1. Estrategia semanal
10 de Enero de 2010

2. EE UU
Semana importante para la macro americana. De ella extraemos algunas grandes líneas de cara a los próximos meses. El sector empresarial
camina con paso firme, como atestiguan no sólo el ISM Manufacturero sino también el No Manufacturero. Este tipo de niveles correlacionan bien
con PIBs de 3%-3.5%. El consumo muestra un aspecto menos tajante, aunque exceptuando la decepción de las ventas de los mayoristas
(especialmente ropa) y a la espera del dato de empleo (ver hoja siguiente) esta semana tenemos la de cal con las ventas de vehículos, el ADP
Employment Report o las peticiones semanales. Por último y, para añadir más leña al fuego cíclico, la FED se muestra firme (quién la tuviera!!!)
en su intención de comprar hasta 600 bn de deuda hasta junio de este año.
ISMs Ventas de autos
70
65
60
55
50
ISMs
45
40
35
30
ISM manufacturero
25
ISM no manufacturero
20
feb-80
feb-81
feb-82
feb-83
feb-84
feb-85
feb-86
feb-87
feb-88
feb-89
feb-90
feb-91
feb-92
feb-93
feb-94
feb-95
feb-96
feb-97
feb-08
feb-09
feb-10
Ventas comparables mayoristas (YoY)

3. EE UU
El dato de desempleo. No ha supuesto una gran sorpresa, ya que unas cifras compensan otras. Así el dato, que ha sido peor de lo esperado,
queda compensado por una revisión del anterior, tanto en la vertiente global, como en la privada. A este respecto hay que señalar que ha sido el
sector privado el que ha generado empleo, mientras que el público ha dado una cifra ligeramente negativa. La mayor sorpresa la genera la cifra
de paro que mejora hasta el 9.4%. Hay que señalar que la cifra final del conjunto del año, arroja una creación de 100K puestos de trabajo, lo que
quedando por debajo de los años 2003-2006, supone una cifra similar a la del 2007. Esto unido al ADP, deja una sensación de que el empelo
comienza a dar signos de mejoría.
Creación media mensual de empleo (desde 1980)
ADP Employment report vs Non Farm Payrolls 400
600
300 Creación de empleo en 100
400 k para el conjunto del año
2010
Efecto 200
"censo"
200
100
0
0
-200
-100
-400
-200
-600
non farm pay rolls (media 3 meses)
-300
-800
ADP ER (media de 3 meses) -400
-1000 -500
jun-93
jun-94
jun-95
jun-96
jun-97
jun-98
jun-99
jun-00
jun-01
jun-02
jun-03
jun-04
jun-05
jun-06
jun-07
jun-08
jun-09
jun-10
2010*
1980
1982
1984
1986
1988
1990
1992
1994
1996
1998
2000
2002
2004
2006
2008

4. EUROPA
También semana de encuestas en Europa. Hay algunos hechos que al igual que Estados Unidos se ponen de manifiesto. Alemania sigue en
un espiral expansiva incluso superior. Donde se generan más dudas es en el segmento de servicios, en el que España se sitúa claramente por
debajo de 50 (y por qué no decirlo donde se muestra de forma más clara que las medidas fiscales llevarán a un menor crecimiento). También
sorprende que el Reino Unido se sitúe por primera vez desde abril, por debajo de 50 (mismo motivo? Aquí habrá que ver datos próximos).
La batería de encuestas
SERVICIOS SERVICIOS
2010
FEB MAR ABR MAY JUN JUL AGO SEPT OCT NOV DIC ENE FEB MAR ABR MAY JUN JUL AGO SEPT OCT NOV DIC
38 39 42 43 42 45 46 49 52 50 54 51 51 55 55 54 52 50 51 51 51 55 50 Italia
41 42 44 45 45 48 54 52 51 51 53 52 52 55 55 55 55 57 57 55 56 59 59 Alemania
40 44 47 48 47 46 50 53 58 61 59 56 55 55 59 61 61 61 60 58 55 55 55 Francia
32 34 42 39 41 41 45 46 48 46 45 49 47 51 51 52 52 51 49 48 47 48 46 España
39 41 44 45 45 46 50 51 52 53 54 53 52 54 56 56 56 56 56 54 53 55 56 Zona €
43 46 49 52 52 53 54 55 57 57 57 55 58 57 55 55 54 53 51 53 55 53 50 UK
MANUFACTURERO MANUFACTURERO
2010
FEB MAR ABR MAY JUN JUL AGO SEPT OCT NOV DIC ENE FEB MAR ABR MAY JUN JUL AGO SEPT OCT NOV DIC
35 35 37 41 43 45 44 48 49 50 51 52 52 54 54 54 54 54 53 53 53 52 55 Italia
32 32 35 40 41 45 49 50 51 52 53 54 57 60 62 58 58 61 58 55 57 58 61 Alemania
35 37 40 43 46 48 51 53 56 54 55 55 55 57 57 56 55 54 55 56 55 58 57 Francia
32 33 35 40 43 47 47 46 46 45 45 45 49 52 53 52 51 52 51 50 51 50 52 España
34 34 37 41 45 46 48 49 51 51 52 52 54 57 58 56 56 57 55 54 55 55 57 Zona €
35 39 43 45 47 51 50 50 54 52 55 57 57 57 58 58 58 57 54 54 55 58 58 UK
Clima empresarial en máximos

5. EUROPA
En el lado del consumo. Hemos tenido también la encuesta de confianza de los consumidores de la zona euro. Aunque se ha producido cierto
retroceso, se mantiene el GAP positivo respecto a Estados Unidos. Así aunque las ventas en Alemania no mejoran todo lo que deberían sí sigue
siendo válida la tesis de un mejora del consumo en los países centrales de la Unión Monetaria. En cuanto al empleo, los datos de España y
Alemania de diciembre fueron un poco más benignos (especialmente en el primer caso). No cabe la posibilidad de hablar de creación de empleo
neta (en perspectiva de 12 meses, hasta finales de año o inicios de 2012. Habrá que ver si los recortes de gasto no inciden en una recaída. Por
último señalar que la zona euro, termina con una tasa de inflación por encima del 2% YoY, algo con lo que contábamos. Parece que ha perdido
vigencia la posibilidad de hablar de subida de tipos, pero habrá que estar atentos a las próximas comparecencias de Trichet.
CONFIANZA CONSUMIDOR
Desempleo Generado: España y Alemania (media 12m)
5 160
120
0 140 100
31/10/1990
31/10/1992
31/10/1994
31/10/1996
31/10/1998
31/10/2000
31/10/2002
31/10/2004
31/10/2006
31/10/2008
31/10/2010
80
-5
120
60
-10
100 40
-15
20
80
-20 0
60 -20
-25
40 -40
-30
Confianza consumidor Zona Euro -60
Confianza consumidor EE UU (Conf. Board) 20 España Alemania
-35
-80
ene-97
ene-98
ene-99
ene-00
ene-01
ene-02
ene-03
ene-04
ene-05
ene-06
ene-07
ene-08
ene-09
ene-10
jul-97
jul-98
jul-99
jul-00
jul-01
jul-02
jul-03
jul-04
jul-05
jul-06
jul-07
jul-08
jul-09
jul-10
-40 0

6. JAPÓN y EMERGENTES
Cita importante en el inicio de la semana en China con el PMI Manufacturero. Se fue por debajo de 55 (53.9) lo cual no es ningún drama como
vemos en el gráfico, pero no es menos cierto que el mercado lo ha pasado por alto. Todavía es pronto para pensar que el mercado se ha girado
hacia el riesgo emergente. Por su parte Corea sigue exportando sin problemas. No se atisban problemas por aquí. También hemos conocido un
muy buen dato de PIB en Singapur, superior al 10%. En Latinoamérica la noticia de la semana ha sido el recrudecimiento de la guerra de divisas
(ver divisas). Sin embargo tuvimos un gran dato de superávit en Brasil, donde las exportaciones superan niveles precrisis, aunque caen las
importaciones. Las ventas de vehículos en Argentina y Brasil vuelve a ser máxima.
SECTOR EXTERIOR BRASIL
CHINA: PMI manufacturero y Producción Industrial YoY%
65 25 25.000
60
20 20.000
55
15 15.000
50
Exportaciones
Importaciones
45 10.000
10
40
5.000
PMI Producción inustrial 5
35
0
ene-95
ene-96
ene-97
ene-98
ene-99
ene-00
ene-01
ene-02
ene-03
ene-04
ene-05
ene-06
ene-07
ene-08
ene-09
ene-10
30 0
ene-05
sep-05
ene-06
sep-06
ene-07
sep-07
ene-08
sep-08
ene-09
sep-09
ene-10
sep-10
may-05
may-06
may-07
may-08
may-09
may-10

7. RENTA FIJA
Caminamos de forma inexorable hacia la siguiente ayuda europea a un país con difícil refinanciación. En este caso le toca el turno a Portugal.
Vuelve a estar en el centro de todas las miradas. Aunque la comparación frente a Irlanda permitiría suponer que se podrían alcanzar otros 100 puntos
de diferencial y TIR sin necesidad de acudir a un rescate, lo cierto es que a ritmos como los del jueves y viernes (45 puntos), podría ser algo
inminente. La semana que viene tendremos colocación de 3 años, subasta que gana importancia tras los últimos acontecimientos.
Por otro lado la deuda española ve subir su TIR a 10 años en 20 puntos desde el miércoles, en una semana en que Santander y BBVA han colocado
deuda con un diferencial superior a 200 puntos sobre midswap.
Diferencial de Portugal y Alemania Diferencial de Irlanda y Alemania

8. MATERIAS PRIMAS
Aunque como se ha comentado la semana no ha sido negativa para los mercados emergentes, se ha producido cierta cesión en las materias primas,
tanto básicas como metales preciosos. No podemos hablar de nada serio, más allá de una toma de beneficios. Es demasiado temprano como para
pensar en algo diferente.
Cobre Oro
Petróleo

9. DIVISAS
Dos cuestiones de importancia en la última semana: por un lado el euro, que vuelve a ser la gran divisa perdedora, frente a la mayor parte de
las principales con la excepción del franco que se ha tomado un descanso en los últimos días. Por otra parte, Brasil ha sido el último en
intervenir el mercado de divisas, a través de las reservas de sus bancos y comprando dólares el banco central.

10. ASSET ALLOCATION

11. CALENDARIO MACROECONÓMICO

12. Primera semana del año…
o Primera semana del año y todo continúa igual, es decir, el mercado
SECTORES EUROPEOS
doméstico ya está en negativo mientras que el resto de Europa está en
positivo y, como no, Estados Unidos lidera las subidas.
o Aunque la semana comenzaba con subidas, derivadas de la buena
marcha de la economía americana, hemos visto un parón por la deuda
soberana de periféricos, provocando que índices como el Ibex fuera a
buscar otra vez el soporte de los 9.500 puntos.
o A nivel sectorial, los buenos datos de ventas en Diciembre de autos y
camiones ha animado a un sector que en las últimas semanas de
Diciembre se vio castigado por la regulación en China, cierra la semana
con una subida cercana al 5%. Lujo y energía son otros dos sectores
que también lo han hecho bien. En el lado contrario encontramos a
Materiales Básicos y Construcción, este último se ve afectado por un
posible recorte de gasto en Estados Unidos.
o A nivel micro destacaríamos las subidas de recomendaciones por parte
de Goldman sobre Telecinco y JP Morgan sobre Philips y Siemens. A SECTORES ESTADOS UNIDOS
la espera de que comiencen los resultados ya hemos visto como
Samsung presentaba por debajo de lo esperado y, aunque el castigo no
fue excesivo, si que resulta un toque de atención para sus
competidoras.
o Lo bancos merecen una mención aparte y es que el sector cierra una
semana en positivo por el buen comportamiento de los franceses
mientras que los españoles, con Santander y BBVA a la cabeza, no han
comenzado el año con buen pie. Destacar que ambos han realizado las
primeras emisiones de obligaciones con condiciones similares y
diferencial de 225 p.b.
o Zona de soporte para el mercado doméstico. Mantenemos nuestra
visión estructural para las carteras, es decir, sobreponderamos
sectores industrial, consumo cíclico y Tech en Estados Unidos.
Energía sigue siendo un sector a tener en cuenta a pesar de que el
crudo esté todavía por encima de los 90$.
Datos a 7 de Enero de 2011 a las 17:20

13. Algunas ideas ya viejas, pero con recorrido…
o Los mejores balances de Santander y BBVA les permitió salir mejor de la crisis financiera, cotizando con una prima respecto a sus competidores
europeos
o Durante el último año, crisis de deuda soberana, ambos bancos están sufriendo el riesgo país y, aunque cotizan todavía con una prima, se reduce
el diferencial que había entre otros bancos que han sufrido más en el pasado
o Pero no sólo se tiene una peor percepción de Santander y BBVA sino que mejora la del resto de banca europea, algo que se agudiza desde el
rescate de Irlanda y las dudas recientes de Portugal
o ¿Esto quiere decir que hay que vender Santander y BBVA? No, poniendo en absoluto los datos vemos que las valoraciones se encuentran en la
zona de 0,84 x P/VL 12 meses. Las diferencias que vemos a nivel sectorial dentro del mercado también las estamos viendo dentro de los sectores,
incluso en el financiero que durante los últimos años sus componentes han tenido un comportamiento muy similar.

14. RESULTADOS

15. DIVIDENDOS

16. HECHOS RELEVANTES

17. TABLA DE MERCADOS INVERSIS

18. DISCLAIMER
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