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“Análisis del rendimiento de los bonos del tesoro
salvadoreño con respecto a los bonos estadounidenses en
la serie temporal 2002-2013”
Universidad de El Salvador
“Análisis del rendimiento de los bonos del tesoro salvadoreño con respecto a los
bonos estadounidenses en la serie temporal 2002-2013”
Autor : Grupo 1 A
Docente : MSR. GALILEO PEREZ.
INTEGRANTES.
• AGUILAR PEREZ, KATYA LISBETH AP08013.
• CABALLERO SANCHEZ, ANA MARICELA CS07032.
• PALMAARTEAGA, JARED SALVADOR PA09004.
• RAMOS RIVAS, CESIA NOHEMY RR10106.
Ciudad universitaria 27 de junio 2016.
Índice
Resumen 1
Abstract 2
Introducción 3
1. Consideraciones generales sobre rendimiento y prima de riesgo. 4
2. Variables económico-financieras que inciden en el rendimiento de los bonos salvadoreños 5-7
3. Variables políticas que inciden el rendimiento de los bonos del tesoro salvadoreño. 8-9
4. Variables sociales que inciden en el rendimiento de los bonos del tesoro salvadoreño. 10-11
5. La calificación crediticia de los bonos del tesoro salvadoreño en la serie temporal ( 2002 2013) 12-13
6. Demanda de bonos salvadoreños en los mercados internacionales. 14-15
7. Rendimiento de bonos y primas de riesgo de otros países con respecto a El Salvador.
El salvador y la India.
16
El Salvador y Australia. 17
El Salvador y Alemania. 18
8. ¿Por qué los inversores pagan por comprar deuda alemana ?
19
9. Primas de riesgo de principales países de latinoamérica. Gráfica. 20
10. Una mirada a las primas de riesgo latinoamericanas. 21
11. Metodología de la investigación. 22-23
12.Resultados 24-30
13. Conclusiones 31-33
14. Bibliografía 34-35
15. Anexos
Resumen
Una mirada exhaustiva a la situación de los bonos salvadoreños en los mercados internacionales, nos permite tener
elementos de juicio para entender la prima de riesgo salvadoreña.
Existe elementos de sobrada validez, para afirmar categóricamente que los bonos son una excelente herramienta para
financiarse rápido, a un coste alto, para países como el salvador, bajos para países como EE.UU o Alemania, por ejemplo.
Los bonos salvadoreños resultan atractivos solo por que pagan un rendimiento alto, algo indeseable para el gobierno pero
motivador para los inversionistas, aunque eso signifique un nivel mas alto de riesgo a asumir.
En el caso de los bonos salvadoreños, estos tienen un elevado rendimiento debido a que existen variables económico-
financieras, políticas y sociales endógenas de El Salvador, que presionan al alza la tasa de interés que estos pagan a los
inversionistas en los mercados internacionales de capital, lo que a su vez tiene incidencia en la demanda ya sea al alza o a la
baja de estos en los mercados primarios y secundarios internacionales.
Las agencias de calificación intencionales emiten constantemente calificaciones de deuda de alto grado especulativo para
los bonos salvadoreños.
Los bonos salvadoreños no han gozado nunca de una calificación de deuda soberana que inspire confianza en los
inversionistas, al contrario, el debilitamiento por factores puramente internos, ha hecho que esa prima de riesgo se agrande
al correr de los años.
Los datos cuantitativos para justificar esta investigación se originan en una publicación del MINEC, lo suficientemente
concluyente.
Palabras clave: Prima de riesgo, rendimiento, bono, variables económico-financiera, políticas y sociales.
1
Abstract
A thorough the situation of Salvadoran bonds in international markets, look allows us to have evidence to understand the
Salvadoran risk premium.
There is more than enough valid elements to state categorically that bonds are an excellent tool to finance fast, at a high cost
for countries like El Salvador, low for countries like the US or Germany, for example.
Salvadoran bonds are attractive only because they pay high performance, undesirable for the government but motivating for
investors, even if it means a higher level of risk to take.
In the case of Salvadorans bonds, these have a high yield because there are economic and financial, political and social
endogenous variables of El Salvador, which pushes up the interest rate that they paid to investors in the international capital
markets .
Credit rating agencies constantly emit high debt ratings for Salvadorans speculative grade bonds.
Salvadoran bonds have never enjoyed a sovereign debt rating to inspire investor confidence, on the contrary, weakened by
purely domestic factors, it has made that risk premium to expand to over the years.
The quantitative data to justify this research originate in a publication of MINEC, enough conclusive.
Keywords: risk premium, performance bonus, economic and financial, political and social variables.
2
Introducción
La emisión de bonos del tesoro de el estado de El Salvador en el mercado primario y secundario es fuente de financiamiento
para las operaciones que el GOES ejecuta a lo largo y ancho del territorio nacional, en función de cumplir las obligaciones
que tiene con los ciudadanos.
Los Bonos del Tesoro Público son valores de mediano y largo plazo (plazo de 3 años en adelante). Son emitidos por la
República de El Salvador. A través de ellos el Gobierno adquiere la obligación de pagar su valor nominal en la fecha de su
vencimiento.
En el siguiente escrito analizamos de forma metódica el rendimiento de los bonos de tesoro salvadoreño con respecto a los
bonos del tesoro estadounidense, que en términos prácticos son su activo subyacente.
Existen variables poderosas que afectan al alza el rendimiento de los bonos del tesoro salvadoreño con respecto a su par,
estas son : Económico- Financieras, políticas y sociales. En torno a estas giran un sin numero de multivariables, que son
consideradas con lupa al momento de establecer la calificación crediticia de nuestros bonos.
En este escrito hemos intentado descubrir si si las variables especificadas anteriormente afectan la demanda de bonos
salvadoreños en los mercados internacionales , empujándolos al alza o a la baja.
Es evidente, pero nos interesaba ahondar en otros detalles no menos importantes, como por ejemplo la calificación crediticia
histórica del estado salvadoreño desde el periodo 2002-2013, con el objetivo de relacionar esta calificación con el
rendimiento de los bonos en tal serie temporal.
Las agencias de calificación emiten notas de “rating” de forma relativamente periódica, sin embargo a contrario sensu de
lo que la vox populi afirma, las calificaciones crediticias de tales agencias no tienen correlación directa con la realidad, y la
realidad con la demanda de estos.
Nos interesaba concluir por qué los inversionistas aun a sabiendas que nuestros bonos tienen un elevado rendimiento, lo que
es igual a decir en términos financieros que son muy riesgosos, siguen comprándolos.
El hecho de vincular las variables económico-financieras, políticas y sociales en función directa de la afectación de los
bonos salvadoreños no fue una tarea sencilla, pero era un tour de force obligado para entender la dinámica de las primas de
riesgo aplicada a El Salvador.
3
Marco conceptual
1. Consideraciones generales sobre rendimiento y prima de riesgo.
Cuando hablamos de prima de riesgo de los bonos del tesoro salvadoreño, nos referimos por fuerza implícitamente al
rendimiento de estos, ya que la prima de riesgo será alta si el rendimiento a su vez es alto, una es consecuencia de la otra,
hemos sido particularmente específicos en incluir tales terminologías en nuestros objetivos específicos.
El factor financiamiento es una variable realmente critica para cualquier gobierno, desde el punto de vista financiero la
adquisición de deuda trae consigo inevitablemente el pago de intereses cada vez mas elevados para un país de renta media
como lo es El Salvador.
Cada día se vuelve mas difícil para los países en desarrollo vender instrumentos financieros de deuda en los mercados
internacionales. Los inversores prefieren una mayor prima de riesgo a su inversión si compran bonos con calificaciones
crediticias soberanas consideradas riesgosas, y tienen razón. 1
Los países centroamericanos y principalmente El Salvador,
sufren constantemente de crisis políticas, económicas y sociales que nos hacen dudar acerca de su capacidad para hacer
frente a sus obligaciones con los acreedores.
Los bonos del GOES, no pueden considerarse libres de riesgo, estos están atados al rendimiento subyacente de los bonos del
tesoro estadounidense considerados libres de riesgo, la diferencia entre ambos rendimientos es lo que se considera como
prima de riesgo, que es en términos prácticos el atractivo para los inversionistas.
Nuestro objetivo principal es analizar el rendimiento de los bonos del tesoro del gobierno de El Salvador, con respecto a los
de su activo subyacente, los bonos de EE.UU. Pero surge la interrogante de como poder comparar el rendimiento de ambos
instrumentos de deuda, la única forma posible es analizar usando la técnica de correlación estadística, parte de nuestro
trabajo se basa en un análisis técnico del rendimiento de ambos bonos a un nivel básico.
En los mercados internacionales lo único que importa es que un país pueda hacer frente a sus obligaciones, así por ejemplo
países con mucha incertidumbre generalmente no son objeto de financiamiento en los mercados internacionales,
simplemente por que las agencias de calificación internacionales no los consideran lo suficientemente estables, lo que
sugiere que en dado momento puedan caer en impagos, lo que se traduciría en perdidas para los inversionistas.
En el caso salvadoreño no hemos caído en impagos nunca, pero nos acercamos a un limite peligroso en donde el
endeudamiento con referencia al PIB, puede llegar al 100 %, sumado a factores internos puede hacernos colocarnos en el
cuadrante de calificación crediticias de un país con un alto grado especulativo, un concepto cercano a la deuda basura o junk
bonds.2
4
1 BCR: Futura emisión de deuda deberá ofrecer más rendimiento. 30/01/2016 por Mariana Belloso. Publcacion web LPG.
2 Coyuntura nacional . Análisis e investigaciones . julio 2009, n°36 *Carlos Sanabria *senior Depto investigación económica y
financiera ***tema : Choques financieros globales y la evolución de riesgo país.
En nuestros objetivos tanto generales y específicos hemos sido muy puntuales respecto a lo pretendemos medir, lo
afirmamos de forma categórica, existen variables económica-financieras, sociales y políticas que afectan directamente el
rendimiento de los bonos del tesoro de El Salvador según la óptica de las agencias de calificación crediticia soberana.
Nuestra afirmación no se basa en la nada, existen criterios técnicos que son utilizados por las agencias de calificación
internacionales, como Fitch Ratings, Moodys, Standars & Poors, que determinan en los mercados de capitales
internacionales la prima de riesgo de los bonos salvadoreños.3
2. Variables económico-financieras que inciden en el rendimiento de los bonos salvadoreños :
• Desempeño Económico y Políticas
Macro.
• Historial de estabilidad macroeconómica .
• Capacidad para responder ante shocks.
• Previsibilidad y transparencia de la
información publica.
• Tendencia de crecimiento económico e
inflación.
• Características Estructurales.
• Clima de negocios e inversión.
• Flexibilidad y sostenibilidad fiscal.
• Dinámica de endeudamiento.
• Estructura y gestión de deuda
• Historial de pago
• Indicadores brutos y netos de solvencia
• Razón de liquidez internacional
• Sostenibilidad de la balanza de pagos.
• Necesidades de financiamiento externo
5
3 Los siguientes criterios se tomaron del articulo : Calificaciones de crédito y riesgo país . Por: Jorge Morales y Pedro Tuesta .
Departamento de Análisis del Sector Externo de la Gerencia de Estudios Económicos.
Especificadas la variables anteriores, examinemos atentamente los hechos, las cifras acerca de la economía salvadoreña son
concluyentes, y determinan la apreciación que las agencias de calificación tienen sobre El Salvador.
La reducción de las exportaciones, el déficit de cuenta corriente, la baja inversión extranjera directa, el déficit fiscal y otros
más son algunos de los indicadores que siguen mostrando un débil crecimiento de la economía salvadoreña. Otros como las
importaciones se mantienen estables, mientras que el flujo de remesas es de los pocos indicadores positivos.
El panorama se dificulta aún más cuando se le suman factores externos como la caída del precio del petróleo y el de muchas
materias primas en toda América Latina, así como la previsión de que en el futuro aumentarán las tasas de interés, lo que
podría afectar al país a través de la deuda que tiene a nivel internacional. 4
La firma de concreción de un segundo Fomilenio para el país, así como la más reciente reunión de los presidentes del
Triángulo Norte de Centroamérica (Guatemala, El Salvador y Honduras) con el vicepresidente de EE. UU., Joe Biden, en
Washington, son una buena señal para los inversionistas, tímida e insignificante en términos de efectos macroeconómicos,
pero buena al fin y al cabo.
El problema de la deuda como vemos se volvió un elemento consustancial, negativo para el crecimiento de la economía,
dado que sólo está de manera secundaria o terciara ligada al desarrollo de las fuerzas productivas del país.
Salida de capital financiero
Financieramente hablando la IED en El Salvador, se caracteriza fundamentalmente por ser un capital rentista, que les ha
permitido tener grandes utilidades y repatriarlas, ocasionándole al país una pérdida masiva de flujos financieros.
• Los niveles de deuda pública externa e interna.
Los indicadores fiscales de El Salvador se ubican entre los más controversiales de la región: Pese a que el país ha
experimentado tres reformas tributarias desde 2009, aumentando así sus ingresos corrientes; y el Gobierno ha contratado
créditos por más de $5,000 millones desde esa fecha para acá, no se han visto avances en el tema fiscal ni un deseo real del
aparato estatal por alcanzar la tan anhelada sostenibilidad fiscal.
• La restricción presupuestaria. Un gran déficit gubernamental con respecto al PIB, genera la necesidad de
mayor emisión de deuda, lo que trae aparejado una mayor tasa de interés.
En general, el riesgo país está influenciado por el pasado económico, incluyendo episodios de cesación de pagos (que
influye en la probabilidad de repudio de la deuda), el contexto externo (que últimamente ha estado dominado por los
acontecimientos de Estados Unidos y el comportamiento del precio de los commodities) y los consecuentes efectos de
contagio, además de los niveles de endeudamiento que se relacionan con la sostenibilidad.
6
4 Datos extraídos de articulo EDH : Fusades: 60 % indicadores económicos son negativos. 19/NOV/2014
http://www.elsalvador.com/articulo/negocios/fusades-indicadores-economicos-son-negativos-62419
También los factores políticos son importantes al igual que el grado y alcance de las reformas económicas que pueden
brindar mayor estabilidad a las economías.
En una economía abierta y pequeña como la salvadoreña se esperaría que se asocie la ocurrencia de bajos niveles de riesgo
país con mayores tasas de crecimiento económico, parcialmente explicado por la asociación negativa entre riesgo país y
flujos de capital por un lado y entre flujos de capital y nivel de actividad económica por el otro. Sin embargo, el país ha
podido sortear la mayoría de los episodios de crisis mencionado sin verse directamente afectado, de tal forma que no se
puede mencionar de ataques especulativos contra la moneda, o fuga de capitales.
En conclusión podemos afirmar con conocimiento de causa que en el caso de El Salvador las variables económica-
financieras inciden directamente en el rendimiento de los bonos del tesoro, la estabilidad macroeconómica de El Salvador
no es solida, y el país puede caer en cesación de pagos tarde o temprano debido a la incipiente estructura fiscal, la ausencia
de bienes de capital , y de una matriz productiva sin mucho valor agregado.
No debemos olvidar que para analizar estas variables debemos situarnos desde el punto de vista de un inversionista o agente
de calificación de crédito, lo que importa o el quid del asunto es que el gobierno en cuestión no suspenda los pagos a sus
acreedores, por lo tanto estos están interesados en monitorear constantemente la situación de El Salvador por ejemplo, ya
que a los primeros visos de que tal cosa ocurra, inmediatamente la deuda salvadoreña seria calificada como basura.
7
3. Variables políticas que inciden el rendimiento de los bonos del tesoro salvadoreño.
Las agencias de calificación crediticia utiliza un criterio estándar para calificar la situación política de un país y su
incidencia en la prima de riesgo :
• Tipo de gobierno y sucesión
• Homogeneidad de la población
• Relaciones diplomáticas
• Vínculos de comercio exterior
• Tendencias políticas de largo plazo
• Coherencia de partidos políticos en relación al
fomente de la estabilidad económica y financiera.
• Unidad y coherencia de los poderes
complementarios del estado, legislativo y judicial.
• Cambios bruscos en la reglas del juego político.
• Tamaño del aparato burocrático y eficiencia.
• Transparencia y corrupción política.5
¿Está la inestabilidad política salvadoreña haciendo realmente que suba el rendimiento de los bonos salvadoreños?
La inestabilidad política en El Salvador no solo es responsabilidad del poder ejecutivo, esa visión ignorante de la vox populi
es falaz.
Los tres poderes del estado en El Salvador generan inestabilidad que a su vez es observada minuciosamente por las agencias
calificadoras de crédito quienes evalúan con lupa la acción de nuestros políticos y funcionarios, por que esas acciones están
directamente vinculadas con la prima de riesgo de un país.
Cuando ocurrió la alternancia política de ARENA al FMLN, muchos inversionistas y agencias de calificadoras de riesgo
temieron que en El Salvador la situación financiera iba a desmejorar, que habrían masivas fugas de capitales y un
empeoramiento sistemático del clima de negocios. Y de hecho así sucedió en parte, por supuesto esa inestabilidad se vio
reflejada en el rendimiento de nuestros instrumentos financieros de deuda.
8
5 La Calificación Soberana de El Salvador ***Santiago Mosquera – Director de Riesgo Soberano 18 de Septiembre del 2013.
La Estabilidad política de las instituciones salvadoreñas en los tres poderes del estado reflejan incertidumbre, una puja
constante entre el poder judicial encabezado por la sala de lo constitucional contra el poder ejecutivo es evidente.
La negación de los magistrados de la sala constitucional en aprobar la emisión de bonos por valor de 900 millones, hace
que el financiamiento del estado salvadoreño sea cada vez mas precario.6
Las principales agencias de calificación internacionales toman muy en inconsideración la estabilidad política de los países, y
esto se refleja en lo que conocemos como calificación crediticia.
La existencia de un aparato burocrático excesivamente grande disminuye los incentivos a invertir en el El Salvador, y en
efecto la sola existencia de instituciones “vampiro” merma la utilización efectiva del presupuesto del GOES.
Sumado a esto la poca o nula efectividad de la asamblea legislativa salvadoreña no abona a un clima generalizado de
estabilidad.
Los niveles de corrupción en el seno de los tres poderes del estado son tremendamente preocupantes, desde la utilización de
dinero en proyectos sobre valuados hasta la desviación de recursos financieros millonarios por funcionarios de alto nivel,
corrupción de jueces, y mala aplicación de la ley a nivel general, hace que el riesgo de invertir en El Salvador sea grande.
De hecho a los inversionistas les interesa que el clima político sea estable, debido a que esto les garantiza que las reglas del
juego no se cambien de un día para otro.
Pero en el caso de El Salvador, muchas decisiones se toman a la ligera por políticos ignorantes y corruptos, en los tres
niveles del estado.
La manipulación de estadísticas nacionales es un problema para los inversionistas, en El Salvador durante las
administraciones de ARENA, el país no contaba con estadísticas actualizadas de información de situación económica y
financiera.
En un país como El Salvador, integrantes de los tres poderes del estado conspiran entre si, por reafirmar la influencia de sus
partidos políticos en la sociedad, tanto el poder ejecutivo, legislativo y judicial están constantemente boicoteándose.
9
6 Sala de lo Constitucional frena nueva deuda por $900 millones y discute atribuciones de diputados suplentes /Publicado el 11 de junio
de 2015/ por jimmy alvarado. el faro.net
4. Variables sociales que inciden en el rendimiento de los bonos del tesoro salvadoreño.
Las variables sociales son tomadas en cuenta por inversionistas debido a que estas demuestran lo efectivo que es el gobierno
para satisfacer las necesidades de sus ciudadanos e imponer el orden y seguridad para la buena convivencia fomentando así
la inversión y el emprendedurismo.
Un gobierno que satisface las necesidades de sus ciudadanos envía señales al exterior que puede tener la solvencia
suficiente como para adquirir deuda y honrarla.
Las agencias de calificación de deuda evalúan de forma cualitativa las condiciones sociales de El Salvador con el fin de
concluir su capacidad de pago.
Entre las variables sociales, que se toman en cuenta los inversionistas particulares y agencias de calificación, para referirse a
la situación salvadoreña están las siguientes :
• Acceso a los servicios básicos por parte de población urbana y rural.
• Agitación social por protestas de diferente índole
Los inversionistas juzgan o no conveniente colocar su dinero en la adquisición de instrumentos de deuda de países con
agitaciones sociales acusadas, es muy razonable concluir que un gobierno en donde las personas generen tanto caos no es
del todo competente, lo cual en determinado momento del devenir de los acontecimientos puede generar golpes de estado,
con la consecuente cesación de pagos a los acreedores.
En El Salvador hemos estado en diversos puntos de nuestra historia en esa situación, pero entrando a la era del 2000 la
situación pareció estabilizarse, sin embargo los reductos de descontento social, no hacen sino aumentar.
• Pobreza extrema
• Posibilidad de subversiones y golpes de estado por sectores sociales específicos.
La posibilidad de que grupos sociales se alcen en armas o desconozcan la autoridad del gobierno en El Salvador no es una
utopía, el partido opositor ARENA, constantemente realiza actos de sabotaje económico, al negarse a aprobar iniciativas que
buscan el financiamiento del ejecutivo. Este tipo de acciones pueden desembocar en meras acciones de hecho en contra del
estado y sus cuerpos de seguridad, lo que acrecentaría la inestabilidad financiera, y la consecuente merma de la demanda de
bonos salvadoreños, después de todo los países en conflicto abierto o parcial, no son atractivos para comprar sus
instrumentos de deuda.
10
• Delincuencia organizada y pandilleril.
• En general capacidad del gobierno para satisfacer las necesidades de su población
• Confianza de la sociedad en el sistema político
La actitud de los ciudadanos y de movimientos políticos y sociales pueden ser un factor de riesgo para el país. Además de
factores como la seguridad social, el acceso a los servicios básicos, acceso al agua y los problemas internos como la
seguridad ciudadana inciden en el rendimiento de los bonos de El Salvador, debido a que alejan o atraen inversiones.
Podemos concluir con suma autoridad que las variables sociales en medida mas modesta que las políticas y las económica
financiera, inciden en el rendimiento de los bonos salvadoreños, de forma más cualitativa y con un impacto gradual.
La estabilidad social que un gobierno sea capaz de generar es tomada en cuenta, desde el punto de vista de las agencias de
calificación e inversionistas particulares.
La inestabilidad social no gusta a los inversionistas, así por ejemplo durante los años de guerra civil salvadoreña por
ejemplo, no hubieron emisiones de bonos, un país en constante agitación social no puede a mediano o largo plazo cumplir
con las obligaciones con sus acreedores, la razón, puede dejar de existir a través de un golpe de estado u otro mecanismo de
presión social como una huelga general, por ejemplo.7
11
7 Violencia e inestabilidad política, las agonías del crecimiento económico de El Salvador / 09 DE NOVIEMBRE DE 2011 23:43 | por
Carmen Rodríguez. LPG.com
5. La calificación crediticia de los bonos del tesoro salvadoreño en la serie temporal ( 2002 2013)
La calificación crediticia de la deuda salvadoreña ha sido constantemente clasificada por las agencias internacionales como
“altamente especulativa8
”, las variables que inciden en tal apreciación son dos : Bajo crecimiento y alta deuda desde el año
2002 al 2013.
En la misma sintonía de las agencias de calificación de riesgo Fitch Ratings y Moodys, Standard & Poor's dio a conocer
una rebaja en la calificación soberana de la República de El Salvador a "B+" desde "BB-".
El argumento para esta rebaja de calificación soberana es motivado por la gradual y continua erosión del perfil financiero
del gobierno, debido a una combinación de persistente bajo crecimiento económico y déficits fiscales elevados.
A mitad del año, Fitch Ratings afirmó que persisten en el país debilidades estructurales claves como la baja competitividad,
altos costos de la energía eléctrica, baja inversión (extranjera y nacional), capital humano débil y un alto índice de
criminalidad.
Las tres principales agencias de calificación de riesgo crediticio coinciden en que predomina el bajo crecimiento, alto
endeudamiento, creciente déficit fiscal, baja Inversión Extranjera Directa y por lo tanto pocas opciones de enfrentar crisis
externas.
Fitch Ratings por ejemplo mantiene la baja calificación a El Salvador con los mismos argumentos que ahora Standard and
Poor's: bajo crecimiento económico, la elevada deuda pública y la desconfianza mutua, que aún no se disipa entre el
Gobierno y la empresa privada.
12
8 Los bonos altamente especulativos. Significan que hay un riesgo muy alto de que la compañía no devuelva el crédito y por lo tanto
de perder toda la inversión.
Histórico de calificaciones crediticias de la deuda salvadoreña
Fuente : Dirección de política económica y fiscal, Ministerio de Hacienda.
13
6. Demanda de bonos salvadoreños en los mercados internacionales.
El ejecutivo ha realizado colocaciones de de instrumentos de deuda en el mercado internacional de capital, especialmente
bonos del tesoro, estos se colocan en las diferentes plazas europeas y norteamericanas, la demanda ha sido moderada, pero
con una carnada singular, su elevado interés o rendimiento en comparación con su activo subyacente.
A pesar del grave riesgo de default lo que conllevaría a una cesación de pagos inmediata con la consecuente crisis
financiera que acarrearía para El Salvador, los inversionistas siguen comprando bonos del tesoro salvadoreño.
Por ejemplo citaremos algunos hechos, del por que la prima de riesgo de El Salvador incide en la demanda de estos en los
mercados internacionales.
El 16 de noviembre de 200-9, Carlos Acevedo ex ministro de la adminsitracion Funes, preparaba un roadshow en Nueva
York, junto con el Superintendente de Valores, Mauricio Guardado, para promover la colocación de unos $800 millones de
eurobonos salvadoreños entre los principales fondos de inversión del mundo. A la gira se sumaría un día después el Ministro
de Hacienda, Carlos Cáceres, mientras esos funcionarios se preparaban para llevar a cabo su cometido la calificadora
Moody's había decidido despojar a El Salvador del "grado de inversión" (investment grade) que le había otorgado 12 años
antes, cuando el Estado salvadoreño había incursionado por vez primera en los mercados internacionales de deuda pública.
El 25 de enero del 2009 de este año, el ejecutivo realizó una nueva colocación de eurobonos, esta vez por $653.5 millones,
con vencimiento a treinta años. Menos de una semana antes, la calificadora de riesgo Standard & Poor's había reducido la
calificación crediticia de El Salvador de BB a BB-. Como en el caso de la degradación de Moody's que antecedió la
colocación anterior de eurobonos, el dictamen de Standard & Poor's tampoco fue óbice para lograr otra emisión exitosa.
La operación fue anunciada a las 10:30 de la mañana, hora de Nueva York, y tres horas después, la demanda había
alcanzado los $1,628.9 millones, por arriba del doble de lo ofertado por El Salvador.
La emisión tuvo una aceptación positiva con más de 90 inversores de los más relevantes, principalmente de Europa y de
Estados Unidos. Los recursos de esta colocación se utilizarán para honrar el vencimiento, en julio próximo, de una emisión
de eurobonos a diez años que el Ministro de Hacienda Juan José Daboub colocó en 2001, y cuyo propósito, a su vez, fue el
de "canjear" LETES emitidas para financiar gasto corriente durante las administraciones de Calderón Sol y Francisco
Flores.
Los dictámenes desfavorables emitidos en su oportunidad por Moody's y Standard & Poor's, antes de ambas emisiones, no
han desmotivado a los inversionistas a adquirir bonos salvadoreños. Ello no significa, desde luego, que a los inversionistas
no les preocupe el mayor riesgo crediticio que supone el deterioro de la situación fiscal del país.
14
Lo que refleja es que los inversionistas efectúan su propio análisis de riesgo, frecuentemente con independencia de lo que
dictaminen las calificadoras de riesgo. La discrepancia entre el juicio de los mercados y las valoraciones de las calificadoras
ha sido evidente sobre todo en el caso de Moody's.
Como mencionamos más arriba, Moody's despojó a los bonos soberanos salvadoreños del investment grade en noviembre
de 2009. Sin embargo, desde por lo menos dos años antes de ese dictamen, los títulos salvadoreños se transaban en los
mercados internacionales con un descuento que no correspondía a bonos con grado de inversión. Más aún, desde principios
de 2005 los títulos salvadoreños, a pesar de gozar de la flamante calificación de investment grade de Moody's, se
comercializaban ya con un spread similar al de bonos que carecían del grado de inversión, como los panameños, por
ejemplo. 9
Los bonos salvadoreños por increíble que parezca aun son atractivos para los inversionistas en diferentes plazas bursátiles
del mundo, la razón su elevado rendimiento, lo que para el GOES es un dolor de cabeza para los tenedores de bonos es una
oportunidad de inversión riesgosa, si, pero atractiva en síntesis.
La demanda en la serie temporal especificada anteriormente ha experimentada alzas sostenidas, lo que nos lleva a concluir
que el FMLN en términos prácticos ha sido mas exitoso en colocar mas bonos en los mercados internacionales.
15
9 Opinión de Carlos Acevedo acerca del dictamen de Moodys. / ElFaro.net / Publicado el 5 de Abril de 2011.
7. Rendimiento de bonos y primas de riesgo de otros países con respecto a El Salvador.
Aparte de la comparación entre el rendimiento de los bonos salvadoreños en relación a los estadounidenses podemos tomar
otras perspectivas de comparación, de grades actores de la economía global con relación a El Salvador
Reseña sobre Primas de riesgo y rendimiento de bonos de diferentes países en comparación con El Salvador, con el fin de
indagar si los factores incidentes en el rendimiento de los bonos son parecidos o no.
El Salvador y la India.
En lo que respecta a las calificaciones de deuda de las agencias internacionales no hay mucha diferencia, enmarcandose
ambas en perspectivas negativas a pesar de la asimetría de sus economías.
La prima de riesgo india se sitúa en 747 puntos básicos en jun 2016, comparación con la de El Salvador que fluctúa en una
banda de 650 a 785 puntos básicos para 2016.
En el caso de la India los factores que inciden en el rendimiento de sus bonos son completamente diferentes en algunos
aspectos a los de El Salvador. Mientras que la India mantiene tensiones militares con Pakistán y China Continental, además
de grandes asimetrías económicas en internas, este país debe luchar con una infinidad de problemas sociales y políticos, los
cuales son mas acusados que los de El Salvador debido a su inmenso territorio.
16
El Salvador y Australia.
Existen una gran diferencia entre las calificaciones de deuda soberana Australiana y salvadoreña, las calificaciones
salvadoreñas se sitúan siempre en perspectivas negativas, mientras que la Australiana tiene una perspectiva excelente de
grado de inversión. Por supuesto existen enormes asimetrías en favor de Australia en comparación con El Salvador.
Australia es un país industrializado con una matriz productiva diversificada, y un gobierno estable, lo que se traduce en una
calificación crediticia casi sin riesgo es que su gobierno tiene la suficiente liquidez para hacer frente a sus obligaciones, caso
contrario de El Salvador.
La prima de riesgo australiana para marzo 2016 es de 72 puntos básicos mucho mas baja debido a que casi se considera
libre de riesgo, mientras que la salvadoreña altamente especulativa fluctúa en una banda de 650 a 785 puntos básicos para
2016.
17
El Salvador y Alemania.
Hay una enorme disparidad entre la economía salvadoreña y la Alemana. Alemania el motor económico de la zona euro, su
deuda es libre de riesgo como se ve en la gráfica, mientras que el salvador tiene perspectivas negativas, Alemania es un
referente europeo, las calificaciones de su deuda son consideradas de retorno seguro.
Se da una situación muy particular en el caso de la prima de riesgo Alemana, es tan libre de riesgo que los inversionistas que
compran sus instrumentos de deuda tienen que pagarle a Alemania por comprar sus bonos, quiere decir con intereses
negativos. En el caso Alemán se rompe una simple regla en la que se basaban las relaciones financieras. Lo habitual era
prestar dinero y luego exigir una devolución con intereses. Sin embargo, ahora se ha vuelto normal pagar a alguien por el
derecho a prestarle dinero.
Esto es lo que sucede con los bonos de los Estados cuyas economías y monedas son seguras e, incluso, con las deudas de
algunas grandes compañías, como Nestlé.
18
8. ¿Por qué los inversores pagan por comprar deuda alemana ?
El mercado ofrece varios motivos para tomar esta decisión,
• Deflación. Resulta que, pese a que la tasa de interés nominal de los bonos es negativa, su tasa real —es decir,
adecuada a la inflación— puede resultar positiva. Los países con esos bonos sufren de deflación, así que el dinero
invertido hoy en la compra de su deuda podrá valer más cuando lo devuelvan.
• La segunda razón más común es que el precio de algunas monedas nacionales, como las de Japón, Suiza o
Dinamarca, crece más rápido que los dólares o los euros. En este sentido, comprar las deudas de estos países es
como comprar su moneda, con lo cual en el futuro se puede ganar dinero gracias a la diferencia entre tipos de
cambio.
• Tercera razón importante es que los mercados internacionales han entrado en una época de 'deserción' en la que los
inversores, en vez de invertir su dinero en acciones, buscan maneras para guardarlo.10
Tradicionalmente, los bancos suizos han sido un lugar decente para realizar depósitos, pero ahora los clientes tienen que
pagar a estas entidades financieras para que les permitan almacenar su dinero allí. En este sentido, pagar por comprar la
deuda de Suiza puede ser más rentable que enviar dinero a los bancos de ese país.
Desde un punto de vista matemático, los tipos de interés negativos de las deudas no son nada irracional: cuanta menos
confianza inspire un país en los inversores, más interés positivo deberá ofrecer para atraer a los compradores de los bonos
que emite.
En cambio, cuantas más personas quieran comprar los bonos, su rendimiento se reducirá hasta acercarse a cero. Si al
descender a esa cifra aún hay personas que quieren comprar los bonos, entonces no resulta sorprendente que su rendimiento
sea negativo.
19
10 Inversores rompen las reglas básicas de finanzas / Redacción RT /actualidadrt.com
9. Primas de riesgo de principales países de latinoamerica.
La prima de riesgo de El Salvador es una de las mas altas a nivel latinoamericano.
20
10. Una mirada a las primas de riesgo latinoamericanas.
La desconfianza de los mercados financieros hacía algunos países de Latinoamérica ha aumentado. Este año se ha
acentuado el abaratamiento de las materias primas, Estados Unidos ha puesto punto final a casi un decenio de tipos de
interés tan bajos que rozaban el 0%, la economía china se ha ralentizado y han aflorado crisis económicas en países como
Brasil y Venezuela, lo que ha provocado un aumento de la volatilidad en el coste al que los países latinoamericanos se tienen
que financiar. El riesgo país, el termómetro que mide la desconfianza de los mercados financieros, muestra cambios
significativos durante los últimos meses.
La prima de riesgo de Brasil, con su fuerte recesión y la amenaza de juicio político a la presidenta Dilma Rousseff, acaba el
año con una tasa superior a la de Argentina, pese a los problemas financieros que arrastra el país austral desde 2014 por su
conflicto con los fondos buitres de EE UU. Pero el final de 12 años de gobiernos kirchneristas parece pesar más que las
dificultades financieras. El diferencial brasileño ha subido cerca de un 99% en lo que va del año, hasta 542 puntos básicos,
mientras que el argentino se sitúa en los 465, tras bajar un 33%.
Venezuela y Ecuador, dependientes del petróleo, presentan primas de riesgo de 2.883 y 1.270 puntos básicos. La ecuatoriana
se elevó un 43% en un año cargado de tensiones políticas. La superación de la barrera de los 1.000 puntos indica riesgo de
impago. En un intento por despejar fantasmas, el presidente ecuatoriano, Rafael Correa, anunció hace dos semanas que “por
primera vez en la historia” su país terminaba de pagar todo el capital de un título público emitido en el extranjero. Su deuda
pública neta con relación al PIB es del 26%, la de Venezuela llega al 30%, pero les cuesta asumirla.
Dentro de las economías de la Alianza del Pacífico llama la atención la subida de la prima de riesgo de Colombia, otro país
petrolero, que se sitúa en los 320 puntos, un 63% por encima del comienzo de 2015. “El estancamiento económico
inesperado en Colombia parece haber tenido un efecto significativo sobre el riesgo.
La prima de riesgo del país azteca también crece un 26%, hasta los 231 puntos básicos. La misma tendencia siguen los
mercados en Perú, donde el diferencial al que se financia su deuda pública frente a la de EE UU ha crecido un 35% en los
últimos meses hasta situarse en los 246 puntos. Chile vive lejos de los problemas de impagos que acechan a otros países.
Tiene una deuda pública neta muy reducida, tan solo del 1,6% del PIB y su prima de riesgo está entre las más bajas de la
región (254 puntos). “México, Perú y Chile siguen las reglas del capital financiero y no se van a salir del libreto”, opina
Ugarteche.
21
11. Metodología de la investigación.
• Tipo de investigación
Nuestra investigación fue un estudio correccional entre la variable ( x) Rendimiento de los bonos del tesoro salvadoreño,
y (y) el rendimiento de los bonos del tesoro estadounidense de el 2002-2013.
Proceso formal
• Método hipotético-deductivo
Analizamos causas muy particulares de carácter político, social y económico-financiero que inciden en la prima de riesgo de
los bonos del tesoro salvadoreños, con el fin de generalizar su efecto en los rendimiento de estos ya sea al alza o a la baja.
Naturaleza de la información cualitativa y cuantitativa.
• Metodología cuantitativa
Para analizar el rendimiento de los bonos del tesoro salvadoreños con respecto a los bonos del tesoro estadounidenses nos
basamos en una publicación de MINEC, en donde incluía entre otras cosas : Rendimientos de ambos bonos, demanda en
términos absolutos y prima de riesgo.
La información estadística encontrada en el documento de Dirección de Políticas Económicas y Fiscales era lo
suficientemente efectiva para comprobar la validez de nuestra hipótesis alternativa, y en efecto a la luz del análisis de tales
cifras comparar por doble vía la validez de nuestra hipótesis nula.
Los datos del MINEC fueron muy útiles, sin embargo no servían de nada en absoluto por si solos sin el complemento de los
hechos aportados por la metodología cualitativa.
• Metodología cualitativa.
Para dar dar soporte a nuestros datos cuantitativos, buscamos información que sustente la demostración de nuestros
objetivos específicos, identificar las variables económico financieras, políticas y sociales, que inciden en la prima de riesgo
de los bonos salvadoreños, afectando su tasa de rendimiento, era en términos prácticos el quid del desarrollo de nuestros
objetivos específicos.
22
• Investigación descriptiva
No podemos modificar las variables o el rendimiento de los bonos salvadoreños y estadounidenses por lo tanto solo nos
limitamos a intentar explicarlos en términos estadísticos.
• Dimensión temporal
La investigación se enmarca en el periodo del año 2002-2013.
• La información sobre los criterios de evaluación de riesgo país fueron tomados de diferentes websites, que
mostraban un resumen de los parámetros que utilizan las principales agencias de calificación crediticias
internacionales.
• En los que respecta a datos sobre la demanda de bonos salvadoreños, la información fue extraída de un documento
técnico del MINEC, el cual mostraba de forma clara y concisa toda la información que nos interesaba para nuestra
investigación.
• La razón del porque nuestra investigación fue secundaria o basadas en fuentes externas es porque no había la
posibilidad de trabajar con una muestra lo suficientemente representativa, ya que el tipo de preguntas a realizar
hubieran exigido un conocimiento muy particular de carácter numérico, y como es evidente, las personas que los
tienen no eran accesibles al corto plazo para los integrantes del grupo.
• Software usados.
Para llevar a cabo el análisis estadístico se uso Excel de Microsoft.
Correlación, cuadros estadísticos y gráficas empleadas.
• La forma concreta en como poder darle un carácter científico al estudio de ambos rendimientos ( ES USA) era
aplicando la correlación de pearson, con relación al descubrir la verdadera naturaleza vinculante de ambos
rendimientos es decir, encontrar si tienen una relación negativa o positiva, y como una se mueve en relación a la
otra.
• Sobre la demanda de bonos salvadoreños en el tiempo, se uso una gráfica de lineas, ya que esta muestra de forma
mas especifica las alzas y bajas en las cantidades que pretendíamos medir.
• Sobre las calificaciones de riesgo crediticio de El Salvador, por parte de Fitch Ratings, Moodys y Standars and
Poors, estas estaban disponibles en el documento cuantitativo que adjuntamos en los anexos.
23
12. Resultados
• Resultado 1.
Aplicación de técnica correlativa a rendimientos de bonos salvadoreños vs EE.UU.
Rendimiento de bonos salvadoreños en comparación con USA.
Fuente : Elaboración propia con datos de Dirección de Política Económica y Fiscal. MINEC
24
5.5 6 6.5 7 7.5 8 8.5
0
1
2
3
4
5
6
7
Comparacion correlativa entre el rendimiento de los bonos salvadoreños con respecto a los bonos EE.UU
Serie temporal 2002 2013
Bonos Salvadoreños
BonosEE.UU
AÑO Rdto. Bonos GOES Rdto. Bonos USA. Correlación
2002 8.25 5.724 0.93
2003 A 7.75 4.19
2003 B 7.75 3.797
2004 7.625 4.52
2005 A 7.65 4.245
2006 B 7.65 5.236
2006 / C 7.65 5.191
2009 7.375 3.345
2011 7.625 4.48
2012 5.875 1.635
2013 5.875 1.635
Análisis de resultados de correlación.
El coeficiente de correlación de Pearson nos da un resultado de 0.93, lo cual indica que la correlación de los bonos del
tesoro salvadoreño con respecto a los bonos de EE.UU, es positiva.
Mientras que el rendimiento de los bonos del tesoro estadounidense tienden a subir los bonos salvadoreños también lo hacen
en una proporción moderada.
En definitiva en lo que respecta a la evolución de los bonos del tesoro de EE,UU, debemos recordad que estos se consideran
libres de riesgo, ( teóricamente hablando), por lo tanto los bonos salvadoreños encuentran en estos su activo subyacente
ideal, lo que determina por simple diferencia la prima de riesgo de estos en los mercados de capitales internacionales
El rendimiento de los bonos salvadoreños si se ven afectados por las variables económico financieras, políticas y sociales,
tal incidencia es al alza, pero esto en afectación en relación con la demanda no es vinculante.
Según las agencias de calorificación debería haber una incidencia negativa en la demanda, pero en la practica esta lejos de la
realidad esa premisa.
Es evidente que existen factores que no están contemplados por las agencias de rating mas importantes a nivel internacional,
estas son solo una referencia un tanto inexacta del valore real de los instrumentos financieros de deuda de El Salvador.
25
• Resultado 2.
La demanda de los bonos del tesoro salvadoreños no han mostrado una variación abrupta en su demanda, siendo
esta relativamente estable en tiempo desde 2002 al 2013.
Emisiones de bonos salvadoreños y demanda en mercados internacionales
26
Demanda de bonos de El Salvador en los mercados internacionales
Serie 2002 2013
Fuente : Elaboración propia con datos de Dirección de política económica y fiscal MINEC.
Nota : no se registran datos en el 2013.
Como se puede apreciar la demanda de los bonos que El Salvador emite en los mercados internacionales mantiene una
relativa estabilidad, con picos al alza y bajas sostenidas.
No hay alteraciones graves en la demanda, generalmente estas son de carácter negativo lo que se traduce a la baja. Contrario
a otros países que demuestran una merma abrupta en la demanda El Salvador mantiene en términos relativos su posición en
los mercados internacionales.
Evidentemente las variables económico-financieras, políticas y sociales si inciden en la prima de riesgo salvadoreña, estos
factores hacen que esta se mantenga alta, eso es incuestionable. Por lo tanto nuestros objetivos específicos uno, dos y tres,
se cumplen en cuanto a la identificación de las variables que inciden en la prima de riesgo de los bonos salvadoreños.
27
2002 2003 A 2003 B 2004 2005 A 2006 B 2006 / C 2009 2011 2012 2013
0
1000
2000
3000
4000
5000
6000
Resultado 3.
La calificación de la deuda salvadoreña en el tiempo.
28
Durante el periodo comprendiente del 2002 al 2013 La calificación de crédito soberana de El Salvador tuvo siempre un
grado especulativo de inversión.
Según las agencias de calificación de crédito mas importantes del mundo occidental, la deuda se califico de esta manera:
En términos relativos la inversión en bonos salvadoreños ofrece un elevado rendimiento, esto por que su prima de riesgo es
muy alta, considerando tres grandes variables : Económico financiera, política y social, los bonos salvadoreños son
altamente especulativos, en la practica tal calificación puede asustar a cualquier inversor, pero en la practica tal rating no
esta vinculado con la demanda de estos.
Sin embargo es de destacar que la calificación histórica nunca ha sido catalogada como inversión, eso muestran los datos
históricos desde el 2002 al 2013, son concluyentes.
29
• Resultado 4.
En relación a las variables económico financieras las causas que mas impactan el rendimiento de los bonos
salvadoreños son tres :
• Nivel de endeudamiento de El Salvador.
• Capacidad a corto plazo para pagar deuda
• Estructura fiscal.
En relación a las variables políticas las causas que mas impactan el rendimiento de los bonos salvadoreños son dos:
• Enfrentamiento abierto de los tres poderes del estado.
• Aprobación de leyes sin mayor consulta ciudadana.
30
13. Conclusiones.
• En relación a nuestra hipótesis alternativa y nula
Hipótesis alternativa.
“ Los bonos del tesoro de el gobierno de El Salvador pagan mayores rendimientos con respecto a los bonos de
EE.UU , debido a que existen una serie de factores políticos, económicos-financieros y sociales que afectan la
rendimiento de estos incidiendo negativamente a la baja en la demanda de estos en los mercados internacionales
de capitales.”
Hipótesis Nula.
“ Los bonos del tesoro de el gobierno de El Salvador pagan mayores rendimientos con respecto a los bonos de
EE.UU debido a que existen una serie de factores políticos, económicos-financieros y sociales que afectan la
rendimiento de estos incidiendo positivamente al alza en la demanda de estos en los mercados internacionales de
capitales.”
Hemos examinado tres variables igualmente poderosas que afectan el rendimiento de los bonos del tesoro
salvadoreño, que en sentido practico si afectan el rendimiento de los bonos salvadoreños, no hay duda que asi es
con base a la evidencia concreta de hechos antes citados en este escrito.
Sin embargo respecto a la finalidad u objeto de lo que pretendíamos evaluar la hipótesis no se cumple en relación
con la “ la demanda de los bonos salvadoreños en los mercados internacionales”
Se observa que desde el 2002 la demanda de bonos salvadoreños se ha mantenido dentro de bandas que se mueven
con de forma acusada al alza. Sin embargo es de recalcar que la demanda tendiente a la baja se mantiene en
proporciones estables, es decir, no existen bajas precipitosas que nos hagan concluir acerca de una gran volatilidad,
por el contrario, y por increíble que parezca la demanda por los bonos salvadoreños es atractiva para los inversores
.
31
• En relación a las calificaciones crediticias de deuda soberana y su incidencia en la demanda de los
bonos salvadoreños.
Queda absolutamente demostrado, las calificaciones de deuda soberana por parte de Fitch Ratings, Standar & poors,
Moodys, no son vinculantes con la demanda de bonos salvadoreños en los mercados internacionales, quiere decir esto que
independientemente de esas calificaciones los inversionistas seguirán invirtiendo en tales instrumentos de deuda, por que
ellos realizan sus propios análisis técnicos, quedando mas bien tales calificaciones crediticias como meros datos de
referencia.
Tal hecho no hace más que validar nuestra hipótesis nula, tal vez en algunos países nuestra hipótesis alternativa se cumpla,
por ejemplo en algunos países africanos o asiáticos, pero El Salvador aún sigue siendo atractivo en lo mercados financieros
internacionales.
Lo que en síntesis pretendemos decir es que la relación calificación vs demanda, no tiene correlación alguna, y que tal como
se ha demostrado en los resultados de esta investigación, la demanda se mueve al alza de forma mas acusada de lo que lo
hace a la baja.
• Lo interesante de esta investigación es comprar la gestión financiera en relación a que partido político ha
aportado una mayor estabilidad traducida en menor rendimiento de los bonos salvadoreños1
, si ARENA o el
FMLN . Lo mas impactante del asunto es que Durante las administraciones de ARENA, la prima de riesgo se
mantuvo en niveles porcentuales mas elevados que los que ha tenido durante el primer gobierno del FMLN
presidido por Mauricio Funes. Lo que demuestra la alternancia política acaecida en el 2009, no generó una
inestabilidad abrupta en el rendimiento de nuestros bonos, contrario a lo que el partido opositor ARENA
deseaba hacer ver a través de la propaganda política.
• Por lo anterior en términos relativos el FMLN ha sido mas efectivo en la reducción del rendimiento de los
bonos , controlando al menos una de las variables que esta mas a su alcance manipular, las económico
financieras. Como ? El gobierno puede favorecer desde su posición reformas económicas y financieras que
pueden mejorar la percepción de inversionistas y agencias de calificación. Algo que no puede hacer en el
terreno político y social.
• El rendimiento de los bonos del tesoro salvadoreños aun sigue siendo alto, sin embargo algunas acciones
atinadas han logrado que se reduzca en unas cuantas centésimas durante el primer gobierno del FMLN, sin
embargo no cambia el hecho de que nuestros instrumentos aun siguen considerados no elegibles para
inversión.
32
1 No debemos perder de vista que mayores rendimientos es sinónimo de mayor inestabilidad, por lo tanto es preferible siempre
rendimientos moderados, lo que indica estabilidad macroeconómica.
• La correlación estadística del rendimiento de los bonos salvadoreños con respecto a los bonos estadounidenses es
positiva, lo que quiere decir que existe una perfecta sincronía entre ambos, coincidiendo una al alza con relación a
su par.
• Esta mas que demostrado que los factores Económico-financieros, políticos y sociales si inciden en el rendimiento
de los bonos salvadoreños, pero no en su demanda. Parece realmente interesante pero en términos prácticos, los
rendimientos elevados no hacen sino aumentar el interés de inversionistas por estos instrumentos de deuda.
• La calificación crediticia por parte de las agencias de calificación internacional ha fluctuado en la serie 2002-2013
de grado medio de inversión a grado de no inversión especulativo. Lo que quiere decir en síntesis es que nuestros
instrumentos de inversión son considerados muy poco fiables en comparación con los altos rendimientos que
ofrecen.
• Los resultados antes descritos tienen una gran relevancia desde el punto de vista teórico- practico debido a que no
existen estudios de este tipo de tema en especifico, después de una búsqueda en varias fuentes de gran credibilidad
no se encontró un estudio similar, desde nuestro punto de vista la comparación del rendimiento de nuestros bonos
en relación a los estadounidenses nos permiten concluir la prima de riesgo de estos, con el fin de analizar el
comportamiento de la demanda de estos, cuando son emitidos en los mercados internacionales.
• Nuestros resultados nos permiten concluir que las agencias de calificación crediticias no son fiables, los rating
resultantes de los sesudos cálculos pueden no ser un reflejo exacto de la estricta evaluación de las condiciones
económica-financieras, políticas y sociales de un país, en la practica estas agencias pueden emitir calificaciones
sesgadas, motivadas por intereses de gobiernos o grupos particulares.
• La razón del por qué los bonos salvadoreños no caen abruptamente a la baja es porque los inversionistas que los
compran realizan una evaluación técnica diferente de las agencias de calificación, si siguieran ciegamente lo que
tales agencias dicen , la demanda sería prácticamente nula.
33
Bibliografía
• “Mayor riesgo país eleva intereses de bonos emitidos por El Salvador “. Por El Mundo (El Salvador) /
http://www.estrategiaynegocios.net / Fecha de publicación: 2016-01-13 /
Disponible:http://www.estrategiaynegocios.net/centroamericaymundo/centroamerica/elsalvador/svnegocios/91943
6-330/mayor-riesgo-pa%EDs-eleva-intereses-de-bonos-emitidos-por-el-salvador
• FMLN pide a ARENA “voluntad para llevar seguridad a la población” Publicado por: Administrador 20 mayo,
2016 / Disponible en http://www.diariocolatino.com/fmln-pide-a-arena-voluntad-para-llevar-seguridad-a-la-
poblacion/
• BCR baja la proyección de crecimiento económico. / Por Rodolfo Ortiz30.jun.2015 Disponible en:
http://www.elsalvador.com/articulo/negocios/bcr-baja-proyeccion-crecimiento-economico-80994
• FMI advierte que seguridad y situación fiscal son los problemas principales de El Salvador. / Redaccion
4.may.2016. Disponible en : http://www.elsalvador.com/articulo/negocios/fmi-advierte-que-seguridad-situacion-
fiscal-son-los-problemas-principales-salvador-111604
• Por bajo crecimiento y alta deuda dan baja calificación al país. / Por Magdalena Reyes y Alexander Torres
23.dic.2014 / Disponible en http://www.elsalvador.com/articulo/negocios/por-bajo-crecimiento-alta-deuda-dan-
baja-calificacion-pais-62907
• “S&P avisa que bajará calificación crediticia de El Salvador” . / 2 de Enero de 2013 a la(s) 12:26 / Mariana Belloso
Disponible en : http://www.laprensagrafica.com/S-P-avisa-que-bajara-calificacion-crediticia-de-El-
Salvador#sthash.3T8qrnyX.dpuf
• “El Salvador: Riesgo país se duplicó en ocho años por “descuido” macroeconómico “. / Redaccion, 25 may
2015. / Disponible en : http://www.revistasumma.com/el-salvador-riesgo-pais-se-duplico-en-ocho-anos-por-
descuido-macroeconomico/
34
• “Sobre demanda de bonos salvadoreños y dicatamen de Moody's” / Por Carlos Acevedo ElFaro.net / Publicado
el 5 de Abril de 2011. / Disponible en : http://www.elfaro.net/es/201104/opinion/3893/A-prop%C3%B3sito-
del-dictamen-de-Moody's.htm?st-full_text=all&tpl=11
• Emisión de Bonos 2002 – 2012, pdf. Portal de transparencia fiscal / Ministerio de Economía./ Estadísticas
Oficiales./ Publicado por Dirección de Política Económica y Fiscal.
Disponible en : http://www.mh.gob.sv/portal/page/portal/PTF/estadisticas/Estadisticas_Fiscales
• http://www.datosmacro.com/prima-riesgo/india
• http://www.datosmacro.com/paises/comparar/el-salvador/australia
• http://www.datosmacro.com/prima-riesgo/australia?dr=2016-03
• https://actualidad.rt.com/economia/199265-inversores-rompen-regla-basica-finanzas
• Consideraciones sobre primas de riesgo y rendimiento bonos, Ra{ul Moreno / Economista FESPAD. Boletín
43, abril 2015.
35

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“Análisis del rendimiento de los bonos del tesoro salvadoreño con respecto a los bonos estadounidenses

  • 1. “Análisis del rendimiento de los bonos del tesoro salvadoreño con respecto a los bonos estadounidenses en la serie temporal 2002-2013”
  • 2. Universidad de El Salvador “Análisis del rendimiento de los bonos del tesoro salvadoreño con respecto a los bonos estadounidenses en la serie temporal 2002-2013” Autor : Grupo 1 A Docente : MSR. GALILEO PEREZ. INTEGRANTES. • AGUILAR PEREZ, KATYA LISBETH AP08013. • CABALLERO SANCHEZ, ANA MARICELA CS07032. • PALMAARTEAGA, JARED SALVADOR PA09004. • RAMOS RIVAS, CESIA NOHEMY RR10106. Ciudad universitaria 27 de junio 2016.
  • 3. Índice Resumen 1 Abstract 2 Introducción 3 1. Consideraciones generales sobre rendimiento y prima de riesgo. 4 2. Variables económico-financieras que inciden en el rendimiento de los bonos salvadoreños 5-7 3. Variables políticas que inciden el rendimiento de los bonos del tesoro salvadoreño. 8-9 4. Variables sociales que inciden en el rendimiento de los bonos del tesoro salvadoreño. 10-11 5. La calificación crediticia de los bonos del tesoro salvadoreño en la serie temporal ( 2002 2013) 12-13 6. Demanda de bonos salvadoreños en los mercados internacionales. 14-15 7. Rendimiento de bonos y primas de riesgo de otros países con respecto a El Salvador. El salvador y la India. 16 El Salvador y Australia. 17 El Salvador y Alemania. 18 8. ¿Por qué los inversores pagan por comprar deuda alemana ? 19 9. Primas de riesgo de principales países de latinoamérica. Gráfica. 20 10. Una mirada a las primas de riesgo latinoamericanas. 21 11. Metodología de la investigación. 22-23 12.Resultados 24-30 13. Conclusiones 31-33 14. Bibliografía 34-35 15. Anexos
  • 4. Resumen Una mirada exhaustiva a la situación de los bonos salvadoreños en los mercados internacionales, nos permite tener elementos de juicio para entender la prima de riesgo salvadoreña. Existe elementos de sobrada validez, para afirmar categóricamente que los bonos son una excelente herramienta para financiarse rápido, a un coste alto, para países como el salvador, bajos para países como EE.UU o Alemania, por ejemplo. Los bonos salvadoreños resultan atractivos solo por que pagan un rendimiento alto, algo indeseable para el gobierno pero motivador para los inversionistas, aunque eso signifique un nivel mas alto de riesgo a asumir. En el caso de los bonos salvadoreños, estos tienen un elevado rendimiento debido a que existen variables económico- financieras, políticas y sociales endógenas de El Salvador, que presionan al alza la tasa de interés que estos pagan a los inversionistas en los mercados internacionales de capital, lo que a su vez tiene incidencia en la demanda ya sea al alza o a la baja de estos en los mercados primarios y secundarios internacionales. Las agencias de calificación intencionales emiten constantemente calificaciones de deuda de alto grado especulativo para los bonos salvadoreños. Los bonos salvadoreños no han gozado nunca de una calificación de deuda soberana que inspire confianza en los inversionistas, al contrario, el debilitamiento por factores puramente internos, ha hecho que esa prima de riesgo se agrande al correr de los años. Los datos cuantitativos para justificar esta investigación se originan en una publicación del MINEC, lo suficientemente concluyente. Palabras clave: Prima de riesgo, rendimiento, bono, variables económico-financiera, políticas y sociales. 1
  • 5. Abstract A thorough the situation of Salvadoran bonds in international markets, look allows us to have evidence to understand the Salvadoran risk premium. There is more than enough valid elements to state categorically that bonds are an excellent tool to finance fast, at a high cost for countries like El Salvador, low for countries like the US or Germany, for example. Salvadoran bonds are attractive only because they pay high performance, undesirable for the government but motivating for investors, even if it means a higher level of risk to take. In the case of Salvadorans bonds, these have a high yield because there are economic and financial, political and social endogenous variables of El Salvador, which pushes up the interest rate that they paid to investors in the international capital markets . Credit rating agencies constantly emit high debt ratings for Salvadorans speculative grade bonds. Salvadoran bonds have never enjoyed a sovereign debt rating to inspire investor confidence, on the contrary, weakened by purely domestic factors, it has made that risk premium to expand to over the years. The quantitative data to justify this research originate in a publication of MINEC, enough conclusive. Keywords: risk premium, performance bonus, economic and financial, political and social variables. 2
  • 6. Introducción La emisión de bonos del tesoro de el estado de El Salvador en el mercado primario y secundario es fuente de financiamiento para las operaciones que el GOES ejecuta a lo largo y ancho del territorio nacional, en función de cumplir las obligaciones que tiene con los ciudadanos. Los Bonos del Tesoro Público son valores de mediano y largo plazo (plazo de 3 años en adelante). Son emitidos por la República de El Salvador. A través de ellos el Gobierno adquiere la obligación de pagar su valor nominal en la fecha de su vencimiento. En el siguiente escrito analizamos de forma metódica el rendimiento de los bonos de tesoro salvadoreño con respecto a los bonos del tesoro estadounidense, que en términos prácticos son su activo subyacente. Existen variables poderosas que afectan al alza el rendimiento de los bonos del tesoro salvadoreño con respecto a su par, estas son : Económico- Financieras, políticas y sociales. En torno a estas giran un sin numero de multivariables, que son consideradas con lupa al momento de establecer la calificación crediticia de nuestros bonos. En este escrito hemos intentado descubrir si si las variables especificadas anteriormente afectan la demanda de bonos salvadoreños en los mercados internacionales , empujándolos al alza o a la baja. Es evidente, pero nos interesaba ahondar en otros detalles no menos importantes, como por ejemplo la calificación crediticia histórica del estado salvadoreño desde el periodo 2002-2013, con el objetivo de relacionar esta calificación con el rendimiento de los bonos en tal serie temporal. Las agencias de calificación emiten notas de “rating” de forma relativamente periódica, sin embargo a contrario sensu de lo que la vox populi afirma, las calificaciones crediticias de tales agencias no tienen correlación directa con la realidad, y la realidad con la demanda de estos. Nos interesaba concluir por qué los inversionistas aun a sabiendas que nuestros bonos tienen un elevado rendimiento, lo que es igual a decir en términos financieros que son muy riesgosos, siguen comprándolos. El hecho de vincular las variables económico-financieras, políticas y sociales en función directa de la afectación de los bonos salvadoreños no fue una tarea sencilla, pero era un tour de force obligado para entender la dinámica de las primas de riesgo aplicada a El Salvador. 3
  • 7. Marco conceptual 1. Consideraciones generales sobre rendimiento y prima de riesgo. Cuando hablamos de prima de riesgo de los bonos del tesoro salvadoreño, nos referimos por fuerza implícitamente al rendimiento de estos, ya que la prima de riesgo será alta si el rendimiento a su vez es alto, una es consecuencia de la otra, hemos sido particularmente específicos en incluir tales terminologías en nuestros objetivos específicos. El factor financiamiento es una variable realmente critica para cualquier gobierno, desde el punto de vista financiero la adquisición de deuda trae consigo inevitablemente el pago de intereses cada vez mas elevados para un país de renta media como lo es El Salvador. Cada día se vuelve mas difícil para los países en desarrollo vender instrumentos financieros de deuda en los mercados internacionales. Los inversores prefieren una mayor prima de riesgo a su inversión si compran bonos con calificaciones crediticias soberanas consideradas riesgosas, y tienen razón. 1 Los países centroamericanos y principalmente El Salvador, sufren constantemente de crisis políticas, económicas y sociales que nos hacen dudar acerca de su capacidad para hacer frente a sus obligaciones con los acreedores. Los bonos del GOES, no pueden considerarse libres de riesgo, estos están atados al rendimiento subyacente de los bonos del tesoro estadounidense considerados libres de riesgo, la diferencia entre ambos rendimientos es lo que se considera como prima de riesgo, que es en términos prácticos el atractivo para los inversionistas. Nuestro objetivo principal es analizar el rendimiento de los bonos del tesoro del gobierno de El Salvador, con respecto a los de su activo subyacente, los bonos de EE.UU. Pero surge la interrogante de como poder comparar el rendimiento de ambos instrumentos de deuda, la única forma posible es analizar usando la técnica de correlación estadística, parte de nuestro trabajo se basa en un análisis técnico del rendimiento de ambos bonos a un nivel básico. En los mercados internacionales lo único que importa es que un país pueda hacer frente a sus obligaciones, así por ejemplo países con mucha incertidumbre generalmente no son objeto de financiamiento en los mercados internacionales, simplemente por que las agencias de calificación internacionales no los consideran lo suficientemente estables, lo que sugiere que en dado momento puedan caer en impagos, lo que se traduciría en perdidas para los inversionistas. En el caso salvadoreño no hemos caído en impagos nunca, pero nos acercamos a un limite peligroso en donde el endeudamiento con referencia al PIB, puede llegar al 100 %, sumado a factores internos puede hacernos colocarnos en el cuadrante de calificación crediticias de un país con un alto grado especulativo, un concepto cercano a la deuda basura o junk bonds.2 4 1 BCR: Futura emisión de deuda deberá ofrecer más rendimiento. 30/01/2016 por Mariana Belloso. Publcacion web LPG. 2 Coyuntura nacional . Análisis e investigaciones . julio 2009, n°36 *Carlos Sanabria *senior Depto investigación económica y financiera ***tema : Choques financieros globales y la evolución de riesgo país.
  • 8. En nuestros objetivos tanto generales y específicos hemos sido muy puntuales respecto a lo pretendemos medir, lo afirmamos de forma categórica, existen variables económica-financieras, sociales y políticas que afectan directamente el rendimiento de los bonos del tesoro de El Salvador según la óptica de las agencias de calificación crediticia soberana. Nuestra afirmación no se basa en la nada, existen criterios técnicos que son utilizados por las agencias de calificación internacionales, como Fitch Ratings, Moodys, Standars & Poors, que determinan en los mercados de capitales internacionales la prima de riesgo de los bonos salvadoreños.3 2. Variables económico-financieras que inciden en el rendimiento de los bonos salvadoreños : • Desempeño Económico y Políticas Macro. • Historial de estabilidad macroeconómica . • Capacidad para responder ante shocks. • Previsibilidad y transparencia de la información publica. • Tendencia de crecimiento económico e inflación. • Características Estructurales. • Clima de negocios e inversión. • Flexibilidad y sostenibilidad fiscal. • Dinámica de endeudamiento. • Estructura y gestión de deuda • Historial de pago • Indicadores brutos y netos de solvencia • Razón de liquidez internacional • Sostenibilidad de la balanza de pagos. • Necesidades de financiamiento externo 5 3 Los siguientes criterios se tomaron del articulo : Calificaciones de crédito y riesgo país . Por: Jorge Morales y Pedro Tuesta . Departamento de Análisis del Sector Externo de la Gerencia de Estudios Económicos.
  • 9. Especificadas la variables anteriores, examinemos atentamente los hechos, las cifras acerca de la economía salvadoreña son concluyentes, y determinan la apreciación que las agencias de calificación tienen sobre El Salvador. La reducción de las exportaciones, el déficit de cuenta corriente, la baja inversión extranjera directa, el déficit fiscal y otros más son algunos de los indicadores que siguen mostrando un débil crecimiento de la economía salvadoreña. Otros como las importaciones se mantienen estables, mientras que el flujo de remesas es de los pocos indicadores positivos. El panorama se dificulta aún más cuando se le suman factores externos como la caída del precio del petróleo y el de muchas materias primas en toda América Latina, así como la previsión de que en el futuro aumentarán las tasas de interés, lo que podría afectar al país a través de la deuda que tiene a nivel internacional. 4 La firma de concreción de un segundo Fomilenio para el país, así como la más reciente reunión de los presidentes del Triángulo Norte de Centroamérica (Guatemala, El Salvador y Honduras) con el vicepresidente de EE. UU., Joe Biden, en Washington, son una buena señal para los inversionistas, tímida e insignificante en términos de efectos macroeconómicos, pero buena al fin y al cabo. El problema de la deuda como vemos se volvió un elemento consustancial, negativo para el crecimiento de la economía, dado que sólo está de manera secundaria o terciara ligada al desarrollo de las fuerzas productivas del país. Salida de capital financiero Financieramente hablando la IED en El Salvador, se caracteriza fundamentalmente por ser un capital rentista, que les ha permitido tener grandes utilidades y repatriarlas, ocasionándole al país una pérdida masiva de flujos financieros. • Los niveles de deuda pública externa e interna. Los indicadores fiscales de El Salvador se ubican entre los más controversiales de la región: Pese a que el país ha experimentado tres reformas tributarias desde 2009, aumentando así sus ingresos corrientes; y el Gobierno ha contratado créditos por más de $5,000 millones desde esa fecha para acá, no se han visto avances en el tema fiscal ni un deseo real del aparato estatal por alcanzar la tan anhelada sostenibilidad fiscal. • La restricción presupuestaria. Un gran déficit gubernamental con respecto al PIB, genera la necesidad de mayor emisión de deuda, lo que trae aparejado una mayor tasa de interés. En general, el riesgo país está influenciado por el pasado económico, incluyendo episodios de cesación de pagos (que influye en la probabilidad de repudio de la deuda), el contexto externo (que últimamente ha estado dominado por los acontecimientos de Estados Unidos y el comportamiento del precio de los commodities) y los consecuentes efectos de contagio, además de los niveles de endeudamiento que se relacionan con la sostenibilidad. 6 4 Datos extraídos de articulo EDH : Fusades: 60 % indicadores económicos son negativos. 19/NOV/2014 http://www.elsalvador.com/articulo/negocios/fusades-indicadores-economicos-son-negativos-62419
  • 10. También los factores políticos son importantes al igual que el grado y alcance de las reformas económicas que pueden brindar mayor estabilidad a las economías. En una economía abierta y pequeña como la salvadoreña se esperaría que se asocie la ocurrencia de bajos niveles de riesgo país con mayores tasas de crecimiento económico, parcialmente explicado por la asociación negativa entre riesgo país y flujos de capital por un lado y entre flujos de capital y nivel de actividad económica por el otro. Sin embargo, el país ha podido sortear la mayoría de los episodios de crisis mencionado sin verse directamente afectado, de tal forma que no se puede mencionar de ataques especulativos contra la moneda, o fuga de capitales. En conclusión podemos afirmar con conocimiento de causa que en el caso de El Salvador las variables económica- financieras inciden directamente en el rendimiento de los bonos del tesoro, la estabilidad macroeconómica de El Salvador no es solida, y el país puede caer en cesación de pagos tarde o temprano debido a la incipiente estructura fiscal, la ausencia de bienes de capital , y de una matriz productiva sin mucho valor agregado. No debemos olvidar que para analizar estas variables debemos situarnos desde el punto de vista de un inversionista o agente de calificación de crédito, lo que importa o el quid del asunto es que el gobierno en cuestión no suspenda los pagos a sus acreedores, por lo tanto estos están interesados en monitorear constantemente la situación de El Salvador por ejemplo, ya que a los primeros visos de que tal cosa ocurra, inmediatamente la deuda salvadoreña seria calificada como basura. 7
  • 11. 3. Variables políticas que inciden el rendimiento de los bonos del tesoro salvadoreño. Las agencias de calificación crediticia utiliza un criterio estándar para calificar la situación política de un país y su incidencia en la prima de riesgo : • Tipo de gobierno y sucesión • Homogeneidad de la población • Relaciones diplomáticas • Vínculos de comercio exterior • Tendencias políticas de largo plazo • Coherencia de partidos políticos en relación al fomente de la estabilidad económica y financiera. • Unidad y coherencia de los poderes complementarios del estado, legislativo y judicial. • Cambios bruscos en la reglas del juego político. • Tamaño del aparato burocrático y eficiencia. • Transparencia y corrupción política.5 ¿Está la inestabilidad política salvadoreña haciendo realmente que suba el rendimiento de los bonos salvadoreños? La inestabilidad política en El Salvador no solo es responsabilidad del poder ejecutivo, esa visión ignorante de la vox populi es falaz. Los tres poderes del estado en El Salvador generan inestabilidad que a su vez es observada minuciosamente por las agencias calificadoras de crédito quienes evalúan con lupa la acción de nuestros políticos y funcionarios, por que esas acciones están directamente vinculadas con la prima de riesgo de un país. Cuando ocurrió la alternancia política de ARENA al FMLN, muchos inversionistas y agencias de calificadoras de riesgo temieron que en El Salvador la situación financiera iba a desmejorar, que habrían masivas fugas de capitales y un empeoramiento sistemático del clima de negocios. Y de hecho así sucedió en parte, por supuesto esa inestabilidad se vio reflejada en el rendimiento de nuestros instrumentos financieros de deuda. 8 5 La Calificación Soberana de El Salvador ***Santiago Mosquera – Director de Riesgo Soberano 18 de Septiembre del 2013.
  • 12. La Estabilidad política de las instituciones salvadoreñas en los tres poderes del estado reflejan incertidumbre, una puja constante entre el poder judicial encabezado por la sala de lo constitucional contra el poder ejecutivo es evidente. La negación de los magistrados de la sala constitucional en aprobar la emisión de bonos por valor de 900 millones, hace que el financiamiento del estado salvadoreño sea cada vez mas precario.6 Las principales agencias de calificación internacionales toman muy en inconsideración la estabilidad política de los países, y esto se refleja en lo que conocemos como calificación crediticia. La existencia de un aparato burocrático excesivamente grande disminuye los incentivos a invertir en el El Salvador, y en efecto la sola existencia de instituciones “vampiro” merma la utilización efectiva del presupuesto del GOES. Sumado a esto la poca o nula efectividad de la asamblea legislativa salvadoreña no abona a un clima generalizado de estabilidad. Los niveles de corrupción en el seno de los tres poderes del estado son tremendamente preocupantes, desde la utilización de dinero en proyectos sobre valuados hasta la desviación de recursos financieros millonarios por funcionarios de alto nivel, corrupción de jueces, y mala aplicación de la ley a nivel general, hace que el riesgo de invertir en El Salvador sea grande. De hecho a los inversionistas les interesa que el clima político sea estable, debido a que esto les garantiza que las reglas del juego no se cambien de un día para otro. Pero en el caso de El Salvador, muchas decisiones se toman a la ligera por políticos ignorantes y corruptos, en los tres niveles del estado. La manipulación de estadísticas nacionales es un problema para los inversionistas, en El Salvador durante las administraciones de ARENA, el país no contaba con estadísticas actualizadas de información de situación económica y financiera. En un país como El Salvador, integrantes de los tres poderes del estado conspiran entre si, por reafirmar la influencia de sus partidos políticos en la sociedad, tanto el poder ejecutivo, legislativo y judicial están constantemente boicoteándose. 9 6 Sala de lo Constitucional frena nueva deuda por $900 millones y discute atribuciones de diputados suplentes /Publicado el 11 de junio de 2015/ por jimmy alvarado. el faro.net
  • 13. 4. Variables sociales que inciden en el rendimiento de los bonos del tesoro salvadoreño. Las variables sociales son tomadas en cuenta por inversionistas debido a que estas demuestran lo efectivo que es el gobierno para satisfacer las necesidades de sus ciudadanos e imponer el orden y seguridad para la buena convivencia fomentando así la inversión y el emprendedurismo. Un gobierno que satisface las necesidades de sus ciudadanos envía señales al exterior que puede tener la solvencia suficiente como para adquirir deuda y honrarla. Las agencias de calificación de deuda evalúan de forma cualitativa las condiciones sociales de El Salvador con el fin de concluir su capacidad de pago. Entre las variables sociales, que se toman en cuenta los inversionistas particulares y agencias de calificación, para referirse a la situación salvadoreña están las siguientes : • Acceso a los servicios básicos por parte de población urbana y rural. • Agitación social por protestas de diferente índole Los inversionistas juzgan o no conveniente colocar su dinero en la adquisición de instrumentos de deuda de países con agitaciones sociales acusadas, es muy razonable concluir que un gobierno en donde las personas generen tanto caos no es del todo competente, lo cual en determinado momento del devenir de los acontecimientos puede generar golpes de estado, con la consecuente cesación de pagos a los acreedores. En El Salvador hemos estado en diversos puntos de nuestra historia en esa situación, pero entrando a la era del 2000 la situación pareció estabilizarse, sin embargo los reductos de descontento social, no hacen sino aumentar. • Pobreza extrema • Posibilidad de subversiones y golpes de estado por sectores sociales específicos. La posibilidad de que grupos sociales se alcen en armas o desconozcan la autoridad del gobierno en El Salvador no es una utopía, el partido opositor ARENA, constantemente realiza actos de sabotaje económico, al negarse a aprobar iniciativas que buscan el financiamiento del ejecutivo. Este tipo de acciones pueden desembocar en meras acciones de hecho en contra del estado y sus cuerpos de seguridad, lo que acrecentaría la inestabilidad financiera, y la consecuente merma de la demanda de bonos salvadoreños, después de todo los países en conflicto abierto o parcial, no son atractivos para comprar sus instrumentos de deuda. 10
  • 14. • Delincuencia organizada y pandilleril. • En general capacidad del gobierno para satisfacer las necesidades de su población • Confianza de la sociedad en el sistema político La actitud de los ciudadanos y de movimientos políticos y sociales pueden ser un factor de riesgo para el país. Además de factores como la seguridad social, el acceso a los servicios básicos, acceso al agua y los problemas internos como la seguridad ciudadana inciden en el rendimiento de los bonos de El Salvador, debido a que alejan o atraen inversiones. Podemos concluir con suma autoridad que las variables sociales en medida mas modesta que las políticas y las económica financiera, inciden en el rendimiento de los bonos salvadoreños, de forma más cualitativa y con un impacto gradual. La estabilidad social que un gobierno sea capaz de generar es tomada en cuenta, desde el punto de vista de las agencias de calificación e inversionistas particulares. La inestabilidad social no gusta a los inversionistas, así por ejemplo durante los años de guerra civil salvadoreña por ejemplo, no hubieron emisiones de bonos, un país en constante agitación social no puede a mediano o largo plazo cumplir con las obligaciones con sus acreedores, la razón, puede dejar de existir a través de un golpe de estado u otro mecanismo de presión social como una huelga general, por ejemplo.7 11 7 Violencia e inestabilidad política, las agonías del crecimiento económico de El Salvador / 09 DE NOVIEMBRE DE 2011 23:43 | por Carmen Rodríguez. LPG.com
  • 15. 5. La calificación crediticia de los bonos del tesoro salvadoreño en la serie temporal ( 2002 2013) La calificación crediticia de la deuda salvadoreña ha sido constantemente clasificada por las agencias internacionales como “altamente especulativa8 ”, las variables que inciden en tal apreciación son dos : Bajo crecimiento y alta deuda desde el año 2002 al 2013. En la misma sintonía de las agencias de calificación de riesgo Fitch Ratings y Moodys, Standard & Poor's dio a conocer una rebaja en la calificación soberana de la República de El Salvador a "B+" desde "BB-". El argumento para esta rebaja de calificación soberana es motivado por la gradual y continua erosión del perfil financiero del gobierno, debido a una combinación de persistente bajo crecimiento económico y déficits fiscales elevados. A mitad del año, Fitch Ratings afirmó que persisten en el país debilidades estructurales claves como la baja competitividad, altos costos de la energía eléctrica, baja inversión (extranjera y nacional), capital humano débil y un alto índice de criminalidad. Las tres principales agencias de calificación de riesgo crediticio coinciden en que predomina el bajo crecimiento, alto endeudamiento, creciente déficit fiscal, baja Inversión Extranjera Directa y por lo tanto pocas opciones de enfrentar crisis externas. Fitch Ratings por ejemplo mantiene la baja calificación a El Salvador con los mismos argumentos que ahora Standard and Poor's: bajo crecimiento económico, la elevada deuda pública y la desconfianza mutua, que aún no se disipa entre el Gobierno y la empresa privada. 12 8 Los bonos altamente especulativos. Significan que hay un riesgo muy alto de que la compañía no devuelva el crédito y por lo tanto de perder toda la inversión.
  • 16. Histórico de calificaciones crediticias de la deuda salvadoreña Fuente : Dirección de política económica y fiscal, Ministerio de Hacienda. 13
  • 17. 6. Demanda de bonos salvadoreños en los mercados internacionales. El ejecutivo ha realizado colocaciones de de instrumentos de deuda en el mercado internacional de capital, especialmente bonos del tesoro, estos se colocan en las diferentes plazas europeas y norteamericanas, la demanda ha sido moderada, pero con una carnada singular, su elevado interés o rendimiento en comparación con su activo subyacente. A pesar del grave riesgo de default lo que conllevaría a una cesación de pagos inmediata con la consecuente crisis financiera que acarrearía para El Salvador, los inversionistas siguen comprando bonos del tesoro salvadoreño. Por ejemplo citaremos algunos hechos, del por que la prima de riesgo de El Salvador incide en la demanda de estos en los mercados internacionales. El 16 de noviembre de 200-9, Carlos Acevedo ex ministro de la adminsitracion Funes, preparaba un roadshow en Nueva York, junto con el Superintendente de Valores, Mauricio Guardado, para promover la colocación de unos $800 millones de eurobonos salvadoreños entre los principales fondos de inversión del mundo. A la gira se sumaría un día después el Ministro de Hacienda, Carlos Cáceres, mientras esos funcionarios se preparaban para llevar a cabo su cometido la calificadora Moody's había decidido despojar a El Salvador del "grado de inversión" (investment grade) que le había otorgado 12 años antes, cuando el Estado salvadoreño había incursionado por vez primera en los mercados internacionales de deuda pública. El 25 de enero del 2009 de este año, el ejecutivo realizó una nueva colocación de eurobonos, esta vez por $653.5 millones, con vencimiento a treinta años. Menos de una semana antes, la calificadora de riesgo Standard & Poor's había reducido la calificación crediticia de El Salvador de BB a BB-. Como en el caso de la degradación de Moody's que antecedió la colocación anterior de eurobonos, el dictamen de Standard & Poor's tampoco fue óbice para lograr otra emisión exitosa. La operación fue anunciada a las 10:30 de la mañana, hora de Nueva York, y tres horas después, la demanda había alcanzado los $1,628.9 millones, por arriba del doble de lo ofertado por El Salvador. La emisión tuvo una aceptación positiva con más de 90 inversores de los más relevantes, principalmente de Europa y de Estados Unidos. Los recursos de esta colocación se utilizarán para honrar el vencimiento, en julio próximo, de una emisión de eurobonos a diez años que el Ministro de Hacienda Juan José Daboub colocó en 2001, y cuyo propósito, a su vez, fue el de "canjear" LETES emitidas para financiar gasto corriente durante las administraciones de Calderón Sol y Francisco Flores. Los dictámenes desfavorables emitidos en su oportunidad por Moody's y Standard & Poor's, antes de ambas emisiones, no han desmotivado a los inversionistas a adquirir bonos salvadoreños. Ello no significa, desde luego, que a los inversionistas no les preocupe el mayor riesgo crediticio que supone el deterioro de la situación fiscal del país. 14
  • 18. Lo que refleja es que los inversionistas efectúan su propio análisis de riesgo, frecuentemente con independencia de lo que dictaminen las calificadoras de riesgo. La discrepancia entre el juicio de los mercados y las valoraciones de las calificadoras ha sido evidente sobre todo en el caso de Moody's. Como mencionamos más arriba, Moody's despojó a los bonos soberanos salvadoreños del investment grade en noviembre de 2009. Sin embargo, desde por lo menos dos años antes de ese dictamen, los títulos salvadoreños se transaban en los mercados internacionales con un descuento que no correspondía a bonos con grado de inversión. Más aún, desde principios de 2005 los títulos salvadoreños, a pesar de gozar de la flamante calificación de investment grade de Moody's, se comercializaban ya con un spread similar al de bonos que carecían del grado de inversión, como los panameños, por ejemplo. 9 Los bonos salvadoreños por increíble que parezca aun son atractivos para los inversionistas en diferentes plazas bursátiles del mundo, la razón su elevado rendimiento, lo que para el GOES es un dolor de cabeza para los tenedores de bonos es una oportunidad de inversión riesgosa, si, pero atractiva en síntesis. La demanda en la serie temporal especificada anteriormente ha experimentada alzas sostenidas, lo que nos lleva a concluir que el FMLN en términos prácticos ha sido mas exitoso en colocar mas bonos en los mercados internacionales. 15 9 Opinión de Carlos Acevedo acerca del dictamen de Moodys. / ElFaro.net / Publicado el 5 de Abril de 2011.
  • 19. 7. Rendimiento de bonos y primas de riesgo de otros países con respecto a El Salvador. Aparte de la comparación entre el rendimiento de los bonos salvadoreños en relación a los estadounidenses podemos tomar otras perspectivas de comparación, de grades actores de la economía global con relación a El Salvador Reseña sobre Primas de riesgo y rendimiento de bonos de diferentes países en comparación con El Salvador, con el fin de indagar si los factores incidentes en el rendimiento de los bonos son parecidos o no. El Salvador y la India. En lo que respecta a las calificaciones de deuda de las agencias internacionales no hay mucha diferencia, enmarcandose ambas en perspectivas negativas a pesar de la asimetría de sus economías. La prima de riesgo india se sitúa en 747 puntos básicos en jun 2016, comparación con la de El Salvador que fluctúa en una banda de 650 a 785 puntos básicos para 2016. En el caso de la India los factores que inciden en el rendimiento de sus bonos son completamente diferentes en algunos aspectos a los de El Salvador. Mientras que la India mantiene tensiones militares con Pakistán y China Continental, además de grandes asimetrías económicas en internas, este país debe luchar con una infinidad de problemas sociales y políticos, los cuales son mas acusados que los de El Salvador debido a su inmenso territorio. 16
  • 20. El Salvador y Australia. Existen una gran diferencia entre las calificaciones de deuda soberana Australiana y salvadoreña, las calificaciones salvadoreñas se sitúan siempre en perspectivas negativas, mientras que la Australiana tiene una perspectiva excelente de grado de inversión. Por supuesto existen enormes asimetrías en favor de Australia en comparación con El Salvador. Australia es un país industrializado con una matriz productiva diversificada, y un gobierno estable, lo que se traduce en una calificación crediticia casi sin riesgo es que su gobierno tiene la suficiente liquidez para hacer frente a sus obligaciones, caso contrario de El Salvador. La prima de riesgo australiana para marzo 2016 es de 72 puntos básicos mucho mas baja debido a que casi se considera libre de riesgo, mientras que la salvadoreña altamente especulativa fluctúa en una banda de 650 a 785 puntos básicos para 2016. 17
  • 21. El Salvador y Alemania. Hay una enorme disparidad entre la economía salvadoreña y la Alemana. Alemania el motor económico de la zona euro, su deuda es libre de riesgo como se ve en la gráfica, mientras que el salvador tiene perspectivas negativas, Alemania es un referente europeo, las calificaciones de su deuda son consideradas de retorno seguro. Se da una situación muy particular en el caso de la prima de riesgo Alemana, es tan libre de riesgo que los inversionistas que compran sus instrumentos de deuda tienen que pagarle a Alemania por comprar sus bonos, quiere decir con intereses negativos. En el caso Alemán se rompe una simple regla en la que se basaban las relaciones financieras. Lo habitual era prestar dinero y luego exigir una devolución con intereses. Sin embargo, ahora se ha vuelto normal pagar a alguien por el derecho a prestarle dinero. Esto es lo que sucede con los bonos de los Estados cuyas economías y monedas son seguras e, incluso, con las deudas de algunas grandes compañías, como Nestlé. 18
  • 22. 8. ¿Por qué los inversores pagan por comprar deuda alemana ? El mercado ofrece varios motivos para tomar esta decisión, • Deflación. Resulta que, pese a que la tasa de interés nominal de los bonos es negativa, su tasa real —es decir, adecuada a la inflación— puede resultar positiva. Los países con esos bonos sufren de deflación, así que el dinero invertido hoy en la compra de su deuda podrá valer más cuando lo devuelvan. • La segunda razón más común es que el precio de algunas monedas nacionales, como las de Japón, Suiza o Dinamarca, crece más rápido que los dólares o los euros. En este sentido, comprar las deudas de estos países es como comprar su moneda, con lo cual en el futuro se puede ganar dinero gracias a la diferencia entre tipos de cambio. • Tercera razón importante es que los mercados internacionales han entrado en una época de 'deserción' en la que los inversores, en vez de invertir su dinero en acciones, buscan maneras para guardarlo.10 Tradicionalmente, los bancos suizos han sido un lugar decente para realizar depósitos, pero ahora los clientes tienen que pagar a estas entidades financieras para que les permitan almacenar su dinero allí. En este sentido, pagar por comprar la deuda de Suiza puede ser más rentable que enviar dinero a los bancos de ese país. Desde un punto de vista matemático, los tipos de interés negativos de las deudas no son nada irracional: cuanta menos confianza inspire un país en los inversores, más interés positivo deberá ofrecer para atraer a los compradores de los bonos que emite. En cambio, cuantas más personas quieran comprar los bonos, su rendimiento se reducirá hasta acercarse a cero. Si al descender a esa cifra aún hay personas que quieren comprar los bonos, entonces no resulta sorprendente que su rendimiento sea negativo. 19 10 Inversores rompen las reglas básicas de finanzas / Redacción RT /actualidadrt.com
  • 23. 9. Primas de riesgo de principales países de latinoamerica. La prima de riesgo de El Salvador es una de las mas altas a nivel latinoamericano. 20
  • 24. 10. Una mirada a las primas de riesgo latinoamericanas. La desconfianza de los mercados financieros hacía algunos países de Latinoamérica ha aumentado. Este año se ha acentuado el abaratamiento de las materias primas, Estados Unidos ha puesto punto final a casi un decenio de tipos de interés tan bajos que rozaban el 0%, la economía china se ha ralentizado y han aflorado crisis económicas en países como Brasil y Venezuela, lo que ha provocado un aumento de la volatilidad en el coste al que los países latinoamericanos se tienen que financiar. El riesgo país, el termómetro que mide la desconfianza de los mercados financieros, muestra cambios significativos durante los últimos meses. La prima de riesgo de Brasil, con su fuerte recesión y la amenaza de juicio político a la presidenta Dilma Rousseff, acaba el año con una tasa superior a la de Argentina, pese a los problemas financieros que arrastra el país austral desde 2014 por su conflicto con los fondos buitres de EE UU. Pero el final de 12 años de gobiernos kirchneristas parece pesar más que las dificultades financieras. El diferencial brasileño ha subido cerca de un 99% en lo que va del año, hasta 542 puntos básicos, mientras que el argentino se sitúa en los 465, tras bajar un 33%. Venezuela y Ecuador, dependientes del petróleo, presentan primas de riesgo de 2.883 y 1.270 puntos básicos. La ecuatoriana se elevó un 43% en un año cargado de tensiones políticas. La superación de la barrera de los 1.000 puntos indica riesgo de impago. En un intento por despejar fantasmas, el presidente ecuatoriano, Rafael Correa, anunció hace dos semanas que “por primera vez en la historia” su país terminaba de pagar todo el capital de un título público emitido en el extranjero. Su deuda pública neta con relación al PIB es del 26%, la de Venezuela llega al 30%, pero les cuesta asumirla. Dentro de las economías de la Alianza del Pacífico llama la atención la subida de la prima de riesgo de Colombia, otro país petrolero, que se sitúa en los 320 puntos, un 63% por encima del comienzo de 2015. “El estancamiento económico inesperado en Colombia parece haber tenido un efecto significativo sobre el riesgo. La prima de riesgo del país azteca también crece un 26%, hasta los 231 puntos básicos. La misma tendencia siguen los mercados en Perú, donde el diferencial al que se financia su deuda pública frente a la de EE UU ha crecido un 35% en los últimos meses hasta situarse en los 246 puntos. Chile vive lejos de los problemas de impagos que acechan a otros países. Tiene una deuda pública neta muy reducida, tan solo del 1,6% del PIB y su prima de riesgo está entre las más bajas de la región (254 puntos). “México, Perú y Chile siguen las reglas del capital financiero y no se van a salir del libreto”, opina Ugarteche. 21
  • 25. 11. Metodología de la investigación. • Tipo de investigación Nuestra investigación fue un estudio correccional entre la variable ( x) Rendimiento de los bonos del tesoro salvadoreño, y (y) el rendimiento de los bonos del tesoro estadounidense de el 2002-2013. Proceso formal • Método hipotético-deductivo Analizamos causas muy particulares de carácter político, social y económico-financiero que inciden en la prima de riesgo de los bonos del tesoro salvadoreños, con el fin de generalizar su efecto en los rendimiento de estos ya sea al alza o a la baja. Naturaleza de la información cualitativa y cuantitativa. • Metodología cuantitativa Para analizar el rendimiento de los bonos del tesoro salvadoreños con respecto a los bonos del tesoro estadounidenses nos basamos en una publicación de MINEC, en donde incluía entre otras cosas : Rendimientos de ambos bonos, demanda en términos absolutos y prima de riesgo. La información estadística encontrada en el documento de Dirección de Políticas Económicas y Fiscales era lo suficientemente efectiva para comprobar la validez de nuestra hipótesis alternativa, y en efecto a la luz del análisis de tales cifras comparar por doble vía la validez de nuestra hipótesis nula. Los datos del MINEC fueron muy útiles, sin embargo no servían de nada en absoluto por si solos sin el complemento de los hechos aportados por la metodología cualitativa. • Metodología cualitativa. Para dar dar soporte a nuestros datos cuantitativos, buscamos información que sustente la demostración de nuestros objetivos específicos, identificar las variables económico financieras, políticas y sociales, que inciden en la prima de riesgo de los bonos salvadoreños, afectando su tasa de rendimiento, era en términos prácticos el quid del desarrollo de nuestros objetivos específicos. 22
  • 26. • Investigación descriptiva No podemos modificar las variables o el rendimiento de los bonos salvadoreños y estadounidenses por lo tanto solo nos limitamos a intentar explicarlos en términos estadísticos. • Dimensión temporal La investigación se enmarca en el periodo del año 2002-2013. • La información sobre los criterios de evaluación de riesgo país fueron tomados de diferentes websites, que mostraban un resumen de los parámetros que utilizan las principales agencias de calificación crediticias internacionales. • En los que respecta a datos sobre la demanda de bonos salvadoreños, la información fue extraída de un documento técnico del MINEC, el cual mostraba de forma clara y concisa toda la información que nos interesaba para nuestra investigación. • La razón del porque nuestra investigación fue secundaria o basadas en fuentes externas es porque no había la posibilidad de trabajar con una muestra lo suficientemente representativa, ya que el tipo de preguntas a realizar hubieran exigido un conocimiento muy particular de carácter numérico, y como es evidente, las personas que los tienen no eran accesibles al corto plazo para los integrantes del grupo. • Software usados. Para llevar a cabo el análisis estadístico se uso Excel de Microsoft. Correlación, cuadros estadísticos y gráficas empleadas. • La forma concreta en como poder darle un carácter científico al estudio de ambos rendimientos ( ES USA) era aplicando la correlación de pearson, con relación al descubrir la verdadera naturaleza vinculante de ambos rendimientos es decir, encontrar si tienen una relación negativa o positiva, y como una se mueve en relación a la otra. • Sobre la demanda de bonos salvadoreños en el tiempo, se uso una gráfica de lineas, ya que esta muestra de forma mas especifica las alzas y bajas en las cantidades que pretendíamos medir. • Sobre las calificaciones de riesgo crediticio de El Salvador, por parte de Fitch Ratings, Moodys y Standars and Poors, estas estaban disponibles en el documento cuantitativo que adjuntamos en los anexos. 23
  • 27. 12. Resultados • Resultado 1. Aplicación de técnica correlativa a rendimientos de bonos salvadoreños vs EE.UU. Rendimiento de bonos salvadoreños en comparación con USA. Fuente : Elaboración propia con datos de Dirección de Política Económica y Fiscal. MINEC 24 5.5 6 6.5 7 7.5 8 8.5 0 1 2 3 4 5 6 7 Comparacion correlativa entre el rendimiento de los bonos salvadoreños con respecto a los bonos EE.UU Serie temporal 2002 2013 Bonos Salvadoreños BonosEE.UU AÑO Rdto. Bonos GOES Rdto. Bonos USA. Correlación 2002 8.25 5.724 0.93 2003 A 7.75 4.19 2003 B 7.75 3.797 2004 7.625 4.52 2005 A 7.65 4.245 2006 B 7.65 5.236 2006 / C 7.65 5.191 2009 7.375 3.345 2011 7.625 4.48 2012 5.875 1.635 2013 5.875 1.635
  • 28. Análisis de resultados de correlación. El coeficiente de correlación de Pearson nos da un resultado de 0.93, lo cual indica que la correlación de los bonos del tesoro salvadoreño con respecto a los bonos de EE.UU, es positiva. Mientras que el rendimiento de los bonos del tesoro estadounidense tienden a subir los bonos salvadoreños también lo hacen en una proporción moderada. En definitiva en lo que respecta a la evolución de los bonos del tesoro de EE,UU, debemos recordad que estos se consideran libres de riesgo, ( teóricamente hablando), por lo tanto los bonos salvadoreños encuentran en estos su activo subyacente ideal, lo que determina por simple diferencia la prima de riesgo de estos en los mercados de capitales internacionales El rendimiento de los bonos salvadoreños si se ven afectados por las variables económico financieras, políticas y sociales, tal incidencia es al alza, pero esto en afectación en relación con la demanda no es vinculante. Según las agencias de calorificación debería haber una incidencia negativa en la demanda, pero en la practica esta lejos de la realidad esa premisa. Es evidente que existen factores que no están contemplados por las agencias de rating mas importantes a nivel internacional, estas son solo una referencia un tanto inexacta del valore real de los instrumentos financieros de deuda de El Salvador. 25
  • 29. • Resultado 2. La demanda de los bonos del tesoro salvadoreños no han mostrado una variación abrupta en su demanda, siendo esta relativamente estable en tiempo desde 2002 al 2013. Emisiones de bonos salvadoreños y demanda en mercados internacionales 26
  • 30. Demanda de bonos de El Salvador en los mercados internacionales Serie 2002 2013 Fuente : Elaboración propia con datos de Dirección de política económica y fiscal MINEC. Nota : no se registran datos en el 2013. Como se puede apreciar la demanda de los bonos que El Salvador emite en los mercados internacionales mantiene una relativa estabilidad, con picos al alza y bajas sostenidas. No hay alteraciones graves en la demanda, generalmente estas son de carácter negativo lo que se traduce a la baja. Contrario a otros países que demuestran una merma abrupta en la demanda El Salvador mantiene en términos relativos su posición en los mercados internacionales. Evidentemente las variables económico-financieras, políticas y sociales si inciden en la prima de riesgo salvadoreña, estos factores hacen que esta se mantenga alta, eso es incuestionable. Por lo tanto nuestros objetivos específicos uno, dos y tres, se cumplen en cuanto a la identificación de las variables que inciden en la prima de riesgo de los bonos salvadoreños. 27 2002 2003 A 2003 B 2004 2005 A 2006 B 2006 / C 2009 2011 2012 2013 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000
  • 31. Resultado 3. La calificación de la deuda salvadoreña en el tiempo. 28
  • 32. Durante el periodo comprendiente del 2002 al 2013 La calificación de crédito soberana de El Salvador tuvo siempre un grado especulativo de inversión. Según las agencias de calificación de crédito mas importantes del mundo occidental, la deuda se califico de esta manera: En términos relativos la inversión en bonos salvadoreños ofrece un elevado rendimiento, esto por que su prima de riesgo es muy alta, considerando tres grandes variables : Económico financiera, política y social, los bonos salvadoreños son altamente especulativos, en la practica tal calificación puede asustar a cualquier inversor, pero en la practica tal rating no esta vinculado con la demanda de estos. Sin embargo es de destacar que la calificación histórica nunca ha sido catalogada como inversión, eso muestran los datos históricos desde el 2002 al 2013, son concluyentes. 29
  • 33. • Resultado 4. En relación a las variables económico financieras las causas que mas impactan el rendimiento de los bonos salvadoreños son tres : • Nivel de endeudamiento de El Salvador. • Capacidad a corto plazo para pagar deuda • Estructura fiscal. En relación a las variables políticas las causas que mas impactan el rendimiento de los bonos salvadoreños son dos: • Enfrentamiento abierto de los tres poderes del estado. • Aprobación de leyes sin mayor consulta ciudadana. 30
  • 34. 13. Conclusiones. • En relación a nuestra hipótesis alternativa y nula Hipótesis alternativa. “ Los bonos del tesoro de el gobierno de El Salvador pagan mayores rendimientos con respecto a los bonos de EE.UU , debido a que existen una serie de factores políticos, económicos-financieros y sociales que afectan la rendimiento de estos incidiendo negativamente a la baja en la demanda de estos en los mercados internacionales de capitales.” Hipótesis Nula. “ Los bonos del tesoro de el gobierno de El Salvador pagan mayores rendimientos con respecto a los bonos de EE.UU debido a que existen una serie de factores políticos, económicos-financieros y sociales que afectan la rendimiento de estos incidiendo positivamente al alza en la demanda de estos en los mercados internacionales de capitales.” Hemos examinado tres variables igualmente poderosas que afectan el rendimiento de los bonos del tesoro salvadoreño, que en sentido practico si afectan el rendimiento de los bonos salvadoreños, no hay duda que asi es con base a la evidencia concreta de hechos antes citados en este escrito. Sin embargo respecto a la finalidad u objeto de lo que pretendíamos evaluar la hipótesis no se cumple en relación con la “ la demanda de los bonos salvadoreños en los mercados internacionales” Se observa que desde el 2002 la demanda de bonos salvadoreños se ha mantenido dentro de bandas que se mueven con de forma acusada al alza. Sin embargo es de recalcar que la demanda tendiente a la baja se mantiene en proporciones estables, es decir, no existen bajas precipitosas que nos hagan concluir acerca de una gran volatilidad, por el contrario, y por increíble que parezca la demanda por los bonos salvadoreños es atractiva para los inversores . 31
  • 35. • En relación a las calificaciones crediticias de deuda soberana y su incidencia en la demanda de los bonos salvadoreños. Queda absolutamente demostrado, las calificaciones de deuda soberana por parte de Fitch Ratings, Standar & poors, Moodys, no son vinculantes con la demanda de bonos salvadoreños en los mercados internacionales, quiere decir esto que independientemente de esas calificaciones los inversionistas seguirán invirtiendo en tales instrumentos de deuda, por que ellos realizan sus propios análisis técnicos, quedando mas bien tales calificaciones crediticias como meros datos de referencia. Tal hecho no hace más que validar nuestra hipótesis nula, tal vez en algunos países nuestra hipótesis alternativa se cumpla, por ejemplo en algunos países africanos o asiáticos, pero El Salvador aún sigue siendo atractivo en lo mercados financieros internacionales. Lo que en síntesis pretendemos decir es que la relación calificación vs demanda, no tiene correlación alguna, y que tal como se ha demostrado en los resultados de esta investigación, la demanda se mueve al alza de forma mas acusada de lo que lo hace a la baja. • Lo interesante de esta investigación es comprar la gestión financiera en relación a que partido político ha aportado una mayor estabilidad traducida en menor rendimiento de los bonos salvadoreños1 , si ARENA o el FMLN . Lo mas impactante del asunto es que Durante las administraciones de ARENA, la prima de riesgo se mantuvo en niveles porcentuales mas elevados que los que ha tenido durante el primer gobierno del FMLN presidido por Mauricio Funes. Lo que demuestra la alternancia política acaecida en el 2009, no generó una inestabilidad abrupta en el rendimiento de nuestros bonos, contrario a lo que el partido opositor ARENA deseaba hacer ver a través de la propaganda política. • Por lo anterior en términos relativos el FMLN ha sido mas efectivo en la reducción del rendimiento de los bonos , controlando al menos una de las variables que esta mas a su alcance manipular, las económico financieras. Como ? El gobierno puede favorecer desde su posición reformas económicas y financieras que pueden mejorar la percepción de inversionistas y agencias de calificación. Algo que no puede hacer en el terreno político y social. • El rendimiento de los bonos del tesoro salvadoreños aun sigue siendo alto, sin embargo algunas acciones atinadas han logrado que se reduzca en unas cuantas centésimas durante el primer gobierno del FMLN, sin embargo no cambia el hecho de que nuestros instrumentos aun siguen considerados no elegibles para inversión. 32 1 No debemos perder de vista que mayores rendimientos es sinónimo de mayor inestabilidad, por lo tanto es preferible siempre rendimientos moderados, lo que indica estabilidad macroeconómica.
  • 36. • La correlación estadística del rendimiento de los bonos salvadoreños con respecto a los bonos estadounidenses es positiva, lo que quiere decir que existe una perfecta sincronía entre ambos, coincidiendo una al alza con relación a su par. • Esta mas que demostrado que los factores Económico-financieros, políticos y sociales si inciden en el rendimiento de los bonos salvadoreños, pero no en su demanda. Parece realmente interesante pero en términos prácticos, los rendimientos elevados no hacen sino aumentar el interés de inversionistas por estos instrumentos de deuda. • La calificación crediticia por parte de las agencias de calificación internacional ha fluctuado en la serie 2002-2013 de grado medio de inversión a grado de no inversión especulativo. Lo que quiere decir en síntesis es que nuestros instrumentos de inversión son considerados muy poco fiables en comparación con los altos rendimientos que ofrecen. • Los resultados antes descritos tienen una gran relevancia desde el punto de vista teórico- practico debido a que no existen estudios de este tipo de tema en especifico, después de una búsqueda en varias fuentes de gran credibilidad no se encontró un estudio similar, desde nuestro punto de vista la comparación del rendimiento de nuestros bonos en relación a los estadounidenses nos permiten concluir la prima de riesgo de estos, con el fin de analizar el comportamiento de la demanda de estos, cuando son emitidos en los mercados internacionales. • Nuestros resultados nos permiten concluir que las agencias de calificación crediticias no son fiables, los rating resultantes de los sesudos cálculos pueden no ser un reflejo exacto de la estricta evaluación de las condiciones económica-financieras, políticas y sociales de un país, en la practica estas agencias pueden emitir calificaciones sesgadas, motivadas por intereses de gobiernos o grupos particulares. • La razón del por qué los bonos salvadoreños no caen abruptamente a la baja es porque los inversionistas que los compran realizan una evaluación técnica diferente de las agencias de calificación, si siguieran ciegamente lo que tales agencias dicen , la demanda sería prácticamente nula. 33
  • 37. Bibliografía • “Mayor riesgo país eleva intereses de bonos emitidos por El Salvador “. Por El Mundo (El Salvador) / http://www.estrategiaynegocios.net / Fecha de publicación: 2016-01-13 / Disponible:http://www.estrategiaynegocios.net/centroamericaymundo/centroamerica/elsalvador/svnegocios/91943 6-330/mayor-riesgo-pa%EDs-eleva-intereses-de-bonos-emitidos-por-el-salvador • FMLN pide a ARENA “voluntad para llevar seguridad a la población” Publicado por: Administrador 20 mayo, 2016 / Disponible en http://www.diariocolatino.com/fmln-pide-a-arena-voluntad-para-llevar-seguridad-a-la- poblacion/ • BCR baja la proyección de crecimiento económico. / Por Rodolfo Ortiz30.jun.2015 Disponible en: http://www.elsalvador.com/articulo/negocios/bcr-baja-proyeccion-crecimiento-economico-80994 • FMI advierte que seguridad y situación fiscal son los problemas principales de El Salvador. / Redaccion 4.may.2016. Disponible en : http://www.elsalvador.com/articulo/negocios/fmi-advierte-que-seguridad-situacion- fiscal-son-los-problemas-principales-salvador-111604 • Por bajo crecimiento y alta deuda dan baja calificación al país. / Por Magdalena Reyes y Alexander Torres 23.dic.2014 / Disponible en http://www.elsalvador.com/articulo/negocios/por-bajo-crecimiento-alta-deuda-dan- baja-calificacion-pais-62907 • “S&P avisa que bajará calificación crediticia de El Salvador” . / 2 de Enero de 2013 a la(s) 12:26 / Mariana Belloso Disponible en : http://www.laprensagrafica.com/S-P-avisa-que-bajara-calificacion-crediticia-de-El- Salvador#sthash.3T8qrnyX.dpuf • “El Salvador: Riesgo país se duplicó en ocho años por “descuido” macroeconómico “. / Redaccion, 25 may 2015. / Disponible en : http://www.revistasumma.com/el-salvador-riesgo-pais-se-duplico-en-ocho-anos-por- descuido-macroeconomico/ 34
  • 38. • “Sobre demanda de bonos salvadoreños y dicatamen de Moody's” / Por Carlos Acevedo ElFaro.net / Publicado el 5 de Abril de 2011. / Disponible en : http://www.elfaro.net/es/201104/opinion/3893/A-prop%C3%B3sito- del-dictamen-de-Moody's.htm?st-full_text=all&tpl=11 • Emisión de Bonos 2002 – 2012, pdf. Portal de transparencia fiscal / Ministerio de Economía./ Estadísticas Oficiales./ Publicado por Dirección de Política Económica y Fiscal. Disponible en : http://www.mh.gob.sv/portal/page/portal/PTF/estadisticas/Estadisticas_Fiscales • http://www.datosmacro.com/prima-riesgo/india • http://www.datosmacro.com/paises/comparar/el-salvador/australia • http://www.datosmacro.com/prima-riesgo/australia?dr=2016-03 • https://actualidad.rt.com/economia/199265-inversores-rompen-regla-basica-finanzas • Consideraciones sobre primas de riesgo y rendimiento bonos, Ra{ul Moreno / Economista FESPAD. Boletín 43, abril 2015. 35