1. Política Monetaria en México:
Fundamentos y Evolución Reciente
Dr. Ernesto Sepúlveda Villarreal
Asesor de Junta de Gobierno
Banco de México
25 de abril de 2008
Estimados alumnos de la Facultad de Economía de la Universidad Autónoma de
Nuevo León:
Les doy la más cordial bienvenida al Banco Central del país, institución responsable
de proveer a la economía mexicana de moneda nacional y de salvaguardar su poder
adquisitivo.
El propósito de esta presentación es explicar brevemente cuál es el objetivo del
Banco de México y qué hace para lograr tal objetivo, así como comentar
sucintamente la evolución reciente de la inflación y la política monetaria.
Sin más preámbulo, entonces, daré inicio a mi presentación. Al final tendremos una
sesión de preguntas y respuestas para aclarar dudas, en su caso, y escuchar sus
valiosos comentarios.

2. Objetivo de la política monetaria
• El Banco de México tiene por finalidad proveer a la
economía del país de moneda nacional.
• En la consecución de dicha finalidad, tiene como
objetivo prioritario “procurar la estabilidad del poder
adquisitivo de la moneda nacional” (Art. 28
constitucional). Para ello se le dotó de autonomía.
• El objetivo prioritario implica mantener una inflación
baja y estable, a fin de salvaguardar la capacidad de
compra del peso mexicano.
La autonomía se da en varias dimensiones, pero quizá la principal es que el Banco
de México ya no depende orgánicamente del Gobierno Federal, sino que tiene una
Junta de Gobierno independiente, cuyos miembros son elegidos de manera
escalonada, y por periodos suficientemente largos, a fin de que sus encargos sean
transexenales. Asimismo, la institución autónoma le rinde cuentas al Congreso
directamente.

3. ¿Porqué una inflación baja?
• Una inflación elevada daña severamente el
funcionamiento de la economía y genera enormes
costos sociales.
• La estabilidad es condición necesaria para el
crecimiento sostenido y la generación de empleos
permanentes.
• No es coincidencia que un número creciente de
bancos centrales tenga como objetivo principal
combatir la inflación.
•La inflación distorsiona el funcionamiento del sistema de precios y con ello altera
la asignación eficiente de los recursos.
•Un ambiente de inestabilidad acorta el horizonte de planeación e inhibe la
inversión productiva.
•La inflación no anticipada genera distorsiones intertemporales, al subsidiar a los
deudores a costa de los ahorradores.
•Entre mayor es la inflación, mayores son los costos transaccionales en la economía.
El dinero pierde efectividad como medio de cambio y depósito de valor.
•Las personas de menores recursos, que mantienen la mayor parte de sus ingresos en
efectivo, son los más afectados por inflaciones elevadas.

4. Una inflación elevada inhibe el crecimiento
económico sostenido
INPC, variación anual, % Inflación y crecimiento en México: 1970-2007
140
120
100
80
60
40
20
0
-7 -6 -5 -4 -3 -2 -1 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11
PIB, variación anual, %
Al eliminar los episodios de inflación más elevada, la relación entre inflación y
desempleo se debilita. Sin embargo, ello sólo refuerza la hipótesis de que una
inflación baja y estable es condición necesaria, pero no suficiente, para el
crecimiento sostenido.

5. Esquema de Objetivos de Inflación (EOI)
Beneficios principales:
– mejor comprensión
– menor inflación
– menor “efecto traspaso”
Elementos:
– Anuncio de metas multianuales
– Política monetaria congruente
– difusión clara y oportuna de la información
Introducido por primera vez en Nueva Zelanda en 1990, el EOI ha sido adoptado en
más de 20 países a la fecha, incluyendo países desarrollados: Canadá, Inglaterra,
Suiza y Australia; economías emergentes y recientemente industrializadas: Brasil,
Chile, Israel, Corea del Sur, México, Sudáfrica, Filipinas y Tailandia; y algunas
economías en transición: República Checa, Hungría y Polonia.

6. Disciplina fiscal y EOI
• La disciplina fiscal es piedra angular del EOI.
• Sin disciplina fiscal no hay congruencia ni
credibilidad en el compromiso de abatir la inflación.
• La experiencia mexicana ilustra claramente la
relación directa entre déficit público e inflación...

7. La disciplina fiscal ha sido piedra angular en el
proceso de estabilización de los precios en México
Balance del sector público e Inflación:1980-2007
% PIB va%
Balance
-16 140
Déficit
120
-11 100
80
-6
60
Inflación
-1 40
20
Superávit
4 0
1980
1981
1982
1983
1984
1985
1986
1987
1988
1989
1990
1991
1992
1993
1994
1995
1996
1997
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007

8. En México la inflación ha disminuido conforme se
han ajustado los objetivos de inflación a la baja
Inflación en México, 1995-2007: Metas y Resultados
(INPC variación anual a diciembre, %)
60
52
50
Meta
40
Resultado
30
27.7
18.6
20 15.7
12.3
9
10 4.4 5.7 4.1 3.8
4 5.2 3.3
0
1995
1996
1997
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007

9. Meta de Inflación de Largo Plazo
• Desde diciembre de 2003 la meta de inflación es 3% anual.
• Este nivel es similar al adoptado en otros países en
desarrollo (e.g. Chile).
• Para reconocer la influencia de choques transitorios e
impredecibles (positivos y negativos), se estableció un
“intervalo de variabilidad” de más/menos 1% alrededor de la
meta.
• Sin embargo, la meta de inflación es 3% puntual.

10. Instrumentos de política monetaria
• El “corto” nació después de la crisis de 1995, para dar
señales de la postura monetaria, sin determinar niveles
específicos de tasas de interés.
• De 2004 a 2007 se incluyó un “piso” para la tasa de
interés interbancaria (TII) que, junto con el “corto”, se
empleaban para conducir la política monetaria.
• A partir de 2008 el Banco de México anuncia un
objetivo puntual para la TII
El “corto” ofreció la ventaja de no dejar que todo el ajuste de los choques se
diera en el tipo de cambio, cuya flotación libre se había adoptado
recientemente.
Sin embargo, la principal desventaja era que, al no establecer un objetivo
puntual para la tasa de interés interbancaria, ésta en ocasiones no seguía la
trayectoria esperada por la autoridad monetaria.

11. Anuncio de Política Monetaria
18 de abril de 2008
La Junta de Gobierno del Banco de México ha
decidido mantener en 7.5 por ciento el objetivo para la
Tasa de Interés Interbancaria a 1 día.
Ver Comunicado de Prensa

12. ¿Cuál es el mecanismo de transmisión?
• Los cambios de la postura monetaria se efectúan
modificando la TII nominal a un día.
• Las tasas de interés de mediano y largo plazo se
modifican, dependiendo de las percepciones del mercado
ante el anuncio de política monetaria.
• En el corto plazo, los cambios en las tasas de interés reales
afectan la demanda agregada a través de los canales de
transmisión conocidos, y con rezagos impredecibles y
variables.
• El anuncio de política monetaria puede afectar, por sí
mismo, las expectativas de inflación.
Entre más creíble sea el anuncio, mayor es el efecto sobre las tasas
de interés de mediano y largo plazo, tanto en términos nominales
como reales.
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13. ¿Quién decide la conducción de la política
monetaria?
• El objetivo para la TII lo determina la Junta de Gobierno
del Banco de México, que se integra por cinco miembros:
un gobernador y 4 subgobernadores.
• De 2003 a 2005 las decisiones de política monetaria se
anunciaban dos veces al mes (excepto en diciembre).
• A partir de enero de 2006 se hace un sólo anuncio de
política monetaria, acompañado de un comunicado de
prensa.
• La Junta de Gobierno se reserva el derecho de modificar
la postura monetaria en fechas distintas, cuando así lo
juzgue conveniente.
Todos los miembros de la Junta de Gobierno del Banco de México son nominados
por el Presidente de la República y deben ser aprobados por la Cámara de
Senadores.
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14. Evolución reciente de la inflación
Inflación anual, %
9
8
7
6
General
5
4
Subyacente
3
2
2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008
En 2006 comenzó un repunte tanto de la inflación general como de la subyacente.
En el primer caso el aumento elevado del precio de algunos productos
agropecuarios, como el jitomate y la cebolla, explican gran parte del repunte. En el
segundo caso, aumentos sustantivos en el precio del maíz y del azúcar ocasionaron
el repunte.
Obsérvese que todos estos aumentos pueden catalogarse como choques de oferta. El
Banco de México considera que los efectos de dichos choques debieran ser
transitorios y alterar únicamente precios relativos.
Sin embargo, la inflación subyacente continuó ascendiendo en el 2007, derivado del
ascenso de los precios internacionales de diversos alimentos, incluyendo el trigo, la
leche, la carne de pollo, cerdo y res y, más recientemente, los aceites. El ascenso en
los precios de los alimentos es un fenómeno internacional.
Las perspectivas son que la inflación en México comience a moderarse hacia fines
de año.
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15. Política monetaria reciente
Tasa de Interés Interbancaria, % anual
12
10
8
6
4
2
0
2004 2005 2006 2007 2008
Durante 2004 y la mitad de 2005 Banxico elevó la tasa de fondeo bancario 500
puntos base, a través de aumentos del “corto” y del “piso”, a fin de combatir
diversas presiones inflacionarias.
Al ver que tales presiones inflacionarias disminuían, la Junta decidió hacer una
pausa en el endurecimiento de las condiciones monetaria y, a partir de agosto de
2005, comenzó a disminuir la tasa de interés, hasta llegar a 7.00% en abril de 2006,
implicando una reducción de 275 puntos base.
La tasa de fondeo bancario se mantuvo en ese nivel por poco más de un año. Sin
embargo, en sus reuniones del 27 de abril y el 26 de octubre de 2007 , la Junta
decidió elevar, en cada ocasión, 25 puntos base su tasa de referencia, ante el
deterioro del balance de riesgos inflacionarios.
Desde entonces la tasa de interés interbancaria objetivo permanece en 7.5% anual.
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16. Comentarios Finales
• La mejor contribución que puede hacer un banco central al
crecimiento económico es lograr y mantener la estabilidad
de precios.
• En México se han logrado avances muy importantes en el
control de la inflación, pero la estabilidad de precios está
por consolidarse.
• Cuando se logre una inflación muy cercana a 3% anual, y
por varios años, se podrá dar por alcanzada tal encomienda.
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17. ANEXOS
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18. El “corto” es muy simple...
Cada día hábil el sistema bancario demanda liquidez para realizar
sus operaciones. Digamos que hoy requiere:
14,000 millones de pesos
Si el Banco de México decide instrumentar un ‘corto’ de 79 millones de pesos,
entonces sólo provee en el mercado de dinero 13,921 millones de pesos, a tasa
de mercado. El resto (el “corto”) lo suministra a través de la “ventanilla de
descuento” (es decir, lo presta directamente a la institución bancaria) a una
tasa de penalización
13,921 millones de pesos
(Tasa de mercado)
79 millones de pesos
(2 veces tasa diaria de
Finalmente el sistema bancario sí obtiene TODA la
fondeo bancario)
liquidez que requiere, pero una parte muy pequeña, el
“corto”, la obtiene a un costo elevado.
Es importante recalcar que el “corto” representa una fracción muy pequeña de la demanda
de liquidez. Por ello funciona más bien como una señal de las intenciones de política
monetaria.

19. CANALES DE TRANSMISIÓN
Política monetaria
3.- Canales de
1.- Efecto tradicional 2.- Otros activos
crédito
Tasas de interés Precio de las Concesión de
Tipo de cambio
reales acciones préstamos
Inversión, vivienda, Exportaciones Inversión y Inversión, vivienda,
bienes duraderos netas consumo bienes duraderos
-¿Cómo afecta la política monetaria a la producción en el corto plazo? Una respuesta corta sería: ¡De manera
muy compleja e impredecible!
-Este esquema simplifica los principales tres canales de transmisión de la política monetaria desde un punto de
vista teórico. En realidad se pueden realizar más aperturas, y diversos canales se pueden afectar entre sí, y en
distintos momentos, lo cual sólo añade más complejidad al mecanismo.
-Efecto tradicional.- Es el canal más conocido y el que típicamente se enseña en los cursos introductorios de
macroeconomía. La política monetaria incide en el corto plazo sobre la tasa real de interés y ésta afecta a la
inversión de las empresas y al gasto de las familias en vivienda y bienes duraderos. De esta manera, la política
monetaria afecta a la actividad económica.
-Otros activos. Identificamos dos vías mediante las cuáles la política monetaria afecta a la producción en el
corto plazo. Una es a través del tipo de cambio real. Al modificarse la postura monetaria, se afectan las tasas
de interés domésticas, lo cual se refleja en el tipo de cambio real (puesto que los precios en el corto plazo se
ajustan lentamente). El tipo de cambio real afecta a la exportaciones y, de esta manera, a la producción.
La otra vía es el precio de las acciones. Al modificarse la política monetaria se afectan las tasas de interés de
corto plazo. Pero también pueden afectarse las de mediano y largo plazo, al cambiar las expectativas de
inflación. Con ello se afecta el valor actual de las empresas y, en consecuencia, el precio de sus acciones. El
cambio en el precio de las acciones afecta a la inversión de las empresas (efecto Q de Tobin) y la riqueza de
las familias, alterando su consumo. Luego, la producción se altera.
19

20. CANALES DE TRANSMISIÓN
• En síntesis:
– La política monetaria opera a través de múltiples canales, y con
rezagos inciertos y variables. Sin embargo, en teoría, pudiera
emplearse para suavizar el ciclo económico, y así es en la
práctica
• Crítica (clásica):
– Utilizar la política monetaria como herramienta “anticíclica”
puede generar mayor inestabilidad
– Milton Friedman
• Elemento adicional:
– El uso de política monetaria anticíclica puede deteriorar la
credibilidad
– Kydland & Prescott
Continuación...
-Canales de Crédito. Los canales de crédito son en general los menos conocidos y los menos estudiados empíricamente.
Pero no por ello son los menos importantes. Para simplificar, únicamente señalaré que éstos se pueden dividir en dos: el
bancario y el no-bancario. El primero opera de forma relativamente simple. La política monetaria afecta la cantidad de
depósitos que tienen los bancos, alterando así su capacidad para otorgar crédito a empresas y familias, lo que afecta a la
inversión, al gasto en vivienda y a la adquisición de bienes duraderos.
El canal no-bancario es un poco más complejo. La política monetaria altera las tasas de interés nominales, incidiendo sobre
los flujos de efectivo con los que cuentan las empresas. Ello altera la capacidad de las mismas para enfrentar problemas
inherentes a los mercados de crédito, derivados de información asimétrica. El resultado es que varía la disponibilidad de
préstamos y, en consecuencia, el nivel de inversión de las empresas. Ambos canales afectan a la producción.
Con la información sobre los canales de transmisión podemos analizar mejor cómo la inestabilidad externa puede afectar a
la economía...
-El argumento de Kydland y Prescott, a veces denominado problema de inconsistencia dinámica, es muy
simple. Si una expansión monetaria puede incrementar la producción en el corto plazo ¿No representaría ello
una tentación permanente para que un banco central irresponsable (o responsable, pero con poca fuerza de
voluntad) tratara de elevar la actividad económica por encima de su potencial? Y ante este fenómeno, ¿No
esperaríamos que los agentes económicos, racionales como son, anticiparan tal conducta y, en consecuencia,
elevaran sus expectativas inflacionarias? ¿Y no tendríamos en equilibrio, entonces, una inflación más elevada
de la que podríamos tener en ausencia de tal problema de CREDIBILIDAD.
-Para combatir este problema surgen los bancos autónomos, cuyo objetivo prioritario en mantener baja la
inflación.
-Moraleja: Si se quiere mantener la inflación baja, la conducción de la política monetaria debe realizarse todo
el tiempo cuidando la credibilidad de la institución en el compromiso antiinflacionario.
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21. Política Monetaria en México:
Fundamentos y Evolución Reciente
Dr. Ernesto Sepúlveda Villarreal
Asesor de Junta de Gobierno
Banco de México
25 de abril de 2008