El documento resume la actualización del modelo de valorización de Credicorp Ltd. realizada por Kallpa Securities. Kallpa mantiene una recomendación neutral para Credicorp con un valor fundamental por acción de US$152.10, ligeramente por encima del precio de mercado. Los principales cambios en el modelo incluyen actualizar los resultados de 2012, aumentar las estimaciones de crecimiento económico y reducir las estimaciones de rentabilidad debido a mayores provisiones y gastos. Los resultados de Credicorp para 2012 estuvieron ligeramente por debajo de las estim

1. EQUITY RESEARCH | Actualización 7 de Febrero de 2013
Alberto Arispe Marco Contreras Sector Financiero Valor Fundamental
US$ 152.10
Jefe de Research Analista
(511) 630 7500
aarispe@kallpasab.com
(511) 630 7528
mcontreras@kallpasab.com
Credicorp Ltd. NEUTRAL
Credicorp Ltd. (NYSE: BAP, BVL: BAP) Kallpa Securities actualiza el modelo de valorización de Credicorp
Ltd. (Credicorp), recomendando mantener las acciones dentro de un
Valor Fundamental del Equity (US$ MM) 12,132 portafolio benchmark para el mercado peruano. Nuestro nuevo valor
Valor Fundamental por Acción (US$) 152.10 fundamental por acción de US$ 152.10 (mayor a nuestro VF anterior
Anterior Valor Fundamental (Nov - 12) 128.60 de US$ 128.60), se encuentra 4.5% por encima del precio de
Recomendación Neutral mercado de US$ 145.53 al cierre del 6 de febrero de 2013.
Capitalización Bursátil (US$ MM) 11,607
Precio de Mercado por Acción (US$) 145.53 Valorizamos Credicorp utilizando un Modelo de Descuento de
Acciones en Circulación (MM) 79.76 Dividendos con crecimiento constante. Estimamos un ratio P / BV
Potencial de Apreciación 4.5% fundamental de 2.87x, el cual se encuentra ligeramente por encima
ADTV - LTM (US$ 000) 633.69 del P / BV de 2.79x al que cotiza la acción actualmente.
Rango 52 semanas 112.20 - 159.90
Variación YTD -0.3% Principales cambios en nuestro modelo de valorización
Dividend Yield - LTM 1.60%
Negociación NYSE, BVL Actualizamos nuestro modelo de valorización de Credicorp
incorporando los resultados al cierre del año 2012, publicados
Fuente: Bloomberg, Kallpa SAB
recientemente por la compañía. A continuación los principales
ADTV: Volumen promedio negociado diario ("Average daily traded volume")
cambios:
LTM: Últimos 12 meses ("Last Twelve Months")
i. Valorizamos Credicorp utilizando nuestro patrimonio esperado
Ratios Financieros 2012 2013e 2014e para la compañía en el 2013 (el reporte anterior utilizaba el
patrimonio esperado para el 2012).
Colocaciones (MM US$) 21,477 24,698 28,094
Depósitos (MM US$) 24,051 27,168 30,622 ii. Aumentamos ligeramente nuestros estimados de crecimiento
NII (MM US$) 1,612 1,948 2,254 de la economía peruana para el 2013 y 2014, de 5.5% y 5.0%
NIM 5.0% 5.1% 5.3% a 6.0% y 5.5%, respectivamente, ante buenas perspectivas
UPA (US$) 9.89 11.23 13.15 para la economía local. Nuestro crecimiento esperado en el
ROE 21.1% 21.2% 21.4% largo plazo se mantiene en 5,0%. Asimismo, asumimos un
ROA 2.2% 2.2% 2.3% crecimiento de las colocaciones de Credicorp a un ritmo de
P/E 14.72 12.96 11.07 2.5x veces el crecimiento del PBI.
P / BV 2.79 2.56 2.21
Ratio de eficiencia 43.1% 42.3% 42.0% iii. Reducimos nuestro ROE estimado para los próximos 5 años
de 23.37% a 21.60%, sustentado en las siguientes razones:
Fuente: SMV, Kallpa SAB
NII: Ingreso financiero neto o Net interest income a. Esperamos un mayor incremento en las provisiones
NIM: Margen financiero neto o Net interest margin producto de la política conservadora del banco y ante la
NII / (Caja + inversiones + colocaciones) mayor participación de la cartera minorista en las
Eficiencia: Gastos operativos / (NII + Ing. no fin. + Ing. por prima de seguro)
colocaciones de Credicorp.
Gráfico N° 1: BAP vs. INCA b. Incrementamos nuestros estimados para gastos
US$ Pts.
170 BAP INCA 125 operativos ante los mayores gastos administrativos y de
160 120 marketing registrados en los últimos trimestres, dada la
150
115
fuerte expansión del negocio del banco.
140
110
130 iv. Reducimos nuestro estimado de riesgo país de 2,00% a 1,50%
105
120 y nuestra tasa libre de riesgo de 3,31% a 3,00%, en línea con
110 100
la coyuntura actual del mercado para estos indicadores. En
100 95
consecuencia nuestro COK se reduce de 11,60% a 10,79%.
jun-12
nov-12
ago-12
sep-12
may-12
mar-12
jul-12
ene-13
abr-12
dic-12
oct-12
feb-12
feb-13
Fuente: Bloomberg

2. Financieras | Credicorp Ltd.
Gráfico N° 2: Crec. colocaciones vs. crec. PBI Resultados 2012: Utilidad neta ligeramente debajo de nuestros
PBI Coloc.
Colocaciones PBI estimados, ante mayores provisiones y gastos operativos
12% 30%
10% 25% Credicorp reportó resultados al 4T2012, registrando una utilidad neta
8% 20%
al cierre de año de US$ 788.78 MM, 11.2% mayor a la utilidad neta
registrada en el 2011. Esto representa una utilidad por acción de US$
6% 15%
9.89, la cual se encuentra 2.2% por debajo de nuestro estimado de
4% 10% US$ 10.11 por acción. Esto fue consecuencia de gastos en
2% 5%
provisiones y gastos operativos mayores a los estimados.
0% 0% A continuación lo más resaltante de los resultados al cierre del 2012:
2008 2009 2010 2011 2012 2013e 2014e
Fuente: Credicorp, Kallpa SAB i. Las colocaciones crecieron 5.9% QoQ en el 4T12 y cerraron
el año 2012 con un avance de 23.1% YoY, respecto al 2011.
Gráfico N° 3: Morosidad por segmento
6.0% Nuevamente el crecimiento fue impulsado por la cartera
2011 2012
minorista (PYME + Consumo + Tarjetas de Crédito +
5.0%
Hipotecario) que registró un aumento de 31.4% YoY en el año
4.0% 2012, por encima del crecimiento de la banca mayorista que lo
3.0% hizo en 11.3% YoY.
2.0% ii. El margen financiero neto cerró el 2012 en 5.0%, por encima
1.0% del 4.8% registrado en el 2011, ante el fuerte crecimiento de
los ingresos netos por intereses de 23.4% YoY.
0.0%
PYME T. Crédito Edyficar Consumo Hipotecario
iii. El ratio de morosidad se ubicó en 1.73% al cierre de 2012,
La morosidad en el segmento mayorista se mantuvo estable en 0.2% estable respecto al 1.73% del 3T12. No obstante, este fue
Fuente: Credicorp mayor al 1.49% registrado al cierre de 2011, ante la mayor
participación de la cartera minorista en el portafolio del banco.
Gráfico N° 4: Morosidad vs. cobertura
Morosidad Cobertura A nivel individual se observó un deterioro en la morosidad de
1.8% Morosidad Cobertura 210%
tarjetas de crédito que se incrementó de 3.8% en el 2011 a
1.7% 200%
4.7% en el 2012. Asimismo, se observó un ligero aumento en
190%
1.6% el sector PYME, cuya morosidad avanzó de 5.3% en el 2011 a
180%
1.5% 5.7% en el 2012.
170%
1.4%
160% iv. Las provisiones registraron un crecimiento de 75.8% YoY,
1.3%
150% ante el mayor riesgo que implica el incremento en la
1.2% 140% participación del segmento minorista en el portafolio del banco.
1.1% 130%
1.0% 120% v. Los ingresos no financieros destacaron en el 2012 con un
4T11 1T12 2T12 3T12 4T12 crecimiento de 27.6% YoY, el cual fue impulsado por las
Fuente: Credicorp ganancias en venta de valores (+105.6% YoY) y las ganancias
por operaciones de cambio (+28.1% YoY).
Gráfico N° 5: Contribución a la utilidad neta
US$ MM vi. Pacífico Grupo Asegurador (PGA) registró un importante
850 avance de 28.4% YoY en el 2012 en el resultado técnico para
4%
750 1% 6% Credicorp. Este fue producto de buenos resultados en los
5% 8%
650 6% negocios de seguros generales y Pacífico Vida.
9%
550
vii. Los gastos operativos crecieron 27.5% YoY en el 2012. La
450
razón principal de este incremento es la fuerte inversión que ha
350
82% tenido que realizar el banco para su expansión. Así, se han
80%
250 visto incrementados los gastos en personal, asesoramiento,
150 nuevas sucursales, adquisiciones, entre otros.
50
-1% viii. Los resultados por traslación aportaron significativamente a
-50
2011 2012 los resultados de Credicorp al registrar una ganancia de US$
BCP PGA ASB Prima Otros
75.08 MM en el 2012, sustentada en la apreciación del nuevo
Fuente: Credicorp
sol frente al dólar.
www.kallpasab.com Actualización 2

3. Financieras | Credicorp Ltd.
Estado de Resultados
ESTADO DE RESULTADOS (US$ 000) 4T2012 4T2011 YoY 2012 2011 YoY
Ingreso por intereses 627,540 499,769 25.6% 2,310,464 1,837,897 25.7%
Gasto por intereses -196,804 -144,478 36.2% -698,338 -531,600 31.4%
Ingreso neto por intereses 430,736 355,291 21.2% 1,612,126 1,306,297 23.4%
Provisiones para colocaciones -102,964 -70,447 46.2% -377,841 -214,898 75.8%
Ingresos después de provisiones 327,772 284,844 15.1% 1,234,285 1,091,399 13.1%
Ingresos no financieros 290,575 223,599 30.0% 1,054,788 826,391 27.6%
Ingresos por comisiones 204,111 161,653 26.3% 737,421 607,843 21.3%
Otros ingresos no financieros 86,464 61,946 39.6% 317,367 218,548 45.2%
Primas netas de seguros 60,261 26,201 130.0% 152,233 118,525 28.4%
Resultado técnico de servicios médicos -1,829 1,344 -236.1% -2,134 1,250 -270.7%
Gastos operativos -438,465 -326,942 34.1% -1,454,441 -1,141,148 27.5%
Gastos administrativos -169,655 -122,704 38.3% -536,727 -406,194 32.1%
Otros gastos -268,810 -204,238 31.6% -917,714 -734,954 24.9%
Utilidad operativa 238,314 209,046 14.0% 984,731 896,417 9.9%
Resultado por traslación 30,475 31,433 -3.0% 75,079 37,881 98.2%
Impuestos -61,585 -48,021 28.2% -251,583 -210,508 19.5%
Utilidad Neta 207,204 192,458 7.7% 808,227 723,790 11.7%
Interés minoritario 7,016 3,277 114.1% 19,449 14,518 34.0%
Atribuible a Credicorp 200,188 189,181 5.8% 788,778 709,272 11.2%
Utilidad por acción (US$) 2.51 2.37 5.8% 9.89 8.89 11.2%
Resultados 2012 vs. Estimados de Kallpa SAB
ESTADO DE RESULTADOS (US$ 000) 2,012 2012e Var. % 2013e 2014e
Ingreso por intereses 2,310,464 2,301,990 0.4% 2,759,909 3,162,426
Gasto por intereses -698,338 -680,443 2.6% -812,275 -908,793
Ingreso neto por intereses 1,612,126 1,621,547 -0.6% 1,947,634 2,253,632
Provisiones para colocaciones -377,841 -356,630 5.9% -444,917 -510,447
Ingresos después de provisiones 1,234,285 1,264,917 -2.4% 1,502,717 1,743,186
Ingresos no financieros 1,054,788 1,037,480 1.7% 1,224,068 1,401,827
Ingresos por comisiones 737,421 727,710 1.3% 859,095 986,671
Otros ingresos no financieros 317,367 309,770 2.5% 364,972 415,156
Primas netas de seguros 152,233 133,491 14.0% 170,645 191,294
Resultado técnico de servicios médicos -2,134 - - - -
Gastos operativos -1,454,441 -1,385,823 5.0% -1,681,046 -1,912,247
Gastos administrativos -536,727 -487,687 10.1% -620,012 -708,868
Otros gastos -917,714 -898,136 2.2% -1,061,034 -1,203,379
Utilidad operativa 984,731 1,050,065 -6.2% 1,216,384 1,424,059
Resultado por traslación 75,079 44,604 68.3% - -
Impuestos -251,583 -267,767 -6.0% -297,795 -348,638
Utilidad Neta 808,227 826,902 -2.3% 918,589 1,075,421
Interés minoritario 19,449 20,673 -5.9% 22,965 26,886
Atribuible a Credicorp 788,778 806,229 -2.2% 895,624 1,048,536
Utilidad por acción (US$) 9.89 10.11 -2.2% 11.23 13.15
www.kallpasab.com Actualización 3

4. Financieras | Credicorp Ltd.
Análisis de múltiplos
Cap. Bursátil P/E Trailing Colocaciones
Empresa País P/E 2013 P/BV ROE ROA
(MM US$) 12M (US$ MM)
Credicorp Ltd. Perú 11,607 14.7 13.0 2.8 21.1% 2.2% 21,477
Itau Unibanco Holding SA Brasil 75,637 11.4 8.6 2.0 17.8% 1.4% 178,806
Banco Bradesco SA Brasil 66,373 11.8 9.5 1.9 18.1% 1.4% 130,798
Grupo Financiero Inbursa SAB México 18,498 28.6 26.7 3.2 11.6% 2.7% 13,375
Grupo Financiero Banorte SAB México 15,912 17.8 14.5 2.2 14.1% 1.2% 30,892
Banco de Chile Chile 15,285 14.6 13.5 3.5 24.9% 2.1% n.d.
Bancolombia SA Colombia 14,591 12.6 12.7 2.0 17.7% 2.0% 35,999
Banco Santander Chile Chile 14,188 16.8 14.5 3.1 18.9% 1.5% 38,934
BBVA Banco Continental SA Perú 6,194 11.9 n.d. 3.5 31.4% 2.7% 12,578
Corpbanca SA Chile 4,291 14.7 13.8 1.8 13.5% 1.0% 20,487
Intercorp Financial Services Perú 3,665 11.8 12.3 3.0 26.9% 2.9% 5,900
Promedio 22,385 15.2 13.9 2.6 19.6% 1.9% 48,925
Fuente: Bloomberg, Kallpa SAB
Gráfico N° 6: P/E vs. P/BV - Empresas Comparables Gráfico N° 7: ROE vs. ROA - Empresas Comparables
P/BV ROA
Mkt. Cap. 3.0% Mkt. Cap.
Banco de Chile
3.6
IFS
Santander Chile 2.5% BBVA
3.2 BBVA Continental Credicorp
Continental
Credicorp Bancolombia
2.8 2.0%
IFS
Banco de Chile
2.4
1.5% Santander Chile
2.0
Banorte
Bancolombia 1.0% Itau
1.6 Banorte
Itau
1.2 P/E 0.5% ROE
10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 10% 15% 20% 25% 30% 35%
Fuente: Bloomberg, Kallpa SAB Fuente: Bloomberg, Kallpa SAB
www.kallpasab.com Actualización 4

5. Financieras | Credicorp Ltd.
Apéndice: Declaraciones de Responsabilidad
Certificación del analista
El analista que preparó el presente reporte certifica que: i) las opiniones expresadas en el presente reporte de valorización, en
relación con el emisor y panorama de la empresa, reflejan su opinión personal y ii) ninguna parte de su compensación salarial fue,
es o estará relacionada directa o indirectamente a las recomendaciones expresadas en el presente reporte.
Las compensaciones económicas del analista que preparó este reporte están basadas en diversos factores, incluyendo pero no
limitadas a las rentabilidades de Kallpa Securities SAB y las ganancias generadas por sus distintas áreas, incluyendo banca de
inversión. Además, el analista no recibe compensación alguna por las empresas que cubre.
El reporte de valorización fue preparado por trabajadores de Kallpa Securities SAB, que mantienen el título de Analista. Las
personas involucradas en la elaboración del presente reporte están autorizadas a mantener acciones.
Los precios de las acciones en el presente reporte están basados sobre el precio de mercado al cierre del día anterior a la
publicación del presente reporte, al menos que sea explícitamente señalado.
Generales
Este documento es exclusivamente para fines informativos. Bajo ninguna circunstancia debe ser usado o considerado como una
oferta de venta o solicitud de compra de acciones u otros valores mencionados en él. La información en este documento ha sido
obtenida de fuentes que se creen confiables, pero Kallpa Securities SAB no garantiza la veracidad o certeza del contenido de este
reporte, o de los futuros valores de mercado de las acciones u otros valores mencionados. Las opiniones expresadas en este
documento constituyen nuestra opinión a la fecha de esta publicación y están sujetas a cambios sin previo aviso. Kallpa Securities
SAB no garantiza que realizará actualizaciones del análisis ante cualquier cambio en las circunstancias de mercado. Los productos
mencionados en este documento podrían no estar disponibles para su compra en algunos países.
Kallpa Securities SAB tiene políticas razonablemente diseñadas para prevenir o controlar el intercambio de información no-pública
empleada por áreas como Research e Inversiones, Mercado de Capitales, entre otras.
Definición de rangos de calificación
Kallpa Securities SAB cuenta con 5 rangos de valorización: Sobreponderar+, Sobreponderar, Neutral, Subponderar y Subponderar-.
El analista asignará uno de estos rangos a su cobertura.
Subponderar - < - 30% > + 30% Sobreponderar +
Subponderar -30% a -15% +15% a +30% Sobreponderar
Neutral -15% a 0% 0% a +15% Neutral
El rango asignado a cada empresa cubierta por el analista en estos reportes se basa en el análisis/seguimiento que Kallpa
Securities SAB ha venido realizándole a la empresa. En algunos casos el analista puede expresar su punto de vista en el corto
plazo a traders, vendedores, ciertos clientes de Kallpa Securities SAB pero dicho punto de vista puede diferir en el tiempo por la
volatilidad del mercado y otros factores.
El valor fundamental calculado por Kallpa Securities SAB se realiza sobre la base de una o más metodologías de valorización
comunmente utilizadas entre analistas financieros, incluyendo, pero no limitadas a flujos de caja descontados, comparables,
valorización In Situ o cualquier otra metodología aplicable. Cabe destacar que la publicación de un valor fundamental no implica
garantía alguna que este sea alcanzado.
www.kallpasab.com Actualización 5

6. Financieras | Credicorp Ltd.
KALLPA SECURITIES SOCIEDAD AGENTE DE BOLSA
GERENCIA GENERAL
Alberto Arispe
Gerente
(511) 630 7500
aarispe@kallpasab.com
TRADING
Enrique Hernández Eduardo Fernandini Javier Frisancho Jorge Rodríguez
Gerente Head Trader Trader Trader
(51 1) 630 7515 (51 1) 630 7516 (51 1) 630 7517 (51 1) 630 7518
ehernandez@kallpasab.com efernandini@kallpasab.com jfrisancho@kallpasab.com jrodriguez@kallpasab.com
MERCADO DE CAPITALES
Ricardo Carrión
Gerente
(51 1) 630 7500
rcarrion@kallpasab.com
FINANZAS CORPORATIVAS
Andrés Robles
Gerente
(511) 630 7500
arobles@kallpasab.com
EQUITY RESEARCH
Marco Contreras Edder Castro Humberto León Juan Franco Lazo
Analista Analista Analista Asistente
(51 1) 630 7528 (51 1) 630 7529 (51 1) 630 7527 (511) 630 7500
mcontreras@kallpasab.com ecastro@kallpasab.com hleon@kallpasab.com jlazo@kallpasab.com
OPERACIONES
Elizabeth Cueva Alan Noa Mariano Bazán Ramiro Misari
Gerente Jefe de Operaciones Analista - Tesorería Jefe de Sistemas
(51 1) 630 7521 (511) 630 7523 (51 1) 630 7522 (511) 630 7500
ecueva@kallpasab.com anoa@kallpasab.com mbazan@kallpasab.com rmisari@kallpasab.com
OFICINA - MIRAFLORES
Jose Antonio Avendaño Daniel Berger Victor Hugo Rossel
Representante Representante Representante
(51 1) 652 6452 (51 1) 652 6453 (51 1) 652 6400
javendano@kallpasab.com dberger@kallpasab.com vrossel@kallpasab.com
OFICINA - CHACARILLA
Hernando Pastor Gerardo del Águila Jonathan del Águila
Representante Representante Representante
(51 1) 626 8700 (51 1) 626 8700 (51 1) 626 8700
hpastor@kallpasab.com gdelaguila@kallpasab.com jdelaguila@kallpasab.com
OFICINA - EL POLO
Ana María Castro Gissella Gárate
Representante Asesora de Inversiones
(51 1) 630 7532 (51 1) 630 7533
amcastro@kallpasab.com ggarate@kallpasab.com
OFICINA - AREQUIPA
Jesús Molina
Representante
(51 54) 272 937
jmolina@kallpasab.com
www.kallpasab.com Actualización 6