Este documento resume los conceptos clave sobre la estructura de capital presentados en el Capítulo 16 de un curso de finanzas para la construcción. 1) Explica que la estructura de capital que maximice el valor de la empresa es la mejor opción para los accionistas. 2) Señala que en un mundo sin impuestos, el valor de la empresa no depende de la estructura de capital según Modigliani y Miller. 3) Indica que con impuestos corporativos, el valor de la empresa aumenta con mayor apalancamiento debido a los beneficios fiscales de

1. MAESTRÍA EN GESTIÓN Y ADMINISTRACIÓN DE LA
CONSTRUCCIÓN
CURSO: FINANZAS PARA LA CONSTRUCCION.
DOCENTE: MA. ALFREDO VASQUEZ ESPINOZA.
ALUMNO: JULIO CÈSAR, HUINCHO HILARIO.
CAPITULO 16
ESTRUCTURA DEL CAPITAL

2. CONTENIDO
• 16.1 La cuestión de la estructura de capital y la teoría del pastel
• 16.2 Maximización del valor de la empresa frente a maximización de los
intereses de los accionistas
• 16.3 Apalancamiento financiero y valor de la empresa:
• 16.4 Modigliani y Miller: Proposición II (sin impuestos)
• 16.5 Impuestos

3. 16.1 LA CUESTIÓN DE LA ESTRUCTURA DE CAPITAL Y LA
TEORÍA DEL PASTEL
• ¿Cómo debe elegir una empresa su razón de deuda a capital?
Este enfoque para enfrentar la cuestión de la estructura de capital se denomina modelo
de pastel. El pastel en cuestión es la suma de los derechos financieros sobre la empresa,
deuda y capital en este caso. Definimos el valor de la empresa mediante esta suma. Por
lo tanto, el valor de la firma, V, es
V=B+S
donde B es el valor de mercado de la deuda y S el valor de mercado del capital.

4. 16.2 MAXIMIZACIÓN DEL VALOR DE LA EMPRESA FRENTE
A MAXIMIZACIÓN DE LOS INTERESES DE LOS
ACCIONISTAS
• El siguiente ejemplo ilustra el hecho de que la estructura de capital que
maximiza el valor de la empresa es la que los administradores financieros
deben elegir para los accionistas.
Deuda y valor de la empresa

5. El siguiente ejemplo ilustra el hecho de que la estructura de capital que
maximiza el valor de la empresa es la que los administradores financieros deben
elegir para los accionistas. De este ejemplo se desprende el siguiente
conocimiento:
Los cambios en la estructura de capital benefician a los accionistas si y sólo si
el valor de la empresa aumenta.
Los administradores deben elegir la estructura de capital que consideren que
tiene el valor más alto para la empresa porque esta estructura de capital será
más beneficiosa para los accionistas.

6. 16.3 APALANCAMIENTO FINANCIERO Y VALOR DE LA
EMPRESA:
Apalancamiento y rendimientos de los
accionistas
La sección anterior demostró que la estructura de capital que produce el valor
más alto de la empresa es la que maximiza la riqueza de los accionistas. Para
ello ilustramos el efecto de la estructura de capital sobre los rendimientos de
los accionistas.

9. • Las tablas 16.2 y 16.3 muestran que el efecto del apalancamiento financiero
depende de las utilidades de la compañía antes de intereses.
• Si éstas son iguales a 1 200 dólares, el rendimiento sobre el capital (ROE) es
más alto en la estructura propuesta. Si las utilidades antes de intereses son
iguales a 400 dólares, el ROE es más alto en la estructura actual.

11. La elección entre deuda y capital
Las tablas 16.2 y 16.3 y la figura 16.2 son importantes porque muestran el
efecto del apalancamiento sobre las utilidades por acción. Los estudiantes
deben estudiar dichas tablas y figura hasta que se sientan cómodos con el
cálculo de cada una de las cifras que se muestran en ellas. Sin embargo, aún no
hemos presentado lo más importante. Es decir, todavía no decimos qué
estructura de capital es mejor para Trans Am.

12. 16.4 MODIGLIANI Y MILLER: PROPOSICIÓN II (SIN
IMPUESTOS)
El riesgo para los accionistas aumenta con el
apalancamiento
En una reunión de los ejecutivos de Trans Am, un funcionario corporativo dijo: “Bien,
puede ser que no importe si una corporación o un individuo se apalanquen, en tanto
haya algún apalancamiento. El apalancamiento beneficia a los inversionistas. Después
de todo, el rendimiento esperado de un inversionista aumenta junto con el monto de
apalancamiento presente.” Después señaló que, como se muestra en las tablas 16.2 y
16.3, el rendimiento esperado del capital no apalancado es de 15% mientras que el
rendimiento esperado del capital apalancado es de 20%.

13. Proposición II: el rendimiento requerido de los accionistas
aumenta con el apalancamiento

14. RESUMEN DE LAS PROPOSICIONES DE
MODIGLIANI-MILLER SIN IMPUESTOS

15. 16.5 IMPUESTOS
Percepción básica
En las secciones previas de este capítulo se demostró que el valor de la empresa no
está relacionado con la deuda en un mundo sin impuestos. Ahora se demostrará que
en presencia de impuestos corporativos, el valor de la empresa está positivamente
relacionado con su deuda.

16. Valor presente de la protección fiscal
El análisis precedente muestra una ventaja fiscal para la deuda o, de manera
equivalente, una desventaja fiscal para el capital. A continuación se valorará
esta ventaja. El interés en dólares es:
Algebraicamente, la reducción de impuestos corporativos es:

17. Valor de la empresa apalancada
En la sección anterior se calculó el valor presente del escudo proveniente de la
deuda. El siguiente paso es calcular el valor de la empresa apalancada. El flujo
de efectivo anual después de impuestos de una empresa no apalancada es:
donde UAII son las utilidades antes de intereses e impuestos. El valor de una
empresa no apalancada (es decir, sin deuda) es el valor presente de UAII x (1-Tc).

19. Rendimiento esperado y apalancamiento bajo
impuestos corporativos

20. El costo promedio ponderado del capital, RWACC,
y los impuestos corporativos
Observe que el costo del capital en deuda, RB, se multiplica por (1- tc) porque
los intereses son deducibles de impuestos a nivel corporativo. Sin embargo, el
costo del capital, RS, no se multiplica por este factor porque los dividendos no
son deducibles. En el caso de ausencia de impuestos, RWACC no se ve afectado
por el apalancamiento.

21. RESUMEN DE LAS PROPOSICIONES DE MODIGLIANI-
MILLER CON IMPUESTOS CORPORATIVOS

22. RESUMEN Y CONCLUSIONES
1. Comenzamos nuestro análisis de las decisiones de estructura de capital con el argumento de
que la particular estructura de capital que maximiza el valor de la empresa es, asimismo, la
que proporciona el mayor beneficio a los accionistas.
2. En un mundo sin impuestos, la famosa Proposición I de Modigliani y Miller demuestra que el
valor de la empresa no se ve afectada por la razón de deuda a capital. En otras palabras, la
estructura de capital de una empresa es una cuestión sin importancia en ese mundo. Los autores
obtienen sus resultados demostrando que tanto una alta como una baja razón corporativa de
deuda a capital se puede compensar mediante un apalancamiento casero. El resultado se
apoya en el supuesto de que los individuos pueden obtener fondos en préstamo a la misma
tasa que las corporaciones, un supuesto que consideramos muy probable.
3. La Proposición II de MM en un mundo sin impuestos afirma que:

23. Esto implica que la tasa esperada de rendimiento sobre el capital (también
denominada costo del capital o rendimiento requerido delcapital)
se relaciona positivamente con el apalancamiento de la empresa. Esto tiene
un sentido intuitivo porque el riesgo del capital aumenta con el
apalancamiento, un aspecto que se ilustra en la figura 16.2.
4. Aunque el trabajo anterior de MM es muy elegante, no explica de manera
precisa los descubrimientos empíricos sobre la estructura de capital. MM
implican que la decisión de la estructura de capital es una cuestión sin
importancia, mientras que la decisión parece tener un argumento de peso en el
mundo real. Para lograr la aplicabilidad en el mundo real, en seguida tomamos
en consideración los impuestos corporativos.

24. 5. En un mundo con impuestos corporativos pero sin costos de quiebra, el valor
de la empresa es una función creciente del apalancamiento. La fórmula del
valor de la empresa es:
El rendimiento esperado del capital apalancado se puede expresar como:
En este caso, el valor se relaciona positivamente con el apalancamiento. Este
resultado implica que las empresas deben tener una estructura de capital casi
totalmente compuesta por deuda. Debido a que las empresas del mundo real
seleccionan niveles de deuda más moderados, en el siguiente capítulo se
consideran las modificaciones a los resultados de éste.

25. GRACIAS…