Este documento discute el impacto de las recientes caídas en los mercados bursátiles globales y el posible efecto en la economía real. Indica que las bajas sustanciales en las bolsas afectan el patrimonio de los ciudadanos comunes y pueden reducir el gasto en consumo, un importante componente del PIB. También sugiere que aunque las bolsas no son predictores perfectos de la actividad económica futura, pueden anticipar cambios en la producción industrial y el PIB. Finalmente, señala que aunque España no parece

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LA NUEVA MEDIOCRIDAD.
Manfred Nolte
Ace Greenberg, el legendario bróker neoyorquino y posterior Presidente de Bear
Sterns, manifestó con ocasión del ‘lunes negro’ de octubre de 1987, que “los
precios de las acciones tienen la costumbre de fluctuar” y que es saludable
plantarle cara al pánico.
El caso es que han vuelto la alarma a los mercados. El fuerte varapalo aplicado
la semana pasada a los principales parqués del mundo –sobre todo en el viejo
cont inente- ha desatado un ola de pesimismo en los inversores en bolsa y, de
rechazo, en la ciudadanía en general. Bloomberg estima en 1,2 billones de euros
la pérdida global entre el miércoles 15 y el jueves 16. En esas dos sesiones el
IBEX acumuló una caída del 5,2% perdiendo lo acumulado en el año, aunque el
rebote del viernes –la mayor subida del año- situara el índice cerca de los
10.000. Además, el jueves la prima de riesgo llegó a los 160 puntos básicos,
aunque no es el tema de hoy. La volatilidad bursátil durante meses con
encefalograma plano ha despertado del coma. Tampoco es el tema de hoy.
Las cifras cantan y las caídas son tan significat ivas que exhiben su propia
elocuencia sin necesidad de mayores glosas. Está bien eso de que quien no
realiza un activo en un mercado bajista no consolida su pérdida y por tanto no
merma su patrimonio de forma irreversible y definitiva. Pero el ‘valor razonable’
de una acción cot izada en bolsa es su precio de mercado y en consecuencia su
titular tiene buenas razones para sentirse defraudado, o sea, más pobre.
El castigo experimentado no tiene por qué ser preludio de una crisis más
profunda, pero abre el debate sobre su posibilidad. ¿En que medida los recortes
sostenidos de los mercados de renta variable vaticinan mayores problemas en
torno a la economía real. En particular, ¿pueden las bolsas de valores ser

2. predictores acertados de próximas calamidades de lo que llamamos los
‘fundamentales’ de la economía, y mostrarán una incidencia adversa sobre el
ciclo, esto es sobre el PIB y el nivel de empleo en los que se desenvuelven?
Habrá que comenzar señalando que caídas sostenidas de las cotizaciones
bursátiles atañen a un alto porcentaje del ahorro del ciudadano de a pie, y no
solamente del inversor especializado. Raro será el ahorrador que no tenga
materializado su ahorro, indirectamente, en un depósito referenciado a un
subyacente bursátil, o que no haya decidido adquirir participaciones de un
fondo de inversión con mayor o menor porcentaje de renta variable o haya
abierto un plan de pensiones que necesariamente tendrá algún porcentaje
situado en los mercados de acciones. El recorte implícito o latente que sufrirá el
patrimonio del titular de esas formas de ahorro tiene una incidencia directa
sobre una variable crítica que afecta al PIB del país: el consumo. Milton
Friedman nos enseñó en su momento de que si bien en consumo privado
depende de la renta disponible, tiene igualmente una relación directa con la
riqueza de los individuos. La mayor o menor cobertura patrimonial de una
familia es responsable de la mayor o menor confianza, y determina el gasto en
consumo. Y el consumo es el principal agregado de la Renta Nacional,
aproximadamente un 60% de la misma. Los recortes sostenidos en Bolsa
influyen en consecuencia en una disminución del consumo privado.
Pero tan importante o más que el efecto inmediato puntual de una rebaja
patrimonial es la incidencia que pueda tener tanto en consumidores como en
inversionistas y emprendedores las expectativas derivadas de una caída en las
bolsas.
En circunstancias normales las expectativas bursátiles se basan en el cash flow
actualizado de la inversión que cada uno realice en un determinado t ítulo. Nos
hacemos propietarios de la parte alícuota de una empresa cotizada porque
creemos que nos puede pasar dividendos y plusvalías, efectos ambos derivados
de su inclusión a un sector de futuro, a una gestión profesionalizada y a un
entorno macro propicio. Pero para ello hay que disponer de una buena
información. Las expectativas serán más realistas y fundadas cuanto mayor sea
la información que dispongamos de los ingredientes antes citados. Y si
carecemos razonablemente de dicha capacitación delegamos en quien nos la
gestione, esto es, en un Fondo de Inversión, en un Fondo de Pensiones o en un
gestor especializado. Estas Instituciones de Inversión colectiva o los gestores
profesionales se supone que tienen una información ‘eficiente’ y que no se les
escapa ninguna variable significativa en sus permanentes decisiones de invertir
o desinvertir por cuenta y en favor de los clientes que les han confiado sus
ahorros. De acuerdo con la hipótesis de los mercados eficientes, avanzada por el
nobel americano Eugenio Fama, los mercados bursátiles serían
‘informativamente eficientes’, lo que significa que los precios de las acciones
cruzadas reflejan toda la información conocida y que, consecuentemente, no
puede mejorarse la posición de dicho mercado si no es por un factor aleatorio o
de mera suerte.
Lo anterior nos lleva a una conclusión de gran calado. Si el mercado bursátil se
define como un ‘mercado eficiente’, este se constituiría en un elemento
predictor o ‘indicador’ de futuro. Sus alzas o recortes anticiparán subidas o
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3. bajadas de la producción industrial y del PIB real. ¿Qué grado de aceptación, o
en su caso de controversia, acompaña a este enunciado? Resumiremos al lector
un largo y encontrado debate: a medida que se abandona el corto plazo el valor
predictivo decae. Los modelos aplicados a series estadísticas de los últimos 30
años revelan datos poco concluyentes. Algunos ejemplos de divergencia son
muy notables: el S&P americano tardó 25 años (hasta 1954) en recuperar el
nivel anterior al ‘crash’ de octubre de 1929, pero solo 10 en alcanzar el valor del
PIB de dicha fecha. A su vez cabe revertir el argumento, con lo que se conoce
como la ‘Causalidad de Wiener-Granger’: ¿No será al revés? ¿Que la
recuperación del PIB promueva el despegue de los índices bursátiles de una
forma interactiva? ¿No es eso lo que ha sucedido con el Dax alemán y el S&P
americano en la última fase de la presente crisis, que han recuperado niveles
pre-crisis de PIB, ocupación, e Índices bursátiles de forma simultanea?
Lo cual nos obliga a devolver al resto de indicadores tradicionales la capacidad
de predicción relativa de la economía. Los llamados ‘indicadores adelantados’
muestran sentimientos de los colectivos que configuran la demanda global
muchas veces cifrados en encuestas y proyecciones estadísticas. A ellos se
agregan los ‘ indicadores retrasados’ que computan y extraen conclusiones de los
cambios efectivamente registrados en una economía.
Y ¿qué hay de lo nuestro? Pues que nada indica que España pueda caer en las
redes de una tercera recesión. Ninguno de los indicadores adelantados lo refleja.
Nos movemos con luz propia. Pero lo que observamos en nuestros socios
comerciales europeos, a donde se dirige el 60% de nuestras exportaciones nos
hace ser muy precavidos. Y nuestro selectivo bursátil nos está susurrando
insistentemente al oído con un índice de 9948,70 que nos debe mucho dinero
pero que no puede pagarnos. Y que falta aun mucho para acariciar aquellos
16.000 que un día ya lejano se alcanzaron y que, aunque crecemos, nuestro
ritmo es cansino, solo recuperaremos nuestros niveles de PIB pre-crisis en 2017
y los de empleo tal vez en 2026. O sea, un horizonte posit ivo pero mediocre y
dependiente, porque la economía española no es inmune a los riesgos de la
recesión exterior y otros shocks económicos.
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Ibex, 12 meses.