Argentina se encuentra en desacato por su conflicto de deuda externa. Sus reservas han caído y su moneda se ha depreciado. El presidente del banco central renunció y fue reemplazado por un defensor de las políticas del gobierno. En Brasil, la presidenta Dilma Roussef lidera las elecciones presidenciales pero su rival obtuvo más votos de lo esperado y la segunda vuelta podría ser reñida. Indonesia registró una inflación del 4,5% aunque los precios de los bienes básicos siguen aumentando.

1. Dirección de Riesgo País y Gestión de Deuda
Del 27 de septiembre al 3 de octubre
LATINOAMÉRICA
AAARRRGGGEEENNNTTTIIINNNAAA
Conflicto de la deuda: desacato. En respuesta a la promulgación de la Ley de pago
de la deuda externa de Argentina, que pretende trasladar la jurisdicción de los
bonos cuyo pago permanece bloqueado en Nueva York, el juez norteamericano
Thomas Griesa ha declarado a Argentina en desacato, con una multa diaria de
50.000 $ mientras no cumpla la sentencia. La presidenta argentina, Cristina
Fernández, ha declarado que las actuaciones del juez norteamericano violan el
derecho internacional, interfieren de manera ilegal en asuntos internos argentinos
y comprometen la responsabilidad del gobierno de EE.UU. Siguiendo la política
establecida por las autoridades en el conflicto con los “fondos buitre”, el Banco
Central ha depositado 170 mill.$ en el Banco de la Nación para hacer frente al
vencimiento de la deuda estructurada.
Reservas y cotización del peso. Esta semana, y por primera vez desde abril, las
reservas del Banco Central argentino han caído por debajo de 28.000 mill.$. El
cambio oficial se depreció hasta los 8,45 pesos/dólar, mientras que el cambio
paralelo se situó en 15,60 pesos/dólar. Así, a pesar de la depreciación el spread
entre la cotización oficial y el llamado “dólar blue” sigue ampliándose y
presionando al alza los precios.
Dimisión. El Presidente del Banco Central de Argentina, Juan Carlos Fábrega, ha
dimitido de su cargo tras un discurso de la presidenta Cristina Fernández, que
acusó indirectamente al Banco Central de filtrar información confidencial a los
bancos sobre la posible obligación de reducir sus activos en dólares, así como de
ser incapaz de controlar la estabilidad cambiaria. Fábrega, nombrado en noviembre
de 2013, era partidario de una nueva devaluación y tenía la reputación de ser
relativamente independiente. Ha sido reemplazado por Alejandro Vanoli,
anteriormente jefe de la Comisión Nacional de Valores. Vanoli es un franco
defensor de las políticas económicas del gobierno. Quiere aumentar los controles
sobre los bancos y retrasar cualquier nueva devaluación el mayor tiempo posible.
Este cambio llega en un momento de gran incertidumbre, con la inflación
desbocada, un nivel de reservas preocupante y en mitad de la crisis de la deuda.
BBBRRRAAASSSIIILLL
Primera vuelta de las presidenciales. En la primera vuelta de las elecciones brasileñas
celebradas el domingo 5 de octubre la presidenta Dilma Roussef ha logrado la primera
posición de los comicios, con el 41,1% de los votos. En segunda posición aparece por
sorpresa el candidato del partido social demócrata Aécio Neves, con el 34,2%, y en
tercera posición la candidata del Partido Socialista, Marina Silva, con solamente el
21,1% de los sufragios. Roussef ha perdido el 6% del electorado con respecto al
resultado del 2010, pero sigue siendo la favorita de la segunda vuelta, que tendrá

2. Dirección de Riesgo País y Gestión de Deuda
lugar el 26 de octubre. Aécio Neves no solo ha arrebatado a Marina Silva (que en las primeras
encuestas salía como favorita) el billete para la segunda vuelta, sino que ha obtenido más de
diez puntos por encima de lo que indicaban las encuestas, por lo que el cara a cara entre
Roussef-Neves puede resultar muy reñido.
2
CCCHHHIIILLLEEE
Presupuesto 2015. El borrador de presupuesto para 2015 prevé un aumento del 9,8% del
gasto público, tasa muy superior al 6,6% estimado para este año. El gasto aumentará sobre
todo en la inversión en infraestructuras (11,8%) y en educación (10,2%), área más que
conflictiva en Chile. El gasto será soportado por la reciente reforma fiscal, con la que se
pretende aumentar los ingresos en 2.300 mill.$ el próximo año. Se prevé con estos datos
registrar un déficit fiscal del 1,9%. Los actuales bajos precios del cobre siguen siendo la
principal dificultad para conseguir los objetivos que se ha marcado el gobierno chileno.
CCCOOOSSSTTTAAA RRRIIICCCAAA
Candidatura a la OCDE. El nuevo presidente de Costa Rica, Luis Guillermo Solís, quiere
presentar la candidatura de su país a la OCDE y ser, con México y Chile, el tercer país
sudamericano que ingresa en la organización. Solís considera que Costa Rica tiene muchos
argumentos para conseguir el ingreso en el club de los 34 países más desarrollados del
planeta. Más de 250 empresas internacionales especializadas en la electrónica y la informática
se han instalado en el país, diversificando su economía, que se basaba hasta ahora en la
agricultura y el turismo. Por otra parte, en comparación con los países de su entorno, Costa
Rica es un oasis de tranquilidad y estabilidad política. Sin embargo, al país no le favorece nada
el que la agencia de calificación Moody’s rebajará en septiembre su rating a Ba1, considerando
que un déficit público del 6,7% del PIB y un 13% del PIB de ingresos fiscales no es una situación
sostenible.
ASIA
CCCHHHIIINNNAAA
Costes salariales e inversión. Según datos oficiales, el salario medio en China a finales de
2012 fue de 5.870 euros al año, casi el doble que en 2007. El encarecimiento de la mano de
obra hace que los márgenes de las multinacionales caigan y éstas prefieran invertir en otros
países del suroeste asiático. En contraste, mientras la inversión extranjera en China ha
bajado un 1,8% en lo que va de año, la inversión china en el extranjero alcanzó 90.200
mill.$ en 2013, un 16,8% más que en 2012 y ya no obedece exclusivamente al patrón
“infraestructuras contra materias primas”. Cada vez se ven más empresas chinas en
sectores atractivos de los países occidentales. Se prevé que para el año que viene el
importe de las inversiones en el exterior del país asiático supere lo recibido.
Cotización yuan/euro. A partir de este mes de octubre el comercio entre China y la UE, que
representó 559.000 mill.€ en 2013, podrá hacerse directamente en euros y yuanes, sin
pasar por la cotización del dólar americano. El Banco Popular de China ha autorizado la
conversión directa de las dos divisas, con una cotización específica en el mercado
interbancario. Por el momento la línea bilateral de intercambio se limita a un máximo de
350.000 millones de yuanes y de 45.000 mill.€ (acuerdo de octubre 2013). El euro será la
sexta divisa que podrá intercambiarse libremente en yuanes, junto con el dólar americano,

3. Dirección de Riesgo País y Gestión de Deuda
el yen, el dólar australiano, el dólar neozelandés y la libra británica. La plena convertibilidad
del yuan sigue siendo la asignatura pendiente de las autoridades monetarias chinas.
EUROPA DEL ESTE - CEI
3
HHHOOONNNGGG KKKOOONNNGGG
Protestas. Las manifestaciones multitudinarias que se han desarrollado en Hong Kong en estos
últimos días parecen amainar, como consecuencia de las divisiones entre las diferentes
organizaciones que componen el movimiento de protesta. El origen de los disturbios proviene
de la intención del gobierno de la China Popular de controlar las elecciones previstas para 2017
filtrando a los futuros candidatos. Los manifestantes más virulentos, en gran mayoría
estudiantes, han exigido la dimisión del presidente del enclave autónomo, Leung Chun-Ying, y
una reforma electoral que garantice la celebración de elecciones libres.
IIINNNDDDIIIAAA
Mejora de rating. Standard Poor’s ha ratificado la calificación BBB- de la India, mejorando la
perspectiva de negativa a estable. La agencia de calificación ha destacado como aspectos
positivos un entorno político más propicio a las reformas, que favorecen las perspectivas de
crecimiento y los equilibrios fiscales. Según este análisis, el gobernador del Banco Central,
Raghuram Rajan, y el primer ministro, Narendra Modi, han puesto en marcha un aparente
círculo virtuoso: el aumento de la confianza empresarial acelera el crecimiento económico; se
reduce por lo tanto el déficit y la inflación; la moneda se estabiliza y la inversión extranjera
aumenta, lo que alimenta a su vez el crecimiento. La bolsa de Nueva Delhi (Sensex) ha ganado
un 24,7% en lo que va de año y la rupia es una de las pocas monedas de los emergentes que se
sostiene contra el dólar.
IIINNNDDDOOONNNEEESSSIIIAAA
Datos de inflación. En septiembre, la inflación en Indonesia registró una tasa de 4,5%
interanual (4% en agosto). Aunque inferior a los índices del pasado, los precios de los bienes
básicos siguen aumentando, al mismo tiempo que crece el crédito y caen los salarios, lo que
conlleva el riesgo real de depresión del consumo interno, motor de la economía indonesa.
Además, se teme que cuando la FED comience a subir los tipos de interés se produzca una fuga
de capitales hacia EE.UU.
AAARRRMMMEEENNNIIIAAA
Adhesión a la Unión Euroasiática. El acuerdo de adhesión de Armenia a la Unión Euroasiática
debería firmarse el próximo 10 de octubre y ser operativo a partir del 2 de enero de 2015. Está
previsto que Kazajstán y Bielorrusia ratifiquen el tratado durante este mes de octubre, tras
haberlo hecho el Parlamento ruso el pasado 26 de septiembre. Aunque las autoridades rusas
consideran que Armenia ha completado su 'hoja de ruta', Everán ya ha retrasado varias veces
los trámites para adherirse formalmente al nuevo organismo, y podría volver a pasar. Las
objeciones y desacuerdos siguen existiendo entre los miembros fundadores por la existencia
de intereses económicos divergentes y por el temor de Bielorusia y Kazajstán de que Rusia
utilice la Unión para aumentar su poder político.

4. Dirección de Riesgo País y Gestión de Deuda
NORTE DE ÁFRICA - ORIENTE MEDIO
4
RRRUUUSSSIIIAAA
Control sobre el gas. Según las autoridades rusas, Europa no sufrirá ninguna interrupción
en el suministro de gas si respeta la prohibición contractual de reexportarlo. El operador
húngaro ya ha anunciado que suspendía indefinidamente las exportaciones a Ucrania,
justificándolo por la ocupación del gasoducto por el aumento del almacenamiento europeo
con vistas al invierno.
Crisis futuras. El Banco Central de Rusia está preparando un plan de acción que limite los
efectos de la reducción de los ingresos del petróleo, pilar de la economía rusa. Esta semana
el Banco Central se ha visto obligado a realizar primera operación de canje rublo/dólar. Este
mecanismo se estableció el 16 de septiembre y se dispara automáticamente cuando el
rublo llega a 44,40/dólar. En ese supuesto el Banco Central interviene de manera ilimitada
defendiendo la moneda.
EEEGGGIIIPPPTTTOOO
Mejoría financiera. El déficit a por cuenta corriente de Egipto se ha reducido hasta 2,400
mill.$ en el año fiscal 2013-14, contra 6.400 mill.$ en el 2012-13. Las remesas y las ayudas
externas explican esta mejoría, en particular las transferencias netas -11.900 mill.$- de
Arabia Saudí, los Emiratos Árabes Unidos (EAU) y Kuwait en apoyo al gobierno de transición
que sustituyó el presidente islamista Mohamed Morsi. Arabia Saudí y EAU han ofrecido una
ayuda adicional de 4.000 mill.$ y 1.800 mill.$, respectivamente. Sin embargo, no puede
descartarse que en 2015 Egipto tenga que retomar las negociaciones con el FMI.
Pago de deuda. Egipto ha pagado 1.500 mill.$ de los 6.400 mill.$ de deuda retrasada que
debe a las compañías extranjeras de hidrocarburos. El último pago regular se realizó en
diciembre de 2013 (1.500 mill.$). El desembolso ha sido financiado por un banco egipcio y
tiene como objetivo reavivar la inversión en el sector. La inversión extranjera en el sector
de la exploración y extracción podría resolver parte de los problemas de abastecimiento del
país. Pero esto solo será posible si Egipto liquida los atrasos de deuda con las compañías
internacionales y continúa recortando las ayudas a los carburantes que desangran sus
presupuestos. Los recortes de subsidios a los carburantes realizados en los últimos meses
han elevado el precio del combustible diésel, utilizado por la mayoría del transporte público
y de los camiones, en un 64%.
IIIRRRAAAQQQ /// SSSIIIRRRIIIAAA
Petróleo y financiación del EI. La aviación de EE.UU. ha bombardeado una docena de campos
de petróleo en Iraq controlados por el Estado Islámico (EI), puesto que se considera que de
estos campos proviene la principal financiación del ejército yihadista. Los islamistas radicales
se están aprovechando de la red de contrabando creada a mediados de los años 1990 y
durante la ocupación americana del país, y venden el petróleo a un precio entre un 20 y un
50% inferior al precio de mercado. Participan en este mercado ilegal intereses inesperados de
países en teoría aliados de los occidentales, tales como Israel y Turquía. Los camiones que
trasportan el petróleo suelen pertenecer a turcos y kurdos y el carácter “artesanal” de este
comercio hace que las rutas hacia las refinerías clandestinas y los intermediarios sean difíciles
de detectar. Se cree también que algunos antiguos oficiales baasistas iraquíes podrían jugar un

5. Dirección de Riesgo País y Gestión de Deuda
papel importante en la organización de esta red. Según los servicios secretos franceses EE.UU.
dispone de toda la información para desbaratar el contrabando, ya que los transportistas,
como muchos de los compradores finales, son los mismos que se utilizaron en su momento
para comprar la colaboración de las tribus sunníes de la región con los réditos del petróleo
ilegal. Según las mismas fuentes, es probable que uno de los principales compradores sea
Damasco, que abastece de carburante de esta manera a su ejército y estaría financiando
indirectamente al EI, en teoría su peor enemigo.
ÁFRICA SUBSAHARIANA
5
IIIRRRÁÁÁNNN
Tema nuclear. En su discurso ante la Asamblea General de la ONU, el presidente Hassan
Rouhani expresó su convencimiento de que un acuerdo a largo plazo sobre el programa
nuclear de Irán podría ser el principio de un proceso de colaboración multilateral que
reforzaría la seguridad y el desarrollo regional. Las conversaciones progresan muy lentamente
por el problema del número de centrifugadoras y el stock del uranio enriquecido que Irán
puede mantener. La negociación tiene como fecha límite el 24 de noviembre, plazo
difícilmente ampliable según los observadores.
LLLÍÍÍBBBAAANNNOOO
Financiación iraní. Irán ha anunciado que apoyará con financiación y material militar al ejército
libanés para que pueda contener en su frontera con Siria a las fuerzas yihadistas del Estado
Islámico. La ayuda iraní converge con las aportaciones de Arabia Saudí, Francia y EE.UU. Sin
embargo, podría interpretarse por parte de los suníes libaneses como una alianza del ejército
con fuerzas chiitas y Hezbolá para luchar contra militantes sunitas, lo que podría limitar la
capacidad de las fuerzas armadas libanesas para operar en algunas áreas del Líbano y debilitar
su cohesión interna. El cambio de alianzas en el Medio Oriente está siendo radical, empujado
por el auge de un peligro considerado común por Teherán y Riad: las milicias yihadistas.
SSSIIIRRRIIIAAA
Colapso alimentario. Según un informe de la FAO, 6,3 millones de sirios necesitarían en este
momento ayuda alimentaria de urgencia, un 50% más que en junio del 2013. Además, el 60%
de los 23 millones de habitantes estaría por debajo del nivel de pobreza, el doble de lo que
indicaba el informe previo a la guerra. En el 2013, en comparación con el periodo pre-bélico, la
producción de trigo ha descendido un 40%, la de ganado un 25% y la avícola un 50%. La
situación sigue agravándose, con nueve millones de sirios refugiados en el extranjero o
desplazados en su propio país.
ÁÁÁFFFRRRIIICCCAAA OOOCCCCCCIIIDDDEEENNNTTTAAALLL
Lucha contra el Ébola. El gobierno de Estados Unidos ha desbloqueado 750 mill.$ para hacer
frente al brote de Ébola en África Occidental. La enfermedad ha infectado hasta el momento a
más de 6.500 personas y generado por lo menos 3.000 víctimas mortales. Los gobiernos, las
ONG y las organizaciones filantrópicas privadas han prometido más de 1.000 mill.$, pero se

6. Dirección de Riesgo País y Gestión de Deuda
están produciendo retrasos en el desbloqueo de los fondos. Liberia, Sierra Leona y Guinea
requieren intervenciones específicas directas. El resto de los países amenazados deben
desarrollar políticas de prevención que los donantes de fondos no consideran prioritarias en
este momento.
6
KKKEEENNNIIIAAA
Nuevo cálculo de PIB. Kenia ha hecho oficial el recálculo del tamaño de su economía,
estimando su PIB actual en 55.000 mill.$, un 25% más que en los cálculos anteriores. La renta
per cápita se establece en 1.246 dólares, un nivel considerado como “renta media-baja”. Los
nuevos datos confirman la opinión que ya tenían los inversores internacionales sobre el país. El
pasar al nivel de “ingresos medios” puede excluir a Kenia de algunas categorías de préstamos
con condiciones más favorables. En contrapartida, el nuevo ratio de deuda sobre PIB y de
déficit presupuestario relativo mejoran lo que debe facilitar el acceso de Nairobi a los
mercados de capitales.
SSSUUUDDDÁÁÁFFFRRRIIICCCAAA
Debilitamiento del rand. El anuncio del Banco Central de Sudáfrica de mantener invariables
los tipos de referencia y, al mismo tiempo, el confirmar la salida en noviembre de su
respetado gobernador, Gill Marcus, han deprimido aún más la cotización del rand. La
moneda sudafricana ha perdido en los últimos doce meses el 10% de su valor frente al
dólar y el 35% en los últimos 24 meses. Sin duda, la política monetaria de la FED (fin del
“tapering”) tiene que ver con esta evolución, pero aún más las propias debilidades de la
economía sudafricana. El déficit comercial ha alcanzado en el mes de agosto el 6,5% del PIB
y la huelga de los trabajadores del platino ha llevado al país al borde de la recesión. En estas
circunstancias es muy difícil que la autoridad monetaria suba los tipos de referencia para
revalorizar el rand. El crecimiento y el empleo siguen siendo las principales prioridades de
las autoridades.
Negociación salarial en la función pública. El sindicato mayoritario de trabajadores
públicos de la salud, educación y anexos (NEHAWU) quiere negociar un aumento salarial del
15% para sus 280.000 afiliados. Sin embargo, cualquier aumento sustancial de la
remuneración de los 1,25 millones de trabajadores del sector público podría amenazar los
planes del gobierno para recortar el déficit fiscal (actualmente 4% del PIB), ya que los
40.000 mill.$ de masa salarial pública son el componente más importante del presupuesto
del Estado sudafricano. Es indispensable, para el equilibrio de las finanzas públicas
sudafricanas, el llegar a un acuerdo de subida moderada y, preferiblemente multianual. La
posición negociadora del gobierno se verá esta vez reforzada por el calendario electoral: las
próximas elecciones importantes, las municipales del 2016, están suficientemente alejadas
del periodo de negociación.
TTTAAANNNZZZAAANNNIIIAAA
Desarrollo de la Bolsa. La autoridad bursátil de Dar es Salaam ha anunciado que ha levantado
las restricciones que impedían que los inversores extranjeros poseyeran más del 60% de la
capitalización de la plaza. La Bolsa de Valores de Dar es Salam está valorada en 6.000 mill.$,
con once empresas locales cotizadas y otra cinco interrelacionadas con Kenia. El hallazgo de
enormes reservas de gas natural off-shore ha cambiado las tornas y mejorado el perfil de
riesgo de Tanzania. Al igual que la vecina Mozambique, el gobierno considera el sector de la
energía como un elemento fundamental para desarrollar el mercado local de capitales. Es muy

7. Dirección de Riesgo País y Gestión de Deuda
probable que las autoridades obliguen a los inversores que se interesan por la extracción del
gas a utilizar la bolsa de Dar es Salam para financiarse.
7
OCDE
JJJAAAPPPÓÓÓNNN
Datos favorables en el mercado laboral... La tasa de desempleo cayó en agosto tres
décimas con respecto a julio, hasta el 3,5%, igualando el dato de mayo de este año (la
mejor cifra desde 1998). El número de desempleados en agosto fue de 2,31 millones, lo que
supone un retroceso interanual de 400.000 personas o del 14,8%.
.. y desfavorables para el consumo. Los datos relativos al gasto de los hogares
correspondientes al mes de agosto muestran una caída del 4,7% interanual, lo que supone
el quinto mes consecutivo de caída tras la implementación, el pasado 1 de abril, de la
subida del impuesto sobre el consumo, que pasó del 5 al 8%. El dato podría afectar a la
decisión de si acometer o no la subida del impuesto sobre el consumo hasta el 10% en
octubre de 2015. El Parlamento nipón aprobó a finales de 2012 esta subida para poder
afrontar el incremento de costes de la seguridad social sin aumentar aún más la deuda
pública, la mayor del mundo desarrollado.
UUUNNNIIIÓÓÓNNN EEEUUURRROOOPPPEEEAAA
Moderación de la inflación en septiembre. La tasa de inflación interanual de la zona euro
se ha situado en septiembre en el 0,3%, una décima por debajo de la de agosto, el nivel
más bajo desde octubre de 2009. Esta evolución obedece al descenso del 2,4% de los
precios de la energía y al menor incremento de los precios de los servicios y de los bienes
industriales no energéticos. Esta nueva caída de la inflación en la zona euro en septiembre
deja nuevamente presente la amenaza de una espiral deflacionista y refuerza la presión al
Banco Central Europeo para que actúe.
Elecciones legislativas en Letonia. El partido socialdemócrata y prorruso Armonía ha sido
más votado en las elecciones legislativas celebradas el sábado 4 de octubre. No obstante,
pese a obtener el 25,38% de los votos, sus opciones a liderar el Gobierno son
prácticamente nulas, ante la más que previsible unión de todas las formaciones políticas
opuestas a Armonía. El partido Unidad, de la primera ministra Laimdota Straujuma,
principal rival de la fuerza prorrusa, se hizo con el 21,62% de los votos y ha declarado que
no hay motivos para que la actual coalición no siga gobernando el país. De hecho, la
mayoría de los expertos consideran que la coalición de centro-derecha integrada por
Unidad, Partido de las Reformas, Unión Nacional y Unidad de Verdes y Campesinos, volverá
a ponerse al frente del Gobierno para sumar una amplia mayoría y dejar en la oposición a la
formación prorrusa. Laimdota hizo calar entre los votantes el mensaje de que una victoria
de Armonía pondría en peligro la independencia de Letonia, al abrir la puerta a la influencia
de Rusia sobre el devenir del Estado báltico.
Escándalo de corrupción en Rumania. Nueve exministros rumanos son sospechosos de
aceptar sobornos, blanqueo de capitales y tráfico de influencias. Entre los implicados está
un exministro de Educación, que supuestamente recibió pagos a cambio de contratos
sobrevalorados en un 30%, con el gigante informático Microsoft. Las dos cámaras del
Parlamento deberán decidir si levantan la inmunidad a varios de los sospechosos, que

8. Dirección de Riesgo País y Gestión de Deuda
ocupan, en la actualidad, escaños nacionales y desempeñan puestos diplomáticos. Bruselas
y otros países de la UE criticaron la reciente reforma del Código Penal, que otorga
inmunidad a los funcionarios públicos. Éstos no pueden ser investigados por delitos de
corrupción como el tráfico de influencias, el cohecho, la prevaricación o el conflicto de
intereses.
8