Ernani Torres, professor do Instituto de Economia da UFRJ

1. A Poupança Privada e o Financiamento
Corporativo de Longo Prazo
Será que o Brasil está se tornando “normal”?
Ernani Torres
ernanit@hotmail.com
65º Forum de Debates Brasilianas
Novembro de 2015

2. Características do Mercado de Crédito Brasileiro no
início da década de 2000
1. Escasso: Baixa Relação entre Estoque de Crédito ao
Setor Privado/PIB
2. Volátil - Processos de Ajuste Externo e Inflação
3. Taxas de Juros Elevadas
4. Concentração elevada e estritamente regulado
5. Forte participação dos bancos públicos
6. Curto prazo: mercado voluntário de crédito corporativos
longo prazo – bancos e títulos - praticamente inexistente

3. O Quadro mudou: Crédito ao Setor Privado no
Brasil já é superior à média internacional
Fonte: Banco Mundial 2015
Crédito ao Setor Privado por Bancos de Depósito (Em % do PIB)
41,8
27,1
54,7
63,5
24,8
26,7
39,5
37,6
60,5
76,6
99,9
93,9
31,6
30,9
Brasil Mundo Países Alta Renda América Latina

4. ... liderado pelas famílias: consumo e habitação
Fonte: Banco Central do Brasil (2015)
Crédito às Pessoas Jurídicas, Físicas e Habitação (Em % do PIB)
3,4
7,16
15,78
15,6 16,4
28,4
1,3
8,0
1996
1997
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2009
2010
2011
2012
2013
Pessoas Físicas Pessoas Jurídicas Habitação

5. Forte concorrência entre bancos nacionais públicos
e privados
Fonte: Banco Central do Brasil ,2015, Elaboração dos Autores
Estoque de Crédito por Tipo de Controle de Banco (Em % do PIB)
9,7
11,3
30,0
9,4
14,6
18,4
5,2
7,8
8,3
2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014
Estatais Privados Nacionais Estrangeiros

6. Bancos públicos atuaram como estabilizadores das
flutuações do crédito corporativo privado
Fonte: Banco Central do Brasil ,2015
Crescimento do Crédito às PJ por Fonte de Recursos em 12 meses (Em % aa)
3,21
-0,83
1,6
-0,58
-0,25
1,01
2,32
0,2
1,51
2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014
Não Direcionado Direcionado

7. BNDES teve papel relevante no financiamento de
longo prazo, principalmente pós-2008
Fonte: Banco Central do Brasil ,2015, Elaboração do Autor
Crédito do BNDES frente ao PIB e frente ao Crédito Total dos Bancos (Em % )
5,6 6,2
10,8
12,1
21,9
15,7
20,1
20,5
12
14
16
18
20
22
24
5
6
7
8
9
10
11
12
13
2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014
BNDES Empréstimos/PIB (esq) BNDES Empr. /Total Bancos (dir.)

8. ... graças ao financiamento do Tesouro Nacional
Fonte: BNDES, 2015, Elaboração dos Autores
BNDES: Principais Fontes de Recursos ao ano (Em % )
2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014
67% 66%
53%
40%
30% 28% 27% 27% 26%
8% 6%
16% 38%
46% 50% 53% 53% 54%
8%
7%
6%
4% 4% 4%
3% 4% 5%
7% 9% 16%
12%
9% 8% 6% 8% 7%
10% 12% 9% 7% 12% 10% 7% 8% 8%
Fundos institucionais Tesouro Exterior Outros Patr. Líq.

9. “Metade” dos Creditos do BNDES são originados e
mantidos em carteira pelos bancos comerciais
Fonte: BNDES ,2015. Elaboração dos Autores
BNDES : Operações Diretas e Indiretas (Em % )

10. E o mercado de títulos corporativos?
Fonte: Banco Mundial (2015)
Estoque de Títulos de Crédito Privado (Em % do PIB)
22,8
12,0
15,8
5,8
9,1
4,0
14,4
8,2
8,6
Países 1990 1995 2000 2005 2011
Estados Unidos 68,2 77,2 94,6 105,7 91,9
Coréia do Sul 27,9 37,0 50,7 53,0 59,3
Malasia 18,2 30,5 32,8 47,4 58,1
França 49,4 45,6 34,2 38,3 56,3
Japão 38,5 41,9 48,1 41,0 37,2
Alemanha … 52,5 57,1 34,9 24,0
China 3,3 2,5 7,1 10,7 23,1
Brasil … 8,3 8,4 12,7 21,7
Mexico 1,3 1,2 9,8 13,9 15,7
Reino Unido 12,8 12,9 18,3 15,1 12,3
India 0,3 1,0 0,4 0,9 4,9

11. Títulos Corporativos foram um destaque em
termos de crescimento
Fonte: ANBIMA
Brasil: Estoque de Ativos Financeiros(Em % do PIB)
22,8
12,0
15,8
5,8
9,1
4,0
14,4
8,2
8,6
Financial Assets 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014*
Títulos
Corporativos
Debentures 6,6 7,9 8,2 8,7 9,0 9,6 11,6 12,0 12,8
Outros 0,1 0,1 0,6 0,5 0,3 0,3 0,2 0,3 0,2
Sub-Total (a) 6,6 8,0 8,8 9,2 9,3 9,9 11,8 12,2 13,1
Financial
Corporate
Bonds
CDBs 14,5 14,9 24,1 25,6 22,6 18,2 14,8 13,2 11,0
L.F.s 0,0 0,0 0,0 0,0 0,8 3,6 5,4 7,0 6,8
Outros 0,1 0,3 0,2 0,6 1,5 0,7 0,7 0,6 0,6
Sub-Total( b) 14,6 15,2 24,3 26,2 24,1 22,5 20,9 20,8 18,4
Tit. Cessão de Crédito (c) 1,2 1,0 1,4 2,3 2,6 3,3 4,6 6,1 8,1
Titulos Privados Ta+b+c) 26,3 22,3 24,6 35,4 38,0 36,6 37,0 38,8 41,1
Títulos Públicos(d) 54,5 46,1 46,0 41,7 43,2 42,5 43,0 43,6 41,9
Total (a+b+c+d) 80,8 68,4 70,6 77,1 81,1 79,2 80,0 82,4 82,9

12. ... mas a maior parte das operações são de
arbitragem fiscal e regulatória dos bancos
Fonte: AMBIMA, 2014
Estoque de Debêntures por Tipo (% do PIB)
22,8
12,0
15,8
5,8
9,1
4,0
14,4
8,2
8,6
0,6 0,6 0,7
2,3
4,4
5,8 6,0 5,7 5,9 6,1 6,5 6,6
2,3 1,6 1,4
1,6
2,1
2,0 1,9 2,3
3,0 3,4
4,5 4,6
2,9
2,3 2,1
3,9
6,5
7,8 7,9 8,1
8,9
9,5
10,9
11,1
0
2
4
6
8
10
12
2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013
Leasing Outros Setores

13. Mercado deslanchou com 476
Fonte: ANBIMA, 2015
Emissões de Debêntures por Tipo de Distribuição(Em R$ bi)
22,8
12,0
15,8
5,8
9,1
4,0
14,4
8,2
8,6
0,0 0,0
16,0
38,7
48,2
109,5
78,5
86,0
57,0
31,8
13,7 15,8
3,0
15,0 10,9
3,7
2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014
Ofertas Restritas Ofertas Registradas

14. Bancos são os principais atores na originação mas
também na aquisição
Fonte: ANBIMA
Estoque de Debêntures por Grupo de Detentores em 08/08/2013 (%)
22,8
12,0
15,8
5,8
9,1
4,0
14,4
8,2
8,6
78,8
4,1
15,0
1,3 0,8
Bancos
Demais Inst. E
Interm. Fin.
Fundos de
Investimento
Prev. Privada
(Fechadas)
Outros
Modelo é uma forma de Originação, Distribuição e Aquisição

15. Debêntures Incentivadas
22,8
15,8
5,8
9,1
4,0
14,4
8,2
8,6

16. Quais são as novidades?
1. Houve um rápido crescimento das operações com dívida
corporativa a partir de 2006.
2. Pelo lado da oferta de fundos para Investimento na
Indústria e Infraestrutura: Lucros Retidos (45%), BNDES
(27%); Fontes externas (12%); Debêntures (12%) e Ações
(4%)
3. Padrão de Financiamento liderado por bancos e não
pelo mercado de capitais.
Qual a importância do BNDES e dos bancos comerciais e
dos outros provedores de fundos nesse processo?

17. Pela ótica da provisão de fundos (2013)
Estoque de Crédito de Longo Prazo em 2013 (Em %)
Fontes PIB Total
BNDES Direto 5,8 36,1
BNDES Indireto 5,6 34,9
Bancos ex Leasing 2,3 14,1
Fundos Investimento 1,7 10,5
Outros 0,7 4,3
Total 16,0 100,0
Fonte: BNDES e ANBIMA, Elaboração dos Autores
BNDES é fonte de mais de 2/3 do crédito de longo
prazo, mas mercado já responde por 1/3

18. Pela ótica da decisão de alocação de fundos (2013)
Bancos comerciais comandam a alocação de crédito de
longo prazo
Tomador de Decisão Em % do PIB Em %
BNDES 5,8 36,2
Outros Bancos 8,8 55,0
Não - Bancos 1,4 8,8
Total 16,0 100,0

19. Existe competição entre o BNDES e os bancos
comerciais?
1. Na maior parte dos casos, os dois sistemas são
complementares e não competitivos entre si.
2. Há fricções em casos específicos: Petrobras em 2008
3. Entretanto, existe competição entre os dois sistemas do
ponto de vista global: maximização de taxas (TJLPxSELIC)
4. Quando Taxa Selic Elevada, empresas não gostam de
emitir

20. Perspectivas para o financiamento doméstico de
longo prazo.
1. Mercado tem tamanho, mas é dominado por bancos
(arbitragem fiscal).
2. Colocação direta amarrada pela 400 da CVM. Tem
emissores e investidores interessados
3. 12431 veio para ficar (arbitragem fiscal favorece)
4. Taxas do Tesouro elevadas demais e TJLP/BNDES baixas
demais retardam o crescimento do mercado
5. Regulação não parece ser o problema principal hoje.

21. Recomendações de Política
1. Reforma da Res. 400 da CVM – Oferta pública ampla
Fim da autorização prévia (modelo inglês) ou pelo
menos criação da classe de emissores qualificados e de
autorização prévia
2. Ampliação da Debêntures Incentivadas para outros
setores de infra (distribuição de energia) e indústria
3. Reorientação do programa do BNDES de Emissão de
Debêntures em favor das incentivadas e não das
“debêntures bancárias”. Programa de emissão de R$ 50
bi até 2018.