La utilidad neta de Buenaventura cayó un 87.6% debido a menores ingresos y mayores costos. Aunque la producción de cobre aumentó, las contribuciones de Yanacocha y Cerro Verde disminuyeron. Buenaventura está enfocada en controlar costos mediante el cierre de minas no rentables y mejoras operacionales.

1. 1
Resultados 2T13: Buenaventura
Las medidas de control de costos están en camino
15 de Agosto, 2013
Héctor Collantes L.
(+51 1) 416 3333 – Ext. 33052, hcollantes@credicorpcapital.com
La utilidad neta de Buenaventura cayó a USD 18.7m (-87.6% AaA)
debido a menores ingresos (en producción y precios), a costos
más altos (especialmente en las minas de oro) y a efectos de una
sola vez (desvalorizaciones en Yanacocha y huelga en
Uchucchacua). Disminuyeron las contribuciones de Yanacocha y
Cerro Verde. Sin embargo, Buenaventura ha reaccionado
rápidamente para revalorizar sus mejores activos mientras actúa
controlando daños al detener minas no rentables.
Resultados
La caída (AaA) en ingresos a USD 285.8m (-18%) es resultado tanto
de menores precios de metales (oro -14%, plata -19%, cobre -10%,
zinc -4% y plomo +7%) cuanto de menor producción (239,604 oz de
oro incluyendo afiliadas, -14%; 4’420,340 oz de plata, -2%; 6,552 TM
de plomo, -6%; 10,620 TM de zinc, -10% aunque se incrementó la
producción de cobre incluyendo asociadas a 14,911 TM, +8%).
Orcopampa, la mayor operación directa de oro de Buenaventura,
produjo 54,987 oz (-10%, AaA) por menores leyes y recuperaciones y a
causa de la explotación de vetas angostas. Esta reducción fue
parcialmente compensada por alzas en La Zanja y Breapampa.
Yanacocha produjo 21,428 oz de oro, más que lo indicado por
Newmont para el trimestre, pero se esperan reducciones en el 2S13.
Su contribución a Buenaventura bajó a USD23.8m (-73% AaA) pues,
como parte de un programa corporativo de Newmont, la caída del
precio del oro causó desvalorizaciones de inventarios en material para
lixiviación por USD163/oz cargados a costos que redujeron la utilidad
neta de Yanacocha. La producción de Cerro Verde subió a 136m lb de
cobre pues se minaron leyes más altas en los sulfuros, pero enfrentó
costos más altos y mayores ajustes de precios por la caída del cobre.
Su contribución a Buenaventura bajó a USD20.8m (-39% AaA). El
EBITDA de Buenaventura llegó a USD187.5m (-47% AaA). La Utilidad
Neta se redujo a USD18.9m (-87.6% AaA), y vino por debajo de lo
esperado (USD62.4m).
Una nueva y más conservadora política de dividendos
Como medida de control de caja, Buenaventura mantuvo su razón de
pago de dividendos en 20% pero modificó su política en que sólo
incluirá los resultados de sus afiliadas (Yanacocha, Cerro Verde,
Tantahuatay y Chucapaca) si estas reparten dividendos en efectivo.
Buenaventura pagaba dividendos sobre el total de la utilidad neta
atribuible incluso si las afiliadas no distribuían dividendos.
Las medidas de control de costos comienzan a sentirse
Los costos en efectivo subieron (+20% AaA) en la mayoría de las
operaciones (Orcopampa llegó a USD792/oz, el valor más alto
registrado), excepto en Uchucchacua, La Zanja y Breapampa. La
reducción en Uchucchacua (USD16.20/oz plata, -2.7% AaA) se logró a
pesar de una huelga de 10 días debido a mejores recuperaciones,
tasas de consumo de reactivos y cargas de tratamiento más
favorables.
Buenaventura está concentrándose en el control de costos. La
gerencia espera obtener ahorros mensuales de unos USD15m
compuestos por (i) USD7m gracias a perforaciones reenfocadas en
áreas operativas de leyes más altas y dirigidas por César Vidal,
gerente de exploracions (estas perforaciones solían ejecutarse desde
el equipo de Operaciones), (ii) USD4m por la detención de minas no
rentables (Poracota, Antapite y Shila-Paula) y (iii) USD4m por mejoras
operacionales como las vistas en Uchucchacua y por la reciente
reducción laboral de cerca de 2000 trabajadores.
Información de la acción
Estimados
Resultados 2T13
USDm 2011 2012 12M 2013P 2014P
Ingresos 1,557 1,564 1,477 1,249 1,127
EBIT 704 418 262 69 64
EBITDA 1,681 1,439 1,121 792 524
Utilidad Neta 859 685 446 207 282
UPA (USD) 3.38 2.69 1.75 0.81 1.11
Márgenes
Mg. EBIT 45.3% 26.7% 17.8% 5.6% 5.7%
Mg. EBITDA 108.0% 92.0% 75.9% 63.4% 46.5%
Mg. Neto 55.2% 43.8% 30.2% 16.6% 25.0%
Múltiplos
EV/EBITDA 11.5x 4.2x 2.7x 3.8x 5.7x
P/E 11.2x 7.3x 6.7x 14.3x 10.5x
USDm 2T13A 2T13E A/E 2T12 A/A
Ingresos 286 335 -14.7% 351 -18.5%
EBIT -4 78 -105.5% 81 -105.3%
Utilidad Neta 19 62 -69.6% 153 -87.6%
UPA (USD) 0.07 0.24 -69.6% 0.60 -87.6%
Márgenes
Mg. Ebit -1.5% 23.3% -106.5% 23.2% -106.5%
Mg. Neto 6.6% 18.6% -64.4% 43.7% -84.8%
Volumen Promedio U12M (USDm) 23.0
Precio Actual (USD) 13.27
Upside (%) -0.5%
2013EDiv. Yield (%) 1.6%
13.20
Capitalización Bursátil (USDm) 3,656
Máx / Mín U12M (USD) 40.09 / 11.60
2013YET.P. (USD)
Nota de la compañía BBG Ticker: BVN US
Recomendación MANTENER

2. 2
Resultados 2T13: Buenaventura
Las medidas de control de costos están en camino
15 de Agosto, 2013
Héctor Collantes L.
(+51 1) 416 3333 – Ext. 33052, hcollantes@credicorpcapital.com
Comparables
Valorización
Reiteramos nuestra recomendación de MANTENER para
Buenaventura pero hemos rebajado nuestro precio objetivo
2013FA a USD13.20, lo que implica un alza (inc. div) de +1.1%.
Nuestros precios de metales proyectados disminuyeron para el
oro y el cobre (2013P USD1400/oz y USD7,363/TM; 2014E
USD1400/oz, USD7,250/TM, largo plazo USD1100/oz y
USD6,000/TM) en vista de que el crecimiento chino se espera en
7.5% para 2013 (previamente en 7.9%).
La gerencia de Buenaventura destacó su compromiso por
desarrollar Conga y Chucapaca de la mejor manera. En el corto
plazo, Buenaventura espera ver el inicio de Rio Seco, su planta de
Sulfato de Manganeso en el 3T13; está completando Huanza, su
planta hidroeléctrica; y continúa estudiando a Pampa Verde la
expansión del tajo abierto de La Zanja. Estos proyectos coinciden
con la optimización de las unidades operativas en Orcopampa y
Uchucchacua, cuyas relativamente limitadas vidas útiles está
siendo repuesta seleccionando leyes más altas y nuevas
estructuras de vetas. La gerencia de Buenaventura fue muy
optimista con el potencial de las vetas Nazareno y Pucay en
Orcopampa, pero se espera acceder a ellas en el 1T14.
La guía de Newmont en su Investor’s Day redujo nuestra
producción esperada para Yanacocha. Ahora esperamos que la
actual operación de óxidos produzca 1.0m oz Au en 2013-2015. En
2016-2018, se espera que la producción caiga a 0.6m oz Au. Para
2018, el inicio de Conga será muy relevante. Conga ahora
representa USD2.34/acción del precio objetivo de BVN. A pesar de
su importancia, Newmont considera que, tomando precios
conservadores de USD1200/oz, debe reestructurar la inversión en
Conga para que su rentabilidad sea aceptable. Adicionalmente,
Yanacocha estudia la posibilidad de construir las operaciones
subterráneas de Chaquicocha y Yanacocha Verde para después
de los próximos seis años. Por ello, no incluimos estos proyectos
en nuestros números.
Incluimos a los proyectos de Tambomayo, Chucapaca y Trapiche
según su valor en el suelo (USD22.5/oz oro, USD0.53/oz plata).
Estos proyectos exploratorios operarían dentro de tres a cuatro
años, si resultan factibles.
Conservamos nuestra visión pesimista sobre los incrementos de
costos, pero ahora esperamos 5% en este año por encima del
1T13, 2.50% en 2014 y 1.25% en 2015. El incremento visto en el
2T13 fue de +10% (TaT) pero hubo ahorros en ciertas operaciones
por lo que nuestra perspectiva se revisará si los resultados del
3T13 logra cambiar la tendencia de deterioro actual. Buenaventura
destacó que los costos en efectivo culminaron por debajo de los
promedios del 2T13 especialmente en sus minas de plata
Uchucchacua (USD14/oz vs USD15.20/oz), Julcani (USD12/oz vs
USD15.64) y Mallay (USD15.82/oz vs USD20/oz).
Cerro Verde representa el 51% de nuestra valorización por suma
de partes al haberse deteriorado nuestras perspectivas sobre
Yanacocha y al considerar parcialmente a la contribución de los
otros proyectos de Buenaventura. La relación de capitalización de
mercado de Cerro Verde y Buenaventura parece confirmar estos
números. No consideramos la producción que se obtendría de la
Orcopampa reorganizada, Tambomayo o Chucapaca por tratarse
de catalizadores de mediano plazo y de factibilidad todavía no
confirmada. El múltiplo al VPN de metales preciosos es de 1.0x.
Precios de metales
BVN Direct.
Op. 11%
Yanacocha.
13%
Conga. 18%
El Brocal. 7%
Cerro Verde.
51%
Contribución al valor de la acción por suma de partes
Actual 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 LP
Zinc (USD/TM) 1934 2020 2400 2365 2200 2000 2000 2000
Plomo (USD/TM) 2145 2240 2610 2510 2400 2250 2000 2000
Cobre (USD/TM) 7363 7250 7094 6858 6650 6555 6175 6000
Plata (USD/oz) 23 23 22 22 20 20 20 20
Oro (USD/oz) 1400 1400 1350 1300 1250 1200 1150 1100
Previo 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 LP
Zinc (USD/TM) 1887 2300 2450 2365 2200 2000 2000 2000
Plomo (USD/TM) 2089 2594 2610 2510 2400 2250 2000 2000
Cobre (USD/TM) 7376 7500 7438 7219 7000 6900 6500 6000
Plata (USD/oz) 23 23 22 22 20 20 20 20
Oro (USD/oz) 1400 1400 1350 1300 1250 1200 1150 1100
Agnico - Eagle
Mines
Barrick Gold
Goldcorp
Newmont
Yamana Gold
Buenaventura
0x
2x
4x
6x
8x
10x
0x 4x 8x 12x 16x 20x 24x 28x 32x 36x
EV/EBITDA2014F
P/E 2014F

3. 3
Resultados 2T13: Buenaventura
Las medidas de control de costos están en camino
15 de Agosto, 2013
Héctor Collantes L.
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