Este capítulo analiza las crisis de balanza de pagos generadas por déficits fiscales persistentes financiados con emisión monetaria. Esto agota las reservas internacionales del banco central y eventualmente lo obliga a devaluar la moneda o dejar flotar el tipo de cambio, generando inflación. Un ejemplo fue la crisis argentina de 2001-2002 cuando colapsó el sistema de convertibilidad al agotarse las reservas tras años de déficit fiscal.

1. Capítulo 5
Déficit fiscales,
inflación y crisis
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2. En este capítulo se analiza el fenómeno de
las crisis de balanza de pagos, que han
ocupado un importante lugar en el análisis
económico porque generan un grave
deterioro en el bienestar de la población.
En primer lugar se estudian los nexos entre
el déficit fiscal, la inflación y las crisis.
Después se examinan con detalle los
mecanismos a través de los cuales se
generan las crisis.

3. Un déficit del sector público se puede cubrir de tres maneras:
 por medio de endeudamiento (ya sea interno o externo),
 utilizando las reservas internacionales o
 emitiendo dinero.
Los países que operan con déficit fiscales persistentes pierden reservas
internacionales y enfrentan dificultades para endeudarse más. En ellos,
tarde o temprano las autoridades recurren a la emisión de dinero para
financiar el déficit.

4. Si un país adopta un régimen de tipo de cambio fijo , el déficit fiscal
financiado con emisión de dinero se traducirá, finalmente, en una pérdida
de reservas internacionales.
Ello sucede porque en la medida que las personas poseen mayor cantidad
de dinero de la que necesitan para sus transacciones, tratan de invertir en
otras alternativas financieras, algunas de ellas en el extranjero. Para estas
últimas, primero necesitan convertir el dinero nacional en dinero extranjero,
pero cuando lo hacen el tipo de cambio tiende a subir .
Para que la moneda local no se deprecie (es decir, para que el tipo de
cambio no suba), el Banco Central vende reservas, con la finalidad de
mantener el tipo de cambio.
Por lo tanto, mientras haya reservas disponibles, el
tipo de cambio logrará mantenerse fijo y el país
evitará la inflación.

5. Por lo tanto, mientras haya reservas disponibles, el
tipo de cambio logrará mantenerse fijo y el país
evitará la inflación.
Sin embargo, si el déficit persiste y las reservas se agotan, el
Banco Central no tendrá más opción que devaluar su moneda (o
dejar flotar el tipo de cambio).
Finalmente, no será posible evitar la inflación .

6. Con un sistema de tipo de cambio libre o flotante , un déficit
persistente también es financiado de manera directa con emisión
monetaria.
No obstante, como en este caso el Banco Central no se
compromete a mantener el tipo de cambio, se producirá una
continua depreciación del tipo de cambio , lo cual hace
aumentar los precios domésticos, en especial los precios de
aquellos bienes que son transables internacionalmente: los que se
exportan, y los que se importan o sustituyen importaciones.
Al final, el déficit fiscal conducirá a mayores
tasas de inflación.

7. La experiencia chilena, entre 1970 y 1973, ilustra la relación entre déficit fiscal, pérdida
de reservas e inflación. Durante ese período, el déficit del sector público pasó de ser
poco más de 6% hasta llegar al astronómico 30% del PIB. El déficit se financió, en su
mayor parte, con emisión monetaria. No fue extraño, entonces, que las reservas
internacionales cayeran de 41 % a 9% de las importaciones anuales. En definitiva, buena
parte del déficit fiscal se financió con la pérdida de reservas internacionales.

8. Otra situación similar ocurrió en Perú entre 1985 y 1988, durante el primer gobierno de
Alan García. En ambos casos se observa un patrón común: ocurrieron durante regímenes
populistas, que iniciaron una enorme expansión del gasto público, financiados
fundamentalmente con emisión de dinero con el fin de estimular la economía.

9. Un ejemplo más reciente es el caso argentino, donde la caída de reservas
internacionales es menos pronunciada, ya que para evitarla hubo diversos programas de
rescate financiero provenientes de organismos internacionales tales como el Fondo
Monetario Internacional (FMI). Cuando la crisis se profundizó, se establecieron
restricciones a las transacciones financieras; entre ellas, el famoso "corralito" o las
limitaciones al retiro de los fondos depositados en cuentas corrientes y a plazo.

10. Una Crisis de balanza de pagos consiste en el colapso de un
sistema de tipo de cambio fijo; ello ocurre cuando el Banco Central
enfrenta un progresivo agotamiento de sus reservas internacionales y se
ve obligado a desistir de mantener fijo el tipo de cambio.
Si el público prevé dicho colapso, los individuos que poseen dinero
nacional se apresuran a cambiarlo por moneda extranjera, normalmente
por dólares. Tal fenómeno se conoce como un ataque especulativo ,
que agota las reservas de moneda extranjera del Banco Central o las
lleva a un nivel mínimo.
Un ejemplo de crisis de la balanza de pagos ocurrió en
Argentina entre 2001 y 2002 , cuando colapsó el sistema de
convertibilidad vigente desde principios de la década de 1990.

11. Durante el primer semestre de 2001 el nivel de reservas del Banco Central se había
mantenido estable en alrededor de U$ 24 mil millones. No obstante, los tres años
continuos de recesión, los altos índices de evasión tributaria y la reticencia
gubernamental a bajar los niveles de gasto público hicieron que el déficit se volviera
incontrolable.

12. Ello motivó que, entre julio y agosto de dicho año, las reservas disminuyeran en 6.500
millones de dólares, casi un tercio de su valor inicial. Sin embargo, un programa de
rescate financiero del FMI, en septiembre, logró que las reservas se recuperaran,
llegando a los 21 mil millones de dólares. Y que el sistema cambiario continuara.

13. Lamentablemente, la confianza en el programa económico ya había desaparecido. Sin
poder recurrir al financiamiento externo y enfrentando costos prohibitivos para
endeudarse internamente, la autoridad al principio encaró la creciente demanda de
moneda extranjera vendiendo sus reservas a un ritmo promedio de 400 millones de
dólares mensuales.

14. En diciembre de 2001, la situación se tomó crítica y las restricciones a las operaciones
financieras se endurecieron, a fin de evitar un ataque especulativo masivo. Así, se
instauró el "corralito financiero" que impedía a las personas utilizar sus fondos
depositados en el sistema bancario. Lo anterior motivó una serie de conflictos sociales
que provocaron la caída del presidente Fernando de la Rúa.

15. Luego de un período de incertidumbre política, la administración del presidente Duhalde
optó por devaluar como una forma de preservar las reservas internacionales, hasta que
el tipo de cambio se ubicara en una relación de 1,4 pesos por dólar, bajo el argumento
de que una devaluación controlada evitaría que se disparara la inflación.

16. Pero -como normalmente ocurre- la devaluación no logró controlarse. Después, se
adoptó un régimen de tipo de cambio flexible, el cual subsiste hasta hoy. Aunque el
peso argentino se recuperó en 2003, durante el año 2002 se llegó a transar en más del
triple que el año 2001 respecto al dólar y la inflación anual superó el 40%.

17. El fenómeno del contagio ha cobrado mayor relevancia debido al
avance a pasos agigantados de la globalización, con lo que los shock
en un país específico pueden trasladarse rápidamente a los demás.
Investigaciones recientes demuestran que una vez que una nación
cae en una crisis cambiaria, la probabilidad de que sus vecinos lo
hagan aumenta, en promedio, cerca de 10%. El fenómeno del
contagio explica parcialmente la depreciación del peso chileno entre
2001 y 2002.
Las políticas económicas deben incluir el contagio como otro elemento
de análisis. Por ello, se escucha crecientemente el término blindaje
financiero, que se refiere a los intentos de los países por lograr una
estructura financiera más sólida (por ejemplo, disponiendo de créditos
contingentes) que los haga menos vulnerables a las retiradas abruptas
de capitales privados.

18. Capítulo 5
Déficit fiscales,
inflación y crisis
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