Financiamento de Longo Prazo(IPO e SEO - Parte I)

Financiamento de Longo Prazo
(IPO e SEO - Parte I)
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Disciplina: Finanças Aplicadas III
Objetivo da aula: apresentar o processo para emissão de
ações, bem como as vantagens e desvantagens
Conteúdo:
1. Fontes de financiamento com capital próprio;
2. IPO; e
3. SEO

Felipe Pontes
www.contabilidademq.blogspot.com
INTRODUÇÃO
• Fontes de financiamento: capital próprio (“caixa” e
ações) e capital de terceiros;
• Veremos de forma global e algumas especificidades
do Brasil;
• Importância: saber o custo efetivo, riscos e garantias
das fontes de financiamento de longo prazo e quais
são as fontes desses recursos.
• Mas antes disso... A miniprova e a discussão de
alguns cases de sucesso de venture capital e private
equity.
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Felipe Pontes
Operações no SFN
3
Mercado
monetário
Mercado
de Crédito
Mercado
Cambial
Mercado
de Capitais
Curto e Curtíssimo prazo Médio e Longo prazo
Mercado acionário: financiamento
por meio de recursos próprios
(subscrição);
Mercado de empréstimos e
financiamentos: financiamento por
meio de capital de terceiros
Nosso foco é o
mercado de
capitais

Felipe Pontes
Fontes de financiamento
• Investidor-Anjo: investidores/empreendedores/diretores
experientes que investem “pequenas” quantias em novas
empresas (start-ups), além de auxiliar na gestão.
• Vídeo 1 – Investidor-anjo no Jornal da Globo:
http://www.youtube.com/watch?v=Nexj0brq4Lk
• Vídeo 2 – 1ª Conferência de investidor-anjo no Brasil:
http://www.youtube.com/watch?v=PAd32ocE9Z0
• Vídeo 3 – introdução ao investidor anjo
• https://www.youtube.com/watch?v=1lqCGth1psY&list=U
Uhpit7E5EGVbIA-4TM6cEEQ
• Vídeo 4 – Cresce o número de anjos no Brasil
• https://www.youtube.com/embed/ZcZ5XZo48qo
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Felipe Pontes
Fontes de financiamento
• Venture capital: semelhante ao anjo, porém envolve
mais recursos.
• Private equity: a diferença para o Venture é que o
investimento é feito em empresas mais maduras,
geralmente com produtos já consolidados.
• Casos de sucesso no site da ABVCaP:
http://www.abvcap.com.br/industria-de-pe-
vc/casos-de-sucesso.aspx?c=pt-br
• Trabalho para enviar por email antes do início da
próxima aula: descrever 3 desses casos e um de
investidor-anjo – uma página com fonte 12 e
espaçamento simples, no máximo. Enviar por email.
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Felipe Pontes
Financiamento e Propriedade
• PROBLEMA: pre- e post-money valuation? Diluição?
• Você fundou sua empresa dois anos atrás, com $ 100.000, para 1,5 milhões
de ações. Adicionalmente, foram vendidas mais 500 mil ações para um
“anjo” e você está analisando levantar mais capital com um venture capitalist
(VC). O VC investiria $ 6 milhões, recebendo 3 milhões de novas ações.
– Qual é a post-money valuation? Qual seria a participação do VC e a sua
na empresa? Qual é o valor das suas ações post-money?
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Suas ações 1.500.000
Anjo 500.000
Novas ações 3.000.000
Total 5.000.000
Valor pago pelo VC = $ 6 milhões/3 milhões de ações = $ 2 por ação
Post-money valuation = 5.000.000 de ações * $ 2 por ação = $10 mi
%VC = 3 milhões /5 milhões = 60% e %Sua = 1,5 milhão/5 milhões =
30%
E se você negociasse um preço mais alto por suas ações,
melhoraria o tradeoff entre financiamento e propriedade?
Pense em $ 5 por ação... Qual seria o impacto para você, como
controlador da empresa?

Felipe Pontes
Financiamento para empresas fechadas
• Você iniciou uma empresa (100% das 5 milhões de
ações) e está com sorte, pois um VC ofereceu $ 1
milhão por 800 mil novas ações.
a) Qual é o preço por ação proposto pelo VC?
b) Qual é a post-money valuation?
c) Qual fração da empresa você ficará após o investimento?
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Felipe Pontes
Financiamento para empresas fechadas
• Sua empresa (100% das 10 milhões de ações)
recebeu duas propostas de dois VC. A primeira
oferece $ 3 milhões por 1 milhão de ações. A
segunda oferece $ 2 milhões por 500 mil ações.
– Calcule o provável valor da empresa após o investimento
para cada uma das duas opções (post-money);
– Qual será sua participação no capital da empresa para
cada um das duas propostas?
– Qual das duas opções é a melhor? Justifique.
– Supondo que você precisa de $ 3 milhões, mas que prefere
o VC 2. Analisando a situação, o que você iria sugerir ao
seu Chefe como saída para financiar o projeto.
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Felipe Pontes
Questões conceituais
• Quais são as formas de se levantar capital próprio
para empresas privadas (apenas as que foram vistas
até agora)?
• O que é um “investidor-anjo”?
• O que é um investidor de capital de risco (venture
capital e private equity)?
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Felipe Pontes
O IPO
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Felipe Pontes
IPO: vantagens e desvantagens
• Vantagens:
– Maior liquidez das ações;
– Mais acesso a capital (tanto no IPO quanto no follow-on,
ou FPO);
– Possibilita aos seus investidores (e.g. VC) diversificarem os
investimentos.
• Desvantagens:
– Problemas de agência;
– Custos de manutenção, governança etc.
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CURIOSIDADE: o IPO faz o investidor crescer junto com a empresa?
Muitas vezes as pessoas investem no IPO esperando comprar a ação
“barata” e esperar o preço subir para vender. Porém antes do IPO a
empresa pode ter passado por diversas rodadas de investimentos e
o IPO pode servir para o investidor anterior realizar seu lucro.
Outros mitos sobre o IPO:
http://economia.uol.com.br/noticias/infomoney/2
014/05/21/ipo-veja-os-mitos-que-envolvem-a-
estreia-de-empresas-na-bolsa.htm

Felipe Pontes
IPOs no Brasil
• Acesse o site: http://www.bmfbovespa.com.br/pt-
br/mercados/acoes/ofertas-publicas/ofertas-
publicas.aspx?idioma=pt-br
• Nele vocês poderão acessar os prospectos
preliminares (“isca vermelha”), prospecto final,
anúncio de início e encerramento, aviso ao mercado,
as ofertas em andamento, encerradas etc.
• Ver os documentos da Ser Educacional.
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Felipe Pontes
IPO: o processo
• Para realizar o IPO, é necessário haver um
underwriter (ver exemplos nos prospectos), que
gerenciará todo o processo.
• Nas ofertas maiores há uma espécie de consórcio de
bancos de investimento para realizar IPOs.
• Aos mais interessados no assunto, acessar o seguinte
site para obter mais informações:
http://www.bmfbovespa.com.br/empresas/pages/e
mpresas_abertura_capital_como_abrir.asp
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Felipe Pontes
Valuation
• Junto com a empresa, os underwriters utilizam
técnicas de valuation para formar o preço que será
utilizado (vimos isso em Finanças II, fluxos de caixa
ou múltiplos).
• A maioria dos underwriters utilizam as duas técnicas.
Quando há diferenças significativas, eles utilizam a
comparação com IPOs recentes (BERK;
DEMARZO;HARFORD, 2012).
• Road show: o preço é formado, então os
representantes da empresa e o principal underwriter
viajam o país/mundo divulgando e avaliando o que o
mercado pensa sobre o preço. Após isso é realizado
o bookbuilding, para então fechar o preço.
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Roadshow do Facebook:
http://www.youtube.com/watch?v=TyF2UAaMe_E

Felipe Pontes
Exemplo: Valuation usando múltiplos
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P/E (ou P/L):
Valor = E(P/E)*earnings
Preço da ação = Valor/S(ações outsdanding)
P/R:
Valor = E(P/E)*revenues
Preço da ação = Valor/S(ações outsdanding)

Felipe Pontes
Analisando o IPO da SER Educacional
• Os grupos devem fazer juntos, podendo separar as questões para
cada membro e depois discutir a resposta para finalizar. As
respostas finalizadas serão discutidas com a sala toda.
• Responda às questões abaixo com base no Anúncio de Início de
Oferta do IPO do Grupo SER Educacional:
1. O que diferencia a oferta primária da secundária?
2. Caso você fosse explicar essa oferta a um leigo, como você resumiria a
seção “1 A OFERTA”?
3. Descreva o PROCEDIMENTO DA OFERTA.
4. O que diferencia a oferta de varejo da oferta institucional?
5. Como funcionou a garantia firme neste caso?
6. Como foi fixado o preço da ação? Os investidores não institucionais
participaram desse processo?
7. Identifique os 4 termos “técnicos” que te chamaram mais a atenção e
busque sua definição.
• O que levou esta oferta a ser suspensa, em 2013? Aconteceu algo
nos últimos tempos (2014/2015) que fazem pensar que aquilo
realmente foi importante? Verifique no Comunicado ao Mercado
de Suspensão da Oferta.
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Felipe Pontes
Discussão sobre a tese e miniprova
• ALMEIDA, Vinício S. O papel do intermediário
financeiro em aberturas de capital no Brasil. 2010.
124 f. Tese (Doutorado em Administração).
Universidade Federal do Rio de Janeiro, Instituto
COPPEAD de Administração, Rio de Janeiro, 2010.
• Começando com a miniprova.
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Felipe Pontes
Reputação dos bancos coordenadores
• Objetivo: analisar se no Brasil a atuação dos bancos
coordenadores tem caráter de certificação (quanto
maior a reputação do banco, menores os retornos
iniciais e a volatilidade da ação).
• Período: 2004 a 2007.
• Hipóteses testadas:
– Bancos com maior reputação coordenam ofertas com
menor valorização no curto prazo;
– Bancos com maior reputação coordenam ofertas com
menor dispersão, assim com menor risco; e
– Bancos com maior reputação cobram mais pelos seus
serviços.
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Felipe Pontes
• Posição relativa dos bancos coordenadores nos
anúncios de ofertas:
– As linhas de logomarcas caracterizam a distinção entre
“banco de primeira linha” e “banco de segunda linha”.
– Quanto mais à esquerda estiver posicionada a logomarca
do banco, mais prestigiado ele terá.
• Prospecto da SER Educacional:
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Felipe Pontes
• “(...) os bancos de investimento disputam
ferozmente as posições nos anúncios que refletem,
em última instância, a sua parcela e o seu poder de
venda da oferta” (ALMEIDA, 2010, p.28).
• Os bancos de “segunda linha” ficam com uma
quantidade residual de ações e com uma
remuneração menor, apenas para eles designarem
analistas para seguirem a empresa emissora;
• A única posição reservada é a do líder, sempre na
primeira linha à esquerda (ALMEIDA, 2010) (existem
exceções – próximo slide).
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Felipe Pontes
• Prospecto da Bovespa
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Banco que estrutura, define o preço e convida outros
subscritores a participar de uma emissão de valores
mobiliários (fonte)
Apenas um foi o coordenador.

Felipe Pontes
• Resultados no Brasil:
– Não há diferenciação significativa entre os underwriters no
mercado brasileiro de IPOs entre 2004 e 2007.
– No Brasil, a reputação do banco coordenador não tem
relação com o processo de formação e preço das ações em
IPOS.
– Verificou-se ainda que:
• Quanto maior a oferta, maior foi o underpricing; (quem
ganha e quem perde com isso no curto prazo?)
– Ainda há campo de pesquisa nessa área no Brasil – vocês
podem inclusive atualizar essa pesquisa.
– Ver apêndices dessa parte da tese (página 48).
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Será, então, que as empresas podem simplesmente contratar
underwriters mais baratos, já que a reputação não influencia?

Felipe Pontes
Relacionamento entre as partes
• Objetivo: analisar os efeitos da escolha entre
“poucos” ou “muitos” bancos coordenadores nas
IPOs no Brasil.
• Partes: acionistas, emissoras e bancos.
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Felipe Pontes
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Qtd. de bancos de primeira (COORD) e segunda (COMAN) linha. TOTALCO é a
quantidade de bancos no consórcio. A VD é o retorno do primeiro dia ajustado

Felipe Pontes
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VD no painel A é o tamanho da oferta. No painel B é a remuneração dos
coordenadores. Ambas em log.

Felipe Pontes
Bookbuilding
• Definição: processo utilizado pelos underwriters
para chegar a um preço que interesse aos possíveis
investidores.
• Passos:
1. Estabelece-se o intervalo de preços com o mínimo e
máximo, num processo de valuation;
2. É feito o road show, para que os possíveis compradores
conheçam o projeto;
3. É indicado pelos investidores quantas ações e quanto eles
estão dispostos a pagar; e
4. Analisam-se as ofertas para decidir sobre o preço, de
modo a alcançar a meta de captação no IPO.
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Felipe Pontes
Métodos para IPOs
• Nós apenas vimos o primeiro, que é o clássico.
• Veja mais no livro de Ross, Westerfield e Jaffe (2002,
p.436)
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Compromisso
firme
Melhores esforços Auction IPO (leilão)
O underwriter
compra as ações
que a empresa
quer lançar a um
preço pré-acordado
e vende aos
investidores a um
preço mais alto.
Há um acordo
entre a empresa e
o underwriter para
vender quantas
ações forem
possíveis ao preço
pré-determinado.
A empresa ou o
underwriter solicita
ofertas dos seus
investidores e
escolhe o preço
mais alto para
vender a emissão
completa.

Felipe Pontes
Going public... The IPO
• As ações da sua empresa estão distribuídas da seguinte
forma:
• Você decidiu fazer o IPO com 6,5 milhões de novas ações.
Suponha que o lucro estimado para este ano será de $
7,5 milhões, responda:
a) Seu underwriter advertiu que os IPOs recentes de empresas
equivalentes foram feitos com um P/E médio de 20. Qual será
o seu preço por ação?
b) Qual será agora a sua porcentagem de participação na
empresa?
c) Se você fosse o VC, qual seria sua reação pós-IPO?
d) Com base na sua reação, qual seria o impacto esperado no
valor de mercado das ações?
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Felipe Pontes
Going public... The IPO
• Margoles Publishing recently completed its IPO. The
stock was offered at a price of $14 per share. On the
first day of trading, the stock closed at $19 per share.
a) What was the initial return on Margoles?
b) Who benefited from this underpricing? Who lost, and
why?
c) Suppose that the firm subscribed 1 milion of shares. How
much money did they raised?
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Felipe Pontes
Questão conceitual
• Que serviço o underwriter presta em um IPO
tradicional/clássico?
• Pesquisar termo: market maker.
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Felipe Pontes
IPO puzzles
• São 4 quebra-cabeças (ver BERK; DEMARZO;
HARFORD, 2012, p.425):
1. Na média, os IPOs parecem ser subavaliados: o preço no
fim do primeiro dia é substancialmente maior que o
preço do IPO;
2. O número de IPOs é muito cíclico. Quando os tempos
são bons, o mercado é cheio de IPOs; quando os tempos
são ruins, o número cai;
3. Os custos de transação dos IPOs são muito altos, e não é
claro o motivo pelo qual as empresas custeiam isso; e
4. O desempenho de longo prazo de uma empresa que se
tornou pública recentemente é fraco. Isto é, em média,
uma estratégia de buy-and-hold de 3 a 5 anos parece ser
um mau investimento.
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Alguém poderia explorar
isso no Brasil

Felipe Pontes
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Felipe Pontes
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Felipe Pontes
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Felipe Pontes
SEO – Seasoned Public Offering
• Durante a vida da empresa surgem outras
oportunidades de investimentos que não podem ser
financiadas com lucros retidos, então elas emitem
novas ações.
• Os passos são semelhantes aos de um IPO, porém o
preço da ação já existe no mercado.
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Felipe Pontes
Referências
• ASSAF NETO, Alexandre; LIMA, Fabiano G. Curso de
administração financeira. 2ed. São Paulo: Atlas,
2011a.
• ROSS, Stephen A.; WESTERFIELD, Randolph W.;
JAFFE, Jeffrey F. Administração financeira: corporate
finance. 2ed. São Paulo: Atlas, 2002.
• BERK, Jonathan; DEMARZO, Peter; HARFORD, Jarrad.
Fundamentals of corporate finance. 2nd ed. Pearson
Education, 2012.
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