Trabajo de Fin de Grado de MACROECONOMÍA

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UNIVERSIDAD DE ALICANTE
FACULTAD DE CIENCIAS ECONÓMICAS Y EMPRESARIALES
GRADO EN ADMINISTRACIÓN Y DIRECCIÓN EMPRESAS
CURSO ACADÉMICO 2014 - 2015
Análisis de la evolución de la moneda europea común y los retos del futuro
ALUMNO: GUILLERMO SALDAÑA MORENO
TUTOR: FRANCISCO ALFREDO MASÓ PAREJA
DEPARTAMENTO: Fundamentos del Análisis Económico
Alicante, Junio de 2015

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Índice
1. INTRODUCCIÓN Y MOTIVACIÓN DEL ESTUDIO
2. ANTECEDENTES DEL EURO
2.1. INTEGRACIÓN EUROPEA 1870-1992
2.2. INTEGRACIÓN EUROPEA DESDE 1995
3. APARECE EL EURO, EMPIEZA A ENTRAR EN JUEGO
4. LA ECONOMÍA DEL EURO
4.1. LA TEORÍA DE LAS ÁREAS MONETARIAS ÓPTIMAS
4.2. CRITERIOS SIMPLES PARA UN ÁREA MONETARIA QUE SEA ÓPTIMA
4.3. CRITERIOS ADICIONALES PARA CREAR UN ÁREA MONETARIA QUE
SEA ÓPTIMA
5. EL PAPEL DEL BCE ANTE LAS TENSIONES EN LA EUROZONA EN
TIEMPOS TRANQUILOS (1999-2007)
5.1. EL BANCO CENTRAL EUROPEO
5.2. EL MODELO ALEMAN
6. LAS REGLAS PARA ENTRAR EN LA UE Y EN LA ZONA EURO
6.1. CRÍTICA A LOS CRITERIOS DE CONVERGENCIA
6.2. EL PACTO DE ESTABILIDAD Y CRECIMIENTO (PEC)
7. LA CRISIS DE LA EUROZONA, DESDE EL AÑO 2008 HASTA EL 2010 Y LA
PRIMA DE RIESGO
7.1 EVOLUCIÓN DE LA PRIMA DE RIESGO (2009-2012)
8. UNIÓN FISCAL EN LA ZONA EURO
8.1. UNIÓN FISCAL ANTES DE LA CRISIS
8.2. LA UNIÓN FISCAL QUE SE VE REFORZADA A PARTIR DE LA CRISIS
8.3. EL RETO DE LA UNIÓN FISCAL
8.4. ¿ES POSIBLE UNA UNIÓN MONETARIA SIN UNIÓN FISCAL Y UNA
UNIÓN FISCAL SIN UNIÓN POLÍTICA?
9. LOS TRES TRILEMAS
10. LA UNIÓN BANCARIA
11. CONCLUSIONES
12. BIBLIOGRAFÍA

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1. INTRODUCCIÓN Y MOTIVACIÓN DEL ESTUDIO (RESUMEN)
El tema que voy a desarrollar en este trabajo se engloba dentro de la
macroeconomía. Como concepto de macroeconomía se puede entender como el
estudio global de la economía para analizar el comportamiento de los grandes
agregados económicos. EL mercado de servicios, el de trabajo y el del dinero se
encontrarán este ámbito.
El tema elegido tiene que ver o guarda una relación con la evolución de la
moneda única en Europa, con las políticas que se desarrollan actualmente en la
Zona Euro y en la Unión Europea. El euro ha tenido desde sus comienzos un diseño
peculiar y único debido a que no vincula esta moneda única a mecanismos de
gobernanza económica común del conjunto de países que se integran en la
moneda común. Si todas las economías hubieran procesado esa asunción de reglas,
todos los estados miembros tendrían una gobernanza común. Las crisis han hecho
incumplir esas reglas y la crisis financiera global ha hecho pensar que se necesita
un cambio de mecanismos estructurales que hagan de soporte del euro para que
pueda sobrevivir.
Hablaré de las políticas que deberían llevarse a cabo como son las unión fiscal o
la unión bancaria, las cuales veremos que son más que necesarias para el correcto
funcionamiento de una unión monetaria y económica y para saber finalmente si
España o cualquier país debe volver a retomar una política monetaria propia o si es
más conveniente resistir y luchar para que este sistema avance y se haga mucho
más fuerte y compacto.
Finalmente se abordará el tema de las posibles salidas del euro de ciertas
economías como pueden ser la griega o las economías periféricas, entre las que se
encuentra España, estableciendo unas conclusiones sobre el tema en base a
diferentes lecturas de autores y economistas dedicados a estas cuestiones, los cuales
tienen posturas contrarias que son interesantes analizar.
La metodología utilizada serán datos secundarios. Hablamos por lo tanto de un
trabajo teórico de revisión de un tema y análisis y actualización de éste. Dichos
datos provienen de algunos libros, blogs de economía, webs de economía como
Yahoo Finance, periódicos nacionales e internacionales para buscar noticias
actuales en relación a los temas que van a ser tratados, instituciones internacionales

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relacionadas con la economía como el Banco Mundial, el Banco de España, la UE,
el FMI...
2. ANTECEDENTES DEL EURO
La historia previa al euro nos deja una serie de fechas y acontecimientos
importantes que creo conveniente mostrar en este apartado y que comienzan en el
año 1870.
2.1 Integración europea 1870-1992
- Desde 1870 hasta 1914, Europa se vio inmersa en un período pacífico con un
crecimiento económico y estabilidad. Se desarrollaba una política monetaria basada
en el patrón oro.
- Durante la I y la II Guerra Mundial (1914-1945) se vive en una Gran
Depresión y además el patrón oro se colapsa, teniendo que instaurar tipos de
cambios flexibles con una estabilidad acentuada y siendo general el uso de
controles de capital.
- Terminada la II Guerra Mundial, Europa se introduce en un período de
rápido crecimiento hasta el año 1970 y se establece un sistema muy importante de
desarrollo monetario denominado Bretton Woods.
- Además, del año 1947 hasta el año 1951, el acontecimiento político-
económico importante de ese momento fue el Plan Marshall, el cual fue financiado
por los EEUU y tenía una supervisión importante llevada a cabo por la Alta
Autoridad Europea. Además, durante ese período se creó la Unión Europea de
Pagos o UEP, cuyo objetivo era el de facilitar el comercio y liberar el sistema
europeo de pagos.
- De 1954 a 1965 se crea la Comunidad Económica del Carbón y Acero (CECA)
y se firma el Tratado de Roma en 1957. Diez años más tarde se establece el

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Consejo de Ministros y la Comisión Europea, además de que las Comunidades
Europeas fusionan la CEE, CECA y el Euratom. Francia, Alemania Occidental,
Bélgica, Holanda, Italia y Luxemburgo son las primeras en introducirse en la CE.
- Una fecha importante tiene lugar entre los años 1971 y 1973, que es cuando se
produce la primera ampliación de la UE ya que se incorpora Dinamarca, Irlanda y
Reino Unido. Además se produce en el ámbito del desarrollo monetario un
importante colapso del sistema de Bretton Woods.
- Del 1973 a 1979, se produce la elección del Parlamento Europeo y en cuanto al
desarrollo económico se produce uno de los acontecimientos más importantes hasta
el momento ya que se crea el Sistema Monetario Europeo (SME) y el Mecanismo
de Tipos de Cambio. El primero crea una cesta de monedas que se llama ECU y el
segundo es un sistema de tipo todos los países que pertenecen a la UE se adhirieron
al SME y al MTC excepto el Reino Unido que sólo lo hizo al SME.
- La segunda y la tercera ampliación tiene lugar entre el 1981 y el 1986, y es que
Grecia, Portugal y España pasan a formar parte de la UE. Éstos se adhieren al SME
pero no al MTE. En el período del 1987 al 1990, España y Reino Unido sí que
pasan a formar parte de los países que se unen al MTC.
- El año 1990 tuvo una ligera importancia por el hecho de que se reunificó
Alemania y la antigua Alemania oriental se adhiere a la UE y en lo referente al
desarrollo monetario se suprimen los controles de capital.
- En 1991, el Tratado de Maastrich hace que la CE se convierta en la UE. Se
adoptó un plan para la formación y desarrollo de la Unión Económica y Monetaria
(UEM). Este plan incluía el uso de una moneda común, aunque cierto es que
Dinamarca y el Reino Unido prefirieron reservarse el derecho con el MTC como
una senda de entrada. Una cosa muy importante es que se establecieron los
“Criterios de Convergencia”.
- En el año 1992 se produjo un acontecimiento que puso en peligro la unidad
europea respecto a la moneda y al Sistema Monetario Europeo. Hablamos de una

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crisis financiera que azotó al continente durante la segunda mitad del año 1992 y
principios del año posterior.
Sabemos que el Tratado de Maasatrich obligaba a cumplir una serie de requisitos
para poder entrar y permanecer dentro de la UE y esto trajo consigo un proceso de
crisis del sistema, el cual comenzó en el momento en que Dinamarca decide no
tener en cuente este tratado y no ratificarlo. Alemania, por su parte, sufrió a causa
de la reunificación territorial una serie de presiones inflacionistas que provocaron
que el Bundesbank subiera los tipos de interés. Estos dos hechos provocaron una
situación e incertidumbre y de ligera desconfianza en la UME.
A mediados del año 1992, la lira italiana junto con la libra esterlina salen del
Mecanismo de Tipos de Cambio además de producirse una devaluación del 5% de
la peseta española aunque sin sobrepasar la banda de devaluación. Precisamente
también fue la peseta, pero esta vez junto con el escudo portugués, quien volvió a
devaluarse, para volverlo a hacer a comienzos de 1993. Fue un cúmulo de
devaluaciones porque la libra irlandesa también sufrió una a causa de la
devaluación de su moneda vecina.
Los ataques especulativos que sufrieron el franco francés y las tres monedas de
los países escandinavos hicieron que algunos tuvieran que abandonar la paridad su
paridad fija respecto al ECU.
Hay un día que quisiera resaltar en este periodo de crisis y es el 16 de septiembre
de 1992, día del famoso "Miércoles Negro" de Inglaterra. Por la mañana de ese
mismo día, el Banco de Inglaterra aumentó de un 10% a un 12% los tipos mínimos
de préstamos, aumentando una hora más tarde hasta el 15%. La libra cerró esa tarde
por encima del llamado suelo de fluctuación permitido y el Banco de Inglaterra
retiró temporalmente la libra del MTC. Italia siguió a los británicos y se fue
también del sistema mientras que la peseta se devaluaba un 5% pero sin salirse de
los límites en los que se puede fluctuar.
El día después del Miércoles Negro, todas las monedas que habían conseguido
sobrevivir a los ataques especulativos se encontraban cerca de sus límites mínimos
de fluctuación y el Banco de Inglaterra volvió a posicionar sus tipos de interés al
10% mientras que el Banco de Irlanda siguió las pautas de los suecos, que habían
aumentado los tipos hasta un 500%, y lo hicieron pero hasta el 300% tipo anual.

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Las causas por lo tanto de esta crisis del SME fueron:
- una crisis en el sistema descuenta de capital
- una crisis en el sistema de cuenta corriente
- el SME como sistema colectivo de tipos de cambio fijos
2.2 Integración europea desde 1995
- En 1995 se produjo una ampliación más, que sería la cuarta, en donde Austria,
Finlandia y Suecia hicieron que el número de estados que pertenecían a la UE
fueran 15.Algo muy resaltable en este período fue el desarrollo y firma de un
tratado llamado el Tratado de Schengen, por el cual se creó un sistema común de
fronteras, una zona con libertad de movimiento y unas políticas importantes de
inmigración. Irlanda y Reino Unido fueron dos países que decidieron mantenerse al
margen.
- Dos años más tarde, en 1997, se firmó otro tratado importante para el
desarrollo de la UE como fue el Tratado de Amsterdam, el cual se centró en los
derechos y poderes del Parlamento Europeo, en los ciudadanos, en el empleo,
política exterior y en aspectos de la seguridad.
Se adopta además, el Pacto de Estabilidad y Crecimiento (PCE) y con él quedan
reforzadas y consolidadas las normas del Tratado de Maastrich.
- El año 1998 fue un año muy importante para los intereses del euro, ya que fue
el año en el que 11 países de la UE declaran sus posturas encaminadas hacia la
adopción de la moneda única. Además se crea el Banco Central Europeo como uno
de los agentes más importantes, sino el que más, de la política económica de la
Unión Europea.
- El año posterior, 1999, pasa a la historia por ser el año en el que el euro se
introduce y en el que los billetes y monedas de la moneda tienen una fecha de inicio
de circulación, que será el primero de 2002. Además Grecia y Dinamarca se
adhieren al MTC.
- En el año 2000 ocurre que Dinamarca, por medio de una votación en
referéndum, rechaza la adopción al euro, y en 2001 Grecia se una a la eurozona en
el mismo año en el que se firma el Tratado de Niza por el que se pretende extender
la UE y el cual corrige y consolida el Tratado de Maastrich y también el de Roma.

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Lo mismo que ocurre con los daneses tiene lugar en Suecia, ya que por referéndum
no se quiere adoptar la moneda común europea.
- 2004 es el año de quinta expansión y son los países del este de Europa los que
se introducen en la UE, formando ya 25 países. Estos son República Checa, Chipre,
Estonio, Letonia, Hungría, Malta, Eslovaquia, Polonia y Eslovenia.
- La secta ampliación es en el año 2007 y son Bulgaria y Rumanía los países que
quedan enclavados dentro de la UE, además Eslovenia adopta el euro. Se firma el
Tratado de Lisboa por el que se corrigen tratados y se crea la Presidencia y
dirección única de asuntos exteriores.
- En 2008 llega la llamada Crisis Financiera Global y es que es una época en la
que grandes países de la periferia como Grecia, España, Irlanda y Portugal sufren
unas recesiones muy significativas y entran en una situación de riesgo de impago.
Se crea el Fondo de Estabilidad Financiera y se firman y aprueban los programas
del FMI para el 2010.
En España ocurre lo siguiente; en la primera fase se realizan algunas tareas de
preparación de tipo legal y también de tipo logístico; enmarcado esto casi en el final
del periodo de transición.
Se observan también dos procesos que se pueden definir como complementarios
a este principal; siendo el primero la pre distribución de monedas y billetes de euros
y también la re denominación en euros de las cuentas bancarias. Esta distribución
de monedas y billetes de euros se hicieron de manera escalonada y se inyectó en
entidades de crédito, en grandes empresas y multinacionales de distribución
comercial y también a empresas que operaban en el ámbito del transporte y de la
custodia de fondos.
A partir del 28 de febrero de 2002, el euro va a ser la única moneda legal que
pueda estar en circulación en España y también en el resto de países de la zona del
euro, aunque no se debe olvidar que todavía se puede realizar el canje de pesetas a
euros ya seas en el Banco de España o en las entidades de crédito del 1 de enero al
30 de junio.

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3. APARECE EL EURO, EMPIEZA A ENTRAR EN JUEGO
Todo el mundo recuerda mejor o peor una Europa con un sistema monetario
distinto, un sistema monetario en el que el flujo del capital no funcionaba de la
misma manera en la que lo hace actualmente. Por lo tanto se recuerda una Europa
con monedas distintas, con monedas pertenecientes a cada país y con un mercado
que, a pesar de ser común, tenía dificultades de ser global entre países de la Unión
Europea por la falta de facilidades que otorgaba el hecho de no disponer de una
moneda única y común para los estados de la Unión.
Cada país era un área monetaria separada y única ya que España disponía de una
moneda como la peseta, Francia apostaba por el franco, Italia por la lira o Alemania
por el marco pero las relaciones de mercado eran más complicadas de lo que
parecía y muchas veces exportar podía resultar demasiado difícil para ciertas
economías.
A partir del 1.01.1999 cuando se fija un tipo de cambio irrevocable y cuando se
sustituyen las monedas de los países por una moneda común y única como fue el
euro. Aunque debemos recordar una peculiaridad que tuvo el inicio del
funcionamiento de la moneda común, porque durante casi tres años, entre el 1 de
enero de 1999 y el 31 de diciembre de 2001, el euro no circulaba en forma de
moneda y billetes, de modo que los pagos realizados al contado seguían
realizándose con las monedas nacionales. Esta peculiaridad tuvo un nombre
conocido como “periodo transitorio” y no parece muy anormal que este cambio no
fuese impuesto de una manera brusca e instantánea sino de una manera más
pausada y lenta.
El primer calendario de la creación de una moneda única fue la base para la
elaboración del segundo, que desarrollaba de una manera más específica la
transición a la moneda única. En la tercera fase de dicho calendario se produjo una
situación conocida como “Big Bang”, por el que la Comisión Europea quiso
adoptar con bastante velocidad el proceso de transición. Pretendía introducir de
forma rápida el euro para que todos los sectores operasen con la misma moneda y
minimizar los efectos negativos que podría ocasionar esta transición monetaria.
Seis fueron los efectos beneficiosos que se esperaron con la implantación de la
moneda común. Dichos efectos son los siguientes:

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1. Eliminar de manera física las monedas nacionales podría permitir una
disminución de los costes de transacción.
2. Se produciría una transparencia en los precios de mayor notoriedad.
3. Las economías de escala de los mercados financieros también sufrirían un
aumento considerable.
4. El papel de la Unión Europea dentro del Sistema Monetario Internacional
sería mucho más importante y con un peso bastante más grande que el de la
suma de todos los países miembros de la UE.
5. Debido seguramente a la dificultad de revertir el proceso de integración
monetaria, los agentes económicos otorgarían una credibilidad mayor a este
proceso.
6. Dichos agentes podrían ver con una claridad mayor la existencia de esta
Unión Monetaria.
Además, el periodo transitorio tuvo en cuenta una serie de estrategias bastante
importantes basadas en los siguientes principios:
- Desde que se lanzó el € el día 1 de enero del año 1999, se comenzó a ampliar
el número de operaciones llevadas a cabo exclusivamente con esta moneda
para conseguir una masa elevada de transacciones en €. La política monetaria
común, la operativa en mercados financieros, el pago al por mayor y las
emisiones de deuda ya comenzaban a realizarse únicamente con euros.
- El euro se comenzaría a usar en las AAPP.
- Se estableció en el sector no financiero de la economía un principio de uso
voluntario del € que no era ni obligatorio ni prohibitivo, sino que se podía
elegir utilizarlo o no dependiendo de los intereses.
4. LA ECONOMÍA DEL EURO
4.1 La teoría de las áreas monetarias óptimas
Supongo que casi todo el mundo interesado en el mundo de la economía, en el
mundo empresarial, o cualquier persona de Europa se habrá preguntado alguna vez

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cómo un país decide si debe adentrarse en una Unión Monetaria o no. Para ello es
conveniente considerar si un país (representado por economía doméstica) debe
adherirse a una Unión Monetaria con otro país (economía doméstica).
Comenzamos a emplear el término Área Monetaria Óptima (AMO) “cuando los
países deciden establecer una unión monetaria porque es lo que más se ajusta a sus
intereses” (Robert A. Mundell).
Obviamente no es una decisión sencilla y por lo tanto, para decidir si una adhesión
a una unión monetaria común es lo que más le conviene a un país en base a sus
intereses, la economía deberá evaluar los beneficios y los costes.
La Integración de mercados y beneficios derivados de la eficiencia
Cuando dos regiones van a adoptar una moneda común se establece una
condición muy importante y es que ambas van a tener que mantener y van a tener
que lidiar con un tipo de cambio que va a ser fijo, inamovible y con una paridad 1.
Se produce una relación directa, ya que cuando mayor sea el grado de
integración entre la economía doméstica X y la Y, mayor será las transacciones
entre ellas y los beneficios que se derivan de las disminución de estos costes serán
mayores.
Simetría económica y costes de estabilización
Una misma política económica es una condición necesaria y obligatoria cuando
dos economías domésticas pasan a formar parte de una economía con una moneda
común. Las autoridades que controlan la moneda común son las eligen el tipo de
cambio que va a haber entre las dos economías.
4.2 Criterios simples para un área monetaria que sea óptima
Volviendo a utilizar los conceptos precedentes de integración y simetría
económica, debemos conocer que cuando aumenta la integración, las ganancias de
eficiencia de moneda común aumentan. Pero es que, además, cuando la simetría
también sufre un aumento, los costes de estabilización de la moneda común
disminuyen.
Por lo tanto, y como conclusión a la mezcla de estos dos conceptos, la teoría de
las AMO nos quiere hacer ver y entender que los Beneficios Netos de una moneda

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común siempre se van a ver aumentados cuando lo haga la integración o cuando lo
haga la simetría. Hay una relación directa entre los tres conceptos.
La solución entonces parece bien sencilla:
- La economía doméstica debe pertenecer a la unión monetaria cuando los
beneficios netos sean positivos.
- Deberá permanecer fuera cuando, de lo contrario, estos beneficios sean
negativos o desfavorables.
Para entender de una mejor manera esta combinación de simetría e integración,
quiero mostrar la siguiente figura en la que se expone un diagrama simetría-
integración.
La explicación sería la siguiente: el eje horizontal mide el grado de integración
que hay entre la economía doméstica y la exterior mientras que el eje vertical mide
la simetría de las perturbaciones de las dos economías.
Por lo tanto, y observando el gráfico detenidamente, cuando la integración es
elevada y la simetría también lo es; es decir se mueve la pareja de países hacia
arriba; aumentarán los beneficios netos quedando representado en la figura con el
color rojo.
Cuando se cruza el umbral y la línea AMO, se puede decir que se está entrando
en una zona en la que formar una unión monetaria es la decisión óptima.
Por lo tanto, cuando los países se integran más, se mueven hacia la derecha y
crecen los beneficios de la unión

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4.3 Criterios adicionales para crear un área monetaria que sea óptima
Podemos agrupar una serie de criterios adicionales en los siguientes cuatro, los
cuales desarrollaré brevemente para llevarnos unas pinceladas informativas sobre la
importancia que tienen en la creación de un área monetaria. Todo ello basado en la
teoría de Robert A. Mundell.
– Integración del mercado de trabajo
Se supone que ahora, con un área monetaria común, el mercado de trabajo de la
economía doméstica y exterior deben estar integrados y los trabajadores deben tener
facilidades para poder desplazarse libremente por todo el territorio europeo y sin
ningún problema. Pero yo me pregunto si realmente esto tiene efecto en el
momento que decides formar parte o no de una AMO.
Pues bien, si la economía doméstica y la exterior tienen unos niveles de
producción y empleo similares y que una perturbación adversa afecta solamente a la
doméstica. Si comienza a descender la producción y aumenta el número de
personas desempleadas, los trabajadores optarán lógicamente por emigrar a zonas
con unos valores de tasa de empleo mayores. Si esta respuesta migratoria es muy
fluida, el impacto de la perturbación sobre la economía doméstica será menor y
también habrá una necesidad menor de una política monetaria que sea
independiente ya que con un exceso de oferta de trabajo en una de las regiones y
con un exceso de demanda en otro, se producirá un ajuste mediante la migración.
– Transferencias fiscales
Hasta ahora hemos ignorado la política fiscal y se puede afirmar que si
mantenemos todo lo demás constante, la política fiscal de un país es totalmente
autónoma y lo es aunque pertenezca o no a la Unión Monetaria (Barba y De Vivo
2013). Es cierto que debemos nombrar la excepción relacionada con el
“federalismo fiscal”; y es que la política fiscal en este caso no será independiente ya
que la unión monetaria se está construyendo sobre una base política federal.
Entonces entra en acción un tercer mecanismo de ajuste como son las
transferencias fiscales, que pueden promover unas políticas fiscales expansivas en
períodos de perturbaciones adversas en las economías domésticas.
Si están presentes dichas transferencias, el adherirse a una unión monetaria
tendrá unos costes mucho más bajos.

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– Objetivos políticos
Puede ser bastante evidente que no todos los objetivos que se intentan obtener a
la hora de introducirse en una unión monetaria son económicos. Además no es
complicado imaginar una situación en la que el bienestar político de una economía
doméstica o de un país aumenta cuando el bienestar económico sufre una fuerte
disminución. Por ejemplo, supongamos que un estado mide los beneficios de
entrada a una unión monetaria en base a aspectos políticos y no económicos. La
expansión reciente de la UE hacia el este de Europa ha provocado que los países ya
formen parte de esta unión de países pero que aún no todos formen parte de la
unión monetaria aunque será cuestión de tiempo que gracias a una adhesión a la
unión por motivos políticos se desarrolle una actuación para unirse a la unión
monetaria para nutrirse de los beneficios económicos que otorga esta unión.
– Política monetaria y anclaje nominal
Como bien sabemos, cuando una economía doméstica se introduce dentro de un
sistema de unión monetaria, pierde todo el poder sobre su política monetaria. Ésta
pasa a quedar dirigida por el BCE. Esto puede tener varias perspectivas en relación
al deseo de las economías domésticas de que ocurra o no. Ciertas economías
prefieren que se lleve a cabo esta política económica de manos del Banco Central
Europeo ya que creen que su funcionamiento va a ser mejor que si la hubieran
desarrollado con el Banco Nacional. Un ejemplo de que la pérdida de autonomía de
política monetaria puede resultar beneficiosa podría ser el siguiente. Si por ejemplo
una economía doméstica sufre un sesgo inflacionista que provoca una inflación
elevada y además crónica, no podrá ser capaz de resistir ante las presiones políticas
que van a exigir una política monetaria expansiva. A largo plazo esto provocaría
niveles de inflación esperados bastante elevados.
Si el BCE fuese un poco más independiente y resiste a las presiones políticas que
utilizan políticas monetarias, por término medio va a conseguir mejores resultados
sin incurrir en niveles de inflación tan altos. Entonces va a lograr niveles de
producción y empleo estables. Vemos pues que adherirse a la unión monetaria y
asumir su política económica sería beneficioso en este caso.
Si estudiamos ahora la situación de Europa frente a Estados Unidos en relación a
las Áreas monetarias óptimas (AMO), resulta conveniente indicar que los criterios

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con los que se evalúa si un país debe o no adherirse a una unión monetaria son muy
complicados de medir, de saber cuáles son sus costes y cuáles sus beneficios.
- Integración de los mercados de bienes
Es cierto que entre los países europeos se observa un comercio muy amplio, pero
realmente no se puede comparar el comercio intracomunitario europeo con el
comercio que hay en los Estados Unidos. En la UE no encontramos estas cifras tan
elevadas, de hecho suele ser mucho más baja incluso en los países más grandes, los
cuales son comparables con el tamaño de los estados del país americano. Es cierto
que en cuanto al concepto de un mercado integrado en la UE, ésta se encuentra aún
por detrás del gigante americano. Además esto es aún un proyecto de construcción
para la UE, que está comenzando a funcionar pero que aún no está totalmente
instaurado.
- Simetría de las perturbaciones
Para poder evaluar esta simetría, podemos observar la comparación de las tasas de
crecimiento del PIB anual de cada país de la UE con cada estado de los Estados
Unidos.
Lo cierto es que, al contrario que con la integración del mercado de bienes, los
países de la UE tienen una comparación beneficiosa respecto a los estados de
EEUU. Vemos como el crecimiento del PIB es bastante más elevado en los últimos
años en los EEUU en comparación con la UE. No hay consenso sobre si los estados
de la UE tienen una exposición mayor a perturbaciones locales en comparación con

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los estados americanos, por lo que no parece muy extraño este resultado correlativo
comentado previamente.
- Movilidad del trabajo
No es muy complicado adivinar el hecho de que esta movilidad laboral es mucho
más fluida en el continente americano que en la UE. Los datos que quedan
mostrados en la figura lo evidencian. Según Datos Macro, “un 30% de personas que
son residentes en EEUU y que nacieron en un estado diferente al que hoy en día
viven”. Aquí vemos un contraste enorme con la UE; ya que aquí tan solo un 1,5%
de personas que viven en un país nació en otro diferente. Dato excesivamente
preocupante si queremos que la movilidad de trabajo en la unión tenga importancia.
Esto puede parecer muy extraño a primera vista pero hay varias razones que lo
explican y que hacen pensar que no es tan raro como parece. Primero de todo, las
diferencias que existen entre estados miembros de la UE en cuanto a la cultura y el
lenguaje dificultan esta perfecta movilidad de trabajo. Por el contrario, en todos los
Estados Unidos hay un lenguaje común y la cultura si no es igual, podemos decir
que es casi casi idéntica, por lo que la movilidad puede tener mucha mayor
importancia debido a esa facilidad de acogimiento cultural por parte del estado
receptor.
Otra razón remarcable es que en la UE tenemos un mercado de trabajo bastante
menos flexible que en EEUU. La contratación y el despido no es tan sencilla y las
diferencias de empleados y parados entre estados miembros de la UE es mucho más
acentuada que entre estados de los EEUU; además estas diferencias de empleo
regional son más longevas en el tiempo que en América.
Es evidente por lo tanto, que este criterio posiciona a Europa por detrás de
EEUU.
- Transferencias fiscales
La principal diferencia entre los EEUU y la UE es que en el continente
americano podemos encontrar fondos fiscales federativos que otorgan grandes
poderes de imposición y transferencias estabilizadoras. Por cada dólar que
disminuyen los ingresos fiscales del Estado, los fondos federales otorgan 15
céntimos “HM Treasury, 2003, The United States as a Monetary Union, Londres,
HMSO”.

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En Europa no encontramos algo como esto porque, aunque se pueden alcanzar
resultados parecidos dentro de sus fronteras, no hay un mecanismo como en los
EEUU de transferencias fiscales y el presupuesto de la UE es ligeramente superior
al 1% del PIB y además va destinados a subsidios únicamente agrícolas
representados por el PAC.
- Conclusión de la comparación de la UE con EEUU
Por todo lo mencionado previamente, hay una serie de economistas que piensan
que las posibilidades de cumplir los criterios de una AMO son mayores para EEUU
que para Europa. Todos los datos de los gráficos que se muestran a continuación
muestran lo siguiente. Los niveles de comercio internacional en EEUU son mayores
que en Europa, las perturbaciones tienen un grado muy similar de simetría tanto en
EEUU como en Europa y por último, los mercados laborales están mucho más
integrados en América si los comparamos con la UE.
Si tenemos en cuenta los criterios necesarios para formar parte de una AMO, la
UE como hemos comentado previamente, se queda retrasada respecto a los Estados
Unidos. Es cierto que no todo es negativo como se ha dicho en el párrafo anterior,
ya que las perturbaciones de la UE parecen bastante simétricas.
5. EL PAPEL DEL BANCO CENTRAL ANTE LAS TENSIONES EN LA
EUROZONA EN TIEMPOS TRANQUILOS (1999-2007)
Desde que la Eurozona nace en el 1999 hasta el año 2007 se puede decir que este
mercado común compuesto por varios países vivió una etapa exitosa ya que si lo
comparamos con lo que vino después podemos sacar la conclusión de que fue un
periodo de crecimiento económico y estabilidad bastante importante para la zona
monetaria. Fue un periodo en el que no se produjeron recesiones y en donde el BCE
tenía una tranquilidad bastante elevada debido a que no corría peligro el objetivo
explícito de inflación
Creo que este podría ser el momento de adentrarnos en los aspectos más
importantes que tiene el BCE y las tareas primordiales que desarrolla este

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importante órgano para el conjunto de la Zona Euro y de la propia Unión Europea
hoy en día.
5.1 El Banco Central Europeo
Algo que me llama la atención es el hecho de saber el porqué de la situación de
la sede principal del BCE en la ciudad alemana de Frankfurt. Y es que este hecho
no es una mera coincidencia sino que tiene una razón con fundamento. La fuerte
influencia de las autoridades alemanas tanto políticas como económicas en el
diseño del proyecto que tiene que ver con el euro hace evidente que la sede de este
organismo importante tenía que quedar emplazada en el país alemán. Esta
influencia vino gracias a su fortaleza económica y política desde los años 50 hasta
el comienzo de la última década del siglo XX. A continuación, quiero explicar
cómo funciona el organismo del BCE y también analizar los objetivos que tiene así
como la dirección hacia donde se dirige.
- Actividades prohibidas que tiene el BCE: Una cosa que no puede hacer el
BCE es financiar directamente los déficits de los Estados de la zona y tampoco
puede acudir como entidad a un rescate de cualquier entidad pública nacional o
incluso de un Gobierno. Otra cosa importante es que el BCE no tiene el poder de
ser el prestamista de última instancia.
- Toma de decisiones: En las reuniones del Consejo de Gobierno del BCE es
donde se toman las decisiones sobre política monetaria. Este Consejo está
compuesto y conformado por los gobernadores de los bancos centrales de la
Eurozona y además por 6 ejecutivos del BCE. Las decisiones no se toman por
votación sino por consenso, realizándose al menos dos reuniones al mes de
Consejo.
- Instrumentos y objetivos: El principal instrumento que utiliza el organismo
del BCE es el tipo de interés al que la banca comercial tiene derecho y puede
endeudarse. El objetivo de mantener estable la estabilidad de precios, valga la
redundancia, es primordial y también tiene otro objetivo un poco más secundario
como el de apoyar las políticas económicas generales de la comunidad europea para
conseguir los E pone énfasis en el objetivo de la inflación, que es lo que le
diferencia de los parecidos objetivos que tienen el resto de bancos centrales.

19
- Rendición de cuentas e independencia: Hay una cosa que tiene el BCE que
es única, y es que ninguna otra institución tiene el poder que tiene el BCE sobre la
política económica monetaria. Además, nadie puede supervisar de una manera
formal a esta institución y no tiene que informar a nadie de sus acciones. El BCE no
publica las actas de sus reuniones y el tipo de interés que establece es independiente
de la estabilidad de precios.
Claro está que no todo lo relacionado con el BCE va a tener una connotación
positiva ya que en muchas ocasiones han existido ciertas polémicas o diversas
críticas hacia el BCE que me gustaría citar a continuación.
El objetivo de la estabilidad de precios siempre ha sido o ha tenido una
dificultad bastante notoria a la hora de conseguirlo y por ello hay una polémica
bastante afianzada sobre esta variable. El BCE define esta estabilidad de precios
como la tasa de inflación de los precios de consumo de la Eurozona que se inferior
pero que esté próxima a un 2% anual a medio plazo. No es un objetivo normal ya
que es un objetivo, como dicen los economistas, demasiado “vago” ya que ¿cómo
sabemos las definiciones de la noción medio plazo o largo plazo?
Hay una preocupación acerca de la adopción de la estabilidad de precios como
único objetivo. El BCE ha actuado como si no tuviera mucho interés o le diera muy
poca importancia a los resultados económicos de crecimiento y empleo.
Algunos economistas incluso llegan a llamar a los responsables del
cumplimiento de los objetivos del BCE los “chiflados de la inflación” ya que
muestran una preocupación demasiado elevada por el objetivo de la estabilidad de
precios dejando a un lado objetivos que podrían ser iguales o incluso más
importantes que este.
Otra polémica es la relacionada con el hecho de que el BCE puede imprimir el
dinero pero no puede prestarlo mientras que los bancos centrales nacionales pueden
prestarlo pero no tienen la capacidad de imprimirlo.
Los ministros de finanzas de la Eurozona se han agrupado para formar el
llamado Eurogrupo, gracias al cual estos ministros se reúnen para ver y opinar
sobre lo que ocurre en la Eurozona y para ver lo que hace o lo que realmente
debería hacer el BCE incluso a veces atacando las decisiones de este último
organismo o en ocasiones para defenderlo.

20
5.2 El Modelo Alemán
Se viene diciendo desde hace mucho tiempo que el BCE guarda una relación
muy estrecha y cercana con el Bundesbank, con el modelo alemán. Para los
partidarios del BCE, la creación de este organismo fue casi una copia exacta del
Bundesbank ya que ambos tratan de lograr el objetivo de obtener y mantener una
inflación baja y una política monetaria que no estuviera relacionada con el proceso
político. Tras la hiperinflación que sufrió la economía alemana después de las
guerras y en el periodo de entreguerras, el objetivo de mantener un tipo de inflación
bajo era primordial para este país y para su economía. Tuvieron una política
monetaria sólida debido a que tenían un banco central que era independiente y un
objetivo muy marcado de inflación. También gozaba de una libertad amplia para
usar el tipo de interés a corto plazo a su gusto. Entonces, hablamos de que este fue
el modelo que se estableció para el BCE cuando Alemania tuvo que establecer la
mayoría de las condiciones para entrar en una unión monetaria con otros países
vecinos en las que las tradiciones de independencia eran casi inexistentes o muy
débiles.
La Unión Monetaria cuenta con un sesgo inflacionista y el problema de este
sesgo tiene una solución en el momento que se separe el banco central de los
políticos y se pone al mando a un “banquero central que sea conservador” al que
únicamente y de manera primordial le preocupe el aspecto inflacionista. Es cierto
que esto se dio de una manera muy estricta en Alemania pero no en otros países de
la unión como por ejemplo Italia. Alemania por ejemplo podría tener la
preocupación, al ser un país con tendencia a tener una inflación baja, de que la UM
se convierta en una economía con una tendencia muy marcada hacia niveles medios
de inflación elevados más de lo normal, con una política monetaria demasiado laxa
para Alemania y muy estricta para Italia.
6. LAS REGLAS PARA ENTRAR EN LA UE Y EN LA ZONA EURO
Algo muy conocido por las personas que tratan temas de economía y del euro es
el hecho de que para entrar en el mercado común se deben superar y satisfacer las
cinco reglas básicas llamadas “Criterios de Convergencia”. De estas 5 reglas, 3
requieren una convergencia de las variables que guardan una relación con la

21
inflación y las otras 2 exigen tener una disciplina fiscal muy remarcada para poder
controlar la inflación ante una situación extrema.
- Convergencia Nominal: Cuando los países adoptan una misma moneda, es
decir teniendo un tipo de cambio fijo unitario, se deben destacar una serie de
implicaciones que resumiremos en tres.
1) El tipo de cambio debe ser fijo y no debe sobrepasar ni al alza ni a la
baja los dos límites que se marcan
2) La llamada Paridad de Poder Adquisitivo (PPA) indica o implica
necesariamente debe haber una concordancia entre las tasas de inflación
de los países y que deben permanecer próximas
3) La otra paridad, la Paridad Descubierta de Intereses (PDI) nos confirma
que los tipos de interés nominales de los países deben aproximarse de
una manera muy cercana.
Hay un efecto que se llama “Efecto Fisher” que según la Comunidad Forex de
divisas, “es una teoría que describe la relación entre la diferencia de los tipos de
interés entre dos países y el tipo de cambio entre sus respectivas divisas”. Este
efecto dice que la diferencia entre el tipo de interés nominal entre dos países es la
que va a determinar los movimientos del tipo de cambio nominal entre sus divisas y
por lo que aumentará el valor de la divisa del país que tenga menos interés nominal.
Además, las normas otorgan la “obligación” a los países de permanecer durante
dos ejercicios económicos entre la banda. Esto quiere decir que un país no puede
actuar de manera ilícita o sin respetar las reglas del juego mediante una
estabilización de su moneda en el último instante. Se debe tener una inflación que
sea próxima a la inflación de los últimos tres países con menor tasa de inflación de
la eurozona si se quiere satisfacer correctamente la norma.
Hay personas que se preguntan por qué no se puede permitir a dos países que
adopten la moneda única y común sin cumplir estas condiciones. Y las respuesta es
que si dos países tiene diferentes tasas de inflación por ejemplo y adoptan una
moneda común, sus tasas de inflación tenderán a converger pero no se sabe si hacia
un nivel más elevado o más bajo. Es cierto que tal y como fueron escritas las
normas, éstas inducen a los países hacia una convergencia en términos de tasas
inflacionarias bajas. Esto era algo necesario para poder incluir a países con baja

22
inflación aunque sí que es cierto que a los países con inflación elevada se les va a
exigir un cambio un poco más complicado ya que deben bajar su tasa de inflación
antes de incluirse en la eurozona pero también obtienen una credibilidad elevada
antes de entrar por lo que aunque sufren antes de entrar, luego se ve recompensado
por la confianza ganada.
Aquí vemos algo positivo ya que hay muchos Gobiernos que quieren entrar en la
Zona Euro con tasas de inflación altas y con este se hace inviable por lo que deben
establecer otras políticas para reducir esas tasas inflacionistas y entrar en la zona
común como un nuevo miembro.
Hay una gráfica que explica muy bien esto y además de una manera muy visual.
Se ve como los 12 primeros miembros de la eurozona tuvieron que satisfacer los
criterios de convergencia del Tratado de Maastrich y para ello tuvieron que intentar
disminuir su inflación por debajo de un nivel que era movible. Tenía que ser algo
necesario y permitió a la eurozona empezar con una tasa de inflación más bien
reducida.
- Disciplina Fiscal: Como he comentado previamente, el Tratado de Maastrich
no sólo tenía una preocupación con la inflación sino que también con las causas que
la provocaban. Además no considera que estas citadas causas sean únicamente
monetarias ya que se piensa que son causas encaminadas a una materia fiscal que
rigen las otras dos normas de los criterios de convergencia.
Esto se aplica de una manera igualitaria tanto a los países que van a entrar en la
unión como a los que ya están dentro como requisito de permanencia. Es una norma
que dice que las deudas y déficits de los Gobiernos deben permanecer a unos

23
niveles que no superen unos niveles marcados aunque ha habido y hay algunas
excepciones a la hora de sobrepasarlos. Respecto a lo fiscal, los países débiles
deben apretarse el cinturón y tienen que cumplir el criterio por los países
fiscalmente más poderosos. Hay dos temores para los países más poderosos y es
que si uno de ellos tiene una deuda reducida pero el otro la tiene elevada, el país
con más deuda puede promover temores como que el país con más deuda va a
presionar para que haya una inflación mayor para destruir el valor de la deuda del
Gobierno. También puede darse el caso de que se puede tener un riesgo de impago
más elevado y esto provoque la situación de que el BCE se vea presionado para
rescatarlo de una crisis casi segura provocando una inflación mayor por la
generación de euro. Las reglas de la eurozona por tanto son las 5 siguientes, las que
las tres primeras se necesitan para la etapa previa a integrarse en la zona común y
las dos restantes se necesitan durante la estancia en la eurozona.
1. Tipo de Cambio→ Debe estar dos años seguidos entre las bandas del MTC sin
incurrir en una devaluación.
2. Tasa de Inflación→ No debe tener más de 1,5 puntos porcentuales por
encima del nivel medio del año anterior que alcancen los tres miembros con
menor tasa de inflación.
3. Tipo de interés nominal a largo plazo→ No debe estar por encima de 2
puntos en porcentaje del nivel que alcance en términos medios en el año
anterior por los tres países que tienen menores niveles de inflación.
4. Déficit del Gobierno→ no mayor al 3% del PIB en el año anterior
5. Deuda del Gobierno→ no mayor al 60% del PIB del año previo.
6.1 Crítica a los criterios de convergencia
Es evidente que las normas que he comentado anteriormente son un aspecto y un
mecanismo importantísimo para acceder a la eurozona y es por ello que se han
desarrollado análisis muy profundos pero también han sufrido bastante polémica.
La primera es que las normas de los mecanismos no son del todo simétricas
porque guardan alguna asimetría y además son bastante lentos. Un ejemplo es que

24
en los años 80 y en la última década del siglo precedente, Alemania era el país que
tenía un nivel de inflación que se caracterizaba por el ser el más bajo de la UE y
con un superávit entre los más elevados. Los criterios quedaron fijados a raíz de las
preferencias que tenían los alemanes en relación a su política fiscal y a la inflación
fueran decisivas para que se impusieran para el resto de países.
También se considera que las normas fiscales son arbitrarias e inflexibles y esto
es así porque no se sabe muy bien por qué se establecieron unos niveles de
inflación y déficit con esas cifras. Es decir, no se sabe la razón de oponer un nivel
del 60% de deuda y un 3 % del déficit en vez de un 75% y un 5% por ejemplo. Esto
en cuanto a la arbitrariedad, pero si hablamos de la flexibilidad, vemos que las
normas no tienen muy en cuenta la fase del ciclo económico en la que se encuentra
el país candidato entrar en la UE.
Lo que ha ocurrido cuando los países se han ido introduciendo al mercado
común, es que conforme van entrando los países, se exigen unas medidas de
política monetaria y fiscal más estrictas; ya que además el hecho de que un país esté
dentro de la unión significa que el riesgo de ser expulsado es casi o prácticamente
nulo. Aunque para esto, el BCE no ignoró estos posibles problemas y en cuanto a la
política monetaria, impulsó un nivel de inflación estable y con niveles bajos,
aguantando las presiones de los Gobiernos de los países por aumentarlos. Respecto
a lo que tiene que ver con política fiscal, eran los mecanismos de Maastrich los que
tenían el poder aunque esto no ha funcionado tan bien.
6.2 El Pacto de Estabilidad y Crecimiento (PEC)
Como bien he comentado en el apartado anterior, los criterios de convergencia
fueron un auténtico seguro a la hora de permitir la entrada a los nuevos países de la
unión, o al menos es lo que se pretendía con su imposición pero finalmente la
Unión Europea optó por adoptar en la ciudad holandesa de Amsterdam el Pacto de
Estabilidad y Crecimiento.
Este pacto se decidió llevar a cabo para que las preocupaciones por mantener
una disciplina presupuestaria en la UEM fuesen una realidad y no sólo una idea.
Parecía tener una forma correcta y se pensaba que iba a funcionar pero no tuvo
el éxito esperado por el hecho de que se comenzó a hablar de este pacto como “el
pacto de la estupidez”.

25
El PEC iba dirigido a reforzar las normas del déficit del 3% y para que los países
se mantuvieran en línea mediante una vigilancia presupuestaria que iba a controlar
a cada uno de los países. Además los países tenían y debían de remitir toda una
serie de datos económicos e informes acerca de sus políticas en lo que se llamaba
una revisión periódica de los programas de convergencia y de estabilidad. En el
momento que hubiera algún dato incorrecto o algún dato que se saliera del umbral
preestablecido se iba a instaurar una medida de acción correctiva e incluso una serie
de sanciones en el caso de que fuera necesario ponerse en marcha con ellas
dependiendo del grado de importancia de la infracción del país estudiado.
Pero lo que yo me pregunto es la razón por la que el PEC tuvo unas limitaciones
tan marcadas durante el desarrollo de sus tareas de vigilancia porque no tuvieron el
éxito esperado y, de hecho, fracasaron ya que los países camuflaban parte de sus
problemas relacionados con la fiscalidad hasta el punto de que se llegaron a
contratar por parte de algunos países a empresas privadas externas que realizaban
tareas de contabilidad mediante una serie de trucos y engaños contables para hacer
que sus déficits se vieran disminuidos y poder cumplir los requisitos. Grecia por
ejemplo, falsificó directamente sus datos y sus cifras del déficit para que en 2001
pudieran ser admitidos y lo curioso es que una vez ya dentro, el propio país admitió
que lo hizo.
Otra cosa negativa era la poca severidad de los castigos ya que a pesar de en
varias ocasiones haber descubierto déficits excesivos, no se hacía mucho por
mantener el respeto hacia la autoridad por parte de los países. La presión de los
países iguales no tenía una efectividad alta porque eran muchos los que no
cumplían las normas. Las correcciones eran extrañas y los países únicamente hacían
lo que buenamente podían sin ser mucho. Es cierto que los procesos disciplinarios
por parte del PEC sí que se llevaban a cabo pero a ninguno de los jefes de Gobierno
de la comisión le gustaba imponer sanciones.
Una de las cosas que trae consigo la norma de los déficits es que las políticas
activas de estabilización quedan limitadas en cuanto a su utilización y también
desconecta la función que tiene la política fiscal como estabilizador automático.
Cualquier recesión produce una disminución en los ingresos y un aumento en los
gastos; por ello los límites al déficit son muy difíciles de aceptar. No debemos
olvidar que todos los países de la unión han cedido su política económica al poder

26
europeo y que por ello, unas normas fiscales muy estrictas pueden ser intolerables y
pueden generar malestar.
Una vez que los países han adoptado la moneda única, el interés por cumplir las
normas presupuestarias del PEC no es tan elevado y también la vigilancia, el
compromiso y el castigo quedan en buena parte debilitados cuando el euro es
adoptado oficialmente por los países.
Pero uno de los acontecimientos que más hizo pensar que este pacto no tenía
mucho sentido ni mucho futuro tuvo lugar cuando, en el año 2003, Francia y
Alemania incumplieron de una manera bastante grave y bastante evidente el pacto y
en ningún momento se decidió llevar a cabo las represalias correspondientes contra
ellos. Fue desde ese momento cuando los problemas fiscales de la eurozona
sufrieron las peores consecuencias y empezaron a empeorar. El problema es que
para los países restantes, el ver que dos de las grandes potencias europeas no
cumplían con los niveles de déficit y con el pacto, provocaba una falta de
coordinación y una falta de compromiso que en parte venía determinada por culpa
de las autoridades del consejo por no tomar represalias.
7. LA CRISIS DE LA EUROZONA, DESDE EL AÑO 2008 HASTA EL 2010
Y LA PRIMA DE RIESGO
Durante los diez primeros años del euro en Europa, la política económica que
desarrolló la zona euro se enfocó en dos aspectos macroeconómicos tomados como
objetivos. El primero era que el BCE tuviera una credibilidad elevada en cuanto a
su política monetaria, por el hecho de ser común y debía de ser algo muy cuidadoso
y con buenas decisiones. Dentro de este objetivo también se encuentra el objetivo
de inflación el cual se cree que fue un éxito. El segundo objetivo es que produzca
un compromiso por parte de los Gobierno nacionales con la disciplina fiscal que sí
que fueron un fracaso porque había una ignorancia generalizada de los criterios del
PEC que he comentado anteriormente.
Pero no todo puede ser bonito y no todo puede ser fácil ya que las autoridades
principales de la eurozona no tuvieron en cuenta muchos aspectos financieros y
macroeconómicos que fueron las principales causas, o al menos algunas de ellas, de
la crisis de la eurozona.

27
La estabilidad financiera, una de las responsabilidades más importantes del BCE
y una de las responsabilidades más centrales, no tuvo una elevada atención por
partes del BCE ni de los bancos centrales nacionales ya que parece que únicamente
se centraron en el objetivo de la inflación.
Los problemas en los que se sumergió la eurozona durante este periodo fueron
que en algunas partes el sector privado se encontraba en un llamado “boom” que se
alimentaba únicamente por el crédito. En otras partes los acreedores facilitaban los
créditos y los dirigían hacia los deudores mientras que los acreedores eran los
países sobre todo centrales del Norte como podían ser Holanda y Alemania. Los
países deudores son Grecia, España, Irlanda y Portugal y esta situación de deuda
lleva a estos países periféricos a una larga recesión y estancamiento, lo que podría
conducir a un fracaso del euro (Zezza 2012).
En Grecia se produjo la gran mayoría del endeudamiento debido a que el
Gobierno central estaba caracterizado por ser muy irresponsable y porque además
desarrollaba una manipulación de las cuentas. Otros países de la periferia sufrieron
un aumento de consumo e inversión e incluso algún “boom” de construcción como
en España y en Irlanda. Lo extraño es que en estos dos países los Gobiernos habían
tenido cifras cercanas al superávit.
Pero el verdadero problema salió a la luz cuando estalló la burbuja y contagió a
casi toda Europa, siendo las actividades como la construcción y el consumo las que
quedaron como insostenibles. Millones de personas se quedaron endeudadas y con
unos salarios de las empresas que no podían sostenerse por lo que comenzaron a
bajar propiciando una situación de aumento de deuda y de disminución de los
salarios de las personas.
Los países de la periferia también sufrieron grandes consecuencias ya que la
construcción tuvo un colapso llamativo y la demanda comenzó a disminuir. Los
precios de la vivienda y el valor de las empresas también vieron cómo iban cayendo
sus valores poco a poco y la riqueza de los países se venía abajo. Los bancos daban
menos créditos, el consumo era casi invisible y los ingresos eran apenas elevados…
El resto de países del continente concedía préstamos para ayudar a los débiles
países de la periferia y el BCE prestaba a los bancos de los países de la UE pero los
bancos y los Gobiernos no eran nada solventes por lo que esta política del BCE no
fue muy razonable. Los bonos eran utilizados como aval por parte de los bancos
para que fueran prestados por el BCE pero lo cierto es que estos bonos poco a poco

28
se acercaban a bonos calificados como “bonos basura”. Antes de que empezara la
crisis, el BCE se había comprometido a no prestar cuando la calificación de los
bonos usados como aval fueran más bajos de lo normal pero de nuevo los criterios
se volvieron a relajar y seguía prestando de todas maneras.
Realmente no había una solución clara ya que la UE, el BCE y los Gobiernos de
los países tenían problemas de entendimiento y en parte, gracias a esto se propició
una situación en la que se disparó el miedo en los mercados financieros hasta el
punto de que las primas de riesgo de los países inmersos en esta preocupación
aumentaron ya que sufrieron caídas en su actividad, tensiones financieras, déficits
muy altos y caída de su credibilidad.
Las posibles consecuencias de tener una elevada prima de riesgo y además que
se prolongue en el tiempo son las siguientes:
- Como el Estado contrae y asume un mayor riesgo, esto implica una mayor
carga financiera por la elevación de los intereses de la deuda pública.
- Si se quiere contener ese elevado gasto por pago de intereses se deben
realizar medidas de ajuste por parte de los Gobiernos, haciendo unas
políticas de austeridad en los presupuestos.
- También hace difícil la financiación de las empresas de índole privado y
esto contribuye a la aparición del llamado efecto expulsión o crowdingout,
el cual tiene un resultado casi inmediato por parte de la economía y del
sector público para expulsar al sector privado.
- Es cierto que también las entidades financieras compran deuda pública para
obtener garantías de autofinanciación y para mantener un nivel de solvencia
más estable que la inversión en otro tipo de deuda privada más inestable.
- Los agentes pueden optar por financiación directa si deciden acudir a los
mercados financieros, o por medio de un intermediario financiero como los
bancos, la cual sería una financiación indirecta.
La crisis del euro se puede ver como el episodio más reciente de la crisis del
"capitalismo de los gestores del dinero", según Minsky (Wray 2009), o del
"capitalismo dominado por las finanzas" (Hein 2012).
A continuación mostraré una serie de cuadros que indican la evolución de la
prima de riesgo en los países europeos. Aunque el apartado en el que nos

29
encontramos tiene como objetivo analizar la crisis a partir de 2008, creo importante
establecer como referencia un gráfico de la prima de riesgo de los años previos a la
crisis para poder establecer comparativas mucho más visuales y completas que
permiten reforzar ideas y conclusiones.
En este periodo estudiado podemos ver cómo los inversores otorgan más o
menos el mismo riesgo a todos los países que aparecen en el gráfico, bien sean
periféricos o centrales. La media fue aproximadamente de unos 19 puntos básicos
con el pico mayor de 44 puntos básicos. Algo que parece impensable si lo
comparamos con las primas de riesgo de hace un año y medio.
La siguiente gráfica, por su parte, muestra cómo los diferenciales soberanos de
muchos países de la zona euro comienzan a dispararse, siendo los países periféricos
los más afectados por haber llevado una trayectoria mucho más inestable que el
resto de países. Si observamos la prima de riesgo de nuestro país, de España, vemos
que desde septiembre del año 2007 (14 puntos básicos) hasta septiembre de 2008
(48 puntos básicos), es decir un año, aumentó más del triple dicho valor. También
me gustaría mostrar de una manera visual las rentabilidades de España y de
Alemania en el bona con un vencimiento a 10 años ilustrando además el diferencial
de ambos títulos identificada con la prima de riesgo dentro del mismo periodo que
la gráfica, de 2008 a 2012

30
.
Aquellos países que tenían unos déficits presupuestarios más elevados fueron los
que sufrieron en mayor medida y magnitud ese aumento de los bonos soberanos y
que por consiguiente vieron como sus primas de riesgo aumentaban cada vez más.
Esto es lo que se dice que fue la respuesta de los inversores ante dos riesgos.
Primero uno denominado riesgo global en el que los inversores respondían ante una
economía global que iba cada vez a peor y segundo, otro denominado riesgo
específico por el que ellos respondían de manera concreta ante cada economía
dependiendo de cada situación particular relacionada con la evolución de la deuda,
de cómo se encontraban los bancos, los factores políticos...

31
7.1 evolución de la prima de riesgo (2009-2012)
Año a año se puede analizar la evolución de la prima de riesgo y quizás lo mejor
es esquematizarlo un poco para que sea más sencillo de entender:
- Año 2009→ En este año se produjo un despunte de la prima de riesgo ya que
había mucho escepticismo en la banca y se divulgó la situación de las
finanzas griegas, lo que hizo que la confianza disminuyese de una forma
general haciendo que esta prima de riesgo aumentase en todos los países. Tras
el aumento, tuvo lugar una relajación debido a las perspectivas positivas en la
economía mundial respecto a la crisis global y porque se moderaron las
tensiones que había en el mercado financiero.
- Año 2010→ Este año es muy importante por diversos factores como los
problemas visibles y evidentes de Grecia, las pruebas de resistencia que se
hicieron, los problemas del sector bancario del país de Irlanda, las agencias
calificadoras y la depreciación de la moneda común europea. Para empezar,
es importante decir que Grecia tuvo que pedir ayuda financiera a la UEM e
incluso al FMI durante el segundo trimestre del año cuando su prima de
riesgo se encontraba cerca de los 500 puntos básicos. Pero es que a finales de
año ya llegaba hasta los 910 puntos. La crisis de la deuda en la UEM fue
evidente debido a las ayudas que se prestaban a un país tan endeudado como
Grecia. Las agencias calificadoras, por su parte, degradaron la calificación de
los créditos y bonos de los países. Agencias como Moody’s o S&P calificaron
los bonos de Grecia como basura. Una bajada del rating que te da una agencia
de este calibre (que suele ser de AAA como punto de partida) hace que se
pierda nivel de liquidez y solvencia por lo que hace que aumenten los
intereses que se exigen por su deuda al ver que las garantías son mínimas para
los inversores. En noviembre de ese mismo año fue Irlanda la que necesitó
ayuda financiera por parte de la UEM y el FMI ya que percibió cerca de 85
mil millones de euros, con una prima de riesgo de 570 puntos básicos.

32
- Año 2011→ Fue el año en el que Portugal tuvo que pedir también asistencia
financiera aunque, curiosamente este hecho no desencadenó una disminución
de confianza. También fue el año en el que Italia comenzó a tener una deuda
muy elevada ya que era la segunda después de la griega. España superó los
300 puntos básicos, Irlanda y Portugal llegaban a los 900 y Grecia ya rondaba
por los 1300.
- Año 2012→ Grecia recibe de nuevo asistencia financiera y se plantea un
posible rescate para España aunque nunca se llegó a dar. Sí que es cierto que
para sanear los balances de las entidades financieras del país, el BCE nos
otorgó asistencia financiera pero únicamente para este sector con una cifra de
100 mil millones de euros.
El caso de Grecia fue el más alarmante y por ello la UE y el FMI tuvieron que
hacer un diseño en conjunto de un plan para que se evitase el desastre en este país
tan azotado por la crisis. La idea era suministrar entre los dos 110 billones de euros
como motivo de financiación de emergencia y se supone que durante 3 años el país
quedaría financiado. Además, para ayudar a los demás países que tenían
dificultades se creó el FEEF o Fondo Europeo de Estabilidad Financiera que será
explicado posteriormente y que suministraba en préstamos unos 440 billones de
euros. Además el presupuesto de la UE suministraría hasta 60 billones y el FMI
hasta 250 billones llegando a un total de 750 billones que se estimó que iba a ser
suficiente para solucionar los problemas de Irlanda y de Portugal ya que si hubiera
problemas financieros más grandes en países como España, Italia, Francia etc. la
UE y el FMI debería proporcionar más ayuda si cabe.
De nuevo el euro y la confianza en él se vio perjudicada cuando Irlanda tuvo que
acudir al FEEF por problemas financieros y fiscales. Los países periféricos
necesitaban en ese momento un plus de confianza y una estabilidad a largo plazo
que era imposible de encontrar ya que las perspectivas a corto plazo eran
demasiado malas por el hecho de que las economías estaban en una constante
contracción y el consumo privado y público no eran capaces de ayudar para nada.
Se podría tener una recuperación con un aumento de las exportaciones netas
pero eso suponía una depreciación de la moneda local y perteneciendo a una

33
moneda común la única manera era disminuyendo los salarios y los costes
provocando un aumento inevitable del desempleo.
8. UNIÓN FISCAL EN LA ZONA EURO
Esta integración o unión fiscal es algo que no viene de hace poco sino que se
lleva hablando mucho tiempo de ello. Se quieren introducir unas reglas y unas
instituciones que se orienten a reducir los riesgos.
A priori parece que según los Gobiernos de los países de la UE, esta integración
conlleva unos mayores costes políticos que riesgos a asumir por lo que
constantemente se está en un constante debate sobre qué se debe hacer. Hoy en día,
es cierto que con la crisis actual se han puesto de manifiesto una serie de riesgos
que quedan evidenciados y por lo tanto hace falta una construcción de la unión
fiscal que sea estable y que pueda reforzar los mecanismos de absorción de stocks y
de compartir el riesgo soberano. Se habla mucho de la forma en la que debería
formarse esta Unión Fiscal, bien con un modelo similar a los sistemas consolidados
como EEUU, Brasil, Alemania o Canadá o si tendría que ir hacia otro tipo de
modelo.
8.1 Unión fiscal antes de la crisis
El modelo aplicado en la UEM es uno que podría determinarse como una
versión sencilla de una unión fiscal. Decimos que es sencillo puesto que hablamos
de un pequeño presupuesto de la UE que es una especie de cláusula de no rescate
además de quedar excluida la función de último prestamista.
El primer objetivo fiscal puede ser la asignación eficiente de recursos como la
iniciativa de bonos que financian el proyecto de Europa 2020 o el Programa
Horizonte 2020 y de competitividad e innovación. También el presupuesto de la UE
financia el Servicio Europeo de Acción Externa.
Como segundo objetivo se tiene a la convergencia, la cual es desarrollada por
los fondos de cohesión y estructural.
El tercer objetivo fiscal es la estabilidad de la UE que fue encomendado por el
PEC y se pretende que no se desarrollen políticas inadecuadas. Se pusieron en
marcha por ejemplo mecanismos como el Fondo de Globalización, por el que se

34
intentan suavizar los efectos de la deslocalización que son resultado de la
globalización.
Realmente es un modelo de Unión Fiscal que viene determinado por
compromisos políticos y económicos que decidían la poca importancia que había de
establecer unos fondos de estabilización que estuvieran centralizados.
8.2 la unión fiscal que se ve reforzada tras la aparición de la crisis
Cuando comenzó la crisis, la UE llevó a cabo una serie de esfuerzos junto con el
G-20 que hicieron mejorar el marco normativo financiero y se pusieron en marcha
una serie de estímulos y proyectos tanto monetarios como fiscales.
Debido a la desconfianza que se produjo a través de las acciones fiscales de los
países de la periferia, se demoró la mejora de las reformas.
Se tomaron una serie de medidas legislativas como el “Paquete de Seis”, el
“Paquete del Dos” y el “Pacto Fiscal” y se desarrolló un nuevo marco para la
coordinación anual denominado como “Semestre Europeo”. Esto provocó que se
reforzara lo relacionado con la prevención y corrección del PEC y se vino
integrando todos los aspectos en cuanto a vigilancia fiscal y de macroeconomía.
Los riesgos se vieron atenuados gracias a:
- más transparencia y fiabilidad de los marcos presupuestarios
- unas normas fiscales que eran más estrictas y poner una disciplina mucho más
rigurosa para los miembros de la UEM que no cumplirán los objetivos
establecidos
- mejor identificación de carencias de competitividad y también de una
macroeconomía sin equilibrio que sea perjudicial
- más coordinación fiscal e incorporar ordenamientos jurídicos nacionales de
las reglas fiscales
- incorporación a los ordenamientos jurídicos estatales de las reglas de
fiscalidad y de control

35
El presidente del Consejo Europeo y los del BCE junto con los del Eurogrupo
decidieron llevar a cabo una serie de fases para construir una UEM que tuviera una
buena estabilidad y con una integración bancaria, fiscal, política y económica.
Se propusieron dos ideas que eran a corto plazo como los acuerdos contractuales
que servían para poder financiar las reformas estructurales y un mecanismo de
resolución ligado a la unión bancaria que provocaría la creación de una única
normativa financiera que tenía un supervisor común observando y controlando a
todas las entidades financieras.
A largo plazo se observaban una serie de motivos para promover una mayor
integración. Se realiza a tres categorías como son la capacidad de estabilización
fiscal, la emisión de deuda común y una mayor coordinación presupuestaria y
económica.
- Capacidad de estabilización fiscal
Se pretende consolidar una capacidad fiscal con instrumentos que incentiven
la actividad económica. Además, el hecho de dotar a la UEM de unos
instrumentos que son incentivadores va a provocar que los Estados no incurran
en déficits temerarios y que sean ligeramente más prudentes. También se
pretende incluir en la partida de gastos una partida de gasto fiscal en I+D e
infraestructuras. Otro amortiguador de shocks en la UE es una Unión Bancaria
que fuese plena con un sistema de garantía de depósitos nacionales. Pero para
que funcione debe ser respaldado con unos ingresos federales estables.
Un “fondo de malas rachas” puede ser una buena alternativa adicional ya
que sería una especial de seguro contra los shocks económicos negativos
(Tommaso Padoa-Schioppa Group, 2012). Cuando la UEM tuviera un
crecimiento agregado positivo, este fondo tendría recursos netos acumulados
mientras que cuando fuera negativo pasaría a proporcionar estabilidad fiscal a
toda la zona. Para evitar un riesgo de beneficiarios parásitos, el participar en
este tipo de fondos debe ir asociado con una condicionalidad marcada por ser
estricta que va por medio de un marco normativo vinculante a la atenuación de
riesgos.
- Emisión de deuda común

36
Hablamos ahora de algo que no sería completamente novedoso ya que desde
el comienzo de la unión, el BEI emite bonos con aval solidario a los estados
miembros. La Comisión también se financia en ocasiones en los mercados de
capitales con el fin de prestar a estados miembros ajenos a la UEM. Esta ayuda
es analizada caso por caso. Estos bonos están limitados en cuanto a su
cantidad. Todo esto puede provocar (Comisión Europea, 2011) una mejor
amortización fiscal de la zona euro, una reducción de las probabilidades de
volatilidad elevada y una creación de un pool de activos seguros de la zona
euro.
La emisión conjunta podría adoptarse en una variedad de formas (Comisión
Europea 2012) siendo la primera la que dice que se puede dotar al presupuesto
de la UE de una capacidad de endeudamiento para poder ayudar en reformas
estructurales y para poder servir de amortiguación de grandes stocks con
asimetría. La otra forma sería que esta emisión global puede imprimir una
dimensión de mayor importancia en el riesgo moral (Tompel-Gugerell, 2014).
- Mayor coordinación presupuestaria y económica
Esta coordinación para reducir los efectos del contagio negativos de los
errores de política puede producirse de una manera más intensificada y verse
ampliadas. Se puede hacer de la siguiente manera: que la coordinación a la
política tributaria sea más elevada, también a los mercados de trabajo, haciendo
vinculantes las recomendaciones establecidas por la UE relacionadas con los
presupuestos nacionales.
En el siguiente gráfico se muestra la evolución de la integración de la UE
después de la crisis y se pueden ver descritos los avances que se producen en la
integración fiscal en dos ejes: primero, en la compartición de cargas y segundo
en la atenuación de riesgos. El sistema previo a la crisis fue eficaz en la última
década del siglo pasado.

37
8.3 El reto de la unión fiscal
Los países de la UEM tienen la característica de disponer de una unión
monetaria como bien sabemos, pero además de una unión bancaria, una unión fiscal
y una unión de índole político. Una condición que es necesaria pero que no es
suficiente es que una Unión Monetaria necesita unas instituciones monetarias como
es el BCE y además una política monetaria que sea compartida, que sea común.
Pero además es necesaria una integración de mercados y en muchos ámbitos. Por lo
tanto, una Unión Monetaria se dice que no es viable si no viene acompañada de una
integración bancaria, fiscal y política. Ese es el reto de la UE.
Por lo tanto, no puede existir un área monetaria óptima (AMO) sin un poder
político que vaya de la mano con ella. El euro como moneda ha representado un
avance importante hacia la integración política y como he comentado en alguna
ocasión en el trabajo, representa la renuncia de la soberanía nacional de los países
para que sea cedida al BCE, siendo éste un órgano común a todos.
Siempre en la historia, la integración fiscal ha venido regulada o ha sido previa a
la integración monetaria y es que la crisis ha evidenciado la gran relación que existe
entre ambas. Los problemas fiscales tienen una gran relación con los problemas que
se derivan de la existencia de un área monetaria única. Son problemas que se
pueden observar en tres puntos críticos. Primero, la unión monetaria trae consigo la
anulación de mecanismos macroeconómicos que son estabilizadores en cada país,
aunque hayan sido sustituidos por otros a nivel global europeo. También han sido
víctimas de una limitación de su eficacia las políticas fiscales nacionales. Segundo,
la imposibilidad de llevar a cabo una devaluación, las desviaciones en cuanto a

38
competitividad se corrigen ahora únicamente con duros ajustes de salarios y con
destrucción de puestos de trabajo. Tercero, porque la falta o la inexistencia de
integración fiscal produce o provoca un desequilibrio acentuado entre una moneda
y dieciocho deudas soberanas y por tanto es evidente que aparece un riesgo de
contagio muy alto.
También es importante citar el hecho de que hasta el momento, los avances
realizados hacia una unión fiscal de la unión se han entrado casi de manera
totalitaria en el pilar básico de la disciplina presupuestaria de los estados miembros.
El otro pilar básico como es la existencia de un gobierno común (central/federal)
con los atributos fiscales no ha tenido apenas importancia. Por tanto no se puede
decir o hablar de una unión fiscal cuando la realidad es que hay desequilibrio en
estos pilares ya que al ser complementarios y necesarios ambos así como
imprescindibles, no se puede yuxtaponer uno al otro.
Cierto es también que el punto en el que se está avanzando de una manera más
palpable es en el de la creación de un mecanismo estabilizador a nivel zona euro.
Los cuatro presidentes del Consejo Europeo, de la Comisión Europea, del
Eurogrupo y del BCE tienen una propuesta que proporciona un paso importante
hacia la construcción de un gobierno fiscal pero a nivel europeo.
Por tanto es indiscutible afirmar que la unión monetaria necesita de una unión
fiscal y que ambas necesitan una unión política.
El profesor Thomas J. Sargent, premio nobel de Economía en 2011, afirma que
“las instituciones fiscales de la Unión Europea se asemejan a las de Estados Unidos
bajo los Artículos de la Confederación”. Esto quiere decir que la competencia en
cuanto a la tributación corresponde a los estados miembros y que debe haber un
acuerdo entre ellos para las acciones fiscales que engloban a la UE. Este autor cita
que la secuencia temporal en Europa es distinta a la americana ya que en el
continente americano primero se adopta la política fiscal nacional y después la
monetaria mientras que aquí en Europa lo hacemos de la manera contraria, aunque
de momento sin introducir la política fiscal de forma verídica.
Se llega a una conclusión que precisa que si se quiere una integración fiscal que
sea más eficiente en la UEM se hace necesario realizar un reajuste entre los
instrumentos institucionales y aquellos de política fiscal. Por ejemplo sería
conveniente crear mecanismos que sean supranacionales de estabilización.

39
Antonio de Lecea y Nicholas Drayson, los dos economistas que han trabajado en
la Delegación de la Unión Europea ante los Estados Unidos afirman que “es
necesario que los estados participantes en la unión fiscal alcancen un equilibrio
entre solidaridad y responsabilidad”. Esto es en la compartición y atenuación de
riesgos. Ambos autores quieren mostrar su opinión acerca de la necesidad de
reforzar los mecanismos de absorción se stocks creando mecanismos de
estabilización fiscal y emitiendo deuda conjunta.
Otros autores como KrishanuKarmakar y Jorge Martínez-Vázquez, de la
Andrew Young School de la Georgia State University, revisan aspectos de
competencia y armonización fiscal diciendo que hoy en día existen y están
presentes algunas presiones políticas para que se produzcan reducciones de las
diferencias fiscales entre los países miembros de la UE. Piensan que hay un margen
muy amplio para poder hacer los sistemas tributarios algo más simplificados
armonizando las bases imponibles.
José María Durán de la Universidad de Barcelona afirma después de analizar la
política de armonización fiscal de la UE desde su origen, que lo que más ha
preocupado ha sido armonizar los impuestos que son indirectos como es el IVA. La
Comisión Europea dice que hay cuatro elementos importantes para armonizar esta
política. Estos elementos son:
- una reforma del IVA muy profunda
- imponer transacciones financieras
- reforma de la imposición de los productos energéticos
- aprobar una base común consolidada en el IS.
8.4 ¿Es posible una unión monetaria sin unión fiscal y una unión fiscal sin
unión política?
Basándome en la información propuesta por el autor Antoni Castells, de la
Universidad de Barcelona que se enmarca dentro de la revista “Papeles de
Economía Española” de la que he obtenido datos e ideas importantes, quiero dividir
la respuesta a esta reflexión en cuatro apartados.

40
1. Las contradicciones de una unión monetaria sin unión fiscal
Una unión monetaria incompleta y con un diseño erróneo son las causas de las
consecuencias que está viviendo hoy en día la zona euro. Los países menos
competitivos de ella sufrieron unas consecuencias muy malas. Las condiciones
fundamentales para que se diera una unión monetaria óptima eran dos. La primera
es que deben existir mercados suficientemente integrados y con una elevada
movilidad de los factores que faciliten una convergencia entre la competitividad. La
segunda es, como he indicado en varias ocasiones, que la integración monetaria
debe tener un alto grado de integración fiscal. Hay dos condiciones que deben
cumplir las uniones fiscales como un gobierno común y mecanismos que aseguren
la disciplina presupuestaria de los estados. Cuando se creó el euro no se cumplía
ninguna de estas dos condiciones.
2. Unión monetaria sin unión fiscal: algunos puntos críticos
La gran mayoría de los problemas que ha sufrido la UEM vienen derivados del
mal diseño de la moneda común. Se implantó el euro sin tener las condiciones
necesarias y apropiadas ya que no había ni integración de mercados ni movilidad
del factor trabajo. Tampoco el grado de integración bancaria necesario ni por
supuesto fiscal. Pero se desprenden varios puntos críticos:
Primero, la unión monetaria presenta una serie de dificultades que hacen que no
puedan hacer frente a los desequilibrios macroeconómicos.
Segundo, es importante destacar el hecho de que el diseño que actualmente se
utiliza de la unión monetaria plantea una dificultad inherente para hacer frente a
diversos problemas relacionados con la estabilización.
Tercero, la necesidad de disponer de unos mecanismos que estabilicen es aún
mayor en la eurozona que en otros sistemas federales que se puedan conocer.
El cuarto punto crítico es que un área monetaria que no dispone de integración
fiscal tiene el problema de relación entre la deuda soberana y la moneda en que esta
se expresa.
3. Los elementos de una unión fiscal
Hay una serie de características que son comunes a toda unión fiscal y son las
siguientes:

41
- Debe existir un Gobierno Central que tenga 3 atributos básicos como son
un presupuesto elevado, propios recursos de fiscalidad y un Tesoro que sea
el responsable de emitir deuda.
- Unos mecanismos de transferencias de igualación
- Que los Gobiernos subcentrales tengan autonomía fiscal para responder de
sus obligaciones financieras con recursos propios
- Unos requisitos para asegurar la disciplina fiscal de los Gobiernos que son
subcentrales
Por lo tanto, todas las uniones fiscales deben apoyarse sobre dos aspectos
principales como un gobierno común y unos mecanismos que garantizan la
disciplina fiscal de los estados.
La disciplina fiscal es fundamental para los estados miembros y se basa en
cuatro aproximaciones generales que son las siguientes:
- Aplicar mecanismos de control directivo que sean de tipo administrativo y
por parte del gobierno central
- Establecer y promover reglas fiscales
- Adoptar mecanismos cooperativos y en este caso hay negociación abierta
entre el gobierno central y los subcentrales
- Aceptar la disciplina del mercado
Por otro lado es importante remarcar el hecho de que existen dos modelos que
son básicos y que se refieren a la disciplina fiscal. El primero es aquel que dice que
el mercado es el mecanismo más adecuado para promover dicha disciplina
presupuestaria de los gobiernos subcentrales. El otro dice que el mecanismo para
alcanzar la disciplina presupuestaria es más enfocado a una carácter de jerarquía
que lo impone el gobierno central y no uno subcentral.
El siguiente gráfico nos muestra estos dos modelos de disciplina. Cuanto más
depende un gobierno de sus recursos fiscales, el mercado es el que impondrá esta
disciplina presupuestaria estando justificado el que no existan mecanismos de
rescate. En cambio, cuanta menos capacidad tiene un gobierno para determinar sus
ingresos, el gobierno central deberá establecer cláusulas de rescate.

42
Hoy en día hay una conciencia muy elevada que evidencia la necesidad que se
tiene por avanzar hacia una unión fiscal que consolide la monetaria. Eso no es
discutible. Los autores Pisani et al “para consolidar una unión monetaria común no
hay bastante con Maastricht, más el mecanismo de estabilidad (MEDE), más una
plena unión bancaria, más una más estrecha vigilancia de los desequilibrios
macroeconómicos. Hay ciertas reflexiones sobre la vinculación tan estrecha que
hay entre unión política y fiscal. Como he comentado anteriormente, se debe
avanzar hacia los dos pilares (disciplina fiscal y atribuciones fiscales a un gobierno
común).
4. ¿Qué tipo de unión política necesita la unión fiscal?
Primero de todo quiero incidir en el hecho de que empezar la casa por el tejado
como malamente hemos hecho en Europa no suele traer buenas consecuencias y
provoca las grandes dificultades que ha tenido actualmente la zona euro. Además,
ahora sería un grave error intentar crear artificios fiscales y denominarlos como
“unión fiscal”. Los países que se comprometieron a adquirir y compartir una
moneda común se lanzaron hacia algo que era incierto ya que, siguiendo con la
metáfora, no estaban asegurando la solidez de los cimientos del edificio ya que se
estaba empezando por lo último y sin analizar los posibles escenarios que se podían
plantear a la hora de establecer un correcto orden en la creación de la unión fiscal,
monetaria y bancaria. El orden adecuado en cuanto a la lógica y a lo temporal es
unión política, unión fiscal y por último, a veces incluso con mucho más retraso,
unión monetaria. A partir de comenzar con el euro, la integración política era quien

43
debía ser quien marcaba el paso a la UE. Fue en la explosión de la crisis de la deuda
griega y su rápido efecto contagio hacia la periferia, cuando se supo que o la zona
euro daba un gran paso en la integración política o sería muy probable la
imposibilidad de mantener la moneda común y única. En verdad es que la voluntad
política de muchos o de todos los estados miembros y el cómo ha actuado el BCE
en momentos difíciles han logrado salvar al euro.
9. LOS TRES TRILEMAS
De nuevo quiero basarme en las ideas de José Manuel González Páramo,del
BBVA e IESE Business School, y María José Álvarez Gil, de la Universidad Carlos
III de Madrid, para abordar y dar unas pinceladas informativas acerca de los Tres
Trilemas. También Leonardo Veiga, profesor de la IEEM, es uno de los autores de
base.
- 1er Trilema→ Macroeconómico
Según este trilema, sólo dos de los tres objetivos que se desean son compatibles.
A saber:
➢ estabilidad del tipo de cambio→ es deseable para estabilizar los flujos
comerciales y de inversión
➢ libre movilidad de capital→ es deseable para que se fomente la integración
y la eficiencia para poder compartir riesgos
➢ independencia de las políticas monetarias nacionales→ es deseable para
poder gestionar aquellos ciclos de las economías domésticas
Cada esquina de este triángulo representa la elección de una política viable. La
etiqueta azul indica qué objetivos se pueden alcanzar de una forma simultánea
y cual debe sacrificar.

44
Si por ejemplo estudiamos el caso de Dinamarca y del Reino Unido, vemos que
el primero ha optado por renunciar al objetivo número 3, es decir la política
monetaria la sigue a través de la UE, del BCE. En cambio tiene un tipo de cambio
fijo y movilidad de capital. No parece que Dinamarca quiera apostar por conseguir
el objetivo 3 y dejar uno de los dos que ya tiene fuera de control, porque por
ejemplo no quieren dejar flotar la moneda danesa frente al euro (abandonarían el
objetivo 1) ni tampoco eliminar el compromiso que tienen con los tratados de
movilidad de capital de la UE (eliminar el objetivo 2).
En cambio, el Reino Unido sí que ha hecho algo así. Ellos deciden que la libra
flote frente al euro y han rechazado el mecanismo del tipo de cambio o MTC. Ellos
escogen disponer del objetivo 1 y 2. Por ello en parte no tienen la moneda común.
Los tipos de interés y de Reino Unido difieren de los del BCE. Reino Unido
siempre ha querido flotar por encima de Alemania hasta 1999 y del euro a partir de
su implantación. EL hecho de que Dinamarca vinculase la corona danesa al marco
alemán y luego al euro hace que este tipo de interés se mueva casi en consonancia a
la moneda común.
- 2º Trilema→ Financiero
Este trilema implica que también únicamente dos de los tres objetivos son
compatibles al mismo tiempo.
Éstos son:
 la integración financiera
 la estabilidad financiera

45
 el mantenimiento de las políticas bancarias y financieras nacionales
- 3er Trilema→ Político
Destaca que es imposible mantener políticas impositivas y presupuestarias
puramente nacionales si una unión monetaria y bancaria debe tener legitimidad
democrática.
10. LA UNIÓN BANCARIA
Según el artículo de prensa de Análisis Económico del BBVA Research del 20
de diciembre de 2013, se sabe que a pesar de haber muchas dudas sobre si los
líderes europeos deben de llegar a un acuerdo sobre el mecanismo de resolución
único europeo, finalmente los ministros de finanzas lo consiguieron el 18 de
diciembre de 2013, firmando un acuerdo que es clave para construir la Unión
Bancaria, aunque aún quede mucho para llegar al objetivo final.
La unión bancaria es el proyecto con más ambición desde la creación del euro,
ya que desde ese momento no se había pretendido ceder ese nivel de soberanía a
una institución. Además, es uno de los instrumentos más potentes que se pueden
desarrollar para corregir el grave problema de fragmentación que sufren los
mercados financieros europeos, aunque sí que es cierto que no es el único.
Desde julio de 2012 hay una hoja de ruta marcada por las autoridades europeas
para lograr este proyecto y hay dos elementos claves en el acuerdo que son: la
creación de una autoridad de resolución y un fondo único de resolución, creándose
una nueva institución como el Consejo de Resolución Único (CRU) y sus
decisiones quedan supeditadas a la doble ratificación de la Comisión y del Consejo
(Ecofin), aunque se duda si el Ecofin es idóneo para tomar decisiones rápidas y con
agilidad. Se pretende que el sector financiero sea más sólido, evitar que los
contribuyentes paguen futuras crisis y que sea complementario a la moneda única.
Según este artículo de prensa "el fondo único se ve nutrido de las aportaciones
que transfieren los compartimentos o huchas nacionales (financiadas por los
bancos) desde su constitución. Dicho fondo único deberá estar plenamente dotado
tras 10 años de transición en 2026". Es cierto que en caso de que el fondo único no

46
sea suficiente habrá un respaldo público nacional, y el Mecanismo de Estabilidad
Financiera Europea (MEDE) podrá financiar a los Estados miembros.
El BCE vigilará a la banca y será el encargado de supervisar a 128 bancos
europeos entre los que hay 15 españoles.
Pero, ¿cuáles son los pilares de esta Unión Bancaria?
1. Supervisión común guiada por el BCE (aprobado el 30 septiembre 2013 y
culmina en noviembre de 2014)
En este pilar nos encontramos al BCE como supervisor de la banca de la
eurozona y es el encargado de conocer la "salud" de las entidades financieras. Se
supervisan entidades grandes y pequeñas. Las grandes, con activos que tienen más
de 30.000 millones de euros, las que hayan recibido ayudas europeas. A las
pequeñas las supervisan las supervisoras nacionales. Cuando haya algún problema
se avisará a la autoridad común de resolución y se pasará al segundo pilar.
El consejo de supervisión de este primer pilar lo forman:
- 1 representante nacional de cada estado de la eurozona
- 4 representantes del BCE
- 1 presidente y 1 vicepresidente
2. Mecanismo Único de resolución (aprobado en abril de 2014)
Hablamos ahora de un consejo resolutivo que diseña un plan para poder afrontar
dificultades de la entidad de la que se reciba un aviso por parte del BCE. El consejo
en este caso es doble:
- Consejo Ejecutivo: prepara el plan de resolución y son 1 director, 1
representante del país afectado y 4 expertos independientes.
- Consejo Plenario: es el que aprueba el plan de resolución y son los
mismos representantes que en el ejecutivo más un representante de cada
estado miembro.

47
La solución que da este mecanismo tiene un orden el cual comienza por la
preparación y prevención, seguido de la intervención temprana, la resolución y
finalmente la cooperación y coordinación.
Pero tenemos que conocer qué es el Fondo Común de Resolución y se trata de
un fondo de 55.000 millones de euros que puede capitalizarse en los mercados. Los
países a través de sus bancos aportarán anualmente y dicha aportación comenzará el
1 de enero de 2016. En nuestro caso, España deberá aportar alrededor de unos
8.500 millones de euros siendo un 15% del total del fondo.
3. Directiva sobre sistemas de depósitos (aprobado en abril de 2014)
Los cambios más importantes de la directiva sobre los depósitos bancarios ahora
están cubiertos hasta 100.000 € y cada fondo nacional tiene que tener una serie de
recursos que sean equivalentes al 0,8% de los depósitos que tengan un valor inferior
a esos 100.000 €. Además, los depósitos de los particulares van a tener una
protección así como las empresas independientemente de su tamaño. Por último, se
modifican los plazos de recuperación de dichos depósitos.
Hoy en día el plazo es de 20 días pero el 1 de enero de 2019 será de 15 días, a
comienzos del año 2021 baja a 10 días y finalmente en el 2024 baja a únicamente 7
días.
Toda esta estructura tendría que estar lista el 1 de enero de 2015 aunque hay
países que tienen posturas y opiniones diferentes en cuanto a esta Unión Bancaria.
Por ejemplo Alemania cree y quiere que el poder del BCE quede limitado a las
entidades que son sistémicas y dejar el control de sus bancos regionales al
Budesbank. En cambio, España y tal y como dijo el Presidente de Gobierno
Mariano Rajoy el 28 de enero de 2014 "España e Italia quieren que la unión
bancaria sea una realidad cuanto antes puesto que es un instrumento imprescindible
para superar la fragmentación de los mercados y las dificultades de acceso del
crédito de las pymes". Ese mismo 28 de abril se dio una coincidencia de opiniones
de Mariano Rajoy y del Primer Ministro Irlandés, Enda Kenny, que también
evocaba la necesidad de unir esfuerzos para llegar a esta unión en la mayor
brevedad posible.

48
Fragmentación financiera en Europa
Esta fragmentación es un aspecto que
perjudica sobre todo a las economías de
los países de la periferia y crea
dificultades en la transmisión de la
política monetaria. Los países
endeudados son los más penalizados, se
crea un círculo vicioso soberano-bancos
y es incompatible con una unión
monetaria.
Por ello se cree que la Unión Bancaria es una cuestión de supervivencia y nadie
tiene duda de que estamos hablando de algo que se puede catalogar como un
proyecto ambicioso y como una necesidad que deber ser expuesta sí o sí en la UE.
La siguiente figura extraída de un documento del BBVA Research y expuesta
por el Economista Jefe de Sistemas Financieros y Rgulación de la Universidad de
Valencia, el señor Santiago Frnández de Lis, nos muestra las fases del mencionado
proyecto.
Pero no hay que dejar de lado que a pesar de ser el BCE el mejor y único
supervisor, siendo la mejor opción, se pueden mencionar una serie de
inconvenientes y ventajas resultantes de todo esto.

49
Ventajas
- Hablamos de una institución establecida, que es creíble e independiente
- Puede hacer más sencilla la tarea de prestamista de última instancia
- Se produce una integración con los bancos centrales que son supervisores
dentro del Eurosistema
Inconvenientes
- Puede acumularse demasiado poder en una única institución como es el
BCE
- Los objetivos de estabilidad de precios y de estabilidad financiera pueden
verse confrontados
- No hay experiencia en supervisión
- Puede haber un problema de legitimidad democrática
Además se sabe que hay una serie de retos que están todavía pendientes para que
el marco en el que se instaure la Unión Bancaria sea el correcto.
- Primero debe de haber una supervisión que sea efectiva y que esté
armonizada con un claro reparto de tareas
- El traspaso de poderes tiene que hacer con un orden lógico y ordenado
El reparto de responsabilidades debe de seguir un patrón en el que las decisiones
más importantes correspondan al BCE, el cual necesitará los poderes y los recursos
más adecuados para ello.
Esta transición puede también conllevar a una serie de riesgos y para evitarlo se
debe llevar a cabo una hoja de ruta clara. Los riesgos son tales como la Directiva de
Resolución y Directiva de Fondo de Garantía de Depósitos son insuficientes para la
Eurozona, la Supervisión a nivel Eurozona más una Resolución Nacional puede
crear inconsistencias, una Autoridad de resolución ex-novo podría ser el germen de
un futuro Tesoro Europeo y la Recapitalización directa por el ESM no es
considerada prioritaria.
Hasta aquí hemos llegado con un sector financiero más capitalizado como bien
muestra esta gráfica en la que se ven el capital y reservas o activos mostrados en

50
porcentaje, con mayor nivel de capital y de mejor calidad y un proceso de
desapalancamiento gradual.
También debo decir que la concentración bancaria tiene el riesgo de reducir la
competencia y se necesita una integración mayor en la Eurozona. Más integración
financiera, con una regulación que esté armonizada y con un marco resolutivo que
quede unificado. La mayor integración financiera debe hacerse presente en los
mercados mayorista y minorista. En el primero de ellos, reduciendo la dependencia
del BCE y con una convergencia en costes de financiación, mientras que en el
segundo mediante una eliminación de las barreras a la integración como las
fiscales, legales, culturales o regulatorias y con reformas que promueven esta
integración en Europa.
Por lo tanto, y a modo de resumen se deben citar los siguientes hechos
importantes sobre el tema tratado:
- La fragmentación financiera no tiene compatibilidad con la UEM y la Unión
Bancaria es para sobrevivir
- El acuerdo en supervisión única (SSM) permite avanzar con el proyecto e la
Unión Bancaria siendo el BCE el mejor candidato a supervisor único
- El paso posterior es un mecanismo resolutivo (SRM) siendo necesario un
acuerdo en preferencia de depósitos y reparo de las pérdidas, aunque esto
último es más complicado

51
- Hay riesgos importantes en la transición y debe hacerse una hoja de ruta
clara
- El Sistema Bancario Europeo será por tanto más regulado, más solvente y
menos rentable aunque también con menor volatilidad. La concentración
será mayor y tendrá un enfoque en la banca mayorista
- Avanzar en la integración es algo necesario y las ganancias de eficiencia son
claves.
CONCLUSIONES
En cuanto a las conclusiones del euro me gustaría centrarme y basarme en la
opinión de los que son optimistas por un lado y de los que, por el contrario, creen
con pesimismo que el euro no debería continuar en vigencia y si España debería
continuar en el euro.
Para los optimistas
Los europtimistas piensan que realmente ya es un éxito el euro y afirman que ha
funcionado de una manera muy positiva, es cierto que siempre añadiendo la
coletilla de que se debe mantener al margen la crisis actual, pero que aun así
únicamente esperan que vaya a mejor el desarrollo y fortalecimiento de la moneda
única. También se aferran a los datos verídicos de que cada vez son más países los
que han querido formar parte de la unión, incluso habiendo costes a corto plazo,
pero que serán superados por los beneficios a largo plazo. Insisten en decir que los
beneficios del euro serán reales en el largo plazo y que sin duda aumentará el
comercio de la eurozona, aumentando muy probablemente la movilidad tanto de
capital como de trabajo. Ellos hacen "pequeños" los problemas de asimetría
alegando que serán compensados con mayor integración de mercados. También
piensan y confían en el BCE, diciendo que es un banco fuerte y que será capaz de
controlar la situación que se está presentando actualmente.
No dejan de creer en que el euro es una divisa denominada de reserva y que es
una moneda vehicular para el comercio; es decir que domina en el mercado

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