Este documento presenta una introducción a la evaluación de proyectos. Explica que la evaluación de proyectos evalúa si un proyecto cumple con ciertos criterios de deseabilidad y debe ser un proceso objetivo y riguroso. Describe dos tipos de evaluación: la evaluación privada desde la perspectiva de un inversionista individual, y la evaluación social que considera los efectos para la sociedad en su conjunto. La evaluación privada utiliza técnicas como el análisis costo-beneficio para determinar la rentabilidad de un proyecto para un inversionista

1. UNIDAD II: LA EVALUACION DE PROYECTOS
2.1 Introducción
La acción de evaluar consiste en dar un juicio sobre el proyecto,
específicamente sobre la manera en que el proyecto se comporta en relación
con un patrón de deseabilidad. Es decir, en qué medida el proyecto sigue
determinado proceso, afecta cierta función objetivo, utiliza tales recursos, de
acuerdo a qué se evalúe.
La evaluación debería ser una actividad objetiva y rigurosa, que obtenga
resultados válidos y confiables acerca del proyecto. La rigurosidad aseguraría
que los resultados y los procesos para obtenerlos fueran adecuados,
transparentes y repetibles, y con la objetividad, se intenta captar la realidad,
mediante procedimientos que eviten que las ideas preconcebidas e incluso los
intereses afecten los resultados de la evaluación.
La evaluación de un proyecto, hecha de acuerdo con criterios que comparan
flujos de beneficios y costos, permite determinar si conviene realizar un
proyecto; es decir, si es o no rentable. Además, si siendo conveniente, cabe
postergar su inicio. Al evaluar, se debe decidir en cuanto al tamaño más
adecuado del proyecto.
Los estudios de mercado, técnicos y económicos, entregan la información
necesaria para estimar los flujos esperados de ingresos y costos que se
producirán durante la vida útil del proyecto, en cada una de las alternativas
posibles.
La evaluación sólo considerará los flujos de beneficios y costos reales
atribuibles al proyecto, expresados en moneda de un mismo momento. Cabe
recalcar que, al decidir sobre la ejecución de un proyecto, no deben tomarse en
cuenta los flujos pasados ni las inversiones existentes.
En presencia de varias alternativas de inversión, la evaluación es un medio útil
para fijar un orden de prioridad entre ellas, seleccionando los proyectos más
rentables y descartando los que no lo sean, a fin de llegar a una eficiente
asignación de recursos.
En la etapa de evaluación, corresponde definir:
a) la situación base o "situación sin proyecto", con el fin de compararla con
cada una de las alternativas del proyecto propuesto, determinando así los
proyectos incrementables por evaluar;
b) identificación y valoración monetaria de los ítems que representan beneficios
y costos atribuibles al proyecto;
c) evaluación de los proyectos, aplicando criterios de evaluación basados en
los indicadores de rentabilidad que se obtengan y adoptar una decisión acerca
de su ejecución.

2. 2.2 Tipos de Evaluación de Proyectos
Las circunstancias, o marco de referencia, que guían la evaluación, pueden
afectar intereses de distintas unidades económicas. Es posible dividir éstas en
dos categorías: la primera corresponde al interés de un individuo, firma o
empresa, institución, etc. A la evaluación que se realiza dentro de esta
categoría, o sea, según el marco de referencia del interés o beneficio individual,
se la denomina evaluación privada de proyectos. La segunda categoría, en
cambio, corresponde a un grupo social que incluye a todos los agentes
económicos. La evaluación enmarcada por el interés de la comunidad se
denomina evaluación social de proyectos.
2.2.1 Evaluación privada de proyectos
La evaluación privada de proyectos es una especialidad interdisciplinaria que
utiliza conceptos de la economía y de las finanzas. Está orientada a determinar
la conveniencia de emprender una inversión, de cualquier tipo que sea, desde
el punto de vista del inversor o accionista.
La metodología habitual para realizar esta evaluación es el análisis costo-
beneficio. Este consiste en comparar, mediante determinadas técnicas, los
costos e inversiones que demandará el proyecto con los beneficios que
generará.
Este análisis es ex ante, es decir, se realiza antes de emprender la inversión,
justamente con el objetivo de determinar si conviene realizarla.
La evaluación privada es así una técnica prospectiva: implica un intento de
controlar el futuro. Como es de suponer, sus conclusiones son conjeturales, es
decir, sujetas a la ocurrencia de determinados supuestos. Pero esto no significa
que sean arbitrarias; por el contrario, el esfuerzo se hace para tener una
conjetura fundada, que pueda acotar las visiones excesivamente subjetivas del
futuro.
Es sabido que al apreciar los efectos de una futura inversión, el emprendedor
tiende a ser optimista, sobrevaluando los beneficios y minimizando los costos.
Las técnicas de la evaluación privada tratan de contrarrestar esta tendencia; el
analista actúa como un “abogado del diablo”, tratando de detectar los aspectos
críticos y riesgosos del proyecto.
Adicionalmente, la evaluación ex ante debe ubicarse dentro del ciclo del
proyecto. Una buena evaluación ex ante no garantiza que el proyecto sea
exitoso; esto es mérito de la implementación del mismo. Sí ayuda a no
emprender proyectos malos, y a identificar todos los detalles críticos–positivos
y negativos–que luego servirán para una correcta implementación. En ese
sentido, es básica para obtener un proyecto exitoso. Pero debemos reconocer
que, si nos colocamos a nivel de los involucrados, hay una brecha cualitativa
entre el análisis ex ante y la decisión de invertir: en algún momento el inversor
debe dejar de analizar–aunque el analista nunca esté satisfecho de la precisión

3. de sus prospecciones–y decidir si hacer o no la inversión, y, en caso afirmativo,
empeñar los recursos. Hay en esto un detalle, que tiene más que ver con la
voluntad emprendedora que con el espíritu analítico.
La evaluación privada utilizando el análisis costo-beneficio se basa en un
concepto central de la teoría de finanzas y de economía: el valor de un activo
cualquiera equivale a la suma de los flujos que genere en el futuro, calculada
en el momento del estudio.
En otras palabras, el proyecto vale el equivalente a tomar cada flujo monetario
que el proyecto generará en el futuro, expresarlo en moneda de hoy, y sumarlo
a los otros flujos, restándoles la inversión inicial. Este es el concepto de valor
actual neto, que será el criterio central de decisión.
La actualización consiste en descontar de los flujos futuros los intereses que
esos flujos habrían generado de haber ocurrido hoy: es decir, una operación
inversa a calcular los intereses que gana un capital invertido.
En consecuencia, para evaluar un proyecto necesitamos conocer al menos dos
elementos: un flujo de fondos y una tasa de interés. El flujo de fondos nos
muestra los beneficios, inversiones y costos que el proyecto va a generar de
aquí hasta su finalización, y la tasa de interés nos permitirá actualizarlos, es
decir, estimar cuánto valen hoy esos flujos futuros.
Como se expresó anteriormente, la evaluación privada compara los flujos de
ingresos y los costos que afectan exclusivamente a un proyecto. Estos flujos se
determinan utilizando precios de mercado.
2.2.1.1 Enfoques de la evaluación privada
Existen dos enfoques de evaluación privada. El primero es la evaluación
privada tradicional que permite determinar, sobre la base de los flujos de
ingresos y costos económicos, la bondad de un proyecto; es decir, si es
rentable por sí mismo. Es importante anotar que en esta evaluación se supone
que los diferentes ítems de costos de inversión y operación se financian con
capital propio.
El segundo enfoque de evaluación privada es el financiero, que permite medir
la rentabilidad del capital propio invertido por el agente promotor del proyecto
ante diversas alternativas de financiamiento. Este segundo enfoque evaluador
se diferencia del primero porque considera como un ingreso el préstamo y
como costos, los intereses y la amortización de ese préstamo. Estos últimos
son costos financieros. de los estudios de mercado, los técnicos y los
económicos.
Las cifras de ingresos netos deberán actualizarse a un cierto momento,
generalmente al año de iniciación del proyecto, mediante la tasa de descuento
pertinente, a fin de calcular el valor actual neto. Además, estas mismas cifras
serán utilizadas para calcular la tasa interna de retorno.

4. Con seguridad, durante la construcción del proyecto se tendrán únicamente
costos. En los años siguientes finalizarán los costos de inversión y comenzarán
los costos de operación. Además, se generarán ingresos brutos, aunque
posiblemente no serán suficientes para producir ingresos netos positivos.
Posteriormente, cuando la producción alcance niveles normales, los ingresos
netos debieran ser positivos y suficientes para que el proyecto sea rentable.
2.2.2 Evaluación social de proyectos
Los proyectos de inversión generan múltiples efectos. La evaluación privada
capta aquellos relevantes desde el punto de vista del inversor o accionista. Sin
embargo, hay efectos que superan ese enfoque, y que siendo irrelevantes para
el inversor no lo son para otros involucrados o para la sociedad en su conjunto.
La disciplina que intenta medir y evaluar el conjunto total de efectos es la
evaluación social de proyectos. Esta consiste en analizar el proyecto con la
metodología habitual del análisis costo-beneficio, pero ampliando el enfoque de
manera que no se circunscriba al impulsor directo del proyecto.
Esta ampliación en la forma en que miramos el proyecto tiene dos dimensiones
principales: por un lado, incluye efectos que la evaluación privada no considera
relevantes, como por ejemplo los externos al proyecto (privado). Por otro,
corrige los precios, de forma tal de captar el valor que la sociedad otorga a los
bienes y servicios que entregará o demandará el proyecto, si el mismo fuera
diferente del valor que se establece en los mercados privados.
También excluye algunos efectos relevantes para el proyecto privado pero que
no lo son para el proyecto visto desde un enfoque más amplio. Por ejemplo, los
impuestos, que sólo son transferencias de recursos entre actores (del productor
o consumidor al gobierno) y no creación neta de riqueza.
En consecuencia, la evaluación social es tanto una evaluación más amplia
como una más económica que la privada. De hecho, la evaluación social es
también llamada evaluación económica de proyectos. Allí donde la óptica
privada prioriza los aspectos financieros, la evaluación social se focaliza en los
efectos económicos, entendidos éstos como aquellos que afectan la
distribución de recursos y la generación de riqueza de la sociedad, sin importar
si generan un flujo de fondos o quiénes generan o reciben esos fondos.
La evaluación social recibe ese nombre porque intenta analizar el proyecto
desde el punto de vista de la sociedad. Más allá de que volvamos sobre el
tema, conviene que aclaremos desde el principio qué queremos significar con
esto.
Sabemos que los proyectos tienen muchos involucrados. Algunos se involucran
más que otros; por ejemplo, los inversores y los consumidores tienen un interés
más directo en el proyecto que un vecino de la fábrica, que recibe el humo de
la misma o que gana algún dinero vendiendo comida a quienes trabajan en
ella. La evaluación privada intenta captar los efectos relevantes para los
accionistas y, de manera indirecta, para los consumidores. Pero no se

5. preocupa por el vecino a quien el proyecto perjudica o beneficia, si el mismo no
es ni inversor ni cliente del mismo.
La evaluación social o económica sí incluye al vecino, considerando los efectos
positivos o negativos que le genera el proyecto como relevantes para el análisis
(social) del mismo. Pero, y esto es importante para entender totalmente el
concepto, el enfoque social trasciende al vecino, en el sentido de que lo agrega
pero no se particulariza en el mismo. Lo agrega al considerar los efectos que el
proyecto le genera como relevantes. Pero no se particulariza porque no le
interesa – en una primera aproximación– si esos efectos son positivos o
negativos. Al enfoque social le interesa que la sociedad en su conjunto tenga
un efecto positivo neto por el proyecto, no que los tenga para un involucrado en
particular (ni el accionista, ni el consumidor, ni el vecino).
Esto significa que el enfoque social es básicamente un enfoque agregado: el
impacto neto (positivo o negativo) del proyecto para la sociedad se entiende
como la suma de los impactos (positivos y negativos) que reciben cada uno de
los involucrados. Si esa suma neta da positiva, el proyecto es socialmente
conveniente, independientemente del hecho de que algún grupo involucrado
pierda con el proyecto.
Esta definición no intenta ser rigurosa, sino que busca marcar la diferencia más
notoria entre aquellos efectos estrictamente económicos y los financieros.
Debemos notar, sin embargo, que en muchos casos los efectos económicos
generan algún tipo de movimiento financiero, si bien no son los involucrados
directos quienes necesariamente lo generan o reciben. .
Para la evaluación social de proyectos, la sociedad es un agregado que
trasciende las conductas individuales. Éstas son relevantes para determinar las
preferencias entre la situación con proyecto y sin proyecto, pero la decisión
final se debería tomar sobre la base del bien para el conjunto, no para
individuos particulares (por numerosos que sean).
En otras palabras, el enfoque social es un enfoque de la totalidad, y es un
enfoque orientado a medir primariamente la generación de riqueza generada
por el proyecto, y sólo secundariamente su distribución. ¿Genera el proyecto
riqueza neta para la sociedad? El proyecto es conveniente. ¿Quién recibe esa
riqueza? Es importante, pero secundario.
En resumen, la evaluación social de proyectos persigue medir la verdadera
contribución de los proyectos al crecimiento económico del país. Esta
información, por lo tanto, debe ser tomada en cuenta por los encargados de
tomar decisiones para así poder programar las inversiones de una manera que
la inversión tenga su mayor impacto en el producto nacional.
Los criterios que se usan en la evaluación social de proyectos, para tomar una
decisión sobre cuáles se deben llevar a cabo, son fundamentalmente los
mismos que deben emplearse en la evaluación privada.

6. 2.2.2.1 Diferencias con la evaluación privada
La diferencia sustancial entre la evaluación social y la privada es que para la
segunda los precios de mercado, determinantes de ingresos y de costos, no
necesariamente miden en forma adecuada los beneficios y los costos sociales.
En presencia de mercados de competencia perfecta ambas evaluaciones
coinciden. La ausencia de distorsiones y situaciones externas hace que no
exista discrepancia entre beneficios y costos marginales sociales, de modo que
los precios de mercado y por lo tanto, los beneficios y costos privados
coincidirán con los respectivos beneficios y costos sociales.
Es difícil que tales condiciones existan, por lo que es usual que se produzcan
diferencias entre los valores de mercado y los sociales. Entre las distorsiones
resaltan la existencia de impuestos, aranceles aduaneros, subsidios,
monopolios, precios máximos, monopsonios, cuotas.
Las distorsiones que se incorporan a los valores de mercado son absorbidas y
percibidas por las unidades económicas y, por tanto, son consideradas en sus
cálculos de ingresos y costos.
La presencia de externalidades también hace diferir la evaluación privada de la
social. Corresponde a los beneficios o costos que un proyecto hace gravitar
sobre terceros y que no se observan como beneficios o costos por las unidades
económicas encargadas de ese proyecto.
Como ejemplo de externalidades negativas pueden citarse la contaminación
ambiental que producen algunas fábricas y la congestión del tránsito causada
por la entrada de un vehículo adicional a una carretera. Como positiva, está la
ejecución de un proyecto de reforestación, que beneficia los suelos, el clima y
el paisaje.
Para determinar la rentabilidad social de un proyecto es necesario asignar,
tanto a los insumos empleados como a los beneficios obtenidos, precios que
reflejen la real escasez del bien que se desea producir. Tales razones hacen
modificar los precios de mercado a fin de expresar el valor social que tendría
en presencia de distorsiones. Los precios sociales más utilizados en la
evaluación son los de las divisas, del capital y de la mano de obra.
2.3 Flujo de Caja de un Proyecto
El flujo de caja constituye uno de los elementos más importantes del estudio de
un proyecto, debido a los resultados obtenidos en el flujo de caja se evaluará la
realización del proyecto.
La información básica para la construcción de un flujo de caja proviene de los
estudios de mercado, técnico, organizacional y como también de los cálculos
de los beneficios. Al realizar el flujo de caja, es necesario, incorporar a la
información obtenida anteriormente, datos adicionales relacionados

7. principalmente, con los efectos tributarios de la depreciación, de la
amortización del activo normal, valor residual, utilidades y pérdidas.
2.3.1 Elementos del flujo de caja
El flujo de caja de cualquier proyecto se compone de cuatro elementos básicos:
Egresos iniciales de fondos
Corresponden al total de la inversión requerida para la puesta en marcha del
proyecto. El capital de trabajo, si bien no implicará siempre un desembolso en
su totalidad antes de iniciar la operación, se considera también como un egreso
en el momento cero, ya que deberá quedar disponible para que el
administrador del proyecto pueda utilizarlo en su gestión.
Los ingresos y egresos de operación
Constituyen todos los flujos de entradas y salidas reales de caja. Es usual
encontrar cálculos de ingresos y egresos basados en los flujos contables en
evaluaciones de proyectos, los cuales no necesariamente ocurren de forma
simultánea con los flujos reales.
El momento en que ocurren los ingresos y egresos.
Anteriormente habíamos visto que los ingresos y egresos de operación no
necesariamente ocurren de forma simultánea con los flujos reales, lo cual
constituye el concepto de devengado o causado, y será determinante el
momento en que ocurran los ingresos y egresos para la evaluación del
proyecto.
El valor de desecho o salvamento del proyecto.
Al evaluar la inversión normalmente la proyección se hace para un período de
tiempo inferior a la vida útil del proyecto. Por ello, al término del período de
evaluación deberá estimarse el valor que podría tener el activo en ese
momento, ya sea suponiendo su venta, considerando su valor contable o
estimando la cuantía de los beneficios futuros que podría generar desde el
término del período de evaluación hacia delante. La inversión que se evalúa no
solo entrega beneficios durante el período de evaluación, sino que durante toda
su vida útil, esto obliga a buscar la forma de considerar estos beneficios futuros
dentro de lo que se ha denominado el valor de desecho.
2.3.2 Estructura del flujo de caja.
Lo primero es reconocer que existen dos tipos de flujo de caja, uno que
corresponde a un flujo de caja de un proyecto para una empresa, y el otro es
un flujo de caja pero ahora desde el punto de vista del inversionista. A
continuación se explica la estructura de ambos flujos:

8. A. Estructura de un flujo de caja de un proyecto para una empresa.
A continuación se muestran cada uno de los componentes del flujo de caja:
Ingresos afectos a impuestos: Están constituidos por los ingresos que
aumentan la utilidad contable de la empresa, lo que se calcula
multiplicando el precio de cada unidad por la cantidad de unidades que
se proyecta producir y vender cada año, y por el ingreso estimado de la
venta de la máquina que se reemplaza al final del período.
Egresos afectos a impuestos: Son todos aquellos egresos que hacen
disminuir la utilidad contable de la empresa y corresponden a los costos
variables resultantes del costo de fabricación unitario por las unidades
producidas, el costo anual fijo de fabricación, la comisión de ventas y los
gastos fijos de administración y ventas.
Gastos no desembolsables: Son los gastos que para fines de
tributación son deducibles, pero que no ocasionan salidas de cajas,
como la depreciación, la amortización de los activos intangibles o el
valor libro de un activo que se venda.
Impuestos: Se determina como el 13% de las utilidades antes de
impuesto.
Ajustes por gastos no desembolsables: Para anular el efecto de
haber incluido gastos que no constituían egresos de caja, se suman la
depreciación, la amortización de intangibles y el valor libro. La razón de
incluirlos primero y eliminarlos después obedece a la importancia de
incorporar el efecto tributario que estas cuentas ocasionan a favor del
proyecto.
Egresos no afectos a impuesto: Están constituidos por aquellos
desembolsos que no son incorporados en el estado de resultado en el
momento en que ocurren y que deben ser incluido por ser movimientos
de caja; un egreso no afecto a impuesto son las inversiones ya que no
aumentan ni disminuyen la riqueza contable de la empresa por el solo
hecho de adquirirlos. Generalmente es solo un cambio de activo
(maquina por caja) o un aumento simultaneo de un activo con un pasivo
(maquina y endeudamiento).
Beneficios no afectos a impuestos: Son el valor de desecho del
proyecto y la recuperación del capital de trabajo si el valor de desecho
se calculo por el mecanismo de valoración de activos, ya sea contable o
comercial, en lo que se refiere a la recuperación del capital de trabajo no
debe incluirse como beneficio cuando el valor de desecho se calcula por
el método económico ya que representa el valor del negocio
funcionando.

9. Estructura del flujo de caja desde el punto de vista del inversionista
El flujo de caja analizado en la sección anterior permite medir la rentabilidad de
toda la inversión. Si se quiere medir la rentabilidad de los recursos propios,
deberá agregarse el efecto de financiamiento para incorporar el impacto del
apalancamiento de la deuda.
Como los intereses del préstamo son un gasto afecto a impuesto, deberá
diferenciarse qué parte de la cuota que se le paga a la Institución que otorgó el
préstamo es interés y que parte es la amortización de la deuda, porque el
interés se incorporará antes de impuesto mientras que la amortización, al no
constituir cambios en la riqueza de la empresa, no está afecta a impuestos y
debe compararse al flujo después de calculado los impuestos.
Por último, deberá incorporarse el efecto del préstamo para que, por diferencia,
resulte el monto que debe invertir el inversionista
+ Ingresos afectos a impuesto
- (Egresos afectos a impuestos)
(Gastos no desembolsables)
= Utilidad antes de impuesto
(Impuestos)
= Utilidad después de impuesto
+ Ajustes por gastos no desembolsables
(Egresos no afectos a impuestos)
+ Beneficios no afectos a impuestos
= Flujo de caja
+ INGRESOS AFECTOS A IMPUESTOS
(EGRESOS AFECTOS A IMPUESTOS)
(GASTOS NO DESEMBOLSABLES)
- (INTERESES DEL PRÉSTAMO)
= UTILIDAD ANTES DE IMPUESTO
(IMPUESTO)

10. = UTILIDAD DESPUÉS DE IMPUESTO
+ AJUSTE POR GASTOS NO DESEMBOLSABLES
(EGRESOS NO AFECTOS A IMPUESTOS)
+ BENEFICIOS NO AFECTOS A IMPUESTOS
+ PRÉSTAMO
(AMORTIZACIÓN DE LA DEUDA)
FLUJO DE CAJA