Presupuesto 2015, supuestos macro poco creíbles y “perlitas” seleccionadas y escondidas

E&R
Director Economistas
Verónica Sosa
Guillermo Giussi
Diego Giacomini
Mario Sotuyo
Esteban Arrieta
Alejandro
Caldarelli
SEMANARIO
ECONÓMICO E&R
AGRAVANDO LOS PROBLEMAS
La macroeconomía argentina se enfrenta principalmente a tres
problemas: el cambiario, la caída del nivel de actividad (y del empleo) y
el default de la deuda. Ante el aumento de los problemas cambiarios la
economía real se resiente cada vez más: el PBI cayó 1.7% en el primer
semestre y se espera una contracción de entre 2.4% y2.9% para 2014.
Es muy probable que el BCRA debe emitir $110.000 MM de aquí a fin
de año para financiar al Tesoro. Sin cambios de política, 2015
comenzaría con un dólar cobertura de $19 y un blue que se acercará a
esos valores aumentando la brecha actual. Los problemas de la
economía están por el lado de la oferta agregada y la Ley de
Abastecimiento empeorará los problemas de nivel de actividad y
empleo.
ENTENDIENDO POR QUÉ CAE LA SOJA
El precio internacional de la soja cayó y seguirá relativamente bajo en lo
que queda de 2014 y 2015. A partir de hoy la economía Argentina se
deberá adaptar a precios de soja en torno a los 380 dólares la tonelada,
un 25% más bajo que los usd 513 promedio registrados entre los años
2011 y 2013. La demanda mundial de soja sigue firme con un
incremento del 5.4% en forma inter anual que no alcanzaría para
absorber el aumento de la oferta (10%), por lo que se prevé un
aumento del 35% anual del stock de soja, hasta alcanzar las 90 millones
de toneladas. A su vez, para 2015 la FED decidiría subir su tasa de
interés de corto plazo, que hoy se encuentra en un mínimo histórico de
0,25% anual.
EL IMPACTO DE LA CAÍDA DE LA SOJA EN 2014 Y 2015
La actividad sojera resulta muy relevante para toda la economía real,
sobre todo se convierte en una actividad esencial para las economías
regionales vinculadas a la producción y transformación en harina y
aceite y para el resto de los sectores asociados, como el transporte, el
comercio, la industria y la intermediación financiera.
En términos macroeconómicos, los dólares provenientes de las
exportaciones de soja resultan fundamentales para financiar la
demanda de dólares del resto de la economía y sobre todo, el déficit
externo de la industria y del sector energético. La soja también es
fundamental para los ingresos fiscales del gobierno nacional que
recauda el 35% del valor exportado. Y para las provincias, que reciben
el Fondo de la Soja.
PRESUPUESTO 2015; SUPUESTOS MACRO POCO CREÍBLES Y
“PERLITAS” SELECCIONADAS Y ESCONDIDAS
Los supuestos macroeconómicos del Presupuestos vuelven a ser poco
creíbles con tasas de crecimiento de 0.5% y 2.8% para 2014 y 2015
respectivamente; niveles de inflación en torno al 22% y 15%.
SEMANARIO ECONÓMICO E&R – Nº 136
Fecha: 19 de septiembre de 2014
E c o n o m í a & R e g i o n e s
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SEMANARIO ECONÓMICO E&R – Nº 136 19 de septiembre de 2014
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AGRAVANDO LOS PROBLEMAS
La macroeconomía argentina se enfrenta principalmente a tres problemas: el cambiario, la
caída del nivel de actividad (y del empleo) y el default de la deuda. Los problemas cambiarios
se traducen en caída de la actividad y el default de la deuda agrava a ambos.
Esta coyuntura se puede corregir o agravar en el futuro dependiendo de la claridad del
gobierno para diagnosticar las causas y más aún, de su capacidad para aplicar políticas
eficientes que solucionen los problemas. Hasta ahora los diagnósticos del gobierno no
contemplaron la realidad, incurriendo así en crecientes inconsistencias dinámicas que lo
alejaron de los objetivos buscados y agrandaron los problemas.
Establecen el Cepo
Los problemas cambiarios comenzaron hace 4 años y encuentran su origen en la
inconsistencia de la política fiscal, monetaria, cambiaria y de ingresos. En 2010-2011 se aplicó
una política (fiscal/monetaria/de ingresos) muy expansiva procurando incentivar la demanda
agregada. El déficit ascendió a 3% del PBI y se lo financió con emisión. Las letras del tesoro
comenzaron a ocupar una porción importante del activo del BCRA, pasando del 24% 2009 al
41% 2011. Los salarios (+64%) crecieron muy por encima de la inflación (54%). El tipo de
cambio se devaluó sólo 13%. Consecuentemente, el atraso cambiario generó un sobre
consumo que se financió con caída de reservas (-USD 5.800 MM) aumentando las expectativas
de devaluación. En ese momento, había que abandonar las políticas expansivas de
estimulación de la demanda y corregir “un poco” el tipo de cambio para eliminar las
inconsistencias. Sin embargo, el gobierno intensificó sus políticas, instalando el cepo para
evitar perder reservas y/o devaluar. El gobierno agravó la situación, creó un monstruo de dos
cabezas: dólar paralelo y brecha cambiaria.
Recesión y devaluación
Con el cepo instalado, el déficit creció a 4%/5% del PBI y la emisión para financiar al Tesoro
aumentó exponencialmente. Los pagarés del Tesoro en 2013 representaban el 64% del activo
del BCRA. La política de aumentos de salarios (+156%), sin considerar la productividad del
trabajo, siguió ganándole a la inflación (+148%) y a la devaluación del Peso (66%). Además, el
BCRA siguió incentivando la demanda con sus tasas de interés negativas. Las LEBACs a 1 año
pagaron una tasa real (ajustada por IPC Congreso) de -8.6% en 2011;-8.1% en 2012 y -6.5% en
2013.
En este contexto, se fue generando un exceso de pesos que llegó a 5.1% del PBI a fines de
2013. Este exceso de pesos fue contra las reservas y el dólar blue, alimentando más
expectativas de devaluación. Así, la caída de reservas alcanzó los usd15.700 MM en el período
2012 -2013. El dólar paralelo pasó de $4.7 (2011) a $6.8 (2012) y $10.0 (2013) y la brecha subió
del 25% en 2012 al 54% 2013. Además, con su política el gobierno logró que los problemas
cambiarios se trasladaran a la economía real, cuya tasa de crecimiento se desaceleró en un
principio y posteriormente se contrajo. El BCRA tuvo que devaluar 23% en un día, Algo que la
Presidente había negado que el gobierno haría. Nuevamente se agravaron los problemas.

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Ajuste del BCRA desperdiciado y caída en la demanda de Dinero:
A comienzos de 2014, con la actividad cayendo y el dólar blue alcanzando$12.10, el BCRA
devaluó, tomó medidas para amentar la oferta de dólares y subió la tasa de interés de 17% a
30%. Con esta política el Banco Central absorbió el exceso de pesos, pasando de 5.1% a 1.1%
del PBI en los primeros cuatro meses del año, “comprando” tiempo y estabilidad financiera
(blue y brecha bajaron) para que el MECON atacara el origen de los problemas corrigiendo el
desequilibrio fiscal. Sin embargo, el gobierno redobló la apuesta e intensificó sus políticas
fiscal y monetaria expansivas.
En el primer semestre el gasto y el déficit aumentaron respectivamente 44% y179%, y el BCRA
emitió $55.000 MM para financiar al Tesoro. De esta manera, las políticas del BCRA pierden
fuerza y el sobrante de pesos vuelve a aumentar hasta 3.4% del PBI en agosto. Como
contrapartida, las expectativas de devaluación aumentan, las reservas caen (-USD1.300 MM en
34 días), el dólar blue ($15) y la brecha (75%) suben. En este contexto, ante el aumento de los
problemas cambiarios la economía real se resiente cada vez más: el PBI cayó 1.7% en el
primer semestre y se espera una contracción de entre 2.4% y 2.9% para 2014.
Con la fuerte emisión y el mal manejo cambiario el gobierno logró que la demanda de dinero
cayera (-13%) por primera vez en 12 años, explicando la aceleración inflacionaria de 26% a
40% anual.
Es muy probable que el BCRA debe emitir $110.000 MM de aquí a fin de año para financiar al
Tesoro. Ante esta expansión monetaria, existe el riesgo (no la certeza) que la demanda de
dinero se resienta más. Según nuestras estimaciones, con un PBI cayendo 2.5% y un BCRA
emitiendo al +20%, una caída de la demanda de dinero de 15% anual elevaría por sí sola la
inflación a 45% anual. Además, el BCRA perdería más reservas (usd24.600 a fin de año). Sin
cambios de política, 2015 comenzaría con un dólar cobertura de $19 y un blue que se
acercará a esos valores aumentando la brecha actual. El gobierno volvió a agravar los
problemas cambiarios, arrastrando a la economía a una estanflación, con escasez de divisas
(que sobran en el mundo) y caída de la demanda de dinero.
Con las Políticas Actuales, empeora
La inflación ya se comió la devaluación de enero. Además, existe el riesgo que se potencie la
caída de la demanda de pesos (“la variable clave”) y por ende aumente más la inflación. En
este contexto, la economía se dirigiría a otro episodio de características similares a los de
enero pasado. Sin embargo, dado que todos los fundamentos macro están peor, se
necesitaría devaluar y subir la tasa más que en enero pasado para poder “comprar” tiempo
de nuevo.
Se podría evitar este escenario con políticas económicas adecuadas. El diagnóstico del
gobierno sigue enfocando los problemas de la economía por el lado de la demanda y
consecuentemente continúa impulsando el gasto público y el consumo con planes como el
Procrear, Progresar; Procreauto y Proemplear. También baja todas las tasas de interés (reales)
ligadas al consumo (tarjetas, adelantos, personales, prendarios), pero la caída de la actividad

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se profundiza. ¿Por qué? Porque los problemas de la economía están por el lado de la oferta
agregada. Cae el nivel de actividad porque se contrae la inversión, nos consumimos el stock
de capital y se reduce la oferta agregada. En este escenario, estimular la demanda agregada
es contraproducente, ya que termina generando menor producción y menor empleo con más
inflación, como está ocurriendo actualmente. El gobierno sigue agravando los problemas.
Ahora, el gobierno procura atacar la aceleración de la inflación con la nueva Ley de
Abastecimiento, que le permite fijar precios y cantidades en cada uno de los tramos de la
actividad económica, los cual nos estaría llevando hacia un experimento de planificación
centralizada. Tanto la teoría como la evidencia empírica muestran que estos experimentos
conllevan a menor inversión y producción, más escasez, más mercados paralelos y más
inflación. Es decir, la Ley de Abastecimiento contraería más la oferta agregada, agravando los
problemas de nivel de actividad, empleo, escasez y precios.
Por su parte, la Ley de Cambio de jurisdicción de pago de la deuda confirmaría que sería poco
probable un arreglo con los holdouts y también que el default se “agrandaría”. Algunos
inversores no podrán y otros no querrán entrar al canje. Habría que considerar la posibilidad
de más sentencias favorables a holdouts y no se debería descartar algún pedido de aceleración
de bonos. Este escenario implicaría más aislamiento, menos financiamiento, menos inversión,
más destrucción de capital, mayor caída de la oferta agregada, más problemas cambiarios,
menor nivel de actividad, menos empleo, menor demanda de dinero y más inflación.
Esperamos que un cambio de rumbo del gobierno nos sorprenda y cambien las expectativas a
futuro.
ENTENDIENDO POR QUÉ CAE LA SOJA
El precio internacional de la soja cayó y seguirá relativamente bajo en lo que queda de 2014
y 2015. Esta caída es explicada por una esperada abundante oferta del poroto y una suave
pero irreversible alza del poder adquisitivo del dólar que continuará en los próximos años. La
tonelada de oleaginosa pasó de cotizar usd 550 (mayo’14) a usd 360 (para su contrato más
cercano de noviembre’14). Adicionalmente y para presionar más hacia la baja sobre la
cotización, está ingresando al mercado la cosecha americana, que se estima será record.
Por lo tanto, a partir de hoy la economía Argentina se deberá adaptar a precios de soja en
torno a los 380 dólares la tonelada, un 25% más bajo que los usd 513 promedio registrados
entre los años 2011 y 2013.
Oferta abundante y demanda alta pero insuficiente
El USDA (Departamento de Agricultura de Estados Unidos) estima que la producción mundial
de soja de la campaña agrícola 2014/2015 será de 311 millones de toneladas, un 10% más que
el año anterior. El ranking de producción lo encabeza Estados Unidos con 106 millones de
toneladas, seguido por Brasil con 94 millones y la Argentina con 55 millones de toneladas. El
principal impulso en la oferta proviene de la cosecha americana que será un 19% más alta que

3,00
2,80
2,60
2,40
2,20
2,00
1,80
1,60
1,40
1,20
Precios de soja es record respecto al maíz,
impulsando la siembra de soja
(cociente de precios en USD de soja sobre maíz)
600
550
500
450
400
350
300
250
200
32%
27%
22%
17%
Precio Soja promedio y relación Stocks
finales/Consumo
(en USD por tonelada y en % del consumo anual)
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la campaña anterior; la mitad de este aumento de volumen responde a una mayor área
sembrada y la otra mitad restante a un avance en los rendimientos del cultivo propulsados por
el buen clima.
El aumento del área sembrada de soja responde a los altos precios de la soja con respecto al
maíz (2,7 veces ver grafico), que incentivan a los productores a sustituir siembra de maíz por
soja. Este comportamiento se vio en EEUU y se espera que se replique en la siembra de Brasil y
Argentina que se inicia en septiembre de 2014. De ser así y no mediar efectos climáticos
adversos en Sudáfrica, la oferta de soja seguirá siendo abundante en 2015. Específicamente, el
precio del maíz cayó mucho porque se lo demandó menos para producir el combustible etanol,
por efecto de la caída en los precios de combustibles fósiles en EEUU.
Grafico 1: Soja esta cara respecto al maíz, impulsando siembra; stocks de soja record.
1,5
2,7
1,6
2,7
2,0
1,00
Ene-06
Sep-06
May-07
Ene-08
Sep-08
May-09
Ene-10
Sep-10
May-11
Ene-12
Sep-12
May-13
Ene-14
Sep-14
Precio SOJA/MAÍZ Promedio (2006-2014)
28% 28%
22%
32%
217
385
538
517
380
150
12%
2001/02
2002/03
2003/04
2004/05
2005/06
2006/07
2007/08
2008/09
2009/10
2010/11
2011/12
2012/13
2013/14
2014/15
Stocks Finales/Consumo (izq.) Soja USD TN (der.)
Fuente: E&R en base a USDA.
La demanda mundial de soja sigue firme con un incremento del 5.4% en forma interanual.
Pero este incremento no alcanzaría para absorber el aumento de la oferta (10%), por lo que
se prevé un aumento del 35% anual del stock de soja, hasta alcanzar las 90 millones de
toneladas. En términos relativos, la soja almacenada en silos alcanzará el record de 32% del
consumo anual del poroto para el ciclo 2014/15; abundancia que presiona sobre los precios.
Si el poder adquisitivo del dólar sube, los precios de los commodities bajan
La pérdida de poder adquisitivo del dólar (PAD) de Estados Unidos en (2002-2007) y (2009-
2011)1 fue un factor decisivo para que los precios de las commodities en general, y soja en
1 Ciclo sólo interrumpido transitoriamente por el estallido de la crisis de Lehman Brothers, que vio al
dólar apreciarse por motivo de reserva de valor ante la crisis.

2,3
2,2
2,1
2,0
1,9
1,8
630
580
530
480
430
380
330
280
230
Poder Adquisitivo del dólar y precio de la soja
(Canasta 10 monedas c/USD y en usd por tonelada)
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particular, alcancen niveles record medidos en dicha moneda. Si el dólar vale menos en el
mundo, los precios de las commodities valen más en términos de esa moneda. Esta
depreciación del dólar fue impulsada por una política monetaria extremadamente flexible de
la Reserva Federal, que inundo de liquidez en dólares al mundo.
Pero a partir de 2012, el PAD revierte su tendencia a depreciarse y vuelve a recuperar valor
suavemente. La mejora en las perspectivas económicas de EEUU. comienza a anticipar un
retiro de los estímulos monetarios que provocan esta abundancia de dólares en el mundo.
Diversos indicadores señalan que el crecimiento económico de la economía de EEUU se está
acelerando. Se espera que su tasa de crecimiento crezca de 1,9% (2013) a 2,8%, 3% y 3,5% en
2014, 2015 y 2016 respectivamente.
En diciembre de 2013, la mejora de los indicadores económicos de Estados Unidos llevó a que
el comité de política monetaria decida recortar en USD 10.000 millones por mes el monto de
inyección del programa de estímulos monetarios denominada “Quantitative-easing 3 (QE3)”.
Siguiendo este sendero, se pondría fin al programa mensual de compras de activos financieros
(QE3) en octubre de 2014.
A su vez, para 2015 la FED decidiría subir su tasa de interés de corto plazo, que hoy se
encuentra en un mínimo histórico de 0,25% anual. La mayoría de los miembros del comité de
política monetaria de la Reservas Federal avalan esta postura. La expectativa esta puesta en
que la tasa se incremente entorno al 1% y 2,5% en 2015 y 2016 respectivamente.
Si la performance de la economía americana continua por este sendero de mejora, es
esperable que el poder adquisitivo del dólar siga subiendo y los precios de commodities en
general, incluyendo la soja, sean presionados a la baja.
Grafico 2: Soja cae de precio impulsado por stocks altos y suba del poder adquisitivo del
dólar (PAD)
319
623
362
2,27
1,81
1,92
1,7
180
Ene-06
May-06
Sep-06
Ene-07
May-07
Sep-07
Ene-08
May-08
Sep-08
Ene-09
May-09
Sep-09
Ene-10
May-10
Sep-10
Ene-11
May-11
Sep-11
Ene-12
May-12
Sep-12
Ene-13
May-13
Sep-13
Ene-14
May-14
Sep-14
Soja (izq.) Poder Adquisitivo del dólar (der.)
Fuente: E&R en base a USDA y CBOT.

Página7
Puntualmente para nuestra economía, la caída del precio de la soja tiene su impacto más
relevante en el superávit comercial principalmente y en menor medida en la recaudación
tributaria. Una soja de aproximadamente usd380 la tonelada implicaría una caída del valor
de las exportaciones de usd4.000 MM, lo cual conduciría prácticamente a la desaparición del
superávit comercial, que el gobierno, con más trabas y menor actividad, lograría sostener en
usd2.300 MM en 2015.
EL IMPACTO DE LA CAÍDA DE LA SOJA EN 2014 Y 2015
A lo largo de la última década, nuestra economía se ha tornado cada vez más dependiente de
la soja. Los ingresos provenientes de la oleaginosa son fundamentales para sostener el nivel de
actividad interno y sectorial. La actividad sojera resulta muy relevante para toda la economía
real, sobre todo se convierte en una actividad esencial para las economías regionales
vinculadas a la producción y transformación en harina y aceite y para el resto de los sectores
asociados, como el transporte, el comercio, la industria y la intermediación financiera.
Pero la soja también son dólares. Las exportaciones de soja son el principal canal de
abastecimiento de dólares que tiene el superávit comercial. En términos macroeconómicos,
los dólares provenientes de las exportaciones de soja resultan fundamentales para financiar la
demanda de dólares del resto de la economía y sobre todo, el déficit externo de la industria y
del sector energético. Es decir, la soja brinda las divisas necesarias para que los sectores
productores importen insumos y bienes de capital necesarios, que además de ser muy
inelásticos suelen ser difíciles de sustituir localmente. Es más, la estrategia de mantener el
superávit comercial agregado en torno a los 7.000 millones de dólares, hace que el “grifo” de
las importaciones resulte cada vez más dependiente de los dólares que ingresan por
exportaciones.
La soja también es fundamental para los ingresos fiscales del gobierno nacional que recauda el
35%2 del valor exportado. Y en menor medida para las provincias, que reciben el Fondo de la
Soja3 con el cual financian (exclusivamente) obra pública. Puntualmente, para el Gobierno
Nacional, las retenciones del complejo sojero, que incluye recaudación por exportaciones de
poroto, de harina y de aceite, representan el 50% del ingreso por impuestos al comercio
exterior; a la vez que alcanzan un 5% de la recaudación del año. Para las Provincias, los
ingresos provenientes del fondo sojero4 representan el 20% del gasto en capital5 y más del 4%
del gasto en personal.
En resumen, la soja es la única fuente genuina de divisas de la cual dispone tanto el sector
público (nacional y provincial) como el sector privado, siendo el único proveedor de dólares
2Retenciones a las exportaciones. El 35% al poroto y el 32% al harina y al aceite de soja.
3Formado por el 30% de lo que se recauda en concepto de retenciones
4El fondo Federal Solidario absorbe el 30% de las retenciones del poroto, harina y aceite de soja.
5Dentro del gasto en capital se incluye la obra pública.

Página8
para un sistema económico en el cual todos los restantes sectores son verdaderas “aspiradora
de dólares”:
la fuga de capitales (formación de activos externos) del sector privado que, cuando se
profundizan los desequilibrios fiscales, monetarios y cambiarios, deja de utilizar el Peso
como reserva de valor y ahorra en dólares fuera del mercado bancario y del sistema
financiero nacional.
la estructura del entramado productivo local, que es muy dependiente de los insumos y
bienes de capital importados por lo cual necesita (demanda) dólares para sus ciclos
productivos.
gran parte de las empresas que operan en el mercado son de propiedad de capitales
extranjeros, por lo cual demandan dólares para girar dividendos a sus casa matrices,
generando un déficit estructural de la cuenta rentas del balance de pagos;
por último, el creciente déficit energético presiona sobre la demanda de dólares ya que se
requieren crecientes cantidades de combustibles que deben ser abonadas al exterior en
dólares, aumentando las importaciones y presionando negativamente sobre el resultado
comercial. Este fenómeno también complica las cuentas públicas que deben financiar el
faltante de gas y combustible.
Comercio exterior y Soja en 2014
La performance general del comercio exterior durante los primeros siete meses del año
muestra un marcado retroceso del resultado comercial con respecto al mismo período del año
pasado. En concreto, el superávit comercial de enero-julio alcanzó usd 4.500 millones, con
una caída implícita del 22%. Esto se debió a una caída de las exportaciones (-11%) mayor a la
de las importaciones (-9%); lo que deja en evidencia (también) que el sistema económico
argentino se estaría cerrando al mundo a medida que el ratio entre el comercio exterior
(exportaciones más importaciones) y el producto se reduce.
Analizando las exportaciones, se evidencia que su caída se encuentra fundamentalmente en la
venta de productos primarios (-17% a/a) y en menor medida debido a una caída de las ventas
de productos industriales (-7% a/a) al exterior.
Si bien los primeros meses del año el sector agropecuario exportador habría retrasado sus
ventas al exterior como consecuencia del contexto de la creciente incertidumbre y de las
expectativas de devaluación, la liquidación total del complejo sojero para el año terminaría en
aproximadamente usd 21.800 millones, por ventas de poroto (usd 4.100 MM), de harina (usd
14.000 MM) y de aceite (usd 3.800 MM). Este elevado nivel de los valores exportados surge
como consecuencia de un incremento de las cantidades (+29% a/a) que compensó la caída del
precio de la soja (-12%). En efecto, las proyecciones para comienzos de año indicaban un
precio más elevado, tal que se esperaba que el total exportado por el complejo alcance los usd
25.000 millones (+usd 3.200 MM).

SEMANARIO ECONÓMICO ER – Nº 136 19 de septiembre de 2014
E c o n o m í a R e g i o n e s
Página9
Gráfico 3: performance del complejo sojero en 2014.
PRODUCTO
EXPORTACIONES
(miles de Ton)
EXPORTACIONES
(Millones de
USD)
Precio promedio
del año
Poroto 9,000 4,137 4 63
Aceite 4,800 3,768 7 93
Harina 29,820 13,944 4 66
TOTAL 43,620 21,849
Var % vs 2013 28.7% 16.0% -12.3%
Var Nom vs 2013 9,730 3,012
Fuente: ER en base INDEC, Mecon y USDA
Extrapolando el resultado de superávit comercial actual para lo que resta del 2014, estimamos
un resultado comercial positivo en torno a los usd 5.700 millones, es decir una caída
implícita del 38% respecto al acumulado de 2013 (usd 9.000 MM). El superávit comercial de
usd 5.700 millones para 2014 se alcanzaría con unas ventas al exterior cercanas a usd74.300
MM (-10.5%) e importaciones por usd 68.600 MM (-7.2%).
Aún así, a pesar de que el sector aportaría menos divisas de lo estimado originalmente, la soja
representaría aproximadamente el 30% del total exportado, el 50% de las ventas de
productos primarios y derivados (PP + MOA) y es sin duda el producto que sostiene el
resultado comercial positivo del sector primario y del agregado.
En pocas palabras, en términos macroeconómicos, las exportaciones de soja han motorizado
a todo el sector primario comercial externo y han financiado los déficits de la industria y del
sector energético.
Resultas fundamental hacer hincapié en que la industria argentina es estructuralmente
deficitaria en términos de comercio exterior, porque importa mucho más de lo que exporta.
Es más, el déficit comercial de la industria aumenta año tras año dado que las importaciones
de manufacturas industriales se utilizan como “inputs” para la producción doméstica y, por
ende, son difíciles de sustituir o ajustar en el corto plazo.
Por su parte, si bien las exportaciones industriales se han incrementado significativamente
durante la última década, representan solamente la mitad de las importaciones del sector y
forjarían un déficit comercial agregado del sector industrial de usd 25.200 millones en 2014.
A su vez, la industria automotriz presenta el déficit comercial más elevado dentro del sector
manufacturero argentino. Si bien la devaluación de enero sumado al impuesto a los
automotores y las trabas crecientes a importar habría corregido marginalmente la dinámica
importadora de la industria automotriz, a junio ’14 el déficit anualizado se mantiene por
encima de los usd 6.000 millones, representando el 24% del déficit comercial (usd25.200
MM) de todo el sector manufacturero. En 2013 esa proporción fue 32%, ya que el déficit
automotor (usd 8.500 millones) había sido sustancialmente mayor en un marco en el cual el
déficit comercial (usd26.268 MM) alcanzaba valores similares.

16.000
11.000
6.000
1.000
-4.000
Déficit comercial estructural de la industria automotriz
(En millones de USD - Acumulado 12 Meses)
Resultado comercial 12 m
Expo 12 m (en MM)
Impo 12 m (en MM)
47.000
37.000
27.000
17.000
7.000
-3.000
-13.000
-23.000
Balanza Comercial por Sectores
(Millones de Dólares)
Resultado
Comercial
Total
Bza Primaria Bza Industrial Bza Energética
2010 10,662 31,074 -22,255 1,843
2011 10,346 40,402 -26,806 -3,250
2012 12,732 39,480 -23,962 -2,785
2013 9,022 41,627 -26,268 -6,337
2014e 5,698 37,333 -25,191 -6,444
Página10
Gráfico 4: balanza comercial de la automotriz.
Ene-14
-8.438
-9.000
Dic-03
May-04
Oct-04
Mar-05
Ago-05
Ene-06
Jun-06
Nov-06
Abr-07
Sep-07
Feb-08
Jul-08
Dic-08
May-09
Oct-09
Mar-10
Ago-10
Ene-11
Jun-11
Nov-11
Abr-12
Sep-12
Feb-13
Jul-13
Dic-13
May-14
Fuente: ER en base INDEC y Mecon.
La energía es el otro subsector muy deficitario. El déficit comercial energético se mantiene en
torno a los usd 6.500 millones aún en el actual contexto de recesión. El punto es que mientras
las exportaciones energéticas se mantienen relativamente estables, las importaciones del
sector representan una verdadera aspiradora de divisas y alcanzaron usd 11.000 millones en
2014.
Gráfico 5: balanza comercial por sectores para 2014.
40.402
39.480
41.627
37.333
-3.250
-26.806
-2.785
-23.962
-6.337
-26.268
-25.191
-6.444
15.732
16.889
10.346
12.732
9.022
5.698
-33.000
2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014e
Bza Primaria Bza Industrial Bza Energética Resultado Comercial Total

Página11
En resumen, como anticipamos, en 2014 esperamos un superávit comercial cercano a U$D
5.700 millones, tal que el superávit del sector primario exportador (U$D 37.300 millones)
financie al resto de los rubros (-25.200 millones dólares de la balanza industrial y -6.500
millones de la balanza energética).
Aportes fiscales de la soja en 2014
Los ingresos provenientes de la oleaginosa son fundamentales también para la salud fiscal de
las cuentas públicas del Gobierno Nacional y de los Gobiernos Subnacionales. Nuestro país
sufre instantáneamente la caída del valor de las exportaciones de soja, ya sea por baja del
precio internacional, por merma en la producción interna o por contracción de la demanda
mundial.
En concreto, durante 2014 la recaudación por retenciones a la soja alcanzaría unos usd 7.150
millones, equivalente a $ 59.500 millones. Comparado contra el año anterior, la recaudación
por retenciones de soja habría aumentado un 77% en pesos; como consecuencia de la
devaluación promedio del 52% (de $5.48 a $8.34) y por un incremento de los fondos en
dólares por 17%.
De más está resaltar la importancia que tienen estos recursos en relación a otras partidas del
gasto: a modo de ejemplo, las retenciones a la soja representan el 4.6% del gasto corriente, el
41% del gasto en salarios, el 4.5% del gasto primario, el 16.4% del gasto en jubilaciones y el
28.3% de los subsidios económicos. Además, cabe destacar que la fuerte devaluación del tipo
de cambio oficial ha generado un incremento en la importancia relativa de este recurso
dentro de la estructura de gastos en particular y de toda la economía en general.
Dado que desde el 2009 el 30% de los recursos provenientes de la soja se coparticipan a las
provincias, la oleaginosa ha adquirido una importancia significativa en las finanzas públicas
subnacionales, sobre todo a partir de la marcada devaluación de este año. En concreto, en
2014 el Fondo solidario de la soja alcanzaría unos $ 15.600 millones con un incremento
implícito del 60% interanual aproximadamente. A modo de ejemplo, estos recursos
representaría el 26% de la obra pública, 4.5% del gasto salarial, el 3% de los ingresos
tributarios y el 2.8% del gasto corriente.

Retenciones al complejo sojero (brutas)
respecto de algunas partidas de gasto
16,3%
12,4%
4,6%
3,7%
remuneraciones
subsidios
económicos
jubilaciones
gasto corriente
Fondo Solidario de la Soja respecto
de partidas de gasto e ingresos
4,5%
3,8%
2,9%
2,5%
2,8%
2,3%
obra pública
remuneraciones
ingresos
tributarios
gasto corriente
Página12
Gráfico 6: Peso relativo de la soja en las finanzas públicas nacionales y provinciales.
3,5%
25,1%
33,2%
4,4%
28,1%
40,8%
gasto primario
2014p
2013
2,1%
20,6%
2,5%
25,8%
gasto primario
2014p
2013
Luz Roja: Soja más barata en 2015
Como vimos en el punto anterior, es probable que en 2015 enfrentemos una caída de 18%
promedio del precio de la soja con relación a 2014, con un precio de aproximadamente usd
380 la tonelada desoja. Dado que para 2015 se espera una cosecha similar a la de 2014 y por
ende es probable que se exporten cantidades similares a las de este año, el valor de las
exportaciones del complejo sojero alcanzará sólo unos usd 17.800 millones; es decir usd
4.000 millones menos que este año (-18.5%) (Ver cuadro siguiente).
Gráfico 7: performance del complejo sojero en 2015.
PRODUCTO
EXPORTACIONES
(miles de Ton)
EXPORTACIONES
(MM de USD)
Precio promedio
del año
Poroto 9,962 3,785 3 80
Aceite 4,515 2,916 6 46
Harina 29,367 11,104 3 78
TOTAL 43,844 17,806
Var % vs 2014 0.5% -18.5% -18.0%
Var Nom vs 2014 224 -4,043
Fuente: ER en base INDEC, Mecon y USDA
De este modo, las menores exportaciones de soja (usd -4.000 MM) sumada a la floja
performance esperada para el 2015(+0.8%) de la economía brasilera, nuestro principal

Página13
comprador, esperamos una caída del total exportado en torno al 3%, tal que las exportaciones
acumulen unos usd 72.350 millones. A su vez, la escasez de divisas producto de las menores
exportaciones y de la demanda pública de dólares necesarios para cancelar compromisos de
deuda (en torno a los usd 15.000 MM en 2015) le impondrán un techo a las importaciones.
De modo que todo apunta a que el gobierno “ajuste las clavijas” de las restricciones para
importar, haciendo que el total de compras asciendan a usd 69.500 millones para todo el año y
se genere un superávit comercial en torno a usd 2.300 millones. Estas menores importaciones
serán un “cuello de botella” adicional para la dinámica del nivel de actividad que seguramente
presentara una caída similar a este año.
En términos fiscales la merma de los valores exportados generará una caída de la recaudación
por retenciones que aporta la oleaginosa, pero el incremento del tipo de cambio compensará
dicha caída. En este sentido, la devaluación del tipo de cambio oficial es una fuente de
financiamiento adicional que el gobierno puede usar para subsanar la caída del precio de la
oleaginosa, que tiene una importancia crucial en su estructura de ingresos. En concreto las
retenciones alcanzarán unos $ 68.600 millones, con un incremento (nominal en pesos) de 16%
interanual. Del mismo modo, el fondo solidario sojero que perciben los gobiernos
subnacionales alcanzaría unos usd 18.100 millones.
PRESUPUESTO 2015; SUPUESTOS MACRO POCO CREÍBLES Y “PERLITAS” SELECCIONADAS Y
ESCONDIDAS
Los supuestos macroeconómicos del Presupuestos vuelven a ser poco creíbles. No sorprende.
¿Por qué se iba a presentar un Presupuesto creíble si nunca se hizo en más de una década?
Una respuesta a esta pregunta podría ser “porque era su último Presupuesto había chances
que fuera creíble”. Difícil para un gobierno que se inventa una realidad que no existe.
Los Números Macro
Concretamente, el Proyecto de Presupuesto plantea que la tasa de crecimiento del PBI sería
+0.5% en 2014. Plantear que el PBI va a crecer este año es solamente una expresión de deseo.
Sin caer en el segundo semestre, el PBI se contraería 1.2% en 2014 (por lo menos). Pero la
realidad es que la economía sigue cayendo. Ergo, el producto bruto se reducirá entre 2,5 y
2.9% este año.
El Proyecto de Presupuesto 2015 plantea que la inflación cerraría en 21.3% en 2014.
Imposible, según el IPC Congreso la inflación interanual se ubica en 40% para agosto 2014; y si
se potencia la caída de la demanda de dinero, cerraría en torno a 42% a/a en diciembre
2014, lo cual implicaría un promedio en torno a 40% anual para 2014.
A su vez, el Proyecto Presupuesto plantea un dólar promedio de $8.21 para 2014. De acuerdo
con nuestro análisis podría cerrar el año en torno a $9.46. Sin embargo, creemos que lo más
importante es hacer hincapié en la idea que nuestra economía se dirige a otro episodio de

Página14
características similares a los de enero pasado. Además, dado que todos los “fundamentos
macro” están peor, se necesitaría devaluar y subir la tasa más que en enero pasado para
poder “comprar” tiempo de nuevo.
Teniendo en cuenta una potencial maxi devaluación en algún momento no lejano de diciembre
próximo o en el primer semestre de 2015, los supuestos macro del Presupuesto para 2015
también dejan de tener sentido.
De acuerdo con el Proyecto Presupuesto 2015, la economía crecería 2.8% el próximo año con
una inflación de 15.6% y un dólar promedio de $9.45. Según nuestro análisis, salvo un
volantazo en materia de política económica y un arreglo con los holdouts, prevemos un nivel
de actividad también cayendo durante el próximo año.
La economía no tiene de dónde agarrarse para volver a crecer. La soja cotizará alrededor de
18% más barata que en 2014 y Brasil crecería en torno al 1% anual en 2015, ergo el sector
externo juega “en contra” en 2015.
Luego, sería probable que en 2015 la tasa de crecimiento cayera en valores similares a los de
este año. Hay que entender que detrás de este escenario hay variables que se “complican”. La
demanda de dinero es la “variable clave”. Según nuestras estimaciones, con un PBI cayendo
2.5% y un BCRA emitiendo al +20%, una caída de la demanda de dinero de 15% anual elevaría
por sí sola la inflación a 45% anual.
En este contexto, si se profundiza la caída de la demanda de dinero (una posibilidad, no una
certeza), proyectamos una aceleración de la inflación que, en promedio, se ubicaría por
encima del 50% anual en 2015. Siguiendo la lógica aplicada por el gobierno a la hora de
elaborar el Presupuesto, que devalúa el tipo de cambio oficial en línea con la inflación, no
habría que descartar un dólar oficial en torno a $13 a fines de 2015. Además, hay que tener
en cuenta que el dólar oficial se encarecería a medida que cayera más la demanda de dinero
y consecuentemente más se acelere la inflación.
Selección de Perlitas Escondidas
Se profundiza el pago de deuda con reservas del BCRA: En el artículo 38 el Gobierno prevé
utilizar el próximo año 11.889 millones de dólares de las reservas internacionales del Banco
Central para cancelar vencimientos de deuda y gastos en moneda extranjera; más que en
2014 cuando estaba autorizado a tomar unos 9.800 millones de dólares del Banco Central.
En este contexto, el Presupuesto 2015 sincera que la próxima administración asumirá con
muy pocas reservas.
Se proyecta más pobreza e indigencia, y crecimiento del desempleo: en el folio 145 se
proyecta un salto de las metas físicas de “Asistencia Alimentaria para Hogares Indigentes”
de 14,09 millones en 2013 a 15,18 millones en 2014 y 17 millones el próximo año. Es más,
se acelera el aumento porque se prevé un aumento del 7,7% en el corriente año y 12% en
el próximo.

Página15
Se proyecta no poder generar puestos de trabajo: en el folio 163, donde se presentan las
metas físicas del Programa del Ministerio de Trabajo, Empleo y Seguridad Social, se prevé
que la “Asistencia Financiera a Jóvenes Desocupados” pase de un “beneficio mensual” de
1.452.376 personas en 2013 a 1.507.857 en el corriente año y se eleve a 1.600.818 el
próximo.
Se sincera que el Desempleo es muy superior a los números oficiales del INDEC: con el
incremento de la “Atención del Seguro de Capacitación y Empleo” de 1,08 millones en
2013 a 1,34 millones en 2014 y 1,5 millones el año siguiente, el cual respondería al
Progresar. Se trata de casi ocho por ciento de la oferta laboral que no se considera como
desocupada, sencillamente porque forman parte de los “ni, ni, ni”: ni estudian, ni
trabajan, ni buscan empleo.
Aumentará la Presión tributaria sobre los asalariados y empresas: el proyecto de ley de
Presupuesto 2015 asume el supuesto de que los recursos tributarios del sector público
nacional, sin provincias y municipios, se elevarán al equivalente a 30% del PBI, dos puntos
porcentuales más que el 28% que estima para 2014.
Gráfico 8: pautas macroeconómicas del Presupuesto Nacional.
Pautas Macro
2014
Original
2014
Modificado
2015
Crecimiento 6.2% 0.5% 2.8%
Inflación 10.4% 21.3% 15.6%
Dólar 6 .33 8 .21 9 .45
Exportaciones 94,034 76,965 82,420
Importaciones 83,910 69,371 73,223
Saldo Comercial 10,124 7 ,594 9 ,197
Fuente: Elaboración propia.

ARGENTINA
Ago-14 Jul-14 Jun-14 2013
Dato Var(m/m) Var(a/a) Dato Var(m/m) Var(a/a) Dato Var(m/m) Var(a/a) Dato Var(a/a) Dato Var(a/a) Dato Var(a/a) Dato Var(a/a)
Actividad Económica Detalle Fuente
Actividad Económica (EMAE) Base´93=100; SA INDEC - - - - - - 210,9 0,3% 0,0% 207,3 4,7% 198,0 1,9% 194,3 8,9% 178,5 9,2%
Industria (EMI) Base´06=100; SA INDEC - - - 129,0 0,0% -0,7% 125,2 2,1% -0,4% 130,2 -0,3% 130,6 -1,2% 132,1 6,5% 124,0 9,8%
Utilización Capacidad Instalada Promedio mens (en %); SA INDEC - - - 70,7 0,0% -0,6% 71,1 0,0% -0,6% 72,7 -2,4% 74,5 -5,4% 78,7 1,4% 77,7 6,7%
Construcción (ISAC) Base´97=100 INDEC - - - 182,0 -2,4% -1,5% 176,7 3,6% 0,6% 185,1 4,6% 177,0 -3,2% 182,8 8,7% 168,1 11,0%
Supermercados (cte.) Base abr´08=100; precios const.;SA INDEC - - - 214,7 -0,3% -3,9% 215,8 -0,3% -3,6% 220,6 15,5% 190,9 14,6% 166,6 17,2% 142,2 16,4%
Shopping centers (cte.) Base abr´08=100; precios const.;SA INDEC - - - 262,6 0,2% 2,7% 288,9 0,9% 9,9% 231,2 17,0% 197,6 12,2% 176,0 19,0% 148,0 30,3%
Servicios Publicos (ISSP) Base´04=100; precios const. INDEC - - - 258,3 0,0% 4,4% 243,7 0,0% 4,8% 241,7 7,4% 225,0 7,5% 209,3 11,1% 188,4 11,1%
Patentamientos unidades mensuales; SA ACARA 57.653 -3,0% -30,0% 61.273 -3,2% -30,3% 53.322 -2,5% -28,7% 956.696 13,7% 841.175 -2,0% 858.025 29,5% 662.739 28,7%
Ago-14 Jul-14 Jun-14 2013 2012 2011 2010
Indicadores de Confianza Detalle Fuente
Confianza del Consumidor ICC (CABA) UTDT 45,4 13,6% -8,1% 40,0 -2,6% -13,4% 41,0 15,3% -8,1% 42,3 -0,7% 42,5 -22,4% 54,8 12,0% 48,9 24,5%
Confianza en el Gobierno ICG (mín=0 y máx=5) UTDT 1,82 -2,7% -2,7% 1,87 10,0% 11,3% 1,70 12,6% -2,3% 1,93 -4,1% 2,01 -16,5% 2,41 43,8% 1,68 32,6%
Confianza Sistema Financiero ICSF Base '96=100 UB 31,2 -1,2% 2,9% 31,6 -1,2% 18,3% 32,0 -2,4% 19,1% 26,3 0,3% 26,3 -3,2% 27,1 -5,2% 28,6 -
Ago-14 Jul-14 Jun-14
Precios y Salarios Detalle Fuente
Precios al Consumidor (San Luis) Base´03=100 DPEC - - - 708,8 2,0% 43,8% 695,1 1,8% 44,2% 490,7 25,9% 389,8 23,6% 315,2 23,8% 254,5 25,9%
Precios al Consumidor (Congreso) Base Ene´03=100 CONGRESO - - - 651,6 2,5% 39,7% 635,9 2,2% 39,9% 464,5 25,4% 370,5 24,2% 298,3 23,3% 241,9 22,3%
Mayoristas (IPIM) Base '93=100 INDEC - - - 790,4 1,3% 27,9% 780,0 1,5% 27,8% 614,5 13,6% 540,8 12,9% 479,2 12,9% 424,6 14,6%
Costos de la Construcción (ICC) Base '93=100 INDEC - - - 984,9 4,7% 32,2% 940,6 0,9% 26,2% 727,3 19,5% 608,8 25,5% 485,1 20,1% 403,9 16,8%
Materias Primas (IPMP) Base Dic '95=100 (en U$S) INDEC - - - 174,0 -5,9% -12,3% 184,9 -3,4% -8,4% 199,0 -5,5% 210,6 8,8% 193,5 20,8% 160,2 7,7%
Índice salarios (CVS) Base Abr '12=100 INDEC - - - 180,8 3,4% 35,0% 174,8 3,0% 33,5% 131,9 25,1% 105,4 26,8% 83,2 27,8% 65,1 22,5%
Salarios del S. Privado Registrado Base Abr '12=100 INDEC - - - 178,2 4,1% 31,2% 171,1 2,1% 29,2% 132,8 24,7% 106,5 30,3% 81,8 32,1% 61,9 24,8%
Salarios del S. Público Base Abr '12=100 INDEC - - - 173 2,0% 35,5% 169,7 4,4% 35,7% 126,5 23,3% 102,7 13,9% 90,1 14,7% 79 18,4%
Salario Mínimo Vital y Movil Pesos x mes INDEC - - - 3.600 0,0% 25,2% 3.600 0,0% 25,2% 3.035 25,2% 2.423 19,3% 2.032 14,7% 1.600 21,5%
Haber Jubilatorio Mínimo Pesos x mes INDEC - - - 2.757 0,0% 27,3% 2.757 0,0% 27,3% 2.221 30,0% 1.709 35,0% 1.266 35,5% 934 20,4%
Jun-14 2013 2012 2011 2010
Tipo de Cambio Nominal Dólar Pesos x dólar EE.UU.prom mes BCRA 8,32 1,9% 49,0% 8,16 0,4% 50,0% 8,13 1,0% 52,5% 5,48 20,3% 4,55 10,2% 4,13 5,6% 3,91 4,9%
Tipo de Cambio Dólar (CCL) Contado con liquidación ER 12,31 8,4% 44,5% 11,36 9,4% 38,5% 10,38 -0,5% 27,0% 8,44 39,4% 6,05 36,9% 4,42 11,8% 3,95 3,8%
TCR Multilateral Importador Base´01= 1,00 ER 1,68 -1,2% 11,8% 1,70 -1,7% 12,0% 1,73 -1,3% 11,8% 1,56 -2,5% 1,61 -12,6% 1,84 -6,8% 1,97 -6,4%
Exportación Bienes MM de USD; SA INDEC - - - 6.723 -1,4% -14,1% 7.387 -0,2% -2,2% 6.919 -91,5% 81.205 -3,3% 83.951 22,6% 68.500 23,1%
Importación Bienes MM de USD; SA INDEC - - - 6.941 -0,2% -1,7% 5.920 -0,7% -7,4% 6.166 -91,0% 68.515 -7,0% 73.661 30,5% 56.443 45,5%
Balance Comercial MM de USD; SA INDEC - - - -218 -12,8% ###### 1.467 4,2% 27,0% 9.034 -28,8% 12.690 23,3% 10.290 -14,7% 12.057 -28,6%
Está prohibida su circulación y reproducción total no autorizada expresamente. Para reproducción parcial agradecemos citar la fuente.
2011 2010
2013 2012 2011 2010
Sector Externo Detalle Fuente
Ago-14 Jul-14
2012

ARGENTINA
Base monetaria amplia MM de pesos; (circ. + cc BCRA) BCRA 390.997 1,8% 19,8% 383.944 4,9% 18,6% 366.004 3,6% 17,7% 317.648 30,2% 243.909 34,9% 180.792 37,1% 131.899 25,0%
M2 (Base+ CC+CA $) MM de pesos BCRA 646.791 1,1% 24,4% 640.017 4,6% 25,1% 611.910 6,5% 24,6% 502.569 31,7% 381.513 32,7% 287.402 33,5% 215.207 22,1%
M3 (M2 + Depósito a plazo) MM de pesos BCRA 1.021.690 1,8% 21,2% 1.003.637 2,7% 22,2% 977.205 2,5% 22,1% 817.309 31,1% 623.396 31,5% 474.215 37,0% 346.018 25,6%
Depositos Totales del S. Privado MM de pesos; (Pesos+USD) BCRA 624.694 0,9% 31,0% 618.982 2,5% 31,5% 603.883 2,6% 31,9% 466.178 30,5% 357.245 26,3% 282.916 32,7% 213.171 22,4%
Préstamos Totales al S. Privado MM de pesos; (Pesos+USD) BCRA 532.341 1,9% 23,0% 522.321 1,0% 23,4% 516.953 1,2% 25,2% 421.415 32,0% 319.369 35,1% 236.349 47,3% 160.489 20,5%
Stock Lebacs y Nobacs MM de pesos BCRA 182.259 6,7% 92,6% 170.846 2,9% 83,9% 166.042 6,0% 75,5% 95.402 19,6% 79.737 2,2% 78.009 38,2% 56.464 49,9%
Reservas BCRA MM de USD BCRA 28.953 -0,2% -21,1% 29.003 -0,9% -21,7% 29.278 2,6% -20,9% 36.898 -19,9% 46.042 -8,3% 50.205 0,7% 49.850 7,4%
Tasa plazo fijo (30d.) % TNA; tot. gral. BCRA 20,44 0,4% 26,1% 20,36 -4,2% 21,9% 21,25 -4,6% 38,4% 15,77 26,8% 12,44 11,0% 11,21 19,6% 9,38 -19,3%
Tasa Badlar % TNA; Bcos. Privados BCRA 21,25 -0,6% 17,6% 21,38 -6,3% 20,8% 22,81 -4,9% 33,2% 17,06 22,9% 13,89 3,1% 13,47 19,6% 10,19 -15,8%
Riesgo País J.P Morgan - Puntos basicos Bloomberg - - - - - - 721 -12,9% -42,7% 1.077 8,3% 995 43,9% 691 2,0% 678 -41,9%
Índice Merval en USD Bloomberg - - - - - - 970 1,6% 73,1% 727 33,4% 545 -27,3% 749 19,6% 655 49,3%
2013 2012 2011 2010
Recursos Tributarios Nacionales MM de pesos; m/m = (prom 12m) MECON 99.648 2,3% 31,3% 107.090 2,7% 33,4% 101.186 2,7% 35,5% 858.832 26,3% 679.799 25,9% 540.134 31,8% 409.901 34,4%
Resultado Primario Nacional MM de pesos; m/m = (prom 12m) MECON - - - - - - -287 2% -284% -22.479 355% -4.944 -200% 4.921 -80% 25.115 45%
Resultado Financiero Nacional MM de pesos; m/m = (prom 12m) MECON - - - - - - -16.677 16% 281% -64.477 25% -51.545 68% -30.663 -1099% 3.068 -143%
Fed Fund Rate % Anual (Target) FED 0,25 0,0% 0,0% 0,25 0,0% 0,0% 0,25 0,0% 0,0% 0,25 0,0% 0,25 0,0% 0,25 0,0% 0,25 0,0%
US Treasury Bill (10 años) % Tir anual MECON 2,53 0,0% -11,5% 2,58 0,0% -5,8% 2,54 2,4% 1,6% 2,39 35,5% 1,76 -35,9% 2,75 -12,6% 3,14 -4,4%
Selic rate-Brasil % Anual (Target) BCB 11,00 0,0% 22,2% 11,00 0,0% 29,4% 11,00 0,0% 37,5% 8,44 -0,2% 8,46 -27,8% 11,71 17,1% 10,00 0,8%
Tipo de Cambio Dólar/Real Reales (Brasil) por USD BCRA 2,24 0,4% -4,3% 2,23 -0,3% -1,1% 2,23 0,6% 3,3% 2,16 11,6% 1,93 15,9% 1,67 -4,8% 1,75 -11,3%
Tipo de Cambio Euro/Dólar USD por Euro BCRA 1,30 -4,0% -2,3% 1,35 -0,4% 3,5% 1,36 -1,0% 3,0% 1,33 3,3% 1,29 -7,6% 1,39 4,9% 1,33 -4,8%
Índice SP 500 EEUU (en USD) Bloomberg - - - 1.985 0,0% 16,3% 1.973 2,6% 22,2% 1.655 19,3% 1.388 8,3% 1.281 13,3% 1.131 19,2%
Índice FTSE UK (en USD) Bloomberg - - - 11.702 0,0% 15,8% 11.677 1,7% 21,6% 10.209 11,7% 9.137 -1,0% 9.227 10,3% 8.363 15,4%
Índice Dax Alemania (en USD) Bloomberg - - - 13.602 0,0% 22,4% 13.557 0,0% 30,1% 11.192 24,9% 8.962 -4,4% 9.372 15,2% 8.135 15,4%
Índice Bovespa Brasil (en USD) Bloomberg - - - 24.800 2,7% 16,1% 24.138 5,5% 13,4% 24.721 -19,3% 30.631 -17,1% 36.953 -3,2% 38.171 37,7%
Índice Igpa Chile (en USD) Bloomberg - - - 34,20 0,0% -6,5% 34,16 -1,7% -11,9% 40,10 -6,9% 43,07 -2,5% 44,18 11,7% 39,55 51,5%
2013 2012 2011 2010
Precios Commodities Detalle Fuente
Soja USD por ton.; (CBOT) IMF 414 -1,4% -16,8% 463 -1,4% -15,6% 528 -0,5% -5,7% 517 31,2% 394 -18,6% 484 25,8% 385 1,7%
Cobre USD por ton.(Grado A Cif Europa) IMF 6.822 -0,4% 3,0% 7.113 0,2% -2,6% 6.821 -0,2% -4,9% 7.332 -7,9% 7.959 -9,8% 8.823 17,0% 7.538 45,9%
Petroleo USD por barril (Brent UK) IMF 100,2 -0,5% -6,0% 107,0 0,2% 2,3% 111,9 1,3% 16,8% 100,9 7,2% 94,2 -0,9% 95,1 19,6% 79,4 28,8%
Oro USD por onza troy IMF 1.247 -1,5% -16,2% 1.311 -1,1% -11,9% 1.279 -1,3% -14,0% 1.470 -12,1% 1.672 6,1% 1.576 27,7% 1.233 25,5%
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Mercado Financiero
Internacional
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Politica Fiscal Detalle Fuente
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Politica Monetaria y Sistema
Financiero
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