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Los gestores siempre piden tiempo para que
sus ideas de inversión fructifiquen, pero
¿cuál es el margen que se les puede dar
antes de considerar que están equivocados?
gestoresestrella
por Ángel Alonso
ISTOCK
¿CONVICCIÓN
OERRORDEINVERSIÓN?
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estar ante uno de los inevitables errores de inversión
que se producen cada cierto tiempo incluso entre los
mejores gestores. El problema es que su cartera
internacional está muy concentrada y apenas ocho
valores acaparan casi la mitad del patrimonio. Y estos
valores no están dando los resultados que deberían,
de momento, como Dixons, Teekay o Arytza. Esta
última empresa se ha convertido en la paradoja de
Cobas, porque a pesar de haber reducido algo su
exposición, según confirmaba en su última carta
trimestral, sigue siendo una de las principales ideas de
la cartera internacional, a pesar de los tres profit
warning que acumula. ¿Cabezonería o tesis de
inversión que dará sus frutos con el paso del tiempo?
¿Gigantes o molinos?
LIMITARLAINVERSIÓN
El propio Paramés ha pedido paciencia de nuevo a
sus clientes, pero ¿cuál es el plazo razonable que
debería otorgar un inversor? “Antes de fijarnos un
plazo deberíamos establecer un límite a la exposición
a un fondo de autor y un límite conjunto para el mismo
estilo de gestión, como el value. Si en el folleto te
piden cinco años, se debería invertir el dinero que se
esté dispuesto a mantener esos cinco años. Si no,
mejor no invertir. En fondos con posiciones muy
concentradas, recomendaría también limitar la
inversión. Además de una mala tesis de inversión,
nadie está exento de un fraude, ni siquiera el mejor gestor. Pero el estilo valor lleva
tiempo haciéndolo peor que el de crecimiento y una década es mucho tiempo para un
inversor”, asegura Marta Díaz-Bajo, directora de análisis de atl Capital.
Para Diego Fernández Elices, director de inversiones de A&G Banca Privada, el
value investing es “incómodo”, porque “va en contra de la manada y puede tardar más
en pagar”. De ahí que lo relevante para él no sea el plazo temporal de la inversión sino
estar seguros de que la tesis de inversión no cambia según cae el precio de la acción.
“Es un juicio cualitativo, por el que hay que asegurarse de que el gestor está operando
en su círculo de competencia y se mantiene fiel a su estilo de inversión. Se trata de
gestoresestrella
gual que Don Quijote estaba convencido de que los treinta molinos de viento
contra los que quería entablar batalla eran desaforados gigantes, a pesar de las
advertencias de su escudero Sancho Panza, en el mundo de la inversión, el caso
Woodford ha vuelto a despertar la inquietud sobre hasta qué punto las ideas de un
gestor de fondos, sobre todo si es reconocido por su prestigio y buen hacer en el
pasado, pueden considerarse fruto de su convicción, aunque sus tesis no se vayan
cumpliendo con el paso del tiempo, o son simplemente errores de inversión de los que
no se da cuenta porque sigue viendo gigantes en vez de molinos.
En todos los folletos de los fondos de inversión hay un aviso de que rentabilidades
pasadas no garantizan el rendimiento del producto en el futuro, pero la fama de un
gestor puede atraer el dinero de los inversores, al considerar que va a continuar
realizando una buena gestión en los próximos años. Algo parecido ha ocurrido con Neil
Woodford, que trabajó durante 25 años en la reconocida firma Invesco, obteniendo
excelentes resultados de rentabilidad en sus fondos de renta variable, donde
gestionaba más de 20.000 millones de euros de patrimonio. En 2014 decidió dejar la
gestora para lanzar al año siguiente su propia firma.
El primer año, los resultados le siguieron acompañando, pero después sufrió un
calvario de rentabilidad que los inversores no se esperaban y comenzaron a
impacientarse. Para terminar de empeorar la situación, una investigación periodística
destapó este año que tenía mucho más dinero invertido en compañías ilíquidas del que
se suponía, aunque dentro del marco legal. El nivel de peticiones de salida de dinero
fue tan elevado que Woodford se vio obligado a cerrar el fondo para no perjudicar aún
más a los inversores. Y hasta el Banco de Inglaterra ha advertido sobre el problema de
liquidez de los fondos de inversión ante eventos inesperados del mercado.
No ha sido un caso aislado. Los problemas sufridos por los fondos gestionados por
Bruno Crastes en H2O, filial de Natixis IM, también han servido para evidenciar hasta
qué punto los profesionales de la inversión son monitorizados y sus ideas pueden
causar polémica cuando están rayando el terreno de los conflictos de intereses entre la
actuación de la firma y lo considerado ético, ya que la gestora había invertido en bonos
sin calificación crediticia de un controvertido empresario alemán.
En España, los pobres resultados proporcionados por los fondos de Francisco
García Paramés desde que lanzó su propia firma, Cobas AM, han planteado también la
duda de si se trata del ejercicio de paciencia que requiere el value investing o podemos
I
>
¿QUIÉNCONTROLA
LAESTRATEGIADE
LOSGESTORESCON
FONDODEAUTOR?
Aunque la expresión ‘gestor estrella’ no gusta
mucho dentro del mundo de la inversión, lo
cierto es que determinados fondos tienen una
estrategia muy personalista, hasta el punto de
que la CNMV permite clasificar como de autor
a aquellos productos en los que la salida de su
responsable supondría un cambio significati-
vo. En las firmas de ‘value investing’ es más
evidente que en otras por las ideas contrarias
al mercado que suelen aplicar. Pero los gesto-
res suelen trabajar en equipos compuestos
por otros gestores y analistas. En firmas como
Amiral “usamos las subcarteras entre otras
cosas para que los gestores analicen las ideas
de sus compañeros y traten de buscar los pun-
tos flacos en las tesis de inversión presenta-
das. Solo las mejores ideas acaban pasando el
filtro de las críticas del equipo”, afirma Pablo
Martínez Bernal, director de relaciones con
inversores de la gestora en España.
6
Quizá la idea de mitificar a un gestor de fondos con alguien capaz de alcanzar
siempre altos porcentajes de rentabilidad lleve a los inversores a confundir sus deseos
con la realidad, normalmente más áspera, como bien sabía Don Quijote. “Fondo de
autor y gestor estrella son conceptos que se confunden. El primero no quiere decir que
necesariamente él esté solo, sino que hay una gestión muy personalista. Gestor
estrella puede asociarse con situar a una sola persona en el centro de todo y
esto es más complicado. Yo creo en la gestión de equipo, en la que se
confronten las ideas”, señala Paulo Gonçalves, analista senior de estrategia de
mercados de Banca March.
“En gestión a veces se tarda de tres a cinco años en diferenciar suerte de acierto
y tiendo a pensar que un buen gestor no se hace mal gestor de un día para otro.
No creo que sea un error seguirle por su fama, si se tiene la garantía de que se
cuenta con iguales o mejores recursos en términos de equipo, foco y acceso a la
información que en etapas anteriores”, comenta Fernández Elices. Uno de los
riesgos que afronta una entidad que cuente con un gestor estrella es que, si él
abandona la firma, probablemente gran parte del volumen de los productos que
gestiona se vaya con él. “La forma de evitarlo”, explican desde Fidelity
International, “es tener sustitutos que hayan trabajado codo con codo con ese
gestor -como cogestores- durante el tiempo suficiente para interiorizar su
filosofía de inversión, aunque por supuesto han de tener un talento similar”. Al
mismo tiempo esos equipos, añade Gracia Campos, responsable de fondos
de inversión de Deutsche Bank España, con frecuencia “funcionan como
contrapeso” ante determinadas ideas de inversión.
DIVERSIFICARELPATRIMONIO
Y para no caer en el error de los inversores ciegos, Carlos Farrás
recomienda diversificar el patrimonio. “No existen gurús en el mundo de la inversión
y hasta los mejores gestores tienen períodos de bajo rendimiento en sus inversiones.
Por eso es importante diversificar. Nunca he entendido a los inversores que tienen todo
su patrimonio en un solo equipo gestor. Seguro que es capaz de identificar otros
buenos gestores, con experiencias y virtudes diferentes y que además inviertan en
zonas geográficas o activos distintos”, explica el socio director de DPM Finanzas.
Marta Díaz-Bajo da un último consejo: “Recomiendo ver un vídeo de Warren Buffet
donde cuenta el caso del Long Term Capital. Se lo recomiendo a todo inversor que
tenga la creencia firme de que está invirtiendo bien por el hecho de estar con
gestores muy prestigiosos, excepcionales, premios Nobel incluso, y en fondos
donde ellos han puesto la mayor parte de su propio patrimonio”.
identificar trampas de valor. Con frecuencia, la trampa no está en la cuenta de
resultados, sino en el balance, y esto explica que algunas gestoras hayan invertido
recientemente en equipos de renta fija, porque entender el crédito es útil para evitar
estas trampas de valor”, explica.
En un mundo donde se terminó el año pasado con grandes pérdidas en casi
todos los activos y con el miedo de los inversores provocando un cambio de flujos
hacia fondos de renta fija este año, a pesar de la subida de las bolsas, la liquidez se
ha convertido en un tema muy sensible. Y los gestores estrella no escapan del
escrutinio cortoplacista. “Normalmente los gestores value tienen un alto
conocimiento de las empresas en las que invierten, por lo que no debería
preocuparnos tanto la cotización diaria, pero sí debería preocuparnos cuando
se producen eventos como profit warnings, ampliaciones de capital, cambio de
equipos directivos, y el gestor no tenía identificado el riesgo en su modelo y no ha
reaccionado ante estas situaciones. Debe tener la suficiente sangre fría para
abstraerse de la cotización, pero debe ser también muy estricto para asumir cuándo
se ha equivocado”, señala Carlos Farrás, socio director de DPM Finanzas.
La dificultad para monitorizar a un gestor value radica, precisamente, en que sus
tesis van en dirección contraria al resto del mercado. Pablo Martínez Bernal,
responsable de relación con inversores de la firma francesa value Amiral Gestion,
considera que reconocer los errores no es tarea fácil. “El buen gestor tiene que
ser al mismo tiempo humilde y contrarian. Contrarian porque en el fondo crees
que el mercado se equivoca y tú estás en lo cierto. Y humilde porque puede que
en realidad seas tú el que se equivoca y cuanto te des cuenta menos dinero
perderás”, afirma. ¿Cómo detectan que se han equivocado? “Cuando
nuestras tesis de inversión no se cumplen. Por ejemplo, si invertimos en una
compañía porque creemos que el equipo directivo va a mejorar los márgenes y
éstos no mejoran pasados unos trimestres y advertimos que no lo va a lograr en el
futuro, lo más probable es que nos hayamos equivocado a la hora de juzgar la
capacidad de la compañía de ejecutar esa mejora”, subraya.
“Los gestores son humanos y hasta el número uno comete errores de tanto en
tanto. Estos errores, cuanto más concentrada es la cartera, más daño hacen
obviamente. En estos casos, se deben analizar las razones por las que se han
producido las equivocaciones, tomar en cuenta los remedios puestos en marcha por el
gestor, observar el comportamiento del resto de su cartera, valorar su potencial de
recuperación, en tiempo y magnitud. Pero tomar decisiones viscerales con la idea de
penalizar a un gestor que se ha equivocado suele detraer valor”, apunta Ion Zulueta,
responsable de selección de fondos en Arcano Partners.
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¿Convicción o error de inversión?

  • 1. 4 Los gestores siempre piden tiempo para que sus ideas de inversión fructifiquen, pero ¿cuál es el margen que se les puede dar antes de considerar que están equivocados? gestoresestrella por Ángel Alonso ISTOCK ¿CONVICCIÓN OERRORDEINVERSIÓN?
  • 2. 5 estar ante uno de los inevitables errores de inversión que se producen cada cierto tiempo incluso entre los mejores gestores. El problema es que su cartera internacional está muy concentrada y apenas ocho valores acaparan casi la mitad del patrimonio. Y estos valores no están dando los resultados que deberían, de momento, como Dixons, Teekay o Arytza. Esta última empresa se ha convertido en la paradoja de Cobas, porque a pesar de haber reducido algo su exposición, según confirmaba en su última carta trimestral, sigue siendo una de las principales ideas de la cartera internacional, a pesar de los tres profit warning que acumula. ¿Cabezonería o tesis de inversión que dará sus frutos con el paso del tiempo? ¿Gigantes o molinos? LIMITARLAINVERSIÓN El propio Paramés ha pedido paciencia de nuevo a sus clientes, pero ¿cuál es el plazo razonable que debería otorgar un inversor? “Antes de fijarnos un plazo deberíamos establecer un límite a la exposición a un fondo de autor y un límite conjunto para el mismo estilo de gestión, como el value. Si en el folleto te piden cinco años, se debería invertir el dinero que se esté dispuesto a mantener esos cinco años. Si no, mejor no invertir. En fondos con posiciones muy concentradas, recomendaría también limitar la inversión. Además de una mala tesis de inversión, nadie está exento de un fraude, ni siquiera el mejor gestor. Pero el estilo valor lleva tiempo haciéndolo peor que el de crecimiento y una década es mucho tiempo para un inversor”, asegura Marta Díaz-Bajo, directora de análisis de atl Capital. Para Diego Fernández Elices, director de inversiones de A&G Banca Privada, el value investing es “incómodo”, porque “va en contra de la manada y puede tardar más en pagar”. De ahí que lo relevante para él no sea el plazo temporal de la inversión sino estar seguros de que la tesis de inversión no cambia según cae el precio de la acción. “Es un juicio cualitativo, por el que hay que asegurarse de que el gestor está operando en su círculo de competencia y se mantiene fiel a su estilo de inversión. Se trata de gestoresestrella gual que Don Quijote estaba convencido de que los treinta molinos de viento contra los que quería entablar batalla eran desaforados gigantes, a pesar de las advertencias de su escudero Sancho Panza, en el mundo de la inversión, el caso Woodford ha vuelto a despertar la inquietud sobre hasta qué punto las ideas de un gestor de fondos, sobre todo si es reconocido por su prestigio y buen hacer en el pasado, pueden considerarse fruto de su convicción, aunque sus tesis no se vayan cumpliendo con el paso del tiempo, o son simplemente errores de inversión de los que no se da cuenta porque sigue viendo gigantes en vez de molinos. En todos los folletos de los fondos de inversión hay un aviso de que rentabilidades pasadas no garantizan el rendimiento del producto en el futuro, pero la fama de un gestor puede atraer el dinero de los inversores, al considerar que va a continuar realizando una buena gestión en los próximos años. Algo parecido ha ocurrido con Neil Woodford, que trabajó durante 25 años en la reconocida firma Invesco, obteniendo excelentes resultados de rentabilidad en sus fondos de renta variable, donde gestionaba más de 20.000 millones de euros de patrimonio. En 2014 decidió dejar la gestora para lanzar al año siguiente su propia firma. El primer año, los resultados le siguieron acompañando, pero después sufrió un calvario de rentabilidad que los inversores no se esperaban y comenzaron a impacientarse. Para terminar de empeorar la situación, una investigación periodística destapó este año que tenía mucho más dinero invertido en compañías ilíquidas del que se suponía, aunque dentro del marco legal. El nivel de peticiones de salida de dinero fue tan elevado que Woodford se vio obligado a cerrar el fondo para no perjudicar aún más a los inversores. Y hasta el Banco de Inglaterra ha advertido sobre el problema de liquidez de los fondos de inversión ante eventos inesperados del mercado. No ha sido un caso aislado. Los problemas sufridos por los fondos gestionados por Bruno Crastes en H2O, filial de Natixis IM, también han servido para evidenciar hasta qué punto los profesionales de la inversión son monitorizados y sus ideas pueden causar polémica cuando están rayando el terreno de los conflictos de intereses entre la actuación de la firma y lo considerado ético, ya que la gestora había invertido en bonos sin calificación crediticia de un controvertido empresario alemán. En España, los pobres resultados proporcionados por los fondos de Francisco García Paramés desde que lanzó su propia firma, Cobas AM, han planteado también la duda de si se trata del ejercicio de paciencia que requiere el value investing o podemos I > ¿QUIÉNCONTROLA LAESTRATEGIADE LOSGESTORESCON FONDODEAUTOR? Aunque la expresión ‘gestor estrella’ no gusta mucho dentro del mundo de la inversión, lo cierto es que determinados fondos tienen una estrategia muy personalista, hasta el punto de que la CNMV permite clasificar como de autor a aquellos productos en los que la salida de su responsable supondría un cambio significati- vo. En las firmas de ‘value investing’ es más evidente que en otras por las ideas contrarias al mercado que suelen aplicar. Pero los gesto- res suelen trabajar en equipos compuestos por otros gestores y analistas. En firmas como Amiral “usamos las subcarteras entre otras cosas para que los gestores analicen las ideas de sus compañeros y traten de buscar los pun- tos flacos en las tesis de inversión presenta- das. Solo las mejores ideas acaban pasando el filtro de las críticas del equipo”, afirma Pablo Martínez Bernal, director de relaciones con inversores de la gestora en España.
  • 3. 6 Quizá la idea de mitificar a un gestor de fondos con alguien capaz de alcanzar siempre altos porcentajes de rentabilidad lleve a los inversores a confundir sus deseos con la realidad, normalmente más áspera, como bien sabía Don Quijote. “Fondo de autor y gestor estrella son conceptos que se confunden. El primero no quiere decir que necesariamente él esté solo, sino que hay una gestión muy personalista. Gestor estrella puede asociarse con situar a una sola persona en el centro de todo y esto es más complicado. Yo creo en la gestión de equipo, en la que se confronten las ideas”, señala Paulo Gonçalves, analista senior de estrategia de mercados de Banca March. “En gestión a veces se tarda de tres a cinco años en diferenciar suerte de acierto y tiendo a pensar que un buen gestor no se hace mal gestor de un día para otro. No creo que sea un error seguirle por su fama, si se tiene la garantía de que se cuenta con iguales o mejores recursos en términos de equipo, foco y acceso a la información que en etapas anteriores”, comenta Fernández Elices. Uno de los riesgos que afronta una entidad que cuente con un gestor estrella es que, si él abandona la firma, probablemente gran parte del volumen de los productos que gestiona se vaya con él. “La forma de evitarlo”, explican desde Fidelity International, “es tener sustitutos que hayan trabajado codo con codo con ese gestor -como cogestores- durante el tiempo suficiente para interiorizar su filosofía de inversión, aunque por supuesto han de tener un talento similar”. Al mismo tiempo esos equipos, añade Gracia Campos, responsable de fondos de inversión de Deutsche Bank España, con frecuencia “funcionan como contrapeso” ante determinadas ideas de inversión. DIVERSIFICARELPATRIMONIO Y para no caer en el error de los inversores ciegos, Carlos Farrás recomienda diversificar el patrimonio. “No existen gurús en el mundo de la inversión y hasta los mejores gestores tienen períodos de bajo rendimiento en sus inversiones. Por eso es importante diversificar. Nunca he entendido a los inversores que tienen todo su patrimonio en un solo equipo gestor. Seguro que es capaz de identificar otros buenos gestores, con experiencias y virtudes diferentes y que además inviertan en zonas geográficas o activos distintos”, explica el socio director de DPM Finanzas. Marta Díaz-Bajo da un último consejo: “Recomiendo ver un vídeo de Warren Buffet donde cuenta el caso del Long Term Capital. Se lo recomiendo a todo inversor que tenga la creencia firme de que está invirtiendo bien por el hecho de estar con gestores muy prestigiosos, excepcionales, premios Nobel incluso, y en fondos donde ellos han puesto la mayor parte de su propio patrimonio”. identificar trampas de valor. Con frecuencia, la trampa no está en la cuenta de resultados, sino en el balance, y esto explica que algunas gestoras hayan invertido recientemente en equipos de renta fija, porque entender el crédito es útil para evitar estas trampas de valor”, explica. En un mundo donde se terminó el año pasado con grandes pérdidas en casi todos los activos y con el miedo de los inversores provocando un cambio de flujos hacia fondos de renta fija este año, a pesar de la subida de las bolsas, la liquidez se ha convertido en un tema muy sensible. Y los gestores estrella no escapan del escrutinio cortoplacista. “Normalmente los gestores value tienen un alto conocimiento de las empresas en las que invierten, por lo que no debería preocuparnos tanto la cotización diaria, pero sí debería preocuparnos cuando se producen eventos como profit warnings, ampliaciones de capital, cambio de equipos directivos, y el gestor no tenía identificado el riesgo en su modelo y no ha reaccionado ante estas situaciones. Debe tener la suficiente sangre fría para abstraerse de la cotización, pero debe ser también muy estricto para asumir cuándo se ha equivocado”, señala Carlos Farrás, socio director de DPM Finanzas. La dificultad para monitorizar a un gestor value radica, precisamente, en que sus tesis van en dirección contraria al resto del mercado. Pablo Martínez Bernal, responsable de relación con inversores de la firma francesa value Amiral Gestion, considera que reconocer los errores no es tarea fácil. “El buen gestor tiene que ser al mismo tiempo humilde y contrarian. Contrarian porque en el fondo crees que el mercado se equivoca y tú estás en lo cierto. Y humilde porque puede que en realidad seas tú el que se equivoca y cuanto te des cuenta menos dinero perderás”, afirma. ¿Cómo detectan que se han equivocado? “Cuando nuestras tesis de inversión no se cumplen. Por ejemplo, si invertimos en una compañía porque creemos que el equipo directivo va a mejorar los márgenes y éstos no mejoran pasados unos trimestres y advertimos que no lo va a lograr en el futuro, lo más probable es que nos hayamos equivocado a la hora de juzgar la capacidad de la compañía de ejecutar esa mejora”, subraya. “Los gestores son humanos y hasta el número uno comete errores de tanto en tanto. Estos errores, cuanto más concentrada es la cartera, más daño hacen obviamente. En estos casos, se deben analizar las razones por las que se han producido las equivocaciones, tomar en cuenta los remedios puestos en marcha por el gestor, observar el comportamiento del resto de su cartera, valorar su potencial de recuperación, en tiempo y magnitud. Pero tomar decisiones viscerales con la idea de penalizar a un gestor que se ha equivocado suele detraer valor”, apunta Ion Zulueta, responsable de selección de fondos en Arcano Partners. < gestoresestrella GETTY