La idea principal del método de tasas de descuento es obtener la valoración de una compañía descontando los flujos de caja libres futuros esperados para una empresa, es decir el flujo de caja antes de intereses y después de impuestos. Es importante a la hora de realizar las proyecciones futuras entender el crecimiento del negocio y del sector donde se opera, así como los requerimientos de inversiones en capital y fondo de maniobra futuras para permanecer en una posición competitiva.

1. Valoración de Empresas - Tasas de descuento
Tercer Trimestre – Septiembre de 2015

2. Que es una tasa de descuento?
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• Es una medida del costo del uso del capital dentro de un
contexto financiero determinado (inversión, proyecto,
empresa, crédito).
• Es el interés al que debe capitalizarse una cantidad de
dinero X para alcanzar un valor futuro que refleje el
costo del uso del dinero. Idem, conocer un valor
presente consistente con el costo del uso del dinero.
• En el concepto se encuentran implícitos el valor del
dinero en el tiempo y el riesgo de los flujos del activo
financiero analizado.

3. Tasa de descuento en el contexto de valoración
de empresas
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• En valoración de empresas la tasa de descuento es la
tasa con que se traen a presente los flujos de caja libre
futuros de la compañía.
• Aunque existen varias metodologías la mas aceptada y
usada en la actualidad es la de WACC (Weighted
Average Cost of Capital)
V𝑃 =
𝑛=0
𝑛
𝐹𝐶𝐿 (𝑛)
(1 + 𝑖) 𝑛
VP = 𝐹𝐶𝐿 (0) +
𝐹𝐶𝐿(1)
(1+𝑖)1 +
𝐹𝐶𝐿(2)
(1+𝑖)2 + ⋯
𝐹𝐶𝐿(𝑛)
(1+𝑖) 𝑛

4. WACC: Costo Promedio Ponderado de Capital
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• Es una medida del costo de capital en la que se
considera, además del costo, el peso relativo de cada
fuente de fondeo disponible para la empresa o proyecto.
D: Monto de Deuda
E: Monto de capital o patrimonio (recursos propios)
Kd: Costo de deuda – Remuneación deudores
Ke: Costo de capital o patrimonio – Remuneración accionistas - socios
t: Tasa impositiva vigente
𝑊𝐴𝐶𝐶 =
𝐷
𝐷+𝐸
∗ 𝐾𝑑(1 − 𝑡) +
𝐸
𝐷+𝐸
* Ke
Peso relativo de la deuda
en las fuentes de fondeo
Peso relativo del capital
en las fuentes de fondeo
Costo deuda ajustado por tasa
impositiva (escudo fiscal)
Costo del Patrimonio

5. Kd: Costo de deuda
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• Es el costo que un determinado deudor corporativo debe
remunerar a sus prestamistas por concepto de deuda.
• Para efectos de valoración se debe tomar la yield de
mercado de los bonos emitidos. En su defecto, es la tasa
que la entidad financiera esté recibiendo de acreedores
con el mismo nivel de riesgo.
• Esta tasa Kd se ajusta por el factor (1-t) con el fin de
reflejar el costo después de impuestos. Este ajuste se
hace porque el pago de intereses favorece el pago de
tasas efectivas de impuestos menores.

6. Ke: Costo de patrimonio - Conceptualización
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• Es una medida del costo de oportunidad en el que
incurre un inversionista al realizar una inversión.
• También es conocido como Tasa Mínima de Rendimiento
Requerido (TMRR) del inversionista. Así, esta se
entiende cómo el retorno que cada inversionista
demanda en un activo, de acuerdo con su aversión al
riesgo, para que éste le sea rentable.
• Entendida como TMRR el Ke se vuelve algo totalmente
subjetivo y particular a cada inversionista.
• Para evitar dichas subjetividades se usa la metodología
del CAPM

7. Ke: Costo de Patrimonio - CAPM
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• El modelo CAPM (Capital Asset Pricing Model) define el
costo de oportunidad de un inversionista en términos de
rentabilidad y riesgo.
Ke: Costo de Patrimonio
Rfr: Tasa libre de riesgo
β: Riesgo sistemático (no diversificable)
Rm: Riesgo del mercado
CR: Riesgo País
Dev: Devaluación Esperada
𝐾𝑒 = 𝑅𝑓𝑟 + β ∗ 𝑅𝑚 − 𝑅𝑓𝑟 + 𝐶𝑅 + 𝐷𝑒𝑣

8. Ke: Costo de Patrimonio - CAPM
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• En la práctica se usan algunas aproximaciones para
poder estimar las variables incluidas en el CAPM. Entre
estas las siguientes:
Rfr : Tasa Tesoros EE.UU
β : Bloomberg u otras fuentes de información (Damodarán).
:Fórmula:
(Rm – Rfr) : Valor estimado por el profesor Aswath Damodaran para el mercado
accionario estadounidense, actualmente estimado en 5.5%
CR :EMBI + o CDR del país en que opera la compañía
Dev :Devaluación Esperada
β =
𝐶𝑜𝑣 (𝑟𝑎, 𝑟𝑏)
𝑉𝑎𝑟 (𝑟𝑏)

9. β apalancado y desapalancado
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• Dado que en la práctica los β que se encuentran no
siempre tienen implícita la estructura de capital de la
compañía bajo análisis es necesario tener en cuenta el
ajuste a este valor por concepto de apalancamiento así:
Para desapalancar :
con D/E de compañía de la que se tomó el β
Para apalancar :
con D/E de la compañía bajo análisis
β 𝑢𝑛𝑙𝑒𝑣𝑒𝑟𝑒𝑑 =
β (levered)
1 + 1 − 𝑡 ∗
𝐷
𝐸
𝜷 𝒍𝒆𝒗𝒆𝒓𝒆𝒅 = 𝜷 𝒖𝒏𝒍𝒆𝒗𝒆𝒓𝒆𝒅 ∗ (1+(1−𝑡)∗𝐷/𝐸)

10. Ejemplo:
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Suponga que la compañía D&PF tiene la siguiente estructura de capital
Monto Tasa
D1: 500.000 10,0%
D2: 200.000 8,0%
D3: 100.000 11,5%
Patrimonio 1.000.000
Considere además la siguientes información sobre mercados yeconomía
Tasa bonos del tesoro: 2,5%
B apalancado de compañía similar: 1,5
D/E de compañía similar: 30%
Rm: 8,0%
Riesgo pais: 2,0%
Devaluación 3,0%
Tasa impositiva 34%
1. Calcule Kd
2. Calcule Ke
3. Calcule WACC

11. Ejemplo:
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1. Calculo de Kd
Kd Monto Wi (%) Tasa Wi*Tasa
D1: 500.000 62,5% 10,0% 6,3%
D2: 200.000 25,0% 8,0% 2,0%
D3: 100.000 12,5% 11,5% 1,4%
Total 800.000 100,0% 9,7%
(1- t) 66%
Kd 6,4%

12. Ejemplo:
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2. Calculo Ke
a. Desapalancar B compañía similar
B apalancado de compañía similar: 1,5
D/E de compañía similar: 30%
(1- t) 66%
B desapalancado 1,25
b. Apalancar con base en estructura D&PF
D/E: D&PF 80,0%
D 800.000
E 1.000.000
B apalancado D&PF 1,91
c. Calcular Ke con base en B apalancado y demas datos
RFR 2,5%
B 1,91
(Rm-RFR) 5,5%
Riesgo pais: 2,0%
Devaluación 3,0%
Ke 18,0%

13. Ejemplo:
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3. Calculo WACC D&PF
Deuda 800.000
Patrimonio 1.000.000
D+E 1.800.000
D/(D+E) 44,4%
E/(D+E) 55,6%
Kd 6,4%
Ke 18,0%
Wi*Kd 2,8%
Wi*Ke 10,0%
WACC 12,9%