Propuesta de Alternativas de financiación y estructura óptima de capital
para la creación de una empresa dedicada a la sal...
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Tesina presentada por J. Rodolfo Pulido Ross para obtener el título de Maestro en Administración de Negocios Área Finanzas. Prof. Martín Sansón Pimentel. Agosto de 2013.
Existe una estructura de capital óptima que considera la maximización del valor de una empresa en la cual se deben considerar factores tales como: el equilibrio en los grados de apalancamiento; los costos de agencia, costos de quiebre de la organización, información asimétrica, grupos de interés, información asimétrica y la elección viciada. Dicha hipótesis se fundamenta través de una investigación documental de las diferentes teorías y experiencias empíricas; acerca del tema.

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  1. 1. Propuesta de Alternativas de financiación y estructura óptima de capital para la creación de una empresa dedicada a la salud preventiva PROYECTO DE INVESTIGACIÓN Para obtener el grado de: Maestría en Administración de Negocios Área Finanzas Presenta: L.A. José Rodolfo Pulido Ross (Matrícula 02682206) Asesor: Prof. Martín Sansón Pimentel Cuautitlán Izcalli, Edo. De México Agosto de 2013
  2. 2. edición y Evaluación de la Liquidez Decisiones de Financiación y Estructura de Capital Óptima para la creación de una empresa dedicada a la salud preventiva 2 INDICE AGRADECIMIENTOS .....................................................................................................4 RESUMEN ......................................................................................................................5 1.0 INTRODUCCIÓN ......................................................................................................6 1.1 Descripción del problema.......................................................................................6 1.1.1 Problema 1: Garantías al financiamiento inicial ...............................................6 1.1.2 Problema 2: Estructura de capital optima; porcentajes de participación y pago de dividendos...........................................................................................................7 1.2 Objetivo: ................................................................................................................8 1.2.1 Objetivo General: ............................................................................................8 1.2.2 Objetivos particulares:.....................................................................................8 1.3 Justificación: ..........................................................................................................8 1.4 Límites y alcances del proyecto .............................................................................9 1.4.1 Alcances:.........................................................................................................9 1.4.2 Límites ..........................................................................................................10 2.0 ANTECEDENTES ...................................................................................................12 2.1 El nacimiento del proyecto...................................................................................12 2.2 Bioresonancia Magnética cuántica no lineal ........................................................13 2.3 El Proyecto: Prevenir La Salud Oficina Satélite....................................................14 3.0 MARCO TEÓRICO..................................................................................................15 3.1 Hipótesis:.............................................................................................................15 3.2 Conceptos fundamentales: ..................................................................................15 3.3 Revisión de la Literatura ......................................................................................18 3.4 El financiamiento a las micro, pequeñas y medianas empresas...........................18 3.4.1 El acceso a los créditos.................................................................................19 3.4.2 Apoyos Gubernamentales: ............................................................................19 3.5 Estructura de Capital ...........................................................................................20 3.5.1 La teoría de Modigliani Miller.........................................................................21 3.5.2 La Teoría Estática o del Trade-Off.................................................................22 3.5.3 La Teoría de los Costos de Agencia..............................................................22
  3. 3. edición y Evaluación de la Liquidez Decisiones de Financiación y Estructura de Capital Óptima para la creación de una empresa dedicada a la salud preventiva 3 3.5.4 La Teoría de las Jerarquías de Preferencias o Pecking Order ...................22 3.5.5 Costo de Capital............................................................................................23 3.5.6 Estructura de capital meta.............................................................................24 3.5.7 Estructura de capital óptima ..........................................................................24 3.5.8 El riesgo Financiero.......................................................................................25 3.6 Selección del Modelo:..........................................................................................27 3.6.1 Propuesta metodológica Cualitativa: .............................................................27 3.6.2 Propuesta metodológica cuantitativa: Modelo práctico para el cálculo de la estructura óptima de capital ...................................................................................30 4.0 EL PROYECTO.......................................................................................................34 5.0 LOS RESULTADOS................................................................................................40 6.0 CONCLUSIONES Y RECOMENDACIONES...........................................................43 6.1 Limitaciones al modelo WACC:............................................................................44 6.2 Recomendaciones para el uso de recursos ajenos o propios (diferencias)..........45 7.0 BIBLIOGRAFIA .......................................................................................................46 7.1 Trabajos citados ..................................................................................................46 7.2 Bibliografía...........................................................................................................51 8.0 ANEXOS .................................................................................................................57 8.1 La inversión inicial y los gastos de operación proyectados ..................................57 8.2 El presupuesto de ventas ; plan de precios y esquema de comisiones................58 8.3 Evaluación financiera del proyecto.......................................................................61 8.4 Coeficiente Beta ..................................................................................................63
  4. 4. edición y Evaluación de la Liquidez Decisiones de Financiación y Estructura de Capital Óptima para la creación de una empresa dedicada a la salud preventiva 4 AGRADECIMIENTOS Quiero dedicar este trabajo a quien siempre ha estado conmigo, me ha coronado de favores y misericordias, ha saciado de bien mi boca e inclusive dio su vida por mí: a ti mi Señor Jesucristo, gracias por tu amor y tu comprensión, gracias por no dejarme jamás y perdonarme todos mis errores. A ti mamita que aún cuando ya no estás con nosotros sigues viva en mi corazón, a ti papá que me das seguridad y confianza; a mi amada esposa Lety que con su cuidado y cariño me apoyó para que pudiese terminar esta maestría, a mi princesita Ruth quien se convirtió en mi regalo más preciado, a ti hermanita Jessica que siempre has estado al pendiente de mí, a ti Tina que te has convertido en una segunda madre; a ti David, amigo que has confiado ciegamente en mí y me has apoyado en estos momentos difíciles. MAHATMA GANDHI: “La alegría está en la lucha, en el esfuerzo, en el sufrimiento que supone la lucha, y no en la victoria misma”
  5. 5. edición y Evaluación de la Liquidez Decisiones de Financiación y Estructura de Capital Óptima para la creación de una empresa dedicada a la salud preventiva 5 RESUMEN La estructura de capital es la proporción de financiamiento de deuda que tiene la empresa y su apalancamiento por lo que la elección de la misma es una simple mezcla entre riesgo y rendimiento. Un factor clave en análisis de la estructura de capital es el conocer si ésta afecta o no el valor de la empresa. Para ello; debemos de considerar que no se trata de un resultado estático sino que varía de acuerdo a variables internas o externas incluyendo su etapa de crecimiento o expectativas de expansión que se tengan. En este trabajo, pretenderé revisar la teoría existente en el campo de la estructura de capital para posteriormente enfocarnos en un modelo en el cual utilizaremos una metodología clara desde el punto de vista de costo mínimo de capital y de valor máximo de la compañía para de esta manera poder deducir una combinación óptima de estructura de capital para la empresa “Prevenir La Salud”.
  6. 6. edición y Evaluación de la Liquidez Decisiones de Financiación y Estructura de Capital Óptima para la creación de una empresa dedicada a la salud preventiva 6 1.0 INTRODUCCIÓN Una estructura financiera adecuada es una condición necesaria para llevar a cabo la puesta en marcha; supervivencia y crecimiento de una empresa a largo plazo con ciertas garantías; en el caso de las micro empresas; de acuerdo a la investigación realizada; las características propias de las pymes relacionadas con su tamaño y cultura condicionan las decisiones de financiación y de esta forma explican las barreras que sufren en el mercado de capitales (Echavarría Sánchez, 2007, No. 80) En la práctica, cuando los empresarios y financieros evaluamos los resultados de una determinada forma de financiación; consideramos una amplia variedad de beneficios y costos y de esta forma elegimos la estructura de capital. La decisión de elegir una determinada estructura de capital es tan compleja (Raviv, 2012) que no existe un modelo universal en específico que contenga todos los aspectos relevantes a considerar; sin embargo, existen varias teorías que son de gran ayuda algunas de las cuales analizaré en este documento. La estructura de capital óptima al fin y al cabo es una decisión estratégica propia de cada organización y el modelo que se desarrolle funcionará para encontrar un punto límite teórico; sin embargo; la decisión de estar en un nivel de endeudamiento dado corresponde a la alta dirección y deberá estar alineado a los planes que la organización tenga. 1.1 Descripción del problema 1.1.1 Problema 1: Garantías al financiamiento inicial Como podemos observar en los anexos (Ilustración 10 y 11); habrá un plazo de gracia en la renta del local (propiedad del padre de Rodolfo); durante este primer año; por lo anterior; consideramos no es necesario acudir a un financiamiento a largo plazo; en cuyo caso; se solicitaría un financiamiento por la
  7. 7. edición y Evaluación de la Liquidez Decisiones de Financiación y Estructura de Capital Óptima para la creación de una empresa dedicada a la salud preventiva 7 inversión inicial y el primer mes de operación con un interés compuesto del 12% sobre saldo no reembolsado o saldo deudor. Dichos fondos provienen de un prestamista; persona física que tiene amistad con Rodolfo; dado que el plazo para la puesta en marcha de este proyecto es prácticamente inmediato, las condiciones son muy favorables; sin embargo el aforo será del 1.5 a 1 y requiere facturas de un vehículo para su emisión. 1.1.2 Problema 2: Estructura de capital optima; porcentajes de participación y pago de dividendos. Si bien es cierto que de acuerdo al forecast1 ; la recuperación de la inversión sería muy a corto plazo; toda inversión conlleva un riesgo. El costo aproximado del equipo es de setecientos mil pesos; dicha inversión estará a cargo del Dr. Mendoza; así como los servicios de diagnóstico y orientación médica, al Dr. Mendoza se le pagaría la cantidad de $2,000.00 pesos por cada Check-up2 y el sobre-precio el cual oscila de $1,000.00 a $2,900.00 serían los ingresos para la oficina comercial de Satélite; por lo cual solamente existiría un convenio con Prevenir La Salud para que se lleve a cabo dicho acuerdo. Se consideran las siguientes alternativas: 1. Rodolfo Pulido Consigue el 60% del financiamiento, aporta el 40% del capital más el local comercial recibiendo asimismo los ingresos puros después de la comisión la cual sería cobrada por José Manuel y Sandra en un porcentaje que se convenga por cada una de las ventas. 2. Se reciben aportaciones por partes iguales de los socios para conformar la sociedad proyectada; con una aportación del 80% de capital y 20% de financiamiento. 1 Pronóstico de ventas 2 realizar una revisión exhaustiva de nuestro organismo, basándose en preguntas médicas, exámenes de laboratorio y pruebas físicas, con la finalidad de detectar, o incluso de prevenir enfermedades.
  8. 8. edición y Evaluación de la Liquidez Decisiones de Financiación y Estructura de Capital Óptima para la creación de una empresa dedicada a la salud preventiva 8 El problema en el punto uno es que la inversión sería demasiado riesgosa siendo que la única aportación de capital es por parte de Rodolfo por lo que no existiría posiblemente un compromiso real por parte de las demás personas. 1.2 Objetivo: 1.2.1 Objetivo General: El objetivo del presente trabajo es la aplicación de los conocimientos adquiridos en la maestría a los distintos modelos determinantes de la estructura de capital óptima de una empresa; si es que existe; en una situación concreta y real. 1.2.2 Objetivos particulares: Conocer y comprender los distintos modelos de determinación de la estructura de capital de una empresa. Evaluar el efecto sobre el valor de la empresa, el patrimonio y la deuda de distintas estructuras de capital contestando a la pregunta: ¿La estructura de capital puede alterar el valor de la empresa? De acuerdo al punto anterior y si realmente la estructura de capital afecta; responder a la siguiente pregunta: ¿Cuáles son los factores que determinan una combinación de deuda y capital propio que agregue valor o minimice el costo de capital de una empresa? 1.3 Justificación: Durante los últimos siete años, me dediqué a laborar como gerente de tesorería en una empresa transnacional después de haber trabajado durante más de 12 años como gerente de crédito y cobranzas para diversas entidades incluyendo de la industria hotelera. Al renunciar a mi último empleo me vi en la necesidad de buscar una alternativa de ingresos que fuera suficiente para cubrir los gastos que demanda mi familia; que me permitiese aplicar los conocimientos que había adquirido en
  9. 9. edición y Evaluación de la Liquidez Decisiones de Financiación y Estructura de Capital Óptima para la creación de una empresa dedicada a la salud preventiva 9 mi experiencia profesional así como los conocimientos que he adquirido a lo largo de esta maestría. Recientemente; se me invitó a formar parte del grupo de asesores de la empresa Seguros Manhattan Life; organización en la cual había trabajado paralelamente a mis trabajo como empleado en calidad de asesor profesional de seguros durante más de 10 años; aunado a ello; se me invita a formar parte de la empresa Prevenir La Salud como inversionista viendo en ésta última una actividad complementaria a mi labor en el mercado asegurador y como fuente de prospección. Debido a que Prevenir La Salud requiere de inversión y asignación óptima de recursos, debimos generar un proyecto de inversión que fuera confiable por lo que en su momento recurrí a aplicar las herramientas que conozco con respecto a análisis de riesgo, análisis financiero de proyectos de inversión, de fuentes de financiamiento y posteriormente de estructura de capital; profundizando, en este documento, en esta última a efecto de demostrar que si puede existir una mezcla de deuda y patrimonio que aumente el valor de una empresa o por el contrario, la devalúe. Basado en la experiencia de varios empresarios mexicanos (algunas; de éxito); quiero mostrar en esta tesina una aplicación práctica de los elementos, herramientas y metodología a utilizar para la creación y de un nuevo negocio con pocos recursos; inspirar a actuales empleados, estudiantes y personas que persigan algún sueño para construir bases sólidas en la creación de nuevas empresas que generen nuevos trabajos y que podamos en conjunto crear mayor valor y riqueza a nuestro país. 1.4 Límites y alcances del proyecto 1.4.1 Alcances: • Realizaré una rápida descripción de los antecedentes que dieron origen al proyecto “Prevenir La Salud”; su plan de negocios y los
  10. 10. edición y Evaluación de la Liquidez Decisiones de Financiación y Estructura de Capital Óptima para la creación de una empresa dedicada a la salud preventiva 10 objetivos que el mismo pretende alcanzar para los socios de este proyecto. • Analizaré brevemente el contexto real del financiamiento a las micro, pequeñas y medianas empresas en México; para posteriormente avocarme a la justificación del motivo por el cual elegimos la fuente de financiamiento descrita en esta investigación. • Al hablar de un proyecto cuyo plan de negocios ya fue analizado y previamente autorizado; me enfocaré en conocer si realmente existe una estructura de capital óptima que haga incrementar el valor de la empresa en base a la problemática citada en este trabajo. • Para llegar a determinar la existencia de una estructura de capital óptima que realmente incremente el valor de la empresa; partiré de la tesis de Franco Modigliani y Merton H. Miller que en 1958 demostraron algebraicamente que en un escenario de mercados perfectos, la estructura de capital elegida por una empresa no afecta su valor; para posteriormente realizar una búsqueda documental de las diferentes teorías y experiencias de investigación empírica acerca de este tema. 1.4.2 Límites • El plan de negocios incluyendo el estudio de mercado, estudio técnico, estudio de la inversión; estudio de los ingresos y egresos fue realizado con anterioridad lo que supone que la información y datos proporcionados en este documento en forma de antecedentes o anexos fueron previamente analizados y autorizados. • El financiamiento que se utilizará para la puesta en marcha de este proyecto así como su tasa de interés fue acreditado anteriormente por los socios del proyecto “Prevenir La Salud” por lo que me avocaré a justificar el motivo por el cual elegimos los recursos descritos en este documento a través de la experiencia reciente de las micro y pequeñas empresas en México.
  11. 11. edición y Evaluación de la Liquidez Decisiones de Financiación y Estructura de Capital Óptima para la creación de una empresa dedicada a la salud preventiva 11 • No pretendo justificar la metodología de evaluación de proyectos de inversión utilizada para el proyecto “Prevenir La Salud” sino que la información contenida en este trabajo en forma de anexos se debe considerar únicamente para efectos de consulta y como base para el análisis de la estructura de capital, objeto de este documento.
  12. 12. edición y Evaluación de la Liquidez Decisiones de Financiación y Estructura de Capital Óptima para la creación de una empresa dedicada a la salud preventiva 12 2.0 ANTECEDENTES 2.1 El nacimiento del proyecto El 26 de marzo de 2013; Sandra Hernandez, José Manuel Bringas y Rodolfo Pulido Ross acuden a ver al Dr. Rafael Mendoza; en su clínica de la colonia Tecamachalco, en México, D.F. con el propósito de mostrarle un proyecto de inversión denominado “Prevenir La Salud” cuyo objeto sería el establecer una oficina comercial en Cd. Satélite, Edo. De México y posteriormente; en el transcurso de dos años; que este proyecto genere los suficientes ingresos a efecto de poder expandirse a Cancún, Q, Roo; Guadalajara, Jal, y Acapulco Gro. En México. Rodolfo se muestra muy preocupado ante los requerimientos financieros necesarios para el acondicionamiento y debido funcionamiento del local comercial en Satélite; si bien; el Dr. Mendoza actuaría como socio; su aportación correspondería al aparato de diagnóstico así como los servicios de interpretación y servicios médicos de orientación. Dado que Rodolfo no cuenta con ingresos actualmente; necesitaría recurrir a un financiamiento; el problema sería conocer: ¿qué porcentaje del capital estarían los socios (José Manuel, Sandra y Rodolfo) a financiar con capital propio y qué porcentaje de capital , a qué costo y en qué período se recuperaría si se recurre a un financiamiento externo?. Aún cuando el negocio se muestra muy atractivo; Rodolfo duda en continuar con el proyecto hasta no evaluar detenidamente los riesgos que éste conlleva y lograr el apoyo de sus socios, Sandra y José Manuel. Sandra Hernández es contadora pública y se ha dedicado en los dos últimos años a la asesoría profesional de Seguros en la Compañía “Seguros Manhattan Life” trabajando en conjunto con su hijo; Alberto Gordillo quien es uno de los promotores que mayor aporte de ingresos a generado a esta compañía aseguradora. Sandra por su parte; ha llegado a colocarse en los primeros lugares de venta en la colocación de dichos instrumentos. Contacta; dentro de su cartera de clientes a empresarios con altos niveles de ingresos; entre ellos; el
  13. 13. edición y Evaluación de la Liquidez Decisiones de Financiación y Estructura de Capital Óptima para la creación de una empresa dedicada a la salud preventiva 13 Dr. Rafael Mendoza quien le ofrece la venta de check-ups3 médicos integrales a través de un aparato de Bioresonancia Magnética Cuántica no lineal que tiene una precisión del 98% con mayores ventajas que los análisis médicos invasivos y a un precio más accesible, por lo cual Sandra ve en dichos estudios, una oportunidad tanto de servicio como de atracción a nuevos clientes para la colocación de Seguros de Vida y Gastos Médicos Mayores. José Manuel Bringas, 23 años, quien cursó la carrera de medicina en la UNAM casi a su término; a través de la madre de José Manuel, conoce a Sandra y lo invita a formar parte de la compañía aseguradora “Seguros Manhattan Life” perteneciendo a la promotoría de su hijo; Alberto Gordillo para posteriormente invitarlo a la venta de check-up4 de “Prevenir La Salud”.. Rodolfo Pulido Ross es licenciado en administración; egresado de la UAM, certificado en PCIM; actualmente estudia la maestría en administración de negocios con especialidad en finanzas en la Universidad Tecmilenio campus Cuautitlán Izcalli. Rodolfo estuvo laborando como agente de seguros en la compañía Seguros Manhattan Life por más de diez años; actividad que combinaba con su trabajo de Gerente de Crédito y Cobranzas en varias empresas y últimamente como gerente de tesorería en un grupo español al cual había renunciado meses antes debido a la falta de proyección en el mismo. Pese a que pudo llegar a ocupar primeros lugares en la venta de seguros; nunca consideró dicha actividad como preponderante. A raíz de esta nueva etapa; Rodolfo pretende regresar nuevamente a la actividad aseguradora; tomando en consideración la experiencia profesional que ha adquirido durante años. 2.2 Bioresonancia Magnética cuántica no lineal La Bioresonancia magnética cuántica no lineal refiere a un diagnóstico de tecnología europea el cual no es invasivo y tiene como propósito el detectar problemas funcionales aún cuando no haya síntomas de la enfermedad; el tiempo de realización es de treinta minutos y tiene una precisión del 98% avalado por Health Canadá y ECP Europa. Este estudio funciona a través de un 4 Investigar, indagar
  14. 14. edición y Evaluación de la Liquidez Decisiones de Financiación y Estructura de Capital Óptima para la creación de una empresa dedicada a la salud preventiva 14 rayo de bioresonancia magnética infrarrojo el cual viaja por el cuerpo recabando información de las diferentes estructuras celulares verificando la información técnica de cualquier órgano o tejido. 2.3 El Proyecto: Prevenir La Salud Oficina Satélite La apertura de una oficina comercial en Cd. Satélite; contaría con cuatro vendedores, pasantes médicos reclutados y capacitados en ésta área por José Manuel Hernández; en el área de ventas por Sandra Hernández y Rodolfo Pulido; siendo éste último quien se encargará del área financiera. Se pretende establecer una estrategia comercial multicanal proporcionando el servicio en puntos distantes a la clínica de Tecamachalco; aprovechando que el local estaría situado en un punto comercial y favorecido por la situación geográfica de dicha colonia.
  15. 15. edición y Evaluación de la Liquidez Decisiones de Financiación y Estructura de Capital Óptima para la creación de una empresa dedicada a la salud preventiva 15 3.0 MARCO TEÓRICO 3.1 Hipótesis: H0= No existe diferencia significativa en la estructura de capital óptima de una empresa con mayor apalancamiento comparada con una empresa con un menor grado de deuda. H1= Existe una diferencia significativa en la estructura de capital óptima de una empresa con mayor apalancamiento comparada con una empresa con un menor grado de deuda. Donde: µ0=. No altera el valor material de las empresas el nivel de deuda. µ1= Maximiza el valor material de las empresas el mayor nivel de deuda Existe una estructura de capital óptima que considera la maximización del valor de una empresa en la cual se deben considerar factores tales como: el equilibrio en los grados de apalancamiento; los costos de agencia, costos de quiebre de la organización, información asimétrica, grupos de interés, y la elección viciada. Dicha hipótesis se fundamenta través de una investigación documental de las diferentes teorías y experiencias empíricas; acerca del tema. 3.2 Conceptos fundamentales: 1) ALTERNATIVA DE INVERSIÓN: “Un proyecto o una decisión cuya implantación contribuye a alcanzar uno o varios objetivos estratégicos de una empresa”. (Rodríguez, 2001) 2) ANÁLISIS DE DECISIONES DE INVERSIÓN: “Comparación entre varias alternativas de acuerdo con un conjunto de criterios.” (Rodríguez, 2001) 3) APALANCAMIENTO FINANCIERO: “Utilización de la deuda financiera para aumentar la rentabilidad de los recursos propios aportados a un proyecto o a una empresa.” (Rodríguez, 2001) 4) COSTO ANUAL TOTAL (CAT). “El CAT es una medida estandarizada del costo de financiamiento, expresado en términos porcentuales anuales que,
  16. 16. edición y Evaluación de la Liquidez Decisiones de Financiación y Estructura de Capital Óptima para la creación de una empresa dedicada a la salud preventiva 16 para fines informativos y de comparación, incorpora la totalidad de los costos y gastos inherentes a los créditos que otorgan las instituciones.”5 5) COSTO DE CAPITAL:”La tasa de rendimiento que una empresa debe obtener sobre sus inversiones en proyectos, para mantener su valor en el mercado y atraer fondos” (Gitman & Núñez Ramos, 2003) 6) ESTRUCTURA DE CAPITAL: “Combinación de las fuentes de financiamiento de mediano y largo plazo, que utiliza una empresa en un momento dado.” (Rodríguez, 2001). Corresponde a la combinación de deuda a largo plazo y financiamiento interno que la compañía usa para financiar sus operaciones; sobre este punto; el administrador de finanzas deberá cuestionarse dos situaciones: la primera concerniente a la cantidad de fondos que la empresa debe solicitar en calidad de préstamo y la segunda; cuál es la combinación óptima de combinación entre financiamiento interno y externo 7) ESTRUCTURA DE COSTOS DE UN PROYECTO O DE UN NEGOCIO: “La combinación entre costos fijos y costos variables, para varios niveles de producción.” (Rodríguez, 2001) 8) ESTRUCTURA FINANCIERA: “Combinación de todas las fuentes de financiamiento de una empresa en un momento dado.” (Rodríguez, 2001) Corresponde a la combinación de financiamiento interno y externo, dichos conceptos se encuentran en el lado derecho del balance general. 9) FINANCIAMIENTO DE UN PROYECTO: “Se refiere a la mezcla de recursos (crédito, patrimonio, etc.) que se va a utilizar para financiar los desembolsos que requiere la implantación de un proyecto de inversión” (Rodríguez, 2001) 10)FLUJO DE FONDOS: “Resultado neto de representar o resumir, en el tiempo, todos los ingresos y los egresos de un proyecto o de una empresa, para cada uno de los períodos que se está considerando.” (Rodríguez, 2001) 11)INVERSIÓN: “…por inversión podemos entender aquél proceso que permite incrementar el acervo de medios de trabajo con que funciona una determinada sociedad” (Ortíz Anaya, 2011). Conversión de dinero en valores 5 http://www.banxico.org.mx/CAT/
  17. 17. edición y Evaluación de la Liquidez Decisiones de Financiación y Estructura de Capital Óptima para la creación de una empresa dedicada a la salud preventiva 17 públicos, privados, instrumentos, o en bienes de capital con la expectativa o interés de obtener alguna ganancia adicional. 12)PLAN DE FINANCIAMIENTO: “Trata de la combinación de recursos de financiamiento de corto, mediano y largo plazo, que se van a utilizar para financiar el plan de inversiones durante el horizonte de planeamiento de la empresa. En este sentido, para todo plan de inversiones debe existir el correspondiente plan de financiamiento.” (Rodríguez, 2001) 13)PLAN DE INVERSIONES: “Corresponde al conjunto de proyectos necesarios para lograr el cumplimiento de los objetivos estratégicos de una empresa dentro de un horizonte de planeamiento, por ejemplo 5 años.” (Rodríguez, 2001) 14)PRESUPUESTO DE CAPITAL: “Es el proceso de planeación y administración de las inversiones a largo plazo de la empresa. Mediante este proceso los gerentes de la organización tratan de identificar, desarrollar y evaluar las oportunidades de inversión que pueden ser rentables para la compañía. Se puede decir, de una forma muy general, que esta evaluación se hace comprobando si los flujos de efectivo que generará la inversión en un activo exceden a los flujos que se requieren para llevar a cabo dicho proyecto”. (Van Horne & Wachowics, 2003) 15)PROYECTO DE INVERSIÓN: “Programación en el tiempo de una serie de inversiones buscando que más adelante se genere una serie de beneficios que justifiquen desde el punto de vista económico las inversiones que se realizaron inicialmente.” (Rodríguez, 2001) 16)RIESGO: “Variabilidad de los resultados de un proyecto alrededor de su valor promedio o valor esperado, como consecuencia de la incertidumbre existente en el horizonte de planeamiento.” (Rodríguez, 2001) 17)VALOR NOMINAL DE UN BONO: “Cantidad que se va a recibir por el bono el día de su vencimiento, si la amortización del mismo se hace a través de un solo pago.” (Rodríguez, 2001)
  18. 18. edición y Evaluación de la Liquidez Decisiones de Financiación y Estructura de Capital Óptima para la creación de una empresa dedicada a la salud preventiva 18 3.3 Revisión de la Literatura Para la elaboración de este proyecto, se revisaron las siguientes fuentes bibliográficas: Fuentes primarias: Libros especializados en economía; en administración y finanzas. Antologías Monografías sobre los temas contemplados. Tesis provenientes de diversas instituciones educativas. Documentos oficiales y reportes provenientes de organismos públicos y privados. Documentos sobre Financiamiento a micro, pequeñas y medianas empresas en México. Artículos de noticias sobre la situación económica. Fuentes Secundarias: Catálogos. Compilaciones Fuentes terciarias: Boletines de empresas Conferencias y simposiums. 3.4 El financiamiento a las micro, pequeñas y medianas empresas. Diversos autores afirman que las dadas las características de las pymes aunado a su tamaño y cultura; son condicionantes de las decisiones financiación lo cual resulta en barreras para acceder al mercado de capitales. La literatura teórico empírica apunta que las características intrínsecas de las pymes, asociadas a su menor tamaño e idiosincrasia, condicionan sus decisiones de financiación y explican las restricciones que sufren en el mercado de capitales (Gertler y Gilchrist, 1994); (Fazzari, Hubbard y Petersen, 1998), (Aguirre, 1994), (Gómez, 2007), (Vargas, 2012) y (T. Beck, 2004); sugieren que
  19. 19. edición y Evaluación de la Liquidez Decisiones de Financiación y Estructura de Capital Óptima para la creación de una empresa dedicada a la salud preventiva 19 la estructura financiera de las micro, pequeñas y medianas empresas cuenta con niveles mínimos de capitalización y deuda a largo plazo y por otro lado un excesivo endeudamiento a corto plazo. 3.4.1 El acceso a los créditos En la experiencia personal puedo afirmar que cuando una micro o pequeña empresa solicita apoyo financiero se enfrenta a una serie de trámites y requisitos que pudieran resultarle interminables; lo anterior puede darse debido a la falta de asesoría, o bien por la cultura empresarial o ignorancia; desconocimiento de garantías, aforos o inclusive de tasas de interés competitivas; la nula planeación de rentabilidad futura y lo concerniente a los sistemas y métodos de evaluación de proyectos de inversión, lo cual hace que mejor desistan de sus propósitos de crecimiento, dejando pasar la oportunidad para expandirse. Según la revista “CNN Expansión” (Moreno, CNN Expansión, 11) en un artículo escrito por Tania M. Moreno “ “5 Tips para obtener financiamiento Pyme” dice que la obtención del financiamiento es una herramienta que las Pymes deberían gestionar de forma adecuada ya que esto les permite la continuidad de la organización. Argumenta que el acceso al financiamiento está ligado con la capacidad de la compañía de tener flujos de efectivo adecuados y remanentes ya que actualmente el margen de los mismos no les permite por mucho tiempo la obtención del financiamiento. 3.4.2 Apoyos Gubernamentales: Autores como Gómez (2006), López (2003), Pedroza y Sánchez (2005) consideran que en lo concerniente al crédito a las PyMES, enfrentan importantes desventajas a la hora del financiamiento. Entre los impedimentos para acceder al financiamiento están: el difícil acceso a la Banca Comercial y de Desarrollo y demás instituciones Financieras; el poco o nulo acceso a la información; la resistencia al cambio en su organización de tipo familiar; y la poca diversificación de fuentes de financiamiento alternativas que las convierte, en su gran mayoría,
  20. 20. edición y Evaluación de la Liquidez Decisiones de Financiación y Estructura de Capital Óptima para la creación de una empresa dedicada a la salud preventiva 20 en grandes dependientes de los proveedores (Seijal, 1999; Secretaria de Economía 2003 y 2006)” (Sánchez, 2009) Figura 3-1 Acceso al financiamiento como porcentaje del PIB en 2010 Fuente: “Financiamiento y Fortalecimiento de MIPyMES” Podemos observar con claridad que hay menor disponibilidad de crédito con respecto al Producto Interno Bruto en México; mientras que el promedio de los países miembros de la OCDE (Organización para la Cooperación y Desarrollo Económicos) (162%); los países de la Zona Euro (134%) inclusive el promedio latinoamericano (44%). 3.5 Estructura de Capital Existe un amplio debate sobre si existe o no la estructura financiera óptima pero independientemente de ello; el cálculo requiere conocer cuáles son los efectos de las decisiones de financiación que tomamos. La estructura de capital se concreta a menudo mediante el indicador de endeudamiento (valor de la deuda/patrimonio) o bien por el valor de mercado de la deuda y el valor total de la empresa (V=S+D) Según la investigación que realicé, una amplia parte de los expertos afirman que si existe una estructura de capital óptima la cual puede incrementar la riqueza de los accionistas mediante la selección adecuada de la forma de financiación de los proyectos por lo que entonces no solamente la inversión crea riqueza sino también la forma de financiación elegida. Desde un artículo de Modigliani y Miller, de 1958; se desataron diversas teorías y discusiones entre las que encontré los textos de Brealey, R. Myers S. y
  21. 21. edición y Evaluación de la Liquidez Decisiones de Financiación y Estructura de Capital Óptima para la creación de una empresa dedicada a la salud preventiva 21 Allen (R., S., & F., 2008); Pascale R. (R. P. , 2009) y Ross, S. Westerfield, R. Jaffe J. y Jordan B. (S, R., J., & B., 2008) Hasta ese momento, la denominada teoría tradicional, en uso desde la primera mitad del siglo XX, sostenía que existía una estructura de capital óptima que permitía alcanzar el mínimo costo de capital promedio ponderado y el máximo valor de mercado de la empresa; considera que los diferentes niveles de endeudamiento impactan en el valor de mercado de la empresa y por ende en el costo de capital. El costo del endeudamiento por causa del riesgo es menor que el de los fondos propios más allá que ambos aumenten en cuanto se incrementa el endeudamiento. 3.5.1 La teoría de Modigliani Miller Esta teoría presenta las condiciones bajo las cuales la política de financiera de una empresa no impacta el valor de la empresa presentando tres proposiciones relacionadas entre sí bajo ciertos supuestos: 1) El costo de capital 2) El valor de mercado de las empresas y 3) La teoría de la inversión. La propuesta número uno conocida como la de la irrelevancia del endeudamiento sostiene que el valor de una empresa es consecuencia de su potencial de generación de dividendos y del riesgo de los activos que posee pero no de la forma en que son financiados estos últimos. La propuesta dos plantea que el rendimiento esperado de las acciones de una empresa que se financia mediante deudas es una función creciente del endeudamiento; sostiene que el costo de capital en el sentido de rendimiento mínimo requerido para que un proyecto sea rentable le corresponde al proyecto y su riesgo no de los instrumentos que se utilicen para financiar dicho proyecto. A partir de la publicación del artículo de MM, se generó una gran polémica al haber demostrado que bajo ciertas restricciones, la estructura de capital era irrelevante para el valor de la empresa lo que dio lugar a grandes avances en las
  22. 22. edición y Evaluación de la Liquidez Decisiones de Financiación y Estructura de Capital Óptima para la creación de una empresa dedicada a la salud preventiva 22 finanzas al momento de que los expertos analizaron bajo qué condiciones las decisiones de financiamiento podrían generar valor para los inversionistas; a continuación mencionaré brevemente algunos de los planteamientos más relevantes de los últimos años: 3.5.2 La Teoría Estática o del Trade-Off Sostiene la existencia de una estructura óptima de capital como resultado de una decisión entre los ahorros concernientes a la deducibilidad de impuestos de los intereses y a los riesgos de quiebra de la empresa. 3.5.3 La Teoría de los Costos de Agencia Plantea mecanismos para reducir los costos de financiamientos buscando reducir los conflictos de interés entre los diferentes actores de la empresa; es decir, los administradores -o agentes-, los accionistas -o principal- y los acreedores. Jensen y Meckling (Jensen & W., 1976) consideran dos tipos de conflictos: 1) De naturaleza interna, en el que participan tanto accionistas administradores 2) Vincula accionistas y acreedores Dichos conflictos de interés suelen producir ineficiencias de administración así como ineficientes asignaciones de recursos y gastos no justificados de parte de los administradores los cuales generan diversos costos que son ajenos a los intereses de los accionistas. 3.5.4 La Teoría de las Jerarquías de Preferencias o Pecking Order Trata de explicar la relación entre la estructura de capital y los problemas de información asimétrica, cuando la empresa debe financiar nuevos proyectos de inversión. Afirma que las empresas no tienen una estructura de capital óptima
  23. 23. edición y Evaluación de la Liquidez Decisiones de Financiación y Estructura de Capital Óptima para la creación de una empresa dedicada a la salud preventiva 23 objetivo sino que persiguen una escala de jerarquías de jerarquías (Pecking Order) en la medida que requieren financiar proyectos de inversión. En primera instancia, las empresas recurren al financiamiento interno, en la medida que éste se encuentre disponible; posteriormente acuden al financiamiento externo en el siguiente orden; primero, a la emisión de deuda y posteriormente a la emisión de acciones. Dicha escala de preferencias es resultado de la existencia de información asimétrica en los mercados de capitales acerca de la calidad de los proyectos de inversión a llevar adelante por la empresa. Podemos observar que se trata de una de las decisiones más importantes que tiene que asumir el Director Financiero de una empresa; para ello habrá que considerar que cada organización es diferente y tiene una estructura óptima de capital distinta dependiendo de la industria y sector al que pertenece; incluyendo la edad de la empresa y el entorno económico por lo cual no existe una regla universal que aplique para el cálculo de la misma; sin embargo me basaré en los principios teóricos basados en los siguientes supuestos: La estructura de capital óptima para una empresa es aquella que maximiza el valor de sus acciones. Maximiza asimismo el valor actual de la empresa considerando el valor de las acciones + el valor de la deuda Minimiza el costo medio de capital (WACC) de una empresa El impacto del beneficio fiscal y el riesgo de insolvencia son factores clave a la hora de fijar la estructura financiera de una empresa; esto quiere decir que aquellas firmas cuyos ingresos sean gravados a una mayor tasa fiscal o bien estén sujetas a un régimen fiscal desgravatorio de la deuda financiera tenderán a un endeudamiento mayor mientras que las que tengan un mayor riesgo de insolvencia tenderán a consumir más patrimonio neto y endeudarse menos.. 3.5.5 Costo de Capital. Es la tasa de rendimiento interno que una empresa deberá retornar a los inversionistas para que éstos arriesguen su dinero; es la mínima tasa de
  24. 24. edición y Evaluación de la Liquidez Decisiones de Financiación y Estructura de Capital Óptima para la creación de una empresa dedicada a la salud preventiva 24 rendimiento requerida por la empresa, llamada también “costo de oportunidad del capital” e indica la mínima tasa de rendimiento que permite a la empresa hacer frente al costo de los recursos financieros necesarios para realizar la inversión. Entre los factores que determinan el costo del capital se encuentran las condiciones económicas; las condiciones del mercado; las condiciones financieras y operativas de la empresa así como la cantidad de recursos necesaria para emprender nuevas inversiones. El costo de capital es importante por los siguientes motivos : 1. Es posible maximizar el valor de la firma si minimizamos el costo de capital. 2. Para la valuación de proyectos y elaboración de presupuestos de capital requerimos un estimado del costo de capital. 3.5.6 Estructura de capital meta Se refiere a la mezcla de deudas, acciones preferentes e instrumentos de capital contable con la cual la empresa planea financiar sus inversiones e implica una relación riesgo-rendimiento inter-compensada ya que al usar un mayor nivel de deuda aumenta el riesgo de las utilidades de la empresa sin embargo conlleva una tasa más alta de rendimiento esperada. 3.5.7 Estructura de capital óptima Es la combinación deuda-patrimonio que produce un equilibrio entre el riesgo del negocio de la firma y el rendimiento, de modo tal que se maximice el valor de la empresa; se determina eligiendo la opción que permita maximizar el precio de las acciones , ya sea con deuda o con capital contable. Hay que considerar cuatro factores fundamentales los cuales influyen sobre las decisiones de estructura de capital: 1. El riesgo de la empresa si no usara deudas: mientras más alto sea el riesgo de la firma, más baja será su razón óptima de deuda.
  25. 25. edición y Evaluación de la Liquidez Decisiones de Financiación y Estructura de Capital Óptima para la creación de una empresa dedicada a la salud preventiva 25 2. La situación fiscal de la empresa considerando la deducibilidad de los intereses lo cual a su vez disminuye el costo de la deuda. Si ésta tiene una tasa de deducibilidad baja; la deuda entonces no será lo suficientemente ventajosa. 3. Flexibilidad fiscal o capacidad de obtención de capital en términos razonables. 4. El perfil de aversión al riesgo de la administración 3.5.8 El riesgo Financiero Los mercados financieros poseen una alta volatilidad desde que inició la crisis financiera del 2008 acentuado en el segundo semestre por la deuda de Europa y Estados Unidos provocando la caída del sistema financiero; el débil crecimiento económico así como un elevado nivel de desempleo; bajo esta perspectiva resulta muy útil usar la información que proporcionan sobre los activos financieros los coeficientes Beta para seleccionar activos que permitan sortear los altibajos de la mejor forma posible; de hecho, la Beta también se calcula para una cartera de inversión personal, una sociedad de inversión o un Exchange- Traded Fund (ETF).6 El riesgo que se asume al invertir en capital se puede dividir de la siguiente forma: • No sistémico o específico:: Se refiere a riesgos derivados de las propias características de una acción, por ejemplo, su situación financiera, administración, nivel de endeudamiento, sector en el que se desempeña, etcétera. Dicho riesgo, según la teoría, puede diluirse con una adecuada diversificación. • Sistémico o de mercado: derivado de las condiciones macroeconómicas nacionales e internacionales. Hay variables que dependen en buena medida de lo que sucede en otros mercados, por 6 Se refiere al fondo negociable en el mercado, el cual permite tomar posiciones sobre un índice. El mercado de estos productos, según los especialistas de BFS, constituye un desafío desde dentro de la industria a su propia ineficiencia, pues se trata de un producto óptimo en cuanto a asignación de activos (por su elevado grado de diversificación), simplicidad a la hora de operar (igual de ágil que las acciones) y costos (es más barato que los fondos de inversión).
  26. 26. edición y Evaluación de la Liquidez Decisiones de Financiación y Estructura de Capital Óptima para la creación de una empresa dedicada a la salud preventiva 26 ejemplo, el tipo de cambio, el precio internacional de los commodities 7 (alimentos y metales) y la energía, y las exportaciones por ejemplo, incluyendo aspectos políticos y sociales, algo que ha quedado más que evidenciado en la crisis de deuda de los países desarrollados (Unión Europea y los Estados Unidos). Como el riesgo sistémico no se puede eliminar, la Beta es un útil indicador de apoyo para el proceso de selección de las inversiones, que indica el nivel de volatilidad que presenta el rendimiento de una acción respecto a una variación del mercado en el que participa; en el caso bursátil mexicano nos referirnos al Índice de Precios y Cotizaciones (IPC), aunque la Bolsa Mexicana de Valores (BMV) también hace el cálculo con respecto a los siguientes índices: IPC COMPMX, IPC LARGECAP, IPC MIDCAP, IPC SMALLCAP, INMEX, IMC30, y HABITA.. • Si la Beta del mercado es 1. El Exchange-Traded Fund (ETF) Naftrac8 –cuya composición accionaria replica al IPC es igual a 1–. Si una acción tiene una Beta mayor a 1 implica un riesgo (volatilidad) superior al del mercado y se clasifica como agresiva. • Si la Beta es inferior a 1 significa que la acción tiene un riesgo menor que el mercado y se identifica como una acción defensiva. • Si la Beta es igual a 1 implica que su riesgo es igual al del mercado y que su precio variará en la misma dirección y magnitud en que lo haga éste. 7 Son bienes que conforman las materias primas esenciales de nuestra economía y del mundo, constituyen una alternativa de inversión para distintos perfiles de inversionistas. 8 Es el primer instrumento en su tipo en Latinoamérica y fue emitido por Nacional Financiera (Nafinsa) ó en abril del 2002, su objetivo es reproducir el comportamiento del Índice de Precios y Cotizaciones de la Bolsa Mexicana de Valores y facilitar a pequeños inversionistas el acceso a inversiones patrimoniales; permitiéndole a sus tenedores las siguientes ventajas: Diversificación, indexación, transparencia y liquidez, oportunidad de arbitraje, menores costos operativos, y un amplio mercado secundario..
  27. 27. edición y Evaluación de la Liquidez Decisiones de Financiación y Estructura de Capital Óptima para la creación de una empresa dedicada a la salud preventiva 27 • Si la Beta tiene signo negativo. indica que la dirección de la variación es inversa; esto quiere decir que el precio de la acción sube cuando el mercado baja. Afirman los expertos que el rendimiento esperado de un título o de una cartera de inversión (por ejemplo un fondo) depende principalmente del riesgo sistemático, por lo cual es muy importante el conocer la Beta y evitar los instrumentos con un coeficiente igual o mayor a 1; al menos en un contexto como el actual pues, afirman que lo mejor es conformar un portafolio de inversión defensivo (acciones con Beta menor a 1), al menos en objetivos de inversión de corto y mediano plazo y con sólida posición financiera. 3.6 Selección del Modelo: 3.6.1 Propuesta metodológica Cualitativa: Las empresas tienen diversas fuentes para abastecerse de recursos: deuda y capital o posibles combinaciones entre éstos con diversas características en un período de tiempo; tal mezcla se conoce como estructura financiera. Si el análisis se concentra en el largo plazo, se está hablando de la estructura de capital ( (Cruz, Villarreal, & Jorge, 2003) Las diferentes fuentes de financiación que forman la estructura financiera son las siguientes: Figura 3-2 Estructura financiera de capital 7 Utilidades retenidas 6 Accionescomunes 5 Capital de las accciones comunes 4 Accionespreferenciales 3 Capital contable 2 Pasivo a largo plazo 1 Pasivo a corto plazo
  28. 28. edición y Evaluación de la Liquidez Decisiones de Financiación y Estructura de Capital Óptima para la creación de una empresa dedicada a la salud preventiva 28 Fuente: Elaboración propia Las fuentes 2 a 7 integran la estructura de capital. Se le conoce al costo de capital como el costo de oportunidad de los fondos empleados resultante en una decisión e inversión o bien como la tasa de retorno que el inversionista de un proyecto puede obtener si opta por realizar esa inversión y no otra con un riesgo similar o equivalente; para construir este concepto de costo de capital entonces hay que considerar la mezcla de las fuentes de capital por lo que una de las tareas centrales del administrador financiero es determinar el costo de capital con la intención estratégica de tener un criterio de referencia en la elaboración de sus portafolios de inversiones. Para el análisis y la toma de decisiones de proyectos de inversión, requeriremos la evaluación del costo de capital adicional asociado con los proyectos de inversión ya que el costo de capital histórico, a partir de los estados financieros (balance y el estado de pérdidas y ganancias), no tiene sentido; ya que existe interrelación de las decisiones financieras, la empresa debe entonces utilizar un costo combinado, lo cual posibilita a largo plazo la toma de mejores decisiones; éste se puede obtener mediante un costo promedio ponderado, el cual refleja la interrelación existente entre las decisiones financieras por medio de la ponderación del costo de cada fuente de financiamiento relacionado con la proporción óptima del costo de capital de la empresa (Mascareñas & Lejarriaga, 1993) 3.6.1.1 Estructura óptima de capital o costo mínimo de capital En la siguiente figura se detalla el concepto de estructura óptima de costos de capital; en el eje de las (X) se tiene la relación deuda capital en porcentaje y en el eje f(x) se tiene el porcentaje de los diferentes costos: costo de la deuda Kb, costo de capital y costos promedio de capital WACC. .
  29. 29. edición y Evaluación de la Liquidez Decisiones de Financiación y Estructura de Capital Óptima para la creación de una empresa dedicada a la salud preventiva 29 Figura 3-3 Estructura óptima de capital Fuente: (Grajales Bedoya, enero de 2008) Como podemos observar, hay una disminución al comienzo del costo marginal de la deuda debido al efecto de la deducibilidad de los intereses; sin embargo; los inversionistas requieren un premio o prima mayor por el riesgo que se encuentra asociado a un mayor nivel de endeudamiento. A partir de cierto punto se puede visualizar que el costo adicional supera a la deducibilidad por los intereses con lo que el costo marginal de la deuda se torna en creciente. Esto tiene un efecto sobre el comportamiento neto del costo promedio ponderado del capital que produce que el WACC tenga un punto mínimo con respecto a una estructura concreta de capital. Por lo anterior; podemos deducir que la gerencia financiera tiene un margen de maniobra en la elaboración de la mezcla de su estructura de capital, en la medida en que la curva es plana alrededor del punto mínimo de costo de capital denotado dentro de un círculo. (Cruz, Villarreal, & Jorge, 2003).
  30. 30. edición y Evaluación de la Liquidez Decisiones de Financiación y Estructura de Capital Óptima para la creación de una empresa dedicada a la salud preventiva 30 3.6.2 Propuesta metodológica cuantitativa: Modelo práctico para el cálculo de la estructura óptima de capital Teóricamente; la estructura de capital se puede encontrar en el punto en el que se alcanza el costo de capital mínimo por lo que la estructura óptima de capital teóricamente debería alcanzarse en el punto en el cual el nivel de deuda maximice el valor de la empresa. En base a lo anterior; fue diseñado un modelo en el que se pretende primero; calcular el costo de capital promedio ponderado (WACC9 ) para cada nivel de endeudamiento y posteriormente, el valor teórico del capital patrimonial de la compañía; ambos modelos se funden en uno solo con el objeto de visualizar el resultado objetivo de este trabajo el cual es el de encontrar el nivel de deuda óptimo para la empresa “Prevenir la Salud”. 3.6.2.1 Cálculo de la estructura óptima de capital con fundamentos en el WACC mínimo El Costo de capital promedio ponderado (CCPP) o WACC (Weighted Average Cost of Capital).es el método más utilizado para el cálculo del costo del capital y éste involucra el costo de financiar un proyecto de inversión con financiamiento interno o externo y por lo tanto, determina el mínimo rendimiento de la inversión. Se encuentra conformado de cuatro componentes básicos y considerando su costo y proporción en el financiamiento de un proyecto; se calcula una tasa de promedio ponderada que nos determinará el costo de financiar proyectos nuevos. Los componentes son: a) La tasa de interés que se pague por la deuda contraída por la organización con entidades financieras o emisión de bonos: esta 9 El Weighted Average Cost of Capital (WACC) o Promedio Ponderado del Costo de Capital, es la tasa de descuento que debe utilizarse para descontar los flujos de fondos operativos para valuar una empresa utilizando el descuento de flujos de fondos,.".
  31. 31. edición y Evaluación de la Liquidez Decisiones de Financiación y Estructura de Capital Óptima para la creación de una empresa dedicada a la salud preventiva 31 tasa de interés es calculada después de impuestos para poder determinar el CCPP. La fórmula para calcular el costo de la deuda después de impuestos es: k = i * (1-T) donde: k : Costo de la deuda después de impuestos i: Tasa de interés que se paga por un crédito o por una emisión de bonos. T: Tasa fiscal de la empresa.. b) Costo de las utilidades retenidas: (Financiamiento interno): Es el costo más difícil de determinar ya que representa el costo de oportunidad de los socios al no recibir un pago de utilidades; normalmente difiere para cada socio por lo que es complicado su cálculo. En el método del CCPP existe una fórmula para definir el costo de las utilidades retenidas; el método seleccionado fue el siguiente: i) Enfoque de modelos de valuación de activos de capital: (MVAC o CAPM en inglés). Es utilizado para considerar el riesgo de la empresa; el costo de oportunidad y el rendimiento promedio del mercado con el propósito de establecer el rendimiento mínimo exigido a la inversión. Rendimiento mínimo= Tasa sin riesgo + (β del título * Prima de riesgo histórica del mercado) donde: ri : retorno o rentabilidad requerida para un determinado proyecto rf : tasa libre de riesgo rm : tasa de mercado (acciones, bonos, etc.)
  32. 32. edición y Evaluación de la Liquidez Decisiones de Financiación y Estructura de Capital Óptima para la creación de una empresa dedicada a la salud preventiva 32 β: beta de la acción (covarianza de la acción con respecto al mercado) Resulta demasiado difícil calcular la rentabilidad esperada de todas las empresas de la economía por lo que conviene considerar al mercado bursátil como una representación del total del mercado; en dicha situación; para medir el rendimiento de una empresa puede utilizarse el rendimiento de las acciones emitidas por dicha empresa; en el mismo sentido, para medir el rendimiento del mercado pueden tomarse las variaciones de índices o canastas de acciones representativas del comportamiento del mercado bursátil. Es importante señalar que en la Ecuación 1, la diferencia representa la prima que paga el mercado sobre el activo libre de riesgo, conocido como la prima de riesgo.; para cada compañía, el coeficiente β indica su riesgo relativo respecto al mercado en su conjunto. Es decir, la β es la relación entre la covarianza del rendimiento de la acción y el rendimiento del portafolio de mercado con la varianza del rendimiento del portafolio del mercado: Teóricamente, el costo de capital de una compañía disminuirá a medida que el nivel de deuda se incremente ya que la compañía está incrementando la participación menos costosa; es decir que el supuesto de que re>rd es lógico ya que el costo del patrimonio es mayor que el de la deuda; de lo contrario ningún inversionista asumiría un riesgo mayor por un menor grado de rentabilidad. 3.6.2.2 Perfil de aversión al riesgo: Es un análisis que evalúa nuestra actitud hacia las distintas posibilidades de inversión y sus consecuencias contestando a las siguientes preguntas: ¿Queremos asumir mucho riesgo, a cambio de obtener una elevada rentabilidad, o prefiero vivir tranquilo aunque gane muy poco?
  33. 33. edición y Evaluación de la Liquidez Decisiones de Financiación y Estructura de Capital Óptima para la creación de una empresa dedicada a la salud preventiva 33 Entre los factores que determinan nuestro perfil inversor se encuentran muchos elementos; en su mayoría individuales tales como la edad, la ocupación, la actitud frente al riesgo, la cual responde a las siguientes preguntas: 1.¿Estoy dispuesto a asumir pérdidas en mis inversiones? Si es así, ¿cuál es la cuantía máxima? 2.¿Quiero afrontar un mayor riesgo para obtener más rentabilidad? Una respuesta negativa a ambas indicaría una clara aversión al riesgo, y una preferencia por instrumentos de renta fija restringiendo considerablemente las posibilidades de inversión; una respuesta positiva señalaría una actitud más abierta frente al riesgo, y un abanico más amplio de posibilidades (acciones, warrants, etc.). .
  34. 34. edición y Evaluación de la Liquidez Decisiones de Financiación y Estructura de Capital Óptima para la creación de una empresa dedicada a la salud preventiva 34 4.0 EL PROYECTO Analizaremos entonces este proyecto a partir de la propuesta metodológica aquí mostrada basados en los datos que se muestran en los anexos (1.0). Para ello; partiremos de la siguiente información: Figura 4-1 Datos para el cálculo del WACC Donde: a. Valor de los activos requeridos (Véase Figura 6-3) b. Capital de trabajo 1er. Mes: (véase Cap.1.1 Descripción del problema) c. Porcentaje de requerimientos financiados con patrimonio/con deuda (véase Cap.1.1 Descripción del problema) d. Tasa de impuestos: expresada como porcentaje promedio (SAT, 2012) e. Tasa libre de riesgo: Cetes 364 días al 04/08/2013 (Terra, 2013) f. Prima de riesgo país: Country name 2008 2009 2010 2011 2012 México 1,0 1,6 0,9 0,7 0,5 Figura 4-2 Fuente: http://datos.bancomundial.org/indicador/FR.INR.RISK g. Prima de riesgo sector: Algunos autores lo denominan como el premio al riesgo; El premio por riesgo nos indica el rendimiento por encima de la tasa libre de riesgo que los inversionistas esperan obtener por cada unidad de riesgo invertida; esta debe ser lo suficientemente atractiva para lograr la inversión. Tal como se muestra en la figura 6.12; los accionistas requieren una prima de riesgo de 10 puntos. Opción 1 Opción 2 Valor de los activos requeridos 70,755.50 70,755.50 Capital de trabajo 1er. Mes 93,325.89 93,325.89 Importe del Financiamiento 164,081.39 164,081.39 Porcentaje de requerimientos financiados con Patrimonio 40% 40% Porcentaje de requerimientos financiados con Deuda 60% 20% Tasa de impuestos 30.00% 30.00% Tasa libre de riesgo 4.00% 4.00% Prima de riesgo País 0.50% 0.50% Prima de riesgo: 10.00% 10.00%
  35. 35. edición y Evaluación de la Liquidez Decisiones de Financiación y Estructura de Capital Óptima para la creación de una empresa dedicada a la salud preventiva 35 Ahora bien; en varias legislaciones fiscales (México, EUA, etc.), los intereses en la deuda son deducibles; por lo tanto; como podemos observar en la fórmula del WAAC; ajustamos el costo de la deuda para reflejar este beneficio fiscal. Ajustamos el costo esperado antes de impuestos de la deuda por un factor (1- tc). ¿Qué beneficios esperamos obtener de ello? Tenemos dos opciones de financiación; las cuales variarán con respecto a los montos pero son iguales con respecto al costo y plazo: Figura 4-3 Opciones de financiamiento según proyecto • Impuestos a la empresa NO apalancada • Impuestos a la empresa apalancada • El beneficio fiscal por año es: • Si la deuda es una perpetuidad, entonces el beneficio fiscal a valor presente es: Créditos Credito A Credito B Monto 98,448.83$ 32,816.28$ Plazo 2 2 Amortizaciones AV AV Tasa antes de impuestos 12.00% 12.00% Tasa despues de Impuestos 8.40% 8.40% Ahorro en impuestos 3.60% 3.60% Rubro
  36. 36. edición y Evaluación de la Liquidez Decisiones de Financiación y Estructura de Capital Óptima para la creación de una empresa dedicada a la salud preventiva 36 • Por lo tanto; las empresas tienen un incentivo a emitir la mayor cantidad de deuda como sea posible. 4-4 Esquema de amortización de préstamo ¿Cómo afectan los impuestos al valor de la empresa? Opción 1 Mes: Saldo inicial: Interés Real: Abono: Interés con deducibili- dad Importe: Nuevo Saldo: Beneficio Fiscal: 1 65,632.56$ 656.33$ 656.33$ 0.70% 459.43$ 65,632.56$ 196.90$ 2 65,632.56$ 656.33$ 656.33$ 0.70% 459.43$ 65,632.56$ 196.90$ 3 65,632.56$ 656.33$ 656.33$ 0.70% 459.43$ 65,632.56$ 196.90$ 4 65,632.56$ 656.33$ 656.33$ 0.70% 459.43$ 65,632.56$ 196.90$ 5 65,632.56$ 656.33$ 656.33$ 0.70% 459.43$ 65,632.56$ 196.90$ 6 65,632.56$ 656.33$ 656.33$ 0.70% 459.43$ 65,632.56$ 196.90$ 7 65,632.56$ 656.33$ 656.33$ 0.70% 459.43$ 65,632.56$ 196.90$ 8 65,632.56$ 656.33$ 656.33$ 0.70% 459.43$ 65,632.56$ 196.90$ 9 65,632.56$ 656.33$ 656.33$ 0.70% 459.43$ 65,632.56$ 196.90$ 10 65,632.56$ 656.33$ 656.33$ 0.70% 459.43$ 65,632.56$ 196.90$ 11 65,632.56$ 656.33$ 656.33$ 0.70% 459.43$ 65,632.56$ 196.90$ 12 65,632.56$ 656.33$ 37,330.36$ 0.70% 459.43$ 28,302.20$ 196.90$ 13 28,302.20$ 283.02$ 283.02$ 0.70% 198.12$ 28,019.18$ 84.91$ 14 28,019.18$ 280.19$ 280.19$ 0.70% 196.13$ 27,738.99$ 84.06$ 15 27,738.99$ 277.39$ 277.39$ 0.70% 194.17$ 27,461.60$ 83.22$ 16 27,461.60$ 274.62$ 274.62$ 0.70% 192.23$ 27,186.98$ 82.38$ 17 27,186.98$ 271.87$ 271.87$ 0.70% 190.31$ 26,915.11$ 81.56$ 18 26,915.11$ 269.15$ 269.15$ 0.70% 188.41$ 26,645.96$ 80.75$ 19 26,645.96$ 266.46$ 266.46$ 0.70% 186.52$ 26,379.50$ 79.94$ 20 26,379.50$ 263.79$ 263.79$ 0.70% 184.66$ 26,115.70$ 79.14$ 21 26,115.70$ 261.16$ 261.16$ 0.70% 182.81$ 25,854.55$ 78.35$ 22 25,854.55$ 258.55$ 258.55$ 0.70% 180.98$ 25,596.00$ 77.56$ 23 25,596.00$ 255.96$ 255.96$ 0.70% 179.17$ 25,340.04$ 76.79$ 24 25,340.04$ 253.40$ 25,340.04$ 0.70% 177.38$ 0.00$ 76.02$ 11,091.46$ 72,852.13$ 3,327.44$ Opción 2 Mes: Saldo inicial: Interés Real: Abono: Interés con deducibili- dad Importe: Nuevo Saldo: Beneficio Fiscal: 1 32,816.28$ 328.16$ 328.16$ 0.70% 229.71$ 32,816.28$ 98.45$ 2 32,816.28$ 328.16$ 328.16$ 0.70% 229.71$ 32,816.28$ 98.45$ 3 32,816.28$ 328.16$ 328.16$ 0.70% 229.71$ 32,816.28$ 98.45$ 4 32,816.28$ 328.16$ 328.16$ 0.70% 229.71$ 32,816.28$ 98.45$ 5 32,816.28$ 328.16$ 328.16$ 0.70% 229.71$ 32,816.28$ 98.45$ 6 32,816.28$ 328.16$ 328.16$ 0.70% 229.71$ 32,816.28$ 98.45$ 7 32,816.28$ 328.16$ 328.16$ 0.70% 229.71$ 32,816.28$ 98.45$ 8 32,816.28$ 328.16$ 328.16$ 0.70% 229.71$ 32,816.28$ 98.45$ 9 32,816.28$ 328.16$ 328.16$ 0.70% 229.71$ 32,816.28$ 98.45$ 10 32,816.28$ 328.16$ 328.16$ 0.70% 229.71$ 32,816.28$ 98.45$ 11 32,816.28$ 328.16$ 328.16$ 0.70% 229.71$ 32,816.28$ 98.45$ 12 32,816.28$ 328.16$ 18,665.18$ 0.70% 229.71$ 14,151.10$ 98.45$ 13 14,151.10$ 141.51$ 141.51$ 0.70% 99.06$ 14,009.59$ 42.45$ 14 14,009.59$ 140.10$ 140.10$ 0.70% 98.07$ 13,869.49$ 42.03$ 15 13,869.49$ 138.69$ 138.69$ 0.70% 97.09$ 13,730.80$ 41.61$ 16 13,730.80$ 137.31$ 137.31$ 0.70% 96.12$ 13,593.49$ 41.19$ 17 13,593.49$ 135.93$ 135.93$ 0.70% 95.15$ 13,457.56$ 40.78$ 18 13,457.56$ 134.58$ 134.58$ 0.70% 94.20$ 13,322.98$ 40.37$ 19 13,322.98$ 133.23$ 133.23$ 0.70% 93.26$ 13,189.75$ 39.97$ 20 13,189.75$ 131.90$ 131.90$ 0.70% 92.33$ 13,057.85$ 39.57$ 21 13,057.85$ 130.58$ 130.58$ 0.70% 91.40$ 12,927.27$ 39.17$ 22 12,927.27$ 129.27$ 129.27$ 0.70% 90.49$ 12,798.00$ 38.78$ 23 12,798.00$ 127.98$ 127.98$ 0.70% 89.59$ 12,670.02$ 38.39$ 24 12,670.02$ 126.70$ 12,670.02$ 0.70% 88.69$ 0.00$ 38.01$ 5,545.73$ 36,426.07$ 1,663.72$ Accionista s Acreedore s Gobierno Accionista s Acreedore s Gobierno Figura 4-5 Figura 4-6
  37. 37. edición y Evaluación de la Liquidez Decisiones de Financiación y Estructura de Capital Óptima para la creación de una empresa dedicada a la salud preventiva 37 Al incrementar el nivel de deuda; reducimos el porcentaje de la proporción que toma el gobierno y por lo tanto, incrementamos la parte que corresponde a acreedores y accionistas. La distribución de la deuda de acuerdo al caso mostrado en este proyecto se muestra gráficamente en la figura 4.7: Figura 4-7 Calculemos ahora el WACC: Para ello; fue necesario recurrir a la información de la BMV y revisar los datos existentes de empresas similares a Prevenir La Salud con el propósito de encontrar la Beta; sin embargo; la única empresa que pude localizar con estas características, fue la siguiente: Figura 4-8 Información de Médica Sur, S.A.B. DE C.V.02/08/2013 Fuente: BMV Propuesta 1 60% Propuesta 2 20% Nivel de Deuda:
  38. 38. edición y Evaluación de la Liquidez Decisiones de Financiación y Estructura de Capital Óptima para la creación de una empresa dedicada a la salud preventiva 38 Se puede obtener alguna del mercado norteamericano sin embargo; el cálculo se debe ajustar al mercado mexicano haciendo ajustes por expectativas de inflación y devaluación por lo que después de consultar; decidí optar por la de Gennoma Lab (Figura 6.17) el cual es de .794. Figura 4-9 Figura 4-10 Podemos observar claramente que el costo promedio ponderado disminuye derivado de la deducibilidad de impuestos lo cual ocasiona que la empresa se incline, en la propuesta A por la alternativa menos costosa, esto lo podemos apreciar gráficamente en la figura 4.9 Figura 4-11 Sin embargo y tal como lo expresé en la metodología; hay que considerar cuatro factores fundamentales los cuales influyen sobre las decisiones de estructura de capital: CONCEPTO Propuesta A Deuda: 60% Capital: 40% Total: 100% T. int. 12.00% β 0.794 T. Fiscal= 30.00% T. Libre de riesgo: 4.00% R. Mercado 10.00% Tasa de deuda: 8.40% CAPM= T+(β*(R-T)) 8.764% Costo promedio ponderado de k 8.628% CONCEPTO Propuesta B Deuda: 20% Capital: 80% Total: 100% T. int. 12.00% β 0.794 T. Fiscal= 30.00% T. Libre de riesgo: 4.00% R. Mercado 10.00% Tasa de deuda: 8.40% CAPM= T+(β*(R-T)) 8.764% Costo promedio ponderado de k 8.703% 8.628% 8.703% Propuesta 1 Propuesta 2 CCPP Considerando mismo riesgo de mercado en ambos escenarios Propuesta 1 Propuesta 2
  39. 39. edición y Evaluación de la Liquidez Decisiones de Financiación y Estructura de Capital Óptima para la creación de una empresa dedicada a la salud preventiva 39 1. El riesgo de la empresa si no usara deudas: mientras más alto sea el riesgo de la firma, más baja será su razón óptima de deuda. 2. La situación fiscal de la empresa considerando la deducibilidad de los intereses lo cual a su vez disminuye el costo de la deuda. Si ésta tiene una tasa de deducibilidad baja; la deuda entonces no será lo suficientemente ventajosa. 3. Flexibilidad fiscal o capacidad de obtención de capital en términos razonables. 4. El perfil de aversión al riesgo de la administración Ya se analizaron los puntos dos y tres, me enfocaré entonces al punto y discriminaremos el último (cuatro) por no contar con la información suficiente para establecerlo dado que hasta este momento no se conocía quienes serían los socios definitivos. Riesgo de la empresa si no usara deudas Supongamos que los accionistas solicitan mayor prima de riesgo cuando el nivel de endeudamiento sobrepasa el 50% de deuda: tal como se muestra en la figura 4-12: Figura 4-12 Figura 4-13 Se puede observar entonces que la estructura óptima de capital se encuentra en el nivel de deuda de 50% bajo los supuestos aquí planteados. % Deuda % Prima Riesgo CCPP 10% 10% 8.731% 20% 10% 8.703% 30% 10% 8.680% 40% 10% 8.660% 50% 10% 8.643% 60% 11% 9.124% 70% 11% 9.081% 80% 12% 9.484% 90% 15% 10.681% 100% 15% 10.567% 8.643% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 Comportamientodel CPP por variaciónenprima de riesgo % Deuda % Prima Riesgo CCPP
  40. 40. edición y Evaluación de la Liquidez Decisiones de Financiación y Estructura de Capital Óptima para la creación de una empresa dedicada a la salud preventiva 40 5.0 LOS RESULTADOS En este apartado se presenta en primer término un análisis descriptivo de la información relevada directamente de los ratios de apalancamiento de la empresa analizada; posteriormente describiré brevemente un panorama de la evolución de la estructura financiera partiendo de diversos escenarios: Escenario 1(Opción 1): 5-1 Escenario 2(Opción 2): 5-2 Podemos observar claramente en ambos escenarios que debido al potencial generador de utilidades que se espera de este proyecto; el Opción 1: Sin pago de dividendos: Deuda: 60% Patrimonio: 40% año 1 año 2 año 3 año 4 año 5 año 6 año 7 año 8 año 9 año 10 Total Activos: 416,531.28 67,790.15 65,026.32 62,262.50 59,498.67 59,498.67 59,498.67 59,498.67 59,498.67 59,498.67 Activos: 70,755.50 70,553.97 67,790.15 65,026.32 62,262.50 59,498.67 59,498.67 59,498.67 59,498.67 59,498.67 Otros activos líquidos (Bancos y cartera): 345,977.31 512,359.44 510,737.35 536,384.85 562,242.75 586,498.29 612,672.59 639,893.86 668,203.98 697,646.51 Depreciación: -201.53 -2,763.83 -2,763.83 -2,763.83 -2,763.83 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 Deuda C.P. 37,330.36 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 Deuda L.P. 28,302.20 28,302.20 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 Capital Social: 350,898.72 551,847.39 575,763.67 598,647.34 621,741.42 645,996.96 672,171.26 699,392.53 727,702.65 757,145.18 Aportación socios: 28,221.59 27,116.06 26,010.53 24,905.00 23,799.47 23,799.47 23,799.47 23,799.47 23,799.47 23,799.47 Utilidades antes intereses: 326,352.56 528,099.59 550,473.49 573,742.34 597,941.95 622,197.49 648,371.79 675,593.06 703,903.18 733,345.71 Interes con beneficio fiscal: -3,675.42 -3,368.26 -720.34 Total Pasivo más capital: 416,531.28 580,149.59 575,763.67 598,647.34 621,741.42 645,996.96 672,171.26 699,392.53 727,702.65 757,145.18 Utilidad neta despues impuestos: 5,952,257.13 Liquidez C.P. 9.267988455 Utilidad a Activo Total: 77% 774% 845% 921% 1005% 1046% 1090% 1135% 1183% 1233% Pasivo a Capital 8% 5% Opción 2 Sin pago de dividendos: Deuda: 20% Patrimonio: 80% año 1 año 2 año 3 año 4 año 5 año 6 año 7 año 8 año 9 año 10 Total Activos: 385,552.71 67,790.15 65,026.32 62,262.50 59,498.67 59,498.67 59,498.67 59,498.67 59,498.67 59,498.67 Activos: 70,755.50 70,553.97 67,790.15 65,026.32 62,262.50 59,498.67 59,498.67 59,498.67 59,498.67 59,498.67 Otros activos líquidos (Bancos y cartera): 314,998.74 499,892.47 511,097.52 536,384.85 562,242.75 586,498.29 612,672.59 639,893.86 668,203.98 697,646.51 Depreciación: -201.53 -2,763.83 -2,763.83 -2,763.83 -2,763.83 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 Deuda C.P. 18,665.18 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 Deuda L.P. 14,151.10 14,151.10 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 Capital Social: 352,736.44 553,531.52 576,123.84 598,647.34 621,741.42 645,996.96 672,171.26 699,392.53 727,702.65 757,145.18 Aportación socios: 28,221.59 27,116.06 26,010.53 24,905.00 23,799.47 23,799.47 23,799.47 23,799.47 23,799.47 23,799.47 Utilidades antes intereses: 326,352.56 528,099.59 550,473.49 573,742.34 597,941.95 622,197.49 648,371.79 675,593.06 703,903.18 733,345.71 Interes con beneficio fiscal: -1,837.71 -1,684.13 -360.17 Total Pasivo más capital: 385,552.71 567,682.62 576,123.84 598,647.34 621,741.42 645,996.96 672,171.26 699,392.53 727,702.65 757,145.18 Utilidad neta despues impuestos: 5,956,139.14 Liquidez C.P. 16.87627849 Utilidad a Activo Total: 84% 777% 846% 921% 1005% 1046% 1090% 1135% 1183% 1233% Pasivo a Capital 4% 3%
  41. 41. edición y Evaluación de la Liquidez Decisiones de Financiación y Estructura de Capital Óptima para la creación de una empresa dedicada a la salud preventiva 41 financiamiento inicial no debería repercutir en los indicadores o ratios de finales de año. Pero veamos ahora que sucede con el VPN: 5-3 Cálculo del VPN y TIR al WACC obtenido sin cambio en la prima riesgo Partiendo de la afectación de la prima de riesgo por el aumento en nivel de deuda; los resultados serían los siguientes: 5-4 Cálculo del Costo promedio ponderado incrementando la prima de riesgo debido al aumento en el nivel de deuda. Período Flujo de Fondos va TIR 509.08% 0 -70,756 VAN $ 3,659,220.26 1 326,353 300,431 2 528,100 447,540 Costo Capital: 8.63% 3 550,473 429,448 4 573,742 412,050 5 597,942 395,321 6 622,197 378,685 7 648,372 363,272 8 675,593 348,458 9 703,903 334,223 10 733,346 320,546 Período Flujo de Fondos va TIR 509.08% 0 -70,756 VAN $ 3,645,439.68 1 326,353 300,223 2 528,100 446,920 Costo Capital: 8.70% 3 550,473 428,556 4 573,742 410,909 5 597,942 393,953 6 622,197 377,113 7 648,372 361,513 8 675,593 346,531 9 703,903 332,145 10 733,346 318,332 Opción 1 Opción 2 CONCEPTO Propuesta A Deuda: 60% Capital: 40% Total: 100% T. int. 12.00% β 0.794 T. Fiscal= 30.00% T. Libre de riesgo: 4.00% R. Mercado 11.00% Tasa de deuda: 8.40% CAPM= T+(β*(R-T)) 9.558% Costo promedio ponderado de k 9.124% CONCEPTO Propuesta B Deuda: 20% Capital: 80% Total: 100% T. int. 12.00% β 0.794 T. Fiscal= 30.00% T. Libre de riesgo: 4.00% R. Mercado 10.00% Tasa de deuda: 8.40% CAPM= T+(β*(R-T)) 8.764% Costo promedio ponderado de k 8.703%
  42. 42. edición y Evaluación de la Liquidez Decisiones de Financiación y Estructura de Capital Óptima para la creación de una empresa dedicada a la salud preventiva 42 5-5 Cálculo del VPN y TIR al WACC obtenido con cambio en la prima riesgo Podemos observar que el VPN disminuye su valor por el efecto del aumento de la prima de riesgo al tener mayor endeudamiento por lo cual que aún cuando teóricamente el financiamiento más barato suele ser el de la deuda; hay mayor aportación en el valor de la empresa con la opción 2. Período Flujo de Fondos va TIR 509.08% 0 -70,756 VAN $ 3,569,881.74 1 326,353 299,066 2 528,100 443,483 Costo Capital: 9.12% 3 550,473 423,622 4 573,742 404,613 5 597,942 386,423 6 622,197 368,479 7 648,372 351,876 8 675,593 335,994 9 703,903 320,804 10 733,346 306,278 Período Flujo de Fondos va TIR 509.08% 0 -70,756 VAN $ 3,645,439.68 1 326,353 300,223 2 528,100 446,920 Costo Capital: 8.70% 3 550,473 428,556 4 573,742 410,909 5 597,942 393,953 6 622,197 377,113 7 648,372 361,513 8 675,593 346,531 9 703,903 332,145 10 733,346 318,332 Opción 1 Opción 2
  43. 43. edición y Evaluación de la Liquidez Decisiones de Financiación y Estructura de Capital Óptima para la creación de una empresa dedicada a la salud preventiva 43 6.0 CONCLUSIONES Y RECOMENDACIONES Ahora; en base a la práctica efectuada; persiste la siguiente pregunta: ¿Existe o no la estructura de capital óptima? H0= No existe diferencia significativa en la estructura de capital óptima de una empresa con mayor apalancamiento comparada con una empresa con un menor grado de deuda. H1= Existe una diferencia significativa en la estructura de capital óptima de una empresa con mayor apalancamiento comparada con una empresa con un menor grado de deuda. Donde: µ0=. No altera el valor material de las empresas el nivel de deuda. µ1= Maximiza el valor material de las empresas el mayor nivel de deuda De acuerdo al método WACC; sin considerar diferencia en el capital de riesgo, observamos que si existe diferencia significativa en la estructura de capital óptimo de la empresa mayormente apalancada; sin embargo también pudimos constatar que hasta cierto nivel; debido al incremento en la prima de riesgo este valor desciende. En estos escenarios se puede ver como el incremento de la deuda, es decir el aumento del apalancamiento financiero, eleva tanto el costo de la deuda como el costo del patrimonio pero al incorporar gradualmente la deuda, el costo medio ponderado de capital disminuye, pues el costo de la deuda se supone siempre menor al costo del patrimonio. Sin embargo, cuando los niveles de la deuda empiezan a ser muy altos (a partir de que la deuda se eleve al 60%), el riesgo se eleva tanto para los terceros como para los accionistas y por esto el costo de ambos tipos de recursos también se incrementa, pues aunque el recurso de los accionistas continua siendo menos alto que el de los terceros, esta disminución ya no compensa el
  44. 44. edición y Evaluación de la Liquidez Decisiones de Financiación y Estructura de Capital Óptima para la creación de una empresa dedicada a la salud preventiva 44 incremento del riesgo, lo que genera que el coste exigido por los accionistas y el CMPC se incrementen. Manteniendo el objetivo de hacer máximo el valor de la empresa, con los costes de la deuda y el capital propio planteados, el mejor escenario para la empresa es el escenario cuando la empresa se financia en un 50% con recursos ajenos y en un 50% con capital propio, pues la empresa alcanza su menor costo promedio ponderado de 8.643 6.1 Limitaciones al modelo WACC: Al utilizar el WACC mínimo como modelo para el cálculo de una estructura óptima de capital, hay varias dificultades o supuestos adicionales: 1) En el cálculo del WACC se debe tener en cuenta un modelo que permita calcular el costo del capital de patrimonio y que sea congruente con el endeudamiento; uno de los modelos más utilizados es el CAPM en el cual se utiliza un medidor de riesgo que es la beta que viene calculado para compañías comparables del mismo sector que se está evaluando, en el mercado; 2) No existe ningún modelo que dé cuenta de la variación del costo de la deuda en función del apalancamiento; así, lo más utilizado es hacer una calificación de la empresa y con ésta, asignarle una prima de deuda basado en que en la medida que disminuya la calificación debe crecer la prima a cobrar pues el riesgo aumenta debido al deterioro del ratio que hace que la calificación caiga; éste puede ser el cubrimiento de intereses; el cual puede servir como criterio para calificar la deuda además de estar directamente relacionado con el nivel de endeudamiento que tenga la compañía. 3) El modelo descansa en la conclusión de que el nivel de deuda hace que el costo de capital disminuya hasta cierto punto en el cual el nivel de riesgo de la compañía es tal que su WAAC empieza a crecer con una pendiente más pronunciada de lo que venía bajando. Precisamente ese es el punto donde el WACC alcanzaría su nivel más bajo y en donde se alcanza la estructura de capital óptima con el
  45. 45. edición y Evaluación de la Liquidez Decisiones de Financiación y Estructura de Capital Óptima para la creación de una empresa dedicada a la salud preventiva 45 supuesto de costo de capital mínimo lo que podríamos suponer o llamar estructura óptima de capital. 6.2 Recomendaciones para el uso de recursos ajenos o propios (diferencias) Existen varias diferencias entre financiarse con deuda o con acciones. Desde un enfoque legal, a los acreedores se les promete rentabilidad, mientras que los accionistas son remunerados con el aumento en el valor de las acciones y con dividendos sin embargo participan de un riesgo y no hay ninguna imposición legal que obligue a pagar dividendos por lo cual podemos manifestar que existen tres diferencias importantes: 1) Prioridad de pago: primero se remunera a los acreedores, luego a los accionistas. 2) Diferencia de riesgo: como los acreedores cobran primero, la deuda es menos riesgosa; a los acreedores se les promete rentabilidad independientemente de los resultados operativos de la empresa. 3) En cambio, los accionistas no tienen asegurado un cobro de dividendos, por lo cual su riesgo es mayor y, en consecuencia, será mayor el rendimiento que exigirán para invertir en acciones. 4) Efectos impositivos: los intereses de la deuda son deducibles a los efectos del pago del impuesto de sociedades, mientras que esto no ocurre con los dividendos.
  46. 46. edición y Evaluación de la Liquidez Decisiones de Financiación y Estructura de Capital Óptima para la creación de una empresa dedicada a la salud preventiva 46 7.0 BIBLIOGRAFIA 7.1 Trabajos citados (n.d.). Retrieved from http: //www.banobras.gob.mx/productosyservicios/productos/Paginas/Arrendamiento%20Fina nciero. A., S. B. (2001). Fundamentos de gerencia Financiera (9a. ed.). Colombia: Mc Graw Hill. Aguirre, M. (n.d.). La Ruta de la Crisis 1994 Cronología del Error de Diciembre. Retrieved 06 24, 2013, from http://www.mexicomaxico.org/Voto/Crono94FP htm Allen, M. (n.d.). Experiencia del BID en la Región. (D. d. Básica, Ed.) Retrieved 06 29, 2013, from http//www.contactopyme.gog B., P. S. (2013, 06 20). Trade Off Theory or Pecking Order Theory: What Explains the Behavior of the Indian firms? Retrieved from http://ssm.com/abstract Bancomext. (n.d.). Informes anuales 2006, 2007 y 2009. Retrieved 06 24, 2013, from http://www.bancomext.com/Bancomext/portal/ Besley, S., & Brigham, E. F. (2008). Fundamentos de Administración Financiera. México: Cengage Learning Editores. Cano, J. R. (2004, 05). El financiamiento, piedra angular de la micro, pequeña y mediana empresa en México. Tesis presentada como requisito para obtener el grado de Maestro en Administración . UAT. Comunicación, C. d. (n.d.). Pepe y Toño. Retrieved 06 12, 2013, from Crea tu empresa / Los 7 financiamientos para Pymes : http://www.pepeytono.com.mx/quienes_somos Cruz, J. S., Villarreal, J., & Jorge, R. (2003). Finanzas corporativas: valoración, política de financiamiento y riesgo. Bogota, Colombia: thomson. Domenge, R. (2008). PyMEs: Ëxito y fracaso en México. Contaduría Pública 37 (434) , 12-16. Dumrauf, G. L. (2012). Teoría de la Estructura de capital. In Finanzas Corporativas. Un enfoque latinoamericano (pp. 417-450). 2a. Edición, Buenos Aires: Alfaomega. Echavarría Sánchez, M. C. (2007, No. 80). Alternativas de financiamiento para las pequeñas y medianas empresas mexicanas. México: Observatorio de la Economía Latinoameriana. Fazzari, S., Hubbard, R. G., & Petersen, B. C. (1995). Financial Constraintsn and. Brookings Papers on Economic Activity No. 1 , 141-195.
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