Bankinter vivienda

17-dic-13

Análisis

El mercado inmobiliario residencial en España
Resumen: El mercado inmobiliario español está despertando un creciente

El ciclo inmobiliario se estabiliza.
¿Ha llegado el momento de invertir?

interés por parte de los inversores internacionales, a pesar de que las
ventas de vivienda siguen descendiendo, la actividad promotora es
prácticamente inexistente y los precios continúan ajustándose a la baja.
El paisaje del sector inmobiliario ha cambiado radicalmente y las cifras
de oferta y demanda previas al estallido de la burbuja no se recuperarán,
debido al elevado desempleo, la disminución de la población residente y
la escasez de crédito. Sin embargo, los precios han dejado de caer en
Madrid y Barcelona y las ventas han ralentizado su descenso. En nuestra
opinión, estamos entrando en una fase de incipiente recuperación, que se
debería completar según la siguiente secuencia: estabilización en 2014,
recuperación más sensible de la demanda y los precios en 2015 por la
mejora del ciclo económico, y reactivación de la promoción en 2016, una
vez que el stock actual se haya reducido. En definitiva, el sector
inmobiliario se encuentra en un punto de inflexión y volverá a ser a una
oportunidad de inversión atractiva a lo largo de 2014, siempre que se
tenga en cuenta que una inversión inmobiliaria debe contemplar un
horizonte temporal entre 5 y 10 años.
¿En qué momento del ciclo nos encontramos?

Gráfico 1: Perspectivas de oferta y demanda
800

Iniciadas
600

Terminadas
Ventas de
vivienda nueva

400
200
0

Fuentes: INE y Síntesis de indicadores del Banco de España

Gráfico 2: PIB y desempleo en España
8%

30%

6%

25%

4%

20%

2%

15%

0%

10%

-2%

PIB a/a

5%

-4%
Tasa paro (eje dcho)

-6%
85

88

91

94

97

00

03

0%
06

09

12

15

Fuente: INE y estimaciones Bankinter (años 2013-15)

Gráfico 3: Estimaciones de población
800

3,0%

Saldo migratorio (eje izqdo.)

600

2,5%

Var. Población (%)

2,0%

Var. Nº hogares (%)

400

1,5%

200

1,0%

0,5%

0

0,0%

-200

-0,5%

-400

-1,0%
2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013e 2014e

Fuentes: Estimaciones de población del INE y elaboración propia

Gráfico 4: Evolución del crédito hipotecario a familias
(var. a/a) y morosidad hipotecaria
6,0%

25%

% Morosidad (eje dcho.)

5,0%
4,0%
3,0%

20%

Créd. Hipotecario (eje
izqdo.)

15%

Fuentes: Banco de España, CNMV, Reuters

10%

j-13

j-12

d-12

j-11

d-11

j-10

d-10

j-09

d-09

j-08

d-08

j-07

-5%

d-07

0,0%

j-06

0%

d-06

1,0%
j-05

5%

d-05

2,0%

El sector inmobiliario español se encuentra en la fase final de su ajuste,
tras 5 años de dura recesión. Las consecuencias de la explosión de la
burbuja inmobiliaria en 2008 son tangibles en todas las magnitudes de
oferta, demanda y precios. Las ventas de vivienda nueva han caído hasta
un nivel de 130k/150k transacciones (60% inferior a los máximos de
2005 y 2006) y los precios han retrocedido a niveles del año 2004. El
desplome de la demanda ha provocado un brusco ajuste de la oferta hasta
una cifra de 65k viviendas terminadas en 2013, la décima parte que en
2006. Una vez realizado el recuento de daños, la cuestión clave a conocer
es si el ciclo de caída va a proseguir o podemos vislumbrar una
recuperación. En nuestra opinión, el sector inmobiliario residencial en
España ya ha tocado fondo y se encuentra al comienzo de una fase de
estabilización que debería dar lugar a una recuperación más lenta que en
otros ciclos.
Evolución de la demanda: estabilización en 2014, aumento en 2015
El año 2013 finalizará con cifra de compraventas total (nueva + usada)
cercana a 320k viviendas, un nivel muy similar al del año anterior, según
las cifras oficiales del INE. Sin embargo, creemos que es razonable pensar
que la demanda real durante el año 2013 ha retrocedido, ya que un 31%
de todas las ventas acumuladas hasta 3T’13 se han concentrado en los 2
primeros meses del año. Por lo tanto, una parte sustancial de esas ventas
reflejadas en 2013 corresponden a operaciones realizadas en las
semanas finales de 2012, antes de que entrara en vigor la subida del IVA
y la expiración de los incentivos fiscales para compra de vivienda.
En consecuencia, si eliminamos ese efecto volátil, la demanda de
vivienda se situaría en España actualmente en unas 290k/300k
viviendas, de las cuales unas 130k serían viviendas nuevas, mínimo
histórico en España. Tras un año de demanda excepcionalmente débil
como está siendo 2013, las ventas de vivienda crecerán en los años 2014
y 2015, aunque el momento actual no debe ser considerado la antesala
de un rápido despegue, sino el inicio de una tendencia de recuperación
gradual, que se apoyará fundamentalmente en 2 factores:
Mejora del ciclo económico. La economía española está comenzando a
ofrecer algunos síntomas de recuperación. Tras unos años de grave
recesión, el incremento del PIB debería alcanzar +1,2% en 2014 y +1,8%
en 2015. Si bien es cierto que estos ritmos de crecimiento son modestos y
no serán suficientes para que la tasa de paro descienda a niveles
inferiores al 23% hasta 2016, sí nos encontramos en un punto de
inflexión en la economía española. Esta progresiva mejora del entorno
debería favorecer un cambio de tendencia en el mercado laboral que
permitiera la creación de empleo neto en 2014. Estos avances en el
empleo, variable determinante para el mercado de la vivienda,
contribuirán a aumentar la demanda de vivienda con respecto a los
mínimos actuales.
Mayor atractivo de la inversión en vivienda. La inversión en sector
inmobiliario en España se ha mantenido bajo mínimos en los últimos
años, debido a las expectativas de caída en el precio de los activos. Sin
embargo, esta tendencia está comenzando a revertirse. El descenso
medio del 30% en los precios inmobiliarios ha contribuido a que la
rentabilidad bruta por el alquiler de vivienda en España haya repuntado
desde +3,3% en 2008 hasta niveles ligeramente superiores al +4% en
2013, según el Banco de España. Estas cifras de rentabilidad, en un
escenario de estabilización de los precios como el que contemplamos,
suponen una oportunidad de inversión atractiva para algunos
ahorradores, especialmente si tenemos en cuenta el menor retorno de
otras alternativas como los depósitos, cuya rentabilidad ha caído desde
3,1% a finales de 2011 al 1,8% actual. Sin embargo, la demanda de
vivienda nueva no volverá a alcanzar las 400.000 casas que se vendieron
en 2006 y 2007. Los factores que impedirán un fuerte despegue de la
demanda se analizan a continuación.

Fuentes: INE, Ministerio de Fomento y elaboración propia

Equipo de Análisis de Bankinter:
Jesús Amador (analista principal de este informe)
Ramón Forcada
Eva del Barrio
Ana de Castro
Pilar Aranda
Rafael Alonso
Rebeca Delgado
Ana Achau (Asesoramiento)
(Pág. 1 de 3)
Por favor, consulte importantes advertencias legales en:

https://broker.bankinter.com/www/es-es/cgi/broker+binarios?secc=NRAP&subs=NRAP&nombre=disclaimer.pdf

* Si desea acceder directamente al disclaimer seleccione sobre el link la opción "open weblink in Browser" con el botón derecho de su ratón.

http://broker.bankinter.com/
http://www.bankinter.com/
Paseo de la Castellana, 29
28046 Madrid

17-dic-13

Análisis

Evolución de la población en España.- Las tendencias demográficas se
han invertido por completo en los últimos años, lo que supone un freno
en la demanda de vivienda. Frente al crecimiento de la población
900
Activos adjudicados
residente en España de +10,5% durante el período 2002-2008, las
estimaciones de población a corto plazo publicadas por el INE muestran
Estimaciones BKT
750
un crecimiento vegetativo negativo de la población por primera vez en los
Stock "oficial"
últimos años. Además, la evolución de la pirámide poblacional se
600
caracteriza por el progresivo envejecimiento de la población. El número
de personas residentes en España con edades comprendidas entre los 25
450
y los 49 años (edad en la que se suele adquirir la primera vivienda y se
produce el primer cambio por necesidades familiares) se reducirá en casi
4,4 millones de personas entre los años 2013 y 2023, según las
300
proyecciones del INE.
150
Además, la población residente en España también se reducirá por el
fenómeno de la emigración, ya que entre los años 2013 y 2015, de forma
contraria a lo que sucedió en los primeros años de la pasada década, el
0
2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012e 2013e 2014e saldo migratorio será negativo, de forma que entre los años 2013 y 2015
habrán abandonado nuestro país unas 850k personas. Por último, el
modesto crecimiento de la renta disponible en los próximos años
Fuente: Datos históricos del Ministerio de Fomento (2006-10) y
provocará que la demanda de segundas residencias siga siendo modesta.
estimaciones Bankinter (años 2013-15) incluyendo adjudicados
Evolución del crédito hipotecario. El volumen de crédito concedido para
la adquisición de vivienda se contrae a una tasa anual de -4,5%. Esta
Gráfico 6: Evolución de la actividad promotora
tendencia descendente es consecuencia de la falta de demanda de crédito
800
solvente y de la necesidad de las entidades financieras de ser más
Viviendas
selectivas en la concesión de crédito, después de que la tasa de morosidad
iniciadas
del crédito hipotecario haya superado el 5% por primera vez desde 1994.
600
La política monetaria y la actividad supervisora del BCE contribuirán a
Viviendas
mejorar el acceso a la financiación. No obstante, este proceso será muy
gradual, por lo que la oferta de crédito será limitada al menos hasta
terminadas
finales de 2014 y seguirá focalizada en la cartera de activos adjudicados
400
de las entidades con mayor exposición al sector inmobiliario.
En definitiva, la incipiente recuperación de la economía y el empleo a lo
largo de 2014 y el mayor atractivo de la vivienda como inversión
200
contribuirán a que la demanda vuelva a aumentar tras 6 años
consecutivos de retrocesos. No obstante, la caída de la población y el
limitado volumen de crédito hipotecario harán que el repunte de las
0
ventas sea modesto, situándose en el rango 300k-320k en 2014, para
2005
2007
2009
2011
2013e
2015e
aumentar en 2015 hasta un rango 350k-370k. De este volumen total de
transacciones de viviendas, estimamos que corresponderán a vivienda
Fuentes: INE, Banco de España y estimaciones Bankinter
nueva unas 130k en 2014 y 160k en 2015.
Gráfico 7: Indicadores adelantados del ciclo
El stock actual se reducirá de forma muy lenta, aunque nunca se
inmobiliario
consumirá en su totalidad
1.000
Tras un crecimiento exponencial del stock de vivienda entre los años
Visados de obra
2005 y 2009, el número de viviendas disponibles para la venta se ha
estabilizado. El Ministerio de Fomento estima un stock de 676k viviendas
800
Tasaciones
a finales de 2011. Teniendo en cuenta la evolución reciente de la
construcción y las ventas, estimamos que el stock de vivienda nueva a
600
finales de 2013 se situará en una cifra cercana a 560k viviendas. Sin
embargo, el volumen total de viviendas a la venta en el mercado es
mayor en la práctica, ya que para estimar el stock real habría que añadir
400
la oferta latente de vivienda de segunda mano, formada por aquellas
casas cuyos propietarios están esperando a la recuperación de los precios
200
para vender.
Además, el stock real debe contemplar los activos adjudicados, cuyo valor
0
ascendería, según nuestras estimaciones basadas en las cifras publicadas
por las diferentes entidades, a 100.000M€, de los que 50.781M€
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
corresponden a SAREB. Teniendo en cuenta que el 22% de su cartera son
activos inmobiliarios y el 66% de dichos activos son viviendas
Fuente: Ministerio de Fomento
terminadas, estimamos que el volumen total de viviendas adjudicadas se
Gráfico 8: Comparativa de precios (base=100)
situaría en un rango 160k-180k. En consecuencia, el stock total al cierre
de 2013 se puede estimar en unas 740k viviendas, cifra que se reducirá
250
hasta las 630k a lo largo del año 2014. El lento ritmo de reducción del
España
Alemania
UEM
Italia
stock se caracterizará por un repunte de la demanda muy moderado, que
contrasta con la parálisis de la actividad promotora. El número de
200
viviendas terminadas durante 2013 apenas alcanzará 60k unidades y se
mantendrá en niveles muy similares durante los años 2014 y 2015. Esta
escasez en la nueva producción de vivienda viene determinada por el
reducido número de viviendas iniciadas, (50k estimadas en 2013) y la
150
caída en el número de visados de obra nueva hasta un mínimo histórico
de 40k anuales.
A pesar de las débiles perspectivas que presenta el sector de la
100
construcción, consideramos que no será necesario que el stock se reduzca
de forma significativa para que se reactive la actividad promotora, porque
el stock actual no se consumirá nunca. En nuestra opinión, existen en
50
España actualmente unas 150k viviendas construidas durante el boom
2002
2004
2006
2008
2010
2012
inmobiliario en promociones muy alejadas de las grandes ciudades, en
zonas de costa con nulo atractivo turístico y en poblaciones fantasma que
Fuente: Síntesis de Indicadores BdE
carecen de servicios básicos.

Gráfico 5: Stock de vivienda nueva

Ramón Forcada
Eva del Barrio
Ana de Castro
Pilar Aranda
Rafael Alonso
Rebeca Delgado
Ana Achau (asesoramiento)
(Pág. 2 de 3)


28046 Madrid

Análisis

17-dic-13

En consecuencia, estimamos que cuando el stock actual descienda por
debajo de las 500k viviendas, algo que sucederá a lo largo de 2016, la
actividad promotora volverá a reactivarse.
¿Seguirán cayendo los precios inmobiliarios?

Gráfico 9: Evolución estimada del precio (€ / m2)
2.200
2.000

La respuesta general a esta pregunta es afirmativa si atendemos a los
datos oficiales, la evolución prevista de la demanda y la oferta y los
condicionantes del mercado español. Los principales factores que
continuarán presionando a la baja los precios son:

1.800
1.600
1.400
1.200

d-15

d-14

d-13

d-12

d-11

d-10

d-09

d-08

d-07

d-06

d-05

d-04

d-03

d-02

1.000

Fuentes: INE y estimaciones Bankinter (2014-2015, en color naranja)

Gráfico 10: Esfuerzo medido en años de renta familiar
disponible para pagar la vivienda.
8
7
6
4
3
España

1

EE.UU.

Reino Unido

Sin embargo, gran parte del ajuste ya se ha producido y los precios podrían
estar iniciando una fase de prolongada estabilización. En los primeros
trimestres de 2014, los precios medios continuarán ajustándose a la baja
de forma débil y la fase descendente debería terminar a finales de 2014,
de forma que a lo largo de 2015 la mayor demanda y la recuperación
económica contribuyan a que los precios registren los primeros
incrementos interanuales de los últimos 7 años. Las razones que justifican
esta expectativa de medio plazo son:

Fuentes: Banco de España, , Bloomberg, NAR y Nationwide

Gráfico 11: Vivienda en propiedad frente a alquiler
Alquiler

100%

Descuentos en los precios de los activos adjudicados.- El descuento en el
valor de los activos inmobiliarios que han sido transferidos al SAREB
(54,3% en vivienda, 63% en obra en curso) provocará que en los próximos
trimestres salgan al mercado viviendas con unos precios reducidos.
Menor propensión a la compra de vivienda. La creencia generalizada
entre la mayor parte de los compradores es que los precios deben seguir
bajando, lo que crea el fenómeno de la profecía autocumplida: las compras
de vivienda se aplazan por la expectativa deflacionista. A dicha
expectativa se puede unir, en nuestra opinión, una menor disposición de
la población a comprar vivienda, tras los elevadísimos precios pagados
durante la pasada década. Por consiguiente, creemos que la tradicional
tendencia a la compra, que ha llevado a que España tenga un porcentaje
muy elevado de viviendas en propiedad y uso, irá cambiando en los
próximos años, en los que el alquiler irá ganando cuota como sucede en
Europa.

5

2

Los precios son todavía elevados.- A pesar de la caída de un 30% desde
máximos, el precio de la vivienda es todavía muy elevado en términos de
esfuerzo necesario para su adquisición. En los próximos años no es
previsible que la renta disponible mejore de forma sustancial ni que se
introduzcan incentivos fiscales a la compra de vivienda. En consecuencia,
creemos que el ratio de esfuerzo en número de años de renta disponible
que hay que dedicar a la compra de vivienda debería aproximarse a 5 años
desde los 5,7 actuales antes de que podamos ver una recuperación
generalizada de los precios como ha sucedido en EE.UU. y el Reino Unido.
Por lo tanto, consideramos que los precios se ajustarán en los próximos
trimestres hasta situarse en el rango 1.450 € / 1.470 € por m2,
equivalentes a los precios de finales del año 2003.

Propiedad y uso

75%

Incrementos de precio en las zonas prime: el ritmo de caída de los precios
se ha desacelerado en los últimos trimestres (-4,5% a/a frente al descenso
de -10% en 2012) y los precios se han estabilizado en el País Vasco y se
han incrementado en la Comunidad de Madrid (+0,3%), Barcelona
(+1,7%) y Baleares (+4,8%).

50%

ALE

FRA

UEM

HOL

UK

POR

ESP

0%

ITA

25%

Fuente: Eurostat

Gráfico 12: Evolución de los precios de la vivienda en
Madrid y Barcelona (tasa t/t)
2%
0%

-2%
-4%
-6%

Madrid

-8%

Barcelona

-10%

3T11 4T11 1T12 2T12 3T12 4T12 1T13 2T13 3T13
Fuente: Ministerio de Fomento

Mayor interés por parte de inversores profesionales. El flujo de inversión
extranjera en el sector inmobiliario español está ganando inercia y las
adquisiciones de activos inmobiliarios están aumentando. En este
sentido, cabe destacar la relevancia de operaciones recientes, como las
ventas de por parte del banco Santander de su cartera inmobiliaria
Altamira al fondo Apollo y la venta de la gestión del negocio inmobiliario
que ha realizado Banco Popular. Aunque este proceso está todavía en una
fase preliminar, la entrada de inversores extranjeros suele marcar la
primera etapa de la recuperación de los precios porque acelera la entrada
de otros inversores, que se intensificará una vez que se vayan
formalizando más operaciones.

Conclusión. El sector de la vivienda está mostrando síntomas incipientes
de recuperación por primera vez en los últimos 5 años y medio. La
demanda no volverá a mostrar los crecimientos desproporcionados de la
pasada década, la actividad promotora debe atravesar todavía una etapa
de tinieblas hasta el año 2016 y los precios de las viviendas mal ubicadas
seguirán bajando. Sin embargo, la estabilización de los precios, el
renovado interés de los inversores institucionales en España y la escasez
de oferta en las grandes ciudades anticipan que los precios comenzarán a
repuntar en determinadas localizaciones en 2014 y de forma más
generalizada en 2015, por lo que el momento de comenzar a posicionarse
en el mercado inmobiliario es cada vez más cercano. Por lo tanto, el sector
inmobiliario español volverá a ser en los próximos meses una oportunidad
de inversión interesante, siempre que la selección de activos se realice de
forma rigurosa y el plazo de maduración de la inversión contemple un
mínimo de 5 años.

Ramón Forcada
Pilar Aranda
Ana de Castro
Rebeca Delgado
(Pág. 3 de 3)

Rafael Alonso
Eva del Barrio
Ana Achau (Asesoramiento)


28046 Madrid

Bankinter vivienda

Recomendados

Recomendados

Más contenido relacionado

La actualidad más candente

La actualidad más candente (20)

Destacado

Destacado (14)

Similar a Bankinter vivienda

Similar a Bankinter vivienda (20)

Más de World Office Forum

Más de World Office Forum (20)

Bankinter vivienda