Prospectiva Económica - Fedesarrollo 2015

Prospectiva Económica
Febrero 2015

Cimentando un ambiente laboral que privilegia la integracion de los
equipos, la inovacion y el desarrollo de sus colaboradores logramos
posicionarnos como:
4 empresa, Mejor Lugar para Trabajar en Colombia
Caliﬁcada por los aﬁliados en el nivel alto del ordenamiento de EPS por
desempeño que realiza el Ministerio de Salud y Protección Social.
Primera Cooperativa de la Costa de acuerdo al informe de la
Confederación de Cooperativas de Colombia – Confecoop.
La 10 empresa más grande en ventas de la costa de acuerdo con el
informe de la Superintendencia de Sociedades.

Director Ejecutivo
Leonardo Villar
Sub Directora
Natalia Salazar
Director de Análisis Macroeconómico
y Sectorial
José Vicente Romero
Editores Prospectiva Económica
Leonardo Villar
José Vicente Romero
Analistas Económicos
Juan Pablo Celis
Carlos Mesa
Camila Orbegozo
Fabián Osorio
César Pabón
Marcela Rey
Oficina Comercial
Tel.: (571) 325 97 77 | Ext.: 340 | 365 | 332
comercial@fedesarrollo.org.co
Diseño, Diagramación y Artes
Consuelo Lozano
Formas Finales Ltda.
mconsuelolozano@hotmail.com
ISSN: 1692-0341
ISBN: 978-958-58393-3-5
Calle 78 No. 9-91 | Tel: 326 97 77 | Fax: 325 97 80 | A.A.: 75074
http: //www.fedesarrollo.org | Bogotá D.C., Colombia
Contenido
Actividad productiva
1. ¿Qué ha pasado en 2014?
1.1. Evolución sectorial
1.2. Evolución por Componente de gasto
1.3. Percepción de los empresarios y los consumidores
2. Proyecciones
2.1. Estimación de crecimiento para 2015
2.2. Prospectiva 2014-2018
Sector externo
1.1. Perspectivas del sector externo en 2015
1.2. Sector externo colombiano
2. Proyecciones
Politica fiscal
1.1. Balance fiscal 2014 y perspectivas 2015
1.2. Reforma tributaria
1.3. Revisión Plan FInanciero
2. Proyecciones
Politica monetaria y variables financieras
2. Proyecciones
Economía regional
1. Actividad productiva, comercio exterior y sistema financiero
2. Proyecciones
1
Pag 7
2
Pag 17
3
Pag 23
4
Pag 29
5
Pag 33

El crecimiento de la economía colombiana en el tercer tri-
mestre de 2014 se ubicó en 4,2%, 1,5 puntos porcentuales
(pps) menor respecto al mismo periodo del año anterior. A
pesar de la desaceleración con relación al crecimiento re-
gistrado en los dos primeros trimestres del año, la dinámica
observada en el 2014 fue favorable.
Teniendo en cuenta la débil recuperación de la economía
mundial y el modesto crecimiento de las principales eco-
nomías de la región, Colombia, pese a su desaceleración,
exhibió una de las tasas de expansión más altas de América
Latina. De esta manera, se espera que la economía nacional
haya crecido 4,8% en 2014, 3,6 pps superior respecto al
crecimiento esperado para América Latina por parte del
FMI (1,2%).
El comportamiento de la economía se ha reflejado en una
mejora notable en el mercado laboral a lo largo del año. En
efecto, la tasa de desempleo promedio de 2014 se ubicó
en 9,1%, 0,5 pps inferior respecto al promedio de 2013.
En noviembre, la tasa de desempleo se ubicó en 7,7%, el
nivel más bajo en los últimos 14 años.
Con el fin de analizar con mayor detalle la evolución de los
principales indicadores del sector real, este capítulo se divide
en tres secciones. En la primera se resume el comportamiento
del PIB por el lado de la oferta, en la segunda se analiza la pro-
ducción por el lado de la demanda, y finalmente, en la tercera
secciónseestudianlasexpectativasdelosagenteseconómicos.
1.1. Evolución sectorial
El crecimiento exhibido por la economía durante el tercer
trimestre del año estuvo liderado en gran medida por el
dinamismo en el sector de la construcción, en particular, en
el subsector de edificaciones, cuya expansión anual fue de
14,1%. A éste le siguen los sectores de comercio (4,8%),
servicios sociales (4,7%) y servicios financieros (4,4%). En
contraposición, los sectores de explotación de minas y can-
teras e industria manufacturera registraron caídas anuales
de 1,0% y 0,3% respectivamente. Lo anterior evidencia un
comportamientosectorialmenteheterogéneoenladinámica
de crecimiento del país (Gráfico 1).
En el último lustro, el sector de la construcción ha adquirido
una importancia creciente en la actividad económica del
país. En el tercer trimestre de 2014, el incremento anual
del PIB del sector de la construcción fue de 12,7%, 2,5 pps
superior respecto al trimestre anterior pero 8,6 pps inferior
frente al mismo periodo de 2013.
Por su parte, el sector de explotación de minas y canteras
registró un descenso anual de 1,0% en el tercer trimestre del
año. Lo anterior se debe a que la caída en el subsector de
petróleo crudo y gas natural (2,8%) no logró ser compensada
por el incremento en las producciones de carbón mineral
(2,3%),mineralesmetálicos(0,8%)ymineralesnometálicos
(13,0%). El desalentador comportamiento del subsector de
petróleo crudo y gas natural se debe a factores tanto locales
comointernacionales.Enprimerlugar,elpreciointernacional
del petróleo se ha mantenido en niveles históricamente bajos
1

8 Prospectiva Económica
1
en la segunda mitad del año, lo que afectó la rentabilidad
de productores y exportadores. Adicionalmente, la produc-
ción nacional de crudo durante el tercer trimestre de 2014
disminuyó 3,04% frente al mismo periodo del año anterior,
ubicándose en un nivel inferior al millón de barriles diarios.
Finalmente, pese a que el PIB del sector industrial registró
una mejora de 1,1 pps respecto al trimestre anterior, se man-
tiene por segundo trimestre consecutivo en terreno negativo
y en un nivel inferior respecto al crecimiento promedio de
la economía. No obstante, en la comparación interanual, la
industria creció 0,1 pps respecto al tercer trimestre de 2013.
1.2. Evolución por Componente de gasto
Al analizar el PIB por el lado de la demanda, se observa que
el crecimiento en el tercer trimestre de 2014 estuvo liderado
por una expansión anual de 12,3% en el componente de
formación bruta de capital. Por su parte, el consumo total
exhibióuncrecimientoanualde 4,7%frentealmismoperiodo
de 2013, generado por un mayor dinamismo en el consumo
tanto de los hogares (4,5%) como del gobierno (5,4%). El
crecimiento en el consumo privado se debe a un aumento
anual de 8,2% en el componente de bienes durables, lo
cual se debe al buen desempeño de la economía nacional.
Gráfico 1. Crecimiento del PIB por sectores de actividad productiva
en 2014-III
A. Crecimiento sectorial en 2014-III
4,2
-0,3
-0,4
-1,0
5,7
3,9
4,1
4,3
3,4
6,7
4,8
4,6
4,4
6,1
3,4
5,3
4,7
5,0
14,1
11,1
30,0
17,4
B. Contribución sectorial en 2014-III
Fuente: DANE y cálculos Fedesarrollo.
2014-III
2013-III
Variación anual, %
Contribución, pps
-6 0 6 12 18 24 30 36
Obras civiles
Edificaciones
Servicios sociales
Agricultura
Establecimientos financieros
Comercio
Minería
Transporte
Industria
Servicios públicos
Total
-0,4 -0,2 0,0 0,2 0,4 0,6 0,8 1,0 1,2
Obras civiles
Edificaciones
Servicios sociales
Agricultura
Establecimientos financieros
Comercio
Minería
Transporte
Industria
Servicios públicos 0,16
0,36
0,66
1,01
0,82
0,48
0,24
-0,07
-0,02
0,56

9Prospectiva Económica
En cuanto a los componentes de comercio exterior, las im-
portaciones reales registraron un mayor crecimiento que las
exportaciones reales. De esta manera, en el tercer trimestre
de 2014, las compras externas del país aumentaron 9,7 pps
frente al mismo periodo de 2013, mientras que las ventas
externas lo hicieron en 3,8 pps (Gráfico 2).
1.3. Percepción de los empresarios y los consu-
midores
Fedesarrollo publica mensualmente la Encuesta de Opinión
del Consumidor (EOC) y la Encuesta de Opinión Empresarial
(EOE), con las cuales es posible monitorear la percepción
acerca de la situación actual y las expectativas económicas
tanto de los consumidores como de los empresarios del
sector comercial e industrial del país.
1.3.1. Consumidores
De acuerdo con la medición de la EOC de diciembre de
2014, el Índice de Confianza del Consumidor (ICC) mostró
un deterioro respecto al mes anterior y frente al mismo
mes de 2013. En efecto, el ICC se situó en 22,4%, 2,3 y
0,8 pps inferior respecto a noviembre y frente a diciembre
de 2013 respectivamente. Pese a la disminución registrada
en el último mes del año, el promedio móvil de tres meses
Gráfico 2. Crecimiento del PIB por el lado de la demanda
A. Crecimiento anual en 2014-III
B. Contribución 2014-III
2014-III
2013-III
Variación anual, %
Contribución, pps
0 5 10 15 20
Inversión total
Importaciones
Consumo del gobierno
Exportaciones
Consumo total
Consumo privado
Total
4,2
5,7
4,5
4,4
4,7
4,5
5,4
6,0
14,2
2,89
3,78
0,84
0,89
-3,99
3,57
12,3
14,7
4,5
5,3
1,5
-6,0 -4,0 -2,0 0,0 2,0 4,0 6,0
Inversión total
Importaciones
Consumo del gobierno
Exportaciones
Consumo total
Consumo privado

1
de este indicador conserva una tendencia
ascendente desde octubre (Gráfico 3).
El ICC está compuesto por dos elementos: el
Índice de Expectativas del Consumidor (IEC)
yelÍndicedeCondicionesEconómicas(ICE).
Enlacomparacióninteranual,eldescensodel
índice agregado en diciembre se debe a una
reducción en el índice de expectativas que
no logró ser compensada por la mejora en
el indicador sobre condiciones económicas
actuales. En efecto, mientras el IEC registró
una disminución anual de 2,1 pps, el ICE au-
mentó1,2ppsrespectoadiciembrede2013.
En el segundo semestre de 2014, el ICC
ha mantenido una tendencia decreciente,
aunque con una corrección en el último
trimestre del año.
1.3.2. Comerciantes
El Índice de Confianza Comercial (ICCO)
finalizael2014conunleverepunterespecto
a noviembre y frente al mismo mes de 2013,
con un incremento de 0,1 pps en ambos
casos (Gráfico 4). El buen desempeño de
este indicador se debe a una mejora en
la percepción de los encuestados sobre la
situación económica de sus empresas.
El ICCO está compuesto por tres elementos:
lapercepciónsobreelniveldeexistencias,el
indicador de la situación económica actual
de la empresa o negocio y las expectativas
sobrelasituacióneconómicaparaelpróximo
semestre. En diciembre, el ICCO se ubicó en
22,1%, situación que obedece a una mejora intermensual
de 4,2 pps en el componente de situación económica actual
Gráfico 3. Índice de Confianza del Consumidor
(ICC)
Nota: PM3 (Promedio móvil tres meses).
Fuente: Encuesta de Opinión del Consumidor (EOC) - Fedesarrollo.
ICC
ICC PM3
Balance,%
0
5
10
15
20
25
30
35
40
Dic-09
Mar-10
Jun-10
Sep-10
Dic-10
Mar-11
Jun-11
Sep-11
Dic-11
Mar-12
Jun-12
Sep-12
Dic-12
Mar-13
Jun-13
Sep-13
Dic-13
Mar-14
Jun-14
Sep-14
Dic-14
Gráfico 4. Índice de Confianza Comercial
(ICCO)
Nota: PM3 (Promedio móvil tres meses).
Fuente: Encuesta de Opinión Empresarial (EOE) - Fedesarrollo.
ICCO
ICCO PM3
5
10
15
20
25
30
35
Balance,%
Dic-10
Mar-11
Jun-11
Sep-11
Dic-11
Mar-12
Jun-12
Sep-12
Dic-12
Mar-13
Jun-13
Sep-13
Dic-13
Mar-14
Jun-14
Sep-14
Dic-14
de la empresa. En la comparación interanual, el aumento
de 0,1 pps en diciembre obedece a que el incremento de

2,8 pps en el balance de la situación econó-
mica actual del negocio logró contrarrestar
el deterioro en los otros dos componentes.
1.3.3. Industriales
El Índice de Confianza Industrial (ICI) de
diciembre de 2014 se ubicó por segundo
mes consecutivo en terreno negativo, en
un balance de -2,1%. Dicho resultado es
superior en 2 pps respecto al balance del
mes anterior. Sin embargo, al ajustar por
factores estacionales, el indicador muestra
una caída frente a noviembre y respecto al
mismo mes de 2012 y 2013 (Gráfico 5).
El ICI está conformado por tres componen-
tes: el volumen actual de pedidos, el nivel
de existencias y las expectativas de producción para los
próximos tres meses. En diciembre, el leve crecimiento
evidenciado respecto al mes anterior se debe a una mejora
de 14 pps en el componente de expectativas de producción
para el próximo trimestre. Por su parte, los componen-
tes de volumen actual de pedidos y nivel de existencias
mostraron un retroceso intermensual de 10,9 y 2,9 pps
respectivamente.
Una vez se ajusta el índice por factores estacionales, se evi-
dencia una caída en el ICC agregado a lo largo del segundo
semestre de 2014, tras un primer semestre con tendencias
más favorables.
2. Proyecciones
2.1. Estimación de crecimiento para 2015
Fedesarrollo espera un crecimiento anual de 3,5% en el
escenario central, cifra que considera los riesgos asociados
con la caída en el precio internacional de los bienes básicos,
la incertidumbre en los mercados internacionales y el menor
dinamismo en la actividad económica local.
En cuanto al desempeño sectorial, se espera que la cons-
trucción, particularmente obras civiles, se mantenga como
el principal motor de la economía colombiana (Cuadro 1A).
El crecimiento de este sector se soporta principalmente
en el inicio de los proyectos de infraestructura de cuarta
generación (4G) que se llevarán a cabo hasta el 2020. No
obstante, se espera un crecimiento menor frente a 2014
debido a que el grueso de las obras iniciaría su ejecución en
2016. Adicionalmente, existe un riesgo a la baja por cuenta
de los posibles retrasos en la ejecución de la primera ola, lo
que restaría dinamismo a este sector.
En contraposición, la minería presentaría una fuerte caída
debido al notable descenso en el precio internacional del
petróleo, hecho que aminoraría los ingresos y limitaría la
solvencia en las operaciones del sector, afectando tanto la
producción del año como los montos de inversión destina-
dos a exploración. Pese a que se espera una corrección al
Gráfico 5. Índice de Confianza Industrial
(ICI)
Fuente: Encuesta de Opinión Empresarial (EOE) - Fedesarrollo.
Serie original
Serie desestacionalizada
-10
-5
0
5
10
15
20
Balance,%
Dic-10
Mar-11
Jun-11
Sep-11
Dic-11
Mar-12
Jun-12
Sep-12
Dic-12
Mar-13
Jun-13
Sep-13
Dic-13
Mar-14
Jun-14
Sep-14
Dic-14

1
alza en el precio del petróleo para el segundo semestre de
este año, las proyecciones de los analistas de mercado y las
perspectivas reflejadas en los precios de los futuros, señalan
que el precio de dicho commodity no retornará a los niveles
registrados en el primer semestre de 2014.
En cuanto al sector industrial, se espera un crecimiento
mayor al registrado en los últimos dos años, aunque inferior
respecto al crecimiento promedio de la economía. El mayor
dinamismo en este sector obedecería principalmente a dos
razones: en primer lugar, la depreciación del tipo de cambio
esperado para el 2015 incentivaría los sectores industriales
transables y con capacidad exportadora. En segundo lugar,
la puesta en marcha de la refinería de Cartagena a finales
del segundo semestre del año generaría una contribución
importante, puesto que el subsector de refinación tiene un
peso del 12% del PIB industrial.
Respecto a los componentes de demanda, se debe espe-
rar una fuerte desaceleración en los rubros de inversión,
particularmente la privada, por cuenta de una caída en las
importaciones de bienes de capital como consecuencia de
la depreciación esperada en el 2015. Asimismo, frente al
registro de 2014, el consumo privado se verá afectado por
el menor poder adquisitivo en dólares y la desaceleración
de la economía colombiana.
2.2. Prospectiva 2014-2018
2.2.1. Supuestos
Los pronósticos de crecimiento de Fedesarrollo se soportan
en supuestos sobre los principales indicadores macroeco-
nómicos locales, los niveles de producción y precios de los
productosbásicos(commodities)yeldesempeñoeconómico
de los principales socios comerciales. Para ello se tienen en
consideración las expectativas de los analistas, el compor-
tamiento histórico de cada serie y las simulaciones internas
de Fedesarrollo.
Respecto a la edición anterior, los supuestos que presen-
taron mayores ajustes fueron los relacionados con el com-
portamiento del tipo de cambio y del precio internacional
del petróleo. En primer lugar, se espera que el precio de la
divisa se ubique en promedio en $2.450 para 2015, $388
superior respecto al pronóstico de la pasada edición. Dicha
revisiónalalzacontemplafactorescomolamayorpercepción
de riesgo en las economías de la región, la recuperación
económica de Estados Unidos y el descenso en los precios
internacionales del petróleo. En los próximos años se espera
que el peso colombiano se deprecie alrededor de un 2%
anual, de forma que la tasa de cambio real se mantenga
relativamente constante.
Respectoalospreciosinternacionalesdelpetróleosedestaca
una fuerte revisión a la baja en cada uno de los escenarios,
como consecuencia de la actual coyuntura en los mercados
Cuadro 1. Proyecciones de crecimiento sectorial
(2015)
A. Sectores productivos Crecimiento (%)
Producto Interno Bruto 3,5
Agricultura 3,4
Minería -1,1
Construcción 6,9
Edificaciones 4,3
Obras civiles 8,9
Industria manufacturera 3,0
Servicios Públicos 3,9
Comercio 3,2
Servicios sociales 3,8
Establecimientos financieros 4,2
Transporte y comunicaciones 3,5
B. Componentes de demanda Crecimiento (%)
Producto Interno Bruto 3,5
Consumo privado 3,4
Consumo público 3,8
Inversión pública 4,3
Inversión privada 0,1
Exportaciones -2,7
Importaciones -3,0
Fuente: Cálculos Fedesarrollo.

Cuadro 2. Supuestos del modelo de equilibrio general computable
Unidad/ año Escenarios 2013 2014 2015 2016 2017 2018
Variables macro
Alto 2.148 2.175 2.200 2.210
Tasa de cambio (Pesos/US$) Promedio anual Base 1.869 2.000 2.450 2.499 2.549 2.600
Bajo 2.651 2.725 2.780 2.825

Producción y precios
Alto 13.483 14.334 15.100 15.988
Prosucción de Café Miles de sacos 60Kg Base 10.886 12.140 12.900 13.200 13.524 13.654
Bajo 11.820 11.950 11.700 11.478
Alto 2,2 2,2 2,2 2,2
Precio externo Café USD/libra Base 1,9 1,9 2,0 2,0 1,8 1,9
Bajo 1,9 1,7 1,7 1,6
Alto 988 960 940 900
Producción de Petróleo Miles de bpd Base 1.006 988 960 920 880 840
Bajo 935 880 820 760
Alto 65 70 78 87
Precios del petróleo WTI USD/barril Base 97 93 55 60 65 69
Bajo 40 42 45 49
Alto 99 105 109 112
Producción de carbón Millones de toneladas Base 86 89 94 98 102 105
Bajo 87 91 94 99
Alto 72 79 80 82
Precio de carbón USD/tonelada Base 71 66 66 68 70 71
Bajo 63 61 59 58

Economía internacional
Alto 3,8 4,3 4,6 4,8 4,8
Crecimiento mundial FMI Variación anual (%) Base 3,3 3,3 3,5 3,7 3,9 3,9
Bajo 3,0 3,1 2,9 3,0 3,0
Alto 2,7 3,1 4,0 3,6 3,7
Crecimiento externo relevante Variación anual (%) Base 3,0 2,2 2,2 3,0 2,7 2,5
para Colombia Bajo 1,9 2,1 2,7 2,0 2,3
Fuente: MHCP, Federación Nacional de Cafeteros, UPME, EIA, FMI y cálculos Fedesarrollo.

1
internacionales, la cual originó una disminución de más del
50% en la cotización del crudo. Fedesarrollo espera que se
presente un leve repunte a partir del segundo semestre del
año,detalformaqueelWTIconverjaaunacotizacióncercana
a los US$70 por barril en los próximos años, muy por debajo
de los precios registrados en el primer semestre de 2014. Lo
anterior se debe a la perspectiva de una mayor expansión
en la producción no convencional de hidrocarburos.
Finalmente,caberesaltarquelospronósticosdecrecimiento
se basan en un escenario de débil recuperación de la econo-
mía mundial y de un modesto crecimiento de los principales
socios comerciales del país, en el cual se destaca la caída
del 7% en la economía venezolana, destino de cerca del
12% de las exportaciones no tradicionales colombianas.
2.2.2. Previsiones de largo plazo
En materia de pronósticos de largo plazo por sectores pro-
ductivos se debe destacar algunos puntos importantes. En
primer lugar, la actividad petrolera se verá afectada por la
menor inversión en exploración, llevando a que la caída en
la producción se acelere en 2016. En segunda instancia,
la mayor tasa de cambio prevista para los siguientes años
le restará dinamismo al comercio y al transporte, razón por
la cual se revisó a la baja la senda de crecimiento de estos
sectores respecto al informe pasado de esta publicación. En
tercer lugar, la entrada en funcionamiento de la Refinería de
Cartagena tendrá un mayor impacto en el 2016 y se espera
que la industria mantenga este dinamismo en los años si-
guientes. Finalmente, la construcción se mantendrá como
la principal locomotora de la economía colombiana en el
mediano plazo por cuenta principalmente de los proyectos
de infraestructura 4G, dinamizando las obras civiles. A pesar
de que la inversión en infraestructura va a ser un importante
elementomitigadordelosmenorespreciosdelpetróleo,existe
laposibilidadqueestechoqueseadenaturalezapermanente,
lo cual implicaría menores términos de intercambio y menor
crecimiento económico de mediano plazo en el país. En este
contexto, durante los próximos años, el escenario central
de Fedesarrollo recoge tasas de crecimiento relativamente
moderadasparalaeconomíacolombianaantelaperspectiva
de una recuperación lenta en los precios del petróleo. Así,
el PIB registraría una expansión de 3,5% y 3,7% en 2015 y
2016, para luego registrar niveles de 4,0% y 4,4% en 2017
y 2018, respectivamente.
En cuanto a las proyecciones por el lado de la demanda se
espera que la inversión privada se recupere en 2016 por
la construcción de las obras 4G, las cuales serán llevadas
a cabo por los privados mediante la figura de APP. No obs-
tante, hay varios riesgos (tanto alcistas como bajistas) que
afectarán este rubro específicamente, por lo que su rango
de pronóstico es el más alto. Esto dependerá del compor-
tamiento de factores como el precio de petróleo, la tasa de
cambio y la decisión en la importación de bienes de capital.

Cuadro 3. Estimación de crecimiento del PIB por el lado de la oferta
Escenarios 2013 2014 2015 2016 2017 2018
Alto 3,7 3,6 3,7 3,7 3,5
Agropecuario Base 5,5 3,5 3,4 3,4 3,4 3,3
Bajo 3,2 2,7 3,0 3,2 3,1
Alto 0,8 0,2 -0,4 -0,2 0,1
Minería Base 4,9 0,6 -1,1 -2,2 -2,5 -2,5
Bajo 0,2 -2,5 -3,0 -3,3 -4,0
Alto 12,6 8,9 10,4 9,1 9,7
Construcción Base 12,0 12,4 6,9 8,6 7,5 7,8
Bajo 12,2 6,1 6,5 5,0 5,3
Alto 8,5 6,3 7,2 6,9 7,0
Edificaciones Base 11,4 8,3 4,3 5,4 5,3 5,1
Bajo 8,1 3,6 3,3 2,8 2,6
Alto 15,2 10,9 13,6 11,3 12,5
Obras civiles Base 12,7 15,0 8,9 11,8 9,7 10,6
Bajo 14,8 8,2 9,7 7,2 8,1
Alto 0,8 4,4 5,2 5,7 5,7
Industria Base -1,0 0,5 3,0 4,3 4,5 4,6
Bajo 0,3 1,8 3,2 4,2 4,2
Alto 4,2 4,4 4,3 4,5 4,6
Servicios públicos Base 4,9 4,1 3,9 4,0 4,3 4,4
Bajo 3,9 3,8 3,5 4,1 4,2
Alto 5,5 5,3 4,9 5,3 5,8
Establecimientos financieros Base 5,0 5,3 4,2 4,1 4,5 5,0
Bajo 5,0 3,2 3,0 3,1 3,0
Alto 5,1 4,0 4,1 5,1 5,6
Comercio Base 4,3 4,9 3,2 3,5 4,0 4,5
Bajo 4,5 2,6 2,0 2,8 3,2
Alto 4,5 4,8 5,8 5,8 5,8
Transporte y comunicaciones Base 3,1 4,4 4,3 5 4,5 4,4
Bajo 4,2 3,7 3,7 3,5 3,5
Alto 5,5 4,0 3,2 4,7 5,0
Servicios sociales Base 5,3 5,4 3,8 3,0 4,2 4,5
Bajo 5,3 3,6 2,8 4,0 4,2
Alto 5,0 4,2 4,4 4,9 5,2
Total PIB Base 4,7 4,8 3,5 3,7 4,0 4,4
Bajo 4,6 2,7 2,9 3,1 3,6
Fuente: Modelo de Equilibrio General de Fedesarrollo.

1
Cuadro 4. Estimación de crecimiento del PIB por el lado de la demanda
Escenarios 2013 2014 2015 2016 2017 2018
Alto 5,1 3,9 4,0 4,7 4,8
Consumo privado Base 4,2 4,9 3,4 3,3 3,8 4,0
Bajo 4,6 2,6 2,6 2,8 3,2
Alto 6,4 4,0 3,9 4,1 4,2
Consumo público Base 5,8 6,3 3,8 3,7 3,9 4,0
Bajo 6,0 3,6 3,6 3,8 3,8
Alto 16,3 6,2 5,0 4,7 6,3
Inversión pública Base 11,9 16,1 4,3 3,5 3,2 4,5
Bajo 15,9 3,6 1,5 0,8 2,2
Alto 12,4 2,6 5,4 7,3 7,7
Inversión privada Base 4,2 12,2 0,1 4,7 4,6 5,7
Bajo 12,0 -1,2 1,1 1,0 2,8
Alto 0,3 -1,0 3,5 6,2 6,6
Exportaciones Base 5,4 0,2 -2,7 1,7 3,6 4,1
Bajo -0,1 -3,8 0,4 2,5 3,0
Alto 11,9 -1,2 3,5 5,7 5,9
Importaciones Base 4,5 11,7 -3,0 2,0 3,4 4,0
Bajo 11,5 -4,5 -0,5 0,6 1,3
Alto 5,0 4,2 4,4 4,9 5,2
Total PIB Base 4,7 4,8 3,5 3,7 4,0 4,4
Bajo 4,6 2,7 2,9 3,1 3,6

Como se venía perfilando desde el primer semestre del año,
laactividadeconómicamundialen2014estuvocaracterizada
por un debilitamiento generalizado. Lo anterior se sustenta
en los datos observados durante lo corrido del año, donde
los países desarrollados, con excepción de Estados Unidos,
evidenciaronuntímidocrecimientoeconómico,mientrasque
el mundo emergente profundizó su ralentización. De esta
manera, existe un consenso entre los analistas económicos
en torno a la desaceleración de la economía mundial para
el cierre de 2014.
En lo que respecta al mundo desarrollado, Estados Unidos
presentóunaimportanterecuperaciónen2014,fundamenta-
datantoenlamayorconfianzadelconsumoprivadocomoen
la aceleración en la creación de empleos. No obstante, estos
resultados positivos fueron opacados por el comportamiento
de las demás grandes economías. Particularmente, la zona
Eurosigueevidenciandounarecuperaciónmuydébil,aunada
a una baja inflación, que ha conllevado a fuertes acciones
expansivasporpartedelBancoCentralEuropeo(BCE).Aello
hay que agregar la recesión técnica de Japón, al completar
un segundo y tercer trimestre con declives en su actividad
productiva, asociada principalmente al incremento de 3%
en el impuesto al consumo a partir de abril.
En el mundo emergente, por su parte, los vientos en contra
se acentuaron. De hecho, el fuerte declive de los precios
internacionales de los commodities durante los últimos
meses, y en particular la caída de más del 50% en los pre-
cios del petróleo, han repercutido en un escenario mucho
menos benigno para este grupo de países. Aunque China
ha mantenido un dinamismo económico por encima del
7%, indicadores líderes de la economía, como la inversión,
producciónindustrialyconsumo,evidenciaronunamarcada
desaceleración durante el segundo semestre del año. Más
alarmante aún es el caso de Rusia, donde la fuerte caída del
crudo,mancomunadaconlaintensificacióndelastensiones
geopolíticas, han derivado en una marcada desaceleración
económica y en una significativa depreciación del rublo. Así,
estosfenómenos,queseveníanobservandodesdeprincipios
del año, han tenido eco en los demás mercados emergentes,
como el de Asia y la Comunidad de Estados Independientes,
reforzando así su menor dinamismo económico.
Finalmente, la perspectiva de menor liquidez internacional,
acompañada por el fuerte declive en los precios de los
productos básicos que exporta la región, repercutieron de
formanegativasobrelospaísesdeAméricaLatina.Dehecho,
en este grupo de economías, la pérdida de dinamismo fue
generalizada, aunque partiendo de niveles muy diferentes.
En Brasil, por ejemplo, las condiciones financieras más
restrictivas, junto a la continua debilidad de la inversión y
el consumo, han derivado en una contracción económica
durante el segundo y tercer trimestre del año. Venezuela,
por su parte, entró en recesión técnica, tras una contracción
económica durante los tres primeros trimestres del año (en
promedio del -4%), acompañado por un galopante nivel de
inflaciónyalarmantebalanceexterno.Aunquelaseconomías
de Bolivia, México y Perú presentaron una tenue aceleración
en algunos indicadores de actividad, su dinamismo en tér-
minos generales sigue siendo muy magro. En este contexto,
valga anotar que Colombia se destaca como uno de los pocos
países con un notable desempeño económico dentro de
la región, aunque sus perspectivas para 2015 y 2016 son
claramente inferiores a los resultados observados en 2014 y
al potencial de crecimiento de largo plazo de esta economía.
2
Sector externo

2
Sector Externo
Cuadro 5. Pronósticos de crecimiento para la economía mundial
(Variación anual, %)
GEP - Banco Mundial WEO - FMI CEPAL Latin Focus
País 2012 2013 2014e
2015p
2016p
2014e
2015p
2016p
2014e
2015p
2014e
2015p
2016p

Economía mundial 2,4 3,3 2,6 3,0 3,3 3,3 3,5 3,7 - - 2,7 3,2 3,4
Economías desarrolladas 1,4 1,3 1,8 2,2 2,4 1,8 2,4 2,4 - - 2,3 3,0 2,8
Estados Unidos 2,3 2,2 2,4 3,2 3,0 2,4 3,6 3,3 - - 0,8 1,1 1,5
Zona Euro -0,7 -0,5 0,8 1,1 1,6 0,8 1,2 1,4 - - 0,3 1,0 1,4
Japón 1,8 1,6 0,2 1,2 1,6 0,1 0,6 0,8 - - - - -
Reino Unido 0,7 1,6 2,6 2,9 2,6 0,1 0,6 0,8 - - - - -
Economías emergentes 4,8 4,7 4,4 4,8 5,3 4,4 4,3 4,7 - - - - -
Rusia 3,4 1,3 0,7 -2,9 0,1 0,6 -0,3 -1,0 - - - - -
China 7,7 7,8 7,4 7,1 7,0 7,4 6,8 6,3 - - 27,4 7,0 6,9
América Latina 2,7 2,8 0,8 1,7 2,9 1,2 1,3 2,3 1,1 2,2 1,0 1,5 2,8
Colombia 4,0 4,7 4,7 4,4 4,3 4,8 3,8 - 4,8 4,3 4,8 3,9 4,1
Argentina 0,8 3,0 -1,5 -0,3 1,6 -0,4 -1,3 - -0,2 1,0 -0,8 -0,4 2,2
Brasil 1,0 2,5 0,1 1,0 2,5 0,1 0,3 1,5 0,2 1,3 0,2 0,5 1,8
Chile 5,4 4,1 1,7 2,9 3,8 1,7 2,8 - 1,8 3,0 1,7 2,7 3,6
México 4,0 1,4 2,1 3,3 3,8 2,1 3,2 3,5 2,1 3,2 2,2 3,3 3,8
Perú 6,0 5,8 2,4 4,8 5,5 2,5 4,0 - 2,8 5,0 2,7 4,5 5,1
Venezuela 5,6 1,3 -3,0 -2,0 0,5 -4,0 -7,0 - -3,0 -1,0 -3,6 -3,8 0,5
e
Estimado
p
Proyectado
Fuente: GEP World Bank-Enero 2015, WEO-FMI-Actualización Enero 2015, LatinFocus Consensus Forecast-Enero 2015, CEPAL-Balance preliminar
de las economías de América Latina y el Caribe- Diciembre 2014.
1.1. Perspectivas del sector externo en 2015
Para el año 2015 se avizora un moderado crecimiento
mundial determinado por la evolución de los precios de las
materias primas, particularmente de petróleo, así como por
la normalización de la política monetaria en Estados Unidos.
Si bien en la gran mayoría de analistas económicos se en-
cuentra un consenso general en lo que respecta a la ligera
recuperación de la economía global para el cierre de este
año (Cuadro 5), existe una gran variedad de factores que
podríangenerarajustesimportantessobreestospronósticos.
En los mercados desarrollados, la economía estadunidense
se perfila con una sostenida recuperación para todo lo
corrido de 2015, como consecuencia del aumento del
consumo y de la producción interna, tras el fuerte declive
de los precios del petróleo. No obstante, tanto el fortale-
cimiento del dólar como la debilidad económica mundial
son riesgos latentes para el buen desempeño de esta eco-
nomía, que podrían ser reforzados por la normalización de
la política monetaria en este país. En las demás economías
desarrolladas, por su parte, se prevé un panorama menos
alentador. En la zona Euro, en particular, la perspectiva
es de una continúa ralentización, ante las preocupacio-
nes deflacionarias en sus principales economías (como
Alemania, Francia e Italia), pese a las fuertes medidas de
estímulo monetario tomadas por el Banco Central Europeo
(BCE) recientemente.

En los países emergentes se proyecta una reducción im-
portante en su desempeño económico, particularmente en
las economías exportadoras de materia primas. En China,
por ejemplo, se espera que continúe su desaceleración,
vinculada con la disminución en sus niveles de inversión. El
caso más crítico de esta región se percibe en Rusia, donde
la fuerte caída del crudo, acompañada por el importante
nivel de inflación y depreciación, han confluido en que los
analistas económicos prevean un declive en su producción
incluso por encima del 2,5%. Finalmente, los países de
América Latina se proyectan con un débil crecimiento eco-
nómico, asociado al aminoramiento de las exportaciones e
inversión, tras la caída en los precios de las materias primas
y los virajes en la liquidez internacional. De acuerdo con el
FMI, mientras Brasil podría presentar un estancamiento en
su producción para el año 2015 (con un crecimiento de
0,3%), Argentina y Venezuela presentarían contracciones
de 1% y 7%, respectivamente.
1.2. Sector externo colombiano
En lo corrido de 2014 hasta septiembre, la balanza de pagos
de Colombia exhibió un déficit en Cuenta Corriente de 4,6%
del PIB, superior en 1,3 puntos porcentuales al registrado en
el mismo período de 2013. La mayor parte de este deterioro
enelbalanceencuentacorrientesesustentaenlascifrasdel
comercio de bienes, las cuales fueron deficitarias en 1.340
millones de dólares, tras haber sido superavitarias un año
atrás en cerca de 2.457 millones de dólares. Este comporta-
miento se encuentra asociado a un importante deterioro en
las exportaciones tanto totales como sin combustibles, parti-
cularmente durante el primer semestre del año. El balance
de servicios, por su parte, presentó una ligera mejoría, pero
se mantuvo en saldos fuertemente negativos. De otro lado, la
renta de los factores y transferencias corrientes presentaron
un declive, asociado en gran medida a la disminución en
las utilidades que enviaron las empresas extranjeras a sus
casas matrices y las dificultades que tienen los trabajadores
colombianos en el exterior para enviar remesas.
En lo que respecta a la Cuenta Financiera, la entrada neta de
capital se expandió en un 50,8% frente a lo ocurrido un año
atrás, llegando así a un valor equivalente al 4,5% del PIB. No
obstante, cabe señalar que esta expansión fue heterogénea
entre sus componentes. Por un lado, este sustancial incre-
mento fue jalonado por la Inversión Extranjera de Portafolio,
que exhibió un incremento anual de 65,7%, como conse-
cuencia de la recomposición del mercado colombiana en el
índice de bonos soberanos de JP Morgan. Por el otro, la IED
presentóunacontraccióndel5%,explicadoporlosvirajesen
las condiciones de liquidez en los mercados internacionales
a favor de las economías en desarrollo (Cuadro 6).
En el contexto descrito, existen al menos dos mensajes que
se obtienen de las cuentas externas del país durante los
primeros tres trimestres de 2014. En primer lugar, aunque
durante este período de tiempo los precios del petróleo no
habían caído aún en la forma como lo hicieron en el período
más reciente, la magnitud del déficit en cuenta corriente
siguió ampliándose hasta ubicarse en 4,6% del PIB. En
segundo lugar, la financiación de dicho déficit sufrió un
cambio importante en su composición, al observarse una
desaceleraciónenlaentradadeInversiónExtranjeraDirecta,
acompañada de un incremento significativo de los flujos de
portafolio, en gran medida como consecuencia del rebalan-
ceo de los índices de J.P. Morgan. No obstante, el fin del
rebalanceo de los índices mencionados, ocurrido en el mes
de septiembre, imprime dudas en que los flujos de capital
de portafolio sigan siendo la principal fuente de oferta de
divisas y de financiación del déficit en la balanza de pagos.
2. Proyecciones
Deacuerdoconnuestrasestimacionesparaelañocompleto,
basadas en la información de balanza de pagos disponible
hastaeltercertrimestredelañopasado,eldéficitdelacuenta
corriente sería de 5,1% del PIB para el cierre de 2014. Lo
anterior se ampara en un claro deterioro de la balanza co-
mercial, ante la caída del precio del petróleo registrada en el

2
Sector Externo
cuarto trimestre del 2014. Por su parte, en lo que respecta
a la cuenta financiera, la inversión de portafolio mostró un
fuerteincrementocomorespuestaalaponderacióndelíndice
de JP Morgan, financiando de esta forma el mayor déficit
de la cuenta corriente pese a que la inversión extranjera no
presentó aumentos sustanciales.
Segúnnuestroescenariobase,mientrasenel2015seespera
unnotabledeterioroenlascuentasexternasdelpaís,explicada
por el fuerte menoscabo de la balanza comercial y la menor
liquidez internacional, para los siguientes años se espera una
ligerarecuperación,asociadaalaestabilizaciónenlosprecios
del petróleo y una respuesta favorable de las exportaciones
Cuadro 6. Resumen del comportamiento de la Balanza de Pagos
2014 (enero-septiembre) vs. 2013 (enero-septiembre)
Millones de dólares
Tipo de bien Enero - septiembre Enero - septiembre Variación (%)
2013 2014 2014 vs. 2013
Cuenta corriente -9.210 -12.855 39,6
Balanza comercial (bienes) 2.457 -1.340 -154,5
Exportaciones 44.843 44.347 -1,1
Importaciones 42.387 45.687 7,8
Balanza de servicios -4.456 -4.703 5,5
Exportaciones 4.940 5.170 4,7
Importaciones 9.395 9.873 5,1
Renta de los factores -10.533 -9.797 -7,0
Ingresos 2.685 2.932 9,2
Egresos 13.218 12.729 -3,7
Transferencias corrientes netas 3.322 2.984 -10,2
Ingresos 3.925 3.729 -5,0
Egresos 603 745 23,4
Cuenta financiera -8.480 -12.789 50,8
Ingresos de capital extranjero 26.780 28.852 7,7
Inversión Extranjera Directa 12.431 11.840 -4,8
Inversión Extranjera de Portafolio 10.378 17.193 65,7
Préstamos y otros créditos externos 3.971 -182 -104,6
Salidas de capital colombiano 6.003 8.985 49,7
Inversión directa en el exterior 3.395 2.369 -30,2
Otras inversiones en el exterior 2.857 3.543 24,0
Activos de reserva 6.157 3.891 -36,8
Fuente: Banco de la República - Cálculos Fedesarrollo.

no tradicionales frente a una tasa de cambio depreciada. No
obstante, no se alcanzaría un superávit comercial en el me-
diano plazo en la medida que las exportaciones petroleras no
lograrían el nivel alcanzado en los años pasados. Finalmente,
se destaca que si bien el déficit de la balanza comercial para
2015 es sustancial, éste no se transmite en su totalidad a la
cuenta corriente, toda vez que también disminuye la remi-
sión de utilidades al exterior, especialmente el de empresas
petroleras, por cuenta de unos menores ingresos petroleros
y el efecto contable de una mayor tasa de cambio.
En el escenario base, el déficit comercial sería de 1,5% del
PIB en 2014 y 3,1% del PIB en 2015, mientras el déficit en
cuenta corriente alcanzaría 5,1% del PIB en 2014 y 6% del
PIB en 2015. Por su parte, en el escenario alto se espera un
déficit en cuenta corriente de 4,8% en 2014, respondiendo
a una menor transmisión de la caída del precio del petróleo
a las exportaciones tradicionales en el cuarto trimestre del
año. Finalmente, en el escenario de crecimiento económico
más reducido, se supone que las exportaciones pierden un
considerable peso en la economía hasta 2018, lo cual se
traducirá finalmente en un déficit de la balanza comercial
de 1,3% del PIB. Para ese escenario, el déficit en Cuenta
Corriente se ubicaría en 2014 en un 5,4% del PIB, mientras
para 2018 sería de 3,7% (Cuadro 7).
En términos generales, los escenarios de balanza de pagos
de Fedesarrollo para los próximos años recogen el impacto
Cuadro 7. Escenarios alternativos para la Balanza de Pagos
(2014-2018)
Escenarios 2013 2014 2015 2016 2017 2018
Cuenta Corriente Alto -4,8 -5,4 -4,1 -3,5 -3,0
Base -3,4 -5,1 -6,0 -4,6 -3,9 -3,4
Bajo -5,4 -6,4 -5,0 -4,3 -3,7
Balanza Comercial Alto -1,2 -2,8 -1,6 -1,2 -0,8
Base 0,8 -1,5 -3,1 -2,0 -1,5 -1,1
Bajo -1,6 -3,7 -2,3 -1,7 -1,3
Exportaciones Alto 15,1 14,9 15,0 14,8 14,5
Base 16,1 14,6 14,2 14,3 14,0 13,8
Bajo 14,1 13,1 13,7 13,3 13,2
Importaciones Alto 16,3 17,7 16,6 16,0 15,3
Base 15,2 16,0 17,3 16,3 15,5 14,9
Bajo 15,7 16,8 16,0 15,0 14,5
Inversión Extranjera Directa Alto
Base 3,2 3,4 3,1 3,1 3,1 3,1
Bajo
Déficit a Financiar Alto
Base 0,2 1,7 3,0 1,4 0,8 0,3
Bajo

Fuente: Modelo de Balanza de Pagos - Fedesarrollo.

2
Sector Externo
que el choque en los términos de intercambio tendría sobre
el balance externo del país, ante lo cual las proyecciones de
cuenta corriente muestran un importante deterioro frente
a nuestras proyecciones anteriores. En ese orden de ideas,
es importante señalar que el deterioro en los precios de las
materias primas tendrá no solo consecuencias en la cuenta
corriente sino en la forma en que se financia dicho déficit.
En particular, al suponer que la inversión extranjera directa
como proporción del PIB solo disminuyera marginalmente,
aún quedarían requerimientos de financiación, los cuales
deberían ser cubiertos con otras fuentes, particularmente
endeudamiento externo. Una aproximación a lo que podrían
ser dichas necesidades de financiamiento se presentan
junto a las proyecciones de cuenta corriente en el Cuadro 7.

1.1. Balance fiscal 2014 y Perspectivas 2015
Tras la crisis fiscal de finales del siglo XX, el control de las
finanzas públicas se convirtió en uno de los objetivos más
relevantesdelapolíticamacroeconómicacolombiana,hecho
que se ha evidenciado en una evolución favorable de los
últimos resultados fiscales del Gobierno Nacional Central.
La publicación anual desde 2004 de un Marco Fiscal de
MedianoPlazo(MFMP)porpartedelMinisteriodeHacienda
y Crédito Público, así como la aprobación de una Ley de
Regla Fiscal en 2011, han sido partes centrales de ese pro-
ceso. La mencionada Ley implica que el déficit estructural
debe mantener una senda decreciente, sujeta a unas metas
predeterminadas, cuyo cumplimiento resulta fundamental
para la credibilidad de la institucionalidad creada. En este
contexto es importante realizar periódicamente un análisis
cuidadoso de los rubros de ingresos y gastos del Gobierno
en relación con lo previsto tanto en el MFMP como en la
Regla Fiscal.
La versión más reciente del MFMP fue publicada por el
Ministerio de Hacienda y Crédito Público en junio de 2014,
antes de que se observara la fuerte caída en los precios
internacionales del petróleo que tuvo lugar en el segundo
semestre de ese año. Allí se presentaron el desempeño
tributario de 2013, los pronósticos detallados para 2014 y
2015 y la trayectoria esperada de las cuentas fiscales en
la próxima década. La presente sección reúne y analiza las
perspectivas del Ministerio de Hacienda expuestas en el
MFMP para el Gobierno Nacional Central en 2014 y las con-
trasta con las cifras observadas al cierre del año en materia
de tributación (DIAN) y ejecución del Presupuesto General
de la Nación. Adicionalmente, contrasta dicha información
con las cifras de cierre expuestas recientemente por el
Ministerio de Hacienda. Finalmente, se presentan algunos
puntos importantes sobre el comportamiento esperado en
el MFMP para el Sector Descentralizado en el 2014.
1.1.1. Gobierno Nacional Central
Para el 2014, en el MFMP publicado en junio del año
pasado se estipuló un déficit fiscal del Gobierno Nacional
Central equivalente al 2,4% del PIB, como consecuencia
de unos ingresos avaluados en 17% del PIB y unos gastos
previstos en 19,4% del PIB. Por el lado de los ingresos, el
documento previó que los ingresos tributarios mostrarían
un incremento del 12% anual (0,6 pps del PIB), mientras
que otros ingresos se verían afectados por una caída en el
pago de dividendos de Ecopetrol y el efecto negativo de no
recibir transferencias de márgenes de comercialización de
la Agencia Nacional de Hidrocarburos (ANH).
Ahora bien, el cierre del año en materia tributaria mostró
un dinamismo ligeramente inferior al pronosticado por el
Ministerio de Hacienda. De hecho, según la DIAN, en el
2014 los ingresos tributarios exhibieron un incremento del
8,2% anual, cifra que contrasta con el aumento previsto del
12%.Comoconsecuencia,losingresostributariosrepresen-
taron 14,2% del PIB en lugar del 14,8% contemplado en
el MFMP. Por su parte, los ingresos totales observados en
2014 se ubicaron en 16,5% del PIB, medio punto del PIB
por debajo de lo previsto ocho meses atrás.
El menor crecimiento de los ingresos tributarios con res-
pecto al previsto en el MFMP obedeció en gran parte a la
evolución del recaudo conjunto del impuesto de renta (in-
3
Política fiscal

3
Política Fiscal
cluyendo Retefuente) y el CREE (Gráfico 6).
En efecto, los recursos generados por estos
tributosaumentaronenun6%anual,lejosdel
14,8% pronosticado en el MFMP. Lo anterior
se explica principalmente por una caída de
43% anual en los ingresos provenientes del
pago del impuesto de renta por cuotas, lo que
mitigó el impacto positivo de un aumento en
4,4 veces en el recaudo del CREE. Por otro
lado, el recaudo tributario generado por el IVA
y el impuesto al consumo se mantuvo cerca
a lo estimado por el gobierno, en la medida
en que se incrementó en un 12,8% anual,
apenas por debajo de la variación del 13,8%
previsto en el MFMP. Finalmente, se destaca
el aumento del 10,4% anual del recaudo tri-
butario proveniente de la actividad externa, comparándose
favorablemente con el estimado en el MFMP (6,4% anual).
En cuanto a los gastos, el gobierno estimaba en el MFMP
que el gasto total se incrementaría en un 8,8% anual, prin-
cipalmente por un crecimiento del 12,6% anual en el rubro
de funcionamiento, mientras el gasto de inversión decaería
un 5,5% anual. A juzgar por las cifras de obligaciones,
en el cierre de ejecución presupuestal del 2014, el gasto
de funcionamiento fue ligeramente menos dinámico a lo
previsto, al incrementarse en 7,7% anual. La inversión, por
su parte, mostró un exiguo crecimiento de 0,4% anual. Al
incluir los intereses pagados, el presupuesto total ejecutado
aumentó 5,7%, por debajo del 8,8% anual previsto en el
MFMP (Cuadro 8).
La evolución de las cifras presupuestales concuerdan con
las cifras preliminares de gastos del GNC de 2014 expuestas
recientemente por el Ministerio de Hacienda. En efecto, los
gastos totales observados en 2014 se ubicaron en 18,9% del
PIB, 0,5 pps menor al previsto en el MFMP de junio de 2014.
Lo anterior se debe en gran medida al menor dinamismo
de los gastos de funcionamiento, rubro que creció un 8,7%
anual, por debajo del 12,6% esperado por el Ministerio ocho
meses atrás. Por tanto, el déficit fiscal observado se ubicó
en línea con lo esperado en el MFMP, aunque tanto los
Cuadro 8. Ejecución Presupuesto General de la Nación
(Billones de pesos)
2013 2014 Crecimiento %
Apropiaciones Obligaciones Ejecución % Apropiaciones Obligación Ejecución % Apropiación Obligación
Funcionamiento 100,8 97 96,3 111,5 104,6 93,8 10,7 7,8
Inversión 43,6 38,8 88,9 44,5 39 87,6 1,9 0,4
Intereses 44,5 37,8 84,9 41 40 97,6 -8,1 5,7
Total 189 173,7 91,9 197 183,5 93,2 4,2 5,7
Fuente: Ministerio de Hacienda y Crédito Público.
Gráfico 6. Evolución Recaudo Tributario
Fuente: DIAN.
2013
2014
23,9
24,8 25,4
27,4
26,5
29,9
13,3
14,0
16,3
18,0
0
5
10
15
20
25
30
35
Renta+CREE Retefuente IVA+Consumo Otros Externos
Billonesdepesos

ingresos como los gastos fueron 0,5 pps del PIB menores
a los previstos inicialmente (Cuadro 9).
1.1.2. Cumplimiento Regla Fiscal
La Ley 1473 de 2011 -conocida como regla fiscal- establece
que el déficit estructural1
debe mantener una senda decre-
ciente, ubicándose en niveles inferiores al 2,3%, 1,9% y 1%
del PIB para los años 2014, 2018 y 2022, respectivamente.
El hecho de que la Regla Fiscal esté anclada al déficit es-
tructural permite al gobierno realizar gasto contracíclico en
una coyuntura desfavorable. En este sentido, los menores
ingresos asociados a un crecimiento inferior al potencial o
a un precio del petróleo por debajo de sus niveles de largo
plazo no harían parte del balance estructural.
El Ministerio de Hacienda anunció que en el 2014 se logró
cumplir la regla fiscal, ya que el déficit estructural se ubicó
en 2,3% del PIB. En detalle, el déficit cíclico fue de $799
mil millones, equivalente a 0,1% del PIB, hecho asociado
en gran parte al comportamiento del ciclo económico. Cabe
destacar que el comportamiento del balance cíclico se ubicó
muy en línea con lo previsto en el informe anexo al MFMP
publicado en junio de 2014.
1.1.3. Sector descentralizado
De acuerdo con el Marco Fiscal de Mediano Plazo (MFMP)
publicado de Junio de 2014, en el año pasado se anticipó
una caída del 33% anual en el superávit del sector descen-
tralizado (0,5% del PIB), por cuenta principalmente de la
1
El déficit estructural es aquel que se obtiene al descontar los efectos cíclicos asociados a los precios del petróleo y la brecha del PIB. En otras pala-
bras, es el déficit que se tendría si la economía colombiana creciera a su potencial y el precio del petróleo observado fuera igual al de Largo Plazo.
La diferencia entre el balance total y el estructural se define como el balance cíclico..
Cuadro 9. Déficit estructural del GNC
Billones de pesos % del PIB Crecimiento anual, %
Concepto 2014* 2014** 2014* 2014** 2014* 2014**
Ingresos totales 130 125,9 17 16,5 8,5 5,1
Tributarios 112,9 108,3 14,8 14,2 12 7,5
No tributarios 0,9 0,6 0,1 0,1 -13,3 -37,4
Fondos especiales 1,7 1,6 0,2 0,2 34,7 23,7
Recursos de Capital 14,5 15,4 1,9 2,0 -13,3 -8,0
Gastos totales 148,8 144,3 19,4 18,9 8,8 5,8
Funcionamiento 108,7 105 14,3 13,8 12,6 8,7
Inversión 22,1 22,1 2,9 2,9 -5,5 -5,8
Intereses 17,5 17,3 2,3 2,3 7,2 5,7
Balance total -18,4 -18,4 -2,4 -2,4 - -
Balance cíclico -0,8 -0,8 -0,1 -0,1 - -
Balance estructural -17,6 -17,6 -2,3 -2,3 - -

* Pronósticos en el MFMP junio de 2014.
** Cifras Preliminares presentadas recientemente.
Fuente: Ministerio de Hacienda y Crédito Público.

3
Política Fiscal
mayor ejecución de los presupuestos en las gobernaciones y
alcaldías, reduciendo el balance de las Regionales y Locales
en cerca de 0,7% del PIB.
En efecto, el incremento esperado en los gastos de Regio-
nales y Locales ($5,8 billones) se explica en gran parte por
un aumento previsto en la inversión de estas entidades del
22,7% anual ($5,3 billones), que serían financiados por
recursos corrientes de las Regionales y Locales y por el
Fondo Nacional de Regalías. En contraparte, se espera una
recuperación en los rendimientos financieros de pensiones
y cesantías, lo que mitigaría parte del efecto desfavorable
de las Regionales y Locales por cuenta del buen comporta-
miento del rubro de seguridad social.
1.2. Reforma tributaria
Con el fin de financiar el plan de gastos contemplado en el
Presupuesto General de la Nación para 2015 fue necesaria
la aprobación de una nueva reforma tributaria que entró en
vigencia en el presente año. Con las medidas estipuladas
en esta reforma se busca recaudar 12,5 billones de pesos
en el 2015, lo cual permite mantener el compromiso con
la regla fiscal. El tipo de impuestos aprobados, al imponer
cargas que recaen fundamentalmente sobre las empresas,
pueden convertirse sin embargo en un desincentivo a la
inversión y a la actividad económica.
Enprimerlugar,secreóelImpuestoalaRiqueza,enreemplazo
del impuesto al patrimonio. Este tributo sería pagado por las
personas naturales y jurídicas con patrimonios brutos supe-
riores a los mil millones de pesos. Las tarifas son marginales
y progresivas, establecidas por umbrales de ingresos. En
adición, las tarifas son diferentes entre las personas naturales
y jurídicas Así, las personas naturales con patrimonios brutos
menores a dos mil millones de pesos pagarían una tarifa de
0,125%,lospatrimoniosentredosytresmilmillonespagarían
0,125% por los primeros dos mil millones y 0,35% por los mil
millones adicionales, y así sucesivamente hasta alcanzar una
tarifa marginal de 1,50% para patrimonios mayores a cinco
mil millones de pesos. Por su parte, si bien para las personas
jurídicas funciona de manera similar en los primeros tramos,
la tarifa de 2015 para el más alto quedaría en 1,15%. A pesar
de las menores tarifas sobre las empresas que sobre las per-
sonas naturales, más del 80% del recaudo esperado por el
ImpuestoalaRiquezarecaeráenlaprácticasobrelasprimeras,
en parte por el hecho de que las acciones y participaciones
en sociedades por parte de las personas a naturales pueden
ser deducidas de la base gravable para evitar problemas de
dobletributaciónsobrelosmismospatrimonios.Sinembargo,
la reforma tributaria de 2014 estipuló que el Impuesto a la
Riqueza para las empresas se desmontará gradualmente a
lo largo de los próximos cuatro años.
En segunda instancia se realizaron ajustes importantes al
CREE, encaminados en parte a contrarrestar el desmonte
previsto en el Impuesto a la Riqueza para las empresas. La
tarifa de 9% establecida en el año 2012 incluía un punto
porcentualquesesuponíatransitorioyqueahoraseestablece
de forma permanente con destinación específica (0,6% a la
educación y 0,4% a primera infancia). Asimismo, se estipula
una sobretasa ascendente sin destinación específica para
contribuyentesconbasegravablesuperioralos800millones
de pesos, de forma que para el 2015 esta sea de 5%, para
2016 de 6%, en 2017 de 8% y finalmente en 2018 de 9%.
De esta forma, la tarifa total de CREE queda en 14% para
2015 y asciende gradualmente hasta 18% para 2018. Al
adicionar el 25% de impuesto a la renta, la tarifa total que
deben pagar las empresas sobre sus utilidades (renta más
CREE) pasará de 34% en 2014 a 39% en 2015, 40% en
2016, 42% en 2017 y 43% en 2018. Estas tarifas son a
todas luces superiores a los estándares internacionales de
los países con los cuales comercia Colombia y generarán
dificultades de competitividad internacional para las empre-
sas ubicadas en el país.
En tercer lugar, se mantiene hasta el 2018 en 4x1.000 el
gravamen a los movimientos financieros (GMF) hasta el

2018. En adición, se elimina la devolución de 2 puntos del
IVA en compras con tarjetas.
Por último, se plantean mecanismos de lucha contra la
evasión. Se establece el Impuesto Complementario de Nor-
malización Tributaria, el cual grava con una tarifa de 10% el
valor patrimonial de los activos que hayan sido omitidos en
declaraciones de renta anteriores y se declaren en el 2015
(11,5%sisedeclaranenel2016y13%silohacenen2017).
Este impuesto viene acompañado de la tipificación penal de
la omisión de activos o declaración de pasivos inexistentes
iguales a superiores a los ocho mil millones de pesos.
1.3. Revisión Plan Financiero
A raíz del reciente desplome de los precios internacionales
del petróleo, bajo la presunción que esta caída será en alto
grado persistente, el gobierno revisó al alza sus previsiones
de déficit fiscal del GNC al alza.
Para el 2015 el gobierno supone que el precio del crudo
promedio se ubicará ligeramente por debajo de los 50 dóla-
res el barril, mientras que en materia de producción espera
un repunte, evidenciado en un crecimiento de la minería
superior al 4%. Por otro lado, el Ministerio de Hacienda es
optimista respecto al comportamiento de la actividad eco-
nómica general en la medida que espera un crecimiento
del PIB de 4,2% anual, cifra alta teniendo en cuenta que la
autoridad monetaria fijó este pronóstico en 3,6% y que en el
primercapítulodeestedocumento,Fedesarrolloproyectaen
el escenario base un 3,5%. Con estos supuestos, el déficit
previsto para 2015 sería equivalente a un 2,8% del PIB.
Ahora bien, la cifra mencionada de déficit fiscal estimada
por el Gobierno para 2015 sería consistente con un déficit
fiscal estructural de 2,2% del PIB, consistente con la senda
decreciente que surge de la Ley de Regla Fiscal. Ello se ex-
plica por cuanto el mayor déficit observado tiene un fuerte
componente cíclico asociado a los menores ingresos fiscales
percibidos por el menor precio de petróleo con respecto a
su nivel de largo plazo (estimados en 0,5% del PIB con los
supuestosdelMinisterio)yladesaceleracióneconómicacon
respecto al crecimiento potencia (que con un crecimiento
de 4,2% abriría espacio fiscal adicional de 0,1% del PIB).
2. Proyecciones
LossupuestosdelescenariobasemodeladoporFedesarrollo
incluyen tanto el impacto de la Reforma Tributaria aprobada
en2014comoelimpactodelosmenorespreciosdelpetróleo
en las cuentas fiscales. No obstante, es importante resaltar
que nuestras proyecciones presentan algunas diferencias
frente a la actualización del Plan Financiero del Ministerio
de Hacienda. En primer lugar, el escenario de crecimiento
del PIB de 4,2% para 2015 esperado por el Ministerio de
Hacienda es más optimista al previsto por Fedesarrollo.
En segundo lugar, y como se mostró anteriormente, las
sendas de producción y precios del petróleo asumen una
disminución importante de la renta petrolera en el horizonte
de pronóstico, con respecto a las contempladas en el Plan
Financiero del Gobierno.
En ese contexto, de acuerdo con nuestras proyecciones,
durante 2015 los ingresos del GNC se ubicarían en 16,5%
del PIB mientras que los gastos alcanzarían 19,4%, llevando
el déficit del GNC a 2,9% del PIB. Esta cifra es mayor a la
prevista en la actualización del plan financiero (2,8% del
PIB), toda vez que un menor crecimiento económico abriría
un mayor margen para el déficit cíclico.
Para el periodo 2016-2018, el escenario central asume un
comportamiento austero y conservador del gasto, creciendo
igual que el PIB nominal y manteniendo así el gasto como
porcentaje del PIB en 19,4%. Bajo este escenario, el go-
bierno deberá realizar un importante esfuerzo en términos
de racionalizar e incrementar la eficiencia del gasto. No
obstante, y aún bajo dicho conservador escenario -el cual
no recoge completamente los compromisos de gobierno y

3
Política Fiscal
necesidades de gasto social del periodo presidencial actual-
es importante notar que los ingresos deben aumentar más
allá de lo que generan las normas tributarias actuales. En
otras palabras, la senda de ingresos que estamos contem-
plando en nuestro escenario base incluye necesariamente
una reforma tributaria que de forma gradual generen una
adición en el recaudo del orden de un punto porcentual del
PIB en el cuatrienio con el fin de mantener una senda de
déficit consistente con la regla fiscal.
En cuanto al escenario bajo se supone una profundización
delosdiversosriesgosqueenfrentalaeconomíacolombiana,
la cual presentaría un crecimiento promedio de 3,1% para
el periodo 2015-2018, además de una depreciación del
peso como consecuencia de menores flujos de inversión
extranjera directa. Asimismo, los ingresos fiscales derivados
de la actividad petrolera se reducirían aún más por cuenta
de la persistencia de los cuellos de botella en la producción
de crudo y el aumento de la oferta internacional lo cual re-
duciría sustancialmente el precio internacional del petróleo
(por debajo de los USD$50 por barril). Ahora, si bien la
depreciación del peso tendría asociado un aumento de los
ingresos fiscales por actividad exportadora, estos se verían
compensados por los mayores niveles de gasto en intereses.
En este escenario sería necesario un mayor incremento en
el recaudo por cuenta de la implementación de nuevas
medidas tributarias. Aun así, el déficit fiscal total sería mayor
al presentado en los otros escenarios en la medida que hay
un componente cíclico negativo, el cual permitiría un mayor
gasto sin incumplir la regla fiscal.
En el escenario alto, el cual presenta una menor probabili-
dad de ocurrencia, se supone que la economía colombiana
mantendrá tasas de crecimiento promedio de 4,7% en los
próximos cinco años, sustentada por una recuperación en la
rentapetrolerayunmayorimpactoentérminosdecrecimiento
por cuenta de la inversión en obras civiles. En consecuencia,
los ingresos fiscales aumentarían como consecuencia de los
mayores recaudos provenientes de la extracción del crudo y
el dinamismo de las demás actividades económicas.
Cuadro 10. Pronósticos Fiscales
2014 2015 2016 2017 2018
Escenario Base
Ingresos GNC 16,5 16,5 17,2 17,8 18,5
Gastos GNC 18,9 19,4 19,7 19,9 20,4
Déficit GNC -2,4 -2,9 -2,5 -2,1 -1,9

Escenario Alto
Ingresos GNC 16,5 17,1 17,2 17,8 18,5
Gastos GNC 18,9 19,4 19,5 19,7 20,2
Déficit GNC -2,4 -2,3 -2,3 -1,9 -1,7

Escenario Bajo
Ingresos GNC 16,5 16,3 17,2 17,9 18,4
Gastos GNC 18,9 19,6 19,9 20,2 20,5
Déficit GNC -2,4 -3,3 -2,7 -2,3 -2,1
Fuente: MFMP y Cálculos Fedesarrollo.

En el 2014 la inflación se caracterizó por un rápido ascenso,
empezando el año en el límite inferior del rango objetivo
y finalizándolo por encima del punto medio, con una va-
riación anual del 3,66% (Gráfico 7A). Lo
anteriorestuvoasociado,principalmente,al
incremento de los precios de los alimentos
(4,69%), de la educación (4,12%) y, en
menor medida de la vivienda (3,69%).
Conrespectoalainflaciónporcomponentes,
resalta el comportamiento de los bienes y
serviciosregulados,teniendoencuentaque
fueronlosquemayorcrecimientoregistraron
enel2014,conunavariaciónde4,84%.Esta
tasa es superior en 3,79 pbs al registro de
2013. Si bien el incremento en los precios
de los bienes regulados (servicios públicos,
transporte público-urbano y gasolina) res-
ponde a reajustes en estas tarifas, también
es cierto que la subida en precios obedece
a la baja base de comparación de 2013. Por
su parte, el sector de transables finalizó el
2014conunavariaciónde2,03%.Estacifra
es 0,63 pps superior a la de diciembre de
2013. La transmisión de la depreciación de
la moneda sobre los precios de los bienes
y servicios transables, se empezó a notar a
finales del año pasado (la inflación mensual
en diciembre de transables pasó de 0,07%
en la medición de 2013 a 0,41% en 2014),
tendenciaqueprobablementesemantendrá
en 2015. En relación a los bienes y servi-
cios no transables, éstos exhibieron una variación anual de
3,38%, inferior en 0,38 pps a la del año anterior. Finalmente,
la inflación de alimentos se ubicó en 4,69% para diciembre
de 2014, que representa una aceleración de 3,83 pps con
respecto al mismo mes del año anterior.
4
Política monetaria y variables financieras
1
2
3
4
5
6
7
8
9
Dic-07
Abr-08
Ago-08
Dic-08
Abr-09
Ago-09
Dic-09
Abr-10
Ago-10
Dic-10
Abr-11
Ago-11
Dic-11
Abr-12
Ago-12
Dic-12
Abr-13
Ago-13
Dic-13
Abr-14
Ago-14
Dic-14Transables
Regulados
No transables
Alimentos
2,03
3,38
4,84
4,69
-1
1
3
5
7
9
11
Dic-10
Mar-11
Jun-11
Sep-11
Dic-11
Mar-12
Jun-12
Sep-12
Dic-12
Mar-13
Jun-13
Sep-13
Dic-13
Mar-14
Jun-14
Sep-14
Dic-14
Gráfico 7. Inflación
A. Anual y rango objetivo
B. Por componentes
Fuente: DANE, Banco de la República y cálculos Fedesarrollo.
3,66
1,94
Variaciónanual,%
Inflación
Rango objetivo
Variaciónanual,%

4
Dado el comportamiento de la actividad
económica y el panorama inflacionario, la
Junta Directiva del Banco de la República
adoptó una política monetaria menos ex-
pansiva al incrementar de manera gradual
la tasa de interés de referencia entre abril
y agosto de 2014. Así, la tasa repo pasó
de 3,25% a comienzos de año a 4,50% en
agosto.Apartirdeesemomentoyteniendo
en cuenta un entorno externo y de precios
delasmateriasprimasmenosfavorables,el
Emisorhaconsideradoapropiadomantener
la tasa de interés constante.
En cuanto a las tasas de captación, en di-
ciembrelaDTFseubicóen4,34%.Aunque
elloimplicóunamuyligerareducciónfrente
al mes anterior, la tendencia desde el mes
de mayo ha sido al alza, respondiendo en
forma rezagada a los ajustes en la tasa de
política del Banco de la República. Por
su parte, la tasa de colocación cerró el
2014 en 10,4% y completó varios meses
consecutivos de descenso, tras el ajuste al
alza que manifestó en el mes de julio. Al
comparar con los niveles de un año atrás,
la tasa promedio de captación en diciem-
bre de 2014 aumenta en 28 pbs y la de
colocación lo hace en 59 pbs (Gráfico 8B).
2. Proyecciones
Las proyecciones de inflación y tasas de interés mantienen
consistencia con los pronósticos de crecimiento de la acti-
vidad económica, las cuentas fiscales y el comportamiento
del sector externo.
En ese orden de ideas, es importante resaltar que, si bien la
inflación se ha mantenido dentro del rango meta del banco
central,existenposiblespresionesinflacionariasprovenientes
del incremento en los precios de los alimentos y por la tasa
de cambio, que podrían concretarse en la primera mitad de
2015. Sin embargo, al menos en el caso de los precios de
los alimentos, dichas presiones serian transitorias y deberían
diluirse en la segunda mitad del año.
Un elemento aún más importante reside en el comporta-
miento de la inflación de transables (es decir, aquella que
Gráfico 8. Tasa de interés
A. Tasa repo
B. Tasa de captación, de colocación y margen de intermediación financiera
Tasa de colocación*
Tasa repo
DTF
10,40
9,81
4,504,06
4,34
3,25
%
* La tasa de colocación total incluye créditos de consumo, ordinario, preferencial y
tesorería.
Fuente: Banco de la República.
1,5
2,0
2,5
3,0
3,5
4,0
4,5
5,0
5,5
6,0
4,5
Jul-12
Sep-12
Nov-12
Ene-13
Mar-13
May-13
Jul-13
Sep-13
Nov-13
Ene-14
Mar-14
May-14
Jul-14
Sep-14
Nov-14
Ene-15
%
Profundización
de
la
crisisinternacionalyla
caída
delconsum
o
privado
Crecimiento económico por debajo del
potencial y comienzo de la recuperación
Inflación en la mitad
superior del rango meta,
caída en precios del petróleo
y desaceleración en ritmo
de crecimiento
Recuperación
de
la
econom
ía, altas tasas
de
crecim
iento
y precios favorables de
m
aterias prim
as
0
2
4
6
8
10
12
14
16
Ene-11
Abr-11
Jul-11
Oct-11
Ene-12
Abr-12
Jul-12
Oct-12
Ene-13
Abr-13
Jul-13
Oct-13
Ene-14
Abr-14
Jul-14
Oct-14
Ene-15

es afectada por la tasa de cambio). Si bien, los estudios
empíricoshanmostradoquelatransmisióndeladevaluación
a la inflación es asimétrica e incompleta (exchange-rate-
pass-through)2
, la magnitud con la que se ha depreciado el
peso3
puede generar presiones sobre dicha canasta. En este
sentido, el grado de transmisión de corto y largo plazo sobre
la inflación de los bienes importados ante un choque de la
tasa de cambio, será un elemento importante que deberá
tener en cuenta la autoridad monetaria en sus próximas
reuniones. Cabe mencionar que el comportamiento de los
precios internacionales del petróleo, al afectar la fórmula
con la cual el Ministerio de Minas y Energía establece los
precios de los combustibles en el país, podría compensar
parcialmente los anteriores efectos. De hecho, en enero de
2015 el precio de la gasolina se redujo $93 por galón y en
febrero cayó $138 pesos adicionalmente.
Dadas las anteriores consideraciones, en el escenario base
esperamos que la inflación se situé en 3,3% al cierre de
2015. Al analizar el comportamiento de la inflación en su
componente transable y no transable, éstas se ubicarían en
3,1% y 3,4%, respectivamente. El aumento en la inflación
de transables, que en 2014 se ubicó en solo 2% se explica
principalmente por el efecto del pass-through de la tasa de
cambio.
A mediano plazo, las proyecciones de Fedesarrollo con-
templan que la inflación total se mantendrá por encima del
punto medio del rango meta (2%-4%) en 2016, pero que
en el 2017 y 2018 se ubicará en 3% (Cuadro 11).
Enelescenariobase,ladinámicadelPIBylainflaciónllevarían
a que el Banco de la República mantenga su tasa de interés
2
González, A., Rincón, H., Rodríguez, N. (2008). “La transmisión de los choques a la tasa de cambio sobre la inflación de los bienes importados en
presencia de asimetrías”. Borradores de Economía, No.532, Banco de la República.
3
La moneda colombiana se ha depreciado un 24,3% entre septiembre 2014 y febrero de 2015.
Cuadro 11. Pronóstico monetario
Escenarios 2014 2015 2016 2017 2018
Alto 3,7 3,5 3,3 3,3
Inflación Base 3,7 3,3 3,2 3,1 3,0
Bajo 2,9 2,9 2,8 2,8
Alto 1,6 1,4 1,3 1,3
Inflación bienes transables Base 2,03 3,1 3,0 2,9 2,9
Bajo 3,2 3,3 3,2 3,1
Alto 4,1 4,1 4,0 4,0
Inflación bienes no transables Base 3,38 3,4 3,4 3,3 3,2
Bajo 2,9 2,8 2,7 2,7
Alto 5,0 5,0 5,5 5,7
Tasa repo cierre del año Base 4,50 4,5 4,5 5,0 5,25
Bajo 3,5 3,5 4,0 3,5
Alto 5,2 5,2 5,7 6,0
DTF Base 4,34 4,7 4,7 5,2 5,5
Bajo 3,7 3,7 4,2 3,7

Fuente: Modelo monetario de Fedesarrollo.

4
constante en 4,50% durante el 2015, con incrementos muy
graduales en 2016 y 2017 hasta llevarla a su nivel de largo
plazo (neutral) como se muestra en el Cuadro 11.
Es importante anotar que la información disponible sigue
indicando riesgos significativos a la baja, por lo que un mo-
nitoreo permanente de los datos de actividad económica y
de percepción de los consumidores e industriales será de
suma importancia durante el 2015. En definitiva, el balance
entreunamenordinámicaeconómicanacionalylosfactores
externos, le impone a la autoridad monetaria una importante
disyuntiva y reto de política monetaria en el futuro próximo.
Así, y dado el balance de riesgos que se presentó en las
secciones I y II, un entorno externo poco favorable y los
riesgos en la ejecución de la obras de infraestructura, pue-
den generar riesgos a la baja en términos de crecimiento
económico, más allá de los contemplados en el escenario
central. En este contexto, si dichos choques se materializan,
el Banco de la República reaccionaria reduciendo su tasa
de interés de referencia a 3,5% durante el presente año.
En este caso, la política monetaria expansiva le daría un
estímulo adicional a la economía, impidiendo una desace-
leración mayor y alcanzando de esta forma un crecimiento
de 2,7% para el 2015. Sin embargo, vale rescatar que la
devaluación tendría un claro impacto sobre la inflación de
bienes transables.
Por último, en el escenario alto, el Banco de la República
adoptaría una política contractiva, reaccionando probable-
menteantemayorespresionesinflacionarias,hastaalcanzar
una tasa de intervención de 5,0% a fin de año. Debido a los
canales de transmisión de la política monetaria, lo anterior
incrementaría la DTF ubicándola hasta 20 puntos básicos
por encima de la tasa repo. Finalmente, bajo este escenario,
se lograría mantener la inflación dentro del rango objetivo
establecido por el Banco de 3%, sin superar la cota superior
de 4% (Cuadro 11).

1. Actividad productiva, comercio exte-
rior y sistema financiero
Dadoquenosetienencifrasrecientesdelaproduccióndepar-
tamental en el país, es necesario recurrir a otros indicadores
sectoriales que nos permitan hacer alguna inferencia sobre
el desempeño regional a lo largo del 2014. Al respecto, es
importanteresaltarque,comosemencionóanteriormente,la
economíacolombianaexhibióuncrecimientoanualde4,2%
en el tercer trimestre del 2014, jalonado principalmente por
la construcción y el comercio, con crecimiento anuales de
12,7% y 4,8% respectivamente. Sin embargo, la dinámica
en los distintos departamentos y ciudades del país no ha
sido homogénea.
En lo que concierne a la producción industrial, vale la pena
destacar que, si bien el crecimiento anual de la industria en
el tercer trimestre fue 1,1%, dos de las seis regiones de la
MuestraTrimestralManufactureraRegional(MTMR),Bogotá
yCali,registraroncontraccionesendichotrimestre,delorden
de 3,4% y 1,7% respectivamente. En contraste, el sector
industrial exhibió un desempeño sobresaliente en Medellín,
ciudad en la cual el índice presentó un incremento de 8,5%.
En términos de comercio exterior, se encuentra que, si bien
en lo corrido del año a noviembre las exportaciones colom-
bianas se contrajeron 1,3% frente a 2013, la caída no fue
mayor gracias al buen dinamismo de las exportaciones del
Cesar, departamento que gracias fundamentalmente a las
ventas de carbón pasó a ser el segundo en orden de parti-
cipación en dicho periodo, incluso por encima de Bogotá,
que registró una reducción de 4,6% en su valor exportado.
Por su parte, las importaciones en lo corrido del año a oc-
tubre registraron un crecimiento de 7,6%, como resultado
principalmente del incremento en el valor de las importa-
ciones hacia Bogotá (10,4%), lo que contribuyó en 5,2 pps
a la variación total.
Finalmente,conrespectoalmercadolaboral,cabemencionar
que así como la tasa de desempleo nacional ha mantenido
una tendencia a la baja a lo largo del año, la tasa de des-
empleo de las principales ciudades del país se ha reducido
significativamente. En efecto, en el caso de Cartagena y Cali
esta reducción fue sustancial en el trimestre septiembre-
noviembre, de 2,1 y 1,5 pps respectivamente, pese a que
Cali ha mantenido consistentemente tasas de desocupación
superiores a la tasa nacional.
5
Economía regional

5
Economía regional
Con respecto a la estructura productiva de las
regiones, cabe destacar que, con excepción
de la Orinoquía, el sector de establecimientos
financieros, con una participación del 19,7%
del PIB total, es el que tiene un mayor peso
dentro de todas las regiones del país.
Por otra parte, en términos de la contribución
regional al producto total de país, se encuen-
tra que la región Andina y la región Centro
aportaron cerca del 63% del PIB de 2013.
La tasa de desempleo para las 13 áreas
metropolitanas principales se redujo 40 pbs
en el trimestre móvil septiembre-noviembre.
No obstante, la tasa de desempleo de Bogotá
(7,6%) se ubicó 1,3 pps por debajo de la
registrada en las 13 áreas.
Para el trimestre septiembre-noviembre, es
importante resaltar que Cartagena y Cali fue-
ron las ciudades que registraron una mayor
reducción interanual en su tasa de desem-
pleo, de 2,1 y 1,5 pps respectivamente.
Cuadro 12. Estructura productiva regional
(2013)
Participación %
Ramas actividad económica PIB total Centro Caribe Andina Pacífico Orinoquía Total
Agricultura 6,2 2,3 8,3 7,6 6,9 9,7 30.581
Explotación de minas y canteras 7,7 0,4 4,1 11,6 1,2 58,9 37.827
Industria manufacturera 11,2 11,3 13,1 10,4 14,0 2,3 55.453
Servicios públicos 3,6 3,2 4,2 4,5 3,4 1,3 17.543
Construcción 6,9 4,6 9,5 7,2 6,1 6,2 33.786
Comercio 12,0 14,5 11,8 11,2 11,9 4,5 59.203
Transporte y comunicaciones 7,3 7,7 7,7 7,6 7,3 3,6 36.184
Establecimientos financieros 19,7 29,1 16,7 12,7 22,6 3,9 97.286
Servicios sociales 15,3 15,8 14,3 17,3 17,0 7,6 75.220
Derechos e impuestos 9,7 11,1 10,3 9,8 9,7 1,9 47.771
Total 100,0 153.621 73.693 158.075 65.516 35.448 492.932
*Las cifras se encuentran en miles de millones de pesos.
Gráfico 9. Tasa de desempleo
(Trimestre septiembre-noviembre)
2013
2014
Fuente: DANE.
0,0
2,0
4,0
6,0
8,0
10,0
12,0
14,0
7,8 7,6
9,6 9,8
8,1
7,9
9,8
7,7
12,6
11,1
9,3
8,9
Bogotá Medellín Barranquilla Cartagena Cali Total 13 áreas
%

En el tercer trimestre del año, la producción
industrial nacional registró un crecimiento
moderado de 1,1% anual. Sin embargo, el ín-
dice de producción manufacturera regional se
contrajo en 2 de las 6 regiones de la muestra.
En particular, el mayor crecimiento del índice
se registró en Medellín, con una variación
de 8,5% frente al mismo trimestre de 2013,
seguido por el índice de los Santanderes, el
cual registró una variación anual de 4,7%.
Por otra parte, el peor resultado se observó
en la industria de Bogotá, tras presentar una
contracción interanual en su índice de 3,4%.
En lo corrido del año a septiembre, la produc-
ción petrolera del país se contrajo 2,5% frente
a lo observado un año atrás. Meta, el principal
departamento productor de petróleo, registró
una variación anual de -5% en su nivel de
producción.
Por otra parte, la producción de petróleo de
Casanare y Santander, departamentos que
representan en su conjunto el 25,4% de la
producción total, registraron en lo corrido del
año a septiembre un crecimiento anual de
6,8% y 17%, respectivamente.
Gráfico 10. Producción departamental de petróleo año corrido
a septiembre
2014
2013
Variación anual %
* Producción de barriles promedio por día calendario.
Fuente: ANH.
-2,5
6,8
-5,0
17,0
-8,3
0
200
400
600
800
1.200
1.000
Total Casanare Meta Santander Otros
Milesdebarriles(bpdc)*
Gráfico 11. Índice de producción manufacturera regional
(Julio-septiembre)
2014
2013
Variación anual %
Fuente: DANE.
80
85
90
95
100
105
110
115
120
125
Santanderes Bogotá Cali* Barranquilla*,
Cartagena y
Santa Marta
Medellín Eje cafetero
Índice
4,7
-3,4
-1,7
3,3
8,5
2,2

5
Economía regional
En diciembre, el Índice de Confianza In-
dustrial (ICI) a nivel nacional se mantuvo en
terreno negativo por segundo mes consecuti-
vo. A nivel regional se encuentra que 4 de las
6 regiones de la muestra obtuvieron balances
negativos en dicho mes.
Tras desagregar regionalmente, se observa
que el resultado más positivo en el trimestre
móvil octubre-diciembre se registró en el
balance del ICI de la Costa Atlántica, con un
incremento de 6,8 pps frente a un año atrás,
pese a su significativo deterioro en el mes de
diciembre. Por otra parte, se encuentra que
el balance del ICI en la región del viejo Caldas
se ubica en terreno negativo, por debajo de lo
observado en las demás regiones.
El índice de Confianza para el sector Co-
mercio (ICCO) se ubicó en diciembre en un
balance de 22,1%, marginalmente superior al
registro del mes anterior y al del mismo mes
de 2013.
Con excepción de Santander, en noviembre
todas las regiones de la muestra presentaron
balances positivos en el ICCO. En particular,
se destaca el balance de la confianza de los
comerciantes en el Valle del Cauca y en el vie-
jo Caldas, regiones que registraron un avance
interanual en el índice de 4,3 y 6,4 pps en
dicho mes, respectivamente.
Gráfico 12. Índice de Confianza Industrial (ICI) de las
principales regiones*
Bogotá
Antioquia
Santander
Costa Atlántica
Valle del Cauca
Viejo Caldas
* Promedio móvil de tres meses.
Fuente: Fedesarrollo - Encuesta de Opinión Empresarial (EOE).
-15
-10
-5
0
5
10
15
20
25
Feb-13
Mar-13
Abr-13
May-13
Jun-13
Jul-13
Ago-13
Sep-13
Oct-13
Nov-13
Dic-13
Ene-14
Feb-14
Mar-14
Abr-14
May-14
Jun-14
Jul-14
Ago-14
Sep-14
Oct-14
Nov-14
Dic-14
Índice
Gráfico 13. Índice de Confianza Comercial (ICCO) de las
principales regiones*
Bogotá
Antioquia
Santander
Costa Atlántica
Valle del Cauca
Viejo Caldas
Fuente: Fedesarrollo - Encuesta de Opinión Empresarial (EOE).
0
10
-10
20
30
40
50
índice
May-13
Jun-13
Jul-13
Ago-13
Sep-13
Oct-13
Nov-13
Dic-13
Ene-14
Feb-14
Mar-14
Abr-14
May-14
Jun-14
Jul-14
Ago-14
Sep-14
Oct-14
Nov-14
Dic-14

Para el 2014 la inflación anual se ubicó en
3,66%, 1,72 pps por encima de la cifra regis-
trada el año pasado. Esta aceleración anual
obedeció principalmente al comportamiento
de los precios de los alimentos y los bienes
regulados. Sin embargo, vale la pena destacar
que el incremento en los precios en ciudades
como Medellín y Barranquilla se ubicó por de-
bajo del valor nacional (alrededor de 30 pbs).
Si bien la inflación total estuvo jalonada por
el nivel de los precios de los alimentos, este
sustancial aumento no se dio de forma homo-
génea en las principales ciudades del país. En
particular, la inflación de alimentos en Bogotá
se ubicó 80 pbs por debajo del valor nacional
(4,7%), mientras que en Medellín se ubicó 70
pbs por encima de ella.
En enero de 2015, el Índice de Confianza de
los Consumidores (ICC) exhibió un deterioro a
nivel nacional, ubicándose 4,5 pps por debajo
del balance registrado en diciembre y siendo
8,7 pps inferior al balance del mismo mes un
año atrás.
Al discriminar por ciudades, el comportamien-
to del ICC es heterogéneo. Al respecto, se
encuentra que mientras Barranquilla recupera
terreno, el balance del ICC en Bogotá y Cali
cae, tanto en términos mensuales como
anuales.
Gráfico 14. Índice de Confianza del Consumidor (ICC) para las
principales ciudades*
Bogotá
Medellín
Cali
Barranquilla
Nacional
Fuente: Fedesarrollo - Encuesta de Opinión del Consumidor (EOC).
19,3
25,8
18,9
15,6
26,7
31,8
35,6
17,9
26,6
0
5
10
15
20
25
30
35
40
50
45
Índice
27,9
Jul-12
Sep-12
Nov-12
Ene-13
Mar-13
May-13
Jul-13
Sep-13
Nov-13
Ene-14
Mar-14
May-14
Jul-14
Sep-14
Nov-14
Ene-15
Gráfico 15. IPC por grupo de gasto
(Diciembre de 2014)
Fuente: DANE.
Total
Bogotá
Cali
Medellín
Barranquilla
4,7
3,9
5,2 5,2
5,4
3,7
4,6
3,3
3,6
3,8
2,8
1,3
0,7
0,0
1,0
2,2
2,3
3,2
4,3
3,7
3,8 3,8
3,4 3,4
5,1
0,0
1,0
2,0
3,0
4,0
5,0
6,0
7,0
Alimentos Vivienda Diversión Transporte Total
Variaciónanual,%

5
Economía regional
En lo corrido del año a noviembre, las
exportaciones totales del país registraron una
variación anual de -1,3%, principalmente
como resultado del mal desempeño de las ex-
portaciones de Antioquia (-13,3%), las cuales
representan cerca del 20% del total.
En contraste con el mal comportamiento de
las exportaciones antioqueñas, las exportacio-
nes del Cesar se incrementaron un 14,3% y
lograron mitigar la caída en las exportaciones
totales. De esta forma, pasaron a representar
el 15,3% de las exportaciones totales, ubi-
cándose por encima del monto exportado por
Bogotá, tercera en orden de participación.
Las importaciones colombianas en lo corrido
del año a octubre presentaron una variación
anual positiva de 7,6%. Lo anterior estuvo
jalonado principalmente por la dinámica exhi-
bida por las importaciones de Bogotá, con un
crecimiento interanual de 10,4%, contribu-
yendo así en 5,2 pps a la variación total.
A nivel departamental, se encuentra que, al
igual que Bogotá, Valle del Cauca y Bolívar
registraron incrementos significativos en sus
montos exportados en el periodo
enero-octubre, del orden de 16% y 18,1%
respectivamente.
Gráfico 17. Importaciones año corrido a octubre
Fuente: DANE.
2013
2014
Variación anual %
Bogotá
Antioquia
C/marca
Valle del
Cauca
Bolívar
Total
Millones de dólares CIF
0 8.000 16.000 24.000 32.000 40.000 48.000 56.000
18,1
-7,7
16,0
8,2
10,4
7,6
Gráfico 16. Exportaciones excluyendo petróleo y derivados año
corrido a noviembre
Fuente: DANE.
3,3
6,3
-9,5
-4,6
14,3
-13,3
0 1.000 2.000 3.000 4.000 5.000 6.000
Antioquia
Cesar
Bogotá
La Guajira
Valle del
Cauca
Bolívar
Millones de dólares FOB
2014
2013
Variación anual %

El monto de captaciones en el segundo tri-
mestre de 2014 se incrementó 10,5% frente
al mismo periodo del año anterior. En particu-
lar, se observa un crecimiento interanual de
8,8% en la región Centro, la cual representa
el 63,6% del total de captaciones.
Pese al significativo crecimiento de las cap-
taciones en la región Caribe (17,9%), dicho
monto continúa teniendo una participación
limitada dentro del total de captaciones del
sistema financiero del país (alrededor de
6,7% del total).
La cartera total del sector financiero registró
un incremento anual de 14,7% en el segundo
trimestre de 2014, acumulando así un valor
de 266,2 billones de pesos.
Tras desagregar regionalmente, se encuentra
un crecimiento relativamente homogéneo de
la cartera de crédito en todas las regiones de
país. No obstante, vale la pena resaltar que la
cartera bruta de la región Centro y la región
Andina representan en conjunto el 75,7% de
la cartera total.
Gráfico 18. Captaciones del sistema financiero por regiones
(Segundo trimestre 2014)
Fuente: Superintendencia Financiera y cálculos Fedesarrollo.
10,5
18,6
13,1
17,9
11,1
8,8
Región
Centro
Región
Andina
Región
Caribe
Región
Pacíﬁco
Región
Orinoquía
Total
Nacional
Variación anual, %
0,0 2,0 4,0 6,0 8,0 10,0 12,0 14,0 16,0 18,0 20,0 22,0
Gráfico 19. Cartera bruta del sector financiero por regiones
14,7
15,4
17,7
17,1
13,8
14,0
Región
Centro
Región
Andina
Región
Caribe
Región
Pacíﬁco
Región
Orinoquía
Total
nacional
Variación anual, %
0,0 2,0 4,0 6,0 8,0 10,0 12,0 14,0 16,0 18,0 20,0

5
Economía regional
Al desagregar la cartera bruta por tipo de
crédito se observa que la mayor participación
se concentra en la cartera comercial (62,3%),
y en segundo lugar la cartera de consumo
(29,1%).
Es importante resaltar que si bien la cartera
de microcrédito es relativamente pequeña,
frente a la cartera total del país, ésta se
concentra en un 43,9% en la región Andina.
En particular, se concentra en Antioquia,
departamento que tiene una participación de
9,6% dentro del total.
Gráfico 21. Proyecciones departamentales 2014
San Andrés
y Providencia
La Guajira
Atlántico
Magdalena
Antioquia Santander
Norte de
Santander
Arauca
Chocó Boyacá
C/marca
Casanare
Huila
Cauca
Tolima
Quindío
Valle del
Cauca
Risaralda
Caldas
Vaupés
Amazonas
Guanía
Guaviare
Nariño
Putumayo Caquetá
Meta
VichadaBogotá
Cesar
Sucre
Córdoba Bolívar
Crecimiento departamental > 4,7%
Crecimiento departamental = 4,7%
Crecimiento departamental < 4,7%
Gráfico 20. Cartera bruta por tipo de crédito por regiones
Vivienda
Consumo
Microcréddito
Comercial
Región Centro Región Andina Región Caribe Región Pacífico Región Orinoquía
0
10
20
30
40
50
60
70
80
90
Billonesdepesos

Cuadro 13. Pronósticos del PIB departamental
(Variación anual, %)
Departamentos 2014 2015 2016 2017 2018
Amazonas 4,8 3,7 3,5 4,2 4,5
Antioquia 4,7 4,0 4,2 4,5 4,8
Arauca 2,8 1,5 0,9 0,9 1,0
Atlántico 4,8 4,1 4,3 4,7 5,0
Bogotá D. C. 5,0 4,1 4,2 4,6 5,0
Bolívar 4,6 4,2 4,5 4,7 4,9
Boyacá 4,1 3,4 3,5 3,7 3,9
Caldas 4,8 4,1 4,2 4,6 4,8
Caquetá 5,6 4,1 4,1 4,5 4,8
Casanare 2,2 0,8 0,1 0,0 0,1
Cauca 4,7 4,0 4,1 4,4 4,7
Cesar 3,2 1,9 1,5 1,6 1,8
Chocó 4,5 3,0 2,7 3,1 3,3
Córdoba 4,7 3,4 3,3 3,6 3,8
Cundinamarca 4,1 4,0 4,2 4,5 4,7
Guanía 5,3 3,9 3,7 4,3 4,6
Guaviare 6,3 4,4 4,3 5,0 5,4
Huila 5,4 3,8 3,9 4,0 4,3
La Guajira 2,8 1,4 0,8 0,8 1,0
Magdalena 5,1 4,0 4,1 4,4 4,7
Meta 2,6 1,0 0,5 0,4 0,5
Nariño 5,1 3,9 3,9 4,3 4,6
Norte de Santander 4,9 3,9 3,9 4,3 4,6
Putumayo 2,5 1,1 0,5 0,6 0,7
Quindío 5,3 4,1 4,2 4,5 4,8
Risaralda 4,8 4,1 4,3 4,6 4,9
San Andrés y Providencia 5,1 3,8 3,8 4,3 4,7
Santander 4,8 4,2 4,6 4,7 4,9
Sucre 4,9 3,9 3,9 4,3 4,6
Tolima 4,7 3,7 3,8 4,1 4,3
Valle 4,6 4,1 4,3 4,6 4,9
Vaupés 5,4 4,0 3,7 4,4 4,8
Vichada 5,7 4,2 4,0 4,6 4,9
Total Colombia 4,8 3,5 3,7 4,0 4,4
Fuente: Modelo de equilibrio general de Fedesarrollo.

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