Contabilidad financiera

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Contabilidad Financiera
Posgrado en Contabilidad y Auditoria
Universidad del Salvador
Año 2013
USAL.Posgrado en Contabilidad y Auditoria - Analisis Financiero de Estados Contables (2013).Prof. M.Lorena Piovano

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TEMAS IMPORTANTES DEL CURSO
Material de Trabajo
-Clases
Bibliografia
-Finanzas Corporativas (Guillermo L. Dumrauf)
-Ratios Claves para la Direccion de Empresas (Ciaran Walsh)

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INTRODUCCION
Analizando el Balance
Clase 1

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Sabemos que…
Los EECC nos brindan información económica y financiera de la empresa expresados en moneda,
sin embargo…. no es suficiente.

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1) El Estado de resultado nos dice :
•si aumentaron las ventas
•si bajaron los gastos
Pero a simple vista, no nos informa como se relacionan entre si las Ventas y los Gastos
Le dice al accionista que gano $, pero no cuanta rentabilidad obtiene por el capital invertido
2) El Estado de Situacion Patrimonial nos dice
•Si aumento o disminuyo el Activo
•Si aumento o disminuyo el Pasivo
Pero no nos informa como se relacionan entre si el Activo y el Pasivo
Nos dice cuanto tenemos de stock, de cuentas por cobrar, pero no si fuimos eficientes en la administracion de esos rubros.
Porque….
Porque existen muchas otras situaciones que impactan sobre la rentabilidad
de la empresa y del ACCIONISTA

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Debemos analizar el balance con mayor profundidad

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Que son los Indicadores???
Es el resultado de la relación entre 2 valores:
Que tambien se denominan indices o ratios
Numerador Resultado
Denominador > 1
> 1
= 1
=
Ejemplo:
Hice el inventario de mi guardarropas…
Tengo 35 pares de calzados diversos y unas 15 carteras
pares de calzado 35
carteras 15
= 2,33333=
Indice de combinacion “Carteristica” o “Carteril”
INDICADORES - CONCEPTUAL

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IMPORTANTE
1) Los indices no son buenos o malos en si mismos…para entender que significan debemos compararlos con:
•Los indices de la misma industria
•Los indices de periodos anteriores
•Los indices de la competencia
2) Hay indices comunmente utilizados en el mundo financiero, sin embargo estos no son excluyentes.
Por ejemplo:
La revista semanal “The economist” creo el Indice Big Mac

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La revista semanal “The economist” creo el Indice Big Mac, que
relaciona el valor del Big Mac en EEUU, respecto a su valor en
dolares en otros paises.
No es un indice cientifico, es solo informativo, como forma
sencilla de evaluar el costo de vida y sub o sobre valuacion de la
moneda en otros paises, entendiendo que el dólar debe comprar
la misma cantidad de bienes en todos los paises

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Un indicador financiero o índice financiero
es una relación entre cifras extractadas de los estados financieros y otros informes contables de una empresa con el propósito de
reflejar en forma objetiva el comportamiento de la misma.
Refleja, en forma numérica, el comportamiento o el desempeño de toda una organización o una de sus partes.
Al ser comparada con algún nivel de referencia, el analisis de estos indicadores puede estar señalando alguna desviación sobre la
cual se podrán tomar acciones correctivas o preventivas según el caso.
Las razones o indicadores financieros son el producto de establecer resultados numéricos basados en relacionar dos cifras o
cuentas bien sea del Balance General y/o del Estado de Pérdidas y Ganancias.
Los resultados así obtenidos por si solos no tienen mayor significado; sólo cuando los relacionamos unos con otros y los
comparamos con los de años anteriores o con los de empresas del mismo sector y a su vez el analista se preocupa por conocer a
fondo la operación de la compañía, podemos obtener resultados más significativos y sacar conclusiones sobre la real situación
financiera de una empresa.
Adicionalmente, nos permiten calcular indicadores promedio de empresas del mismo sector, para emitir un diagnóstico financiero y
determinar tendencias que nos son útiles en las proyecciones financieras.
El analista financiero, puede establecer tantos indicadores financieros como considere necesarios y útiles para su estudio. Para ello
puede simplemente establecer razones financieras entre dos o más cuentas, que desde luego sean lógicas y le permitan obtener
conclusiones para la evaluación respectiva.
La interpretación de los resultados que arrojan los indicadores económicos y financieros está en función directa a las actividades,
organización y controles internos de la empresas.

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ACTIVO
PASIVO
PATRIMONIO
NETO
INDICADORES DE DESEMPEÑO
Los indicadores de desempeño financiero vinculan activos, pasivos, y resultados para darnos una medida referencial
de la empresa sobre:
•Como se encuentra para cancelar o contraer deudas
•La gestion de Cobranza
•La gestion de Inventarios
•La rentabilidad
•Como utiliza los recursos
•Como se financia
•Etc
Estableciendo relaciones de vinculacion entre los distintos valores (distintas cuentas, o rubros del balance) que resulte
pertinenente para comprender mejor que le paso a la empresa.

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Analisis Vertical
Un primer análisis que nos permitirá saber como “participa” cada rubro dentro del activo o del pasivo
Activo = Pasivo + Patrimonio Neto
100%
100%
25%
15%
50%
10%
15%
10%
20%
15%
40%
Estado de Situacion Patrimonial

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Analisis Vertical
Se obtiene calculando el cociente entre cada uno de los rubros del balance y el total del Activo = Pasivo +
PN
Estado de Situacion Patrimonial
Disponibilidades 500$ 10% Deudas Comerciales 750$ 15%
Creditos 1.250$ 25% Deudas Bancarias 750$ 15%
Bienes de Cambio 750$ 15% Deudas Sociales 500$ 10%
Total Activo Corriente 2.500$ 50% Total Pasivo Corriente 2.000$ 40%
Bienes de Uso 2.500$ 50% Deudas Bancarias 1.000$ 20%
Total Activo No Corriente 2.500$ 50% Total Pasivo Corriente 1.000$ 20%
Total Pasivo 3.000$ 60%
Patrimonio Neto 2.000$ 40%
Total Activo 5.000$ 100% Total Pasivo + PN 5.000$ 100%
Activo Pasivo
Rubro Activo
Activo
x 100 = % Rubro Pasivo + PN
Pasivo + PN
x 100 = %

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Analisis Vertical
Disponibilidades 500$ 10% Deudas Comerciales 750$ 15%
Creditos 1.250$ 25% Deudas Bancarias 750$ 15%
Bienes de Cambio 750$ 15% Deudas Sociales 500$ 10%
Total Activo Corriente 2.500$ 50% Total Pasivo Corriente 2.000$ 40%
Bienes de Uso 2.500$ 50% Deudas Bancarias 1.000$ 20%
Total Activo No Corriente 2.500$ 50% Total Pasivo Corriente 1.000$ 20%
Total Pasivo 3.000$ 60%
Patrimonio Neto 2.000$ 40%
Total Activo 5.000$ 100% Total Pasivo + PN 5.000$ 100%
Activo Pasivo
Interpretando los valores del analisis vertical

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Analisis Vertical
Estado de Resultado
La misma metodología aplicada para las cuentas del Estado Patrimoniales se puede aplicar en el Estado
de Resultados y asi saber como es el nivel de participacion de cada concepto sobre las ventas o los
ingresos de la empresa
Aporte Accionista
+
Resultados
Año 1
Ventas 40.000$
Costo Mercaderia Vendida -12.500$
Contribucion Marginal 27.500$
Gastos de Comercializacion -6.700$
Gastos de Administración -3.240$
Otros Ingresos y Egresos -500$
Gastos de Financiacion -4.300$
Rdo.Antes de Tax 12.760$
Imp. a las Ganancias -4.466$
RESULTADO DEL EJERCICIO 8.294$

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Analisis Vertical
Ventas 40.000$ 100%
Costo Mercaderia Vendida -12.500$ -31%
Contribucion Marginal 27.500$ 69%
Gastos de Comercializacion -6.700$ -17%
Gastos de Administración -3.240$ -8%
Otros Ingresos y Egresos -500$ -1%
Gastos de Financiacion -4.300$ -11%
Rdo.Antes de Tax 12.760$ 32%
Imp. a las Ganancias -4.466$ -11%
RESULTADO DEL EJERCICIO 8.294$ 21%

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Analisis Vertical
Ventas 40.000$ 100%
Costo Mercaderia Vendida -12.500$ -31%
Contribucion Marginal 27.500$ 69%
Gastos de Comercializacion -6.700$ -17%
Gastos de Administración -3.240$ -8%
Otros Ingresos y Egresos -500$ -1%
Gastos de Financiacion -4.300$ -11%
Rdo.Antes de Tax 12.760$ 32%
Imp. a las Ganancias -4.466$ -11%
RESULTADO DEL EJERCICIO 8.294$ 21%
Margen de
Utilidad
En general estos indices son
utiles para compararlos con los de
otras empresas del sector.

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Analisis Horizontal
Compara los rubros de un ejercicio respecto de otro (año base) para comprender la tendencia de su
comportamiento… y de la gestion de la empresa
Año 1 Año 2 Diferencia
% Variacion
de cada rubro

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Analisis Horizontal
Año 1 Año 2 Diferencia Variacion
Ventas 40.000$ 45.600$ 5.600$ 14%
Costo Mercaderia Vendida -12.500$ -17.400$ -4.900$ 39%
Contribucion Marginal 27.500$ 28.200$ 700$ 3%
Gastos de Comercializacion -6.700$ -7.400$ -700$ 10%
Gastos de Administración -3.240$ -3.440$ -200$ 6%
Otros Ingresos y Egresos -500$ -500$ -$ 0%
Gastos de Financiacion -4.300$ -4.300$ -$ 0%
Rdo.Antes de Tax 12.760$ 12.560$ -200$ -2%
Imp. a las Ganancias -4.466$ -4.396$ 70$ -2%
RESULTADO DEL EJERCICIO 8.294$ 8.164$ -130$ -2%
Interpretando los valores del analisis horizontal

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Analisis Horizontal
Compara los rubros de un ejercicio respecto de otro (año base) para comprender la tendencia de su
comportamiento… y de la gestion de la empresa
Año 1 Año 2
Ventas 40.000$ 45.600$
Costo Mercaderia Vendida -12.500$ -17.400$
Contribucion Marginal 27.500$ 28.200$
Gastos de Comercializacion -6.700$ -7.400$
Gastos de Administración -3.240$ -3.440$
Otros Ingresos y Egresos -500$ -500$
Gastos de Financiacion -4.300$ -4.300$
Rdo.Antes de Tax 12.760$ 12.560$
Imp. a las Ganancias -4.466$ -4.396$
RESULTADO DEL EJERCICIO 8.294$ 8.164$
Año - Año Base
Año Base
% Variacion100x =

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Analisis Horizontal
Ventas 40.000$ 45.600$ 5.600$ 14%
Rdo.Antes de Tax 12.760$ 12.560$ -200$ -2%

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Analisis Horizontal
Ventas 40.000$ 45.600$ 5.600$ 14%
Rdo.Antes de Tax 12.760$ 12.560$ -200$ -2%

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Clase 2

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Sabemos que…
Un primer aproximacion para conocer mas sobre la empresa y su gestion consiste en realizar analisis verticales
y horizontales
Hay mas por conocer….

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ACTIVO NO
CORRIENTE
Indices de Liquidez
Activo Corriente
Pasivo Corriente
Indice de Liquidez Corriente
Representan la capacidad de la empresa para cancelar las deudas de corto plazo
ACTIVO
CORRIENTE
PASIVO
NO CORRIENTE
PATRIMONIO
NETO

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•Bienes de Cambio
En principio, si es mayor que 1 indicaria una buena salud
financiera, pero……. Para saber un poco mas debemos tener en
cuenta como esta compuesto el activo corriente y cual es la
capacidad de “realizacion” en el corto plazo o de manera
inmediata
ACTIVO NO
CORRIENTE
ACTIVO
CORRIENTE
PASIVO
NO CORRIENTE
PATRIMONIO
NETO
Indices de Liquidez
Activo Corriente
Pasivo Corriente
Indice de Liquidez Corriente

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Indices de Liquidez
Prueba “Extra” Acida
Activo Corriente -
Bienes de Cambio
Pasivo Corriente
Indice de Liquidez Inmediata
(o Ratio de Tesoreria o Prueba Acida)
Disponibilidades
Pasivo Corriente

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Indices de Solvencia y Endeudamiento
Entre el Patrimonio Neto y el Pasivo
PN
Pasivo
Pasivo
PN
Indice de Solvencia
Indica cuantas veces el PN cubre las deudas
Capacidad para contraer mas deudas con
respaldo patrimonial
Como me financio con capital de terceros
Indice de Endeudamiento
Indica la relacion de utilizacion de capital
ajeno y el capital propio

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Indices de Solvencia y Endeudamiento
Otra forma de medir el nivel de endeudamiento
Pasivo Total
Activo Total
Indice de Endeudamiento sobre el Activo
Indica la relacion de utilizacion de capital
ajeno y respecto del activo de la empresa

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Indices de Liquidez, Solvencia y Endeudamiento
Disponibilidades 500$ 10% Deudas Comerciales 750$
Creditos 1.250$ 25% Deudas Bancarias 750$
Bienes de Cambio 750$ 15% Deudas Sociales 500$
Total Activo Corriente 2.500$ 50% Total Pasivo Corriente 2.000$
Bienes de Uso 2.500$ 50% Deudas Bancarias 1.000$
Total Activo No Corriente 2.500$ 50% Total Pasivo Corriente 1.000$
Total Pasivo 3.000$
Patrimonio Neto 2.000$
Total Activo 5.000$ 100% Total Pasivo + PN 5.000$
Activo Pasivo
INDICADORES EN LA PRACTICA

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Indices de Liquidez, Solvencia y Endeudamiento
INDICE DE LIQUIDEZ CORRIENTE
Activo Corriente 2.500 1,250
Pasivo Corriente 2.000
PRUEBA DE TESORERIA (ACIDA )
Activo Corriente - Bs. De Cambio 1.750 0,875
PRUEBA EXTRA-ACIDA
Disponibilidades 500 0,250
SOLVENCIA
Patrimonio Neto 2.000 0,667
Pasivo Total 3.000
INDICE DE ENDEUDAMIENTO
Pasivo Total 3.000 1,500
Patrimonio Neto 2.000
OTRO INDICE DE ENDEUDAMIENTO
Pasivo Total 3.000 0,600
Activo Total 5.000
INDICE DE LIQUIDEZ
Disponibilidades 500 0,20
Activo Corriente 2.500
Interpretando los indicadores

32
Clase 3

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Indices de Actividad
Indice de Rotacion de Inventarios
Cuantas veces al año se repone el stock
Compras
CMV
Costo de Ventas
Bienes de Cambio al Cierre
Dias de Venta
Cantidad de dias que tarda en venderse el stock
Bienes de Cambio al Cierre x 365
Costo de Ventas

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Indice de Rotacion de Creditos
Cuantas veces al año se renueva los creditos por ventas
Ventas
Cuentas por Cobrar
Cuentas por Cobrar x 365
Ventas
Dias de Cobranza
Dias promedio que se tarda en cobrar
Ventas
Cobro

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Compras
Deudas Comerciales
Indice de Rotacion de Proveedores
Cuantas veces al año se renuevan los saldos de proveedores
Dias de Pago
Cantidad de dias pormedio en los que se paga a los proveedores
Deudas Comerciales x 365
Compras
Compras
Pago

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Pago
Compra
Cobro
Venta
IMPORTANTE
Analizar la coherencia entre el plazo de cobranza y de pago.
Impacta directamente en la liquidez
Idealmente deben ser similares
CASO SUPERMERCADOS
Le pagan a los proveedores a los 90 dias
Reponen stock cada semana
Cobran en el dia

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CASO SUPERMERCADOS
Le pagan a los proveedores a los 90 dias
Reponen stock cada semana
Cobran en el dia
= Costo de Ventas = 52,143
Bienes de Cambio al Cierre
= Bienes de Cambio al Cierre x 365 = 7
Costo de Ventas
= Ventas = -
Cuentas por Cobrar
= Cuentas por Cobrar x 365 = 0
Ventas
= Compras = 4,0556
Deudas Comerciales
= Deudas Comerciales x 365 = 90
Compras
Dias de Cobro
Rotacion de Proveedores
Dias de Pago
Dias de Venta
Rotacion de Inventarios
Rotacion de Creditos

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PARA LA PROXIMA CLASE
1) Sobre el Balance de xxx calcular los Indices de:
• Solvencia
• Endeudamiento
• Liquidez Corriente
• Prueba Acida
• Rotacion de Inventarios
• Rotacion de Activos
• Cobrabilidad
• Y otros
2) Comparar los resultados obtenidos y desarrollar las conclusiones de cada caso

39
Clase 4

40
Sabemos que…
De los estados contables podemos obtener informacion sobre:
1) En que % cada rubro participa del ESP o del ER
2) Como vario % cada rubro de un ejercicio el otro
3) Los indices de: Liquidez, Solvencia y Endeudamiento
4) Los Indices de Actividad
Quiz: cuando un negocio, empresa o proyecto es rentable?
Pero….se utilizaron bien los recursos?
Fue rentable para el accionista?

41
Que significa ser rentable?
La Inversion
El Negocio
La Rentabilidad
Tiempo

42
Que significa ser rentable?
Quiz: cual seria una rentabilidad razonable para el accionista?
El Negocio
IMPORTANTE
Cada actividad o industria tiene sus propios margenes de
rentabilidad
La eficiencia en el uso de los recursos ayuda a mejorar la
rentabilidad
La rentabilidad -en forma de dividendos – es lo que recibe el
accionista por invertir su dinero en el “negocio”

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Ventas
Costo Mercaderia Vendida
Contribucion Marginal
Gastos de Comercializacion
Gastos de Administración
Otros Ingresos y Egresos
EBITDA
Amortizaciones
EBIT
Gastos de Financiacion
Rdo.Antes de Tax
Imp. a las Ganancias
RESULTADO DEL EJERCICIO
Algunos conceptos previos..…sobre la rentabilidad de la empresa
Dos “subtotales” importantes que podemos deducir del estado de Resultados
EBITDA
Ganancias antes de interés e impuestos, depreciaciones y amortizaciones
EBIT
Ganancias antes de interés e impuestos
Representa el resultado generado por los activos

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Utilidad Neta
Ventas
Margen de Utilidad Sobre Ventas
Es un indicador de la rentabilidad de la empresa
Es util para:
•Compararlo con otras empresas del mismo sector
•Evaluar la evolucion en 2 o mas periodos
Ventas
Rdo.Antes de Tax

45
Retorno Sobre Activos (ROA)
Utilidad Neta
Activo Total
Es un indicador de la rentabilidad de la empresa
Es un parametro de la eficiencia operativa de la empresa
Importante:
Diferenciar si el ROA es antes o despues de impuestos
Determinar sobre el activo del periodo anterior
Ventas
EBITDA
Amortizaciones
EBIT
Rdo.Antes de Tax

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Indice de Cobertura
Resultado Operativo (Ebit)
Intereses
Ebitda
Intereses
Ventas
EBITDA
Amortizaciones
EBIT
Rdo.Antes de Tax
Indica la cantidad la holgadez de la empresa para pagar los intereses, tambien indirectamente cuantas mas
fuentes de financiacion externa podria contraer

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La Ganancia de los Accionistas

48
PN
Utilidad Neta
Retorno Sobre Patrimonio (ROE)
Tambien se calcula como indice Dupont
Margen de Utilidad x Rotacion de Activo X Multiplicador del PN
Es uno de los mas utilizados indicadores de la rentabilidad del negocio
en relacion a lo invertido por el accionista…
sin embargo no es tan exacto.
DETALLE CAPITAL RESULTADOS
SOCIAL NO ASIGNADOS
Saldo al Inicio 50.000 98.457 148.457
Resultado del Ejercicio 123.875 123.875
Saldo al Cierre 50.000 222.332 272.332
TOTAL

49
Retorno Sobre Capital Invertido (ROIC)
Ebit
Capital invertido
Ventas
EBITDA
Amortizaciones
EBIT
Rdo.Antes de Tax
CAPITAL INVERTIDO
Deudas Financieras
+
PN
Refleja la rentabilidad obtenida sobre de los fondos propios y ajenos

50
Las Acciones
Ebit
Cantidad de Acciones en
Circulacion
PN
Cantidad de Acciones en
Circulacion
Ganancia por Accion Valor libro por Accion
Tambien los podemos calcular un ratio de los dividendos que se distribuyen por accion ,
Que si a su vez relacionamos con la ganancia por accion nos dice el % de resultado que efectivamente
distribuye la empresa….

51
Repaso ….
Temas Vistos
1. Análisis Vertical
2. Análisis Horizontal
3. Índices de Liquidez, Endeudamiento y Solvencia
4. Indicadores de Rentabilidad de la Empresa
5. Indicadores de Rentabilidad del Accionista
PREGUNTAS???

52
DESICIONES DE INVERSION
Planificacion Economica y Financiera
Clase 5

53
Sabemos que…
De los estados contables podemos obtener informacion sobre:
1) La gestion y los resultados de la empresa
2) La rentabilidad que obtuvo el accionista
3) La eficiencia en el uso de los recursos
De acuerdo a informacion historica……

54
Presupuestos Economicos y Financieros
Balances Historicos Presupuestos Economicos y Financieros
•Presupuestos Economicos
Projeccion de la evolucion de los resultados de la empresa o
“negocio” en un periodo de tiempo.
Es un EERR para los periodos posteriores siguiendo algunos
supuestos
•Presupuestos Financieros - Cash Flow
Projeccion de la evolucion de las disponibilidades de la empresa o
“negocio” en un periodo de tiempo.
Es el mayor de “Caja y Bancos” que se corresponde con el
presupuesto economico
•Balance Proyectado
Proyeccion de los EECC que responde al presupuesto economico
y al cash flow
Los balances historicos son un referente “base” para la presupuestacion

55
Desde el punto de vista de la
empresa Desde el punto de vista del inversor
Cuanto y cuando invierte
Cuanto va a recibir de dividendos
Cuando va a recibir de dividendos
Como se valoriza su inversion
Establecer objetivos
Herramienta para evaluar la gestion
Planificar las necesidades financieras
Recrear escenarios
La metodologica para la presupuestacion sirve tanto para:
La planificacion financiera de la empresa en marcha
Evaluar Proyectos de Inversion

56
Hoy
2010 2013 2012 2013 2014
Resultado Neto
Presupuesto
Saldo de Caja
Cash Flow
PN
EECC Proyectados
Supuestos que se deben tener en cuenta para presupuestar:
Ventas
CMV
Gastos (Adm.,Comercializacion)
Intereses
Dias de Cobro, de Pago, de Ventas
Altas de Bienes de Uso
Crecimiento

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Presupuestos Económicos y Financieros
EERR PROYECTADO
Mes 1 Mes 2 Mes 3 Mes 4 Mes 5 Mes 6 Mes 7 Mes 8 Mes 9 Mes 10 Mes 11 Mes 12
Ventas 18,0 19,0
Costo Mercaderia Vendida -9,0 -9,5
Contribucion Marginal 9,0 9,5 - - - - - - - - - -
Gastos de Comercializacion -3,0 -3,0
Gastos de Administración -2,0 -2,0
EBITDA 4,0 4,5 - - - - - - - - - -
Amortizaciones -1,0 -1,0
EBIT 3,0 3,5 - - - - - - - - - -
Rdo.Antes de Tax 3,0 3,5 - - - - - - - - - -
Imp. a las Ganancias -0,9 -1,1 - - - - - - - - - -
RESULTADO DEL EJERCICIO 2,1 2,5 - - - - - - - - - -

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FLUJO DE FONDOS
Mes 1 Mes 2 Mes 3 Mes 4 Mes 5 Mes 6 Mes 7 Mes 8 Mes 9 Mes 10 Mes 11 Mes 12
Saldo Inicial 30,0 32,0 - - - - - - - - - -
Ingresos Operativos
Ingresos Por Ventas 15,0 18,0
Egresos Operativos
Pago a Proveedores - Mercaderia -8,0 -10,0
Fondos Generados/Aplicados por Operaciones 2,0 3,0 - - - - - - - - - -
xxxx
Fondos Generados/Aplicados por Inversiones - - - - - - - - - - - -
xxx
Fondos Generados/Aplicados por Act.Fcieras - - - - - - - - - - - -
xxx
Otros Origenes y Aplicaciones - - - - - - - - - - - -
Saldo Cash Flow 32,0 35,0

59
ESP Proyectado
S.I. Mes 1 Mes 2 Mes 3 Mes 4 Mes 5 Mes 6 Mes 7 Mes 8 Mes 9 Mes 10 Mes 11
Activo
Disponibilidades 30,0 32,0 35,0
Creditos 15,0 18,0 19,0
Bs.de Cambio 18,0 19,0 19,5
Total Activo Corriente 63,0 69,0 73,5 - - - - - - - - -
Bienes de Uso 24,0 23,0 22,0
Total Activo No Corriente 24,0 23,0 22,0 - - - - - - - - -
Total Activo 87,0 92,0 95,5 - - - - - - - - -
Pasivo
Deudas Comerciales 8,0 10,0 10,0
Deudas Impositivas 0,9 2,0
Total Pasivo Corriente 8,0 10,9 12,0 - - - - - - - - -
Total Pasivo 8,0 10,9 12,0 - - - - - - - - -
Capital 79,0 79,0 79,0
Resultado 2,1 4,6
Patrimonio Neto 79,0 81,1 83,6 - - - - - - - - -
Total Pasivo + PN 87,0 92,0 95,5 - - - - - - - - -
Control - - - - - - - - - - - -

60
EERR PROYECTADO
Mes 1 Mes 2
Ventas 18,0 19,0
Costo Mercaderia Vendida -9,0 -9,5
Contribucion Marginal 9,0 9,5
EBITDA 4,0 4,5
Amortizaciones -1,0 -1,0
EBIT 3,0 3,5
Rdo.Antes de Tax 3,0 3,5
Imp. a las Ganancias -0,9 -1,1
RESULTADO DEL EJERCICIO 2,1 2,5
FLUJO DE FONDOS
Mes 1 Mes 2
Saldo Inicial 30,0 32,0
Ingresos Operativos
Ingresos Por Ventas 15,0 18,0
Egresos Operativos
Pago a Proveedores - Mercaderia -8,0 -10,0
Fondos Generados/Aplicados por Operaciones2,0 3,0
Saldo Cash Flow 32,0 35,0
ESP Proyectado
S.I. Mes 1 Mes 2
Activo
Disponibilidades 30,0 32,0 35,0
Creditos 15,0 18,0 19,0
Bs.de Cambio 18,0 19,0 19,5
Total Activo Corriente 63,0 69,0 73,5
Bienes de Uso 24,0 23,0 22,0
Total Activo No Corriente 24,0 23,0 22,0
Total Activo 87,0 92,0 95,5
Pasivo
Deudas Comerciales 8,0 10,0 10,0
Deudas Impositivas 0,9 2,0
Total Pasivo Corriente 8,0 10,9 12,0
Total Pasivo 8,0 10,9 12,0
Capital 79,0 79,0 79,0
Resultado 2,1 4,6
Patrimonio Neto 79,0 81,1 83,6
Total Pasivo + PN 87,0 92,0 95,5
Control - - -

61
PARA LA PROXIMA CLASE – Para Entregar
1) Elaborar :
1) Presupuesto Economico
2) Cash Flow
3) Balance Proyectado
Datos:
• Ventas: aumenta $1 por mes
• CMV: 50% de Ventas
• Gastos Com.: $3 primer semestre - $4 segundo semestre
• Gastos Adm.: $2 primer semestre - $3 segundo semestre
• Amortizacion: $1 mes
• Imp. : 30%
• Dias de Pago: 30
• Dias de Cobro: 30
• Compras: $10 primer semestre - $12 segundo semestre

62
DESICIONES DE INVERSION
Presupuestos Economicos Financieros
Evaluacion de Proyectos
Clase 6

63
Decisiones de Inversión
Lo mas importante es cuan rentable es para el Accionista
INVERSION
BENEFICIO

64
Opcion 2
Opcion 1
•Plazo Fijo
•Inmuebles
•Bonos
•Caja de Seguridad
•Otros

65
Opción 2
Opción 1
•Plazo Fijo
•Inmuebles
•Bonos
•Caja de Seguridad
•Otros
Costo de
Oportunidad
+ Rendimiento
+ Riesgo
- Rendimiento
- Riesgo
Trade–off entre Riesgo y Rendimiento
La eleccion de una u otra opcion depende de:
a) La propensión o aversión al riego de la persona
b) De la “unidad” de rentabilidad esperada por cada
“unidad” de riesgo

66
•Tasa Libre de Riesgo (*)
•Costo de Oportunidad
•Prima de Riesgo
Si la rentabilidad que le ofrece la empresa es
igual o mayor a la deseada por el inversor,
entonces podra tomar una decisión.
Nivel de Riesgo
del Negocio Temerario Prudente
Muy
Prudente
1 6% 6% 6%
2 12% 14% 18%
3 18% 21% 26%
4 25% 31% 41%
5 30% 38% 49%
Tipo de Inversor
Trade-off Riesgo Rentabilidad
0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
1 2 3 4 5
Nivel de Riesgo
RentabilidadDeseadadel
Inversor
Temerario Prudente Muy Prudente
(*) estructura temporal de la tasa de interes
AGREGAR COMPOSICION DE KE

67
Sabemos que…
Una adecuada planificacion economica y financiera
1) Tener un parametro para medir la gestion y el cumplimiento de objetivos
- Analisis de Desvios
- Responsabilidad por areas funcionales
2) Como Herramienta para tomar desiciones de inversion o de financiamiento
3) Evaluar los resultados esperados de la empresa
Sin embargo…….
No es sufiiente para medir la Rentabilidad futura
Porque ….
$1 dentro de unos meses
No es = $1 hoy

68
Hoy
2010 2013 2012 2013 2014
Cuanto equivale en
valores actuales las
ganancias que se
obtengan en el futuro?
El Valor Tiempo del Dinero
Es el Costo de Oportunidad, al menos cubre la Tasa Libre de Riesgo

69
Hoy
2010 2013 2012 2013 2014
$100,00
Ejemplo
TLR = 6% anual
$106,00 $112,36 $119,10 $126,25 $133,82
C x (1 + t) = FFn
n
x (1+t) x (1+t) x (1+t) x (1+t) x (1+t)
C = FFn
n(1 + t)

70
Indicadores :
1. VAN
2. TIR
3. Payback
4. EVA
Son herramientas para evaluar la rentabilidad de las
proyecciones economicas y financieras teniendo en cuenta el
valor del tiempo.
Año 0 Año 1 Año 2 Año 3 Año 4 Año 5
Inversion -1000
Free Cash Flow 200 300 500 500 500
Neto -1000 200 300 500 500 500
Para evaluar la rentabilidad del Flujo de Fondos que genera
un proyecto es necesario unificar el efecto del “valor del
tiempo” de los distintos periodos.
La tasa “k” sera una tasa de corte, para descontar los flujos
de fondos generados en cada periodo, en general al
momento 0 (actual). La tasa “k” representa nuestro costo
de oportunidad o al menos la tasa libre de riesgo.
Los resultados obtenidos seran utiles para tomar
desiciones de inversion, de acuerdo a la rentabilidad
esperada por el accionista (tasa libre de riesgo y prima de
riesgo)

71
Indicadores :
1. VAN
2. TIR
3. Payback
4. EVA
•Son herramientas para evaluar la rentabilidad de las proyecciones economicas y financieras teniendo en cuenta el valor del
tiempo.
•Son indicadores EX – ANTE que seran ciertos si y solo si se cumple con los objetivos fijados en la presupuestacion, es decir,
que el flujo de fondos real que genere el proyecto una vez puesto en marcha sea igual que el proyectado.
•Evaluando los proyectos independientemente de la fuente de financiacion (al menos en un primer momento)
Inversion -1000
Free Cash Flow 200 300 500 500 500
Neto -1000 200 300 500 500 500

72
Inversion -1000
Free Cash Flow 200 300 500 500 500
Neto -1000 200 300 500 500 500
Cuando lo que evaluamos son proyectos de Inversion…..
•La inversion debe tomarse con signo negativo, porque desde el punto de vista de quien
invierte es una salida de fondos
•Analogamente los fondos generados por el proyecto representan ingresos
IMPORTANTE!!
Mas
Fondos
Menos
Inversion

73
Payback – Periodos de Repago
Indica en cuanto tiempo se recupera una Inversión.
Ya sea para un nuevo proyecto o para una inversión adicional que requiera un proyecto en marcha.
El Discounted Payback es mas apropiado, puesto que considera el valor tiempo del dinero para determinar el periodo de
repago.
Sin embargo no nos dice nada sobre la rentabilidad del proyecto
Cuando los FF no son iguales – en la mayoria de los casos- se debe determinar en forma casi intuitiva
Inversion -1000
Free Cash Flow 200 300 500 500 500
FF Neto -1000 200 300 500 500 500
1 + Tasa de Corte (k) 1,0000 1,0600 1,1236 1,1910 1,2625 1,3382
FF Descontado -1.000$ 189$ 267$ 420$ 396$ 374$
La sumatoria de ingresos que
es igual a la inversion
3 años
3 años y 4
meses

74
VAN – Valor Actual Neto
Representa la ganancia neta , expresada en valores monetarios - del proyecto o inversion ( los resultados esperados menos la
inversion) teniendo en cuenta la temporalidad de dichos ingresos e inversion y a una tasa de corte
•En general descontados a una tasa que representa el costo de oportunidad
•Puede existir un valor final de liquidacion (ejemplo: venta de los bs.de uso)
•Supone implicitamente que las ganancias se reinvierten, y a la misma tasa
Una inversion de $1000.- genera una ganancia
de $645, mayor que la que generaria nuestro
costo de oportunidad
Inversion -1000
Free Cash Flow 200 300 500 500 500
FF Neto -1000 200 300 500 500 500
1 + Tasa de Corte (k) 1,0000 1,0600 1,1236 1,1910 1,2625 1,3382
FF Descontado -1.000$ 189$ 267$ 420$ 396$ 374$
VAN 645$
VAN = j
j
(1 + t)
∑
J=0
n
FF

75
TIR – Tasa Interna de Retorno
Es la tasa de rentabilidad del proyecto, implicita en el flujo de fondos que genera. Es una tasa tal, que iguala la inversion
realizada a los fujos de fondos descontados. Matematicamente, es la tasa que iguala el VAN a cero.
Inversion -1000
Free Cash Flow 200 300 500 500 500
FF Neto -1000 200 300 500 500 500
TIR= 24,03%
k VAN
0% $ 1.000,00
10% $ 415,80
20% $ 88,68
24,03% $ 0,00
30% $ -101,02
Una TIR mayor a la tasa de corte significa que el proyecto es mas
rentable que el costo de oportunidad o proyecto alternativo
Aceptar
Rechazar
•Dado que los FF no son constantes, reopresenta un promedio ponderado de los rendimientos en los distintos periodos
•Supone la reinversion de los fondos generados hasta la finalizacion del los periodos evaluados
•Luego, la rentabilidad real dependera de la tasa a la que pueda reinvertirse dichos fondos, ademas del cumplimiento de las proyecciones

76
TIR – Despejando la formula
C 0=
n
n(1 + t)
FF
VAN = j
j
(1 + t)
∑
J=0
n
FF
Inversión
Fondos generados en cada periodo
Cantidad de periodos
Tasa Interna de Retorno
0 =
n
n(1 + t)
FF - C 0
Polinomio de grado n

77
TIR – VAN
Inversion -1000
Free Cash Flow 200 300 500 500 500
FF Neto -1000 200 300 500 500 500
k VAN
0% $ 1.000,00
10% $ 415,80
20% $ 88,68
24,03% $ 0,00
30% $ -101,02
$ 1.000
$ 416
$ 89
$ 0
$ -101
30%0% 10% 20% 24,03%
$ -200
$ 0
$ 200
$ 400
$ 600
$ 800
$ 1.000
$ 1.200
k
VAN

78
Situaciones Especiales – Proyectos Mutuamente Excluyentes
Cuando evaluamos 2 proyectos simultáneamente para decidir en cual invertir, puede suceder que:
1) Requieran distinta Inversión Inicial
2) Que generen distintos Flujos de Fondos
3) Que tengan diferente vida
TIR y VAN son distintas para cada
opción
Sin embargo en esta instancia nuestra
tasa de corte (k) ha sido idéntica
Debemos volver a evaluar cada proyecto a la luz del nuevo costo de oportunidad
que surge de estas alternativas

79
Inversion -1000
Free Cash Flow 200 300 500 500 500
FF Neto -1000 200 300 500 500 500
1 + Tasa de Corte (k) 1,0000 1,0600 1,1236 1,1910 1,2625 1,3382
FF Descontado -1.000$ 189$ 267$ 420$ 396$ 374$
VAN 645$
TIR 24,03%
Proyecto A
Inversion -3000
Free Cash Flow 1000 1000 1000 1000 1000
FF Neto -3000 1000 1000 1000 1000 1000
1 + Tasa de Corte (k) 1,0000 1,0600 1,1236 1,1910 1,2625 1,3382
FF Descontado -3.000$ 943$ 890$ 840$ 792$ 747$
VAN 1.212$
TIR 19,86%
Proyecto B
Puedo invertir los $3000
disponibles en el proyecto A y
tener la misma rentabilidad??
•Menos Inversión
•Mas Rentabilidad
•Mayor VAN
Si NoLa Inversion total
tendria un
rendimiento del
24,03%
Invierto en el
proyecto B ?
Invierto en el proyecto
A y el excedente al la
tasa de corte?

80
CALCULO DE LA TASA INCREMENTAL - Tasa de Fisher
Inversion -2000
Free Cash Flow 800 700 500 500 500
FF Neto -2000 800 700 500 500 500
1 + Tasa de Corte (k) 1,0000 1,0600 1,1236 1,1910 1,2625 1,3382
FF Descontado -2.000$ 755$ 623$ 420$ 396$ 374$
VAN 567$
TIR 17,05%
Proyecto B - A
Si la TIR incremental es mayor que la tasa de corte, entonces
es mas rentable invertir en el proyecto B.
Verifica que en general ante proyectos excluyentes es mas
conveniente aquel que tiene mayor VAN
Consiste determinar la TIR y el VAN del diferencial de
inversion y rendimientos netos entre el proyecto de
mayor y menor VAN

81
Situaciones Especiales – Proyectos No Convencionales
Inversion -500 -500
Free Cash Flow 200 300 500 500 500
FF Neto -500 200 -200 500 500 500
Proyecto A
•Proyectos que requieren inversion en mas de un periodo o en alguno de ellos el Free Cash Flow es negativo
Al ser la función de la TIR es un Polinomio de Grado N, cuando hay de valores positivos y negativos hace que exista
mas de una respuesta posible o inexistente
Esto invalida a la TIR como indicador de rentabilidad, puesto que carece de logica .
Simplificando la explicación….
√4 =
2
-2
√- 4 = ø

82
•TIR Multiple - Ejemplo
TIR Multiple
$ -1.000,00
$ -500,00
$ 0,00
$ 500,00
$ 1.000,00
$ 1.500,00
$ 2.000,00
Tasa
VAN
Periodo FF
0 -5.000$
1 24.000$
2 -20.000$
Tasa VAN
0,01 $ -835,19
0,07 $ -36,33
0,07 $ 0,00
0,10 $ 262,96
0,50 $ 1.407,41
1,50 $ 560,00
2,00 $ 259,26
2,50 $ 64,14
2,60 $ 34,29
2,70 $ 6,91
2,73 $ 0,00
3,00 $ -62,50
102,20 $ -46,21
956,20 $ -5,20
51.236,20 $ -0,10
301.236,20 $ -0,02
951.236,20 $ -0,01
1.000.236,20 $ -0,00

83
•TIR Modificada
Problemas:
•TIR Inexistente
•TIR Multiple
•Reinversion a la misma tasa
Solucion:
•TIR Modificada
1. Los FF negativos se ajustan hasta el final del
proyecto a una tasa de financiacion (kd)
2. Los FF positivos se ajustan hasta el final del
proyecto a la tasa de corte (k)
3. Se determina el VAN considerando los FF netos
que se obtendrian al final del proyecto
Inversion -500 -500
Free Cash Flow 200 300 500 500 500
FF Neto -500 200 -200 500 500 500
Proyecto A
kd
k
-
+
∑
∑
FF0
1
n
TIRM =

84
CREANDO VALOR
Herramientas Financieras
Clase 7

85
Valuacion de Proyectos
Deben tenerse en cuenta:
1) Los flujos de Efectivo Incrementales
2) Efectos colaterales
3) Inversion Requerida
4) Costos del proyecto
5) Valor de Liquidacion
6) El Free Cash Flow del proyecto
7) Equity Cash Flow
8) El diseño de la tasa de descuento (o de corte)
9) Obtener el valor del proyecto
10) Determinar la Rentabilidad del Proyecto

86
Valuacion de Proyectos -Flujo de Efectivos Incrementales
Donde, para determinar el flujo de efectivo del proyecto debemos aplicar la metodología de presupuestacion:
-Definir los supuestos de la Planificacion (recreando escenarios)
-Elaborar el estado de resultados proyectado
-Elaborar el estado de situacion patrimonial proyectado
-Elaborar el Flujo de Efectivo que surge de los puntos anteriores
El Flujo de Fondos es mas relevante para analizar la ganancia que genera el
proyecto, puesto que representa lo “realizado” a diferencia del Estado de resultados
donde se reflejan las ganancias y perdidas devengadas independientemente si las
mismas ya se han realizado.
Consiste en determinar cuanto VALOR se genera CON el proyecto o SIN el proyecto
Proyectado
dic-10 dic-11 dic-12 dic-12 dic-14
Variac. Ventas 10% 5% 5% 2% 2%
CMV % ventas 50% 50% 50% 50% 50%
Gastos administrativos 10 10 12 12 12
Gastos comerciales 7% 7% 7% 7% 7%
Intereses 10% 10% 10% 10% 10%
Impuestos 40% 40% 40% 40% 40%
Crecimiento largo plazo -1%
Días cobranza 150 120 90 90 90
Días de venta 150 120 120 120 120
Días de pago 150 150 120 120 120
Altas de bienes de uso 0 0 0 0 0
Depreciación 6 6 6 6 6
SUPUESTOS
Inversion -1000
Free Cash Flow 200 300 500 500 500
FF Neto -1000 200 300 500 500 500
1 + Tasa de Corte (k) 1,0000 1,0600 1,1236 1,1910 1,2625 1,3382
FF Descontado -1.000$ 189$ 267$ 420$ 396$ 374$
VAN 645$
TIR 24,03%
Proyecto A

87
Valuacion de Proyectos – Efectos Colaterales
Positivos Negativos
•Mejoras en otras lineas de produccion
•Eficiencia de costos por utilizacion de
subproductos
•Mejora en la calidad
•Optimizacion de otros recursos
Tanto los beneficios como las perdidas, son consecuencia de llevar adelante el proyecto, por lo tanto estan
directamente asociado a el y deben ser incluidos dentro FF del proyecto
• Canibalizacion de las ventas
• Aumento de costo de produccion de otros
productos

88
Valuacion de Proyectos – Inversion Requerida
La inversion requerida de un proyecto esta asociada a las necesidades de :
- Adquisicion de Bienes de Capital (bienes de uso)
- Capital de Trabajo (los fondos necesarios para el giro del negocio)
- Otros gastos de puesta en marcha e Investigacion y Desarrollo asociados en forma directa con el
proyecto
La inversion requerida abarca las necesidades financieras para la ejecucion efectiva del proyecto
Inversion -500 -500
Free Cash Flow 200 300 500 500 500
FF Neto -500 200 -200 500 500 500
Proyecto A

89
Valuacion de Proyectos – Costos del Proyecto
Costos Hundidos.
Son gastos ya incurridos, que si bien, pueden ser de utilidad para la realizacion del proyecto, no implican una
erogacion de fondos.
Ya fueron incurridos independientemente del proyecto y que debe ser absorvido por la empresa.
NO SON RELEVANTES PARA EL PROYECTO.
Los costos hundidos son desembolsos de efectivo que ya se realizaron (es decir, desembolsos pasados) y, por tanto, no
producen ningún efecto sobre los flujos de efectivo relevantes para la decisión actual.
Costos de Oportunidad.
Es la alternativa que no emprendemos cuando elegimos un proyecto.
SON RELEVANTES PARA EL PROYECTO
Costos por efectos colaterales. Los flujos de caja que se obtienen a expensas de otros proyectos
implementados o en marcha de la empresa ( efecto de canibalizacion)
SON RELEVANTES PARA EL PROYECTO
La evaluacion de un proyecto de inversion requiere una mirada distinta sobre los Costos vinculados al mismo.
Ademas de los costos directos e indirectos, incrementales y propios delproyecto, deben observarse los costos
hundidos y los costos de oportunidad

90
Valuacion de Proyectos – Valor de Liquidacion
Cualquier proyecto de inversion puede formularse por un periodo determinado de tiempo, transcurrido el cual, ademas de
recuperar nuestra inversion, podria obtenerse un valor adicional recuperando los activos:
Bienes de Uso
Derechos
Marcas y patentes
Para la determinacion del valor de liquidacion debe tenerse en cuenta el efecto impositivo de la transaccion

91
Valuacion de Proyectos – Inflacion
Proyectado
Variac. Ventas 10% 5% 5% 2% 2%
CMV % ventas 50% 50% 50% 50% 50%
Intereses 10% 10% 10% 10% 10%
Impuestos 40% 40% 40% 40% 40%
Días de venta 150 120 120 120 120
Días de pago 150 150 120 120 120
SUPUESTOS
Inversion -1000
Free Cash Flow 200 300 500 500 500
FF Neto -1000 200 300 500 500 500
1 + Tasa de Corte (k) 1,0000 1,0600 1,1236 1,1910 1,2625 1,3382
FF Descontado -1.000$ 189$ 267$ 420$ 396$ 374$
VAN 645$
TIR 24,03%
Proyecto A
Si en el supuesto de planificacion se estima el Flujo
de Fondos en Moneda Constante
La tasa de corte para determinar el VAN tambien debe
incluir el factor de ajuste por inflacion
FF * (1+π)
(1+k) (1+π)*
=
FF
(1+k)

92
Valuacion de Proyectos – Costos Financieros del Proyecto
Los proyectos deben evaluarse independientemente de la forma de financiación.
Por lo tanto, NO RELEVANTES y no se deben incluir:
- los pagos de intereses,
- Pagos de dividendos o principal dirigidos a accionistas,
porque no forman parte del proyecto.
Los proyectos aceptados y exitosos son los que generan valor a la empresa

93
Valuacion de Proyectos – Diseño de la Tasa de Corte
La tasa de Corte o de descuento de un proyecto debe incluir:
Prima de Riesgo:
del proyecto
de la compañía
del mercado
Costo de Oportunidad
La tasa de Corte es la rentabilidad minima esperada por el proyecto. Esta tasa minima es el COSTO DEL
CAPITAL
Nivel de Riesgo
del Negocio Temerario Prudente
Muy
Prudente
1 6% 6% 6%
2 12% 14% 18%
3 18% 21% 26%
4 25% 31% 41%
5 30% 38% 49%
Tipo de Inversor

94
ACTIVO NO
CORRIENTE
ACTIVO
CORRIENTE
DEUDAS FINANCIERAS
PATRIMONIO
NETO
Costo del Capital – Estructuracion del Capital
DEUDAS COMERCIALES
Capital Invertido
Capital Ajeno
Capital Propio
Difieren en:
•Riesgos
•Costo
•Tratamiento Fiscal
El objetivo consiste en combinar el capital ajeno y el capital propio de manera que el costo del capital (propio y ajeno) y el
riesgo sea el menor posible.
El Costo del Capital representa:
•Para el Accionista: su costo de oportunidad
•Para la empresa: el costo al que financia sus activos
(*)
(*) Si bien suelen o pueden contener costos financieros implicitos la doctrina financiera, considera que las deudas comerciales es una forma de financiacion
gratuita, y que ademas son decisión de gerenciamiento y no desiciones de planificacion financiera estrategica.

95
ACTIVO NO
CORRIENTE
ACTIVO
CORRIENTE
DEUDAS FINANCIERAS
PATRIMONIO
NETO
Costo del Capital – Teoria de Modigliani Miller
DEUDAS COMERCIALES
Capital Invertido
Capital Ajeno
Capital Propio
Difieren en:
•Riesgos
•Costo
•Tratamiento Fiscal
1er etapa
Es irrelevante analizar la estructura del capital, puesto que el beneficio de financiarse con capital ajeno se compensa
con la mayor utilidad esperada por los accionistas por el riesgo adicional que implica contraer una deuda.
2da etapa
Existe una combinación que optimiza la estructura del capital y su costo relacionada con diferencial del tratamiento
impositivo del capital ajeno y el propio.

96
Costo del Capital - WACC
WAAC (Weighted Average Cost of Capital)
ke kd+ (1-t)
E+D
* * *
E+D
E D
WAAC =
ke= costo del capital propio
Rentabilidad Esperada por el Accionista kd= costo de la deuda
Tasa efectiva del prestamo
t= tasa impuesto
•Es un costo marginal que representa lo que custa obtener $1 mas de capital
•Depende del uso que se le de, al rendimiento de los activos que financia
•Es un costo de oportunidad para proyectos con riesgo similar

97
Creacion de Valor - EVA
EVA - Valor Económico Agregado
Metodo para la medicion de la creacion o destruccion del valor
Es tambien un metodo de gerenciamiento
EVA = ( ROIC – WACC ) * C
Ebit * (1-t)
Capital invertido (D+E)
Representa la rentabilidad neta
del capital invertido
Representa el costo total del
capital invertido

98
Creacion de Valor – EVA
SUPUESTOS Proyectado
Variac. Ventas 158,00$ 5% 5% 2% 2%
CMV % ventas 50% 50% 50% 50% 50%
Intereses 10% 10% 10% 10% 10%
Impuestos 40% 40% 40% 40% 40%
Días de venta 150 120 120 120 120
Días de pago 150 150 120 120 120
Inversion $ 110
Otros datos:
Compras (C= CMV-EI+EF) 105 84 89 90 91
Proyectado Proyectado
ECONOMICO dic-10 dic-11 dic-12 dic-12 dic-14 BALANCE dic-09 dic-10 dic-11 dic-12 dic-12 dic-14
Ventas 158 166 175 178 182 Caja
CMV 79 83 87 89 91 Cuentas a cobrar 40 42 44 45 45
Utilidad bruta 79 83 87 89 91 Inventarios 26 27 29 29 30
Gastos administración 10 10 12 12 12 Bienes de uso 43 37 31 25 19
Gastos comerciales 11 12 12 12 13 Activo Total 0 109 106 103 99 94
EBIT 58,11 61,52 63,09 64,60 66,13 Deuda comercial 35 28 29 30 30
Intereses 5 5 5 5 5 Deudas bancarias 50 50 50 50 50 50
Resultado a/impuestos 53 57 58 60 61 Pasivo Total 50 85 78 79 80 80
Impuesto a las ganancias 21 23 23 24 24 P. Neto 60 92 126 161 196 233
Utilidad neta 31,87 33,91 34,86 35,76 36,68 Total pasivo + P.Neto 110 177 204 240 276 313
Control -110 -68 -98 -136 -177 -219
Proyectado
CASH FLOW INDIRECTO dic-10 dic-11 dic-12 dic-12 dic-14
EBIT 58 62 63 65 66
EBITDA 64 68 69 71 72
Cuentas a cobrar -40 -2 -2 -1 -1
Inventarios -26 -1 -1 -1 -1
Deuda comercial 35 -7 1 0 1
Impuestos
Cash flow operaciones 33 57 67 69 71
Cash flow inversiones -110
FREE CASH FLOW -110 33 57 67 69 71
Deudas bancarias
Ahorro fiscal
Intereses
Dividendos
Cash flow financiamiento 0 0 0 0 0
CASH FLOW ACCIONISTAS -110 33 57 67 69 71
Control 0 33 57 67 69 71
Tasa libre de riesgo 5,0%
Prima de mercado 5,5%
Beta 1,2
ke (rendimiento accionista) 11,6%

99
Creacion de Valor – Mitos
1) El estado de resultados positivo
2) La deuda barata
3) El crecimiento
4) El cash flow positivo
Un proyecto con VAN positivo solo crea valor si la rentabilidad del capital invertido es
superior al costo del capital invertido

100
Creacion de Valor – Algunas cuestiones Particulares
WACC
-Se mantiene constante si la estructura de capital mantiene las proporciones
- Si se dispone de la informacion es mas adecuado utilizar valores de cotizacion de mercado de la
deuda y las acciones
- El costo determinado en el presente puede utilizarse como aproximacion para la planificacion futura
- En mercados abiertos la deuda ajena puede ser bancaria o mediante emision de deuda publica
-En el caso que el capital propio se componga de acciones preferidas el costo asociado a estas son
los dividendos fijos asociados
-En ambos casos emision de ON o de acciones (comunes o preferidas) debe tenerse en cuenta que
existen costos de emision y distintos valores de colocacion en el mercado (flotacion).

101
+ Amortizaciones
+ -
Ctas x cobrar, inventarios, ctas por pagar
(Capital de Trabajo)
- Aumentos de Activo Fijo
( - ) Impuestos s/Ebit ( - ) Impuestos ( - ) Impuestos
(+ -) Intereses
(+ - ) Aumento de Capital
(+ - ) Deudas Financieras
FREE CASH FLOW CAPITAL CASH FLOW EQUITY CASH FLOW
Es el flujo de efectivo que genera el
negocio, independientemente de su
financiacion y de los beneficios fiscales de
dicha fianciacion
Representa el flujo de efectivo disponible
para los inversores. Es tambien la suma
de lo que se puede destinar a: Pago de
Dividendos, Intereses y Cancelacion de
Deuda
Es el flujo de fondos residual de las
operaciones y luego de cubrir las
obligaciones que correspondan a la forma
de financiamiento
Cash Flow Operativo Antes de Impuestos
Ebit

102
El Valor de la Empresa
Resultado Operativo 40 ECF = 24
Intereses FCF = 24
Rdo.Antes de Impuestos 40 CCF = 24
Impuestos (40%) -16
Utilidad Neta 24
Intereses -5 FCF = 24
Impuestos (40%) -14
Utilidad Neta 21
Sin deuda Con deuda
ECF = Disponible para Dividendos
FCF = EBIT (1-t)
CCF = Disponible para Dividendos + Intereses

103
Informacion del
mercado
rf, rm, kd, βe
Informacion de
estados
Financieros
βe
ke
ku
βu
ECF
FCF
CCF
FCF
V
V
V
V
E D
WACC
WACC ai
D.t
ke=rf+βe(rm-rf) ke kd
Sin ahorro fiscal
Sin ahorro fiscal
Con ahorro fiscal
Con ahorro fiscal
βe
1+ D (1-t)
E
βe = sensibilidad del rendimiento
Rf = tasa libre de riesgo
Rm = riesgo de mercado
βu = idem pero para empresas desapalancadas

104
Impuestos (40%) -14
Utilidad Neta 21
rf = 5%
rm = 11%
βe = 1,66
kd = 5%
Flujo de Efectivo Utilizado Tasa de Descuento
ke, kd ECF Intereses
ke kd
wacc FCF
WACC
wacc (ai) CCF
WACC ai
ku, kd ECF + D * t
ku
APV
+
Formula
ECF
FCF
CCF

105
Impuestos (40%) -14
Utilidad Neta 21
rf = 5%
rm = 11%
βe = 1,66
kd = 5%
ke = rf + ( rm - rf ) * βe
ke = 5% + ( 11% - 5% ) * 1,66
ke = 15%
E * ke + D * kd * (1-t)
E+D E+D
140$ * 15% + 100$ * 5% * (1-40 %)
240$ 240$
0,58 * 0,15 + 0,42 * 0,03
0,09984
E * ke + D * kd
E+D E+D
140$ * 15% + 100$ * 0,05
240$ 240$
0,58 * 0,15 + 0,42 * 0,05
0,10816
W ACC ai
WACC

106
Impuestos (40%) -14
Utilidad Neta 21
Flujo de Efectivo Utilizado Tasa de Descuento Valor
ke, kd ECF Intereses 21 5 240$
ke kd 15% 5%
Equity Deuda
140$ 100$
wacc FCF 24 240$
WACC 0,0998
wacc (ai) CCF 26 240$
WACC ai 0,10816
ku, kd ECF + D * t 21 + 100$ * 40% 240$
ku 0,10480
200$ 40$
Valor que crea
la deuda por
ahorro fiscal
Valor que
crean las
operacionesAPV
+ +
Formula
ECF
FCF
CCF
Formula Aplicada
rf 5%
rm 11%
βe 1,66
kd 5%
ke 15%
ku 0,10480
WACC 0,09984
WACC ai 0,10816ECF = Disponible para Dividendos
FCF = EBIT (1-t)
CCF = Disponible para Dividendos + Intereses

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