Financial Management Course EAE Barcelona January 2015

Máster en Digital Business
141015940_10: Dirección y
Gestión Financiera
Diapositivas de Clase
Xavier Sansó

141015940_10: Dirección y Gestión Financiera
Xavier Sansó es.linkedin.com/in/xaviersanso/
• Xavier Sansó es Licenciado en ADE y MBA por ESADE y
diplomado por el Chartered Institute of Management
Accountants (CIMA).
• Comenzó su carrera profesional en Arthur Andersen (actual
Deloitte) y posteriormente ocupó distintos cargos de
dirección financiera en empresas multinacionales a nivel
europeo.
• En la actualidad es el CFO de UppTalk, un operador de
telefonía móvil de nueva generación (MVNO OTT) vendida
en Dic 2014 al operador Másmóvil
• Otros sectores que Xavier conoce bien: life sciences,
ingeniería, servicios profesionales.
• Aparte de su actividad docente en EAE, Xavier colabora con
The Innovation Enterprise como ponente en sus programas
de CFOs europeos.

Presentación y descripción
• La asignatura está dirigida a alumnos con limitada experiencia en el área funcional
que deseen un nivel de acceso a los fundamentos de la dirección financiera.
• Nos centraremos en los aspectos específicos de la gestión del área de finanzas en
un negocio digital, con énfasis en empresas de reciente creación y un enfoque
eminentemente práctico Los conceptos básicos son de utilidad tanto para futuros
directores financieros, como para directivos de otras áreas funcionales.
• La asignatura ofrece una visión de conjunto de la gestión financiera de la empresa
(“la caja de herramientas del CFO”), a la vez que su encaje con el resto de áreas
funcionales.
• Desde una perspectiva de “finanzas para no financieros”, incidiremos
especialmente en el análisis e interpretación de estados financieros y en la
búsqueda de financiación externa (venture capital entre otros)

Campos profesionales en los que
se proyecta
• Directores financieros
• Funciones de apoyo a la dirección financiera (contables, controllers)
• Directores generales o de áreas funcionales que necesiten una visión de
conjunto que incluya el área financiera
• Emprendedores que necesiten conocer el impacto de las decisiones
financieras en la empresa, así como buscar financiación externa.

Competencias específicas de la
materia en la que se circunscribe
• Cómo la actividad financiera de la compañía se refleja en sus Estados
Financieros.
• Por qué es importante entender y saber analizar los Estados Financieros
de la compañía.
• “Cash is King?”
• Elaboración de estados financieros previsionales como parte de un plan de
negocio
• Conseguir financiación para un proyecto empresarial

Competencias de la asignatura
• Entender cómo los flujos financieros de una empresa se plasman en el
Balance de Situación, las principales partidas del mismo y su relevancia
para la gestión de la empresa.
• Entender cómo los flujos financieros de una empresa se plasman en la
Cuenta de Resultados, las principales partidas de la misma y su relevancia
para la gestión de la empresa.
• Saber elaborar un plan de negocio (a nivel básico) y entender la
importancia del capital circulante y las necesidades de tesorería
• Discusión y defensa de un plan de negocio para conseguir recursos
financieros (tanto deuda como capital)

Sesión 1.
• Introducción. El área de finanzas, visión de
conjunto y subáreas (“la caja de herramientas
del CFO”). El CFO en una empresa digital.
• Finanzas para no financieros (i): El Balance de
situación.
• [Pausa].
• Trabajo en grupo: aplicación de los conceptos
básicos al caso Marketing Wizard

Sesión 2.
• Recapitulación/puesta en común trabajo
grupo sesión anterior (Healthy Lifestyles)
• Finanzas para no financieros (ii): La Cuenta de
resultados.
• [Pausa].
• Trabajo en grupo: aplicación de los conceptos
básicos al caso Marketing Wizard

Sesión 3.
• Recapitulación/puesta en común trabajo grupo
sesión anterior. (Healthy Lifestyles)
• Finanzas para financieros. Elaboración de estados
financieros previsionales y de un plan de negocio a
alto nivel.
• Determinación de las necesidades de financiación.
• Análisis básico de estados financieros.
• [Pausa].
• Trabajo en grupo: aplicación de los conceptos básicos
al caso Marketing Wizard

Sesión 4.
• Financiación. Cómo cubrir las necesidades de
tesorería. ¿Deuda o capital? Cómo afrontar un
proceso de negociación de financiación bancaria.
• Financiación mediante capital: friends, fools and
family. Venture capitals y otros inversores iniciales.
• Fases de crecimiento de la empresa y necesidades de
financiación.
• [Pausa].
• Trabajo en grupo: aplicación de los conceptos básicos
al caso Healthy Lifestyles

Sesión 5.
• Visión de conjunto sesiones 1 a 4. El ciclo integrado: estados
financieros  previsiones financieras  determinaciones
necesidades/(exceso) de financiación  deuda o capital.
• Presentación del caso B Zen y sus conclusiones preliminares.
• Presentación de los grupos de trabajo del caso B Zen (i)
• [Pausa]
• Presentación de los grupos de trabajo del caso B Zen (ii).
• Feedback del curso.

Metodologías docentes
• El principio de cada sesión consistirá en una clase magistral
para presentar y solidificar los conceptos clave.
• El curso utilizará el método del caso.
• Contaremos con dos casos específicamente elaborados para
el curso: Healthy Lifestyles (HL) y B Zen.
• Los alumnos deberán realizar una preparación previa en
grupo:
– Sesión 1: Lectura del caso HL (Dificultad ♦ )
– Sesión 2: HL: Conceptos de la sesión 1, (Dificultad ♦ ♦ ♦)
– Sesión 3: HL: Conceptos de la sesión 2. (Dificultad ♦ ♦ ♦)
– Sesión 4: HL: Conceptos de la sesión 3. (Dificultad ♦ ♦ ♦)
– Sesión 5: Preparación del caso B Zen. (Dificultad ♦ ♦ ♦ ♦ ♦)

Metodologías docentes
• La segunda parte de cada sesión consistirá en la presentación
del trabajo en grupo
• En paralelo, durante toda la duración del curso cada alumno
elaborará individualmente un resumen ejecutivo (2 páginas)
con sus principales conclusiones acerca de la aplicación de los
conceptos prácticos a ambos casos

Actividades formativas
• Trabajo individual:
– Sesiones 1 a 4: Los alumnos deberán preparar las sesiones
1 a 4 con anterioridad leyendo el caso práctico y
recapitulando acerca de los conceptos aprendidos en las
sesiones anteriores
– Sesión 5: Cada alumno/a preparará un resumen ejecutivo
(2 páginas) del caso B Zen con su valoración personal y los
puntos de valor añadido que pueda aportar, en paralelo y
complementando el trabajo de grupo
• Conceptos clave (teoría): La primera parte de cada sesión será
de carácter eminentemente teórico pero participativo. Se
explicarán los conceptos clave y su importancia.

Actividades formativas
• Trabajo de grupo: Los alumnos formarán con anterioridad al comienzo del curso
grupos de 4 personas.
– Sesiones 1 a 4: La segunda parte de cada sesión será de carácter práctico. y los
grupos aplicarán los conceptos aprendidos al caso Healthy Lifestyles. 2 grupos
al azar, en cada sesión, expondrán “online” su resolución del caso y el resto de
grupos serán evaluados “offline” por el profesor
– Sesión 5: Al final de la sesión 3, distribuiremos el caso B Zen. Con anterioridad
a las sesión 5, los alumnos deberán leer individualmente el caso B Zen (tiempo
estimado: 1 hora), hacer una discusión en grupo del caso y cómo resolverlo
(tiempo estimado: 2 horas), y preparar su resolución así como un resumen
ejecutivo de las aspectos más relevantes para el caso, las principales
cuestiones abiertas que plantea y las distintas opciones (tiempo estimado: 3
horas). 2 grupos al azar expondrán “online” su resolución del caso B Zen y el
resto de grupos serán evaluados “offline” por el profesor
• Nota importante: para el trabajo, tanto individual como de grupo, los alumnos
necesitan un ordenador con acceso a internet y las aplicaciones de Microsoft Word
y Excel (2010 o posteriores)

Sistemas de evaluación
Trabajo en grupo I. Healthy Lifestyles (sesiones 2, 3 y 4). Resolución del caso.
Aplicación nítida de los conceptos aprendidos durante cada sesión. Acotación de la
problemática. Factores claves para resolver el caso. Presentación clara y correcta
de las métricas clave. Discusión de las métricas clave desde una óptica financiera.
Resumen conciso y unívoco de la solución propuesta.
40%
Trabajo en grupo II: B Zen. (sesión 5). Resolución del caso. Aplicación nítida de los
conceptos aprendidos durante las 4 sesiones. Acotación de la problemática.
Factores claves para resolver el caso. Presentación clara y correcta de las métricas
clave. Discusión de las métricas clave desde una óptica financiera. Resumen
conciso y unívoco de la solución propuesta.
50%
Trabajo individual: ¿Qué más hemos aprendido? ¿Qué hemos dejado en el tintero
por falta de tiempo? 2 páginas A4 con resumen ejecutivo de los principales
conceptos aprendidos durante el curso y su aplicación práctica a ambos casos (HL
y B Zen). Se busca correlación con el contenido académico, claridad, originalidad y
concisión: cómo el caso práctico se adapta a la teoría, qué cuestiones
fundamentales se plantean en el caso y qué valor añadido se podría añadir al caso
(qué preguntas claves nos hacemos en paralelo al curso académico y cómo
enlazamos teoría y práctica más allá del trabajo en grupo y la presentación del
profesor
10%

En resumen-
Sesión 1 Sesión 2 Sesión 3 Sesión 4 Sesión 5
Preparación del
alumno
Lectura
casos/material
curso
Healthy Styles
(BS)
Healthy
Lifestyles (PL)
Healthy
Lifestyles (BP)
Caso B-
Zen+recapitulac
ión
Clase magistral Balance Cuenta de
Resultados
Business Plan Financiación Visión de
conjunto
Caso práctico Marketing
Wizard (BS)
Marketing
Wizard (PL)
Marketing
Wizard (BP)
Diversos B-Zen
Feedback del
curso
Recapitulación
sesión anterior
Healthy
Lifestyles (BS)
Healthy
Lifestyles (PL)
Healthy
Lifestyles (BP)
Presentación
grupos B-Zen

¿Están formados los grupos de
trabajo?

“Finanzas es todo”
Contabilidad
Reporting
Gestion de
tesoreria
Gestion de
impuestos
Business
intelligence
Operaciones
Consejo de
Dirección
Consejo de
Administraci
ón
Recursos
Humanos
Ventas
Marketing
Desarrollo de
Producto
Relaciones
con
inversores (?)
Relaciones
Públicas (?)
Compliance
Controlling

… y más en un negocio digital en
sus inicios
(pero todo empieza con tener la
información adecuada e influenciar
a la organización para que se
convierta en “data driven”)

Balance vs Cuenta de Resultados
• Son dos de los estados financieros más importantes (junto con el cashflow y el
estado de flujos de patrimonio)
• La contabilidad es un sistema de doble partida: cualquier movimiento contable
debe relacionarse con un débito y un crédito por igual importe entre masas
patrimoniales.
• Balance: detalle de los saldos financieros de la compañía REFERIDOS A UN PUNTO
TEMPORAL ESPECIFICO. Inglés: balance sheet, statement of financial position
• Cuenta de resultados: detalle de los saldos financieros de la compañía DURANTE
UN PERIODO TEMPORAL ESPECÍFICO … básicamente: estamos ganando o
perdiendo dinero? Inglés: income statement, profit and loss statement

Activo vs Pasivo
• Activo: aplicaciones de fondos. Conceptos del balance que hay que financiar. El
activo tiende a la liquidez, a convertirse en tesorería.
– Activos no Corrientes: inmovilizado material, inmaterial, financiero entre otros. Activos destinados a
permanecer en el balance de la empresa durante más de un año
– Activos Corrientes: clientes, tesorería, stocks (inventario). Activos destinados a convertirse en cash
en un período inferior a un año
• Pasivo: origen de fondos. Fuentes de financiación del activo. El pasivo tiende a la
exigibilidad, a absorber tesorería
– Fondos propios: Aportaciones de los socios+recursos generados por la actividad de la empresa
– Pasivo no corriente: deuda bancaria, deudas a largo plazo, etc.
– Pasivo corriente: proveedores, provisiones a corto plazo
• Activo=Pasivo+Fondos Propios(patrimonio). Es decir, cualquier hecho contable que
absorbe fondos debe ser financiado o con recurso a terceros o con patrimonio
propio.

Categorización del activo
• El activo se ordena por liquidez (=facilidad para convertirse en cash)
• En España se ordena de menos a más liquidez, en entornos anglosajones al
contrario

Categorización del pasivo
• El pasivo se ordena por exigibilidad (=tiempo que tarda en tener que devolverse,
facilidad para tener que devolverse)
• En España se ordena de menos a más exigibilidad, en entornos anglosajones al
contrario
• Se considera que los fondos propios tienen cero exigibilidad por convención
• En este curso vamos a utilizar los modelos de balance y cuenta de resultado
estándares del Plan General Contable español de 2007 (PGC 2007), aunque hay
muchos otros modelos … no hay un estándar fijo

Criterio de caja vs criterio de provisión
• En inglés: cash basis vs accrual basis
• La contabilidad no se lleva con un criterio de cobros y pagos (cuando pagamos o
cobramos) sino con un criterio de exigibilidad de bienes y derechos.
• Ejemplo: una venta genera un ingreso que se reconoce cuando se cumplen ciertas
condiciones, no cuando se cobra. Un riesgo conocido y cierto hoy genera un pasivo
hoy, no cuando se genera la obligación de pagar por el riesgo
• Esto, bien hecho, genera estados financieros más precisos con información más
actualizada
• Mal hecho, la complejidad que genera da pie a la posibilidad de fraude
• Para regular estos y otros aspectos de la contabilidad existen “reglas del juego”
como los principios GAAP, PCGE y otros

Otras “reglas del juego”…
• La información debe ser:
– Relevante
– Fiable
– Íntegra
– Comparable
– Clara
• Principios contables
obligatorios
– Prudencia
– Empresa en funcionamiento
– Registro
– Precio de adquisición
– Devengo
– Correlación de ingresos y
gastos
– No compensación
– Uniformidad
– Importancia relativa

Ejemplos prácticos

Ratios del balance
de Marketing Wizard
• Qué buscamos analizando un balance
mediante ratios?
1. Qué nivel de rentabilidad ofrece la empresa
2. Qué garantías (qué riesgos) presenta la
empresa de poder atender sus obligaciones
futuras con sus bienes

Ratios del balance
de Marketing Wizard
Ratio Construcción Qué indica Cálculo Comentarios
Endeudamiento Patrimonio/T
otal pasivo
Qué parte
de la deuda
está
cubierta
con fondos
propios
9000/18,900 Sólido,
aproximadam
ente el 50%
del pasivo son
fondos
propios y la
empresa
genera
beneficios

Ratios del balance
de Marketing Wizard
Fondo de
maniobra
Activo
circulante
menos
pasivo
circulante
(no
corriente)
Cómo
podemos
cubrir la
parte más
exigible del
pasivo con
la parte
más liquida
del activo
13,600-1,585 Muy sólido, el
activo
corriente
cubre casi 9
veces el
pasivo
corriente

Ratios del balance
de Marketing Wizard
Endeudamiento
a largo plazo
Pasivo no
corriente/Pas
ivo corriente
Qué
porcentaje
de la deuda
es a largo
plazo (más
estable)
9,000/1,585 Muy sólido, la
deuda a largo
plazo vs la
deuda a corto
plazo tienen
una relación
de 7:1

Ratios del balance
de Marketing Wizard
Rentabilidad
sobre fondos
propios (o sobre
activos netos)
Resultado
del
ejercicio/Cap
ital social
Qué fondos
genera la
inversion
de los
accionistas
3,315/5,000 OK! En el
primer año
de operación
se ha
generado más
del 60% de lo
invertido

• Corrección trabajo grupo sesión 1 “Healthy
Lifestyles”

La cuenta de resultados
• Cuenta de resultados: detalle de los saldos
financieros de la compañía DURANTE UN
PERIODO TEMPORAL ESPECÍFICO …
básicamente: estamos ganando o perdiendo
dinero? Inglés: income statement, profit and
loss statement

La cuenta de resultados
• El modelo que propone el PGC 2007 es muy
“contable” y da poca información sobre el
negocio. Hay que conocerlo pero a nivel
operativo, para la empresa, es mejor un
modelo más anglosajón

• Cuenta de resultados, modelo PGC 2007

Cuenta de resultados, modelo proforma
• Agrupa ventas y coste de ventas
• Señala el margen bruto
• Agrupa gastos generales y de administración
(con frecuencia fijos)
• Señala el beneficio operativo
• Agrupa otros ingresos, gastos e impuestos
para llegar al beneficio neto

Conceptos básicos: ventas
• Razonable esperanza de cobro (cobro
condicionado?)
• Transferencia de la propiedad al cliente
(derecho de retorno?)
• Evidencia de una transacción comercial
(depósito?)
• Se puede determinar el precio (precio
contingente en un acto futuro?)
• (Fuente: SEC)

Conceptos básicos: coste de ventas
• Cualquier gasto necesario para realizar una
venta
• En los negocios tradicionales se corresponde
con el coste de fabricar o comprar el producto
hasta el momento de llevarlo a la puerta del
almacén
• En los negocios digitales el concepto es más
difícil de definir estrictamente

Conceptos básicos: coste fijo vs variable
• Para gestionar los costes, es esencial saber si
guardan relación directa con el volumen de
ventas (variable) o no (fijo)
• Con frecuencia el coste no es estrictamente
fijo o variable

Conceptos básicos: directo vs indirecto
• Coste directo: el que es atribuible a un producto o
línea de negocio
• Coste indirecto: el que es común a todo el negocio
• Nuevamente, la realidad muestra muchas líneas
grises pero es importante repercutir los costes a la
actividad al máximo
• Los costes se atribuyen a la actividad mediante
departamentos o centros de coste

• ¿Cuál es la importancia de esto para el
negocio?
• Lo ilustraremos con casos prácticos

• Corrección trabajo grupo sesión 2 “Healthy
Lifestyles”

Plan de negocio (BP)
“The Monk and the Riddle”. Randy Komisar
http://www.amazon.com/The-Monk-Riddle-Creating-Making/dp/1578516447
¿Cómo de
grande es el
mercado?
¿Cuál es la
oportunidad?
¿Puede tu
producto o
servicio ganar y
mantener una
parte
significativa de
la oportunidad?
¿Es tu
equipo capaz
de hacerlo?

BP1 – “Elevator pitch”
Marketing Wizard es una agencia
de marketing digital que cubre
sectores no trabajados por el
marketing tradicional … una
oportunidad de 70 MM EUR en
España y de 900 MM en Europa

BP2 – El equipo
• Alvin Rabbit dirigió Mercator en
Europa durante 15 años y tiene
contactos privilegiados en el sector.
• 4 de las mayores 10 cuentas de
marketing online en España eran
gestionadas por Alvin en 2012
• Alvin abrió e hizo crecer cuatro
oficinas regionales de Mercator en
Europa entre 1997 y 2005

BP3 – La oportunidad
• En España, sólo el 10% de empresas digitales
gestionan su publicidad y la interacción de sus
usuarios de forma profesional
• Estimamos que el 90% que no lo hace está
perdiendo una oportunidad de negocio de 70 MM
de EUR anuales debido a (XXXXX)
• Nuestro conocimiento del sector y nuestro método
registrado WINMKT ™ nos permite a medio plazo
a aspirar al 10% de esta oportunidad y a largo
plazo a más del 50% (YYYYY)

BP4 – Escalando el negocio
• La oportunidad en Europa es similar pero el
volumen de negocio es de 900MM!
• Nuestros conocimientos son plenamente
transferibles y los contactos profesionales ya
existen
• Nuestra metodología basada en algoritmos propios
y patentados no tiene rival, a medio plazo
• Mantenemos contactos con profesionales del
sector con el objeto de abrir oficinas en capitales
europeas durante el trienio 2015-2017

BP5 – Previsiones de negocio
• Las previsiones financieras y de tesorería deben
guardar total coherencia con las hipótesis de
negocio
• El modelo debe separar claramente:
• Principales magnitudes no financieras
• Cuenta de resultados
• Balance
• Determinación de la necesidad de tesorería
• El modelo debe ser dinámico para permitir evaluar
los cambios financieros bajo distintas hipótesis de
negocio

BP5 – Previsiones de negocio
• Las previsiones de negocio deben ser una mezcla
de análisis
• Top down (hipótesis principales). P.ej. “no
vamos a gastar más del 10% de las ventas en
gastos operativos”
• Bottom up (detalle). P.ej. La suma de todos los
salarios individuales, incluyendo todas las
cargas sociales, debe coincidir con el total de
la línea “Salarios” en la cuenta de explotación
previsional

• El modelo preferiblemente separará celdas de
cálculo de celdas de input mediante colores
diferentes
• La clave: el crecimiento, mal gestionado, quema los
recursos de la empresa muy rápido. Bien
gestionado, también absorbe recursos!
• Una venta es un regalo hasta que se cobra
• Aplicación práctica al caso Marketing Wizard

• Un análisis más profundo que el realizado en este curso
incluiría la realización de un balance de situación previsional
• Nos limitaremos a realizar una estimación de las necesidades
de tesorería, separándolas entre:
– Las que genera el negocio (operativas)
– Las que genera la inversión en activos fijos (inversión)
– Las que genera la financiación (capital o deuda)
• La necesidad financiera en un período siempre es la mayor (la
punta de tesorería) dentro del período.
Necesidad de tesorería

A modo de resumen…
Ingresos: tienden a convertirse
en cash
Gastos: tienden a disminuir el
cash
El Balance es la “presa” (dam)
Que regula la conversión de
ingresos y gastos en entradas
y salidas de cash

• Tres factores clave para abordar la necesidad de tesorería con
cualquier inversor/banco:
– Riesgo/recompensa
– Credibilidad del plan de negocio
– La necesidad financiera en un período siempre es la mayor (la punta
de tesorería) dentro del período.
Necesidad de tesorería

• Lo rápido que la empresa lanza, y luego monetiza, su producto
o servicio (early monetization models vs late monetization
models) … hay un gran debate (no resuelto) sobre la
conveniencia o no a largo plazo de demasiado énfasis en la
monetización durante la fase inicial de la empresa
¿Qué determina la necesidad de
tesorería?
Twitter … en opinión de muchos “la red social
del futuro” … aunque genera $ 360MM de
ingresos trimestrales (Q3 2014), pierde más
de $175MM debido a la elevada estructura
de costes (aunque algunos de ellos son
diferidos en el tiempo como la remuneración
mediante stock options)

• El modelo de negocio. Hay sectores intrínsecamente con una
fase de inversión (cero revenues) muy aguda antes de ser
rentables, y sectores con inversión en activos fijos o en bienes
intensivos en capital
tesorería?
Amazon… mayor ecommerce del
mundo… nunca ha tenido beneficios y
continúa generando muy poco cash 20
años después de su creación. Todo el
beneficio del negocio se invierte en
nuevos servicios, en abrir nuevos
mercados y en incrementar la posición
dominante

• A igualdad de condiciones de negocio, la eficiencia en el uso
del capital (recuerden los ejemplos de los casos prácticos)
tesorería?
“What is nice about Privalia is that it was the first ecommerce
success in Spain. When they first talked to me about Privalia I
did not think it would work and I also didn’t think ecommerce
business would grow so fast in Spain, but they executed
perfectly. Lucas and José Manuel are the best entrepreneurs
I’ve met in my life. The idea is not theirs and it’s not the most
original in the world, but they executed with incredible
precision. They did a f### great job: they used capital very
efficiently and they were able to scale well and fast.” Luis
Cabiedes, uno de los principales venture capitalists de España

Otro ejemplo: Akamon
• Carlos Blanco, Presidente de Akamon, empresa con sede en Barcelona del sector
de Social Gaming, en Mayo 2013:
– “Hoy hemos anunciado la primera ronda de inversión de Akamon
Entertainment por un importe total de 2,8 millones de euros. Los principales
inversores han sido Axon y Bonsai, que han invertido conjuntamente
2.250.000 euros en la empresa. Los otros 550.000 euros han sido invertidos
por Exelweiss, Grupo ITnet y Vicenç Martí (CEO de la empresa).”
– (…)
– “La valoración post-money de Akamon ha sido también una de las
valoraciones iniciales más altas de un startup en España, aunque hay que decir
que la empresa esta cercana al millón de euros mensuales de facturación y
apenas quema caja.”
http://carlosblanco.com/2013/05/31/1a-ronda-inversion-akamon-2-8-millones/

Fases de crecimiento del negocio
• Idea
• Lanzamiento del producto
• Prototipo/early monetization
• Negocio estable y escalable
• Crecimiento (y más allá)
• (Diferentes empresas tendrán diferentes
necesidades de tesorería en cada fase, como
hemos visto)

Tipos de financiación
• Fondos propios fundadores (+Friends, fools
and family)
• Resultados generados por las operaciones
• Financiación de terceros (bancaria)
• Inversores profesionales (VCs, fondos de
inversión, business angels, etc)
• Financiación pública

• Fondos propios fundadores (+Friends, fools
and family)
– Perfecto! No es exigible y el nivel de exigencia es
bajo
– El problema: cantidades bajas!

• Resultados generados por las operaciones
– La forma más sana de crecer
– Pero no es posible para todas las empresas
– Y algunos inversores van a reclamar dividendos (es
decir, no todo el dinero generado se reinvertirá en
el negocio)

• Financiación de terceros (bancaria)
– Costoso (exigible con un interés)
– Difícil de obtener en la actualidad
– Inversores no profesionales (baja exigencia de
negocio, alta exigencia financiera)
– No diluye a los accionistas (ver concepto de
dilución más adelante)

• Inversores profesionales (VCs, fondos de
inversión, business angels, etc)
– Si se eligen bien, conocen el negocio y ayudan
– Para bien y para mal, establecen una disciplina
para la operativa
– Elevadas exigencias de rentabilidad … o
desinvierten o dejan de invertir
– Diluyen a los accionistas fundadores

• Financiación pública
– En muchos países hay programas de inversión
pública en negocios novedosos
– En general ligados a inversión privada
– Muy baja exigencia y conocimiento de negocio
– Puede ser farragoso y convertirse en un corsé
operacional
– En muchos casos es “fácil” de obtener

El dilema
-100 -1100 -4100 -5100
-10100
-12000
-10000
-8000
-6000
-4000
-2000
0
Necesidaddetesorería
(acumulada)EUR000
Fase de la empresa
Idea Prototipo Lanzamiento Escalado Crecimiento
% de fondos propios, financiación bancaria,
privada y pública para cada fase ?

Terminología: inversión privada
Valoración
• Premoney: valoración actual: (veremos
criterios para fijarla)
• Postmoney: valoración después de una ronda
de inversión
– Postmoney=Premoney+Ronda

Métodos de Valoración
• Es una materia muy compleja y prolija
• Valor de empresa=deuda neta+valor del
negocio
• Deuda neta=activo exigible-pasivo exigible
• Valor del negocio: Gran discusión! En general
se expresa como un múltiplo del beneficio
generado en un período

Métodos de Valoración
• Hay que tomar un período relevante en consideración ya que empresas jóvenes en
sectores en desarrollo tardarán en dar un beneficio relevante
• Por ejemplo: Hacemos una valoración de una empresa durante un período futuro,
2015-2019 durante el cual se espera que genere 11 MM EUR de beneficio anual
una vez estabilizado el crecimiento
• La valoración son los 11 MM multiplicado por un múltiplo comparable en el
mercado (una empresa parecida). Los profesionales de la inversión conocen los
múltiplos. En el caso de empresas que cotizan en Bolsa, el múltiplo es muy fácil de
calcular: Múltiplo=Capitalización bursátil/Resultado de explotación, y se conoce
con el nombre de PE (Price to earnings ratio)
• En nuestro caso, si el mútiplo común en el mercado para empresas comparables
está entre 4 y 6, tendríamos un valor de entre 44MM y 66MM (es frecuente que el
valor se exprese como una horquilla)
• Tomando el punto medio de 55MM, si la empresa tiene una deuda neta de 10MM,
“hemos de poner 10MM más para comprarla”, por lo que el valor de empresa es
de 65MM

Dilución
• Tengo el 100% de la empresa
• Mis necesidades de financiación indican que necesito 5MM EUR
• Un inversor accede a invertir los 5MM valorando la empresa en 12 MM antes de invertir
• Premoney: 12MM
• Postmoney: 12MM + 5MM = 17 MM
• Mi participación en la empresa antes: 100%
• Mi participación después: 12/17=70% (y el nuevo inversor tiene el 30%) … me he diluido
• Dentro de 2 años la necesidad de financiación es de 25MM y la valoración es de 100MM
• Postmoney: 125MM
• Mi participación: 12/125=menos de un 10! (prefieres ser cabeza de ratón o cola de león?)
• No sólo yo me he diluido, el accionista de la serie A también lo ha hecho
• Para evitar la dilución de los inversores privados, con frecuencia el acuerdo de socios
contempla una cláusula anti dilución (antidilution clause o prorata rights): tienen derecho a
invertir en las mismas condiciones que cualquier socio nuevo, y con el límite de la cantidad
que les permite mantener su porcentaje

Preferred stock
• Es común que en un acuerdo de inversión privado, el nuevo
capital sea especial (preferred stock) y el capital de los
fundadores se considere ordinario (common stock)
• El capital especial tendrá derechos como antidilución o
preferencia de liquidación (liquidation preference)
• Liquidation preference: ordena la prelación de cobro cuando
se vende la empresa, entre accionistas especiales y ordinarios

Liquidation preference
• Una cláusula del contrato de inversión puede establecer que el preferred stock
tiene un liquidation preference de 1x
• Esto significa que ante un evento de liquidación (venta), no se paga nada al
common stock hasta que el preferred stock no haya recibido al menos 1 vez lo que
invirtió
• Ejemplo:
– Common stock: 1MM
– Preferred stock: 9MM
– La empresa se vende por 7MM
– El liquidation preference es 1x
– Sin cláusula, los 7MM irían 0.7MM al common stock y 6.3MM al preferred
stock (según participaciones
– Pero al existir la clásula, los fundadores no ven nada de la venta hasta que el
preferred stock no ha cobrado sus 9MM… en este ejemplo el 100% del valor
de la venta va al preferred stock

Option pool
• Muchos inversores van a exigir, antes de invertir, que una parte del capital
de los fundadores vaya a los empleados, presentes y futuros, para poder
retribuir el talento sin quemar tanta caja (las startups pagan menos que
las compañías tradicionales y las opciones suelen estar ligadas al valor
futuro de la empresa)
• Así, si la empresa se valora (premoney) a 10MM con un option pool del
20% y 5MM de inversión…
– … El postmoney sigue siendo 15MM (10+5)
– …Pero la participación de los fundadores sería del 10/15=67% sin
option pool…
– … Y del (10-20%x10)/15=53% con option pool
– …Más dilución!

Venture capital funds
• Son quizá el tipo de inversor profesional más conocido
• Los mejores están especializados por industria y por fase de inversión, y al
entrar en una empresa añaden mucho valor a través del consejo de
administración
• El problema es la elevada exigencia de rentabilidad…
• … El venture fund cuenta con que para obtener una rentabilidad elevada
de un fondo (supongamos 2.5x a lo largo de un período de inversión de 8
años)…
• … Suponiendo que el fondo cuente con 20 inversiones diferentes…
• … Típicamente 2 serán “home runs” (muy elevada rentabilidad)
• … Entre 3 y 5 irán directamente a la quiebra
• … El resto ofrecerán rentabilidades medias sin ningún interés especial

“Cerrando una ronda”
con un VC
• Los VCs interesados en una propuesta de inversión formulan una oferta
con sus condiciones financieras y legales en el llamado “term sheet”
• Las mejores startups compiten por tener cuantas más “term sheets”
(ofertas) de los VCs de mayor prestigio
• Tras aceptar una o varias ofertas (inversión/coinversión), se firma el pacto
de socios (o acuerdo de inversión) o shareholders’ agreement que regula
tanto la inversión como la gobernanza de la empresa a través de su
Consejo de Administración (Board of Directors)
– Cuántos consejeros se atribuyen a los nuevos socios (ojo, el fundador pasa a reportar al
Consejo y si queda en minoría puede verse despedido como gestor)
– Qué decisiones puede tomar el CEO de la compañía por si mismo, y cuáles sólo en
combinación con una mayoría del Consejo
– Mayoría cualificada (supermajority): decisiones estratégicas (p.ej. Iniciar contactos para
la venta de la empresa)  sólo por mayoría de socios financieros+socios fundadores

Negociando con bancos
• Los bancos no conocen nuestro negocio. Su cualificación de nuestro caso
será en base a nuestra reputación personal, las garantías que aportemos
(tangibles e intangibles) y lo sólido que resulte el proyecto
• Su negocio es prestar dinero. Ojo a leer todas y cada una de sus
condiciones, pedir consejo a expertos y preguntar antes de firmar
• Todo se puede negociar si la situación cambia. El banco no va a
escandalizarse y seguramente habrá estado en una situación parecida
anteriormente
• El negocio de pasivo (cuentas, nóminas, depósitos, tarjetas) etc. puede
servir de apoyo frente a una negociación bancaria respecto a activo
(créditos, avales)
• La reputación se pierde UNA SÓLA VEZ. Si se pierde por parte de la
empresa, intentar al menos salvar la reputación personal.

Para la sesión 5 …
• Alguna duda sobre el caso B Zen?
• Están listos para resolverlo?
• Alguna duda sobre el resumen ejecutivo (cualitativo) que debe preparar
cada alumno sobre el curso?
– Enviar por mail
– Longitud 1 a 2 páginas
– Preferible calidad y capacidad de síntesis a cantidad
– No dude en ilustrar con ejemplos propios
– Es su oportunidad para señalar lo que le ha parecido el curso, lo que le ha gustado y lo
que no, y lo que espera ver en otras ediciones del mismo curso (o lo que quiere quitar?)
le parece bien la densidad? La mezcla entre teoría y práctica? El nivel de dificultad?

Visión de conjunto
• Conceptos clave que no hayan quedado claros o que queramos volver a
explicar?
• Queda clara la relación entre BS PL  BP  Necesidad de tesorería 
Financiación?
• Qué hemos aprendido y retenido del curso?

Presentación caso B Zen
(trabajo grupal)

Financial Management Course EAE Barcelona January 2015

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