1. LATAM AIRLINES INICIA SU DESPEGUE: PERO
¿BRASIL A BORDO?
 Ingresos del trimestre en balance proforma retroceden 1,5% a/a, arrastrados principalmente por el difícil
mercado de pasajeros dentro del transporte doméstico brasileño y el estancado transporte de carga. El Ebitda
de la empresa alcanza US$405 millones (+22,1%) con un margen Ebitda de 11,9%, estando en línea con
nuestras estimaciones. En tanto, el Ebitdar ascendió a US$511MM (+17,3%), con un margen de 15%, 200 pb
superior al 1T12.
 Si bien hubo incrementos en RPK para pasajeros (+6,1%), ello se vio contrarrestado por la baja rentabilidad
(menores yields) que presenta el mercado doméstico brasileño, impacto los ingresos consolidados.
 En efecto, los yields financieros para pasajeros caen 430Pb (US$0,105 en base a RPKs) y para carga 320Pb
(US$0,083 en base a RTKs). Esto principalmente debido a la depreciación del Real brasilero.
 En resumen, los resultados estuvieron en línea con nuestras estimaciones y expectativas en la parte
operacional (Ebitda/Ebitdar), aunque con tintes decepcionantes en ventas, lo que ciertamente será un factor a
monitorear en los próximos trimestres. Vemos una positiva evolución en las condiciones de la fusión, aún
cuando falta bastante por consolidar la totalidad de las sinergias.
 Con todo, mantenemos nuestra recomendación de “Sobreponderar” con P.O. $12.400, al considerar que la
empresa mostraría un eficiente manejo de costos y la ardua tarea de rentabilizar las operaciones en
Brasil.
15 de Mayo de 2013
Oswaldo Pacheco-Useche
opachec@bci.cl
(56 2) 2 692 8968
Pamela Auszenker, CFA
pjauszen@bci.cl
(56 2) 2 692 8928
1. El débil incremento trimestral en ingresos se debe a menor
rentabilidad del mercado doméstico brasilero, especialmente a la lenta
recuperación del transporte de carga. Colombia y Brasil seguirán siendo
los mercados donde la empresa intensificará su estrategia para lograr
una mayor rentabilización, siendo estos mercados donde la
competencia es bastante ardua. En balance proforma, hubo un pobre
incremento de ingresos, llegando a US$3.408 millones (+1,5%),
estando ligeramente por debajo de nuestras estimaciones.
3. El negocio de carga demuestra el estancamiento del sector a
nivel mundial, principalmente dentro de Brasil, donde los ingresos
consolidados (pro forma) caen 3,2% y el factor de ocupación pierde
220Pb llegando a 56,1%, indicando que el mejoramiento del servicio de
carga para la nueva aerolínea será a largo plazo, principalmente por la
difícil labor de levantar este negocio dentro de Brasil.
4. De cumplirse el reciente anuncio de aumento de capital por
US$1.000 millones, vemos una mejora considerable en el ratio de
endeudamiento ajustado bruto mejorando desde el actual 4,7x a una
cifra cercana al 3,5x, al igual que el de liquidez/ventas, logrando estar
entre el 20%-25% exigido por las clasificadoras de riesgo. No obstante,
estas serían condiciones mínimas para recuperar dicha nota,
debiendo demostrar mejoras en los niveles de ventas. En estas
líneas, vimos recientes movimientos por parte de las
clasificadoras de riesgo, bajando aún más la nota de la deuda. De
no poder alcanzar niveles superiores a los estimados en ventas, y
el punto óptimo de las sinergias propuestas para este año
(US$250/300 millones), pudiéramos ver un nuevo movimiento de
las clasificadoras de riesgo en esta línea. Así, ello debiera
repercutir en mayores tasas de financiamiento.
5. Por otra parte, Multiplus, filial de TAM en Brasil, demostró débiles
cifras en el 1T13 (ingresos contabilizados como “otros”), debido a un

2. Resultados Corporativos 2
60
65
70
75
80
85
90
95
100
105
00-01-1900
24-04-2012
03-05-2012
11-05-2012
22-05-2012
30-05-2012
07-06-2012
15-06-2012
25-06-2012
04-07-2012
12-07-2012
23-07-2012
31-07-2012
08-08-2012
16-08-2012
24-08-2012
03-09-2012
11-09-2012
24-09-2012
02-10-2012
10-10-2012
19-10-2012
29-10-2012
08-11-2012
16-11-2012
26-11-2012
04-12-2012
12-12-2012
20-12-2012
02-01-2013
10-01-2013
18-01-2013
28-01-2013
05-02-2013
13-02-2013
21-02-2013
01-03-2013
11-03-2013
19-03-2013
27-03-2013
05-04-2013
15-04-2013
23-04-2013
02-05-2013
10-05-2013
LAN100 IPSA 100
Rendimiento Acción v/s IPSA
Fuente: Bloomberg, BCI Estudios
bajo número de kilómetros vendidos y canjeados afectando el resultado
financiero. Estimamos que ello ocurrirá también en el 2T13, lo que
causará poco crecimiento por otros ingresos. Así, el aumento en otros
ingresos (+38,6%) de Latam Airlines se atribuye a los leasings de
aeronaves (principalmente desincorporadas del mercado
brasileño) y servicios turísticos, lo que si bien es positivo, no es el
core business de la compañía.
6. Por el lado de las sinergias propuestas post-fusión, la empresa
informa que siguen en proceso de lograr la unificación de las
operaciones (hecho que en el segmento de carga ya fue alcanzado). En
abril la autoridad brasileña aprobó el convenio que regirá a partir de
3T13 las operaciones en código compartido entre TAM y American
Airlines, lo que posibilita el manejo conjunto de pasajeros en los
aeropuertos brasileños y acceso libre al mercado americano. Esto
estimula el plan de alcanzar los ahorros previstos en este aspecto
(US$ 40 millones).
7. En costos, se logran importantes avances, lo que indicaría la
implementación de las “rentables” estrategias de LAN. No obstante, si
bien gastos por sueldos y beneficios caen -7,5%, ello se debe
principalmente a que gran parte están incurridos en Reales
Brasileros y este experimentó una depreciación del 18% en los
periodos comparables. Mientras que las comisiones pagadas a
agentes descienden un -21,8%; debido a menores pagos por este
concepto, lo que se traduciría en mejor rentabilización de los
servicios Web de la compañía.

3. Resultados Corporativos 3
Estado de Resultados LATAM Airlines
Evolución Múltiplos
MMUS$ 1T13 1T12 Var (%)
Ingresos Operacionales 3.408.967 3.360.231 1,5%
Pasajeros 2.871.378 2.828.937 1,5%
Carga 460.394 475.607 -3,2%
Otros 77.195 55.687 38,6%
Costos Operacionales y GAV -3.294.766 -3.314.506 -0,6%
Salarios y Beneficios -617.370 -667.110 -7,5%
Combustible -1.245.155 -1.209.300 3,0%
Comisiones Agentes -90.188 -115.276 -21,8%
Depreciación y amortización -290.893 -285.972 1,7%
Gastos por aterrizaje y rentas -359.064 -338.568 6,1%
Servicios Pasajeros -84.519 -82.160 2,9%
Arriendos de aviones -106.500 -104.393 2,0%
Mantenimiento de aviones -108.385 -104.191 4,0%
Otros gastos operativos -392.692 -407.536 -3,6%
Resultado Operacional 114.201 45.725 149,8%
Margen Operacional 3,4% 1,4%
EBITDA 405.094 331.697 22,1%
Margen EBITDA 11,9% 9,9%
EBITDAR 511.594 436.090 17,3%
Margen EBITDAR 15,0% 13,0%
Ingresos Financieros 29.827 39.315 -24,1%
Gastos Financieros -110.175 -107.811 2,2%
Otros Ingresos y Gastos 37.502 155.614 -75,9%
Resultado Antes Impuestos 71.355 132.843 -46,3%
Impuestos -32.873,0 -42.229,0 -22,2%
Ganancia Atribuible a Controladores 42,7 83,7 -49,0%
Margen Neto 1,3% 2,5%
Ganancia Atribuible a Participación Minoritaria -4,2 6,9 -160,9%
Utilidas por Acción (US$) 0,09
Anterior Actual 2013E
P/U 12M 129,1 872,0 42,0
EV/Ebitda 22,5 15,1 18,6
ROE 0,3% 4,0% 4,9%
P/VL 2,1 1,8 1,7

4. Resultados Corporativos 4
Principales Comparables
Fuente: Bloomberg, Reportes de la compañía, BCI Estudios
Anterior: Calculado como Precio cierre día anterior/Utilidad12M a Mayo 2013
Actual: Calculado como Precio cierre día anterior/Utilidad12M a Mayo 2013
2013E: Calculado como Precio cierre día anterior/Utilidad Proyectada 2013
2012 2013E 2012 2013E 2012 2013E Ingresos Ebitda Utilidad
LATAM Chile 12.400 9.510 30,4% 0,03% 0,2% 9.461 -15,5% 872,0 42,0 1,8 1,8 15,1 9,8
Promedio Comparables 1,9% 4,0% 5.050 9,5% 15,8 10,9 1,0 0,6 4,1 3,9 5,6% -8,6% -3,4%
Copa Panamá 140 -3,3% 1,6% - 6.190 40,4% 16,8 12,4 3,7 3,4 11,0 9,5 22,9% 6,8% 5,2%
Avianca Colombia 4.140 34,1% 1,8% - 2.023 -8,5% 1,9 14,7 0,3 - 3,7 5,7 8,3% -10,1% 73,9%
Gol Brasil 13 47,1% - - 1.729 -2,5% - - - - - - - - -
AeroméxicoMéxico 16 21,7% - 4,9% 964 -14,8% 8,9 6,4 1,6 - 3,9 3,1 10,5% 8,5% -36,5%
Delta AirlinesEE.UU. 19 20,4% - 2,7% 16.366 61,0% 11,2 6,4 - - 5,5 4,7 4,4% 12,1% 18,1%
Lufthansa Alemania 16 13,0% 2,6% 6,3% 9.288 10,3% 8,1 7,7 1,6 - 3,7 2,6 4,9% -12,4% -
Singapore AirlinesSingapur 11 -5,0% 1,4% 2,2% 1.093 6,0% 49,1 19,4 1,0 - 4,6 3,9 2,3% -34,4% -69,2%
Quantas Australia 2 16,6% - 3,9% 3.890 15,1% - 10,7 0,6 0,6 3,4 3,2 3,1% -15,1% -
Div. Yield
2013E
Empresa País Sede
Precio
Objetivo
Precio
Actual
Upside
Estimado
Crecimientos 2013 (1)FCF Yield
2013E
Market
Cap
Rentab.
2012
P/U P/VL EV/EBITDA

5. Resultados Corporativos 5
Luis Felipe Alarcón Pamela Auszenker, CFA
Subgerente
Economía y Renta Fija
Subgerente
Equity Research
Rubén Catalán, CFA Felipe Ruiz Marcelo Catalán
Analista Senior Analista Analista Senior
Renta Fija Recursos Naturales Eléctrico
Antonio Moncado
Oswaldo Pacheco-
Useche
Verónica Pérez
Analista Analista Analista
Economía y Renta Fija
TI, Transporte y
Telecom
Retail
Recomendación Definición
Sobreponderar La rentabilidad esperada en los próximos 12 meses para el instrumento
financiero es superior en 5% o más respecto de nuestro retorno proyectado
para el índice selectivo (IPSA).
Neutral La rentabilidad esperada en los próximos 12 meses para el instrumento
financiero se encuentra entre +/-5% respecto de nuestro retorno proyectado
para el índice selectivo (IPSA).
Subponderar La rentabilidad esperada en los próximos 12 meses para el instrumento
financiero es inferior en 5% o más respecto de nuestro retorno proyectado
para el índice selectivo (IPSA).
S.R. Sin Recomendación.
E.R. Precio en Revisión.
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