1. 台灣研究
2012 年 2 月 23 日－研調晨訊
年 EPS 分別為 4.26 元、5.27 元，每股淨值分別為 22.4 元、27.74 元。
在大陸租賃市場的擴展上，F-中租是租賃業之首選：台灣銀行業是微利產業，
在刀口上做生意，景氣趨緩的時候，除要擔憂呆帳費用提升外，還要嚮應政
府的紓困計劃。前幾年，因為特許產業的因素，銀行業幾乎停留在台灣，過
度的競爭，造成利差不斷的下滑。兩岸金融政策目前已開放金融業者可到大
陸從事業務，但人民幣放款業務卻是望梅止渴，只可遠觀不可褻玩焉。在這
樣的前提條件下，租賃業前進大陸市場，便有其優勢的存在，因監管單位的
不同，台資租賃業者可直接從事人民幣放款業務。大陸租賃商機成為 2012 年
台灣金融業的新顯學。在大陸租賃市場的擴展上，F-中租是租賃業之首選，
理由有三點：（1）中概概念濃，大陸營收占比高達 44 ％；（2）2012 年獲利
成長動能強；
（3）相對同業，目前 PE 評價 8.3 倍，評價偏低。研調處維持 F-
中租（5871）買進目標價 45 元（PER=10X2012EPS）
，潛在上漲空間 22％（表
。
二）
表二：租賃業個股 2011～2012 年之獲利預估
2012/02/22 目標價 PBR PER BVPS 稅後獲利 EPS
股票名稱 評等
股價 價格 漲幅 2011F 2012F 2011F 2012F 2011F 2012F 2011F 2012F 2011F 2012F
F-中租
B 37.0 45.0 21.6% 1.8 1.5 11.4 8.3 21.1 25.5 25.6 34.9 3.25 4.45
(5871)
裕融
N 70.0 3.1 2.5 16.4 13.3 22.4 27.7 10.1 12.4 4.26 5.27
(9941)
資料來源：永豐投顧研調處整理、推估，Feb. 2012
【PC/零組件】
崧騰 （3484）：高毛利率產品營收占比成長改善獲利，建議買進
崧騰為國內最大電源插座廠商：崧騰主要從事電源插座及電源開關產品之研
發、製造與銷售，2011 年各應用營收占比 IT 占約為 33％，家電約為 11％，
消費性應用為 36％，電動手工具機為 20％，依銷售地區來分主要集中在亞洲
市場（占營收比重 5 成以上）。競爭對手為德國 Marquardt、日本 Satori 等，
主要客戶有台達電、Makita、GE 等，前五大客戶占營收比重達 50％以上，公
司競爭力在於（1）公司終端客戶 Apple、GE、Makita 等為各領域領導廠商，
使公司擁有穩定的下游出海口，（2）公司為國內最大電源插座廠商，享有生
產上的規模經濟，
（3）子公司捷騰光電（2011 年合併營收占比估為 14-15％）
主要出貨塑膠光纖連接器，目前已出貨台系與中國 TV 廠商，藉由發揮既有
的研製經驗，搭配終端 TV 價格下滑，預期有助未來切入其他品牌廠，新產
品環境光感測器近期 Design-In 平板電腦，考量平板電腦內建環境光感測器為
趨勢，預期公司環境光感測器產品將可受惠此趨勢，另外，新開發的 LED 低
溫照明市場，公司目前僅小量出貨，預期未來將受惠 LED 低溫照明產值穩定
成長趨勢。
預估 4Q11 毛利率回升：整體 4Q11 營收為 6.9 億元（-2.3％QoQ；-1.8％YoY）
，
因毛利率高於平均的工具機出貨成長 估營收占比提升 故毛利率預估為 20.6
， ，
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％，惟業外預估台幣無匯兌收益（3Q11 有匯兌收益 2500 萬元）
，故稅後獲利
預估為 2.1 億元（-32.8％QoQ；-23.4％YoY）
，稅後 EPS 預估為 0.38 元，綜上
所述，2011 年營收為 26.6 億元（-2.6％YoY）
，受原材料價格與直接人工成本
上升，且家電應用中以毛利率較低的產品為主，加以台幣升值，毛利率預估
為 20.7％（2010 年為 26.3％）
，費用率部分因公司營收下滑而提升至 16.7％
（2010 年為 15.9％）
，稅後淨利預估為 0.9 億元（-50.5％YoY），稅後 EPS 預
估為 1.56 元。
預估 1Q12 為獲利谷底：1 月營收為 1.8 億元（-24.8％MoM；-18.2％YoY）
，2
月營收預期在工作天數回升與客戶工具機客戶出貨回升下，預估營收成長為
1.9 億元（+5.6％MoM；+21.7％YoY）
，整體 1Q12 合併營收為 6.4 億元（-8.1
％QoQ；+2.8％YoY）
，預期工作天數減少將影響稼動率，故毛利率預估為 20.0
％，預期營收規模的減少亦將提高費用率，故稅後獲利預估為 0.1 億元（-34.4
％QoQ；-37.4％YoY）
，稅後 EPS 預估為 0.25 元。
預期電動手工具機應用出貨受惠既有客戶快速成長並切入新客戶：電動工具
機市場可概區分為較低階的 DIY 市場與專業使用者（如房屋修繕工作者）市
場，公司電動手工具機應用終端應用在專業使用者市場，客戶主要為日系（如
Makita 等）
，Bosch（德），皆為一線品牌廠，其中 Makita 近年積極開拓新興
市場並較同業為快推出對應市場需求搭載鋰電池的新產品，公司為其開關主
要供應商，Makita 近年的成長接續 Bosch 為公司近年工具機應用營收成長的
動力來源，預期新興市場的經濟成長將優於全球，且 Makita 快速回應客戶需
求持續推出新產品，預期亦將有助市占率提升，公司亦將間接受惠，另外，
公司經過近兩年的認證，預期將於 2Q12 開始小量出貨美系新客戶專業用電
動手工具機，考量公司已為一線品牌廠供應商，出貨應可穩定逐季成長，並
預期將為長線電動手工具機營收成長動能，預估 2012 年工具機應用營收占比
將為 22％（2011 年估為 20％）。
受惠終端 Apple PC、Samsung 平板與 TV 應用出貨成長將推升消費性營收成
長：公司消費性應用範圍廣泛，包含遊戲機（XBOX360、PS3）、TV、平板
電腦等，終端客戶包涵 Apple（主要應用在 PC，估 2011 年營收占比約 6％以
上）
、Samsung（主要應用在平板，估 2011 年營收占比約 4％以上）等，產品
包含電源插座、光纖連接器等，展望 2012 年，電源插座預期受惠終端客戶
Apple 的 PC 與 TV 出貨持續成長 Samsung 平板電腦亦受惠非蘋果平板成長
，
趨勢，出貨成長機會大，將推升插座營收，另外，光纖連接器預期受惠既有
台系與中國客戶 2012 年出貨成長，預估相關營收亦將成長，此外，新產品環
境光感測器產品已經 Design-In 在中國 PC 品牌廠的平板電腦上，預期最快
1H12 量產出貨，綜上所述，消費性應用將為公司 2012 年另一營收成長動能，
預估 2012 年消費性應用營收占比為 37％（2011 年估為 36％）。
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預期工具機與消費性應用營收成長推升 2012 年獲利：展望 2012 年，雖經濟
成長趨緩，但考量工具機與消費性應用出貨成長，預估營收為 29.2 億元（+9.8
％YoY）
，因預期毛利率高於平均的工具機與消費性應用營收占比提升，故毛
利率預估為 21.7％，另外，預期營收成長將降低費用率，稅後獲利預估為 1.3
億元（+48.4％YoY）
，稅後 EPS 預估為 2.32 元。
投資建議：短線而言，4Q11 毛利率預估回升，並預估獲利谷底將過，長線上，
預期電動工具機受惠既有客戶快速成長並切入新客戶，消費性產品受惠終端
客戶出貨成長，2012 年毛利率高於平均的產品營收占比預估提升，將推升公
司獲利，先前股價上漲雖推升評價，但考量目前評價僅 12 倍，和過往合理歷
史評價區間 10-15 倍相較，評價並未偏高，故建議買進，目標價為 33 元
（PER=14X2012EPS）。
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