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Weekly 2010년 3월 2일
Derivatives Weekly
System Trading Watch Point:
High Frequency Trading
초고속 매매체결시스템(High Frequency Trading : HFT)의 개념과 여러 유형
HFT란 컴퓨터 프로그램을 이용한 트레이딩 방법의 일종으로 컴퓨터 성능의
향상과 함께 자동화 기술의 발달로 가능하게 된 새로운 시스템 트레이딩의
한 형태임. 아직 우리나라는 HFT가 도입되지 않았으나 이미 미국을 비롯한
선진 금융시장에서는 활성화가 되어 있으며, 최근 도쿄거래소가 HFT를 도
입한 만큼 이에 대한 관심과 기법 연구가 필요해 보임. HFT의 매매기법은
다음과 같음
1) Reg NMS를 이용한 HFT는 거래소가 여러 개인 미국의 독특한 환경이
만들어낸 거래 방법임. 짧은 시간 동안 가장 좋은 호가를 제공하는 다른
거래소로 주문이 이동하면서 유리한 조건에 거래가 체결되는 규정을 이
용한 시스템 트레이딩 기법으로 볼 수 있음
2) 유동성 보상 트레이딩 기법은 짧은 시간 동안 호가를 제시하면서 경쟁사
의 투자형태를 파악한 후 이를 이용해 지속적으로 단기매매를 반복하는
거래를 말함. 금융위기 이후 침체에 빠진 증시를 활성화 시키기 위해 미
국의 거래소들은 유동성을 늘린 시장 참여자들에게 보상금을 지급해왔고
이를 겨냥한 매매기법임
3) 시장 형성 자동화 전략은 유동성 보상 트레이딩 기법과 유사한 매매 전
략으로 경쟁사의 투자 형태를 알아내기 위해 초단기 매매를 반복하면서
주문의 내용을 파악하여 수익을 거두는 기법임. “선주문 –> 취소 –> 주문
실행 –> 시장주문거래량 분석”을 단시간 동안 반복적으로 실행함
4) 사설전자거래시스템은 투자주체와 종목 그리고 수량 등의 매매정보가 장
종료 후 체결보고가 이루어지기 이전까지 시장에 공개되지 않는 익명의
주식거래시스템을 의미함. Dark Pool은 낮은 거래비용과 익명거래에 따
른 가격변동을 억제 효과로 인해 주요 기관투자가들이 집중 이용하는 것
으로 알려져 있음
DerivativesAnalyst
최 창 규
02)768-7600, gilbert.choi@wooriwm.com
김 기 보
02)768-7582, gibo.kim@wooriwm.com

2. 2
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목 차
I. 서론 ..............................................................................
II. High Frequency Trading의 기법................................................
1. Reg NMS 규정 이용 트레이딩: 미국의 Reg NMS 규정을 이용한 HFT
2. 유동성 보상 트레이딩(Liquidity rebate trading): 미국 거래소들의 유동성 보상금을
목적으로 한 HFT
3. 시장형성의 자동화 전략(Automated Market Making): 주문과 취소의 반복으로
상대의 거래 알고리즘을 파악하는 HFT
4. 사설전자거래시스템(Dark Pool): 대량의 주문을 시장 분할 형태로 체결시키는 HFT
III. 해외 사례 .................................................................
1. 글로벌 거래소의 HFT 활성화 상황
2. 도교거래소의 HFT 도입 사례
IV. 결론......................................................................
3
4
8
10

3. 3
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I. 서론
High Frequency Trading(이하 HFT)이란 상당히 빈번하게 발생하는 형태의 매매를 의미한
다. 컴퓨터 프로그램을 이용한 트레이딩 기법의 일종으로 컴퓨터 성능의 향상과 자동화 기술
의 발달로 가능하게 된 새로운 트레이딩의 형태로 정의 내릴 수 있다.
HFT는 2007년 이후 서브 프라임 모기지 사태와 금융위기로 인해 폭락을 경험한 이후 점진
적인 증가세를 보이고 있다. 금융위기 이후 미국을 비롯한 글로벌 증시의 전체적인 침체로
인해 기존의 정상적인 매매 방법으로 수익을 확보하기가 어려워진 상황에서 미국의 대형 기
관 투자자들은 발전된 컴퓨터 시스템 트레이딩 기법을 이용하여 침체된 시장에 상관 없이 수
익을 추구 할 수 있는 매매 방법에 관심을 가지게 된 것이다.
실제로 골드만 삭스를 비롯한 미국의 대형 기관투자자는 다양한 HFT 기법을 이용해 상당한
수익을 거두고 있다. 미국 시장에 등록된 2만여 개의 Trading 회사 중 HFT를 주요 수익원
으로 삼고 있는 회사는 2%에 지나지 않지만 HFT를 이용한 거래는 작년 기준으로 미 증시
총 거래량의 73%를 차지할 만큼 성장해 있는 상태이다.
아직 우리나라 시장에서 HFT 형태의 거래가 확인되지 않고 있으나 미국에서는 활발히 거래
가 진행 중이고, 일본 역시 초고속 매매체결시스템 도입이 결정되었다. 결국 HFT 역시
System Trading의 한 종류로 분류할 수 있어 이에 대한 학습이 필요해 보인다. 본 리포트에
서는 HFT의 기법과 해외 사례를 통해 향후 우리 시장에 도입될 가능성과 이에 따른 영향에
대해 분석해 보고자 한다.
미국 CTA 의 시스템 트레이딩 운용 자산 규모
0
200
400
600
800
1,000
1,200
1,400
1,600
1,800
4Q99 3Q00 2Q01 1Q02 4Q02 3Q03 2Q04 1Q05 4Q05 3Q06 2Q07 1Q08 4Q08 3Q09
시스템트레이딩 운용자산
(Bil $)
자료: Barclay hedge

4. 4
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II. High Frequency Trading의 기법
1. Reg NMS 규정 이용 트레이딩: 미국의 Reg NMS 규정을 이용한 HFT
Reg NMS 규정을 이용한 HFT는 미국만의 독특한 환경에서 탄생한 HFT 기법이다. Reg
NMS란 미국의 1975년 개정된 증권거래법에서 정립된 미국주식시장의 구조개선에 대한 기
본 방향 및 목표 규현을 위해 SEC(Securities and Exchange Commission)가 정한 네 가지
구체적인 규정을 의미한다.
해당 HFT의 로직은 간단하다. 특정 거래소에 접수한 주문을 처리하지 못하고 남은 잔량에
대해 1초 이내에 NBBO(National Best Bid and Offer)에 등록된 가장 좋은 호가를 제공하는
다른 거래소로 주문이 넘어가도록 되어 있는 규정을 이용하는 것이다.
HFT 투자자는 NBBO에 등록된 호가 및 각 거래소에서 받은 모든 호가와 Flash order(1초
라는 시간을 두고 몇몇 거래소가 자신들의 거래소에서 체결되는 비율을 높이고자 만들어내
는 주문)의 가격을 비교하여 가장 좋은 가격에 주문을 낼 수 있도록 규칙을 정하고 주문을
내는 과정을 반복한다. 주문 상황을 빠르게 판단하고 다른 거래소의 주문 상황까지 파악해
매매를 체결시켜야 하기 때문에 초고속 매매체결시스템과 알고리즘이 필요하게 된다.
이러한 제도를 이용한 HFT는 복수의 거래소를 유지 중인 미국의 독특한 환경에서 비롯된
것이다. 따라서 단일 거래소를 운영 중이라 우리나라에 적용하기는 힘든 매매기법이라고 할
수 있다.
Reg NMS의 세부규정
규정 내용
1. Order Protection Rule
투자자에게 최선의 체결을 보장하기 위해 만들어진 제도로 가장 유리한 조
건이 게시된 시장(거래소)에서 체결되는 것을 의미
2. Access Rule
NBBO(전국최우선호가)에 시장참여자가 공정하고 효율적으로 접근할 수 있
도록 하는 규정(사적 링크 사용 허용, 접속료 제한)
3. Sub-Penny Rule
1달러 이상의 호가에 대해서는 1센트 미만의 가격 조정을 금지하는 규정.
아주 작은 가격조정으로 보호대상 지정가주문의 우선적 체결이 저해되는
관행을 개선하기 위해 도입
4. Market Data Rule
시장정보를 보다 효과적으로 통합, 분배, 제시하도록 시스템을 개선하고 관
련 회원에게 정보 수수료를 할당하는 방식을 개선하기 위해 도입
자료: 한국증권연구원, 우리투자증권 리서치센터
미국 Reg NMS 규정을 이용한 HFT 의 개념
High-Frequency TradingHigh-Frequency Trading Flash OrdersFlash Orders Naked AccessNaked Access
• 슈퍼컴퓨터와 알고리즘을
이용한 초고속 시스템트레이딩
• 거래소가 접수한 주문을
처리하지 못하고 남은 잔량을
1초이내에 가장 좋은 호가를
제공하는 다른 거래소로 주문을
넘기는 개념
• 1초이내에 전송된 미결제잔량을
체결하기 위해 거래소 내에 위치
한 HFT 서버를 통해 짧은 시간
(약 0.5초)동안 주문을 체결 시키
는 개념
자료: 한국증권연구원, 우리투자증권 리서치센터

5. 5
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2. 유동성 보상 트레이딩(Liquidity rebate trading): 미국 거래소들의 유동성 보상금을
목적으로 한 HFT
유동성 보상 트레이딩(Liquidity rebate trading)은 상대방의 매매물량과 가격에 대한 정보를
통해 상대방의 투자전략을 유추하는 매매기법이다. 선행매매를 통해 경쟁사의 투자 거래량과
목표가격 등을 가늠해 해당 전략을 역이용해 유동성을 보강에만 주력한다는 특징을 지니고
있다.
지속된 선행매매를 통해 경쟁사의 투자범위와 가격이 파악되면 이들의 전략이 수정될 때까
지 집중적으로 단기매매를 반복한다. 즉 손해가 발생하지 않는 범위에서 매수와 매도를 반복
하게 되는데 수익을 목표로 하는 것이 아니라 해당 거래소에서 제공하는 유동성 보강에 대한
리베이트 획득이 목적이다.
이러한 매매의 배경으로는 미국 주요 거래소들이 금융위기 이후 침체에 빠진 증시를 활성화
시키기 위해 거래량의 유동성을 늘리는 방안으로 주당 최대 0.25센트의 유동성 보상금을 지
급해왔다. 이러한 유동성 보상금을 노린 기관투자자들은 충분한 자금과 초고속 매매가 가능
한 시스템을 이용하여 손실 없는 매매를 반복하면서 보상금이라는 무위험 수익을 추구하게
되는 것이다. 미국의 대형 기관투자자는 이러한 유동성 보상금으로 막대한 수익을 거두고 있
다.
이러한 유동성 보상금 제도는 금융위기 이후 증시에 활성화를 위한 일시적인 조치로 볼 수
있다. 일종의 이벤트 트레이딩 성격으로 간주할 수 있어 매매의 연속성에 있어서는 한계를
지닐 수 밖에 없다.
NYSE 의 거래량 추이(주 단위) (단위: 백만주)
1월 3째주 1월 4째주 2월 1째주
NYSE 일평균 2592.9 2568 2579.4
NYSE 프로그램 트레이딩 650.9 704 642.1
프로그램 매수 281.2 298.1 289.4
프로그램 매도 311.5 308.4 303.6
NYSE의 프로그램매매 비중(%) 25.1 27.4 24.9
자료: NYSE, 우리투자증권 리서치센터
NYSE 상위 프로그램 트레이딩 사 (단위: 백만주)
Index 차익거래 Non Index 차익거래 합계
Goldman Sachs - 524.6 524.6
Morgan Stanley 6.9 462.1 469.0
Wendbush Morgan - 268.7 268.7
Barclats Capital - 249.7 249.7
Deutsche Bank 5.5 211.1 216.6
Credit Suisse 10.7 191.7 202.4
JP Morgan - 155.8 155.8
Penson Financial - 151.5 151.5
RBC Capital 32.5 107.7 140.2
Merrill Lynch - 125.4 125.4
Overall Total 106.2 2815.5 2921.7
주: 2010년 2월 5일 기준
자료: NYSE, 우리투자증권 리서치센터

6. 6
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3. 시장형성의 자동화 전략(Automated Market Making): 주문과 취소의 반복으로 상대
의 거래 알고리즘을 파악하는 HFT
시장형성의 자동화 전략(Automated Market Making)은 단순히 수익을 내기 위한 일종의 가
상 시장 혹은 초단기 시장을 형성하는 것이다. 다시 말해 돈이 몰려있는 곳을 찾기 위해 짧
은 시간 안에 트레이딩을 반복하는 것이다. 말 그대로 Market making 기법으로 볼 수 있다.
예를 들면 경쟁사의 주식의 목표 구매가격을 알아내기 위해 시장형성의 자동화을 통한 주문
을 발생시킨다. 경쟁사가 목표 구매가격을 $20 ~ $20.3에 설정해 놓았다고 가정을 한다면
AMM을 통해 먼저 주문을 낸다. $20.05에 주문을 내고 취소하고 경쟁사의 알고리즘을 익히
면서 목표가격을 유추한다. 이와 같이 “선주문 –> 취소 –> 주문실행 -> 시장주문거래량 분
석”을 컴퓨터가 한꺼번에 시행 해야 하기 때문에 그 주문 전달 속도가 가장 중요한 변수이
다.
각 금융회사 서버 컴퓨터의 성능은 대부분 동일하기 때문에 밀리 세컨드(ms)단위의 촌각을
결정하는 요소는 네트워크 상의 데이터 전송속도에 의해 결정된다. 즉 인터넷 속도가 빨라야
할 뿐만 아니라 자신들의 트레이딩 서버가 데이터센터와 지리적으로 거리가 가까운 곳에 있
을수록 짧은 시간 안에 다양한 전략의 실행이 가능하게 되는 것이다.
국내에서도 이와 같은 지리적인 문제가 이슈가 되기도 했다. 지난 해 KOSCOM의 전산 아웃
소싱을 받고 있는 일부 선물사와 증권사의 서버가 KRX 시스템에 직접적으로 연결되어 있는
것으로 밝혀졌고 이는 형평성 문제를 불러 일으키기도 했다.
주요 거래소 주문 체결속도
0.000
0.005
0.010
0.015
0.020
Nasdaq OMX NYSE LSE Deutsche Borse TSE KRX
체결 속도(초)(초)
자료: 한국증권연구원, 언론보도, 우리투자증권 리서치센터

7. 7
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4. 사설전자거래시스템(Dark Pool): 대량의 주문을 시장 분할 형태로 체결시키는 HFT
사설전자거래시스템(Dark Pool)이란 투자주체와 종목 그리고 수량 등의 매매정보가 장 종료
후 체결보고가 이루어지기 이전까지 시장에 공개되지 않는 익명의 주식거래시스템을 말한다.
Dark Pool은 낮은 거래비용과 익명거래에 따른 가격변동을 억제 효과로 인해 주요 기관투자
가들이 집중 이용하고 있다.
미국에서 가장 높은 시장점유율을 확보하고 있는 Dark Pool은 Credit Suisse Group이 운영
하고 있는 “Cross Finder”로써 일 평균 1억 7,780만주의 주식거래가 이루어지고 있다. 이는
Credit Suisse Group 주식트레이딩 수익의 절반 가량을 차지하는 수치이다. 최근 Dark Pool
의 운영주체는 거래소와 독립회사 그리고 투자은행과 컨소시엄 등 다양하게 진화되고 있다.
또한 과도한 시장분할에 따른 대량매매 이점의 저하를 해소하기 위해 다수의 Dark Pool과
연계되어 있는 통합점포시스템의 형태를 취하는 집합운용기관도 등장한 상황이다.
이러한 형태를 지닌 Dark Pool도 시스템 트레이딩의 일종으로 간주할 수 있는데 대량의 주
문을 시장 분할의 형태로 체결시켜 대량 주문에 따른 가격 변동을 억제하는 효과가 있기 때
문이다. 또한 상대방과 전화통화를 통한 체결 방식보다 비용 측면에서 효율적이어서 이를 이
용한 주문은 점차 증가되고 있는 추세이다.
하지만 Dark Pool에 반론도 만만치 않다. 미국 증권거래위원회는 Dark Pool을 통한 주식거
래는 정보 공시기능 저해하며 시장구조의 이중화를 초래해 이해상충이나 시장왜곡 등 각종
부작용을 초래할 수 있다는 입장이다. 이에 따라 익명성이 강조되고 있는 Dark Pool에 대한
거래 투명성확보 및 관리 감독 시행을 통해 투자자 보호 조치를 강화하려는 움직임을 보이고
있다.
미국 상위 Dark Pool 주식거래 규모
0
20
40
60
80
100
120
140
160
180
200
Cross
Finser(Credit
Suisse)
Knight
Link(Knight
Capital)
Sigma
X(Goldman
Sachs)
Getco
Exesution
Services
Level
CitiMatch(Citi
group)
POOL(Morgan
Stanley)
Pin(UBS)
(백만주)
주: 2009년 10월 일평균 기준
자료: 한국증권연구원, 우리투자증권 리서치센터

8. 8
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III. 해외 사례
1. 글로벌 거래소의 HFT 활성화 상황
현재 HFT는 미국과 유럽을 중심으로 빠르게 발전하고 있다. 이미 미국과 유럽은 전체 주식
거래의 46%가 HFT를 이용한 거래로 이루어지고 있다. 한편 아시아에서는 13%에 불과하며
다소 저조한데 대부분 홍콩을 근거지로 하는 헤지펀드들이 주로 이용하는 것으로 파악되고
있다.
HFT의 핵심적인 부분이라고 할 수 있는 매매 체결 속도를 보면 미국의 NASDAQ NMX는
1/1,000초 이하, NYSE는 2~3/1,000초, 영국의 LSE는 2.7/1,000초, 독일의 Deutsche
Borse는 5/1,000초의 속도를 나타내고 있다. 참고로 언론보도에 따르면 KRX의 체결속도는
16/1,000초로 다소 늦은 편이다.
초고속 매매체결시스템을 이용한 거래 전략들이 활성화되고 있고 그 비중 또한 빠른 속도로
증가 중이라 글로벌 거래소들의 경쟁은 점차 치열해질 것으로 전망된다. 올해 일본도 초고속
매매체결시스템을 도입한 상태이며, 인도 NSE와 봄베이증권거래소(BSE) 역시 도입을 착수
한 것으로 알려져 있다. HFT의 도입은 세계적인 흐름으로 볼 수 있어 이러한 시스템의 도입
에 대해 적극적인 검토가 필요해 보인다.
글로벌 거래소 시가총액 규모
0
2,000,000
4,000,000
6,000,000
8,000,000
10,000,000
12,000,000
14,000,000
16,000,000
18,000,000
NYSE
Euronext
(US)
TokyoSE
Group
NASDAQ
OMX
NYSE
Euronext
(Europe)
LondonSE
Shanghai
SE
HongKong
Exchanges
DeutscheB
örse
BME
Spanish
Exchanges
Korea
Exchange
2008
2007
(백만 달러)
자료: WFE, 우리투자증권 리서치센터

9. 9
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2. 도쿄거래소의 HFT 도입 사례
도쿄거래소는 지난 1월 4일 글로벌 경쟁력을 높이기 위해 초고속 매매체결시스템
(Arrowhead)을 도입하였다. 도쿄거래소는 시가총액 기준 세계 2위권에 해당하나 미국과 유
럽 지역 거래소들의 HFT 도입과 상하이와 홍콩 그리고 싱가포르와 같은 아시아 거래소의
급성장 등으로 인해 위기인식을 느껴왔다. 결국 글로벌 경쟁력 강화의 방안으로 HFT 도입을
결정한 것이다.
도쿄거래소는 130억엔 이상의 자금을 투입하여 200개의 서버를 추가 구축하고 주식거래 속
도를 기존 건당 2~3초에서 5/1,000초로 초고속화하였다. 일일 최대주식거래량이 기존 7만
건에서 460만건으로 대폭 늘어났고 매매호가 단위도 축소되면서 거래비용 절감과 함께 거래
활성화가 기대되고 있다.
이러한 변화는 일본 주식시장으로의 투자자금 유입 증가 및 새로운 거래 유형 도입 등에 기
여할 것으로 기대되고 있다. 또한 비용 절감 및 투자자금 유입 등을 촉진하여 전반적인 금융
시장 효율성이 제고되고 증권사들의 성과도 개선될 것으로 판단된다.
글로벌 거래소 연간 거래금액
0
5,000,000
10,000,000
15,000,000
20,000,000
25,000,000
30,000,000
35,000,000
40,000,000
NYSE
Euonext
NASDAQ
OMX
LondonSE
TokyoSE
Group
NYSE
Euronext
DeutscheB
örse
Shanghai
SE
HongKong
Exchanges
Korea
Exchange
SIXSwiss
Exchange
Singapore
Exchange
2007
2008
(억 달러)
자료: WFE, 우리투자증권 리서치센터

10. 10
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IV. 결론
HFT는 컴퓨터를 비롯한 시스템의 발전으로 가능하게 된 거래 기법이다. 이러한 시스템 트레
이딩은 미국의 대형 기관투자자를 중심으로 활발히 이루어지고 있으나, 그들이 무위험에 가
까운 상태에서 발전된 시스템을 이용하여 벌어들이고 있는 수익은 결국 일반 투자자에게 손
실로 연결되는 구조라 제제가 필요하다는 반론도 제기되고 있다. 또한 과도한 거래량이 한
방향으로 이루어지는 트레이딩 전략의 특성상 유동성의 침해와 함께 시장의 왜곡 현상이 가
속화될 수 있으며 증시의 변동성도 확대 될 수 있다.
그러나 시스템 트레이딩의 발전 속도가 놀랍도록 빠른 상태여서 시스템 트레이딩의 진화는
계속될 수 밖에 없다. 특히 금융위기 상황이었던 2008년 하반기, 국내에서는 지수옵션과 지
수ELW의 가격 괴리를 시스템 트레이딩이 등장하기도 하는 등 틈새를 활용한 전략들은 계속
적으로 나타나고 있다. 이러한 상황에서 국내에도 HFT가 도입된다면 잠재 수요는 충분할 것
으로 판단되며 다양한 성격의 헤지펀드들의 유입 촉진도 기대된다.
ELW 투자자별 매매비중
0
10
20
30
40
50
60
개인 증권.선물 외국인 기타법인
매매비중
(%)
주: 최근 6개월 누적임
자료: KRX

11. 11
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우리투자증권 Issue 발간 목록
작성일 종류 작성자 제목
2009-10-07 Derivatives Comment 최창규 10 월 옵션만기 – 만기부담에 대비해야 할 듯
2009-10-12 Derivatives Weekly 최창규 10 월 ELW/주식선물 Chart Book
2009-10-19 Derivatives Issue 최창규 주식선물을 이용한 차익거래 전략 모색
2009-10-26 Derivatives Issue 최창규 금융공학을 가미한 새로운 금융상품의 등장
2009-11-09 Derivatives Issue 최창규 KOSPI 200 선물 글로벌 거래(야간 거래) Guide Book
2009-11-11 Derivatives Issue 최창규 11 월 옵션만기, 연말까지 보면 괜찮다
2009-11-16 Derivatives Weekly 최창규 11 월 ELW/주식선물 Chart Book
2009-11-24 Derivatives Issue 최창규 파생상품 전망: 2010 년을 위해 한번 더 변신한다
2009-11-30 Derivatives Issue 최창규 연말 KOSPI 200 인덱스의 알파를 겨냥한 전략
2009-12-07 Derivatives Weekly 최창규 12 월 동시만기 리포트: 소규모 매수우위 기대
2009-12-14 Derivatives Weekly 최창규 12 월 ELW/주식선물 Chart Book
2009-12-21 Derivatives Issue 최창규 K200 선물 글로벌 거래, 지난 1 개월의 성적표는?
2010-01-11 Derivatives Weekly 최창규 1 월 옵션만기 리포트: 과연 이번에도 부정적일까?
2010-01-12 Derivatives Issue 최창규 합병과 자사주 매입 이슈를 이용한 알파전략
2010-01-18 Derivatives Issue 최창규 1 월 ELW/주식선물 Chart Book
2010-02-01 Derivatives Issue 최창규 System Trading Watch Point: 풋/콜 레이쇼
2010-02-16 Derivatives Issue 최창규 2 월 ELW/주식선물 Chart Book
2010-02-22 Derivatives Issue 최창규 대형 생보사 상장에 따른 인덱스 영향력 분석
고지 사항
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