대신리포트_모닝미팅_160211

2016년 2월 11일 목요일
투자포커스
설 연휴 이후 KOSPI 전망과 대응전략
- 연휴 기간 동안 위험자산 회피, 안전자산 선호심리 뚜렷
- 근본적인 문제는 글로벌 정책공조효과가 시장에 긍정적인 영향을 주지 못하고 있다는 점
- KOSPI의 단기 충격 불가피. 정책 공조에 대한 기대감 약화로 KOSPI의 저점 테스트 가능성 높아
- 그러나 밸류에이션상 중요 지수대인 KOSPI 1,850선 단기 지지력 유효
- 글로벌 경기침체, 유럽발 금융부실 현실화 가능성 낮고, 한국증시에는 환율효과라는 차별화 포인트 유효
- KOSPI의 저점테스트 가능성과 차별화 포인트를 동시에 고려. Two Track 전략제시
- 하락변동성 확대에 대비한 Low Vol 비중 확대. 환율효과를 고려한 수출주(IT, 자동차) 집중
이경민. Kmlee337@daishin.com
MACRO
앞으로 보게 될 리스크의 전조들
- 미국 고용시장은 견실한 회복세. 3월 미 연준이 기준금리를 인상할 가능성은 높아졌음
- 미 연준의 기준금리 인상 가능성으로 ECB와 BoJ의 유동성 투입이 투자자들의 위험감수 성향을 높이고 자산
가격을 부양하는 데에는 한계. 금융시장의 변동성만을 키울 위험이 있음
- 마이너스 금리로 인해 금융기관 수익성 악화에 대한 우려 높아질 수 있으며, 이들 금융기관이 대출에 소극적
으로 나선다면 전세계 유동성 상황은 오히려 악화될 수 있음
박형중. econ4u@daishin.com
산업 및 종목 분석
KB금융: 다소 아쉬운 주주환원정책
- 투자의견 매수 유지, 목표주가는 43,000원으로 하향. 목표가 하향의 배경은 2016년 이후의 이익추정치 하향
과 더불어 예상보다 더 낮았던 배당성향을 감안해 목표 PBR을 소폭 하향 조정했기 때문
- 4분기 순익은 3,466억원으로 예상치 상회했지만 KB손보 부의영업권 1,653억원 제외시 2,200억원으로 예상
치 소폭 하회한 셈. NIM 급락하고 수수료이익 감소한데다 개별은행의 보수성 감안해야 하지만 선제적 충당금
적립으로 대손부담이 지속되고 있는 점도 반길수만은 없는 대목
- 다소 아쉬원 주주환원정책. 결산 배당 980원으로 배당성향 22.3%에 불과. 물론 3,000억원 가량의 자사주
신탁계약 체결을 병행하기는 했지만 자사주보다는 배당성향을 대폭 확대하는 것이 더 긍정적이었을 것
최정욱, CFA. cuchoi@daishin.com
신한지주: 경쟁은행 대비 높은 PBR에도 불구하고 주가 선방 지속 예상
- 투자의견 매수, 목표주가 55,000원 유지
- 4분기 순익은 4,091억원으로 컨센서스 상회해 4개 분기 연속 컨센서스 상회하는 호실적 기록. 전 부문 양호
- 현 PBR 0.60배로 경쟁은행 0.30~0.40배 대비 높은 PBR이지만 ROE 8.0%의 높은 수익성, 부실우려 기업에
대한 적은 익스포져로 credit cost 안정성, 안정적 자본비율로 꾸준한 배당성향 확대 가능성을 고려시 주가
선방 지속 예상. 기업은행과 더불어 은행업종 중장기 최선호주로 제시
- 1분기 추정 순익은 6,610억원으로 1분기에도 서프라이즈 순익 기대. 이익 모멘텀 지속될 수 있을 전망

2
우리은행: 우려와 달리 건전성 개선 추세 지속. 올해는 실적 개선도 기대
- 4분기 순익은 2,192억원으로 컨센서스와 우리예상치 큰폭 상회. 호실적의 배경은 순이자이익 증가와 대손충
당금 감소 때문. 특히 우리카드는 M/S가 매분기 상승하면서 순이자이익이 5.1%나 증가함
- 우리은행 자산건전성 악화 우려가 주가에 지나치게 반영. PBR 0.30배는 가격 매력이 충분히 존재하는 수준
- 북경화푸빌딩, 성동조선 반대매수청구권 행사, 삼부토건 르네상스 매각, 대한전선 매각 등으로 발생할 수 있
는 일회성 이익은 약 3,700억원. 일회성 포함시 1.2조원을 상회하는 순익 시현도 가능할 전망
DGB금융: 전반적으로 부진하지만 저평가되어 있음은 분명
- 4분기 순익은 125억원으로 컨센서스와 우리예상치 하회. 순이자이익은 소폭 개선됐지만 수수료이익 감소,
판관비 대폭 증가, 대손상각비도 예상치를 상회해 전반적으로 부진한 실적. 주당배당금 280원으로 배당성향
도 16.1%에 그침. 회사측의 2016년 순익 목표는 3,200억원, 당사 예상치는 2,870억원
- 그러나 보수적인 대신증권 추정치 기준으로도 ROA와 ROE가 0.55%와 8.0%에 달해 주가 저평가는 분명. 일
시적으로 2015년 배당 저조했지만 2016년 이후 20%대의 배당성향 기대. 배당매력은 여전히 높은 편
항공운송업: 2016년 1월 인천공항 데이터 분석
- 인천공항 국제선 총 수송여객 YoY +13.9% 증가/ 전체공항 YoY +14.6%
- 중국노선 메르스 이전의 회복세 되찾는 모습
- 구주노선 겨울 비수기, 파리테러 사건 이후 여객 증가율 둔화
- 저가항공사 중 진에어의 여객 증가율이 가장 높음
이지윤 leejiyun0829@daishin.com
CJHV: 합병 이후의 시너지에 주목
- 투자의견 매수(Buy), 목표주가 16,000원 유지
- 4Q15 매출 2.9천억원(-9% yoy, -1% qoq), 영업이익 195억원(-12% yoy, -37% qoq) 달성. 디지털 TV
ARPU는 소폭 감소했지만, MVNO ARPU는 LTE 증가에 힘입어 3개 분기 연속 상승, MVNO 사업 BEP 도달
- SKT의 인수 관련 찬반 의견이 등장하면서 주가의 등락은 거듭되겠지만, SKT 인수 이후 SKB와 합병하면 마
케팅비, 프로그램 구입비, 네트워크 사용료 등의 비용 절감 시너지 발생
김회재 khjaeje@daishin.com
반도체/디스플레이: 대만 가오슝 지진 영향 분석
- 대만 남부 가오슝에서 지진 발생. 피해 컸던 곳은 타이난의 반도체 파운드리와 LCD 생산라인
- 과거 2010년 대만 및 2011년 일본 지진의 시사점: 제품 가격 안정화에 기여하나 실적 개선 기여도는 미미
- 가동률 축소로 공급 과잉 일부 해소 기대: (1) 반도체 (파운드리), (2) 디스플레이 (LCD)
- 1분기 가동률: 파운드리 반도체는 89%에서 85%, LCD 디스플레이는 90%에서 88%로 축소될 전망
- 반도체/디스플레이 대형주 수혜주는 삼성전자 (시스템LSI, 디스플레이), LG디스플레이 (LCD)
김경민, CFA. clairekim@daishin.com

3
투자포커스
설 연휴 이후 KOSPI
전망과 대응전략
이경민 려한 수출주
kmlee337@daishin.com
※ 설 연휴 동안 글로벌 증시 급락. 근본적 문제는 글로벌 정책효과에 대한 의구심
- 글로벌 금융시장에 위험자산 회피, 안전자산 선호심리 뚜렷. 1) 글로벌 경기 불확실성, 2) 유럽발
은행부실 이슈, 3) 유가 급락이 표면적 이유
- 근본적인 문제는 기대했던 글로벌 정책공조효과가 시장에 긍정적인 영향을 미치지 못하고 있다
는 점. 정책공조에 대한 기대심리가 약화되는 가운데 부정적인 효과에 시장은 예민하게 반응
- 지금까지 불거져왔던 신흥국 경기/금융시장 불안과는 또다른 불확실성으로 향후 글로벌 증시의
반등을 제한하고 하락변동성을 자극할 가능성도 배제할 수 없음
※ KOSPI 저점테스트 불가피. 그러나 1,850선 이탈가능성은 낮아
- KOSPI의 단기 충격 불가피. 정책 공조에 대한 기대감 약화로 KOSPI의 저점 테스트 가능성 높아
- 그러나 밸류에이션상 중요 지지권인 KOSPI 1,850선 이탈 가능성은 낮음. 글로벌 경기침체, 유럽
발 금융부실이 현실화될 가능성은 높지 않고, 한국증시에는 환율효과라는 차별화 포인트가 유효
하기 때문
※ 단기 리스크 정점통과 가능성. 신흥 아시아의 차별화 포인트 주목
- 글로벌 경기/금융시장 불안의 영향으로 매크로 리스크 인덱스는 역사적 고점에 근접. 리스크에
대한 인식이 정점에 다다르고 있음을 시사
- 한편, 1월과는 달리 유동성 리스크 지표의 상승폭은 제한적. 달러 약세 영향으로 아시아 신흥국
통화는 상대적 강세를 기록 중. 중국, 한국의 OECD 경기선행 지수 상승세 지속
- 신흥 아시아 증시에 나쁘지만은 않은 환경
※ 투자심리를 잡아줄 이벤트 : 옐런 청문회, 미국 소비지표, EU 재무장관회의
- 단기 변동성 완화를 위해서는 투자심리 회복이 중요. 이번주 후반 예정된 옐런 청문화, 미국 소비
지표(12일), 11일 유로존 재무장관회의, 12일 EU 재무장관회의가 단기 분기점
- 미국/유럽 경기와 글로벌 정책공조에 대한 불안심리를 잡아줄 것으로 기대
※ Two Track 전략 : 환율 효과(IT, 자동차) + Low Vol
- KOSPI의 저점테스트 가능성과 차별화 포인트를 동시에 고려한 전략 필요
- 하락변동성 확대에 대비한 Low Vol 비중 확대. 환율효과를 고려한 수출주(IT, 자동차) 집중
고점권에 도달한 글로벌 매크로 리스크 인덱스 원/100 엔 환율 1,040 원 돌파
0.0
0.2
0.4
0.6
0.8
1.0
09.1 10.1 11.1 12.1 13.1 14.1 15.1 16.1
매크로 리스크 인덱스(0 ~ 1)
880
900
920
940
960
980
1,000
1,020
1,040
1,060
1,080
1,100
14.1
14.2
14.3
14.4
14.5
14.6
14.7
14.8
14.9
14.10
14.11
14.12
15.1
15.2
15.3
15.4
15.5
15.6
15.7
15.8
15.9
15.10
15.11
15.12
16.1
16.2
원/100엔 환율
(원/100엔)
엔/달러 환율과
원/달러 NDF 반영시
원/100엔 환율 1,040원 돌파
자료: Citi, Bloomberg, 대신증권 리서치센터 자료: Bloomberg, 대신증권 리서치센터

4
MACRO
앞으로 보게 될
리스크의 전조들
박형중
econ4u@daishin.com
- 미국 1월 비농업부문 고용은 지난 달에 비해 15.1만명 증가하며 시장 컨센서스와 지난 달 고용
증가 폭을 하회했다. 그러나 이를 미 고용환경 악화로 연결 짓기는 어려우며 미 고용시장은 견실
한 회복국면을 이어가고 있는 것으로 판단한다.
- 주목할 만한 것은 미 제조업 고용이 증가세를 이어갔다는 것이다. ISM 제조업 지수가 50을 밑도
는 상황에서도 미 제조업 고용이 4개월 연속 증가하며 2014년 11월 이후 가장 많은 고용을 창
출해냈다는 것은 미 제조업 부문과 고용 여건이 양호하다는 것을 보여준다.
- 고용 관련 제반 지표들의 개선세도 이어졌다. 실업률은 4.9%로 2008년 2월 이후 가장 낮은 수
준이었으며, 시간당 평균임금, 주당 노동시간도 모두 상승했다.
- 3월에 미국이 기준금리를 인상할 가능성은 다시 높아졌다. 글로벌 경제 및 금융시장 불확실성으
로 미국이 금리를 당장 올려야 할 시급성은 높지 않으므로 금리인상 시기를 3월이 아닌 4월 혹
은 6월로 미룰 가능성은 존재한다. 그러나, 3월 금리인상 가능성을 배제하기 어려운 이상 이를
염두에 두고 접근해야 한다.
- 미 연준이 기준금리를 인상할 가능성이 남아 있다면 ECB와 BoJ가 마이너스 금리를 도입하고 양
적완화를 재강화하더라도 투자자들의 위험감수 성향을 높이고 자산가격을 부양하는 데에는 한계
가 있을 것이며, 금융시장의 변동성만을 키울 위험이 있다.
- 유동성 투입과 극단적 저금리에도 불구하고 불투명한 경기전망이 개선되지 않고 경제주체들의
대출수요가 높아지지 않는다면 마이너스 금리를 도입한 국가와 지역 내의 금융기관들에 대한 수
익성 악화 우려가 높아질 수 있다. 이들 금융기관이 대출에 소극적으로 나서게 된다면 양적완화
를 통한 유동성 공급에도 불구하고 전세계 유동성 상황은 오히려 악화될 수 있다.
- 전세계가 당면한 거시적 위협이 단기간 내로 충분히 해소되기는 어렵다. 미국이 기준금리를 인상
할 가능성은 여전하며, 중국 리스크는 다시 불거질 수 있고, 취약 신흥국들의 채무 불이행 위험도
높아지고 있다. 리스크 관리가 필요한 시점으로 판단한다.
그림 1. 양적완화 및 마이너스 금리 도입에도 안전자산에 대한 선호심리는 더욱 강화
(0.5)
0.0
0.5
1.0
1.5
2.0
2.5
3.0
3.5
13 14 15 16
(%)
미국 10년 국채
일본 10년 국채
독일 10년 국채
자료: Thomson Reuters, 대신증권 리서치센터

5
Results Comment
KB 금융
(105560)
다소 아쉬운 주주환원정책
최정욱, CFA
cuchoi@daishin.com
박찬주
cjpark04@daishi .com
투자의견 BUY
매수, 유지
목표주가 43,000
하향
현재주가
(16.02.05) 29,350
은행업종
투자의견 매수 유지, 목표주가는 43,000원으로 하향
- 목표가 하향의 배경은 2016년 이후의 이익추정치를 소폭 하향하고, 예상보다도 더 낮았던 2015
년 배당성향을 고려해 경상 ROE 대비 다소 높게 적용했던 목표 PBR을 하향조정했기 때문. 목표
주가는 2016년말 추정 BPS 77,358원대비 목표 PBR 0.55배를 적용해 산출
- 4분기 순익은 3,466억원으로 컨센서스와 우리예상치를 상회했지만 이는 KB손해보험 자사주
13.8% 추가 취득에 따른 부의 영업권 1,653억원을 인식했기 때문으로 이를 제외시 순이익은
2,200억원 내외로 예상치를 소폭 하회한 셈. NIM 추가 급락으로 순이자이익 개선 폭이 미미했고,
ELS 판매 부진에 따라 수수료이익도 감소한데다 개별평가로 충당금을 적립하는 업체에 대해 미
래 cash flow를 보수적으로 적용하면서 약 1,800억원의 선제적 충당금을 추가 적립했기 때문
- 그동안의 하락 추세에서 벗어나 3~4분기 중 NIM이 안정화되고 있는 타행들과는 달리 KB금융의
4분기 NIM 하락 폭은 다소 과한데다 2016년 상반기에도 NIM 약세는 지속될 것으로 전망. 개별
은행의 보수성을 감안해야 하기는 하지만 credit cost 안정화 기대에도 불구하고 거의 매년 대규
모 보수적 충당금을 추가 적립하면서 대손 부담이 지속되고 있는 점도 반길수만은 없는 대목.
2015년 중 약 1,300명 가량 명예퇴직을 실시하면서 3,900억원에 육박하는 희망퇴직비용을 지출
했는데 올해부터 비용절감 효과가 가시화될 수 있을지도 주요 관전 포인트
다소 아쉬운 주주환원정책. 자사주보다는 배당성향을 대폭 확대하는 것이 더 긍정적이었을 것
- 2015년 결산 배당은 주당 980원으로 결의. 표면 순익 기준의 배당성향은 약 22.3%에 불과해 낮아
진 기대치를 더 하회. 우리는 지난해 8월 은행 책임성·자율성 제고 방안 발표로 KB금융의 배당성향
이 30.8%에 육박할 것으로 예상했다가 지난 preview시 26.8%로 가정치를 하향한 바 있음
- 대신 KB금융측은 배당 외에도 주가안정을 위해 약 3,000억원 가량의 자사주 신탁계약을 체결하기로
결정(KB금융의 상법상 배당가능이익한도는 약 2.6조원). 최근 주가 급락을 방어하기 위한 고육지책이
었던 것으로 분석. 다만 소각 목적이 아닌 자사주 취득은 valuation에 미치는 영향이 미미한데다 한국
뿐만아니라 글로벌 은행주가 모두 급락하고 있는 상황에서 자사주 취득 결정은 수급측면에서 주가 하
락이 완화되는 버팀목 정도일 뿐 반등 모멘텀으로 작용하기는 어려울 것으로 예상. 차라리 자사주 보
다는 배당성향을 대폭 확대하고 향후에도 높은 배당성향을 지속할 수 있다는 배당스탠스가 오히려 투
자자들에게 더 긍정적이었을 것. 자사주 취득과 병행하기는 했지만 예상보다 낮은 22%대의 배당성향
으로 인해 내년 이후의 배당성향에 대한 기대감 또한 높아지기가 쉽지 않을 것으로 판단됨
- 현 PBR 0.38배로 경상 ROA 대비 낮은 valuation 수준이지만 과자본에도 불구하고 레버리지를 확대
할 수 있는 뚜렷한 방안이 없다는 점에서 5%대에 불과한 낮은 ROE를 벗어나기도 쉽지 않은 상황.
우리는 그동안 자본효율화에 따른 레버리지 확대 가능성, 이에 따른 ROE 제고 여지를 감안해 동사의
경상 ROE보다는 높은 multiple 수준을 적용해 왔는데 이를 소폭 하향하면서 목표주가도 하향했음
NIM 하락 추세 상반기까지 지속될 전망. 충당금 보수성 감안시 대손비용 우려는 크지 않을 듯
- 4분기 은행 NIM은 1.53%로 전분기대비 7bp 추가 하락. 2015년 상반기 중의 두차례 기준금리 인
하 효과 -3bp, 주택담보 고정금리대출 확대에 따른 NIM 압박 -3bp, 분기 대출성장률이 2.0%에
달하는 고성장 효과 -1bp 때문으로 추정. 2015년말 주택관련 고정금리대출 비중은 약 34.3%로
3분기 31.6%에서 2.7%p 개선됐지만 여전히 타행대비 낮은 수준. 2016년 상반기에도 비중 상향
을 위한 마진 압박은 지속될 듯. 올해 상반기까지는 매분기 3~4bp 정도 NIM이 추가 하락할 전망
- 4분기 매·상각전 실질 연체 순증 규모는 2,620억원 수준에 그쳤지만 실질 NPL은 전분기대비
4,660억원이나 순증. 한진중공업 1,000억원 가량이 고정이하로 분류된 영향이 컸던 것으로 추정
- 4분기 그룹 대손비용은 4,130억원(총자산대비 대손비용률은 0.51%)으로 크게 증가. 선제적 추가
충당금 1,800억원(해운 600억원, 철강 800억원, 기타 400억원)을 제외한 충당금은 2,330억원(총
자산대비 대손비용률 0.28%)으로 분기 경상 수준을 크게 벗어나지는 않았던 것으로 판단. 충당금
보수성을 감안할 때 경기 불확실성 등에도 불구하고 올해 대손비용이 크게 증가하지는 않을 전망
KOSPI 1,917.79
시가총액 11,339십억원
시가총액비중 0.94%
자본금(보통주) 1,932십억원
52주 최고/최저 41,900원 / 28,300원
120일 평균거래대금 321억원
외국인지분율 69.88%
주요주주 국민연금 9.20%
Franklin Resources Inc 외 36 인 5.73%
주가수익률(%) 1M 3M 6M 12M
절대수익률 -10.1 -20.1 -20.9 -19.3
상대수익률 -9.5 -14.7 -16.3 -17.8
-25
-20
-15
-10
-5
0
5
10
18
23
28
33
38
43
48
15.02 15.05 15.08 15.11 16.02
(%)(천원) KB금융(좌)
Relative to KOSPI(우)

6
Results Comment
신한지주
(055550)
경쟁은행 대비 높은 PBR에도
불구하고 주가 선방 지속 예상
최정욱, CFA
cuchoi@daishin.com
박찬주
cjpark04@dai hin.com
투자의견 BUY
매수, 유지
목표주가 55,000
유지
현재주가
(16.02.05) 39,650
은행업종
투자의견 매수, 목표주가 55,000원 유지
- 목표주가는 2016년말 추정 BPS 66,126원대비 목표 PBR 0.8배를 적용해 산출
- 4분기 순익은 전년동기대비 30.7% 증가한 4,091억원을 시현해 컨센서스와 우리예상치를 상회.
2015년 1분기 이후 4개 분기 연속 컨센서스를 크게 상회하는 호실적을 기록
- 4분기 중 4.0%의 높은 대출성장률에도 불구하고 은행 NIM은 2bp 하락에 불과해 순이자이익이
전분기대비 3.1%나 증가했고, 판관비도 예상치를 하회했으며 그룹 대손비용은 1,750억원에 불과
해 매우 낮은 수준을 기록했기 때문. 대부분 은행들이 매년 4분기에는 추가 충당금을 적립하는
계절성을 지니고 있음에도 불구하고 신한지주는 2014년과 2015년 모두 4분기에 추가 충당금 적
립 요인이 거의 발생하지 않았을 뿐만 아니라 대손충당금이 매우 낮은 수준을 기록했음
- 2015년 보통주 주당배당금을 1,200원으로 결정. 배당성향은 24.0%로 2014년 21.6%에 비해
2.4%p 개선. 그룹 보통주자본비율이 10.8%로 양호해 향후에도 꾸준한 배당성향 확대 기대
- 우리는 1월 27일 preview 자료에서 타행대비 주가 선방에는 이유가 있다고 언급했는데 이를 여
실히 보여준 실적이라고 판단. 전부문이 나무랄데 없는 수준이었음. 신한지주의 현 PBR은 2016
년 BPS 기준 0.60배로 경쟁은행들의 0.30~0.40배에 비해서는 높은 multiple인 것처럼 보이지만
ROE 8.0%의 높은 수익성, 부실우려 기업에 대한 적은 익스포져와 이에 따른 credit cost 안정성,
안정적인 자본비율 보유로 꾸준한 배당성향 확대 여지 등을 고려할 때 앞으로도 주가가 타행보다
선방할 가능성은 여전히 높다고 판단. 기업은행과 더불어 은행업종 중장기 최선호주로 제시
2015년 중 원화대출 10.5% 성장. NIM 방어를 위해서라도 성장률 관리는 필요
- 4분기 중 은행 원화대출금이 약 4.0% 증가했고, 주택담보대출을 비롯한 가계대출은 6.0% 이상
증가. 대출수요 증가에 기인한 것이라고는 하지만 다소 과도한 성장률 수준. 2015년 연간 은행
원화대출은 10.5% 증가했고, 가계대출은 12.1%나 증가했음. 가계 위주의 높은 대출성장으로 인
해 4분기 은행 NIM은 1.46%로 전분기대비 2bp 추가 하락. 유동성핵심예금 증가 추세가 계속 이
어지고는 있지만 이와 같은 높은 성장률이 지속될 경우 NIM 추가 하락이 불가피할 듯
- 회사측은 2016년 은행 대출성장률 목표를 5~6%로 하향 계획하고 있는데 NIM 방어를 위해서라
도 성장률 관리는 필요한 것으로 판단. 만약 대출성장률이 5%대로 하향안정화될 경우 연내 기준
금리 추가 인하가 없는 한 1분기부터는 NIM 하락 추세가 멈출 것으로 예상되지만 향후 기준금리
변화에 따라서 NIM이 다소 추가 하락할 여지는 상존
0.3%를 하회하는 대손비용률. 2016년에도 credit cost 관리 능력의 우위가 여실히 입증될 듯
- 4분기 중 매·상각전 실질 연체 규모는 전분기대비 1,680억원 순증에 그치고 기업 구조조정 등
에도 불구하고 실질 NPL도 약 2,560억원 순증에 불과해 자산건전성은 여전히 양호한 수준
- 4분기 그룹 대손비용은 1,750억원으로 카드 단기 연체 회수에 따른 충당금 환입 408억원, 은행
NPL 매각에 따른 충당금 환입 440억원, STX조선 반대매수청구행사 관련 추가 충당금 584억원
등의 일회성 요인을 제외해도 2,000억원 수준에 불과. 4분기 총자산대비 대손비용률은 약 0.19%
로 2015년 연간 기준으로도 0.29%에 불과해 은행 중 가장 낮은 수준을 기록했음
- 유동성 이슈 및 구조조정 우려 대기업들에 대한 익스포져가 은행 중 가장 적은데다 절대 금액도
그다지 크지 않아 2016년에도 credit cost 관리 능력의 우위가 여실히 입증될 것으로 판단
1분기 추정 순익 6,610억원으로 서프라이즈 순익 기대. 이익 모멘텀 지속될 수 있을 전망
- 쌍용양회 매각으로 1분기 중 약 1,500억원 내외의 매각익이 추가 발생할 것으로 추정되어 1분기
에도 실적 호조 예상. 1분기 추정 순익은 약 6,610억원으로 이익 모멘텀이 지속될 수 있을 전망
- 2015년 판관비 증가율이 0.3%에 불과한데다 2016년에도 2% 내외의 증가에 그칠 것으로 예상
되고, 쌍용양회 외에 VISA카드를 약 4.6백만주를 보유하고 있어 2016년에도 유가증권 매각익이
상당규모 발생할 전망. 일회성 소멸에 따른 감익은 불가피하겠지만 그 폭은 제한적일 것으로 예상
KOSPI 1,917.79
52주 최고/최저 46,000원 / 36,100원
주요주주 국민연금 9.25%
BNP Paribas SA 5.35%
절대수익률 0.6 -9.2 -4.5 -8.3
상대수익률 1.3 -2.9 1.1 -6.6
-18
-16
-14
-12
-10
-8
-6
-4
-2
0
2
27
29
31
33
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37
39
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43
45
47
15.02 15.05 15.08 15.11 16.02
(%)(천원) 신한지주(좌)

7
Results Comment
우리은행
(000030)
우려와 달리 건전성 개선 추세
지속. 올해는 실적 개선도 기대
최정욱, CFA
cuchoi@daishin.com
박찬주
cjpark04@daishin.com
투자의견 BUY
매수, 유지
목표주가 12,500
유지
현재주가
(16.02.05) 8,980
은행업종
투자의견 매수 유지, 목표주가 12,500원 유지
- 목표주가는 2016년말 추정 BPS 29,587원대비 목표 PBR 0.4배를 적용해 산출
- 4분기 순익은 전년동기대비 흑자전환한 2,192억원을 시현해 컨센서스와 우리예상치를 큰폭 상
회. 이러한 호실적의 배경은 순이자이익 증가와 대손충당금 감소 때문
- 말잔 기준의 은행 총대출은 전분기대비 0.4% 감소했지만 평잔 기준으로는 약 1.8% 증가했고, 은
행 순이자마진이 2bp 상승한데다 카드 포함 NIM은 전분기대비 4bp나 상승하면서 순이자이익은
전분기대비 3.7%나 증가했음. 특히 우리카드는 M/S가 매분기 계속 상승하면서 4분기 카드 순이
자이익은 전분기대비 5.1%나 증가함
- 또한 4분기 대손충당금은 407억원에 불과해 총자산대비 대손비용률은 0.06%를 기록. STX조선
과 STX중공업 등에 약 2,300억원 가량의 추가 충당금을 적립했지만 기존 구조조정 조선사들의
여신 감소에 따른 충당금 환입 1,050억원, 금호산업 신용등급 상향에 따른 충당금 환입 외에도
특수채권 회수에 따른 충당금 환입 등이 약 1,500억원 추가 발생했기 때문. 이 외에도 자산건전
성 개선에 따른 충당금 환입 요인이 상당 규모 발생했던 것으로 추정
- 금융당국의 한계기업 구조조정에 대한 강력한 의지 피력으로 인해 은행 중에서 위험업종여신 비중이
높은 우리은행의 자산건전성이 가장 크게 악화될 것이라는 시장 우려가 컸지만 실제로는 우려와 달리
오히려 건전성 개선 추세가 지속 중인데다 대손충당금도 매우 낮은 수준을 기록하고 있음
- 우리은행에 대한 2016년 추정 순이익은 1.08조원 수준이지만 북경화푸빌딩 매각, 성동조선 반대매
수청구행사, 삼부토건 르네상스 매각, 대한전선 매각 등에 따른 일회성 요인만 해도 약 3,700억원 이
상 이익이 추가 발생할 여지가 높다는 점에서 실제 순익은 우리예상치를 크게 상회할 가능성이 높다
고 판단. 따라서 2016년에는 2015년 대비 상당 폭의 실적 개선을 기대
- 글로벌 경기 불확실성 우려와 더불어 당분간 기업 구조조정 이슈가 지속될 것으로 보여 우리은행에
대한 투자심리가 크게 개선되기는 어렵지만 건전성 이슈와 관련된 우려가 주가에 지나치게 반영 중.
현 PBR 0.30배는 가격 매력이 충분히 존재하고 있는 수준인 것으로 판단
낮은 자본비율의 개선 여부가 주가 반등의 catalyst로 작용될 듯. 균형잡힌 배당정책 필요
- 4분기 보통주자본비율은 8.53%로 전분기 8.29% 대비 24bp 개선. 가계대출 증가 외에 대기업과 중
소기업대출이 큰폭 감소하면서 위험가중자산이 4조원이나 감소했기 때문. 이 외에도 홍콩항셍지수를
기초상품으로 한 금융상품운용 과정에서 헤지 효과가 3분기 중 일시적으로 반영되지 않았는데 4분기
에 정상화되면서 위험가중자산 감소에 기여. 다만 이는 2015년 기말 배당을 미차감한 수치로서 배당
차감후에는 자본비율이 소폭 하락할 것으로 예상. 우리의 기말 주당배당금 가정치인 150원 가정시
6bp, 중간배당 규모의 주당 250원을 기말 배당시 약 11bp의 보통주자본비율 하락이 예상됨
- 대주주인 예보측에서는 당연히 고배당을 요구하겠지만 타 시중은행보다 크게 낮은 8%대 초중반의
보통주자본비율 수준에서는 배당규모를 크게 늘려서는 안된다고 판단. 절대 수준 자체도 높지 않을뿐
더러 기업구조조정에 따른 충당금 변동성 확대 우려가 큰 상황에서는 자본비율의 중요성이 더 부각될
수 밖에 없기 때문임. 현재의 낮은 자본비율 개선 여부가 결국 주가 반등의 catalyst로 작용될 전망
자산건전성 개선 추세 지속 중. 일회성 포함시 1.2조원을 상회하는 순익 시현도 가능할 전망
- 4분기 중 전분기대비 매·상각전 실질 연체 순증 규모는 약 3,010억원 수준이었고, 연말 기업
구조조정 여파도 거의 없었기 때문에 실질 NPL은 오히려 약 730억원 순감. 실질 요주의여신은
약 3,600억원이나 대폭적으로 순감해 자산건전성 개선 추세가 확연히 지속 중
- 1) 북경화푸빌딩 매각익 1,300~1,400억원이 상반기 중 인식될 것으로 예상되는데다 2) 성동조선
반대매수청구권 행사에 따른 충당금 환입이 1,000억원 발생할 것으로 기대되고 3) 삼부토건 르네
상스호텔 매각시 600억원의 충당금 환입, 4) 대한전선 매각시 약 700억원 내외의 충당금 환입 등
이 기대되어 일회성 포함시 2016년에는 1.2조원을 상회하는 순익 시현이 가능할 전망. 우리는 상
기 일회성 요인을 절반만 반영해 2016년 순익을 1.08조원으로 추정(경상 이익은 약 9,000억원)
KOSPI 1,917.79
52주 최고/최저 11,200원 / 8,230원
주요주주 예금보험공사 51.06%
절대수익률 3.5 -10.6 -4.5 -1.5
상대수익률 4.1 -4.5 1.1 0.3
-10
-5
0
5
10
15
7
8
8
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11
11
12
15.02 15.05 15.08 15.11 16.02
(%)(천원) 우리은행(좌)

8
Results Comment
DGB 금융
(139130)
전반적으로 부진하지만
저평가되어 있음은 분명
최정욱, CFA
cuchoi@daishin.com
박찬주
cjpark04@daishin.com
투자의견 BUY
매수, 유지
목표주가 14,000
유지
현재주가
(16.02.05) 8,400
은행업종
투자의견 매수, 목표주가 14,000원 유지
- 목표주가는 2016년말 추정 BPS 22,043원 대비 목표 PBR 0.65배를 적용해 산출
- DGB금융 4분기 순익은 전년동기대비 56.7% 감소한 125억원으로 컨센서스를 크게 하회하
고 우리예상치도 하회. 매분기 급락하던 NIM이 소폭이나마 처음으로 반등해 순이자이익은
1.8% 개선됐지만 방카슈랑스와 수익증권 등 판매업무수수료 감소로 은행 수수료이익이 지
속적으로 감소하고 있으며, 판관비가 대폭적으로 증가했고 대손상각비도 예상치를 상회
- 2015년 주당배당금은 280원으로 배당성향은 16.1%에 그쳤음. 이는 생보사 인수에 따른 일회
성 공정가치차액 제외 및 대손준비금 증가 등에 따른 것이기는 하지만 지방금융지주사 중 가장
양호한 자본비율을 보유하고 있다는 점에서 다소 실망스러운 주주환원정책이라고 볼 수 있음
- 또한 2015년말 그룹 보통주자본비율도 9.4%로 3분기 9.9%에서 0.5%p나 하락했는데 이는 배
당 지급액 473억원 외에도 대손준비금 820억원 증가 등에 주로 기인한 것으로 추정됨
- 회사측은 2016년 그룹 순이익 3,200억원 달성을 목표로 하고 있지만 실제로 3,000억원을
상회하기는 어려울 것으로 판단. 우리는 DGB금융의 2016년 순익을 2,870억원으로 추정
(생보사 인수에 따른 공정가치차액이 2016년에도 50억원 정도 추가 발생한다고 가정)
- 그러나 회사측보다 훨씬 보수적인 우리의 추정 순익 기준으로도 DGB금융의 2016년 ROA와
ROE가 각각 0.55%와 8.0%에 달하는 반면 현 PBR은 0.38배에 불과해 주가가 저평가되어 있
음은 분명. 대손준비금 발생 등으로 인해 일시적으로 2015년 배당은 저조했지만 2016년 이후
에는 20%대의 배당성향이 기대된다는 점에서 배당매력은 여전히 높은 편. 우리는 2016년
DGB금융 주당배당금을 350원으로 추정하고 있는데 기대배당수익률은 4.2%에 달할 전망
급락했던 NIM 4분기 중 소폭 반등. 회사측 기대와는 달리 NIM 반등 지속은 쉽지 않을 듯
- 4분기 NIM은 2.16%로 전분기대비 1bp 상승해 6개분기만에 처음으로 소폭이나마 반등. DGB
금융은 2014년 2분기 2.61%에서 2015년 3분기 2.15%로 5개분기 동안에만 무려 NIM이
46bp나 급락한 바 있음
- 회사측은 금리 repricing을 통해 2016년에도 NIM을 큰폭 개선시킬 수 있을 것으로 계획하고
있지만 최근의 가계대출 증가세와 96.0%까지 높아진 은행 예대율, 2016년 은행 목표 대출성
장률 8.8% 등을 고려하면 상당 폭의 NIM 반등 추세가 이어질 가능성은 높지 않다고 판단
생명·캐피탈 등 비은행자회사들의 비용 증가로 그룹 판관비 급증 추세는 계속될 전망
- 2015년 그룹 판관비는 6,272억원으로 전년대비 약 15%나 증가. 은행 판관비 증가율은 3.5%
에 그쳤지만 생명과 캐피탈 등 비은행자회사들의 판관비가 큰폭으로 증가했기 때문. 2016년에
도 캐피탈은 오토금융팀 신설 등의 영업조직 확대를 위해, 생명의 경우는 FC 채용 및 지점 증
가 등에 따라 판관비가 큰폭 증가할 것으로 전망
- 4분기 중 본점 리모델링에 따른 제상각비용이 약 85억원 발생했는데 2016년 하반기 이후 약
100억원 내외의 추가 비용이 예정되어 있어 상기 요인도 판관비 증가에 상당한 기여를 할 듯
자산건전성 개선 추세 더딘 상황이지만 대손비용은 2015년보다는 감소할 것으로 추정
- 은행 매·상각전 실질 연체와 고정이하여신은 전분기대비 각각 780억원과 1,240억원 순
증. 중소기업 상시평가에 따른 고정이하 재분류분 2곳업체, 290억원을 감안시 실질적인 순
증 폭이 전분기에 비해 크게 늘었다고 보기는 어렵지만 과거 2011~2014년 중의 분기 평
균 순증 규모가 500~600억원 내외였다는 점을 감안하면 이에 비해서는 높은 수준
- 다만 3~4분기 중 각각 150억원과 50억원, 총 200억원 내외의 보수적 추가 충당금 적립
을 통해 향후 부실에 대비한 buffer를 만들었다는 점에서 대손비용은 2015년보다는 감소할
여지가 높은 편. 4분기 대손비용은 660억원(총자산대비 0.52%)으로 연간기준으로는 2,230
억원(총자산대비 0.48%)을 기록. 2016년 대손비용률은 0.40%대로 하락할 것으로 전망
KOSPI 1,917.79
자본금(보통주) 845십억원
52주 최고/최저 13,400원 / 8,370원
주요주주
Aberdeen Asset Manangement Asia
Limited 외 2 인 7.01%
삼성생명보험 6.95%
절대수익률 -16.0 -23.6 -25.0 -21.1
상대수익률 -15.4 -18.4 -20.6 -19.7
-25
-20
-15
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-5
0
5
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12
13
14
15.02 15.05 15.08 15.11 16.02
(%)(천원) DGB금융지주(좌)

9
Issue & News
항공운송업 16.1月 인천공항 데이터 분석
이지윤
leejiyun0829@daishin.com
투자의견
Neutral
시장수익률, 유지
1월 인천공항 데이터 총평
- 1월 인천공항 국제선 총 수송여객은 YoY +13.9% 증가
- 전체공항 국제선 총 수송여객은 YoY +14.6% 증가
- 1월 항공화물 처리량 YoY 0.0% 유지
미국 수송 실적 화물 YoY -10.1%, 구주 수송 실적 화물 YoY +10.2%
- 1월 환승객 YoY +6.5% 증가
지역 노선별 특이사항
- 단거리: 전체적으로 수요 증가. 중국노선 메르스 이전의 회복세 되찾는 모습
일본노선 운항 YoY +12.5%, 수송여객 YoY +23.1%
중국노선 운항 YoY +7.4%, 수송여객 YoY +17.3 %
동남아노선 운항 YoY +6.8%, 수송여객 YoY +12.5%
- 구주노선: 겨울 비수기, 파리테러 사건 이후 여객 증가율 둔화되는 모습
- 미주노선: A380 투입하면서 운항횟수는 줄고 있으나 수송여객은 증가 추세
미주노선 운항 YoY -3.6%, 수송여객 YoY + 8.3%
구주노선 운항 YoY +5.0%, 수송여객 YoY +2.4%
대양주 운항 YoY +14.0%, 수송여객 YoY +11.8%
항공사별 국제선 전년대비 수송 추이 (인천공항 기준)
- 대한항공: 여객운항 YoY +5.6% 여객수송량 YoY +15.9%, 화물수송량 YoY +1.3%
- 아시아나항공: 여객운항 YoY +1.5%, 여객수송량 YoY +9.2%, 화물수송량 YoY -5.4%
- 제주항공: 여객운항 YoY +33.1% 여객수송량 YoY +36.0%
- 진에어: 여객운항 YoY +34.1% 여객수송량 YoY +58.3%
- 이스타항공: 여객운항 YoY +15.3% 여객수송량 YoY +16.2%
- 티웨이항공: 여객운항 YoY +57.8% 여객수송량 YoY +50.9%
1월 인천공항 데이터 특이사항
- 단거리 노선 중심의 여객 성장 지속되고 있음. 메르스 이후 12월까지 중국 인바운드 수요가
완전히 회복되지 못하고 있었는데 1월 데이터를 통해 회복세를 되찾는 모습을 보임
- 미주향 화물 물동량은 2015년 상반기에 화물 물동량을 일회적으로 증가시킨 서부항만사태
의 효과로 감소 폭 높고 구주향 화물 물동량은 15년 11월부터 증가세 유지하고 있음
- 저가항공사 중 대양주 노선 비중이 가장 높은 진에어가 가장 높은 여객 성장율을 시현
Rating & Target
종목명 투자의견 목표주가
대한항공 Marketperform 30,000원
아시아나항공 Marketperform 6,000원
절대수익률 -2.3 -15.7 -32.0 -45.4
상대수익률 -1.6 -9.9 -28.1 -44.4

10
Results Comment
CJ 헬로비전
(037560)
합병 이후의 시너지에 주목
김회재
khjaeje@daishin.com
투자의견
BUY
매수, 유지
목표주가
16,000
유지
현재주가
(16.02.05)
12,300
미디어업종
투자의견 매수(Buy), 목표주가 16,000원 유지
- 목표주가는 CJHV-SKB 합병 법인의 2016년 예상 실적에 EV/EBITDA 5.1배(2014년 각 사
평균인 4.7배 대비 10% 프리미엄) 적용. 목표주가는 합병 법인 기준 시가총액 3.4조원및 PER
15배에 해당하고, 합병 전 CJHV 기준으로는 24천원, 시가총액 1.9조원에 해당
- SKT가 인수하는 CJ오쇼핑 지분 30%는 21.5천원, CJ오쇼핑의 잔여지분 23.9%에 대한
Call/Put 옵션의 행사가격은 27천원
(주: 아래 요약 재무제표와 첨부 재무제표는 합병 전 CJHV 기준)
4Q15 Review. MVNO 사업 수익성 개선
- CJHV 4Q15 매출 2.9천억원(-8.8% yoy, -1.4% qoq), 영업이익 195억원(-11.7% yoy, -
37.2% qoq) 달성
- VOD 매출이 221억원(-11.6% yoy, -6.4% qoq)으로 소폭 감소함에 따라 디지털 TV ARPU
는 3Q15 대비 1.8% 감소한 10,948원 기록. 4Q15에 디지털 ARPU가 소폭 감소했지만, 2Q15
부터 보여주고 있는 상승추세는 지속 중
- TV 부문은 일시적 부진을 겪었지만, MVNO ARPU는 21,457원으로 3Q15 대비 1.5% 상승
및 3개 분기 연속 상승하며 MVNO 사업 BEP 달성. 특히, MVNO는 4Q15 기준 가입자의
39%가 수익성이 좋은 LTE 가입자로 구성되어있어, BEP 이후 추가 수익성 개선 전망
- 디지털 비중이 61%까지 상승함에 따라 CAPEX는 2014년의 3,563억원, 매출 대비 28% 보
다 크게 감소한 1,845억원, 매출 대비 15.6% 기록
투자포인트는 합병 이후의 시너지
- CJHV을 주목하는 이유는 SKT가 인수한 이수 SKB와 합병되었을 때의 시너지가 크기 때문.
지난 4Q15 통신사 실적에서 확인할 수 있듯이 2020년 5세대 이동전화 등장 전까지 무선에서
의 성장 둔화는 불가피. 반면, 기가 인터넷, UHD TV 등 유선 분야는 좋은 성과를 보여주고 있
는 중. SKT가 CJHV을 인수해서 SKB와 합병시키려는 이유는, 바로 CJHV이 가지고 있는 유선
인프라의 장점 때문
- 합병 이후 예상되는 시너지는 마케팅 비용 감소, 프로그램 구입비용 감소, 네트워크 사용비
용 감소 등 비용 절감효과에 따른 이익 개선. 디지털 TV 시장에서 가장 빠른 성장을 보여온
SKB와 CATV 1위 사업자의 합병은 당연히 마케팅 비용 절감으로 이어질 수 밖에 없음. 또한,
합병 후 760만명의 단일 사업자로 협상하는 만큼 프로그램 구입비도 절감 가능. CJHV이 통신
사에 지불하는 네트워크 사용료도 일정 부분 SKB의 사용 비중을 늘려가면 역시 비용 절감 효
과가 나타날 것. 비용 절감의 시너지는 단기적으로 700억원 수준
- 합병 법인의 2016년 예상 영업이익과 EBITDA는 단순 합산 기준 2.2천억원 및 9.9천억원.
여기에 3가지의 비용 절감효과가 발생할 경우 영업이익과 EBITDA는 2.9천억원 및 1.06조원으
로 상승할 것으로 전망
- CJHV의 주가는 SKT의 인수 관련 정부의 심사과정에서 다양한 찬반 의견이 등장하면서 등
락을 거듭할 것으로 전망. 하지만, SKT의 무선 지배력이 유선 통신 및 미디어 사업으로 전이되
느냐의 여부는, 이미 2015년 방통위에서 케이블TV사업자연합회에서 제기한 유사한 사항에 대
해 해당사항 없다고 결론 내린바 있고, 합병의 적법성과는 별개 문제이기 때문에 합병 자체가
결렬될 가능성은 낮다고 판단
- 유선의 중요성이 부각되고 있는 상황에서, 국내 최대 무선 사업자인 SKT의 러브콜을 받고
있는 CJHV의 가치를 눈여겨볼 필요가 있다고 판단
KOSPI 1917.79
시가총액 953십억원
자본금(보통주) 194십억원
52주 최고/최저 14,500원 / 9,450원
주요주주 CJ오쇼핑 53.92%
SK텔레콤 8.61%
절대수익률 -4.7 12.8 0.8 30.2
상대수익률 -4.0 20.6 6.7 32.5
-15
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0
5
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15.02 15.05 15.08 15.11
(%)(천원) CJ헬로비전(좌)

11
Issue & News
반도체/디스플레이 대만 가오슝 지진 영향 분석
김경민, CFA
clairekim@daishin.com
투자의견
Overweight
대만 가오슝 지진으로 반도체 (파운드리) 및 디스플레이 (LCD) 공급 과잉 일부 해소 기대
- 대만 남부 가오슝에서 지진 발생. 피해 컸던 곳은 타이난의 반도체 파운드리와 LCD 생산라인
- 과거 대만 및 일본 지진의 시사점: 제품 가격 안정화에 기여하나 실적 개선 기여도는 미미
- 가동률 축소로 공급 과잉 일부 해소 기대: (1) 반도체 (파운드리), (2) 디스플레이 (LCD)
- 반도체/디스플레이 대형주 수혜주는 삼성전자 (시스템LSI, 디스플레이), LG디스플레이 (LCD)
대만 남부 가오슝 지진 발생. 피해 컸던 곳은 타이난의 반도체 파운드리와 LCD 생산라인
- 2월 6일 새벽, 대만 남서부 항구도시 가오슝 (Kaohsiung, 高雄)에서 지진이 발생했다. 건물 붕괴가
주로 발생한 지역은 50km 북쪽에 있는 타이난이다. 타이난은 대만 남부과학공업단지의 소재지이다.
파운드리 반도체 업체 TSMC와 UMC, 디스플레이 업체 이노룩스 (Innolux)와 한스타 (HannStar), 디
스플레이용 유리기판 업체 코닝 (Corning), 컬러필터 업체 토판 (Toppan)의 생산라인이 자리잡고 있
다. DRAM 업체는 이번 지진에 따른 영향을 거의 받지 않을 것으로 전망된다. 대만 중북부에 자리잡
고 있기 때문이다.
- 생산라인 가동에 필수적인 수도 및 전기 공급은 지진 발생일인 2월 6일에 재개되었다. 그러나 지진
초기 정전 때문에 생산라인 가동이 중단되었다. 가동이 재개되려면 이틀 이상 소요된다. 우선 손상된
웨이퍼와 유리기판 숫자를 확인해야 하기 때문이다. 반도체/디스플레이 생산라인은 강진에 견디도록
설계되었지만 진공 (眞空, Vacuum) 생산라인 복구 시 최소한 하루 이상 걸린다. TSMC는 지진 발생
당일 오후에 지진 영향에 대해 발표했다. 2016년 1분기 웨이퍼 출하 중 지진에 따른 영향은 1% 미
만에 그칠 것이며, 전체 장비 중 95%가 2~3일 내에 정상화될 것이라고 발표했다. 한편 UMC는 공
정 처리 중인 웨이퍼 (Work-in-process Wafer)에 영향이 있지만 최종 웨이퍼 출하에는 별다른 영향
이 없고 장비가 재가동될 예정이라고 발표했다.
과거 대만 및 일본 지진의 시사점: 제품 가격 안정화에 기여하나 실적 개선 기여도는 미미
- 최근 동아시아에서 발생한 지진 중 반도체/디스플레이 산업 측면에서 가장 주목받았던 지진은 2010
년 3월 4일 대만 지진 (리히터 6.4)과 2011년 3월 11일 일본 지진 (리히터 8.8)이었다. 지진 발생 이
후 산업의 핵심지표인 반도체/디스플레이 제품 가격 (DRAM, LCD 패널)의 흐름을 살펴보면, DRAM
가격은 양대 지진 이후 1~2개월간 안정적 흐름을 전개하다가 하락했다. 다만, LCD 패널가격은 지진
영향으로 인한 공급 축소 영향이 좀 더 컸던 것으로 분석된다. 2010년 대만 지진 당시 1~2개월 동
안에만 안정적 흐름이 유지된 반면, 2011년 일본 지진 당시 7~8월까지 안정적 흐름이 유지되었다.
그러나 2011년은 패널업체가 1분기부터 4분기까지 적자를 기록하던 해이다. 따라서 일본 지진 영향
으로 각 패널업체의 펀더멘털 (실적)이 개선되었다고 해석하기 힘들다. 결론적으로 이번 대만 지진으
로 인해 펀더멘털 개선이나 제품 가격 반등을 기대하기 어렵지만, 제품 가격 하락 속도는 완화될 수
있을 것으로 전망된다..
가동률 축소로 공급 과잉 일부 해소 기대: (1) 반도체 (파운드리), (2) 디스플레이 (LCD)
- 이번 지진은 공급 과잉을 일부 해소하는 데 기여할 것으로 판단된다. 생산라인 가동 중단으로 1분기
가동률 (반도체 파운드리 89%, LCD 패널 90%)이 각각 85%, 88%까지 축소될 수 있기 때문이다.
경쟁사의 상대적 수혜 강도가 가장 큰 산업은 반도체 파운드리로 예상된다. 피해 지역에 글로벌 1위
TSMC의 Fab 6 (8인치 웨이퍼 46K), Fab 14 (12인치 웨이퍼 100K 이상), 3위 UMC의 Fab 12A
(12인치 웨이퍼 55K)가 자리잡고 있기 때문이다. LCD 디스플레이 산업에서도 공급 과잉의 일부 완
화가 가능할 것으로 전망된다. 피해 지역에 자리잡은 이노룩스의 8세대 생산능력은 글로벌 전체의
4% 수준이나, 동 지역에 유리기판 (코닝) 및 컬러필터 (토판 CFI) 생산공장이 자리잡고 있기 때문에
대만 디스플레이 밸류체인에 부품 확보 이슈가 발생할 수 있기 때문이다. 결론적으로 국내 대형주 수
혜주는 삼성전자 (시스템LSI, 디스플레이), LG디스플레이 (LCD)로 예상된다.
Rating & Target
종목명 투자의견 목표주가
삼성전자 BUY 1,490,000원
SK하이닉스 BUY 34,000원
LG디스플레이 Marketperform 25,000원
절대수익률 -5.6 -14.1 -4.5 -20.2
상대수익률 -5.0 -8.2 1.1 -18.7

12
매매 및 자금 동향
▶ 투자주체별 매매동향 (유가증권시장: 순매수 금액) (단위: 십억원)
구분구분구분구분 2/052/052/052/05 2/042/042/042/04 2/032/032/032/03 2/022/022/022/02 2/012/012/012/01 02020202월월월월 누적누적누적누적 16161616년년년년 누적누적누적누적
개인 -152.7 -359.9 124.2 27.7 -239.3 -600 552
외국인 -1.4 148.0 -191.2 -32.1 182.6 106 -2,861
기관계 565.9 170.3 -1.2 -54.3 3.2 684 3,821
금융투자 481.7 110.5 -13.5 -11.5 -4.4 563 283
보험 26.5 29.8 4.5 -7.6 3.5 57 2,509
투신 16.6 10.2 5.7 13.1 0.1 46 1,244
은행 -10.6 -1.5 0.2 -5.0 -35.1 -52 -120
기타금융 -2.3 0.1 5.7 -5.0 3.5 2 27
연기금 58.0 12.0 0.6 -9.4 28.7 90 52
사모펀드 -6.8 5.9 -5.5 -28.7 16.2 -19 14
국가지자체 2.8 3.3 1.2 -0.2 -9.3 -2 -188
자료: Bloomberg
▶ 종목 매매동향
유가증권유가증권유가증권유가증권 시장시장시장시장 (단위: 십억원)
외국인외국인외국인외국인 기관기관기관기관
순매수순매수순매수순매수 금액금액금액금액 순매도순매도순매도순매도 금액금액금액금액 순매수순매수순매수순매수 금액금액금액금액 순매도순매도순매도순매도 금액금액금액금액
삼성전자 16.3 KB 금융 37.4 현대제철 454.9 삼성전자 23.6
현대중공업 16.0 LIG 넥스원 18.0 KB 금융 35.7 CJ 제일제당 22.0
SK 하이닉스 14.4 한국전력 16.5 신한지주 28.7 삼성전자우 12.9
현대산업 8.5 SK 이노베이션 16.2 하나금융지주 19.9 한화케미칼 12.3
신한지주 7.9 하나금융지주 12.7 POSCO 17.1 CJ CGV 11.3
삼성물산 7.2 호텔신라 12.2 SK 이노베이션 15.5 남광토건 10.3
아모레퍼시픽 6.7 CJ 9.4 현대중공업 11.9 한미약품 9.4
두산중공업 6.5 BGF 리테일 7.1 현대차 10.1 오뚜기 7.6
NAVER 5.7 롯데케미칼 6.9 현대모비스 8.3 CJ 대한통운 7.4
우리은행 5.7 현대차 6.6 LIG 넥스원 7.9 KT&G 6.0
자료: KOSCOM
코스닥코스닥코스닥코스닥 시장시장시장시장 (단위: 십억원)
외국인외국인외국인외국인 기관기관기관기관
순매수순매수순매수순매수 금액금액금액금액 순매도순매도순매도순매도 금액금액금액금액 순매수순매수순매수순매수 금액금액금액금액 순매도순매도순매도순매도 금액금액금액금액
뉴트리바이오텍 6.5 이오테크닉스 8.1 에스엠 4.7 셀트리온 26.6
메디톡스 4.4 슈프리마에이치큐 4.2 컴투스 3.4 CJ E&M 25.6
셀트리온 3.2 CJ E&M 4.0 파라다이스 2.7 뉴트리바이오텍 6.9
바이로메드 2.7 녹십자셀 3.3 바이넥스 2.2 메디톡스 4.3
케어젠 2.1 파라다이스 1.7 CJ오쇼핑 1.6 제이콘텐트리 3.5
파트론 1.8 좋은사람들 1.5 한국토지신탁 1.2 에이티젠 3.4
쎌바이오텍 1.6 한국토지신탁 1.2 아이센스 1.0 메디포스트 2.4
파마리서치프로덕트 1.4 안랩 1.1 아이엠텍 0.9 바이로메드 2.4
인트론바이오 1.4 코나아이 1.0 다우데이타 0.9 케어젠 2.3
바텍 1.2 CJ오쇼핑 1.0 랩지노믹스 0.8 슈프리마 2.3
자료: KOSCOM

13
▶ 최근 5 일 외국인 및 기관 순매수, 순매도 상위 종목
외국인외국인외국인외국인 (단위: %, 십억원) 기관기관기관기관 (단위: %, 십억원)
순매수순매수순매수순매수 금액금액금액금액 수익률수익률수익률수익률 순매도순매도순매도순매도 금액금액금액금액 수익률수익률수익률수익률 순매수순매수순매수순매수 금액금액금액금액 수익률수익률수익률수익률 순매도순매도순매도순매도 금액금액금액금액 수익률수익률수익률수익률
아모레퍼시픽 79.8 -2.2 KB금융 86.9 -1.8 현대제철 464.9 4.2 삼성전자 161.0 0.1
삼성전자 53.0 0.1 삼성에스디에스 56.0 -5.6 POSCO 56.4 1.7 아모레퍼시픽 60.5 -2.2
LG생활건강 50.2 -5.8 NAVER 37.6 -2.3 롯데케미칼 47.8 3.6 LG생활건강 59.2 -5.8
현대중공업 31.1 3.0 현대차 34.6 0.8 삼성물산 46.3 0.7 CJ CGV 40.0 -6.9
삼성생명 26.3 0.9 기아차 32.8 -0.1 KB금융 42.0 -1.8 CJ제일제당 36.6 -9.2
삼성SDI 25.3 2.1 삼성전자우 31.6 -2.4 효성 40.8 15.6 GS리테일 28.5 -17.2
LG화학 23.4 4.2 호텔신라 29.4 8.5 호텔신라 40.3 8.5 한화케미칼 26.9 -4.3
한샘 22.4 4.2 효성 22.8 15.6 SK이노베이션 37.9 5.6 삼성전자우 23.8 -2.4
아모레G 21.6 7.0 LG디스플레이 22.4 -4.7 하나금융지주 28.4 5.7 기아차 19.1 -0.1
SK이노베이션 20.6 5.6 하나금융지주 21.8 5.7 SK텔레콤 27.3 -2.5 두산중공업 19.0 0.6
자료: KOSCOM 자료: KOSCOM
▶ 아시아증시의 외국인 순매수 (단위: 백만달러)
구분구분구분구분 2/052/052/052/05 2/042/042/042/04 2/032/032/032/03 2/022/022/022/02 2/012/012/012/01 02020202월월월월 누적누적누적누적 16161616년년년년 누적누적누적누적
한국 -8.9 139.4 -180.7 -37.1 178.4 91 -2,236
대만 -54.4 0.0 -54.3 138.5 217.3 247 -1,456
인도 -69.1 -26.2 -46.5 -9.7 59.8 -98 -1,800
태국 27.0 23.6 -33.1 -17.7 -22.4 -93 -312
인도네시아 169.9 26.5 -12.3 -14.4 30.6 225 60
필리핀 3.6 -0.6 -2.0 1.6 8.3 13 -29
베트남 -1.4 1.2 -3.5 -7.0 -1.6 -12 -71
주: 대만 외국인 투자자 순매수 현황은 TWSE(Taiwan Stock Exchange) + GTSM(Gre Tai Securities Market)의 합산 데이터임. GTSM은 우리나라의 코스닥에 해당되는 General Board와 프리보드
역할을 하는 이머징 스탁 마켓 등으로 구분. 이머징 스탁 마켓은 General Board로 건너가기 위한 가교 역할을 수행
자료: Bloomberg, 각국 증권거래소
▶ Compliance Notice
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떠한 경우에도
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