La de descuento de la firma

1. Valoración de
empresas
•Construcción de
Flujos
•Matemática
financiera
•Costo del dinero
•Riesgo
© Julio Alejandro Sarmiento Sabogal - 2002
COSTO DELCOSTO DEL
DINERODINERO
WACC
http://www.javeriana.edu.co/decisiones/Julio
Julio A. Sarmiento S.
Profesor - investigador
Departamento de Administración
Pontificia Universidad Javeriana

2. Valoración de
empresas
•Construcción de
Flujos
•Matemática
financiera
•Costo del dinero
•Riesgo
La tasa de descuento para calcular el valor de la empresa:
∑=
−
+
=
n
j j
j
Pasivo
WACC
FCL
VF
1
0
)1(
)1()1( %%)1( −− +−= ttt EedTDWACC
Donde:
FCj = Flujo de Caja libre del período.
WACC: Costo promedio de capital
D(1-T): Costo de la deuda después de impuestos
d%: Proporción de la deuda sobre activo al inicio del periodo
E: Costo de capital propio
e%: Proporción del patrimonio sobre activo en el período anterior
La tasa de descuento de la firma

3. Valoración de
empresas
•Construcción de
Flujos
•Matemática
financiera
•Costo del dinero
•Riesgo
Se tiene el
Capital
No se tiene
el Capital
Esta
invertida a
cierta
rentabilidad
Se solicita
préstamo
Se tiene una
parte propia
Otra parte se
solicita por
préstamo
COSTO DE
OPORTUNIDAD
COSTO DE
CAPITAL
TASA DE
DESCUENTO
Costo
del
Capital
Propio COSTO
PROMEDIO
DEL
CAPITAL
(CPC)
Costo
de
la
Deuda
1
2
3
Se tiene el
Capital
No se tiene
el Capital
Esta
invertida a
cierta
rentabilidad
Se solicita
préstamo
Se tiene una
parte propia
Otra parte se
solicita por
préstamo
COSTO DE
OPORTUNIDAD
COSTO DE
CAPITAL
TASA DE
DESCUENTO
Costo
del
Capital
Propio COSTO
PROMEDIO
DEL
CAPITAL
(CPC)
Costo
de
la
Deuda
1
2
3
La tasa de descuento de la firma

4. Valoración de
empresas
•Construcción de
Flujos
•Matemática
financiera
•Costo del dinero
•Riesgo
La tasa de descuento de la firma
ACTIVOACTIVO
COSTO DE LA
DEUDACréditos
Fondos de los
Inversionistas
Fondos
usados por la
firma
COSTO DE OPORTUNIDAD DE LA
FIRMA
COSTO DE LOS
INVERSIONISTAS
PASIVOPASIVO
PATRIMONIOPATRIMONIO
Estructura de Capital

5. Valoración de
empresas
•Construcción de
Flujos
•Matemática
financiera
•Costo del dinero
•Riesgo
Costo de
Oportunidad (CO)
Costo de
Capital (CPC)
WACC
Costo de la Deuda
Costo de los recursos
propios
Tasa deTasa de
DescuentoDescuento
En una empresaEn una empresa
Costo de oportunidad de las
inversiones de la firma.
•Antes de impuestos
•Después de impuestos
•Promedios Ponderados
•Combinación de Flujos
•ROE: Return on Equity
•Gordon
•CAPM: Capital Asset
Pricing Model

6. Valoración de
empresas
•Construcción de
Flujos
•Matemática
financiera
•Costo del dinero
•Riesgo
Costo de los recursos
Acciones
Acciones preferentes
Deuda
Tasa de oportunidad de la firma
Tasa libre de riesgo
Riesgo,Costo

7. Valoración de
empresas
•Construcción de
Flujos
•Matemática
financiera
•Costo del dinero
•Riesgo
Formas de cálculo del costo de
la deuda
El efecto de los impuestos...
Ventas $1.000
Costos y gastos 600
Utilidad antes de intereses e impuestos 400
Gastos financieros 0
Utilidad antes de impuestos 400
Impuestos (35%) 140
Utilidad Neta 260
Estado de resultados Cia X
año 2000

8. Valoración de
empresas
•Construcción de
Flujos
•Matemática
financiera
•Costo del dinero
•Riesgo
Formas de cálculo del costo de
la deuda
El efecto de los impuestos...
En el año 2000, la Cia X adquiere un préstamo de 400 a dos años,
con una tasa del 10% A.V. y amortizaciones anual es:
Año
Saldo
inicial
Amortización
de capital
Intereses Cuota Saldo Final
2000 400 200 40 240 200
2001 200 200 20 220 0
Por lo tanto se recalcula el estado de Resultados de la compañía
para el año 2000.

9. Valoración de
empresas
•Construcción de
Flujos
•Matemática
financiera
•Costo del dinero
•Riesgo
Formas de cálculo del costo de
la deuda
El efecto de los impuestos...
Rubro Sin financiación Con Financiación
Ventas $1.000 $1.000
Costos y gastos 600 600
Utilidad antes de intereses e
impuestos
400 400
Gastos financieros 0 40
Utilidad antes de impuestos 400 360
Impuestos (35%) 140 126
Utilidad Neta 260 234
Estado de resultados Cia X
año 2000

10. Valoración de
empresas
•Construcción de
Flujos
•Matemática
financiera
•Costo del dinero
•Riesgo
Formas de cálculo del costo de
la deuda
El efecto de los impuestos...
Rubro Sin financiación Con Financiación
Ventas $1.000 $1.000
Costos y gastos 600 600
Utilidad antes de intereses e
impuestos
400 400
Gastos financieros 0 40
Utilidad antes de impuestos 400 360
Impuestos (35%) 140 126
Utilidad Neta 260 234
Estado de resultados Cia X
año 2000
140 126
Ahorro en impuestos: $14

11. Valoración de
empresas
•Construcción de
Flujos
•Matemática
financiera
•Costo del dinero
•Riesgo
Formas de cálculo del costo de
la deuda
El efecto de los impuestos...
En términos de tasas
•Costo deuda antes de impuestos (G)
G = 10%
•Costo deuda después de impuestos (Gd)
Gd = G * ( 1 - T )
Gd = 0.1 * (1 – 0.35)
Gd = 0.065 = 6.5%
•Ahorro en impuestos (A)
A = G * T
A = 0.1 * 0.35
A = 0.035 = 3.5%
En valores
•Intereses antes de impuestos (G)
G = $40
•Intereses después de impuestos (Gd)
Gd = G * ( 1 - T )
Gd = 40 * (1 – 0.35)
Gd = $26
•Ahorro en impuestos (A)
A = G * T
A = 40 * 0.35
A = $14

12. Valoración de
empresas
•Construcción de
Flujos
•Matemática
financiera
•Costo del dinero
•Riesgo
Formas de cálculo del costo de
la deuda
El efecto de los impuestos...
Supuesto:
•Los impuestos se pagan en el mismo momento en el
que se pagan los intereses.

13. Valoración de
empresas
•Construcción de
Flujos
•Matemática
financiera
•Costo del dinero
•Riesgo
Formas de cálculo del costo de
la deuda
Costo promedio ponderado de capital
•Como su nombre lo indica, lo que se hace es ponderar los
costos de todas las fuentes de recursos de la compañía.
•La estructura financiera de la empresa está cambiando
constantemente, por lo cual, este cambia constantemente.
•No alcanza a reconocer cómo las diferentes formas de
pago de los créditos, afectan el costo total de la deuda.

14. Valoración de
empresas
•Construcción de
Flujos
•Matemática
financiera
•Costo del dinero
•Riesgo
Formas de cálculo del costo de
la deuda
Costo promedio ponderado de capital
Rubro Crédito A Crédito B
Plazo 3 Años 2 Años
Monto $90 $30
Costo 15% EA 20% EA
Amortizaciones AV Al vencimiento

15. Valoración de
empresas
•Construcción de
Flujos
•Matemática
financiera
•Costo del dinero
•Riesgo
Formas de cálculo del costo de
la deuda
Costo promedio ponderado de capital
Cuenta Valor
(a)
Costo
(b)
Proporción
(c)
Ponderación
(b x c)
Crédito A $90 15% 75% 11.25%
Crédito B $30 20% 25% 5.00%
Total $120 100% 16.25%16.25%
Costo promedio ponderado de la deudaCosto promedio ponderado de la deuda
antes de impuestosantes de impuestos

16. Valoración de
empresas
•Construcción de
Flujos
•Matemática
financiera
•Costo del dinero
•Riesgo
Formas de cálculo del costo de
la deuda
Costo promedio ponderado de capital
Cuenta Valor
(a)
Costo
después de
imp.
(b)
Proporción
(c)
Ponderación
(b x c)
Crédito A $90 9.8% 75% 7.35%
Crédito B $30 13% 25% 3.25%
Total $120 100% 10.60%10.60%
Costo promedio ponderado de la deudaCosto promedio ponderado de la deuda
después de impuestosdespués de impuestos

17. Valoración de
empresas
•Construcción de
Flujos
•Matemática
financiera
•Costo del dinero
•Riesgo
Formas de cálculo del costo de
la deuda
Combinación de flujos
•Se construyen los flujosde caja de cada uno de los
créditos.
•Se combinan todos en un gran flujo.
•Se calcula la TIR.
•Aunque solo hay un resultado para todos los períodos,
este reconoce las formas de pago de los créditos y los
cambios en la estructura de capital.

18. Valoración de
empresas
•Construcción de
Flujos
•Matemática
financiera
•Costo del dinero
•Riesgo
$36
$120
Flujo combinado
Formas de cálculo del costo de
la deuda
$90
$43.5
$39.0 $34.5
Credito A
$30
$6
Crédito B
$90
$43.5
$39.0 $34.5
Credito A
$30
$6
$36
Crédito B
$120
$49.5
$34.5
Flujo combinado
$75
TIR
16.27%
Combinación de flujos

19. Valoración de
empresas
•Construcción de
Flujos
•Matemática
financiera
•Costo del dinero
•Riesgo
•Crédito bancario
•Crédito en moneda extranjera (Indexados)
•Leasing
•Bonos
Los tipos más comunes de deuda
Formas de cálculo del costo de
la deuda

20. Valoración de
empresas
•Construcción de
Flujos
•Matemática
financiera
•Costo del dinero
•Riesgo Crédito bancario:
Al vencimiento
Ahorro en impuestos: Sobre (I)
Los tipos más comunes de deuda
I I I I
P+I
P
Formas de cálculo del costo de
la deuda

21. Valoración de
empresas
•Construcción de
Flujos
•Matemática
financiera
•Costo del dinero
•Riesgo
Los tipos más comunes de deuda
P
P+I
Crédito bancario:
Abono a capital
uniforme
Ahorro en impuestos: Sobre (I)
Formas de cálculo del costo de
la deuda

22. Valoración de
empresas
•Construcción de
Flujos
•Matemática
financiera
•Costo del dinero
•Riesgo
Los tipos más comunes de deuda
P + I
P
Crédito bancario:
Cuota fija
Ahorro en impuestos: Sobre (I)
Formas de cálculo del costo de
la deuda

23. Valoración de
empresas
•Construcción de
Flujos
•Matemática
financiera
•Costo del dinero
•Riesgo
Los tipos más comunes de deuda
P.Un + I.Un.
P.Un.
Crédito indexado
Cuota fija
Ahorro en impuestos:
Sobre (I) + (DC)
Formas de cálculo del costo de
la deuda
Dif erencia en cambio
(DC): $ por Unidad
(P.Un + I.Un.)*DC

24. Valoración de
empresas
•Construcción de
Flujos
•Matemática
financiera
•Costo del dinero
•Riesgo
Los tipos más comunes de deuda
Formas de cálculo del costo de
la deuda
Leasing (Empresas conmenos de $10.000 millones de
patrimonio bruto)
Canon de Arrendamiento
Opción de compra
Valor de la maquinaria
Ahorro en impuestos: Canon de arrendamiento

25. Valoración de
empresas
•Construcción de
Flujos
•Matemática
financiera
•Costo del dinero
•Riesgo
Los tipos más comunes de deuda
Formas de cálculo del costo de
la deuda
Intereses (I) - Cupones
Cancelación de la deuda
Valor de la emisión
Costo de emisión (CE)
Ahorro en impuestos: CE + I
Bonos

26. Valoración de
empresas
•Construcción de
Flujos
•Matemática
financiera
•Costo del dinero
•Riesgo
Formas de cálculo del costo de
los accionistas
•Cuando las empresas
estan inscritas en bolsa
•Cuando NO estan inscritas
en bolsa
- Rentabilidad = Aumento de precio
de la acción más Dividendos
Rentabilidad = Utilidades repartidas
•Gordon
•CAPM
•CAPM-Proxi
•ROE
Para empresas con
funcionamiento n estable
Emp. en funcionamiento
y proyectos
•Ajuste deuda
•Betas Contables

27. Valoración de
empresas
•Construcción de
Flujos
•Matemática
financiera
•Costo del dinero
•Riesgo
Gordon
g
V
D
ic +=
Donde:
ic = Costo de los fondos aportados por los accionistas.
D = Dividendos pagados a los accionistas.
V = Valor de mercado de la acción
g = Tasa de crecimiento de los accionistas

28. Valoración de
empresas
•Construcción de
Flujos
•Matemática
financiera
•Costo del dinero
•Riesgo
CAPM (Capital asset pricing model)
RRjj - r =- r = ββjj(R(Rmm --
r)r)
Donde:
βj = Coeficiente Beta de la acción
Rm = Rendimiento del portafolio del mercado
Rj = Rendimiento esperado de la acción
r = Rendimiento de los títulos libres de riesgo

29. Valoración de
empresas
•Construcción de
Flujos
•Matemática
financiera
•Costo del dinero
•Riesgo
CAPM (Capital asset pricing model)
RRjj == ββjj(R(Rmm - r) + r- r) + r
Rentabilidad de laacción
Prima de riesgo
Rentabilidad
libre de riesgo

30. Valoración de
empresas
•Construcción de
Flujos
•Matemática
financiera
•Costo del dinero
•Riesgo
CAPM (Capital asset pricing model)
rr Rentabilidad libre de riesgo: TES
ββjj Coeficiente de riesgo: Superintendencia de valores
RmRm Rentabilidad del mercado: IBB, IBOMED.
Si:
ββj > 1. Acción más riesgosa que el mercado.j > 1. Acción más riesgosa que el mercado.
ββj < 1. Acción menos riesgosa que el mercadoj < 1. Acción menos riesgosa que el mercado.
http://www.supervalores.gov.co/mercadoa.htm

31. Valoración de
empresas
•Construcción de
Flujos
•Matemática
financiera
•Costo del dinero
•Riesgo
CAPM (Capital asset pricing model)
Métodos proxi: AJUSTE DEUDA






−+






−+
=
)1(1
)1(1
T
E
D
T
E
D
at
at
ant
ant
atant ββ
Donde:
ßant = Beta de la acción no transada.
ßat = Beta de la acción transada.
Dant = Deuda de la acción no transada.
Eant = Patrimonio de la acción transada.
Dat = Deuda de la acción no transada.
Eat = Deuda de la acción transada.
T = Tasa de impuestos

32. Valoración de
empresas
•Construcción de
Flujos
•Matemática
financiera
•Costo del dinero
•Riesgo
ROE (Return on Equity)
UtilidadPatrimonio
Utilidad
ROE
−
=
ROE : Rentabilidad sobre el patrimonio

33. Valoración de
empresas
•Construcción de
Flujos
•Matemática
financiera
•Costo del dinero
•Riesgo
Calculo del WACC (Weited Average Cost of Capital)
Cuenta Valor
(a)
Costo
(b)
Proporción
(c)
Ponderación
(b x c)
Pasivo $100 30% 67% 20.00%
Patrimonio $50 35% 33% 11.67%
Total $150 100% 31.67%31.67%
WACCWACC
)1()1( %%)1( −− +−= ttt EedTDWACC