10. BALANCE GENERAL Y SU ESENCIA DUAL AP/BG-ZXT333-VENTURES2001-04-01 El valor total de los activos debe ser igual al valor total de los pasivos y el patrimonio, porque cada uno de los activos de la compañía tuvo que estar financiado por un tercero o por sus propios dueños. Inversión = Financiación Activos Pasivos y patrimonio
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17. ¿QUÉ ES VALORAR UN ACTIVO? AP/BG-ZXT333-VENTURES2001-04-01 Definición Valorar un activo es proyectar a infinito los flujos de caja generados por éste y descontarlos a valor presente neto aplicando una tasa de descuento que refleje el riesgo de los flujos
18. ¿DÓNDE SE UTILIZA VALORACIÓN? AP/BG-ZXT333-VENTURES2001-04-01 Transacciones (fusiones y adquisiciones) Estrategia Corporativa Decisiones de entrada al mercado Decisiones de inversión Joint Venture Reestructuración de compañías Administración basada en valor Estrategia de unidades de negocio Manejo de riesgo
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20. EL PROCESO DE FLUJO DE CAJA DESCONTADO (FCD) CONSISTE DE CUATRO PASOS AP/BG-ZXT333-VENTURES2001-04-01 Elaboración de proyecciones Cálculo del flujo de caja libre Cálculo del WACC (costo ponderado de capital) y del valor terminal Descuento de los flujos a valor presente +
24. CONCEPTO DE FLUJO DE CAJA LIBRE AP/BG-ZXT333-VENTURES2001-04-01 Accionistas (tenedores de acciones) Acreedores (tenedores de deuda e.g. bancos) BANCO El flujo de caja libre es la caja que le queda a los acreedores y a los accionistas (en ese orden) después de haber pagado a los proveedores, empleados, al gobierno (impuestos), etc.
25. EJEMPLO DE PROYECCIÓN DE FLUJO DE CAJA LIBRE AP/BG-ZXT333-VENTURES2001-04-01 EUR millones * Nota: en algunos países, la amortización no es deducible al impuesto, i.e., el impuesto es pagado sobre el EBIT + amortización ** Unlevered significa independientemente de estructura de capital (fijarse que no se deducen los gastos por interés). La estructura de capital afecta valor únicamente a través de su impacto en el WACC El reporte del flujo de caja libre debe reflejar todos los items del flujo de caja, incluyendo aquellos no reflejados en el balance general, p.ej.: Capex. El impuesto se calcula sobre el EBIT y la D&A se suma al final. El efecto del flujo de caja del capital de trabajo es el cambio incremental de año a año 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2001 2002 2003 2004 EBIT 102.9 108.3 111.1 116.7 122.2 127.8 47.1 55.8 72.1 89.4 - Impuesto* 31% 31.9 33.6 34.4 36.2 37.9 39.6 14.6 17.3 22.4 27.7 = Ingreso neto desapalancado ** 71.0 74.8 76.7 80.5 84.3 88.2 32.5 38.5 49.8 61.7 + Depreciación y amortización (D&A) 59.3 60.0 60.6 61.1 62.8 63.3 50.1 55.8 58.4 59.4 - Capex 55.0 55.0 55.0 55.0 55.0 55.0 44.4 83.3 69.4 61.7 - Cambio en capital de trabajo 7.2 5.6 4.4 4.4 4.4 4.4 2.4 2.6 6.7 6.9 = Flujo de caja libre desapalancado ** 68.1 74.2 77.8 82.2 87.7 92.1 35.7 8.4 32.1 52.6
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27. CÁLCULO DE WACC (PROMEDIO PONDERADO DE COSTO DE CAPITAL) AP/BG-ZXT333-VENTURES2001-04-01 WACC Costo de capital Valor mercado Valor agregado* Costo de deuda Deuda neta Valor agregado* Tasa libre de Riesgo = Tasa en bonos del Gobierno, p.ej.: bonos 10- años Prima por riesgo de Mercado = Prima que el inversionista requiere para invertir en el portafolio del mercado, en vez de en una inversión libre de riesgo. El valor es una constante Costo de capital Tasa libre de riesgo Prima por riesgo de Mercado Beta re-apalancada Costo de deuda Tasa de préstamo (1-tasa de impuesto) * Valor agregado = valor del mercado + deuda neta = + x x = x x +
28. EJEMPLO DE CÁLCULO DE WACC AP/BG-ZXT333-VENTURES2001-04-01 Premisas Cálculos Costo de capital x peso del capital (5.12% + 5.00% x 0.50) x = 7.62% x 0.73 = 5.55% 4,836 6,636 Tasa de préstamo x (1-tasa impuesto) x peso de la deuda 5.12% x (1-0.3) x 1,800 6,636 = 3.58% x 0.27 = 0.97% 5.55% 0.97% WACC 6.52% * Valor agregado = valor del mercado + deuda neta = 4,836 + 1,800 = 6,636 ** Se pudiese agregar una prima por riesgo. Tasa libre de riesgo: 5.12% Prima por riesgo de Mercado: 5.00% Beta re-apalancada: 0.50 Valor del mercado: 4,836 Valor agregado*: 6,636 Tasa de préstamo**: 5.12% Tasa impuesto: 30.0% Deuda neta: 1,800
29. EJEMPLO DE CÁLCULO DE FCD AP/BG-ZXT333-VENTURES2001-04-01 228 1,214 WACC = 7% 1,442 Sep. 30, 2001 2001 2002 2003 2004 Tasa de crecimiento a perpetuidad = 2% 2010 35.7 8.4 32.1 52.6 92.1 1,943 Valor terminal En este ejemplo, la valoración se hace en Sep. 30 de 2001, lo que implica que sólo el 25% del flujo del año debe ser incluido Valor del activo A detallar a continuación
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31. RANGOS DE VALOR SE CALCULAN A PARTIR DE LAS PROYECCIONES DEL FCD* AP/BG-ZXT333-VENTURES2001-04-01 Los cálculos se deben hacer en un modelo en Excel Una buena hoja de resultados en Excel contiene rangos de FCD* y parámetros de control para revisiones * FCD = Flujos de Caja Descontados +
47. LOS VENTURE CAPITALISTS INVIERTEN CON EL OBJETIVO DE OBTENER RETORNOS ANORMALES . . . AP/BG-ZXT333-VENTURES2001-04-01 Dinero Tiempo Primera ronda Segunda ronda Tercera ronda Oferta pública de acciones Capital invertido Capital de riesgo Retornos anormales Retorno promedio de industria Fuente: EVCA; Análisis equipo de trabajo
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53. EL NEGOCIO DE PRIVATE EQUITY ES ALTAMENTE CÍCLICO Y ASÍ LO DEMUESTRA LA EVOLUCIÓN EN RENTABILIDAD AP/BG-ZXT333-VENTURES2001-04-01 * TRI de 5 años. Utiliza el valor de los activos netos del fondo al comienzo del periodo como un outflow de caja inicial y el valor al final de los 5 años como el flujo de caja terminal. TRI es calculado utilizando aquellos valores, además cualquier efectivo recibido/pagado al fondo de o para inversionistas en un periodos de 5 años Fuente: EVCA Tasa de retorno interna de 5 años* (TRI) de fondos buy-out en Europa y en los USA, 1985-2004 Porcentaje 87 86 89 1985 90 91 92 93 94 95 88 96 97 98 99 2000 01 02 2004 03 Europa U.S. 9 n/a n/a n/a n/a n/a