1) El informe analiza los mercados estadounidenses, europeos y japoneses. En Estados Unidos, los datos apuntan a una desaceleración industrial aunque la FED mantendrá los tipos bajos hasta 2012. En Europa, Grecia podría reestructurar su deuda suavemente y Portugal recibirá ayuda con condiciones. Los precios en la zona euro suben más de lo esperado. En Japón, el PIB cayó un 0,9% anual tras el tsunami.

1. Informe semanal de mercados
1

2. Escenario Global
Estados Unidos
Junto a las actas de la FED, jornadas de datos inmobiliarios y
FED FILADELFIA vs ISM Manufaturero
encuestas industriales 80 80
60
70
¿Qué piensa la FED? Acuerdo sobre la secuencia de los 40
instrumentos para la retirada de los estímulos monetarios: 60
20
primero cesar en la reinversión de los importes vencidos; luego subir
tipos e iniciar la venta de los activos en balance. Pero falta de 0 50
consenso sobre el momento de iniciar dichos cambios. Algunos -20
40
apuntan a que los riesgos de inflación podrían adelantar el momento
-40
esperado. Sobre fechas, no antes de septiembre, a tenor de las
30
palabras de Bernanke, y con presiones menores para -60 Philly FED ISM Manufacturero
comenzar hacia finales de 2011 (Bullard). De momento, el -80 20
ene-80
ene-81
ene-82
ene-83
ene-84
ene-85
ene-86
ene-87
ene-88
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ene-99
ene-00
ene-01
ene-02
ene-03
ene-04
ene-05
ene-06
ene-07
ene-08
ene-09
ene-10
ene-11
mercado (vía dólar y tipos) no cuenta con subidas de tipos
hasta 2012.
INDICADORES PREVIOS AL ISM
60 75
Comienzo de la publicación de los “aperitivos” del ISM, con 70
cifras que apuntan a una clara desaceleración. Tanto el Empire 40
Philly FED (eje izdo.)
65
FED RICHMOND (eje izqdo)
Manufacturing, como el más significativo Fed de Filadelfia vinieron con Chicago Purchasing Manager (eje
60
dcho.)
significativos descensos. ¿Lectura? De momento, insistir en que los 20
55
máximos de encuestas industriales quedarían ya detrás de
0 50
nosotros. Un paso más sería que se suman datos para un escenario
45
de “moderación del crecimiento”. Por último, ¿y para el mercado? -20
40
Siempre que el descenso sea progresivo, entendemos que
está en precio (ver gráf. de indicadores previos), muy especialmente -40
35
en los activos de renta fija que a los niveles de tipos actuales cotizan 30
crecimientos del PIB inferiores al 3%. Más atención, si cabe, de cara -60 25
ene-07
abr-07
jul-07
oct-07
ene-08
abr-08
jul-08
oct-08
ene-09
abr-09
jul-09
oct-09
ene-10
abr-10
jul-10
oct-10
ene-11
abr-11
al próximo ISM.
2

3. Escenario Global
Estados Unidos
Junto a las encuestas industriales, los datos: cifras de
producción industrial y capacidad de utilización algo menores de lo FED sube tipos cuando recuperación industrial asentada
95
esperado, y sin llegar aún a niveles en los que tradicionalmente ha
empezado a subir tipos la FED. 90
Capacidad de utilización (YoY)
85
En cuanto al sector inmobiliario americano persiste el dibujo de
“encefalograma plano”. El mercado desde el punto de vista de 80
transacciones parece acomodado en los niveles de comienzos de los
75
años 2000, con precios entre un 15% y un 25% por encima de
entonces. Teniendo en cuenta la media de IPC durante esta década 70
(2,5%/año), no esperaríamos correcciones adicionales PUNTOS EN LOS QUE LA FED HA INICIADO
CICLOS ALCISTAS DE TIPOS
Capacidad de utilización
importantes vía precios (<10%); el repunte de la actividad 65
ene-67
ene-72
ene-77
ene-82
ene-87
ene-92
ene-97
ene-02
ene-07
dependería en mayor medida del empleo. Esta semana, muy
débiles datos de ventas de viviendas y confianza promotora sin señal
alguna de mejora. No es positivo, pero no supone sorpresa
alguna. No se cuenta con la recuperación del mercado
inmobiliario.
MERCADO DE SEGUNDA MANO
CORRECCIÓN EN PRECIOS EN VIVIENDA
8
Viviendas de 2ª mano vendidas (en mill.)
280 7,5
260 7
Precio medio (miles de $)
240 6,5
220 6
200 5,5
180 5
160 4,5
140 4
Precio medio vivienda segunda mano (en miles de $) 3,5
120
ene-99
ene-00
ene-01
ene-02
ene-03
ene-04
ene-05
ene-06
ene-07
ene-08
ene-09
ene-10
ene-11
Precio medio vivienda nueva (miles de $)
100
ene-99
jul-99
ene-00
jul-00
ene-01
jul-01
ene-02
jul-02
ene-03
jul-03
ene-04
jul-04
ene-05
jul-05
ene-06
jul-06
ene-07
jul-07
ene-08
jul-08
ene-09
jul-09
ene-10
jul-10
ene-11
3

4. Escenario Global
Europa
Reunión del ECOFIN y actas del BoE han sido las citas más destacadas
de la semana
Desde el ECOFIN, rechazo a un amplia reestructuración de la
deuda griega, siendo más probable una reestructuración suave PRECIOS en la Zona Euro
(alargamiento de plazo sin quita) condicionada a mayores
5
recortes/privatizaciones en Grecia. En palabras de Juncker una
reestructuración profunda sigue siendo tabú. Además, condiciones para
4
la ayuda a Portugal (215 p.b. sobre tipos alemanes; 5,3% aprox.), algo
mejores de lo esperado (5,5-6%). Sin grandes novedades, el 3
mercado ha ganado tiempo hasta la próxima cita a finales de
junio, con la reunión de los Jefes de Estado de la UE. 2
1
Desde los precios, tras el IPC alemán de la semana pasada, turno del Tasa subyacente YoY IPC general YoY
dato comunitario. Sorprende la subida del IPC core, en la línea
0
de lo visto la semana previa en EE UU. Aún parece pronto para
oct-97
abr-98
oct-98
abr-99
oct-99
abr-00
oct-00
abr-01
oct-01
abr-02
oct-02
abr-03
oct-03
abr-04
oct-04
abr-05
oct-05
abr-06
oct-06
abr-07
oct-07
abr-08
oct-08
abr-09
oct-09
abr-10
oct-10
abr-11
hablar de efectos de segunda ronda, ya que la subida podría ser -1
temporal por coincidencia con la Semana Santa. Seguiremos próximos
datos. Desde la general, cifras en línea, pero que siguen sugiriendo que
buena parte de 2011 estaremos en torno al 3%, por lo que la UK: atentos a los precios
subida de tipos para julio del BCE va ganando posiciones. 9 16
8 14
En cuanto a las encuestas, descenso del ZEW, en una línea de 7
IPC armonizado 12
próxima desaceleración también refrendada desde el Bundesbank. 6 BASE RATE UK
10
IPC (Yoy)
Tipo BoE
5
8
En Reino Unido, múltiples datos. Entre los positivos, las ventas al 4
6
por menor (al alza) y la tasa de paro (ligero descenso) y salarios. La 3
otra cara de la moneda sigue viniendo desde los precios: IPC 4,5% 2
4
YoY, y la confianza de los consumidores. En cuanto al BoE, sin 1 2
novedades en la postura mayoritaria de mantenimiento de tipos (6 0 0
votos a 3). Esto último ha eclipsado el resto de datos que de
feb-90
feb-91
feb-92
feb-93
feb-94
feb-95
feb-96
feb-97
feb-98
feb-99
feb-00
feb-01
feb-02
feb-03
feb-04
feb-05
feb-06
feb-07
feb-08
feb-09
feb-10
feb-11
forma mayoritaria apuntaban a una probabilidad más cercana
de subida de tipos.
4

5. Escenario Global
Japón y Emergentes
PIB de Japón en una semana sin apenas novedades desde los
emergentes
Japón, tras débil 4t010, el tsunami en 1t011
5 10,0
Fuerte caída del PIB japonés en el 1t: -0,9% YoY vs. -0,5% est.
4 8,0
Seguimos aplicando a todos los datos que recogen el efecto del
3 6,0
tsunami la misma lectura, esto es “ninguna”, por la dificultad de
2 4,0
estimación de un “Cisne Negro” como lo ocurrido en Japón. Lo mismo
PIB QoQ (en %)
PIB YoY (en %)
1 2,0
cabe decirse de otras cifras de la semana como el dato final de
0 0,0
producción industrial a marzo. Tendremos que ir avanzando en el
-1 -2,0
año, hacia datos más normalizados para poder emitir juicio
-2 -4,0
válido. -3 -6,0
PIB QoQ % PIB Anual % (esc. dcha)
-4 -8,0
Mirando hacia delante, el BoJ reunido esta semana ha decidido -5 -10,0
mar-85
mar-86
mar-87
mar-88
mar-89
mar-90
mar-91
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mar-94
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mar-07
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no ampliar el importe de las medidas de apoyo de la liquidez
apoyándose en el esperado rebote de la economía en 2s. “Bala en la
recámara” para el BoJ, sin que sea descartable que tenga que
utilizarla en meses venideros.
En Asia, sólidos datos de PIB de Singapur (8,3%) y Taiwan (6,5%)
o Malasia (4,9%), que en el primer caso han llevado a mejorar las
estimaciones de crecimiento para el año del 4%-6% a 5%-7%. No se
avistan aún señales de fuerte desaceleración.
5

6. Mercados
Renta Fija
Cuestión periférica nuevamente en el centro
¿Lecturas para la renta fija de la reunión del ECOFIN?
Cierta relajación de los spreads periféricos en los primeros días,
para luego volver a empeorar sin llegar a máximos. La
percepción sigue siendo que en el mejor de los casos sólo
se está comprando tiempo, pero que las perspectivas de
crecimiento de las economías implicadas son más que
inciertas.
Nos centramos ahora en la curva española que ha vivido una
semana de empeoramiento y vuelve a estar en
diferenciales de 240 p.b. vs. Alemania. ¿Novedades?
Escasas: positivas subastas de cortos plazos el martes, seguidas
por débiles cifras para las colocaciones de 10 y 30 años del
jueves. Además, ciertos rumores en mercado sobre la
posible revelación tras las elecciones del 22M de “bolsas
de fraude” en ciertas CC AA. Por poner las cosas en su sitio,
sólo recordar que votamos el 55% del PIB español y que las CC
AA donde podrían verse cambios de gobierno sólo representan el
8% del mismo PIB. Es decir, que sin descartar totalmente que lo
anterior pueda darse, creemos que de verse, serían en todo caso
cifras modestas. En este punto, esperamos que se trate de un
“ruido temporal” y no veríamos razones para un
empeoramiento adicional de la deuda española. Si
hablamos de crecimiento español, las dudas podrían venir desde
el protagonismo/mantenimiento del sector exterior como apoyo
de los datos españoles.
Escasos movimientos en las curvas alemana y americana.
6

7. Mercados
Divisas
EURGBP Diario
Semana positiva para el euro en general, representado por el
movimiento alcista tanto del EURUSD como en el EURGBP. En el
primero, la resistencia mas cercana al alza se sitúa en 1.4385 y
aunque consiguiera romperla no desvirtuaría el cambio de
tendencia a ala baja. Es preciso romper el 1.40 para
confirmar la vía libre al siguiente soporte en 1.3650.
Con la libra el camino parece también que va tomando
definición, con un primer movimiento violento hasta el 50% de
retroceso del ultimo impulso alcista, y realizando una
consolidación acercándose al 0.8860 (23.6% de
Fibonacci), antes de seguir con la dirección bajista.
Mantenemos los cortos de EUR en ambos casos.
EURSEK Diario
Movimiento diferenciado del par EURSEK donde una semana
mas se pone de relieve la descorrelación que proporcionan las
divisas nórdicas. Una vez rota claramente la directriz
alcista de corto plazo, el foco se centra de nuevo en el
soporte de 8.8535, y mas adelante con los mínimos de
febrero. Mantenemos las posiciones largas de SEK
contra EUR.
7

8. Mercados
Materias Primas
Semana con importante subida en los “Soft Commodities” que
recuperan el terreno perdido en las últimas semanas, y que vuelven a
situar sus precios a niveles de los de finales de abril.
Estas subidas se producen por las condiciones climáticas que se han
producido en Estados Unidos y que retrasan el crecimiento de los
cultivos. Las previsiones son que la producción de trigo caiga más de
los previsto anteriormente por el gobierno estadounidense. En el norte
de Europa (Francia y Alemania) la primavera más seca de los 36 últimos
años también afecta negativamente las cosechas de trigo, como
también está ocurriendo en China y en Rusia.
8

9. Mercados
Asset Allocation
ACTIVO RECOMENDACIÓN
Mayo Abril Marzo Febrero Enero Diciembre Noviembre Octubre
INMUEBLES = = = = = = = =
RENTA FIJA CORTO EE UU
CORTO EUROPA
LA RGO EE UU
LA RGO EUROPA
Renta fija
emergente
= = = = = =
Corporativo = = = = = = = =
Grado de Inversión
HIGH YIELD
(corporativo)
Convertibles
GESTIÓN ALTERNATIVA
RENTA VARIABLE IBEX = = =
EUROPA
EE UU =
JA PÓN = = = =
BRIC = = = = = = = =
EMERGENTES A sia = = = =
Europa del Este = = = =
Small caps
MATERIAS PRIMAS Petróleo = = = = = =
Oro = = = = = =
Metales básicos = = = = = = = =
DIVISAS DÓLA R/euro = = = =
YEN/euro =
posit ivo s negat ivo s negat ivo s = neut rales
9

10. CALENDARIO MACROECONÓMICO
10

11. Mercados
SECTORES EUROPEOS
La semana en Renta Variable Evolución semanal Evolución desde 31/12/10
Comportamiento muy anodino el que estamos viviendo en la renta Farmacia -0,7% 6,0%
variable en las últimas semanas. Mercados con movimientos de Tecnología -1,0% 8,9%
rangos estrechos y lo más importante de volatilidad cercana a Consumo no cíclico -0,2% 1,5%
mínimos de los último 4 años. Utilities -0,2% 1,5%
Telecoms 0,8% 1,0%
Centrándonos en esta última cuestión hay que señalar que una Petróleo 0,7% 0,4%
volatilidad baja no significa que tenga que subir y el mercado por -0,5%
Finanzas 2,1%
ende caer. Durante 2003-2007 la volatilidad se mantuvo por debajo
Industrial -0,3% 1,8%
de los actuales niveles. Ocurrirá esto a partir de ahora? Desde
C. Cíclico -0,5% 1,2%
nuestro punto de vista el mercado mantiene unas constantes más
Mat. básicos 0,0% -4,0%
parecidas a los últimos años, que a los del periodo post crisis de las
puntocom. Por ello volveríamos a recomendar la toma de activos de
volatilidad, como compra de puts en estos niveles, especialmente de
SECTORES ESTADOS UNIDOS
S&P 500, así como fondos como el Amundi Volatility
Evolución semanal Evolución desde 31/12/10
Más allá de esto, la tendencia del mercado sigue manteniéndose
aunque con muestras de cansancio especialmente en el caso de
Farmacia 0,5% 15,0%
Estados Unidos (ver página siguiente).
Consumo no cíclico 0,9% 9,9%
Utilities 0,2% 8,3%
Los mejores sectores han sido los más castigados durante la semana Finanzas -0,3% -0,1%
pasada, en particular las petroleras. No obstante destaca la buena -2,0% 3,9%
Tecnología
evolución de algunas pequeñas compañías.
Telecomunicaciones -0,1% 5,2%
Petróleo 0,7% 9,5%
En un momento de poca movilidad del mercado, estamos Consumo Cíclico -0,5% 8,6%
aprovechando para dar un cariz menos direccional a las 1,0%
Mat. básicos -0,7%
carteras, tomando menos valores líderes y más secundarios, 8,3%
Industriales -1,0%
todo ello con protección de volatilidad.
Datos actualizados viernes 20 Mayo 13:30 h 11

12. Un vistazo a los niveles del mercado
S&P 500. Resistencia en 1.360 y 1.440 de largo plazo
Soportes: 1.230-1.125
Euro Stoxx 50: Resistencias en 3.075 y 3.170
Soportes: 2.837 y 2.610
Ibex: Resistencias 10.930 y 11.370
Soportes: 10.270 y 9.470
12

13. RESULTADOS
13

14. DIVIDENDOS
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15. Evolución semanal de Mercados
15

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