El documento ofrece un curso introductorio sobre trading de opciones en la bolsa de comercio de Buenos Aires, abordando conceptos clave, estrategias y consejos prácticos para inversores novatos. Se discuten opciones de compra, su funcionamiento, y estrategias como el lanzamiento cubierto, destacando la importancia de la volatilidad y el apalancamiento. Además, incluye recomendaciones para operar de manera efectiva en el mercado de opciones, teniendo en cuenta la liquidez y el tiempo hasta el vencimiento.

1. TRADING DE OPCIONES
Indice del Libro de Opciones Financieras
Autor: Diego Rebissoni
Todos los artículos que encontrara a continuación han sido escritos por Diego Rebissoni, no son recopilación de otros libros, ni
material copiado de sitios Web o Blogs. Parte de los artículos han sido publicados en Foros, Blog y revista el ámbito bursátil.
Rofex, Revista Dinero, Inversor Global, Foro Ravaonline, Reuters, etc.
Cualquier duda o sugerencia no dude en contactarse con nosotros a leiod@leiod.com.ar
1- Acercando las opciones al publico inversor: El primer paso, la compra de un call.
2-Top 5 para invertir por primera vez en opciones financieras
3-Lanzamiento Cubierto: una estrategia interesante en tiempos de volatilidad
4-Protective Put
5-Que es la volatilidad?
6-Que es la volatilidad Implícita?
7- La volatilidad descontada por el mercado de opciones en el NYSE.
8-Interpretando la Crisis Financiera del 2008 desde la Volatilidad
9- Lanzamiento Cubierto: una estrategia interesante en tiempos de volatilidad
10-Diccionario de Opciones Financieras

2. TRADING DE OPCIONES
1- Acercando las opciones al publico inversor: El primer paso, la compra de un call.
El autor es creador de www.leiod.com.ar , un sitio para mejorar el trading con opciones en el ámbito de la bolsa de Comercio de
Buenos Aires.
El objetivo de este curso es acercar al inversor al mundo de las opciones financieras en el ámbito de la Bolsa de Comercio de
Buenos Aires. ¿Qué son las opciones? ¿Para qué sirven? ¿Cómo se compran? ¿Cuánto puedo ganar o perder? ¿Son muy
riesgosas? Y otras cuestiones trataré de explicar a lo largo de los siguientes de párrafos.
¿Qué es una opción de compra?
Como su nombre los indica es una opción-derecho que tiene el comprador de adquirir acciones a un precio determinado o precio
de ejercicio y este derecho lo puede ejercer desde el momento de su compra hasta una fecha determinada. Los más importante de
esta definición es recordar que este producto (la opción) nos da derecho a comprar otro, las acciones.
¿Cómo se adquiere o compra?
Supongamos que nos decidimos a comprar una opción de compra o call (en inglés) sobre acciones de Pampa Holding. Para poder
continuar, debemos definir el precio de ejercicio y la fecha de vencimiento. Recuerden que dijimos en la definición, que una opción,
es un derecho para adquirir acciones a un precio determinado y con un límite de tiempo.
Para elegir el precio de ejercicio o strike recomiendo empezar por los cercanos al precio que cotiza la acción, dado que esas
opciones suelen ser las más operadas o de mayor liquidez. Por ejemplo, si PAMP cotiza a 1,60$/acción, elija entre las bases
disponibles cercanas a ese valor (la bases son determinadas, se debe optar entre las disponibles y no se puede elegir cualquiera).
Para nuestro ejemplo sería la 1.54 y la opción es PAMC1.54OC donde,
PAM: opción sobre las acciones de Pampa Holding
C: tipo de opción para nuestro caso C de Compra.
1.54: precio de ejercicio, es el precio al cual tenemos derecho a comprar las acciones.
OC: mes de vencimiento de la opción, agosto.
En cuanto al vencimiento o límite de tiempo, en nuestro mercado los vencimientos se producen los terceros viernes de los meses
pares. Para nuestro ejemplo, Octubre es el mes par más cercano y la fecha de vencimiento es el 17 de Octubre.

3. TRADING DE OPCIONES
¿Cuánto cuesta adquirir una opción de compra? ¿Tiene relación el precio de la opción con el precio de la acción?
Siguiendo con nuestro ejemplo, donde consideramos una cotización de Pampa holding a 1.60 $/acción y compramos la opción con
precio de ejercicio de 1.54 $/acción, al comprar este derecho, lo podríamos ejercer en cualquier momento hasta el tercer viernes
de octubre. Intuitivamente si podemos comprar la acción 1.54 $ porque tenemos la opción, y en el mercado cuesta 1.60 $/acción
es esperable o intuitivo que el costo de la opción o la prima, sea al menos de 0.06$. Veamos porque.
Supongamos que el derecho (o prima) lo puede adquirir a 0.02 $/acción, e inmediatamente lo ejerce. Entonces compra las
acciones al precio de ejercicio 1.54$/acción y la inversión hipotética es 0.02 en la prima más 1.54 por la compra de las acciones.
El monto total es de 1.56 $/acción. Pero existe la posibilidad de vender en el mercado las acciones que tengo en mi poder a 1.60
(precio de mercado o cotización supuesta) y realizar una diferencia de 0.04 $/acción inmediata sin considerar comisiones. Este
valor mínimo de 0.06$ se llamar valor intrínseco.
Ahora debemos responder un segunda pregunta sobre la prima. ¿Debería costar la prima más que ese valor mínimo?
La respuesta intuitiva sería que el precio de la opción-prima debería ser 0.06$ para que no haya diferencias con el precio de
cotización como explicamos anteriormente, pero con este supuesto estamos dejando de lado la posibilidad-probabilidad de que la
acción suba de precio en el futuro.
Aquí debemos analizar otro ejemplo para entender por qué la prima debe tener una valor mayor al intrínseco.
Supongamos dos personas, una que tiene 1.60$ y la otra 0.06$, donde la primera compra un acción y la segunda compra la opción
al valor intrínseco. A la fecha del vencimiento de la opción, suponemos un aumento de la acción de 0.10$, por lo tanto Pampa
Holding cotiza a 1.70$/acción. La primera persona vende la acción a ese valor y la segunda ejecuta su derecho de comprar a
1.54$/acción y la vende inmediatamente a 1.70$/acción.
Entonces la primera persona ganó 0.10$ centavos y la segunda ganó la deferencia entre la venta y la compra menos la prima que
pago anteriormente (1.70-1.54-0.06)= 0.10$.
Como conclusión, los dos ganaron la misma plata pero el segundo tuvo que involucrar mucho menos capital. Bajo este supuesto
hubiese sido más rentable para la primera persona hacer lo mismo que la segunda y colocar el sobrante del dinero en el banco y
cobrar un interés. El mismo análisis se puede realizar para una baja en el precio de la acción y las ventajas para el comprador de
la opción serán similares con una ventaja adicional la cual radica en que si la acción baja 0.06$ o mas, el tenedor de la opción solo
pierde 0.06$ a la fecha del vencimiento. Entonces podemos aseverar que el precio de la prima será mayor a su valor intrínseco y la
diferencia entre el valor total de la prima, o el precio de mercado y el valor intrínseco se llama valor tiempo.
Cuánto debe ser el valor tiempo, qué variables influyen sobre él y otras cuestiones que merecen un conocimiento más profundo, no
serán temas tratados en este articulo. Como vamos a operar con opciones relativamente líquidas, el precio final de la opción lo va

4. TRADING DE OPCIONES
a determinar el mercado. Para quienes quieran profundizar pueden avanzar con conceptos como valuación Black & Sholes,
volatilidad del activo subyacente, curva del valor tiempo según precio de ejercicio, etc.
La intuición, un camino para entender el riesgo de las opciones.
Volviendo a nuestros supuestos, agreguemos dos datos mas. La fecha en la que realizamos la operación, por ejemplo 29 de
Agosto de 2008 y la prima que pagamos por la opción es 0.13$-. Supongamos que un instante después la acción sube de 1.60
$/acción a 1.65 $/acción, lo que equivale a un aumento porcentual del orden del 3%. ¿Cuánto debe variar intuitivamente el precio
de la opción? Intuitivamente el aumento deberá ser cercano al 0.05$ que es la variación que sufrió el activo, donde el nuevo precio
de la prima debería estar cercano a 0.18$/opción. Calculando el rendimiento de mi inversión,
(Precio final - Precio Inicial)/ Precio Inicial = (0.18-0.13)/0.13 = 38%
Entonces mientras con la posesión de las acciones mi rendimiento es del 3%, con la opción obtengo rendimientos muy superiores
y el mismo razonamiento se aplica a bajas en el precio de la acción con las perdidas. El verdadero cambio de precio de la prima un
instante después de la suba deberá estar cercano a los valores intuitivos para nuestro ejemplo, pero no necesariamente serán
esos valores, por razones técnicas más profundas y porque el mercado de opciones tiene su propia oferta y demanda y ellas serán
las determinantes del precio final.
A continuación se muestra una simulación del precios de las opciones para distintas variaciones en el precio de la acción con un
método de estimación de precios de las opciones ampliamente utilizado en el mercado y recordando nuevamente que los valores
mostrados a continuación son solo teóricos y el mercado real es quien fijará los precios de las opciones ante cambios en el precio
de la acción.
Prima Variación de
Precio inicial Precio de la Variación de
Teorica de la la prima
de la acción acción la acción
opción teorica
($/acc) ($/acc) ($/acc)
($/opcion) ($/opción)
1,6 1,3 -19% 0,01 -90%
1,6 1,4 -13% 0,03 -74%
1,6 1,5 -6% 0,07 -46%
1,6 1,6 0% 0,13 0%
1,6 1,7 6% 0,20 54%
1,6 1,8 13% 0,29 123%
1,6 1,9 19% 0,38 192%

5. TRADING DE OPCIONES
El paso del tiempo, un golpe duro al comprador de opciones de compra.
A continuación mostraremos con el mismo método de valuación cómo perjudica el paso del tiempo a quienes compramos una
opción financiera o bursátil. Es un dato para tener muy en cuenta porque si el precio de la acción se mantiene constante nuestra
prima tendrá menor valor a medida que nos acercamos a la fecha de vencimiento.
Para nuestro ejemplo, la prima de 0.13$/opción se transforma en 0.094$/opción 30 días después, llegando a su valor intrínseco de
0.06$/opción para la fecha de vencimiento si la acción no modifica su precio y permanece con una cotización de 1.60$/acción.
Prima
Precio de la
Teorica de la
Fecha acción
opción
($/acc)
($/opcion)
29-Ago-08 1,6 0,130
08-Sep-08 1,6 0,120
18-Sep-08 1,6 0,108
28-Sep-08 1,6 0,094
08-Oct-08 1,6 0,077
17-Oct-08 1,6 0,060
Conclusiones
Comprar una opción de compra nos brinda a nuestra cartera posibilidades de tener retornos relativos absolutos mayores con
respecto a la acciones, o sea ganamos o perdemos más proporcionalmente frente a la tenencia de las acciones. Este concepto se
denomina apalancamiento o leverage en inglés. Por otro lado con el paso del tiempo si todo permanece constante, debemos tener
presente que nuestra opción vale cada vez menos.

6. TRADING DE OPCIONES
2- Top 5 para invertir por primera vez en opciones financieras
Este artículo está destinado a inversores que tienen conocimientos técnicos básicos sobre opciones financieras y busca bridar
consejos prácticos para dar sus primeros pasos para invertir en el mercado local de opciones. Recuerde que las opciones
financieras son instrumentos de riesgo y por ende sus primas (cotizaciones) pueden sufrir variaciones significativas de precio y esa
variación se verá reflejada en el patrimonio del inversor. A continuación describimos 5 consejos para dar los primeros pasos en el
complejo mundo de las opciones financieras y tenga presente que cuanto mayor sea su conocimiento sobre esta operatoria mejor
será su aproximación al fascinante mundo de los derivados financieros.
1- Restricciones de Liquidez y selección de acciones
En nuestro mercado, los volúmenes de operaciones sobre opciones son reducidos y la liquidez suele concentrarse en opciones de
compra para vencimientos en el próximo mes par y sobre acciones de Grupo Financiero Galicia y Tenaris. Asimismo, en
determinados momentos encontrará aceptable liquidez en Pampa Energía, el cupón atado al PBI y el cedear del Citigroup.
Recuerde que la liquidez es sinónimo de muchos inversores comprando y vendiendo, y esto le permitirá a usted comprar y vender
su prima con relativa facilidad y en el momento que quiera.
2- Tiempo hasta el ejercicio
Al principio se recomienda comenzar s operar faltando 60 días para el vencimiento, en el próximo mes par, y no extender la
operatoria mas allá de 30 días antes de la fecha de ejercicio. El motivo por el cúal existe una restricción para comenzar a operar
60 días antes del vencimiento, y no por periodos de mayor extensión, se debe a restricciones de liquidez dado que no hay buena
cantidad de operaciones en opciones con vencimientos mas extensos. La segunda restricción, es tratar de cerrar la operación
faltando 30 días para el ejercicio para evitar que el paso del tiempo no afecte negativamente al comprador de una opción.
3- Un vez seleccionado su activo subyacente o acción, comience por las "At the money"
Es notorio, pero en la mayoría de las ruedas las operaciones sobre opciones se concentran en los precio de ejercicio o strikes más
cercanos al precio de la acción (los llamados ATM). Además del buen volumen suelen tener un nivel de apalancamiento medio,
algo razonable sobre todo para comenzar. Para explicar esto de manera sencilla, cuando la acción sube, estas opciones (ATM) no
son las que mas suben ni la que menos, apalancando la posición en niveles de altos riesgo pero intermedios frentes a otros strikes.
4- Estudie la plaza seleccionada
Una vez elegida su opción, no lance una orden de compra a precio de mercado, estudie detenidamente las operaciones que se
están realizando (precios, cantidades) y nunca pierda de vista el precio de la acción. Si la compra y la venta estan cercanas y se

7. TRADING DE OPCIONES
da un buen volumen de operaciones a un determinado precio, busque acercarse a ese valor para comprar o vender. No opere con
spread o puntas muy separadas, o sea si compran a 0.05 y venden a 0.10, no pague 0.10 y espere que se acerquen y observe a
que valor se dan las operaciones.
5- Involucre montos reducidos:
Siempre tenga presente que estos instrumentos son de mucho riesgo y multiplican las variaciones de precio de las acciones.
Muchas veces encontrará variaciones de 2% en el precio de la acciones y primas de opciones que varían en el orden del 20%. Por
lo tanto involucrando 10000$ en acciones perderá 200$ para una caída del 2% en la acción, mientras que en opciones de esa
misma acción puede perder 2000$.

8. TRADING DE OPCIONES
3- Lanzamiento Cubierto: una estrategia interesante en tiempos de volatilidad
¿Alguna vez pensaron en un plazo fijo con riesgo? De eso se trata, en buena medida, la operación de lanzamiento
cubierto, mediante la cual uno adquiere acciones y vende el derecho a que se las compren a un precio determinado. Hoy,
con la volatilidad rondando sus máximos históricos en todo el mundo, esta estrategia ofrece rendimientos superiores al
100% anual si el activo se mantiene en su valor actual. Para evaluar.
¿Alguna vez pensaron en un plazo fijo con riesgo? Se trata, sin duda, de una buena definición para la operación de lanzamiento
cubierto. Esta estrategia es muy común en el mercado y consta de dos pasos: comprar una acción y lanzar o vender una opción de
compra sobre esa misma acción.
¿Cómo se lleva a cabo? ¿Cuánto se puede ganar o perder? ¿Se puede realizar en cualquier momento? Trataremos de responder
éstas y otras preguntas frecuentes sobre el tema en los próximos párrafos.
Muy posiblemente la mayoría sepamos qué es comprar una acción pero no qué implica lanzar un call u opción de compra.
Básicamente, consiste en venderle a otro inversor un derecho para que nos compre las acciones referidas en el call a un
determinado precio, que pasará a denominarse “precio de ejercicio” o “strike price”. Por la cesión de ese derecho le cobraremos
una prima.
En resumen, estaremos adquiriendo acciones y a la vez vendiendo un derecho para que un tercero nos las compre a un precio
determinado.
Llegado este punto, vale la pena detenerse en algunas aclaraciones importantes:
1- Al igual que las acciones, los bonos y otros activos financieros, las opciones cotizan en la Bolsa de Comercio de Buenos Aires,
aunque su liquidez es menor a la de los instrumentos mencionados. Entre las opciones más líquidas se encuentran Tenaris,
Grupo Financiero Galicia, Pampa Holding y Petrobras Energía.
2- Para concretar un lanzamiento cubierto, se deben comprar primero las acciones y luego darle la orden al operador para que
lance una opción sobre esas acciones. De esta manera, al tener en su cartera las acciones que eventualmente podrían
comprarle, el inversor estará “cubierto” y no deberá salir al mercado a buscarlas.

9. TRADING DE OPCIONES
3- ¿Qué precio de ejercicio elegir para la venta del derecho? Mi consejo es comenzar por precios de ejercicio (bases) cercanos al
precio de mercado de la acción. Por ejemplo, si Tenaris (TS) cotizara a 31 pesos, elegiría alguna de las bases disponibles más
próximas a ese valor (las bases vienen predeterminadas y debe optarse entre las disponibles). En este caso, la elegida sería
“TS.C31.10DI”, donde “TS” es opción sobre las acciones de Tenaris; “C” es “compra”, el tipo de opción; 31.10 es el precio de
ejercicio; y “DI” es diciembre, el mes de vencimiento de la opción.
4- Las opciones que vamos a lanzar tienen una fecha asociada que representa el momento hasta el cual nos pueden ejercer el
derecho vendido. En nuestro mercado los vencimientos se producen el tercer viernes de cada mes par. Por lo tanto, se
recomienda realizar el lanzamiento unos 60 días antes del vencimiento para disminuir el impacto de las comisiones que nos
cobrará nuestro operador.
El derecho que uno vende sólo es ejercido cuando la acción en el mercado cotiza por encima del precio “strike” y en fechas muy
próximas al vencimiento. En caso de ser ejercido, se deberán entregar las acciones. En caso de no serlo debido a que las acciones
bajaron de precio o se mantuvieron al mismo valor y el plazo de ejercicio expiró, se las podrá vender para cerrar la posición,
mantener a la espera de un alza o lanzar una nueva opción de compra en base al nuevo precio de mercado.
¿Cuanto habremos ganado o perdido en cada caso? ¿Cuáles habrán sido los retornos de la operación?
En caso de ejercerse el derecho, el capital invertido habrá sido igual al costo de las acciones menos el dinero que nos entregaron
por la opción, mientras que al vencimiento de la opción habremos vendido las acciones al precio “strike”.
Aquí, la fórmula:
Rendimiento Operación = 100 x [Precio Prima + (Precio de Ejercicio – Precio Acción Inicial)]/ (Precio Acción Inicial – Precio Prima)
En caso de no ejercerse el derecho, la fórmula sería:
Rendimiento Operación = 100 x [Precio Prima + (Precio Acción Final – Precio Acción Inicial)]/ (Precio Acción Inicial – Precio Prima)
Esta segunda alternativa puede implicar la pérdida de dinero. Eso sucederá siempre que terminemos vendiendo las acciones a un
precio inferior al capital invertido inicialmente (compra de las acciones menos venta de la opción).

10. TRADING DE OPCIONES
Para clarificar la operación, vamos a analizar un ejemplo con acciones de Tenaris para datos al cierre del 24 de octubre de 2008.
Cotización: 31 pesos por acción.
Vencimiento de la opción: en diciembre (restan 56 días para el vencimiento).
Precios de ejercicio disponibles: 28.10 / 31.10 / 34.10 / 37.10 y otros.
El precio más conveniente es 31.10.
Operación: compra de acciones de TS a $31 y venta de TS.C31.10DI a 5,05 (según cierres del 24 de Octubre).
Su muestran a continuación simulaciones de resultados para distintos cotizaciones de la acción al vencimiento,
Caso 1: Se
Precio Ingresos
Precio de la llevan las 2: Precio 1: Precio de Ingresos (venta Capital
de la por venta Retorno
acción al acciones Caso 2: Acción Final – Ejercicio – de prima) + [(2) Involucrado en Caida % de
acción de la Retorno (%) Anualizado
vencimiento Las vendo a Precio Acción Precio Acción ; (1)] (según la operación la acción
al inicio prima (%)
($/acc) precio de Inicial ($/acc) Inicial ($/acc) corresponda) ($/acc)
($/acc) ($/opc)
mercado
23 31 5,05 2 -8 0,0 -3,0 25,95 -11% -26% -74%
25 31 5,05 2 -6 0,0 -0,95 25,95 -4% -19% -24%
27 31 5,05 2 -4 0,0 1,05 25,95 4% -13% 26%
29 31 5,05 2 -2 0,0 3,05 25,95 12% -6% 77%
31 31 5,05 2 0 0,0 5,05 25,95 19% 0% 127%
33 31 5,05 1 0 0,1 5,15 25,95 20% 6% 129%
35 31 5,05 1 0 0,1 5,15 25,95 20% 13% 129%
37 31 5,05 1 0 0,1 5,15 25,95 20% 19% 129%
Detengámonos en dos resultados importantes:
1. Si la acción mantiene su precio o aumenta, nuestro retorno anualizado estará en el orden del 129% anual.

11. TRADING DE OPCIONES
2. Si la acción cayera a 27 pesos (-13%), no habremos perdido capital dado que la baja no supera al ingreso por la venta de la
opción.
Por último, debemos saber que las comisiones asociadas -las que nos cobra el operador- disminuyen los retornos esperados,
sobre todo si la operación de lanzamiento se realiza muy cerca de la fecha de vencimiento de la opción.
Los altísimos retornos que ofrece esta estrategia hoy responden a la fuerte volatilidad que están experimentando los mercados de
todo el mundo. Cabe contrastar los valores con los de comienzos de 2008, cuando las rentabilidades anualizadas de operaciones
similares rondaban 45%.

12. TRADING DE OPCIONES
4- Protective Put
Cuando la volatilidad del mercado se reduce, la estrategia de lanzamiento cubierto pierde atractivo y alternativas de
inversión como el “Protective Put” se posicionan favorablemente entre las posibilidades de los inversores, con más a su
favor luego de las fuertes alzas observadas en varios papeles.
Una correcta manera de sintetizar esta inversión es comenzar por sus resultados: esta estrategia se comporta como la tenencia de
una acción en un mercado alcista pero con pérdidas acotadas en los mercados bajistas. Claramente esta ventaja, de pérdida
acotada, tiene un costo que es la prima o seguro que debemos pagar para asegurarnos un precio de venta de las acciones.
Resumiendo, con la estrategia que explicaremos en los párrafos siguientes, los inversores capturarán ganancias si el precio de la
acción sube, pero si sus acciones no tienen un buen desempeño, la pérdida que deberán afrontar los inversores es acotada dado
que pagaron un seguro para vender acciones a un precio fijo y conocido.
A continuación describiremos los pasos fundamentales para el desarrollo de la estrategia, la cual se compone inicialmente de dos
operaciones financieras. El primero es la compra de una acción y el segundo la compra de un put o una opción de venta.
Al igual que las acciones, los bonos y otros activos financieros, las opciones de venta cotizan en la Bolsa de Comercio de Buenos
Aires, aunque vale la pena detenernos en algunas aclaraciones relacionadas con la liquidez. Estos productos son de poca liquidez
y no se encuentran disponibles sobre todas acciones, suelen estar disponibles solamente sobre Tenaris, Grupo Financiero Galicia
y Pampa Holding. Asimismo su liquidez suele concentrarse en pocas especies y en los vencimiento pares.
Nuestro primer paso dentro del “Protective Put”, consiste en comprar una acción, donde muy probablemente la mayoría de los
inversores sepan como realizar esta operación. En el segundo paso, debemos comprar una opción de venta o put por él cual
debemos pagar una prima, y esto nos permitirá tener un derecho a vender las acciones que compramos a un determinado valor o
precio de ejercicio. Esta segunda etapa nos permitirá tener pérdidas acotadas en el mercado bajista.
Llegado este punto, vale la pena detenerse en algunas aclaraciones importantes:
5- ¿Qué precio de ejercicio elegir para la compra del derecho? Mi consejo es comenzar por precios de ejercicio (bases) cercanos
al precio de mercado de la acción. Por ejemplo, si Pampa (PAMP) cotizara a 1.69 pesos, elegiría alguna de las bases
disponibles más próximas a ese valor (las bases vienen predeterminadas y debe optarse entre las disponibles). En este caso, la
elegida sería “PAMV1.64FE”, donde “PAM” es opción sobre las acciones de Pampa Energía; “V” es “venta” el tipo de opción;

13. TRADING DE OPCIONES
1.64 es el precio de ejercicio; y “FE” es febrero, el mes de vencimiento de la opción. El precio que pagamos por este derecho a
vender acciones de Pampa energía a 1.64$/acción es 0.05 $/acción (precio de cierre de la prima) y este derecho lo podemos
ejercer siempre y cuando nos convenga pero no tenemos obligación alguna.
6- Las opciones que vamos a comprar tienen una fecha asociada que representa el momento hasta el cual nos podemos ejercer
el derecho comprado. En nuestro mercado los vencimientos se producen el tercer viernes de cada mes. En este punto
volvemos a realizar la aclaración sobre la liquidez, recomendando empezar por los meses pares.
Ahora vamos a estudiar cómo resulta nuestra estrategia (ganancias / pérdidas) para diferentes escenarios y cuáles son las
operaciones financieras que debemos realizar en cada caso.
Caso 1, Supuesto de Mercado Bajista:
Precio inicial de Pampa Energía (23 de Diciembre) 1.69
Precio final de Pampa Energía (19 de Febrero) 1.32
La acción ha caído de valor y nosotros tenemos la posibilidad de vender nuestras acciones a un valor mayor (1.64) al de su
cotización (1.32). Ejercemos nuestro derecho y vendemos al precio de ejercicio.
Resultado = -0.05 (Prima o seguro pagado) + 1.64 (precio recibido por la venta al precio de ejercicio) – 1.69 (precio pagado
por la acción en el momento inicial) = -0.10 $/acción
Es importante destacar que este resultado negativo se mantiene para cualquier valor supuesto de Pampa Energía menor a 1.64 y
por lo tanto, si Pampa cae más de 1.32, nuestro resultado es fijo, nuestra pérdida es acotada. Perdemos 0.10 por acción, mientras
que el tenedor de acciones registra un pérdida mayor. (para nuestro ejemplo -1.69+1.32 = -0.37)
Caso 2, Supuesto de Mercado Alcista:
Precio inicial de Pampa Energía (23 de Diciembre) 1.69
Precio final de Pampa Energía (19 de Febrero) 1.98
La acción ha subido de valor y nosotros tenemos la posibilidad de vender nuestras acciones a un valor menor (1.64) al de su
cotización (1.98), por lo tanto no nos conviene ejercer nuestro derecho y vendemos las acciones al precio supuesto de 1.98.

14. TRADING DE OPCIONES
Resultado = -0.05 (Prima o seguro pagado) + 1.98 (precio recibido por la venta de las acciones en el mercado) – 1.69
(precio pagado por la acción en el momento inicial) = +0.24 $/acción
Si comparamos el segundo caso con quien compró acciones únicamente ( y no realizó esta estrategia) su ganancia es de 0.29 por
acción. Si simulamos escenarios alcistas no damos cuenta que el costo de la prima es muy poco relevante en términos
porcentuales. A continuación se simulan varios escenarios y se comparan los resultados entre quienes realizaron la estrategia y
quienes directamente compraron acciones y no pagaron el seguro.
Ganancia/Pérdida
Precio Pampa Ganancia/Pérdida
Precio Inicial del tenerdor de
Energía del Protective Put
Acciones
1,14 1,69 -33% -5,7%
1,24 1,69 -27% -5,7%
1,34 1,69 -21% -5,7%
1,44 1,69 -15% -5,7%
1,54 1,69 -9% -5,7%
1,64 1,69 -3% -5,7%
1,74 1,69 3% 0,0%
1,84 1,69 9% 5,7%
1,94 1,69 15% 11,5%
2,04 1,69 21% 17,2%
2,14 1,69 27% 23,0%
Para concluir este artículo les dejo algunas consideraciones relevantes:
-Esta estrategia resulta atractiva cuando la volatilidad es baja porque el seguro que tenemos que pagar es pequeño. Cuando los
mercados están muy nerviosos los seguros suelen ser muy costosos.
-Asimismo, qué inversor no se ha enfrentado al siguiente dilema. El mercado ha subido mucho, ¿me quedo afuera y espero?
De pronto observan que mercado mantiene su tren alcista y se pierden rendimiento fabulosos. Para quienes hoy se hagan estos
cuestionamientos la estrategia “Protective Put” es una alternativa considerable.
-Por último no debemos descuidar las restricciones de liquidez que debemos enfrentar para comprar estos instrumentos y estar
muy atentos a los movimientos diarios para ejecutar las órdenes.

15. TRADING DE OPCIONES
* Diego Rebissoni es creador de www.leiod.com.ar, un sitio que busca mejorar el trading con opciones en el ámbito de la Bolsa de
Comercio de Buenos Aires, brindando cursos, realizando reportes, y escribiendo artículos de interés para sus usuarios.

16. TRADING DE OPCIONES
5- Que es la volatilidad?
El término volatilidad es una medida representativa de las variaciones de precio de un activo y por lo tanto del riesgo asociado.
Tomando como ejemplo el Tenaris.(Sigla TS), y de manera simplificada, si ha esta acción a sufrido variaciones porcentuales en el
los últimos 4 días de +5%; -4%; +10%;-6%, Tenaris ha sido mucho más volátil o más riesgosa frente a otra acción que sus
variaciones han sido, +1%; -2%; +2%;-3%. Cabe aclarar que esta medida, cuantifica las variaciones, sean positivas o negativas.
Para quienes quieran profundizar sobre su cálculo pueden encontrar información en la sección definición
dehttp://es.wikipedia.org/wiki/Volatilidad
A continuación mostramos la evolución de la volatilidad para Tenaris quien ha concentrado un gran volumen de operaciones en los
últimos .
Volatilidad Histórica 20 Ruedas
180%
160%
140%
120%
100%
80%
60%
40%
20%
0%
Mar-08
Mar-08
Mar-09
Mar-09
Mar-09
Ene-08
Feb-08
Feb-08
Abr-08
Abr-08
Abr-08
May-08
May-08
Jun-08
Jun-08
Jul-08
Jul-08
Ago-08
Ago-08
Sep-08
Sep-08
Sep-08
Oct-08
Oct-08
Dic-08
Dic-08
Ene-09
Ene-09
Feb-09
Feb-09
Nov-08
Nov-08
6- Que es la volatilidad Implícita?
Black & Sholes han sido ganadores en 1997 del premio Nobel en economía por elaborar una fórmula relacionada con la opciones
financieras que permite realizar “Hedge dinámico”. La opciones financieras, para quienes no han oído hablar de ellas, son un
derecho para adquirir/vender acciones a un determinado precio hasta un determinado momento, pero para adquirir ese derecho se
debe pagar una prima. En la fórmula desarrollada por Black & Sholes se puede determinar un valor justo de esa prima, bajo
determinados supuestos y uno de los factores claves para su determinación es la volatilidad de la acción.

17. TRADING DE OPCIONES
Otras factores relevantes en la determinación del valor justo de la prima son:
- El precio de la acción
- El tiempo hasta la expiración de la opción
- El precio de ejercicio de la opción
- La tasa de interés libre de riesgo
La volatilidad implícita resulta de deducir que volatilidad (“dato de entrada del modelo”) cumple con los precios de primas operados
en el mercado utilizando la formula de Black & Sholes. A continuación se muestra el cálculo de la Volatilidad Implícita para los
valores del cierre del 08-Abr-2009.
Accion Precio Venc Dias Strike Opcion Tipo Prima Estado Vol implicita
TS 41,1 Jun 72 31,1 TS.C31.1JU C 11,9 ITM 75,43%
34,1 TS.C34.1JU C 8,6 ITM 51,17%
37,1 TS.C37.1JU C 6,7 ITM 55,35%
40,1 TS.C40.1JU C 4,6 ITM 50,00%
43,1 TS.C43.1JU C 3,3 OTM 51,33%
46,1 TS.C46.1JU C 2 OTM 47,68%
49,1 TS.C49.1JU C 1,15 OTM 45,55%
Mas información sobre el modelo de Black y Sholes en (inglés): http://en.wikipedia.org/wiki/Option_(finance)#Valuation_models

18. TRADING DE OPCIONES
7- La volatilidad descontada por el mercado de opciones en el NYSE.
A continuación analizaré la volatilidad esperada por el mercado de opciones en el ámbito del NYSE, para los próximos meses. El
mecanismo utilizado para su determinación, consiste en calcular volatilidad implícita operada en el mercado de opciones para
diferentes activos subyacentes y vencimientos a través del método de valuación de Black & Sholes. Se trata de un método
ampliamente utilizado y difundido en el mundo de los derivados financieros.
Este método de valuación considera variables como el precio de la acción, el precio de ejercicio, la volatilidad esperada del activo
subyacente, la fecha de vencimiento, los dividendos y la tasa libre de riesgo para el cálculo del precio de la opción. Para nuestro
ejemplo, la metodología consiste en buscar qué volatilidad de la acción cumple con el precio operado en el mercado y así inferir las
volatilidades que esperan para adelante los formadores de precios en el mercado de opciones.
Entre las acciones o ETF elegidos, buscamos acciones que tengan derivados con buena liquidez y todas las evaluaciones fueron
realizadas para opciones de compra “In the Money”, sin considerar posible pago de dividendos.
En el primer análisis realizado se muestra la volatilidad histórica del SPDR S&P 500 ETF (Sigla: SPY, ETF representativo del
Estándar & Poors 500) y la volatilidad implícita para los próximos 6 vencimientos.
Volatilidad Histórica (20 ruedas- 30 días) SPY Estructura Temporal de Volatilidad Implícita SPY
100% 100%
90% 90%
80% 80%
70% 70%
60% 60%
50% 50%
40% 40%
30% 30%
20% 20%
10% 10%
0% 0%
Ene-07
Mar-07
May-07
Jul-07
Nov-07
Ene-08
Mar-08
May-08
Jul-08
Nov-08
Sep-07
Sep-08
Dias 0 50 100 150 200 250 300 350 400

19. TRADING DE OPCIONES
En el primer gráfico se muestra la evolución de la volatilidad calculada del SPY, considerando el desvió de 20 ruedas entre los
precios de cierre. La misma se ubica en valores cercanos al 75%, muy superiores a las volatilidades medias históricas del año
2007.
En el segundo gráfico, se observa que la volatilidad esperada por las operaciones con opciones sobre el SPY, ronda el 70% anual
para el corto plazo, en línea con la volatilidad actual. Para fechas de ejercicio mayores a 100 días la volatilidad desciende
fuertemente, ubicándose en valores cercanos al 43%.
Realizando el mismo análisis para las acciones-opciones del Citigroup Inc.(Sigla C) observamos resultados diferentes.
Volatilidad Histórica (20 ruedas- 30 días) C Estructura Temporal de Volatilidad Implícita C
200% 200%
180% 180%
160% 160%
140% 140%
120% 120%
100% 100%
80% 80%
60% 60%
40% 40%
20% 20%
0% 0%
Ene-07
Mar-07
May-07
Jul-07
Nov-07
Ene-08
Mar-08
May-08
Jul-08
Sep-07
Sep-08
Dias 0 50 100 150 200 250 300 350 400 450
Para el corto plazo, la volatilidad implícita se ubica en el orden de 140% para los próximos 3 vencimientos (Nov-Dic-Ene) mientras
que volatilidad histórica del activo se encuentra cercana al 110%. Según la técnica propuesta, en el corto plazo, el mercado de
opciones espera volatilidades superiores para el caso del Citigroup. Aumentando los plazos, las opciones reflejan volatilidades
esperadas menores a las de corto plazo pero que triplican los valores históricos del 2007.
En resumen, el mercado de derivados evalúa, según la técnica de Black & Sholes, que las volatilidades se mantendrán en los
valores actuales para el corto plazo, reduciéndose para períodos de mayor duración pero ubicándose en valores significativamente
mayores a los experimentados en los años previos a la crisis financiera actual.

20. TRADING DE OPCIONES
8- Interpretando la Crisis Financiera del 2008 desde la Volatilidad
En el afán de responder a la pregunta que me han realizado en reiteradas oportunidades en los últimos meses, sobre las
turbulencias en mercado americano, en este artículo trataré de brindar herramientas para comprender si los operadores de
derivados del NYSE descuentan mayores turbulencias o una periodo de estabilidad para los tiempos venideros.
Quien no se ha hecho alguna de las siguientes preguntas después del Octubre negro,
-Podrá repetirse una crisis semejante en el corto plazo?
-Ya paso lo peor de la crisis o puede haber una segunda vuelta?
-Los precios van a estabilizarse o seguirán sufriendo variaciones significativas?
Un primer concepto en cual nos debemos detener es la volatilidad, este término es una medida representativa de las variaciones
de precio de un activo y por lo tanto del riesgo asociado. Tomando como ejemplo el Citigroup Inc.(Sigla C), y de manera
simplificada, si ha sufrido variaciones porcentuales en el los últimos 4 días de +5%; -4%; +10%;-6%, el citi ha sido mucho más
volátil o más riesgoso frente a otra acción que sus variaciones han sido, +1%; -2%; +2%;-3%. Cabe aclarar que esta medida,
cuantifica las variaciones, sean positivas o negativas y no nos detendremos en su metodología de cálculo sino en su concepto.
A continuación mostramos la evolución de la volatilidad para dos activos que han concentrado un gran volumen de operaciones en
los últimos meses y observaremos claramente como estos valores se disparan en la crisis y todavía mantienen valores elevados.
Los ejemplos son el Citigroup Inc.(Sigla C) y un fondo negociable o ETF, representativo del barril de petróleo (United States Oil
Fund LP Sigla: USO)

21. TRADING DE OPCIONES
Volatilidad % Volatilidad Histórica 20 Ruedas (USO) Volatilidad % Volatilidad Histórica 20 Ruedas (C)
100% 300%
90%
250%
80%
Promedio 2009
70%
200%
60%
Promedio 2008 Promedio 2009
50% 150%
40% Promedio 2008
Promedio 2007 100%
30%
20% Promedio 2007
50%
10%
0% 0%
01/07
03/07
05/07
07/07
09/07
11/07
01/08
03/08
05/08
07/08
09/08
11/08
01/09
01/07
03/07
05/07
07/07
09/07
11/07
01/08
03/08
05/08
07/08
09/08
11/08
01/09
Se observa claramente en ambos gráficos que la volatilidad alcanza sus máximos en el periodo Octubre-Diciembre de 2008 y que
los mismos triplican, por lo menos, los valores del 2007. La gran pregunta es como continuará esta historia? Si bien quien escribirá
esta historia será el mercado y sólo con el pasar de los días sabremos como continúa, vamos a utilizar una técnica ampliamente
difundida en el mercado de opciones para evaluar una posible tendencia.
Nuestra técnica se base en el modelo de Black & Sholes, quienes ganaron en 1997 el premio novel en economía por elaborar una
fórmula para valuar opciones financieras. La opciones financieras, para quienes no han oído hablar de ellas, son un derecho para
adquirir/vender acciones a un determinado precio hasta un determinado momento, pero para adquirir ese derecho se debe pagar
una prima. Ambos economistas elaboraron una formula para determinar un valor justo de esa prima y unos de los factores claves
para su determinación es la volatilidad de la acción.
Para nuestra estimación utilizaremos la volatilidad implícita para los próximos vencimientos de opciones financieras, esto es,
deducir que volatilidad cumple con la formula de Black & Sholes para los precios de primas operados en el mercado el 18 de
Febrero de 2008. Se muestran a continuación los resultados de las evaluaciones.

22. TRADING DE OPCIONES
Vol. Implícita Vol. Implícita
Estructura Temportal Vol. Implícita USO Estructura Temportal Vol. Implícita C
(%) (%)
100% Valor Crisis
300%
90% 275% Valor Crisis
80% 250%
70% 225%
60% 200%
175%
50% Promedio 2008 150%
40% 125%
Promedio 2007
30% 100% Promedio 2008
20% 75%
10% 50% Promedio 2007
0% 25%
Días 0%
0 100 200 300 400 500 600 700 Días
0 100 200 300 400 500 600 700
- Para ambos casos, observamos que la volatilidad implícita de corto plazo (menor a 60 días), se alinea con la volatilidad histórica
de 20 ruedas vigente, asimismo este valor disminuye a medida que aumenta el plazo. Esta disminución, refleja que el mercado de
opciones “espera” que la volatilidad actual decrezca en el tiempo.
- Con respecto al periodo de crisis (Oct-Dic-08), las volatilidades implícitas se ubican por debajo de los picos máximos para todas
las duraciones operadas en el mercado de opciones. Entonces, según la metodología planteada, el mercado “espera” volatilidades
muy inferiores al periodo crítico.
- También recalcamos, que ambos activos muestran volatilidades implícitas por encima de los promedios de volatilidad histórica de
2007 y 2008.
En resumen, el mercado de derivados u opciones financieras evalúa, según la técnica de Black & Sholes, volatilidades inferiores a
la crisis, pero manteniéndose muy altas con respecto al 2007 y 2008. Estos resultados no pretenden anticipar ningún valor futuro,
sólo deben utilizarse como una herramienta complementaria para la toma de decisiones.

23. TRADING DE OPCIONES
9- Lanzamiento Cubierto: una estrategia interesante en tiempos de volatilidad
Ejemplo de Lanzamiento con un activo en el NYSE
¿Alguna vez pensaron en un plazo fijo con riesgo? Se trata, sin duda, de una buena definición para la operación de lanzamiento
cubierto. Esta estrategia es muy común en el mercado y consta de dos pasos: comprar una acción y lanzar o vender una opción de
compra sobre esa misma acción.
¿Cómo se lleva a cabo? ¿Cuánto se puede ganar o perder? ¿Se puede realizar en cualquier momento? Trataremos de responder
éstas y otras preguntas frecuentes sobre el tema en los próximos párrafos.
Muy posiblemente la mayoría sepamos qué es comprar una acción pero no qué implica lanzar un call u opción de compra (covered
call en inglés). Básicamente, consiste en venderle a otro inversor un derecho para que nos compre las acciones referidas en el call
a un determinado precio, que pasará a denominarse “precio de ejercicio” o “strike price”. Por la cesión de ese derecho le
cobraremos una prima.
En resumen, estaremos adquiriendo acciones y a la vez vendiendo un derecho para que un tercero nos las compre a un precio
determinado.
Llegado este punto, vale la pena detenerse en algunas aclaraciones importantes:
-Se recomienda para realizar este tipo de operaciones utilizar activos cotizantes en la Bolsa de Nueva York por su excelente
liquidez. Esto lo puede realizar con su ejecutivo de cuentas local, siempre y cuando realicen operaciones en ese mercado
americano. En nuestro ejemplo vamos a tomar un ejemplo en el NYSE (New York Stock Exchange) donde las opciones cotizan
como cualquier otro instrumento como las acciones o bonos.
-Para concretar un lanzamiento cubierto, se deben comprar primero las acciones y luego darle la orden al operador para que
lance una opción sobre esas acciones. Si la operación la realiza por Internet, la denominación en inglés es Covered Call. De
esta manera, al tener en su cartera las acciones que eventualmente podrían comprarle, el inversor estará “cubierto” o “covered”
y no deberá salir al mercado a buscarlas en caso de que quien posee el derecho, lo ejerza.

24. TRADING DE OPCIONES
-¿Qué precio de ejercicio elegir para la venta del derecho? Mi consejo es comenzar por precios de ejercicio (bases) cercanos al
precio de mercado de la acción. Por ejemplo, si Exxom Mobil Corporation (XOM) cotizara a 74.02 dólares, elegiría alguna de las
bases disponibles más próximas a ese valor (las bases vienen predeterminadas y debe optarse entre las disponibles). En este
caso, la elegida sería “XOMLO.X”, donde “XOM” es opción sobre las acciones de Exxom Mobil; “L” es diciembre, el mes de
vencimiento de la opción. “O” es el precio de ejercicio (75 U$$) y el X corresponde al tipo de instrumento (opción). Recuerde
que esta terminología no es relevante dado que la mayoría de los sitios Web exponen con claridad estos terminos.
-Las opciones que vamos a lanzar tienen una fecha asociada que representa el momento hasta el cual nos pueden ejercer el
derecho vendido. En el mercado americano los vencimientos se producen el tercer viernes de cada mes. Por lo tanto, se
recomienda para comenzar con esta operatoria, realizar un lanzamiento para aproximadamente unos 40-60 días antes del
vencimiento para disminuir el impacto de las comisiones que nos cobrará nuestro operador.
El derecho que uno vende sólo es ejercido cuando la acción en el mercado cotiza por encima del precio “strike” y en fechas muy
próximas al vencimiento. En caso de ser ejercido, se deberán entregar las acciones. En caso de no serlo debido a que las acciones
bajaron de precio o se mantuvieron al mismo valor y el plazo de ejercicio expiró, se las podrá vender para cerrar la posición,
mantener a la espera de un alza o lanzar una nueva opción de compra en base al nuevo precio de mercado.
¿Cuanto habremos ganado o perdido en cada caso? ¿Cuáles habrán sido los retornos de la operación?
En caso de ejercerse el derecho, el capital invertido habrá sido igual al costo de las acciones menos el dinero que nos entregaron
por la opción, mientras que al vencimiento de la opción habremos vendido las acciones al precio “strike”.
Aquí, la fórmula:
Rendimiento Operación = 100 x [Precio Prima + (Precio de Ejercicio – Precio Acción Inicial)]/ (Precio Acción Inicial – Precio Prima)
En caso de no ejercerse el derecho, la fórmula sería:
Rendimiento Operación = 100 x [Precio Prima + (Precio Acción Final – Precio Acción Inicial)]/ (Precio Acción Inicial – Precio Prima)
Esta segunda alternativa puede implicar la pérdida de dinero. Eso sucederá siempre que terminemos vendiendo las acciones a un
precio inferior al capital invertido inicialmente (compra de las acciones menos venta de la opción).

25. TRADING DE OPCIONES
Para clarificar la operación, vamos a analizar el ejemplo con acciones de XOM para datos al cierre del 10 de noviembre de 2008.
Cotización: 74.02 dólares por acción.
Vencimiento de la opción: en diciembre (restan 39 días para el vencimiento).
Precios de ejercicio disponibles: 65 / 70 / 75 / 80 y otros. (Fuente: http://finance.yahoo.com/q/op?s=XOM&m=2008-12)
El precio más conveniente es 75.00 para maximizar el rendimiento (a mismo precio de la acción al vencimiento).
Operación: compra de acciones de XOM a U$$74.02 y venta de “XOMLO.X” a 5,02 (según cierres 10 de noviembre de 2008.).
Su muestran a continuación simulaciones de resultados para distintos cotizaciones de la acción al vencimiento,
Caso 1: Se
Precio Ingresos
Precio de la llevan las 1: Precio de 2: Precio Ingresos (venta Capital
de la por venta Retorno
acción al acciones Caso 2: Ejercicio – Acción Final – de prima) + [(2) Involucrado en Caida % de
acción de la Retorno (%) Anualizado
vencimiento Las vendo a Precio Acción Precio Acción ; (1)] (según la operación la acción
al inicio prima (%)
($/acc) precio de Inicial ($/acc) Inicial ($/acc) corresponda) ($/acc)
($/acc) ($/opc)
mercado
64,02 74,02 5,02 2 0,0 -10 -5,0 69,00 -7% -14% -68%
66,52 74,02 5,02 2 0,0 -8 -2,48 69,00 -4% -10% -34%
69,02 74,02 5,02 2 0,0 -5 0,02 69,00 0% -7% 0%
71,52 74,02 5,02 2 0,0 -3 2,52 69,00 4% -3% 34%
74,02 74,02 5,02 2 0,0 0 5,02 69,00 7% 0% 68%
76,52 74,02 5,02 1 1,1 0 6,1 69,00 9% 3% 83%
79,02 74,02 5,02 1 1,1 0 6,1 69,00 9% 7% 83%
81,52 74,02 5,02 1 1,1 0 6,1 69,00 9% 10% 83%
Detengámonos en dos resultados importantes:

26. TRADING DE OPCIONES
1. Si la acción mantiene su precio, nuestro retorno anualizado estará en el orden del 68% anual. Si la acción aumenta su valor el
retorno será del orden del 83% anual.
2. Si la acción cayera a 69.02 dolarés (-7%), no habremos perdido capital dado que la baja no supera al ingreso por la venta de la
opción. Para caídas de precio superiores a 7% perdemos pero siempre menos que si hubiésemos comprado la acción únicamente.
Por último, debemos saber que las comisiones asociadas -las que nos cobra el operador- disminuyen los retornos esperados,
sobre todo si la operación de lanzamiento se realiza muy cerca de la fecha de vencimiento de la opción.
Los altísimos retornos que ofrece esta estrategia hoy responden a la fuerte volatilidad que están experimentando los mercados de
todo el mundo. Cabe contrastar los valores con los de comienzos de 2008, cuando las rentabilidades anualizadas de operaciones
similares rondaban 24%.

27. TRADING DE OPCIONES
10- Diccionario de Opciones Financieras
Concepto Texto
Bear spread Venta de un call y compra de otro con strike mayor. Estrategia bajista con pérdida y ganancia acotada.
En 1973, Robert C. Merton realizó una publicación que hacia referencia a un modelo matemático que Fisher Black y Myron Scholes habían
desarrollado. A este modelo lo denominó Black-Scholes y fue empleado para estimar el valor hoy de una opción europea para la compra
Black&Sholes (Call), o venta (Put), de acciones en una fecha futura.
Bull spread Compra de un call y venta de otro con un strike mayor. Estrategia alcista con pérdida y ganancia acotada.
Calendar
spread Compra de un call y venta de otro con diferente fecha de vencimiento.
Término asociado a la estrategia de lanzamiento cubierto y significa cuento debe caer la acción al vencimiento para comenzar a perder
Cobertura dinero.
Como su nombre los indica la compra de una opción de compra, brinda el derecho de adquirir acciones a un precio determinado o precio de
ejercicio y este derecho lo puede ejercer desde el momento de su compra hasta una fecha determinada (en la bolsa local). Los más
importante de esta definición es recordar que este producto (la opción) nos da derecho a comprar otro, las acciones. Quien compran
Comprar un opciones de compra en carácter especulativo, apuestan al alza del bien subyacente o la acción, dado que al aumentar el precio de la acción
call la probabilidad de ejercicio aumenta y por ende la prima aumenta su valor y el comprador la puede vender a un precio mayor.
La compra de una opción de venta, brinda el derecho de vender acciones a un precio determinado o precio de ejercicio y este derecho lo
puede ejercer desde el momento de su compra hasta una fecha determinada (en la bolsa local). Los más importante de esta definición es
recordar que este producto (la opción) nos da derecho a vender otro, las acciones. Quien compran opciones de venta en carácter
especulativo, apuestan a la baja del bien subyacente o la acción, dado que al caer el precio de la acción la probabilidad de ejercicio aumenta
Comprar un (ejerzo mi opción porque de venta porque en el mercado es más barata) y por ende la prima aumenta su valor y el comprador la puede
put vender a un precio mayor.
Como en el mercado de renta fija existe la Estructura Temporal de Tasas de Interés (ETTI) se puede realizar el mismo trabajo con la
Curva de volatilidad implícita para los distintos vencimientos de opciones. En el ámbito local muchas veces solo cotizan 1 o 2 vencimientos por delante
volatilidad y resulta complicada su construcción.
Estrategia Entre las estrategias para disminuir el riesgo de las carteras de acciones, las más utilizadas son Compra de opciones de venta (esto nos
protectora permite asegurarnos un precio de venta por nuestras acciones a cambio de pagar una prima) y el lanzamiento cubierto, pero esta estrategia
opciones son nos resguarda de manera limitada y en caídas fuertes podemos perder dinero.
Usualmente se utiliza el termino estrategias para la operación de más una opción u acción. Ejemplo de estrategias con opciones son - El
Lanzamiento Cubierto (Compra de acción y venta de call) - Protective Put (Compra de acción y compra de put) - Bull Spread (Compra de call
y venta de call con un strike mayor) - Bear Spread (Venta de un Call y Compra de un call con strike mayor). Existen infinidades de
Estrategias estrategias con opciones pero en mercado local con poca liquidez resulta complejo poder realizarlas dado que implica la compra simultanea
con opciones de dos o mas opciones y muchas veces la baja liquidez nos obliga a pagar primas mas altas y venderlas más baratas.
Lanzamiento
cubierto Compra de acción y venta de call.

28. TRADING DE OPCIONES
Las letras griegas, son cantidades representativas de la sensibilidad de las opciones (también existen para futuros) a los cambios en los
Letras parámetros de los cuales depende el derivado financiero. También se las denomina, parámetros de riesgo, de sensibilidad y las más
griegas importantes son delta, gamma, rho, vega y theta.
Técnica por la cual se intenta establecer un precio justo para la prima de una opción de compra u opción de venta. Entre los métodos más
Modelo conocidos se encuentran los árboles binomiales y la fórmula de Black y Sholes que originalmente fue concebida para realizar "Hedge
valuacion Dinámico" pero es ampliamente utilizada para valuación directa de primas. En la sección Files de Leiod encontrar archivos totalmente gratis
opciones para los papeles más relevantes del mercado de opciones local
Una opción que puede ejercerse en cualquier momento hasta el de su vencimiento. Las opciones americanas son continuamente ejercibles
Opcion por el titular de la opción. En la Bolsa de comercio de Buenos Aires todas las opciones sobre acciones son americanas. Esto contrasta con
americana las opciones de tipo europeo que sólo se pueden ejercer durante un breve período de tiempo al final de su vigencia.
Las opciones del tipo bermuda pueden ejecutarse en la fecha de vencimiento, así como también en diferentes momentos de tiempo entre la
Opcion creación del contrato y su vencimiento. Una opción de Bermudas puede darle a su comprador, por ejemplo, la posibilidad de ejecutar el
bermuda contrato cada seis meses hasta su vencimiento.
Una opción compra da a su comprador el derecho (no la obligación) a comprar un activo subyacente (Ejemplo Grupo Financiero Galicia) a
Opcion de un precio predeterminado en una fecha concreta (La mayor operación esta en los vencimiento de meses pares). El vendedor de la opción
compra call tiene la obligación de vender el activo en el caso de que el comprador ejerza el derecho a comprar.
Una opción compra da a su comprador el derecho (no la obligación) a vender un activo subyacente (Ejemplo Petrobras) a un precio
Opcion de predeterminado en una fecha concreta (Las opciones de venta de Tenaris y GGAL son la más transadas a nivel local). El vendedor de la
venta opción put tiene la obligación de comprar el activo en el caso de que el comprador ejerza el derecho a comprar.
Opcion
europea Una opción sólo puede ser ejercida en la fecha de expiración o vencimiento
Las opciones son instrumentos financieros que otorgan al comprador el derecho (no la obligación) y al vendedor la obligación de realizar una
Opcion transacción de un activo (Ejemplo: Acción de Tenaris) a un precio fijado (Ejemplo:54.1) y en una fecha determinada (19 de Junio de 2009).
financiera El comprador, a cambio del derecho deberá pagar una prima, la cual será percibida por el vendedor.
Opcion in the Las opciones están "in the money" cuando la acción cotiza por encima del precio de ejercicio. Por ejemplo si Tenaris cotiza a 60.20,
money ejemplos de opciones "in the Money" son: TS.C55.1AG; TS.C58.1AG.
Opcion out Las opciones están "out the money" cuando la acción cotiza por debajo del precio de ejercicio. Por ejemplo si Tenaris cotiza a 60.20,
the money ejemplos de opciones "in the Money" son: TS.C70.1AG; TS.C73.1AG.
Opciones at Las opciones están "at the money" cuando el strike es igual o cercano al precio de la acción. Por ejemplo si Galicia cotiza a 1.14, la opción at
the money the money es la de base 1.15. GFGC1.15AG.
Opciones Delta mide la sensibilidad de la opción a variaciones en el precio de la acción siempre y cuando el resto de los parámetros permanezcan
delta constantes. Representa la variación del precio de la opción por cada unidad que varié la acción.
Gamma mide el cambio en delta con respecto a cambios en el precio del activo subyacente. Gamma es la derivada segunda de la prima con
respecto al precio de la acción. Prestarle atención a gamma es interesante por nos permite establecer carteras estables (para quien realizar
Opciones hedge dinámico) en un rango amplio de precios de la acción. No deben prestarle atención a esta variable quienes recién comienzan en la
gamma operatoria de opciones.
Opciones Permiten al comprador obtener los retornos de un determinado activo, pero cambiar la moneda en la cual recibirá estos retornos. Un inversor
quanto argentino que pretenda invertir en Estados Unidos, pero se sienta preocupado por una depreciación del dólar frente al peso argentino, puede

29. TRADING DE OPCIONES
entrar en un contrato de opción quanto en el cual reciba el retorno de Apple, pero que se le pague en pesos en lugar de en dólares.
Ecuación de arbitraje estático de opciones. Graficando los retornos al vencimiento de comprar una acción + comprar un put es totalmente
idéntico a comprar un call para el mismo strike y colocar el dinero a tasa libre de riesgo. S+P=C+K/(1+i). Esta ecuación permite con mucha
facilidad en el mercado local, donde los puts no abundan, colocar un precio para la opción de venta en función de los precios a los cuales se
Parity call put están operando los calls (de mayor liquidez).
El plazo de una opción es el tiempo que falta hasta su fecha de vencimiento o expiración. Para el mercado local, donde las opciones son
Plazo de americanas y pueden ser ejercidas en cualquier momento puede alternarse la definición y decir que el plazo es el período en el cual el
opcion tenedor puede ejercer su derecho.
Plazo de El plazo de una opción es el tiempo que falta hasta su fecha de vencimiento o expiración. Para el mercado local, donde las opciones son
opcion americanas y pueden ser ejercidas en cualquier momento puede alternarse la definición y decir que el plazo es el período en el cual el
financiera tenedor puede ejercer su derecho.
Es el precio que paga el comprador por el derecho que otorga el contrato (la opción financiera) y recibe el vendedor por la obligación
Prima de adquirida. El valor de la prima es negociado en el mercado y el mismo depende del precio el activo subyacente, del precio de ejercicio, de la
opcion volatilidad esperada del activo, de la tasa libre del riesgo y de la fecha de vencimiento del contrato.
Protective
puts Compra de acciones y compra de un put para proteger a la cartera de bajas en el precio del activo.
Consideramos una cotización de Pampa holding a 1.60 $/acción y compramos la opción con precio de ejercicio de 1.54 $/acción, al comprar
este derecho, lo podríamos ejercer en cualquier momento hasta el tercer viernes de octubre. Intuitivamente si podemos comprar la acción
1.54 $ porque tenemos la opción, y en el mercado cuesta 1.60 $/acción es esperable o intuitivo que el costo de la opción o la prima, sea al
menos de 0.06$. Veamos porque.
Supongamos que el derecho (o prima) lo puede adquirir a 0.02 $/acción, e inmediatamente lo ejerce. Entonces compra las acciones al precio
de ejercicio 1.54$/acción y la inversión hipotética es 0.02 en la prima más 1.54 por la compra de las acciones.
Valor El monto total es de 1.56 $/acción. Pero existe la posibilidad de vender en el mercado las acciones que tengo en mi poder a 1.60 (precio de
intrinseco mercado o cotización supuesta) y realizar una diferencia de 0.04 $/acción inmediata sin considerar comisiones. Este valor mínimo de 0.06$
opcion se llamar valor intrínseco.
Leer primero Valor Intrínseco. ¿Debería costar la prima más que ese valor mínimo? La respuesta intuitiva sería que el precio de la opción-
prima debería ser 0.06$ para que no haya diferencias con el precio de cotización como explicamos anteriormente, pero con este supuesto
estamos dejando de lado la posibilidad-probabilidad de que la acción suba de precio en el futuro. Aquí debemos analizar otro ejemplo para
entender por qué la prima debe tener una valor mayor al intrínseco. Supongamos dos personas, una que tiene 1.60$ y la otra 0.06$, donde
la primera compra un acción y la segunda compra la opción al valor intrínseco. A la fecha del vencimiento de la opción, suponemos un
aumento de la acción de 0.10$, por lo tanto Pampa Holding cotiza a 1.70$/acción. La primera persona vende la acción a ese valor y la
segunda ejecuta su derecho de comprar a 1.54$/acción y la vende inmediatamente a 1.70$/acción.Entonces la primera persona ganó 0.10$
centavos y la segunda ganó la deferencia entre la venta y la compra menos la prima que pago anteriormente (1.70-1.54-0.06)= 0.10$. Como
conclusión, los dos ganaron la misma plata pero el segundo tuvo que involucrar mucho menos capital. Bajo este supuesto hubiese sido más
rentable para la primera persona hacer lo mismo que la segunda y colocar el sobrante del dinero en el banco y cobrar un interés. El mismo
análisis se puede realizar para una baja en el precio de la acción y las ventajas para el comprador de la opción serán similares con una
ventaja adicional la cual radica en que si la acción baja 0.06$ o mas, el tenedor de la opción solo pierde 0.06$ a la fecha del vencimiento.
Valor tiempo Entonces podemos aseverar que el precio de la prima será mayor a su valor intrínseco y la diferencia entre el valor total de la prima, o el

30. TRADING DE OPCIONES
precio de mercado y el valor intrínseco se llama valor tiempo.
Técnica por la cual se intenta establecer un precio justo para la prima de una opción de compra u opción de venta. Entre los métodos más
conocidos se encuentran los árboles binomiales y la fórmula de Black y Sholes que originalmente fue concebida para realizar "Hedge
Valuacion Dinámico" pero es ampliamente utilizada para valuación directa de primas. En la sección Files de Leiod encontrar archivos totalmente gratis
opciones para los papeles más relevantes del mercado de opciones local
Vencimiento Los vencimientos en el ámbito local se ubican el tercer viernes de cada mes par. Desde Mayo 2009 han comenzado a cotizar opciones con
de opciones vencimiento en los meses pares.
La venta de un call en descubierto (sin tener acciones en cartera) implica para el lanzador la obligación de entregar acciones a un precio de
ejercicio desde la fecha del lanzamiento hasta el vencimiento. También se la denomina escribir una opción, y en este caso genera una
obligación para el vendedor y un derecho para el comprador. Las pérdidas son ilimitadas y el beneficio máximo el la prima cobrada por el
Vender un comprador. Quien vende una opción apuesta a la baja del papel, a la reducción de la volatilidad y al pasaje del tiempo sin cambios en el
call activo.
Como toda venta en descubierto, genera una obligación al lanzador, en este la caso la de vender a un determinado precio acciones al
comprador del put. En caso de alza del papel el comprador no ejercerá su derecho y el lanzador se quedará en su haber con la prima, por lo
Vender un tanto quien vende un put apuesta al alza del papel con ganancia acotada. Asimismo en caso de baja en el precio de la acción, la pérdida
put máxima es el precio de la acción (en el momento de ejercicio) vs. el precio determinado en el contrato.
El término volatilidad es una medida representativa de las variaciones de precio de un activo y por lo tanto del riesgo asociado. Tomando
como ejemplo el Tenaris.(Sigla TS), y de manera simplificada, si ha esta acción a sufrido variaciones porcentuales en el los últimos 4 días de
+5%; -4%; +10%;-6%, Tenaris ha sido mucho más volátil o más riesgosa frente a otra acción que sus variaciones han sido, +1%; -2%;
Volatilidad +2%;-3%. Cabe aclarar que esta medida, cuantifica las variaciones, sean positivas o negativas.
Black & Sholes han sido ganadores en 1997 del premio Nobel en economía por elaborar una fórmula relacionada con la opciones
financieras que permite realizar “Hedge dinámico”. La opciones financieras, para quienes no han oído hablar de ellas, son un derecho para
adquirir/vender acciones a un determinado precio hasta un determinado momento, pero para adquirir ese derecho se debe pagar una prima.
En la fórmula desarrollada por Black & Sholes se puede determinar un valor justo de esa prima, bajo determinados supuestos y uno de los
factores claves para su determinación es la volatilidad de la acción.
Otras factores relevantes en la determinación del valor justo de la prima son:
- El precio de la acción
- El tiempo hasta la expiración de la opción
- El precio de ejercicio de la opción
- La tasa de interés libre de riesgo
Volatilidad La volatilidad implícita resulta de deducir que volatilidad (“dato de entrada del modelo”) cumple con los precios de primas operados en el
implícita mercado utilizando la formula de Black & Sholes.