La Reserva Federal (FED) está adoptando un enfoque de "paciencia" al estudiar el uso masivo de dinero electrónico, frenando las medidas preventivas y flexibilizando la liquidez en los mercados financieros debido a previsiones económicas menos optimistas e incertidumbres. Sin embargo, esta política podría volver a alimentar decisiones de inversión viables solo a dinero barato y aumentar la vulnerabilidad del sistema financiero.

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La FED pide paciencia, mientras se estudia el uso masivo de
dinero electrónico.
El banco central de los EE.UU, llamado la Reserva Federal (FED), a través de su
presidente Jerome Powel, introdujo un concepto emocional en el estado actual
de las finanzas internacionales. Se trata de la "Paciencia".
En los últimos años y fuertemente en el 2018, la FED aumentó los tipos de interés
de fondos de corto plazo a bancos y además ha retirado liquidez del mercado.
Esto último mediante el ingreso de fondos, producto de la venta de activos (bonos
respaldados en hipotecas), que al entrar a la FED se esterilizan automáticamente.
Aquellos activos fueron oportunamente comprados a los bancos a fin de
sostenerlos en la crisis del 2008. Los dos instrumentos accionados en forma
combinada revelan una política denominada “Astringencia monetaria”
La década de costo cero del dinero debía tener un término, al menos desde una
visión moral y también racional de la economía. Además el costo cero servía a
financiar la compra de activos (acciones, casas, etc.) que suben de precio con
imprudente ímpetu. Al fin de la ola podría venir una corrección de precios que
mejor evitar. De otro modo lo harían las leyes de oferta y demanda de manera
salvaje.
Así, para evitar episodios salvajes se procedió a la referida “Astringencia” con
carácter preventivo. Sin embargo, en el pasado mes de Enero, Powel y la FED
resolvieron, con cierta presión del presidente Trump, poner fin a las políticas de
astringencia. Ello porque elevar los tipos de interés y a la vez quitar liquidez al
mercado comenzó a impactar negativamente (hacia fines del 2018) en la bolsa de
los EE.UU, en el costo de las deudas gubernamentales y privadas y también en el
resto del mundo.
Así surgió el movimiento hacia la “Paciencia”, o sea frenar las medidas preventivas
y flexibilizar la liquidez en los mercados financieros. El argumento fue el de
previsiones económicas menos optimistas y respetables incertezas. Cabía
renunciar a la astringencia para no inducir peores escenarios.
Sin embargo, puede interpretarse que la FED renuncia a aumentar sus tipos de
interés porque ha perdido capacidad de influir en el costo del dinero a plazo.
Manejar el precio del dinero a los bancos ya no impacta en los plazos que se
cuentan por años. El costo del dinero de un día para otro (Overnight) de la FED y
las tasas de los bonos a 2 años y a 10 años, se diferencian en solo un tercio de

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punto (2,38% / 2,48% y 2,65% anual). El dinero por un día, por dos años y por diez
cuestan extremadamente parecido. Poco puede hacer la FED.
También adhirió al movimiento “Paciencia” la ex-presidente de la FED, Janet
Yellen, quien avisó que a fututo podría haber recortes en los tipos de interés a fin
de estimular la economía. Además, el mismo Powel refuerza con que no es una
meta quitar liquidez al mercado vendiendo los activos comprados en el salvataje a
los bancos. El objetivo de borrar del balance la huella de la insensatez crediticia,
las citadas hipotecas de segunda (las afamadas sub-prime) quedó en una mera
buena intención.
Cuando ocurren avisos poco esperados, en forma sucesiva y en plazos de días,
se dispara la llamada volatilidad (variaciones bruscas en los tipos de interés y en
las cantidades transadas). Por ejemplo grandes oscilaciones en el diferencial entre
el interés de un bono de los EE.UU y el que debe pagar una empresa o país de
fuerte riesgo y por tanto alto rendimiento (High Yield). Ese diferencial en la jerga
financiera se lama “Spread”, esto es el "High Yield Spread". En Octubre de 2018
ese spread estaba en 3,15% anual, pero empujado por la política de astringencia
en Diciembre 2018 subió a 5,30%, en Enero 2019 ante la novedad de la
“Paciencia” bajó a 4,49%. Respecto de los volúmenes transados, sucede que en
épocas de astringencia las empresas y gobiernos de alto riesgo/rendimiento
quedan fuera del mercado y en períodos de paciencia pueden retornar a buscar
fondos. De tal modo se variaron las emisiones de estos bonos “High Yield”:
U$S16,9 Mil millones en Octubre 2018, U$S 3,6 MM en Noviembre, U$S 0,6 MM
en Diciembre y U$S 19,9 Mil Millones en Enero 2019.
Los períodos de astringencia y paciencia se distinguen también por la disposición
por las llamadas Ofertas Públicas Iniciales (IPO en inglés). Se trata de las
empresas que abren su capital ofertando acciones en la bolsa por primera vez. Es
una decisión que toman las firmas cuando evolucionan de tamaño y además
contemplan inversiones que requieren socios (los compradores de acciones en la
bolsa) para evitar pasivos bancarios. En tiempos de astringencia las empresas
suelen abstenerse de probar suerte, en tiempos de paciencia se animan a realizar
sus ofertas, presumen un mejor clima para colocar sus pedidos a una tasa de
interés más conveniente. En este punto se destaca que las IPO del año 2018 son
parecidas en volumen a las del 2009 (U$S 35.000 millones) y un tercio de las del
2014, enseñando de este modo una tendencia preocupante.
Por otro lado el creciente endeudamiento de las empresas y gobiernos los torna
sujetos de crédito progresivamente más riesgosos. Esta fragilidad motiva que
sufran escasez de fondos en los ciclos de astringencia, impactando

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profundamente en sus economías y por períodos de tiempo más prolongados.
Las consecuencias de la última crisis, la de las hipotecas en EE.UU (2008) y las
de deuda soberana de los gobiernos en Europa (Portugal, Italia, Irlanda, Grecia-
2010), aún no se han terminado de procesar.
También EE.UU agrega un factor más de inestabilidad a partir del creciente
endeudamiento para solventar un déficit fiscal que se aproxima al 3,9% del PIB. O
sea emite deuda por casi un billón de dólares incrementales al año. Los bonos
originados en estas emisiones absorben fondos que pudieran aplicarse a
empresas y otros gobiernos, los que así ven complicarse su financiamiento por
efecto de su desplazamiento del mercado.
Aquí es interesante apuntar que la mayor tenencia de bonos (datos al 31/12/2017)
de los EE.UU es doméstica. La extranjera no pasa de un 10% del total y se
concentra en Japón con U$S 1,17 billones y China U$S 1,12 bi (China cedió el
primer lugar a Japón y sus ventas no impactaron en el precio de los bonos de
EE.UU). Esto desmiente el supuesto poder de China para influir en las finanzas de
los EE.UU. Siguen en el ranking de los acreedores externos Irlanda con U$S 0,33
bi (merced a gracias impositivas) y Cayman U$S 0,27 bi (merced a gracias
identificatorias). Aquí solo restaría la apertura estadística por estado dentro de los
EE.UU, quizás surja que en el paraíso fiscal doméstico (Estado de Delaware), se
domicilian acreedores de envergadura.
A la ´pasada última insensatez crediticia de los EE.UU (crisis de las hipotecas sub-
prime o hipotecas de segunda), le han seguido 11 años de alza en la bolsa y en
las propiedades, junto a un creciente desarrollo de los instrumentos llamados
“derivados” (compras y ventas a término, opciones de compra/venta) y los ETF
(fondos de inversión).
Las operaciones a término nacieron con el fin de asegurar precios a futuro, eso
facilita el cálculo económico y da previsibilidad a la operación de una firma. Los
fondos de inversión por su parte permiten diversificar riesgos. Sucede que las
operaciones a término trascendieron la búsqueda de un seguro y se extendieron
sin contraparte en la economía real. En tanto los fondos de inversión pasaron a
sustituir la percepción individual de los fundamentos de una empresa.
Así el desarrollo del lado financiero de la economía, además de superar el tamaño
del real (por ejemplo cuando un país debe el doble de su PBI); adquirió
comportamientos de masividad al instante. Por ejemplo, se mueve un fondo de
inversión y dispara reacciones en cadena.

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Estas reacciones revelan vulnerabilidad con efectos perniciosos en toda la
economía. Por ello la FED activó el modo “Paciencia”, o sea brindar las
flexibilidades necesarias para acotar riesgos ciertos o inminentes.
El problema es que este relajamiento, que consiste en poner el precio del dinero
en dirección a cero, vuelve a alimentar decisiones de inversión empresarial y
familiar que, justamente, son viables solo a dinero regalado. Entre ellas el
fenómeno de las “Buybacks” o recompra de acciones por las propias firmas,
práctica muy de moda también en Japón. Las recompras son un modo de retribuir
a los accionistas eludiendo la figura del dividendo que genera impuestos en
cabeza de las personas físicas.
Sin embargo, los bancos centrales, los gobiernos, hoy buscan simplemente
comprar tiempo. Deben atender la provisión de fondeo al sistema financiero y al
mercado de capitales en sus diversos instrumentos a fin de eludir una crisis de
efectos impensables.
Quizás en un futuro cercano, en ese camino de asegurar liquidez, se apunte a
tasas de interés más negativas que las que hoy muestran Japón y algunos países
europeos. Por lo menos así nos está avisando el Fondo Monetario Internacional.
En el futuro habría un descuento en vez de un premio por tener depósitos
bancarios. El mandato sería: “Ve y gasta”, hay empresas esperando por tu compra
para hacer caja.
En esto ayudaría, según el paper (*) que sigue, el dinero electrónico que sería el
que sufriría un descuento y a la vez el único utilizable, ya que las transacciones
serían casi todas electrónicas.
El único dinero que no sufriría descuento sería el físico inmovilizado en una caja
fuerte o debajo del colchón. Pero a los fines del gasto no habría otra opción que la
de canjearlo por electrónico, bajo la par!!
Cuanto más se demore el canje o el gasto de lo canjeado mayor el descuento.
(*) WP/18/191. Monetary Policy with Negative Interest Rates: Decoupling Cash from Electronic
Money by Katrin Assenmacher and Signe Krogstrup. IMF Working paper.
josé maría corredoira
02/2019
Licenciado en Economía / Asesor Financiero Certificado.

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