O documento discute os efeitos de políticas monetárias restritivas sob regimes de câmbio fixo e flexível. Sob câmbio fixo, a política monetária é ineficaz, pois o Banco Central deve intervir no mercado de câmbio para manter a taxa fixa, revertendo os efeitos iniciais. Sob câmbio flexível, a política é eficaz, levando a uma renda menor devido à valorização da moeda doméstica e maior déficit em transações correntes.

1. Economia Monetária
Prof. Dra. Roseli da Silva
roselisilva@fearp.usp.br

2. Conteúdo
 Tradeoff
inflação e desemprego
 Expectativas racionais
 Inconsistência Dinâmica
 Metas de inflação

3. Síntese de IS-LM-BP
 Até
o slide 24, deixei um resumo da análise
de estática comparativa para política
monetária restritiva, com câmbio fixo e
flexível, no modelo IS-LM-BP, como revisão
para os próximos passos, ok?
 ;-)

4. Efeitos de política econômica




Análises de estática comparativa
Política Fiscal: mudanças nas variáveis
exógenas Gastos do governo (G) e Tributos (T);
Política monetária: mudanças nos instrumentos
de política monetária  reservas compulsórias,
open market e taxa de redesconto de liquidez;
Política cambial: disponível apenas para
regimes de câmbio fixo  mudanças na taxa
nominal de câmbio; imposição de restrições ao
fluxo de capitais, cotas de importação, etc.

5. Política Econômica

Restritiva: objetiva reduzir o nível de
atividade, a renda da economia (e
consequentemente, o emprego)

Expansionista: objetiva elevar o nível de
atividade, a renda da economia (e
consequentemente, o emprego)

6. Análise de Estática Comparativa



Ponto de Partida:
Estática comparativa: comparação entre dois
pontos de equilíbrio distintos, alterados por
mudança de alguma variável exógena.
Em qualquer análise de estática comparativa,
inicia-se o raciocínio de um equilíbrio inicial, e
segue-se a seqüência lógica de
desequilíbrio/equilíbrio nos mercados até que
nada mais se altere (um novo ponto de
equilíbrio é alcançado).

7. Política Monetária restritiva
Como o Banco Central pode realizá-la?
 Por meio de 1 de seus instrumentos:

 Open
Market de venda de títulos públicos;
 Elevar o percentual de reservas
compulsórias;
 Elevar a taxa de redesconto de liquidez.

8. Política Monetária restritiva
Vamos supor que seja por meio de open
market de venda.
 Qual o primeiro impacto de tal ação?
 Excesso de oferta no mercado de títulos
públicos, preços dos títulos caem e seus
retornos (taxa básica de juros) sobem


9. Política Monetária restritiva



Simultaneamente, o mercado de moeda apresenta um
excesso de demanda, pois para um mesmo nível de
renda (mesma necessidade de moeda para transações)
as pessoas gostariam de continuar mantendo o mesmo
nível de demanda por moeda anterior
Porém, à medida que o Banco Central vende títulos,
retira moeda de circulação
O novo equilíbrio monetário, para cada nível de renda,
será alcançado com taxa juros mais elevada, a tal ponto
que o custo de oportunidade de reter moeda leve as
pessoas a aceitarem manter menos moeda.

10. Política Monetária restritiva


Com o aumento da taxa de juros, menos
projetos de investimento produtivo são
economicamente viáveis, o que diminui a
demanda agregada e o nível de renda.
Com menor nível de renda o demanda por
moeda também diminui, o que faz com a taxa de
juros de equilíbrio doméstico (Ed) esteja no
meio termo entre aquela necessária para
equilibrar o mercado monetário e a de equilíbrio
geral inicial.

11. Política Monetária restritiva



O novo equilíbrio doméstico (Ed) não é um
equilíbrio geral, já que o balanço de
pagamentos está desequilibrado.
Com a queda no nível de renda, as importações
diminuem e o déficit de transações correntes
diminui, em contrapartida a taxa de juros mais
elevada atrai mais capitais internacionais e
eleva o superávit da balança de capitais.
Dessa forma, o balanço de pagamentos está em
superávit.

12. Política Monetária restritiva



ATENÇÃO:
O superávit no balanço de pagamentos significa
que há mais dólares entrando no mercado de
câmbio que saindo, ou seja, excesso de oferta
de dólares nesse mercado.
A partir desse ponto, o regime cambial adotado
pelo governo importa para a análise dos efeitos
conseqüentes da política monetária.

13. Política Monetária restritiva com
câmbio fixo
Com regime de câmbio fixo, o Banco
Central se compromete a comprar e
vender moeda estrangeira a uma taxa de
câmbio nominal fixa.
 Assim, na presença de excesso de oferta
de moeda estrangeira, o Banco Central
deve entrar comprando dólares e
acumulando Reservas Internacionais.


14. Política Monetária restritiva com
câmbio fixo
Porém, ao elevar o nível de RI, a base
monetária doméstica se eleva.
 Ou seja, o BC recoloca moeda doméstica
em circulação.
 Excesso de oferta no mercado de moeda
 excesso de demanda no mercado de
títulos  preços do títulos sobem a taxa
de juros cai


15. Política Monetária restritiva com
câmbio fixo


Todo o processo descrito anteriormente começa
a ser revertido.
Esse processo de ajustes é verificado enquanto
houver superávit no balanço de pagamentos e
esse superávit só será revertido quando o
Banco Central recolocar em circulação, através
da sua atuação no mercado de câmbio, a
mesma quantidade de moeda que retirou na
operação de open market.

16. Política Monetária restritiva com
câmbio fixo
As taxas de juros caem, o investimento
produtivo aumenta, a demanda agregada
aumenta, a renda aumenta...
 E um novo equilíbrio geral só será
alcançado quando o BP não apresentar
mais superávit, ou seja, a renda crescer e
a taxa de juros cair até o ponto do
equilíbrio inicial.


17. Política Monetária restritiva com
câmbio fixo
Assim, a renda e a taxa de juros da
economia retorno ao ponto inicial, e o
resultado final é de apenas maior
acumulação de reservas internacionais
pelo Banco Central.
 A política monetária é, então, ineficaz para
alterar a renda e a taxa de juros
doméstica sob regime de câmbio fixo.


18. Política Monetária restritiva com
câmbio fixo

Esterilização:

O BC poderia manter o ponto de Equilíbrio doméstico com
desequilíbrio no BP se esterilizasse os efeitos da compra de dólares
(elevação das reservas internacionais) sobre a oferta de moeda
doméstica vendendo títulos públicos:


Preço do título e
taxa de juros e a renda cairia, como vimos.
Porém, manter isso ao longo do tempo significa acumular uma
dívida pública crescente e, portanto, insustentável.

19. Política Monetária restritiva com
câmbio flexível
Com regime de câmbio flexível, a taxa
nominal de câmbio é determinada pelos
fluxos de oferta e demanda de dólares.
 O processo inicial da política monetária
restritiva é o mesmo, mas o raciocínio
muda totalmente a partir da identificação
do superávit do BP (ponto Ed)


20. Política Monetária restritiva com
câmbio flexível


Com superávit no balanço de pagamentos
(excesso de oferta de dólares) a taxa nominal
de câmbio cai, valorizando a moeda doméstica.
A valorização da moeda doméstica desestimula
as exportações e estimula as importações,
tornando a balança de transações correntes
mais deficitária, para um mesmo nível de renda.

21. Política Monetária restritiva com
câmbio flexível
O déficit em transações correntes que daí
decorre, por sua vez, tem impacto sobre a
demanda agregada, diminuindo-a.
 Lembre-se: para cada nível de renda, para
compensar a queda na BTC, outro
componente da DA deve subir, e o
investimento sobe se a taxa de juros cai.


22. Política Monetária restritiva com
câmbio flexível



O novo equilíbrio geral se dará inequivocamente
com renda menor que o equilíbrio inicial.
Mas os efeitos finais sobre a taxa de juros
dependem dos impactos relativos da
valorização da moeda doméstica e da renda
sobre a demanda agregada e sobre o balanço
de pagamentos.
A política monetária é eficaz.

23. Política Monetária restritiva com
câmbio flexível
A indeterminação da taxa de juros, neste
caso, é apenas conseqüência do uso de
instrumental gráfico: temos 3 endógenas e
só 2 eixos para representá-las;
 A solução algébrica do modelo, mostraria
inequivocamente que a determinação taxa
de juros dependeria da inclinação relativa
entre BP e LM.


24. Política Econômica
A política monetária é, então, ineficaz para
alterar a renda doméstica sob regime de
câmbio fixo e eficaz para sob regime de
câmbio flexível.
 O contrário acontece com a política fiscal.
Experimente seguir a seqüência lógica do
raciocínio para compreender tais efeitos!


25. Efeitos sobre a Demanda
Agregada
Com câmbio flexível, o
efeito é de diminuir o
produto da economia. Se o
cambio é fixo, a demanda
agregada retornaria para o
ponto de equilíbrio original.
P = nível
geral de
preços
Equilíbrio macroeconômico
Oferta
Agregada
Demanda
Agregada
y = produto
real

26. Modelo Completo

Neste ponto, devemos nos perguntar o que acontece
quando abandonamos a hipótese simplificadora, de que
a Oferta Agregada seja infinitamente elástica.


do Curto Prazo para o Médio Prazo
Lembrando que o produto potencial mostrará as
condições de oferta agregada no longo prazo
(crescimento econômico):

Produto em que os fatores de produção estão plenamente
empregados.

27. Oferta Agregada

Por que a Oferta Agregada teria uma
inclinação positiva?

Para compreendermos os determinantes
da oferta agregada no curto e médio
prazos, devemos nos voltar para o
mercado de trabalho.

28. Síntese Neoclássica e inflação



O papel da política fiscal como elemento estabilizador
da DA levou à subestimação do papel da política
monetária na economia, a moeda não tinha importância.
A nova crença levou a políticas de crédito barato que
estimularam a inflação. No pós-guerra, a inflação, e não
a recessão amplamente anunciada, foi o que se tornou o
principal problema nos países capitalistas de maneira
geral.
A partir do final da década de 50 a inflação passou a ser
um fenômeno sistemático no mundo, não mais passível
de ser analisado enquanto conseqüência de situações
extraordinárias.

29. Síntese Neoclássica e inflação



Mesmo com oferta agregada positivamente
inclinada, inflação tem natureza autoeliminadora no modelo da Síntese:
Após uma inflação de demanda ou de custo, um
novo equilíbrio macro é alcançado e
desaparecem as pressões para elevação de
preços.
Inflação: processo contínuo de elevação de
preços

30. Síntese Neoclássica e inflação

P

OA

P1
DA1
P0
DA0

y

Ao nível inicial de preços P0, o produto de
equilíbrio do lado da demanda aumenta
(todo o mecanismo de ajustes que
estudamos se aplica)  excesso de
demanda
Os preços não subiriam se OA fosse
infinitamente elástica, porém com OA
positivamente inclinada e se não estamos a
plena capacidade, há espaço para um
aumento do produto e não apenas dos
preços.
Caso estejamos a pleno emprego (oferta
agregada vertical), apenas teríamos impacto
inflacionário – como no modelo clássico.
Ao atingir o nível de preços P1 a economia
se encontra num novo nível de equilíbrio de
produto e de emprego maior que o anterior e
o excesso de demanda inicial que originou a
inflação foi eliminado, não há razão para
esperar que o nível de preços continue
crescendo.
Natureza auto-eliminadora da inflação.

31. Síntese Neoclássica e inflação


Década de sessenta  microfundamentos (função
consumo: ciclo de vida e renda permanente)
Antes, porém, que a falta de microfundamentos pudesse
levar a uma completa reformulação da Síntese, a Curva
de Phillips veio se incorporar a ela.

Estabelecendo uma relação não-linear e negativa entre a taxa
de crescimento dos salários nominais e a taxa de desemprego,
a Curva de Phillips agregada ao corpo da Síntese permitiu a
análise e explicação da inflação e alcançou enorme sucesso
empírico, o que postergou a derrocada da Síntese.

32. Mundo real de novo...





No entanto, a década de 70 revelou o pior dos mundos: a inflação era
acompanhada por altas taxas de desemprego.
A relação estabelecida pela Curva de Phillips não só apresentava alta
instabilidade, já captada vela sua versão aceleracionista, como também
aparentemente mudara de inclinação.
O mundo presenciava o fenômeno da estagflação e, novamente, o
instrumental de análise econômica se mostrava insuficiente.
Uma nova crítica ergueu-se não só contra a Curva de Phillips, mas também
contra todo o arcabouço da Síntese, mais uma vez questionavam-lhe a
falta de microfundamentos, ainda que os defensores da Síntese
atribuíssem a situação de estagflação aos choques de Oferta ocorridos na
década em questão.
Sob esta crítica, o consenso em macroeconomia, que perdurara cerca de
três décadas, viu-se rompido e novas agendas de pesquisa foram abertas
objetivando principalmente microfundamentar a análise macroeconômica.

33. Inflação x desemprego: Curva de
Phillips



A primeira fase corresponde à formulação do conceito inicial por
Phillips (1958) e o embasamento teórico fornecido por Lipsey por
meio do mercado de trabalho, inclui-se também nesta primeira fase
as contribuições de Samuelson e Solow.
A fase seguinte é caracterizada pela hipótese da taxa natural de
desemprego e pela formulação de uma regra de formação das
expectativas inflacionárias, as expectativas adaptativas,
caracterizando a versão aceleracionista da Curva de Phillips.
Por fim, a terceira fase consiste na crítica da escola de Expectativas
Racionais quanto à regra de formação adotada na fase anterior.
Sob esta nova versão, a Curva de Phillips colapsa e os resultados
obtidos através desta análise remontam os da análise clássica de
total independência entre as variáveis reais e nominais, tanto no
curto quanto no longo prazo.

34. Curva de Phillips: Primeira Fase


O trabalho original de Phillips foi dedicado à investigação da relação
entre a taxa de crescimento dos salários nominais (ΔW) e a taxa de
desemprego (u) no período de 1861 a 1957 para o Reino Unido,
encontrando empiricamente uma correlação não-linear e negativa
entre aquelas duas variáveis.
Duas propriedades caracterizaram a forma desta relação: os
salários permaneciam estacionários (Δw=0) quando a taxa de
desemprego era de 5,5%; e, a partir da dispersão dos dados,
Phillips concluiu que os salários monetários cresciam um pouco
mais rápido que a taxa de desemprego quando esta decresce e um
pouco mais devagar quando u cresce:

35. Curva de Phillips: Primeira Fase
ΔW


u
Assim, a taxa de crescimento dos
salários nominais dependia não
somente da taxa de desemprego (o
nível de excesso de demanda), mas
também da mudança de u
Após esta evidência empírica,
surgiu a questão de como se podia
interpretar esta relação
teoricamente. A resposta foi
providenciada pelo modelo de
excesso de demanda de Lipsey
(1960).

36. Curva de Phillips: Primeira Fase

Lipsey derivou a Curva de Phillips a partir de um sistema
de demanda e oferta de um mercado de trabalho com
demanda e oferta de trabalho como funções do salário
nominal (ilusão monetária).

Estas funções são planejadas pelos agentes a cada taxa
de salário nominal, de modo que não se pode concluir
daí que o equilíbrio neste mercado implique em
ausência de desemprego.
Em geral, o equilíbrio pode estar aquém ou além do
compatível com o equilíbrio de pleno emprego.


37. Curva de Phillips: Primeira Fase




u*
taxa natural
de
desemprego
u
Foi com a modificação Samuelson-Solow que
a curva de Phillips passou a representar a
relação entre a taxa de inflação () e a taxa de
desemprego, e foi recomendada aos gestores
da política econômica como instrumento que
permitiria a formulação de programas de
política com combinações alternativas de taxa
de inflação e de desemprego.
Isto é conseguido agregando-se ao
desenvolvimento anterior uma equação de
determinação de preços via markup fixo
calculado sobre a base de custos da unidade
de trabalho.
Cada ponto da Curva de Phillips assim
modificada passou a ser interpretado como
uma alternativa de programa de política
econômica, os gestores poderiam escolher
uma meta para estabilização de preços desde
que estivessem dispostos a aceitar a taxa de
desemprego que correspondesse a essa
meta, ou vice-versa.

38. Curva de Phillips: Versão
Aceleracionista



A Curva de Phillips, tal como formulada em sua primeira fase,
obteve embasamento teórico através da manutenção de uma
hipótese que muito incomodava os economistas de sólida crença na
racionalidade neoclássica, qual seja, a de que os trabalhadores
guiavam-se pelos salários nominais para decidirem a quantidade de
trabalho ofertada.
Friedman (1968) e Phelps desenvolveram independentemente
caminhos teóricos pelos quais aquela falha poderia ser suprimida.
Sob esta nova versão, o comportamento dos participantes do
mercado de trabalho, para dado salário nominal, é motivado pela
taxa de salário real e depende, portanto, das expectativas sobre o
nível de preços que os agentes sejam capazes de formar. Se estas
expectativas estiverem erradas, o salário nominal pode se equilibrar
em posições não compatíveis com a estrutura dos salários reais e a
pleno emprego.

39. Curva de Phillips: Versão
Aceleracionista




Funcionamento do mercado de trabalho:
- o salário nominal se move para equilibrar o mercado de
trabalho;
- os trabalhadores decidem quanto trabalho ofertar a cada
salário nominal formando uma expectativa de nível de preços (Pe),
e então transformando o salário nominal em seu equivalente real, é
o salário real que determina quanto trabalho é ofertado.
- os empregadores decidem quanto trabalho demandar a cada
salário nominal usando seu conhecimento sobre o preço de seu
próprio produto para transformar o salário nominal em seu
equivalente real, que é, então, igualado ao produto físico marginal
do trabalho pela maximização do lucro.

40. Expectativas Adaptativas


Hipótese de que o valor futuro de uma determinada variável é uma
função dos seus valores passados, idéia que foi usada por Fischer
(1930) ao definir a inflação esperada como uma defasagem
distribuída de valores passados, mas que ganhou notoriedade a
partir do estudo de Cagan (1956) sobre hiperinflação.
Esta regra admite que os agentes aprendem com seus próprios
erros passados. Deste modo, os agentes (especificamente, os
trabalhadores no modelo aqui desenvolvido) não possuem ilusão
monetária, mas, sim, ajustam lentamente suas expectativas à luz
dos erros que têm experimentado com suas expectativas anteriores.


e
t
e
t
 
e
t 1
 

 
t 1
t 1

e
t 1
 1   

e
t 1

41. Curva de Phillips: Versão
Aceleracionista

Partindo de uma situação inicial de equilíbrio a
pleno emprego, para o qual corresponde uma
taxa de desemprego, a taxa natural de
desemprego u*, suponha que o governo decida
ser maior que o desejável esta taxa de
desemprego e implemente uma política de
gerenciamento da demanda agregada
expansionista, de tal modo que os níveis de
produto e emprego aumentem assim como o
nível de preços.

42. Curva de Phillips: Versão
Aceleracionista

Esta situação representa um desequilíbrio. No
curto prazo, a busca desta política aumenta a
taxa de inflação que passa a ser maior que a
taxa de inflação esperada, ou seja, as taxas
realizadas de mudanças nos preços não
correspondem aos valores esperados desta
variável e um processo de ajustamento segundo
as expectativas adaptativas é iniciado.

43. Curva de Phillips: Versão
Aceleracionista


Enquanto o processo de ajuste via expectativas se
realiza, tanto os preços quanto os salários nominais
estão crescendo, sendo que o último cresce mais rápido
que o primeiro, de tal modo que a curva de oferta de
trabalho vai se deslocando para a esquerda.
No ajuste, o crescimento dos salários nominais, após
um movimento inicial do nível de preços, impulsiona
dinamicamente o crescimento dos preços, até que a
taxa de inflação esperada coincida com a taxa de
inflação real.

44. Curva de Phillips: Versão
Aceleracionista

ST = g(W/Pe)
W/P
πt = πe
maior que a
anterior
W/P*
DT = f(W/P)
N*
N
u*
u

45. Curva de Phillips: Versão
Aceleracionista



Neste ponto, a taxa natural de desemprego é restabelecida e nem o
salário real nem os preços relativos dos produtos cresceram. A
Curva de Phillips foi deslocada para um novo patamar e
corresponde agora às expectativas ajustadas maiores que as
anteriores.
Concluí-se daí que quaisquer níveis de expectativas inflacionárias
são compatíveis com a taxa natural de desemprego, desde que
plenamente antecipadas. E que se o governo quisesse manter a
taxa de desemprego abaixo de sua taxa natural, deveria estar
disposto a promover taxas de inflação não antecipadas cada vez
mais altas, de modo que pudessem continuamente superar as taxas
de inflação esperadas, uma vez que os agentes aprendem com a
experiência.
Daí o aceleracionismo desta versão.

46. Curva de Phillips: Versão
Aceleracionista


Deste modo, somente a parte não antecipada da taxa de inflação
consegue influir no lado real da economia permitindo um trade-off
entre inflação e desemprego no curto prazo, em outras palavras,
somente um erro de expectativas torna inexistente a dicotomia
clássica.
No longo prazo:

Aa expectativas estarão plenamente ajustadas, e a taxa de
desemprego estará a seu nível natural.
 Não há trade-off de longo prazo entre inflação e desemprego.
 As diferentes taxas de inflação compatíveis com a taxa natural de
desemprego são plenamente antecipadas e permanecem constantes.
 A moeda é neutra no longo prazo e a Curva de Phillips ‚ vertical no
nível da taxa natural de desemprego.

47. Curva de Phillips: Expectativas
Racionais

Lucas e mais tarde Sargent argumentam que,
se as pessoas estão persistente e
sistematicamente cometendo erros, elas não
podem ser consideradas racionais. Um agente
racional deveria aprender com seus erros e usar
de todas as informações disponíveis (não só os
valores passados da variável esperada) a fim de
formar suas expectativas.

48. Curva de Phillips: Expectativas
Racionais


Para integrar estas idéias em modelos
econômicos formais, Lucas e Sargent (1978)
adotaram a técnica de J. Muth (1961) de
expectativas racionais.
Segundo esta técnica, as expectativas são
racionais quando, em média, coincidem com os
valores verdadeiros das variáveis sobre as
quais as expectativas forem formuladas, ou, dito
de outra forma, a distribuição de probabilidade
subjetiva dos resultados é igual à objetiva.

49. Expectativas Racionais

A hipótese das expectativas racionais envolve
três afirmações:
 as
informações são escassas e o sistema econômico
não as desperdiça;
 as expectativas são formadas a partir da estrutura
específica do modelo que descreve a economia;
 a previsão econômica verdadeira não dá a ninguém
uma oportunidade especial de lucrar a partir dela, se
ela é conhecida por todos.

50. Novos-clássicos e Expectativas
Racionais


As expectativas racionais estão intimamente ligadas à
doutrina novo-clássica, embora o uso deste instrumental
não seja peculiar somente a esta escola de pensamento
econômico.
A escola novo-clássica caracteriza-se por três
princípios-chave:



as decisões econômicas dos agentes são baseadas unicamente
em fatores reais;
os agentes são, no limite de suas informações, otimizadores
consistentes, ou seja, estão continuamente em equilíbrio;
e eles não cometem erros sistemáticos na avaliação do
comportamento econômico - formam expectativas racionais.

51. Expectativas Racionais


Formalmente, o conceito de expectativas
racionais equivale à esperança matemática
condicionada pelo conjunto de informações
relevante e disponível para o período de tempo
imediatamente anterior (It-1), o qual inclui todas
as variáveis exógenas, todos os valores
passados das variáveis endógenas e,
principalmente, a estrutura do modelo.
t 1
X

t
 E X
t
I t 1 

52. Curva de Phillips: Expectativas
Racionais



A implicação da hipótese de expectativas racionais é que a taxa de
desemprego real oscila aleatoriamente em torno da taxa natural.
Verifica-se que desvios sistemáticos da taxa de inflação em relação
a taxa esperada não podem ser gerados por meio da política de
gerenciamento da demanda agregada para influenciar a taxa de
desemprego corrente.
Sob esta versão, a Curva de Phillips de curto prazo colapsa,
nenhuma relação entre inflação e desemprego é encontrada seja no
curto ou no longo prazo  ditocomia clássica
Apenas uma surpresa sobre o curso da oferta de moeda, por
exemplo, pode alterar instantaneamente o nível real de emprego.
Este modelo não é adequado, portanto, para explicar movimentos
persistentes na taxa de desemprego, tais como os observados nos
ciclos dos negócios no mundo real.

53. Curva de Phillips: Expectativas
Racionais


Neste sentido, há apenas que se fazer uma ressalva. Os resultados
aqui apresentados são derivados da chamada hipótese forte de
Expectativas Racionais dentro da escola novo-clássica. A busca de
uma explicação, consistente com este arcabouço teórico, para os
movimentos sistemáticos da taxa de desemprego durante a
contração ou expansão de um ciclo tem levado ao desenvolvimento
das teorias dos ciclos reais.
Por hora, o que nos interessa extrair deste instrumental é que a
inflação é um fenômeno estritamente monetário e que, sob esta
versão, a Curva de Phillips deixa de existir ao mesmo tempo em
que se buscam fundamentos de estrita racionalidade neoclássica
para a macroeconomia.

54. Nesse contexto: Como realizar
política monetária?


Novos mecanismos de transmissão – principalmente
expressos em rigidez de preços e salários monetários –
da política econômica e de choques em geral para o
nível de preços abriram espaço para o desenvolvimento
da teoria monetária positiva e normativa.
Nesse desenvolvimento, ganha corpo o debate regras
versus discricionariedade na condução da política
monetária de controle da inflação. Este debate foi
formalmente inaugurado pelo famoso artigo de Kydland
e Prescott (1977) e reafirmado com o trabalho de Barro
e Gordon (1983).

55. Regras x Discricionariedade

O artigo original de Kydland e Prescott trazia
uma preocupação clara com a aplicação da
teoria de controle ótimo para análise de
sistemas dinâmicos econômicos, considerando
que esta passara a ser uma técnica bastante
utilizada a partir da microfundamentação da
macroeconomia observada na literatura póscolapso da curva de Phillips.

56. Regras x Discricionariedade

À época, trabalhos teóricos já apontavam para o
surgimento de um tradeoff assumindo rigidez de preços
e de salários, supondo que estes eram fixados antes da
realização da demanda, substituindo os argumentos
tradicionais de informação imperfeita.

O tradeoff entre desemprego e inflação, nos moldes da
última versão da curva de Phillips e sob hipótese de
rigidez de preços e salários, foi descrito por:


ut  u   
e
t

t


57. Regras x Discricionariedade
A formação de expectativas é racional;
 Para completar o modelo, os autores
assumem que alguma função objetivo
social racionaliza a escolha de política,
podendo ser descrita genericamente
como:

S  t , u
t


58. Regras x Discricionariedade

A política consistente maximiza essa
função sujeita à curva de Phillips. Usando
um expediente gráfico, com a taxa de
inflação corrente como função do desvio
entre a taxa de desemprego corrente e a
natural, os autores mostram que a escolha
ótima de política é inconsistente.

59. Regras x Discricionariedade
t
C
O
ut – u*
As linhas retas
representam as
Curvas de Phillips,
com inclinação --1
e intercepto no
eixo vertical em e,
e as curvas são
curvas de
indiferença a partir
da função objetivo
social.

60. Inconsistência Dinâmica

Uma política é consistente se, para cada período de tempo, ela
maximiza a função objetivo, tomando como dadas as decisões
anteriores e as decisões de políticas futuras são selecionadas da
mesma forma.

Assim, a política escolhida é consistente se a curva de indiferença
tangencia a curva de Phillips ao longo do eixo vertical: ou seja, a
escolha de política ignora os efeitos que as escolhas futuras
possam ter sobre as variáveis correntes, o que significa que a
política é a melhor, sob expectativas racionais, dadas as condições
correntes, e a inflação esperada é igual a inflação corrente, com
taxa de desemprego igual à natural (ponto C).

61. Inconsistência Dinâmica


Por outro lado, a taxa de desemprego natural, de acordo
com a função objetivo social, também pode ser obtida
com taxa de inflação nula, o que é socialmente
preferível, ou seja, otimiza a função objetivo social
(ponto O).
A política consistente é, portanto, subótima, pois as
decisões dos agentes econômicos são realizadas a
partir de suas expectativas sobre a política futura e
estas expectativas são influenciadas pelos planos
escolhidos, de acordo com a crítica de Lucas (1976).

62. Inconsistência Dinâmica


Autoridades monetárias que agem
discricionariamente estão selecionando a
política melhor, dada a situação corrente, ou
seja, a política consistente.
Apenas a adoção de regras de atuação, que
possam ser incorporadas ao conjunto de
informações dos agentes em sua formação de
expectativa sobre a política futura, pode levar à
escolha ótima da política econômica, no sentido
de maximizar a função objetivo social.

63. Inconsistência Dinâmica


A literatura sobre regras versus
discricionariedade é ampla;
Barro e Gordon (1983) tratam de um ponto que
consideramos extremamente relevante:
 mais
do que discutir ou teorizar sobre a questão, é
importante considerar que a política monetária é
sempre realizada a partir de um arcabouço
institucional dado, alertando para a importância das
instituições monetárias existentes numa economia.

64. Inconsistência Dinâmica


Adicionalmente, a ausência de commitment technology
e a ambição com relação ao desemprego (busca da taxa
de desemprego abaixo da taxa de desemprego natural)
faz com que a autoridade monetária seja incentivada a
promover surpresa inflacionária.
Daí surgiria o viés inflacionário, pois a promoção da
surpresa inflacionária não é consistente no tempo, uma
vez que os agentes estão sempre ajustando suas
expectativas.

65. Inconsistência Dinâmica


A surpresa inflacionária acarretaria, no tempo, a existência de um
viés inflacionário sistemático, o que resultaria em uma taxa de
desemprego igual à taxa natural de desemprego da economia, mas
com inflação acima do ótimo.
A existência de regras para a atuação do banco central resolve o
problema da tendência à criação de surpresa inflacionária que
resulta em um equilíbrio com inflação e expansão monetária mais
baixas, mas que também a criação de reputação (credibilidade) –
resultado da interação entre autoridade monetária e agentes – traria
o mesmo resultado, pois faz com que o benefício de curto prazo da
surpresa inflacionária seja menor que o de longo prazo de
estabilidade dos preços.

66. Daí para…

A discussão sobre âncoras nominais que já realizamos em sala.

Regime de metas de inflação, em comparação às demais âncoras
apresenta vantagens e tem sido amplamente adotado.

67. Meta de Inflação

Meta de Inflação: a autoridade monetária
estabelece uma meta diretamente para a inflação
futura. Principais características:






anúncio público de meta quantitativa para a inflação de
médio prazo;
comprometimento institucional com estabilidade de
preços;
uma estratégia inclusiva de informação;
comunicação e transparência da estratégia de política
monetária;
monitoramento da atuação do banco central.
Âncora: expectativas de inflação futura do público

68. 3. Meta de inflação: desvantagens



impõe regra rígida X muita
discricionaridade;
gera muita volatilidade no produto
de curto prazo;
inflação é difícil de controlar.

69. Meta de inflação: ponto crítico


O regime de metas de inflação depende muito da
credibilidade do banco central em se comprometer
com os requisitos para o funcionamento do regime.
A ancoragem nominal da economia nas
expectativas de inflação é sutil e frágil,
principalmente considerando que, antes do plano
Real, o País vivia um verdadeiro caos monetário.

Comunicação e transparência
 previsibilidade

70. Caso brasileiro: Novos rumos



Fev/99: o Banco Central (Armínio Fraga) imprimiu
um novo direcionamento à política monetária e
cambial através de dois passos:
1) com o reconhecimento da urgência em
estabelecer uma âncora nominal para a economia,
o novo presidente do Banco Central anunciou que,
em breve, o Brasil adotaria o regime de metas de
inflação; e
2) choque temporário de juros, aumentando a taxa
básica em 600 pontos-base (de 39% aa para 45%
aa), na tentativa de reverter as expectativas e
restabelecer a credibilidade da política monetária.

71. Casos brasileiro: Meta de Inflação

21 de junho de 1999  Decreto 3088: regime de
metas de inflação



Anúncio de metas numéricas explícitas para múltiplos
anos, 1999, 2000 e 2001, com um comprometimento em
anunciar as metas para 2002 e, a partir daí, sempre
anunciando metas para os próximos dois anos;
Designação do Conselho Monetário Nacional, por meio das
reuniões do seu Comitê de Política Monetária (Copom),
como responsável por fixar as metas de inflação e os
limites de tolerância;
Atribuição ao Banco Central da responsabilidade de
implementar as políticas necessárias para alcançar as
metas de inflação;

72. Casos brasileiro: Meta de Inflação

Procedimentos para aumentar o monitoramento do Banco
Central, tais como a necessidade de que o Presidente do
Banco Central envie uma carta aberta ao Ministro da
Fazenda explicando as razões para o descumprimento da
meta, bem como as medidas tomadas para revertê-lo e o
tempo necessário para que a inflação volte para o seus
limites de tolerância (sem cláusulas de escape); e

Implementação de ações que aumentam a transparência
da política monetária e sua comunicação com o público,
por meio da institucionalização do Relatório de Inflação
trimestral.

73. Gestão da política monetária



O instrumento intermediário é a taxa nominal de juros de curto
prazo (Selic);
O BC tem autonomia de instrumento;
A decisão é tomada com base no conjunto de informação mais
abrangente possível.
 um conjunto de modelos e análises empíricas servem de base
para a formulação de uma função de reação adequada e para a
geração de previsões de inflação, bem como de suas
distribuições de probabilidade;
 percepções do setor privado sobre a perspectiva para a inflação;
 por informações extra-modelo;
 por indicadores antecedentes para o comportamento do produto
e inflação; e
 qualquer outro conhecimento que possa contribuir para a
formação do cenário básico.

74. Gestão da política monetária
90,0
4
80,0
3,5
70,0
3
60,0
2,5
50,0
Regime Monetário de Metas
de Inflação e Câmbio Flexível
40,0
30,0
2
1
,5
20,0
1
10,0
0,5
0,0
Fonte: Banco Central do Brasil
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Selic
Câmbio