932 1,13012 0,33025 1,83188 0,50800
LCI 0,12367 0,94004 25,18201 0,00000 0,19327 0,66021 1,77952 0,17813 2,11383 0,13031 1,81995 0,46000
PFE 0,00872 0,99565 0,00721 0,99640 0,64392 0,42229 0,35268 0,70435 0,23849 0,78861 1,68171 0,22000
EW 0,83354 0,65917 5,36122 0,06852 0,29609 0,58635 0,98472 0,37992 1,01410 0,36929 1,86110 0,61800
TARO 0,36591 0,83280 5,68874 0,05817 1,76556 0,18393 0,85205 0,43200 0,70613 0,49789 2,21291 0,40000
JNJ 0,41024 0,81455 1,14294 0,56470 0,02702 0,86944 1,14504 0,32555 0,85423 0,43108 1,95837 0,85600
TNH 0,05252 0,97408 0,31489 0,85432 0,00577 0,93946 0,02135 0,97889 1,23220 0,29943 1,85908 0,60600
LXU 0,03332 0,98348 3,81551 0,14841 2,12192 0,14520 2,27178 0,11255 0,05667 0,94496 2,35173 0,15400
SYT 0,02485 0,98765 0,37490 0,82907 2,29923 0,12944 2,09299 0,13286 1,57511 0,21602 2,37278 0,15000
IFF 0,12279 0,94045 1,19259 0,55085 0,14678 0,70163 0,19088 0,82677 0,13401 0,87486 1,94011 0,82800
NEU 0,29023 0,86492 13,71334 0,00105 0,13549 0,71281 0,73963 0,48189 2,96255 0,05984 2,07099 0,75600
ECL 0,36519 0,83310 0,01225 0,99389 0,30967 0,57788 0,33792 0,71469 0,37157 0,69134 2,09806 0,66000
DD 0,12661 0,93866 20,32398 0,00004 0,15748 0,69149 1,12490 0,33191 0,20655 0,81400 2,04745 0,85400
KWR 0,33034 0,84775 3,97495 0,13704 0,12058 0,72841 0,79918 0,45476 0,91777 0,40533 1,74733 0,32600

Normalità dei residui: il test Jarque-Bera si basa sulla misura dell’asimmetria e
della curtosi di una distribuzione. Sotto ipotesi di normalità H0 la distribuzione la si
considera normale se presenta asimmetria pari a 0 e curtosi pari a 3.
La statistica test presenta qualche p-value minore di 0,05 evidenziando così un
rifiuto dell’ipotesi nulla di normalità dei residui. Le aziende Oracle, Valeant, Lannet
e Du Pont sembrano non rispettare l’ipotesi di normalità degli errori.
Eteroschedasticità dei residui: il test di White per la valutazione
dell’eteroschedasticità dei residui accettata l’ipotesi nulla di omoschedasticità per
tutti i titoli del portafoglio.
Autocorrelazione seriale dei rendimenti: il test di Ljung-Box è basato basata sul
quadrato dei primi p coefficienti di autocorrelazione dei residui OLS. La statistica
test per l’autocorrelazione seriale dei rendimenti non presenta nessun rifiuto
dell’ipotesi nulla di assenza di autocorrelazione. Il test è stato valutato per
autocorrelazioni con lag=1.

Presenza di break strutturali: il test di Chow, implementato per la ricerca di break
strutturali nel mese di Marzo 2010 (possibile break dovuto alla crisi del Debito
Sovrano) ha fornito come risultato un rifiuto dell’ipotesi nulla di assenza di break
strutturali per l’azienda Canon. Questo dimostra come le aziende del portafoglio non
abbiano risentito di questa crisi, probabilmente grazie al fatto che le aziende non
hanno sede in Europa e i settori considerati fossero e siano tutt’ora in costante
crescita. Per Canon risulta di difficile interpretazione avendo sede in Giappone, e
pertanto potrebbe non essere stata colpita dalla crisi in esame, ma da una causa
ulteriore (quale la contrazione degli acquisti di macchinette fotografiche digitali
dovuta all’avvento degli smartphone [supposizione])
Corretta specificazione del modello: il test Reset, la cui ipotesi nulla verifica che il
modello sia stimato correttamente, non fornisce p-value inferiori alla soglia del
5%.
Autocorrelazione seriale dei residui: il test di Durbin-Watson per la valutazione di
autocorrelazione di lag=1 tra i residui di ogni modello accetta in tutti i casi l’ipotesi
nulla di assenza di autocorrelazione.

Titoli
Rend Equilibrio
CAPM
Pesi
Rend Markowitz
Tangenza
Pesi
SAP 0,011181 -0,074898 0,011169 -0,074790
ORCL 0,013030 0,081169 0,013012 0,080765
DST 0,020221 0,030339 0,020212 0,030616
TSM 0,019828 0,146576 0,019831 0,146529
IBM 0,006698 0,000498 0,006720 0,001079
CAJ 0,000919 -0,160020 0,000929 -0,160132
VRX 0,049440 0,273948 0,049446 0,274030
LCI 0,054861 0,016845 0,054841 0,016787
PFE 0,015402 -0,078508 0,015417 -0,079250
EW 0,021483 0,134667 0,021502 0,135014
TARO 0,050727 0,230795 0,050751 0,230902
JNJ 0,011606 0,233543 0,011631 0,234110
TNH 0,019544 0,014010 0,019554 0,013907
LXU 0,025106 -0,081467 0,025055 -0,081836
SYT 0,009196 -0,106946 0,009196 -0,106371
IFF 0,020817 -0,059610 0,020824 -0,059257
NEU 0,034160 0,186094 0,034153 0,186070
ECL 0,019143 0,228064 0,019159 0,228731
DD 0,008866 0,126028 0,008916 0,128326
KWR 0,031660 -0,144788 0,031604 -0,145231
Rendimenti di equilibrio

Visti i buoni risultati delle valutazioni diagnostiche, si è provato a valutare la stima
dei rendimenti di equilibrio data dai coefﬁcienti del CAPM con la media dei
rendimenti del mercato e l’ultimo valore disponibile del risk-free.
Per le covarianze, all’interno della stima dei pesi del portafoglio, è stato sempre
usato lo stimatore campionario (come in Markowitz), vista la poca evidenza
empirica dell’utilizzo del capm.
Da un’analisi ﬁnale sembra che i pesi del portafoglio di tangenza calcolato
secondo Markowitz, e quelli calcolati con i rendimenti di equilibrio del capm siano
molto simili, in alcuni casi praticamente uguali. Questo risultato, in aggiunta
all’accettazione del test di nullità congiunta degli alpha ci porta a considerare il
CAPM come un modello abbastanza valido per i titoli da noi scelti.

Considerando nei 5 anni il medesimo mese, si è voluto analizzare e confrontare il
beta dei singoli titoli con la Security Market Line (SML). Si può osservare come tutti i
punti siano distribuiti attorno alla retta (ad eccezione di tre aziende), confermando
quindi la bontà del CAPM come modello e del Wilshire 5000 come proxy del
mercato per i titoli da noi scelti.
Titoli Ptf vs Security Market Line

0.0 0.5 1.0 1.5 2.0
0.000.050.100.15
Expected Return vs Beta − Feb 2011
Beta
ExpectedReturn
Titoli
Mercato
SML

0.0 0.5 1.0 1.5 2.0
0.000.050.100.15
Beta
ExpectedReturn
Titoli
Mercato
SML

Come ultima analisi, si è pensato di focalizzarsi sul comportamento di un
investitore di medio-lungo periodo, ovvero 5 anni. L’approccio rolling ci ha
permesso di studiare come (divisi per settori) i rendimenti (β) e gli extra rendimenti
(α) varino rispetto al mkt nel tempo.
Considerando una finestra di 60 osservazioni (mesi) si sono ottenute delle stime,
dei coefficienti alpha e beta di ogni titolo, relative agli ultimi 5 anni del campione.
Dai grafici dei coefficienti di tutte le aziende accorpate per settore, si nota esserci
stazionarietà in media attorno ai valori predetti dal CAPM non rolling. Per
quanto riguarda i beta sembrerebbe che il settore Technology sia abbastanza
concentrato sul valore 1, mentre negli altri due settori non risulta esserci nessun
valore di riferimento. I grafici relativi agli alpha, evidenziano invece per tutti e tre i
settori un forte tendenza allo zero (uniche tre eccezioni per Health-Care con TARO,
VRX e LCI) confermando i risultati del CAPM non rolling.
CAPM Rolling

2011 2012 2013 2014 2015
0.60.81.01.21.41.6
Time−Varying Beta Rolling Regression − TechnologyBeta
SAP ORCL DST TSM IBM CAJ

2011 2012 2013 2014 2015
0.00.51.01.5
Time−Varying Beta Rolling Regression − Health−CareBeta
VRX LCI PFE EW TARO JNJ

2011 2012 2013 2014 2015
0.00.51.01.52.02.53.03.5
Time−Varying Beta Rolling Regression − ChemicalsBeta
TNH LXU SYT IFF NEU ECL DD KWR

2011 2012 2013 2014 2015
−0.010.000.010.020.03
Time−Varying Alpha Rolling Regression − Technologyalpha
SAP ORCL DST TSM IBM CAJ

2011 2012 2013 2014 2015
0.000.020.040.06
Time−Varying Alpha Rolling Regression − Health−Carealpha
VRX LCI PFE EW TARO JNJ

2011 2012 2013 2014 2015
0.000.020.040.06
Time−Varying Alpha Rolling Regression − Chemicalsalpha
TNH LXU SYT IFF NEU ECL DD KWR

Titoli P. Sharpe
Test
Signiﬁcativita'
p.S. titolo
p-value P.S.
titolo
Test uguaglianza
con P.S. FE
p.value
SAP 0,156301 1,203376 0,228831 54,372479 0,000029
ORCL 0,176998 1,360404 0,173702 53,607491 0,000038
DST 0,323235 2,440826 0,014654 46,082949 0,000482
TSM 0,333464 2,514054 0,011935 45,441698 0,000594
IBM 0,142295 1,096679 0,272782 54,841295 0,000025
CAJ 0,011372 0,088087 0,929808 57,151451 0,000011
VRX 0,509504 3,712985 0,000205 33,019288 0,023917
LCI 0,355396 2,669869 0,007588 44,027312 0,000936
PFE 0,332961 2,510463 0,012057 45,473499 0,000588
EW 0,249514 1,903334 0,056997 50,299627 0,000118
TARO 0,483254 3,542171 0,000397 34,984477 0,014027
JNJ 0,292248 2,216902 0,026630 47,946971 0,000261
TNH 0,164246 1,263749 0,206320 54,088858 0,000032
LXU 0,185169 1,422171 0,154977 53,282441 0,000042
SYT 0,140190 1,080613 0,279869 54,908272 0,000024
IFF 0,401945 2,994842 0,002746 40,870041 0,002511
NEU 0,409266 3,045207 0,002325 40,356953 0,002937
ECL 0,387020 2,891526 0,003834 41,903067 0,001827
DD 0,258855 1,972313 0,048574 49,808781 0,000140
KWR 0,274694 2,088731 0,036732 48,945909 0,000187
W5000 0,337402 2,542159 0,011017 45,191551 0,000644
PTF 0,976103 6,222586 0,000000

Performance di SharpeValoriSharpe
SAP
ORCL
DST
TSM
IBM
CAJ
VRX
LCI
PFE
EW
TARO
JNJ
TNH
LXU
SYT
IFF
NEU
ECL
DD
KWR
W5000
0.00.10.20.30.40.5

p−value test di significativita’ − Performance di Sharpep−value
SAP
ORCL
DST
TSM
IBM
CAJ
VRX
LCI
PFE
EW
TARO
JNJ
TNH
LXU
SYT
IFF
NEU
ECL
DD
KWR
W5000
0.00.20.40.60.8
livello 5%
livello 10%

p−value test di uguaglianza con FE − performance di Sharpep−value
SAP
ORCL
DST
TSM
IBM
CAJ
VRX
LCI
PFE
EW
TARO
JNJ
TNH
LXU
SYT
IFF
NEU
ECL
DD
KWR
W5000
0.0000.0050.0100.0150.020
livello 1%

La valutazione delle performance di Sharpe ha messo in evidenza come alcune
aziende sembrino performare meglio rispetto alle altre: in particolare Taro e
Valeant Pharm. Passando in seguito al test di significatività abbiamo invece notato
come alcune non siano per nulla significative: Sap, Oracle, IBM, Canon, Terra
Nitrogen, Lbs e Syngenta accettano l’uguaglianza a zero con probabilità
decisamente alte.
Per quanto riguarda il portafoglio di tangenza e l’indice di mercato, essi sembrano
essere decisamente lontani dall’accettazione dell’ipotesi nulla; anzi il mercato
sembra avere un valore circa in media con quelli dei nostri titoli.
Inoltre abbiamo testato l’uguaglianza tra le performance di Sharpe dei singoli
titoli con quella della Frontiera Efficiente (ptf di tangenza): le due aziende con la
performance maggiore sono anche statisticamente uguali al portafoglio al livello
di significatività dell’1%. È molto restrittiva come probabilità però fa pensare che
probabilmente queste due aziende sono molto interessanti e vanno tenute in
considerazione.
Infine abbiamo effettuato dei test di esclusione dal portafoglio di tangenza in base a:
singolo titolo, settore, nazione e capitalizzazione.

p−value test di significativita’ post esclusione titolop−value
SAP
ORCL
DST
TSM
IBM
CAJ
VRX
LCI
PFE
EW
TARO
JNJ
TNH
LXU
SYT
IFF
NEU
ECL
DD
KWR
0.0e+005.0e−091.0e−081.5e−082.0e−082.5e−083.0e−083.5e−08
Al di sotto dell’1%

p−value test di uguaglianza con FE post−esclusione titolop−value
SAP
ORCL
DST
TSM
IBM
CAJ
VRX
LCI
PFE
EW
TARO
JNJ
TNH
LXU
SYT
IFF
NEU
ECL
DD
KWR
0.00.20.40.60.81.0
livello 5%

La significatività della performance di Sharpe relativa alla frontiera dopo
l’esclusione di ogni titolo non ci sono p-value che suggeriscano un radicale
cambiamento nel rifiuto dell’ipotesi di nullità.
Il risultato interessante lo si ottiene testando l’uguaglianza delle performance del
portafoglio sotto il vincolo di esclusione del titolo con quello completo e
notiamo un rifiuto dell’ipotesi nulla per Taro e Valeant Pharm. Sembra quindi che
queste due aziende abbiano una performance decisamente diversa dagli altri
titoli e che, di conseguenza, escludendole si riesca a modificare in modo deciso la
FE.
Test Esclusione Titoli

p−value test di significativita’ post esclusione settorep−value
Technology Health Care Chemicals Tech−Health Health−Chem Tech−Chem
0e+001e−042e−043e−044e−04

p−value test di uguaglianza con FE post−esclusione settorep−value
Technology Health Care Chemicals Tech−Health Health−Chem Tech−Chem
0.000.050.100.15
livello 5%

In questo caso, riguardo la signiﬁcatività della performance dopo l’esclusione di
ogni settore o combinazione degli stessi, non ci sono p-value che suggeriscano
una possibile accettazione dell’ipotesi di nullità. Interessante invece come il test
di uguaglianza tra performance dopo l’esclusione del settore Technology abbia
dato un esito positivo: questo risultato ci ha fatto intendere che forse dentro questo
settore ci sono aziende che potrebbero essere escluse dal nostro portafoglio senza
andare a intaccarne la Performance.
Test Esclusione Settori

p−value test di significativita’ post esclusione nazionep−value
America Europa Canada Asia Israele
0e+001e−082e−083e−084e−085e−086e−08

Valori dei p−value dei test di uguaglianza con FE post−esclusione nazionep−value
America Europa Canada Asia Israele
0.00.10.20.30.4
livello 5%

In questo test è stato interessante notare come nemmeno escludendo per nazione
si ottiene non signiﬁcatività della performance della frontiera. In evidenza l’esito
positivo di uguaglianza tra le frontiere dopo l’esclusione delle aziende canadesi e
asiatiche, ma questo si può facilmente spiegare perché le poche aziende di queste
nazionalità sono del settore Technology. É interessante notare anche come il test di
esclusione per Israele sia in realtà un test di esclusione per la singola azienda Taro,
unica di tale nazionalità; ovviamente l’esito è uguale al precedente test per singolo
titolo.
Test Esclusione Nazioni

p−value test di significativita’ post esclusione per capitalizzazionep−value
Large−Cap Mid−Cap Small−Cap
0e+001e−072e−073e−074e−075e−07

Valori dei p−value dei test di uguaglianza con FE post−esclusione per capitalizzazionep−value
Large−Cap Mid−Cap Small−Cap
0.000.010.020.030.040.050.06
livello 5%

L’esito del test di esclusione per capitalizzazione, l’unico risultato di rilievo risulta
essere l’uguaglianza tra le frontiere con e senza le aziende a bassa
capitalizzazione, che mette in luce come questo sottogruppo possa quindi essere
escluso senza modiﬁcare la performance del portafoglio.
Test Esclusione Capitalizzazione

Le variabili macroeconomiche scelte sono:
USIPTOT.G - Indice della Produzione Industriale: questo indice, può fornire una
panoramica completa dell’andamento dell’offerta industriale americana. Di
conseguenza è di interesse valutare quanto le aziende in ptf siano sensibili alle
oscillazioni dell’offerta vista la loro natura industriale.
USCYLEAD - The Conference Board Leading Economic Index: indice composto
che va a inserire al suo interno circa dieci fattori diversi tra cui: ore medie di lavoro
settimanale nelle industrie, totale ordini di acquisto industriale, prezzi di oltre 500
stock, un indice di valutazione di credito e lo spread tra i T-Bill a 10 anni e i
rendimenti di fondi federali americani. In generale questo indice da quindi molta
informazione riguardo il mercato americano e potrebbe risultare decisivo per
spiegare la volatilità dei nostri titoli.
Variabili Macroeconomiche

USUNPTOTO - Indice di disoccupazione: indice riguardante la volatilità
dell’offerta di lavoro dovrebbe essere molto interessante per un portafoglio
azionario basato su corporate stock .
CRUDOIL - Indice del prezzo del petrolio greggio: avendo all’interno quasi la metà
delle aziende del settore chimico, si ritiene sia un indice che possa spiegare
determinati e molti andamenti dei rendimenti; pertanto lo si è inserito tra i risk-factor.
USXTW..NF - Tasso tra dollaro e le altre maggiori valute pesato per
l’esportazione: questo indice si ritiene possa essere utile per valutare se si possa
riscontrare una componente di rischio legata alla geo-differenziazione del nostro
portafoglio.
SMB: indice che valuta la differenza tra il rendimento atteso di un portafoglio di titoli
a bassa capitalizzazione e quello di un portafoglio di titoli a forte capitalizzazione.
Indice ottenuto dai sei portafogli di Fama & French.
HML: indice che valuta la differenza tra il rendimento atteso di un portafoglio di
titoli con un forte rapporto tra valore contabile e di mercato e un portafoglio di
titoli con un basso rapporto tra le medesime caratteristiche. Indice ottenuto dai sei
portafogli di Fama & French.

Il modello considerato è un modello a tre fattori di Fama & French come base,
aumentato del numero di risk-factor in base a delle ipotesi sui settori scelti. Il
modello di stima usato è un VARX con aggiunta dei momentum come variabili
predittive da inserire nella matrice delle risposte.
Modello Multifattoriale

Intercept USIPTOT.G USCYLEAD USUNPTOTO CRUDOIL USXTW..NF HML SMB MKT
SAP 0,23764 0,30171 0,86120 0,19603 0,27852 0,02407 0,27356 0,05492 0,00000
ORCL 0,99560 0,75664 0,14898 0,69991 0,39247 0,27983 0,62405 0,66669 0,00000
DST 0,97030 0,27940 0,97069 0,39792 0,11582 0,34875 0,93903 0,24440 0,00000
TSM 0,92792 0,33526 0,92955 0,75417 0,63855 0,42561 0,44933 0,15613 0,00000
IBM 0,99380 0,25045 0,20823 0,71473 0,19093 0,52320 0,83451 0,03527 0,00074
CAJ 0,10326 0,38801 0,53018 0,08566 0,48721 0,62164 0,95171 0,34872 0,00019
VRX 0,11197 0,21192 0,11335 0,11379 0,02636 0,72199 0,01010 0,55013 0,17784
LCI 0,32678 0,97755 0,41071 0,31097 0,75061 0,02847 0,09835 0,01232 0,03070
PFE 0,32073 0,64463 0,53487 0,90002 0,73819 0,71519 0,68168 0,15124 0,00000
EW 0,78407 0,11292 0,51993 0,35333 0,68826 0,60525 0,48158 0,14992 0,09035
TARO 0,24404 0,75740 0,07340 0,48476 0,36434 0,42376 0,79335 0,25609 0,93778
JNJ 0,07047 0,12115 0,37415 0,65544 0,91721 0,50155 0,62434 0,02741 0,00002
TNH 0,08613 0,87137 0,04125 0,41078 0,17952 0,14599 0,14304 0,28343 0,05278
LXU 0,75961 0,66662 0,79314 0,59013 0,68311 0,00250 0,95774 0,32835 0,00248
SYT 0,80684 0,51502 0,95289 0,78978 0,81700 0,04317 0,20584 0,06853 0,00001
IFF 0,41921 0,78500 0,14349 0,24623 0,95240 0,66775 0,78903 0,35052 0,00010
NEU 0,03694 0,05617 0,21672 0,02490 0,83274 0,37219 0,76120 0,05272 0,00233
ECL 0,11974 0,02557 0,07284 0,21247 0,83928 0,57341 0,15955 0,29376 0,00038
DD 0,82088 0,49954 0,79637 0,72751 0,38089 0,64503 0,78132 0,14151 0,12242
KWR 0,83186 0,42703 0,68510 0,68984 0,44142 0,16643 0,10020 0,00018 0,00004
p-value coeff VARX senza componente
AutoRegressiva

SAP ORCL DST TSM IBM CAJ VRX LCI PFE EW TARO JNJ TNH LXU SYT IFF NEU ECL DD
SAP 0,077 0,996 0,116 0,624 0,034 0,861 0,641 0,968 0,000 0,210 0,945 0,000 0,975 0,859 0,991 0,043 0,782 0,141 0,365
ORCL 0,000 0,000 0,546 0,000 0,000 0,723 0,219 0,962 0,005 0,000 0,361 0,000 0,132 0,688 0,001 0,000 0,763 0,957 0,000
DST 0,000 0,426 0,000 0,117 0,001 0,040 0,971 0,394 0,000 0,000 0,864 0,027 0,739 0,659 0,000 0,000 0,104 0,755 0,000
TSM 0,091 0,290 0,200 0,000 0,048 0,331 0,303 0,820 0,116 0,035 0,996 0,206 0,493 0,990 0,876 0,005 0,133 0,076 0,684
IBM 0,505 0,005 0,573 0,521 0,000 0,342 0,851 0,809 0,000 0,968 0,932 0,000 0,590 0,975 0,065 0,000 0,513 0,019 0,571
CAJ 0,012 0,000 0,003 0,292 0,000 0,040 0,168 0,539 0,000 0,293 0,523 0,000 0,381 0,689 0,001 0,000 0,653 0,000 0,001
VRX 0,000 0,000 0,000 0,973 0,000 0,629 0,005 0,166 0,001 0,000 0,291 0,000 0,427 0,002 0,000 0,090 0,000 0,000 0,000
LCI 0,000 0,000 0,000 0,297 0,000 0,087 0,000 0,000 0,000 0,000 0,356 0,000 0,000 0,000 0,210 0,000 0,000 0,000 0,000
PFE 0,356 0,291 0,729 0,943 0,147 0,351 0,228 0,997 0,736 0,616 0,816 0,515 0,985 0,827 0,507 0,073 0,564 0,432 0,408
EW 0,000 0,000 0,000 0,000 0,000 0,000 0,214 0,861 0,030 0,548 0,581 0,000 0,000 0,074 0,000 0,000 0,016 0,292 0,001
TARO 0,000 0,401 0,000 0,000 0,000 0,024 0,000 0,008 0,000 0,000 0,001 0,000 0,045 0,000 0,000 0,000 0,000 0,473 0,000
JNJ 0,969 0,031 0,245 0,595 0,000 0,824 0,958 0,922 0,978 0,382 0,948 0,000 0,602 0,720 0,259 0,010 0,529 0,358 0,032
TNH 0,000 0,020 0,000 0,000 0,000 0,000 0,000 0,150 0,000 0,000 0,702 0,000 0,000 0,662 0,000 0,000 0,000 0,000 0,000
LXU 0,000 0,016 0,000 0,000 0,097 0,000 0,121 0,538 0,000 0,003 0,407 0,000 0,380 0,102 0,000 0,000 0,002 0,000 0,000
SYT 0,112 0,184 0,004 0,101 0,001 0,300 0,396 0,944 0,002 0,129 0,729 0,000 0,809 0,565 0,000 0,011 0,874 0,034 0,000
IFF 0,764 0,805 0,037 0,475 0,011 0,715 0,795 0,944 0,103 0,353 0,980 0,003 0,708 0,952 0,355 0,002 0,536 0,000 0,714
NEU 0,000 0,017 0,000 0,000 0,000 0,781 0,185 0,615 0,000 0,000 0,844 0,000 0,985 0,046 0,000 0,000 0,296 0,000 0,000
ECL 0,002 0,004 0,039 0,071 0,000 0,338 0,908 0,817 0,000 0,000 0,369 0,187 0,417 0,995 0,003 0,000 0,207 0,000 0,000
DD 0,191 0,637 0,906 0,722 0,018 0,508 0,714 0,989 0,770 0,647 0,907 0,747 0,733 0,939 0,122 0,695 0,941 0,242 0,767
Signiﬁcatività componente AutoRegressiva

In seguito alla stima del modello con la componente autoregressiva di ordine 1, è
stata valutata la significatività dei parametri ad esso associati e come si può
notare dalla tabella, la maggior parte risultano significativi, in particolare quelli sulla
diagonale (nessuna interazione tra titoli).
Inoltre eliminando la componente autoregressiva abbiamo notato come le stime
dei coefficienti risultino praticamente tutte non significative per tutti i fattori di
rischio tranne il mercato. Anche questo potrebbe essere quindi considerato come
ulteriore conferma della bontà del CAPM.

Titoli Intercept USIPTOT.G USCYLEAD USUNPTOTO CRUDOIL USXTW..NF HML SMB MKT
SAP 0,07611 0,24684 0,42298 0,15396 0,22083 0,02963 0,03173 0,58964 0,00287
ORCL 0,13690 0,06032 0,00182 0,37256 0,03747 0,53164 0,00001 0,00898 0,00000
DST 0,00000 0,01277 0,02368 0,48165 0,00267 0,00617 0,53514 0,02124 0,00000
TSM 0,04491 0,05540 0,57873 0,92341 0,04119 0,01872 0,22793 0,48582 0,00355
IBM 0,00079 0,70817 0,76310 0,94750 0,02088 0,03840 0,05817 0,00000 0,00001
CAJ 0,16105 0,00414 0,14895 0,06819 0,10497 0,25312 0,19993 0,32518 0,00168
VRX 0,00867 0,67324 0,44637 0,00019 0,00032 0,60955 0,00000 0,01302 0,00494
LCI 0,00113 0,97024 0,10533 0,19902 0,32570 0,00318 0,00000 0,01898 0,00000
PFE 0,36367 0,01197 0,70162 0,01231 0,02547 0,00364 0,81266 0,02191 0,00001
EW 0,00000 0,00000 0,00003 0,37748 0,00020 0,27243 0,00000 0,07373 0,00000
TARO 0,85959 0,50499 0,00772 0,17925 0,68895 0,01826 0,00536 0,00174 0,58697
JNJ 0,00000 0,01011 0,42635 0,00370 0,00014 0,18085 0,00583 0,09006 0,70122
TNH 0,05022 0,04779 0,26627 0,47357 0,00002 0,11949 0,30319 0,00000 0,01057
LXU 0,03026 0,00002 0,00155 0,01576 0,04918 0,00039 0,25539 0,00184 0,00300
SYT 0,00000 0,00714 0,00128 0,22431 0,00547 0,00000 0,00000 0,81594 0,50444
IFF 0,30502 0,34323 0,99391 0,02141 0,72149 0,70320 0,23488 0,32204 0,01691
NEU 0,05732 0,00618 0,02066 0,00000 0,24697 0,00036 0,11498 0,00417 0,00627
ECL 0,00000 0,02484 0,02958 0,03311 0,01377 0,00000 0,00593 0,82283 0,41697
DD 0,02319 0,33992 0,85802 0,14081 0,67196 0,01792 0,00227 0,00001 0,00011
KWR 0,02331 0,80028 0,94960 0,03455 0,03553 0,00009 0,19533 0,00000 0,00171
p-value coeff VARX con componente
AutoRegressiva

Si può notare come gran parte delle aspettative riguardo i fattori di rischio non si
siano concretizzate poiché molte aziende presentano significatività solo rispetto
all’indice di mercato e ad un solo altro fattore. Abbiamo provato quindi a ristimare
il modello senza gli indici della produzione, della disoccupazione e l’indice
composto, ma altri fattori (es: Crude-Oil) sono diventati non significativi, ad
esclusione di mercato, SMB e HML. Purtroppo i modelli non sono confrontabili per
mancanza di statistiche come R2 adj, BIC o AIC. Poteva quindi essere sensato
utilizzare solo il modello a tre fattori di Fama & French, ma, dal nostro punto di vista,
abbiamo ottenuto comunque un ottimo risultato perché conferma la bontà del
Single Index Model come modello per i nostri titoli: parsimonioso ed esaustivo.
L’unico risultato poco incoraggiante è la significatività di molte delle costanti
riguardanti i titoli.

Nuova Frontiera
Efﬁciente Ridotta

Per quanto riguarda la scelta del sottoinsieme di titoli abbiamo deciso di escludere
le seguenti aziende:
Sap: è una delle aziende canadesi assieme a Syngenta la cui esclusione non
comporterebbe modifiche sostanziali alla frontiera efficiente; inoltre ha una
performance di Sharpe non significativa e costante significativa nel VARX.
Canon: azienda del settore tecnologico appartenente al sotto-settore geografico
Asia. Anche quest’azienda non ci ha convinto sia per i risultati dei test di esclusione
sia perché presenta un break strutturale all’inizio del 2011. Inoltre presenta una
costante significativa nel VARX.
Terra Nitrogen: azienda del sotto-settore a bassa capitalizzazione, non si
distingue in nessuna delle analisi che abbiamo compiuto, anzi presenta la costante
significativa del modello multifattoriale e poca dipendenza in generale da tutti i
fattori. Inoltre ha performance di Sharpe non significativa e la quota di rischio
sistematico (R2) spiegata dal CAPM è molto bassa.
Scelta dei Titoli

Lbs Industries: azienda inserita con l’intento di raggiungere rendimenti più elevati
ma fissando la soglia al 5% non è risultata così utile. Inoltre ha performance di
Sharpe non significativa e va contro la nostra idea di un CAPM come modello
valido poiché presenta esposizione a tutti i fattori di rischio tranne HML.
Syngenta: presenta esposizione a tutti i fattori di rischio tranne l’indice di
mercato, ha performance di Sharpe non significativa ed appartiene al sotto-
settore geografico canadese. Abbiamo quindi deciso che nella nuova frontiera
efficiente possiamo escluderla.
Du Pont De Nemours & Co: azienda che non presenta esposizione al mercato nel
CAPM (beta non significativo), ha la quota di rischio sistematico (R2) più bassa tra
tutte. DD risulta essere quindi un’azienda outlier rispetto allo studio fatto finora sulla
bontà del CAPM per il nostro portafoglio.

0.00 0.05 0.10 0.15
−0.050.000.050.10
Volatility
Return
FE senza RF
FE con RF
Ottimo
Var. minima
Tangenza
Gamma 2
Gamma 10
Gamma 50
Nuova Frontiera Efficiente in PRESENZA del risk−free ed

0.00 0.05 0.10 0.15
−0.050.000.050.10
Volatility
Return
FE senza RF
FE con RF
FE_rid con RF
FE_rid senza RF
Frontiera completa vs Frontiera ridotta (2010−2015)

Testando l’uguaglianza tra le due frontiere, si nota un risultato positivo nel test,
confermando l’ipotesi che le aziende tolte in precedenza non erano
eccessivamente fondamentali per il nostro portafoglio. Si nota, oltre ad un ovvio
spostamento verso destra dovuto dalla riduzione della quantità di titoli (e
probabilmente correlazione maggiore), un leggero spostamento verso l’alto.
Test Uguaglianza con Vecchia FE
Performance di
Sharpe
Test di
signiﬁcatività
p-value Lower bound Upper bound
Test di
uguaglianza
con
precedente FE
p-value
0,91540 5,95247 0,00000 0,61398 1,21681 -3,52811 1,00000

0.00 0.05 0.10 0.15
−0.050.000.050.10
Volatility
Return
FE senza RF
FE con RF
Ottimo
Equally−Weighted
Confutazione dell’opinione del CIO

Si può notare dal graﬁco e dalla tabella come il portafoglio equally-weighted non
appartenga alla frontiera efﬁciente e di conseguenza non risulti essere un
investimento sensato poiché, a parità di rischio, esistono combinazioni con
rendimento più elevato.

2011−01−01 2012−01−01 2013−01−01 2014−01−01 2015−01−01
−0.010.000.010.020.03
Momentum IBM
Value
2011−01−01 2012−01−01 2013−01−01 2014−01−01 2015−01−01
0.000.010.020.030.04
Momentum PFE
Value
2011−01−01 2012−01−01 2013−01−01 2014−01−01 2015−01−01
−0.010.000.010.020.030.04
Momentum IFF
Value

Per la frontiera vincolata sono state analizzate due possibilità:
• Portafoglio con vincolo “long only” in tutti e 14 i titoli e il tasso risk-free. Visto
l’andamento generalmente rialzista del mercato negli ultimi anni post-crisi, si è
pensato fosse corretto valutare il portafoglio vincolando tutti i titoli a stare in
posizione lunga e imponendo anche di non poter prendere a prestito al tasso
risk-free.
• Portafoglio con vincoli di positività su tutti i titoli tranne IBM, Pﬁzer e
International Flavors & Fragrances e il titolo privo di rischio, per i quali sono
concesse posizioni corte. Questa decisione deriva dall’analisi graﬁca dei
“momentum” di queste tre aziende che evidenzia chiaramente una previsione
di ribasso per questi titoli nei mesi futuri.

0.00 0.02 0.04 0.06 0.08 0.10 0.12
0.000.020.040.060.080.10
Volatility
Return Frontiera Efficiente con vincoli sui pesi (2010−2015)
FE senza RF
FE con RF
Gamma 2
Gamma 10
Gamma 50

0.00 0.02 0.04 0.06 0.08 0.10 0.12
0.010.020.030.040.05
Volatility
Return Frontiera Efficiente con vincoli sui pesi positivi (2010−2015)
FE senza RF
FE con RF
Gamma 2
Gamma 10
Gamma 50

0.00 0.02 0.04 0.06 0.08 0.10 0.12
−0.050.000.050.10
Volatility
Return
FE_rid senza RF
FE_rid con RF
FE_vnc con RF
FE_vnc senza RF
FE_nss senza RF
FE_nss con RF
Frontiere vincolate vs Frontiera non vincolata (2010−2015)

Dai graﬁci si può facilmente dedurre come la frontiera sia senza dubbio migliore
ammettendo posizioni corte per alcuni titoli. Questo potrebbe quindi confermare
le nostre aspettative basate sull’analisi del momentum.

Indici
Equally-Weighted
Value-Weighted

2002−01−01 2004−01−01 2006−01−01 2008−01−01 2010−01−01 2012−01−01 2014−01−01
−0.15−0.10−0.050.000.050.100.15
Equally−Weighted Index
Time
Return

2002−01−01 2004−01−01 2006−01−01 2008−01−01 2010−01−01 2012−01−01 2014−01−01
51015
Equally−Weighted Cumulated Index
Time
CumulatedReturn

2002−01−01 2004−01−01 2006−01−01 2008−01−01 2010−01−01 2012−01−01 2014−01−01
0.80.91.01.1
Value−Weighted Index
Time
Return

2002−01−01 2004−01−01 2006−01−01 2008−01−01 2010−01−01 2012−01−01 2014−01−01
0.51.01.52.02.53.0
Value−Weighted Cumulated Index
Time
CumulatedReturn

0.00 0.05 0.10 0.15
−0.050.000.050.10
Volatility
Return
FE senza RF
FE con RF
EW
VW
Efficienza dei ptf Equally−Weighted e Value−Weighted

Dal grafico della frontiera efficiente per tutti e 15 gli anni del campione è
chiaramente visibile come entrambi gli indici risultino non efficienti. A supporto di
quest’ipotesi abbiamo implementato un test di uguaglianza tra frontiere non
efficienti tramite la statistica test:
Efficienza Indici
ξ2 =
T (Sh
^
ρ1− Sh
^
ρ2 )
a
a = 2(1−ρ12 )+
Shρ1
2
2
+
Shρ2
2
2
− Shρ1Shρ2ρ12
2

Il risultato, visibile nella tabella, decreta come questi due portafogli abbiano
performance di Sharpe statisticamente diversa da quella della frontiera efficiente
risultando di conseguenza non efficienti.
Performance
di Sharpe
p-value
Significatività
FE
Correlazione
pesi
Statistica test p-value
PTF tang 0,60011 1,07E-13
EW 0,34876 5,22E-06 0,00000 2,25895 0,02389
VW 0,34126 8,08E-06 0,29630 2,75323 0,00590

Per la valutazione delle performance dei titoli nel ptf e dei tre indici abbiamo deciso
di utilizzare:
Sharpe Ratio: valuta l’extra rendimento rispetto al tasso risk-free per unità di
volatilità;
Information Ratio: rapporto tra l'extra-rendimento di un portafoglio rispetto al
benchmark e la sua tracking error volatility. Permette di valutare la capacità del
gestore di sovraperformare il benchmark in relazione al rischio assunto.
Sterling Ratio: valuta il rendimento degli asset in rapporto con la perdita
massima individuabile dalla serie storica dell’asset.
Sortino Ratio: misura di performance aggiustata per il rischio che misura l'extra-
rendimento di un portafoglio rispetto al rendimento minimo accettabile -
Minimum Acceptable Return (MAR) - in relazione al downside risk associato al
portafoglio.
Upside Potential Ratio: rapporto tra la deviazione al di sopra del MAR e quella al
di sotto: in pratica la valutazione è la medesima dell’indice di Sortino, ma
considerando anche l’ipotesi generale sull’investitore di avversione alle perdite e
propensione ai guadagni.

Information
Ratio
Sterling Ratio Sortino Ratio
Upside Potential
Ratio
Performance di
Sharpe
SAP -0,042060 0,034052 0,163496 0,754402 0,156297
ORCL -0,006509 0,031663 0,186554 0,790371 0,176993
DST 0,160520 0,081006 0,390575 1,132151 0,323238
TSM 0,140795 0,069409 0,408934 1,152132 0,333463
IBM -0,154283 0,028260 0,146543 0,706340 0,142305
CAJ -0,228784 0,002870 0,017555 0,560483 0,011368
VRX 0,400176 0,104339 0,595223 1,493791 0,509501
LCI 0,286881 0,056642 0,483377 1,244615 0,355393
PFE 0,054249 0,100959 0,367231 1,105946 0,332969
EW 0,098426 0,048669 0,265645 0,803169 0,249512
TARO 0,360373 0,103218 0,733222 1,785325 0,483252
JNJ -0,044629 0,065299 0,345757 1,043903 0,292255
TNH 0,054611 0,038643 0,180892 0,741705 0,164248
LXU 0,100464 0,042362 0,214623 0,877575 0,185172
SYT -0,082135 0,030872 0,144565 0,677979 0,140186
IFF 0,191399 0,083341 0,408249 1,183508 0,401948
NEU 0,294778 0,078606 0,510323 1,343848 0,409270
ECL 0,135375 0,085372 0,497864 1,260282 0,387034
DD -0,088263 0,059604 0,333984 0,965831 0,258853
KWR 0,200381 0,053471 0,363217 1,044729 0,274697
EW 0,500572 0,106433 0,587812 1,518219 0,528514
VW 0,118134 0,069606 0,384263 1,098847925 0,322320703
Mercato 0,342971 0,076120 0,347692 1,040300051 0,337402756

La tabella mostra le performance sopra la media in ognuna delle cinque misure: si
noti come emergono in tutte le stesse nove aziende. Queste rappresentano le
migliori opportunità d’investimento. In merito ad indici e mercato sembrano
essere degli ottimi investimenti rapportati a tutto il campione dei venti titoli.
Analisi Misure di Performance

Dalle misure di performance trovate in precedenza, è stato scelto un sottoinsieme
di titoli composto dai nove emersi dalle misure di performance con l’aggiunta di
Johnson & Johnson (JJ) poiché è un asset caratterizzato da bassa volatilità.
È stato deciso di adottare la strategia Core-Satellite investendo il 50% delle quote
del valore totale nell’indice di mercato e il restante 50% in un’allocazione equally-
weighted nei dieci asset. Si sono valutate le performance della strategia sia nel
caso di “ribilanciamento”, cioè aggiustando mensilmente le quote del portafoglio e
ﬁssandole sempre ad un ventesimo del valore totale, sia nel caso di strategia “buy
& hold”, dove si lascia che le quote varino in base all’andamento dei titoli senza
correzioni.
Il modello previsivo utilizzato per le determinazioni out-of-sample un passo in
avanti è un VARX con componente autoregressiva e come esplicative i tre fattori
di Fama & French. Iterando il procedimento 60 volte con una ﬁnestra di 60
osservazioni abbiamo ottenuto le previsioni per tutti e cinque gli anni di interesse.

2011−01−01 2012−01−01 2013−01−01 2014−01−01 2015−01−01
1.01.52.02.5
Mercato
Core−Satellite (buy&hold)
Core−Satellite (ribilanciamento)
Rendimenti delle strategie a confronto

Confrontando le “Horse-race” delle due strategie, in contrapposizione con quella
del Wilshire 5000, è subito evidente come entrambe le strategie abbiano
performance migliori. A primo impatto sembrerebbe che la strategia con il
ribilanciamento mensile sia preferibile ma prima di compiere una tale scelta
sarebbe opportuno calcolare i costi di turnover legati agli aggiustamenti mensili
necessari; potrebbe risultare che sottraendo tali costi ai rendimenti si ottengano
performance inferiori alla strategia “buy & hold”.

Vengono riportati nelle successive due slide i graﬁci riguardanti l’andamento delle
quote del portafoglio nelle due varianti della strategia Core-Satellite scelta.
Nella strategia con “ribilanciamento” le variazioni del valore delle quote nel ptf
sono limitate. Si noti come variazioni di valore per un titolo sembra venire
completamente gestito dalla quota di mercato.
Si può notare come per la strategia “buy & hold” c’è una variazione positiva
sostanziale delle quote a favore dei titoli più redditizi NEU, TARO e VRX in
contrapposizione ad una variazione negativa sostanziale per PFE, LCI, TSM, DST;
da notare anche la riduzione della quota valore del MKT nel ptf, indice che i titoli
del ptf performavano meglio del mercato.
Quote delle Strategie

0.00
0.25
0.50
0.75
1.00
2010 2011 2012 2013 2014 2015
Tempo
Quote
Titoli
MKT
ECL
NEU
IFF
JNJ
TARO
PFE
LCI
VRX
TSM
DST
Quote Ptf Core−Satellite − ribilanciamento

0.00
0.25
0.50
0.75
1.00
2010 2011 2012 2013 2014 2015
Tempo
Quote
Titoli
MKT
ECL
NEU
IFF
JNJ
TARO
PFE
LCI
VRX
TSM
DST
Quote Ptf Core−Satellite − buy & hold

Jacque-Togne

Recomendados

Recomendados

Más contenido relacionado

Similar a Jacque-Togne

Similar a Jacque-Togne (20)

Jacque-Togne