1. Estrategia de Inversiones
Estrategia Mensual Local
g
Noviembre 2012

2. Estrategia de Inversiones
Resumen d Recomendaciones d Inversión
de d i de ió
La bolsa retrocedió en octubre en línea con la caída de los activos de riesgo a nivel internacional y los commodities. La renta fija siguió
registrando ganancias aunque el rally se h b í moderado en el últi
i t d i l ll habría d d l último mes. El NNuevo S l se mantuvo estable en el mes ante l
Sol t t bl l t las
medidas adoptadas por el BCRP, que subió nuevamente las tasas de encaje, y ante el anuncio de la posible implementación de
medidas para fijar límites más estrictos a la compra y venta de dólares por parte de los bancos. Sin embargo, mantenemos la
perspectiva de que el Nuevo Sol seguiría su tendencia apreciatoria en los próximos 12 meses. En el portafolio local mantenemos
sobreponderación moderada de caja, subponderación moderada de renta fija y sobreponderación moderada en renta variable.
Clase de Activo
Cl d A ti Recomendación
R d ió Comentarios
i
CAJA Sobreponderar • Preferencia por depósitos sobre soberanos cortos.
moderado
• Subponderar RF USD, reducir duración. Preferencia por corporativos.
RENTA FIJA Subponderar moderado • Neutral RF PEN. Preferencia por depósitos sobre soberanos cortos. Preferencia
/ Neutral duración p
por soberano 2020 y 2031. Preferencia p corporativos.
por p
Sobreponderar • Sobreponderar moderado.
RENTA VARIABLE
moderado • Preferencia por cementeras, consumo, eléctricas y minerías – metales
cementeras consumo
preciosos (táctico).
2

3. Estrategia de Inversiones
Macroeconomía Local

4. Estrategia de Inversiones
Perú: dinamismo local se mantiene…
Crecimiento del PBI en agosto fue 6.3%. Aunque menor que promedio de últimos meses (7%),
perfil de expansión de sectores no primarios se mantiene.
Dinámica da soporte a cifra de expansión para 3T12 de alrededor de 6.5%.
Crecimiento acumulado al mes de agosto Descontando factores estacionales, sectores
alcanza el 6.3% no primarios mostraron repunte en mes de
agosto
g
PBI PBI sectorial
(Var. % anual) (desestacionalizado, var. % anualizada)
15 35
13
25
11
9
15
7
5 5
3
1 -5
-1 Manufactura
-15 Construcción
C t ió
-3
Comercio
-5 Otros servicios
-25
o-02
o-03
o-04
o-05
o-06
o-07
o-08
o-09
o-10
o-11
o-12
Ago-09
Ago-10
Ago-11
Ago-12
Nov -09
y-10
Nov -10
y-11
Nov -11
y-12
Feb-10
Feb-11
Feb-12
Ago
Ago
Ago
Ago
Ago
Ago
Ago
Ago
Ago
Ago
Ago
May
May
May
Fuente: INEI Fuente: INEI
Coyuntura 4

5. Estrategia de Inversiones
…apoyado en repunte de expectativas. Sí hay impacto adverso en sector externo
El sentimiento de empresas ha rebotado tras tres meses a la baja.
Sector externo: importaciones reflejan dinámica local, mientras que exportaciones se mantienen a
la baja (principalmente tradicionales, por menor cotización de productos).
Mejora sostenida de expectativas Sector externo continúa débil, principalmente
empresariales supone dinamismo de inversión por menores órdenes por exportaciones
p
privada en los p
próximos meses. tradicionales
Expectativas empresariales Exportaciones e importaciones
(>50 indica optimismo; >50, pesimismo) (Var. % anual prom. móvil 3m)
80 75
Tramo optimista
55
70
35
60
15
50
-5
Tramo pesimista
Exportaciones
40 -25
Importaciones
30 -45
go-05
go-06
go-07
go-08
go-09
go-10
go-11
go-12
eb-06
eb-07
eb-08
eb-09
eb-10
eb-11
eb-12
y-07
y-08
y-09
y-10
y-11
y-12
p-06
e-07
p-07
e-08
p-08
e-09
p-09
e-10
p-10
e-11
p-11
e-12
p-12
Ene
Ene
Ene
Ene
Ene
Ene
Sep
Sep
Sep
Sep
Sep
Sep
Sep
May
May
May
May
May
May
Fe
Fe
Fe
Fe
Fe
Fe
Fe
Ag
Ag
Ag
Ag
Ag
Ag
Ag
Ag
Fuente: BCR Fuente: BCR
Coyuntura 5

6. Estrategia de Inversiones
Perú: inflación guiada por alimentos comienza a corregir
Choques de oferta, particularmente sobre alimentos, explican que la inflación se encuentre sobre
el rango meta del BCR Sin embargo corrección está en marcha
BCR. embargo, marcha.
Tasa de referencia se mantendría en 4.25% hasta el 2013. El BCR elevó las tasas de encaje medio
en moneda nacional y extranjera en 0.75% para el mes de nov-12. este aumento se suma a los
incrementos de 0.5% observados en los meses de may-12, ago-12 y sep-12.
y , g p
La inflación anual se acercó al rango meta del BCR viene incrementando tasas de encaje de
BCR en oct-12, pero permanece sobre él manera preventiva para moderar velocidad del
crédito, sobre todo en moneda extranjera
IPC sin alimentos ni combustibles* Tasas de Encaje
(Var. % anuales) (Medio, en MN y ME)
10.5 45
9.5
8.5 40
7.5
6.5 35
5.5
4.5 30
MN
3.5
2.5
25 ME
1.5 20
0.5
-0.5 15
-1.5
-2.5 10
-3.5
3.5
-4.5 5
-5.5
-6.5
0 Mar-07
Mar-08
Mar-09
Mar-10
Mar-11
Mar-12
ep-06
ep-07
ep-08
ep-09
ep-10
ep-11
ep-12
Oct-06
Oct-07
Oct-08
Oct-09
Oct-10
Oct-11
Oct-12
Abr-07
Abr-08
Abr-09
Abr-10
Abr-11
Abr-12
Se
Se
Se
Se
Se
Se
Se
O
O
O
O
O
O
O
A
A
A
A
A
A
* Excluyendo la totalidad de ambos rubros
Fuente: INEI Fuente: BCR
Coyuntura 6

7. Estrategia de Inversiones
Tipo de cambio: mayor volatilidad
En octubre tipo de cambio alcanzó su nivel más bajo desde dic-96
octubre, dic-96.
Combinación de anuncios de SBS y MEF y medidas del BCR permitirá observar efectividad de la
reciente modificación de la política monetaria
Ritmo de compras en octubre fue el mayor en Recientes anuncios de medidas revirtió
seis meses tendencia apreciatoria del tipo de cambio
Tipo de Cambio Tipo de Cambio
(S/. por US$) (S/. por US$)
2.84
3.70
3 70 2.82 Temor por
p
2.80 Europa
3.50 2.78
2.76
3.30 2.74
2.72
3.10 2.70
2.68
2.90 2.66
2.64
2.70 2.62 Incertidumbre
2.60 local
2.50 2.58
go-10
go-11
go-12
May-11
May-12
ov-10
eb-11
ov-11
eb-12
ov-12
Nov-00
May-01
Nov-01
May-02
Nov-02
May-03
Nov-03
May-04
Nov-04
May-05
Nov-05
May-06
Nov-06
May-07
Nov-07
May-08
Nov-08
May-09
Nov-09
May-10
Nov-10
May-11
Nov-11
May-12
Nov-12
No
No
No
Fe
Fe
Ag
Ag
Ag
M
M
M
M
M
M
M
M
M
M
M
M
N
N
N
N
N
N
N
N
N
N
N
N
N
Fuente: Bloomberg Fuente: Bloomberg
Coyuntura 7

8. Estrategia de Inversiones
Medidas adicionales en contexto de mayor liquidez mundial
Anuncios de política monetaria (BCR, oct-12)
Elevación de la tasa de encaje medio en moneda nacional y extranjera en 0.5
puntos porcentuales en sep-12 y oct-12.
Cambios al reglamento de operaciones de compra con compromiso de
recompra de títulos valores (REPO) para mejorar operatividad.
operatividad
Proyecto de ley (SBS)
Reducción del límite de la diferencia pasivos y activos en dólares de los
bancos (sobre venta) como porcentaje del patrimonio efectivo, de 15% a
10%.
Comentarios MEF (Ministro Castilla)
- Posible adopción de medidas para atenuar presiones a la baja sobre el dólar
(reducción de emisiones de deuda en el extranjero).
- Señaló que el BCR podría ser más agresivo en sus compras de dólares,
q p g p
como el Banco Central de Chile.
Coyuntura 8

9. Estrategia de Inversiones
Perú: moderación del crédito en ME en contexto de entrada de capitales
En agosto, tasa anual del crédito en moneda nacional superó al de moneda extranjera por primera
vez d d mar-11.
desde 11
Flujos de capital procedentes del exterior continúan entrando y se estarían orientando
principalmente a renta fija. Demanda presiona a la baja los rendimientos (riesgo país).
Crédito bancario en ambas monedas ha venido Preferencia por inversión en renta fija
moderándose en los últimos meses contribuye a reducir los rendimientos de
dichos activos
Crédito del Sistema Bancario Inversión de No Residentes en Renta Variable y Renta Fija
(Var. % anuales) (% del total)
50 60
Crédito MN
40 50
Crédito ME
30 40
Renta Variable
20 30 Renta Fija
10 20
0 10
0
-10
Mar-06
Mar-07
Mar-08
Mar-09
Mar-10
Mar-11
Mar-12
Sep-06
Sep-07
Sep-08
Sep-09
Sep-10
Sep-11
Sep-12
go-06
go-07
go-08
go-09
go-10
go-11
go-12
eb-06
eb-07
eb-08
eb-09
eb-10
eb-11
eb-12
M
M
M
M
M
M
M
S
S
S
S
S
S
S
Fe
Fe
Fe
Fe
Fe
Fe
Fe
Ag
Ag
Ag
Ag
Ag
Ag
Ag
Fuente: BCR
Fuente: BCR
Coyuntura 9

10. Estrategia de Inversiones
Perú: evolución reciente sugiere mejor dinámica el próximo año
Mejoras en panorama internacional e inicio de choque favorable de inversión minera sugieren
j p q g
mayor dinamismo en el 2013.
Revisiones al alza en proyección de Contribución de la inversión privada iría en
crecimiento 2013 por inicio estimado de aumento, mientras que dinamismo de
proyectos mineros consumo se mantendría
PBI por tipo de gasto Contribución al crecimiento
(Var. % anuales) (Puntos porcentuales)
2008 2009 2010 2011 2012 P 2013 P 13 Externo
Consumo 8.0
80 3.9
39 6.5
65 6.2
62 6.1
61 6.2
62 1.4
14 2.4 Público
11
Privado 8.7 2.4 6.0 6.4 6.0 6.2 Inv. Privada
Público 2.1 16.5 10.0 4.8 6.5 6.0 9 5.1 Cons. Privado
Inversión 25.8 -20.6 36.3 10.0 9.8 10.7 7 6.6 1.4
3.9 1.9
Privada 24.5 -28.3 39.1 18.0 6.1 9.9 3.7 2.4
5 1.5
Bruta Fija
B t Fij 25.9
25 9 -15.1
15 1 22.1
22 1 11.7
11 7 11.9
11 9 11.1
11 1
Pública 33.6 21.2 27.3 -17.8 27.8 13.7 3 5.9 2.3 4.2
4.1 4.0 4.1
Exportaciones Netas 193.4 -101.3 1 1.6
Exportaciones 8.2 -3.2 1.3 8.8 3.5 4.2 -0.7 -1.2 -1.5
-1 -2.7 -0.6
Importaciones 20.1 -18.6 24.0 9.8 8.5 9.8 -4.3
-3
3 -6.7
PBI 9.8 0.9 8.8 6.9 6.1 6.3
Memo -5
Público 11.4 18.1 16.3 -4.2 13.8 9.0 -7
Resto 9.6 -1.6 7.5 9.0 4.9 5.9
2008 2009 2010 2011 2012 2013
Demanda Interna 12.3 -2.8
2.8 13.1 7.2 7.1 7.4
La suma de los componentes equivale al crecimiento del año.
Fuente: BCR, BCP Fuente: BCR, BCP
Coyuntura 10

11. Estrategia de Inversiones
Perú: minería y sectores vinculados a demanda interna serían favorecidos
Desempeño de sectores vinculados a demanda interna sostiene proyección de crecimiento 2012 y
2013, así como efectos de ejecución de proyectos mineros sobre construcción.
Crecimiento en 3T12 sería similar al de Proyecciones de PBI minero incorporan
trimestres previos, sosteniendo proyección de choque positivo en sector (mayor inversión
crecimiento de 6.1% para el año minera)
PBI PBI por sectores
(Var. % anuales) (Var. % anuales)
12
2008 2009 2010 2011 2012 P 2013 P
10 Agropecuario 7.2
72 2.3
23 4.3
43 3.8
38 4.1
41 4.4
44
Pesca 6.3 -7.9 -16.4 29.7 -11.2 2.8
8 Minería 7.6 0.6 -0.1 -0.2 3.5 7.5
Manufactura 9.1 -7.2 13.6 5.6 2.8 5.8
6 Electricidad 7.8
78 1.2
12 7.7
77 7.4
74 6.0
60 7.4
74
4
Construcción 16.5 6.1 17.4 3.4 15.5 8.2
Comercio 13.0 -0.4 9.7 8.8 6.7 6.7
2 Otros 8.4 4.3 7.2 8.6 6.6 6.3
VAB 9.6
96 1.1
11 8.5
85 6.9
69 6.2
62 6.3
63
0 Impuestos 11.8 -1.4 11.4 7.1 5.6 6.4
PBI 9.8 0.9 8.8 6.9 6.1 6.3
-2
Primarios 7.5 1.1 1.3 3.4 3.3 5.3
T04
T04
T05
T05
T06
T06
T07
T07
T08
T08
T09
T09
T10
T10
T11
T11
T12
No Primarios 10.1 1.1 10.1 7.6 6.8 6.5
2T
4T
2T
4T
2T
4T
2T
4T
2T
4T
2T
4T
2T
4T
2T
4T
2T
Fuente: BCR, BCP
Fuente: BCR, BCP
Coyuntura 11

12. Estrategia de Inversiones
Perú: proyecciones económicas
2009 2010 2011 2012 P/ 2013 P/
PBI (US$ MM) 127,370 153,935 176,728 199,574 226,262
PBI real (var. %) 0.9 8.8 6.9 6.1 6.3
VAB Primario 1.0 1.1 4.4 4.2 5.3
VAB No Primario 0.8 10.3 7.4 6.5 6.5
Demanda Interna (
d (var.%)
) -2.8 13.1 2
7.2 7.1 7.4
Consumo Total (var. %) 3.9 6.3 6.2 6.1 6.2
Inversión Total (var. %) -9.2 23.2 5.1 14.7 11.6
Inversión Bruta Fija / PBI
j 22.9 25.1 24.1 26.0 27.3
Inflación 0.2 2.1 4.7 3.0 2.5
Tasa de Referencia (fin de año) 1.25 3.00 4.25 4.25 4.25
Tipo de cambio, fin de p
p período 2.89 2.81 2.70 2.58 2.50
Tipo de cambio (var. % anual) -8.0 -2.8 -4.0 -4.4 -3.1
Tipo de cambio, promedio 3.00 2.83 2.75 2.63 2.53
Resultado Fiscal (% del PBI) -1.3 -0.3 1.8 2.1 1.4
Ingresos Tributarios
b 13.7 14.8 15.5 15.6 15.6
Gastos No Financieros 16.2 16.2 16.2 15.8 16.2
Balanza Comercial (US$ MM) 5,951 6,750 9,302 3,450 2,907
Exportaciones 26,962
26 962 35,565
35 565 46,268
46 268 43,750
43 750 46,632
46 632
Importaciones 21,011 28,815 36,967 40,300 43,726
Balanza Cuenta Corriente 211 -2,625 -3,341 -7,600 -8,744
(como % del PBI) 0.2 -1.7 -1.3 -3.8 -3.9
Reservas Internacionales 33,135 44,105 48,816 63,500 67,000
P/ Proyectado bajo la información disponible. Fuente: INEI, BCR, BCP
Coyuntura 12

13. Estrategia de Inversiones
Renta Fija
j

14. Estrategia de Inversiones
RF USD: bajo atractivo por fundamentos y valorización
Los fundamentos de la economía peruana sugieren un spread soberano ligeramente por encima
p g p g p
de los niveles actuales, lo cual, sumado a una normalización gradual al alza en las tasas de los
Tesoros, se traduciría en una subida en las tasas de los globales, restándole atractivo a la clase de
activo. Las valorizaciones relativas limitan el upside para los globales: (i) la valorización histórica del
spread sugiere cierto riesgo d corrección al alza ( t l
d i i t i de ió l l (actualmente en mínimos) y (ii) en relación a l
t í i ) l ió la
región, los globales se encuentran caros.
Spread entre globales y tesoro en mínimos
d l b l í i Globales se encuentran caros respecto a otros
sugiere riesgo de corrección al alza bonos de gobierno en Latam
Spread entre global a 10 años y Tesoro a 10 años Bonos de gobierno: spread Perú vs Latam
(%) (%)
7.0 Spread 10 años -1.10
Prom.
6.0 Prom. últ 2 años -1.30
Prom últ. año -1.50
1.50
5.0
50
Min
4.0 -1.70
3.0 -1.90
Perú vs Latam
2.0 -2.10 Prom.
-2.30 Prom. últ 2 años
1.0
Prom últ. año
0.0 -2.50 Perú Caro
ne-11
ep-11
ne-12
ep-12
ay-11
ay-12
ar-11
ar-12
ov-10
ov-11
ul-11
ul-12
v-07
v-08
v-09
v-10
v-11
Ju l-08
Ju l-09
Ju l-10
Ju l-11
Ju l-12
Mar-08
Mar-09
Mar-10
Mar-11
Mar-12
Ju
Ju
Ma
Ma
Nov
Nov
Nov
Nov
Nov
Ma
Ma
No
No
En
En
Se
Se
Fuente: índices EMBIG de JPM
Fuente: Bloomberg, JPM, Estrategia de Inversiones
Subponderar moderado RF USD. Subponderar moderado duración. Pref. Por corp. Sobre gobierno. 14

15. Estrategia de Inversiones
RF USD: preferimos corporativos por tasa más atractiva
La perspectiva de subida de tasas en los próximos 12 meses sugiere mantener la subponderación
p p p g p
moderada en renta fija local en USD y duración baja. Dentro de la RF local en USD mantenemos la
preferencia por corporativos respecto a gobierno, pues brindan mayor posibilidad de compresión
en el spread (que compensaría la subida de la tasa base y del spread soberano). Finalmente, el
sentimiento d l mercado (fl j ) es f
ti i t del d (flujos) favorable para l renta fij emergente ante l bú
bl la t fija t t la búsqueda d
d de
tasas más altas respecto a mercados desarrollados y la liquidez sin precedentes.
Preferimos la parte corta de la curva pues sus Bonos corporativos acercándose a fair value de
retornos esperados se encuentran más cerca d
t d t á de los últ d
l últ. dos años con l
ñ los globales; pero
l b l
sus retornos de largo plazo (retornos neutrales) mantienen su atractivo por mayores tasas
Retornos de largo plazo y retornos esperados próximos 12 Diferencial entre soberanos y corporativos
meses (%)
(%) Corporativos baratos
PERU 50 4.0% Perú: Corp. Vs Gob. respecto al prom. de
-10.5% 2.0 Prom.
los últ. 2 años
3.6% Prom. últ 2 años
PERU 37 1.8
-5.3% Prom últ. año
PERU 33 3.6% 1.5
-2.9%
PERU 25 2.9% 1.3
-0.6%
1.8% 1.0 Corporativos caros
PERU 19
-0.9%
0 9% respecto al prom. d
t l de
0.8
1.2% los últ. 2 años
PERU 16
Retorno de largo plazo 0.1%
0.5
Retorno esperado (12 m) 0.5%
Ago-11
Ago-12
Feb-11
Feb-12
PERU 15
Ju n-11
Ju n-12
ct-10
br-11
ct-11
br-12
ct-12
ic-10
ic-11
-1.1%
Oc
Oc
Oc
Ab
Ab
Di
Di
-15.0% -10.0% -5.0% 0.0% 5.0%
Proyección: Estrategia de Inversiones Fuente: Bloomberg, JPM, Estrategia de Inversiones
Subponderar moderado RF USD. Subponderar moderado duración. Pref. Por corp. Sobre gobierno. 15

16. Estrategia de Inversiones
RF PEN: fundamentos y valorización sugieren subida de tasas
Los fundamentos macroeconómicos, si bien son favorables para la RF local, no son consistentes
, p ,
con niveles tan bajos en la pendiente. Esto, sumado a la perspectiva de que la tasa de referencia se
mantenga en 4.25% durante 2013, sugiere una moderada subida en las tasas de los soberanos. En
términos relativos a la región EM y Latam, los soberanos han mostrado un mejor desempeño no
solo d bid al rally d t
l debido l ll de tasas, sino además gracias a l apreciación d l moneda l
i d á i la i ió de la d local.l
Fundamentos macroeconómicos no respaldan Respecto a la región EM y Latam, los bonos
las bajas tasas de los soberanos y el bajo nivel soberanos mostraron un mejor desempeño
de la pendiente de la curva respaldados además por apreciación del PEN
Soberano a 10 años e inflación esperada prox. 12 meses Bonos de gobierno moneda local: Perú vs EM
(%) (
(índice Total Return en USD)
)
Retorno
R t
10.0 5.0 240 Perú vs Latam YTD:
Rango BCRP (eje der.) 230 Prom. 22%
9.0 4.5
Soberano 10 años 220 Prom. últ 2 años
Inf. Esperada ( j der.)
p (eje ) 4.0 Prom últ. año
8.0
80 210
3.5 200
7.0
3.0 190
6.0 180
2.5
5.0 170
2.0
160
4.0 1.5
150
ov-07
ov-08
ov-09
ov-10
ov-11
ul-08
ul-09
ul-10
ul-11
ul-12
ar-08
ar-09
ar-10
ar-11
ar-12
r-08
r-09
r-10
r-11
r-12
v-07
v-08
v-09
v-10
v-11
Jul-08
Jul-09
Jul-10
Jul-11
Jul-12
Ju
Ju
Ju
Ju
Ju
Ma
Ma
Ma
Ma
Ma
No
No
No
No
No
Mar
Mar
Mar
Mar
Mar
Nov
Nov
Nov
Nov
Nov
Fuente: Bloomberg, BCP. Fuente: índices GBI de JPM
Neutral RF PEN. Pref. Por Caja, Soberano 2020 y 2031. Pref. Por corporativos vs gobierno 16