Flash valeur ib maroc de mars 2011 ( bmce capital bourse )

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Flash BMCE Capital Bourse
11 Mars 2011
IB MAROC Acheter (vs accumuler)
TECHNOLOGIES DE L'INFORMATION Objectif de cours : MAD 450,0
Vs. MAD 546,5 en juillet 2010
Des réalisations impactées par le changement de la date
Cours au 10 03 11 : MAD 363,3
de clôture
M MAD 2009 2010 2011E 2012P
Chiffre d'affaires 314,5 231,2 338,7 372,6 Les réalisations 2010 d’IB MAROC ne couvrent que les 9 derniers mois
Var % 42,7% -26,5% 46,5% 10,0%
REX 31,4 21,6 34,6 37,1 du fait de la décision du Top Management de changer la date de
Var % 29,1% -31,2% 60,1% 7,1%
clôture de son exercice comptable pour coïncider avec l’année civile.
MO 10,0% 9,4% 10,2% 10,0%
Résultat net 18,0 8,6 17,4 19,2
Dans ces conditions, le chiffre d’affaires ressort à M MAD 231,2 (dont
Var % 24,9% -52,5% 103,7% 9,9% M MAD 15 drainés par les activités en Afrique), en baisse de 26,5% par
Marge nette 5,7% 3,7% 5,1% 5,1%
rapport aux réalisations de 2009. En proforma, la baisse se cantonne à
RoE 17,6% 8,8% 17,1% 17,5%
ROCE 18,5% 9,3% 17,8% 19,5% seulement –2%, impactée par les différents chantiers de refonte
PER 8,4x 17,7x 8,7x 7,9x
organisationnelle et une progression exceptionnelle des revenus en
P/B 1,5x 1,6x 1,5x 1,4x
Dividend yield 8,8% 9,1% 9,9% 10,5% 2009. Par ligne métier, le chiffre d’affaires d’IB MAROC se répartit
entre les Télécoms et les banques respectivement à hauteur de 40% et
Source : BMCE Capital
de 30%.
Pour sa part, le résultat d’exploitation s’établit à M MAD 21,6 (contre
M MAD 31,4 en 2009 et M MAD 24,0 en proforma), correspondant à une
Cours et moyenne mobile IB MAROC Y-O-Y au 10/03/2011
marge opérationnelle de 9,3%.
560 La capacité bénéficiaire ressort, quant à elle, à M MAD 8,6 contre
530 M MAD 18,0 en 2009. En proforma, le résultat net de 2010 est en baisse
500
de 36,3% (vs M MAD 13,5), grevé essentiellement par la provision à
470
100% sur les participations d’IB MAROC en Libye et en Côte d’Ivoire
440
(M MAD 5,0).
410
380
Enfin, le Conseil d’Administration de la société devrait proposer à la
350 prochaine Assemblée Générale Ordinaire la distribution d’un dividende
mars-10 juin-10 sept.-10 déc.-10 mars-11
de MAD 18 par action (contre MAD 32 au titre de l’exercice 2009), soit
un Dividend Yield de 4,5% sur la base d’un cours de MAD 402 observé en
date du 8 mars 2011.
Recherche de la croissance au détriment des marges
Analyste(s) : Anticipant les retombées de l’impulsion Gouvernementale pour le
secteur des TI au Maroc, notamment à travers le « Contrat-progrès » et
Hicham Saâdani « Maroc Numéric 2013 », sur son activité et sur son développement
h.saadani@bmcek.co.ma
futur, IB MAROC axe sa stratégie de développement autour des
Amine Bentahila
a.bentahila@bmcek.co.ma principales orientations suivantes :
• Le renforcement de son positionnement en tant qu’intégrateur
global orienté vers les clients Corporate (à forte valeur
ajoutée) ;
• Le développement de la cohésion de ses ressources humaines et
l’amélioration continue de leur niveau d’expertise ;
ANALYSE & RECHERCHE 1

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• L’anticipation des besoins de ses clients à travers la couverture de l’ensemble
des domaines de leurs investissements ;
• L’amélioration de la structure de son chiffre d’affaires via l’accroissement de
la contribution des services, notamment l’activité maintenance. Selon le
Management de la société, les services devrait représenter, à terme, 40% des
revenus du Groupe contre 28% actuellement ;
• Le déploiement du concept de sous-traitance en amont (maintenance pour le
compte de divers constructeurs) et en aval (prestations diverses telles que
formation, travaux de câblage, etc. pour le compte de certains clients) ;
• La conclusion de partenariats privilégiés avec les cabinets de conseil et les
sociétés d’intégration de renommée internationale ;
• L’accompagnement des banques et des opérateurs télécoms nationaux installés
en Afrique ;
• Et, le positionnement en tant que prestataire de service à l’international pour
certains de ses partenaires stratégiques (SUN, HP, SYMANTEC (Ex VERITAS) et
HITACHI DATA SYSTEMS).
Par ailleurs, la société désire, à travers sa filiale DISAFRICA (laquelle devrait être
installée dans la Zone Franche Logistique de Tanger), développer la grossisterie
informatique en Afrique à l’instar de DISWAY au Maghreb. Signalons que DISAFRICA
vient de signer un premier contrat pour la commercialisation des produits ACCER en
Afrique. En terme de guidance, le chiffre d’affaires de DISAFRICA devrait totaliser
M MAD 100 en 2011 et atteindre près de M MAD 200 à moyen terme pour une marge
brute cible entre 8% et 10%.
Pour notre part, cette nouvelle orientation stratégique semble, a priori, incohérente
avec le développement historique du Groupe basé sur des lignes métiers orientées
clients Corporate. En effet, via DISAFRICA, IB MAROC se trouverait confrontée à des
marchés de petite taille et procurant de faibles marges, pouvant ainsi relever des
problèmes de recouvrement.
Un upside de 24%
Valorisé par les DCF sur la base des hypothèses suivantes :
• Un TCAM du chiffre d’affaires de 3,7% sur la période 2011-2020 ;
• Une marge d’EBITDA moyenne de 10,5% sur la période 2011-2020, stabilisée à
9,4% en année terminale ;
• Un taux d’actualisation de 11,1%, tenant compte de :
◊ Taux sans risque 10 ans : 4,11% ;
◊ Prime de risque marché Actions : 7,1% ;
◊ Bêta : 1,3 ;
◊ Gearing cible : 20% ;
◊ Et, un taux de croissance à l’infini de 1,0%.
ANALYSE & RECHERCHE 2

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Le cours cible de IB MAROC ressort à MAD 450,0 contre une valorisation de
MAD 546,5 en juillet 2010. La révision à la baisse de ce cours cible s’explique
par (i) un ajustement à la baisse de notre Business Plan (à périmètre constant et
hors éventuel impact de DISAFRICA), (ii) une actualisation de nos paramètres de
valorisation (prime de risque, facteur de pondération, taux sans risque) et (iii)
un fort alourdissement de l’endettement net en 2010.
Néanmoins et au regard du niveau actuel du cours sur le marché boursier
(MAD 363,3 au 10 mars 2011), notre valorisation laisse apparaître une décote de
24%, d’où notre recommandation à l’achat sur le titre.
ANALYSE & RECHERCHE 3

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Système de recommandation :
La recommandation adoptée par la Direction Analyse & Recherche de BMCE Capital est déterminée en fonction
du potentiel de hausse ou de baisse de la valeur en question à horizon 12 mois.
La Direction Analyse & Recherche retient sept recommandations : Achat, Accumuler, Conserver, Alléger, Vendre,
Suspendu et Pas de recommandation. Dans des cas spécifiques et pour une courte période, l’analyste peut choisir de
suspendre son opinion, auquel cas il utilise la mention Suspendu.
Définition des différentes recommandations :
• Achat : la valeur devrait générer un gain total de plus de 15% à horizon 12 mois ;
• Accumuler : la valeur devrait générer un gain total compris entre +6% et +15% à horizon 12 mois ;
• Conserver : la valeur devrait générer un gain total compris entre +6% et –6% à horizon 12 mois ;
• Alléger : la valeur devrait accuser une baisse totale comprise entre -6% et -15% à horizon 12 mois ;
• Vendre : la valeur devrait accuser une baisse totale de plus de -15% à horizon 12 mois ;
• Suspendu : la recommandation est suspendue en raison d’une opération capitalistique (OPA, OPE ou autre)
ou suite à une incertitude concernant son avenir ;
• Pas de recommandation : spécifiquement pour les filiales du Groupe BMCE Bank et pour
les émetteurs avec lesquels BMCE CAPITAL BOURSE est en deal.
Vendre Alléger Conserver Accumuler Achat
-15% -6% +6% +15%
Disclaimer :
La Direction Analyse & Recherche de BMCE Capital est désignée par BMCE Capital Bourse, société de bourse constituée sous
forme de société anonyme au capital social de MAD 10 000 000, dont le siège social est sis 140, Avenue Hassan II, Tour BMCE,
Casablanca, inscrite au Registre de Commerce de Casablanca sous le n° 77 971, autorisée par l’agrément du Ministère des
Finances n° 3/26, en tant qu’entité en charge de la production de l’ensemble des publications boursières de BMCE Capital
Bourse.
Le détachement du bureau Analyse & Recherche de la société de Bourse a été opéré courant l’exercice 2000, afin de garantir
une plus grande indépendance éditoriale dans l’exercice des fonctions de production et d’éviter ainsi, de manière maximale, la
survenance de risques de conflits d’intérêts.
La Direction Analyse & Recherche a mis en place une organisation et des procédures (ou Muraille de Chine) destinées à garantir
l’indépendance des analystes financiers et la primauté des intérêts des clients. Il est notamment stipulé une période de
black-out, allant de la date de début de l’élaboration de la note de recherche jusqu’à 3 mois après sa publication, durant
laquelle les analystes financiers s’interdisent de négocier des actions pour leur propre compte en relation avec les émetteurs et
les secteurs qu’ils suivent.
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dans le présent document, et devraient comprendre que des opinions relatives aux perspectives futures peuvent ne pas se
réaliser. Les investisseurs devraient noter que tout revenu provenant de ces titres peut fluctuer et que le cours des titres peut
évoluer à la hausse comme à la baisse. Ainsi, les investisseurs peuvent récupérer moins que leur investissement initial. Les
performances passées ne présument en rien des performances futures.
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ANALYSE & RECHERCHE 4

5. Youssef Benkirane - Président du Directoire
Sales Analyse & Recherche
Mehdi Bouabid, Anass Mikou, Mamoun Kettani, Fadwa Housni - Directeur
Abdelilah Moutassedik Hicham Saadani – Directeur adjoint
Zahra Lazrak, Aida Alami, Ghita Benider, Amine Bentahila,
Nasreddine Lazrak, Ismail El Kadiri, Hajar Tahri
Trading Electronique
Badr Tahri – Directeur
Hamza Chami
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