Informe Semanal de estrategia de inversiones de Inversis Banco

1. Informe semanal de mercados
1

2. Escenario Global
Estados Unidos
Reunión de la FED como hito destacado 80
FED FILADELFIA vs ISM Manufaturero
80
¿Qué dijo la FED? Juicio de la economía americana más
60
positivo, aunque esperable: ritmo más firme y mejora gradual del 70
mercado laboral; permanece la debilidad en sector inmobiliario y la 40
expansión de consumo e inversión. Sobre los precios, reconoce la 20
60
escalada de precios de las materias primas y la presión que califican
0 50
de “transitoria”, pero se reafirman en que las expectativas de inflación
se mantienen estables. Atención a la utilización de la capacidad -20
40
productiva, que esperan siga mejorando y para la que esta semana -40
hemos conocido el dato de febrero (76,3%, menos de lo esperado y 30
-60
aún lejos de zona de “inicios de subidas de tipos”: 80%). Sin Philly FED ISM Manufacturero
cambios (también esperado) en la recompra de bonos ni en el -80 20
ene-80
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ene-11
juicio sobre el mantenimiento de tipos bajos durante un
amplio periodo de tiempo.
Desde los datos, impresionante cifra de la FED de Filadelfia (43,4
Simulación comportamiento IPC subyacente YoY
vs. 28,8 est. y 35,9 ant.) y también positiva, pero más controlada del
3,5%
Empire Manufacturing. En el frente inmobiliario cifras que no
hacen sino rubricar la sensación de debilidad transmitida por 3,0%
la FED: caídas de las viviendas iniciadas y de los permisos de 2,5%
construcción y apenas avances en la confianza promotora NAHB.
2,0%
En cuanto a los precios, cifras de febrero con un IPC general y
subyacente ligeramente por encima de lo esperado. Los niveles 1,5%
actuales distan aún de ser preocupantes: tasa general 2,1%,
1,0%
subyacente 1,1%. Con todo, curioso repunte de la cifra MoM de
la tasa core (0,2%, por encima de la media), que de mantenerse 0,5%
hasta final de año llevaría la tasa a cifras del 2,4%, 0,0%
ciertamente por encima de lo deseable y que podría adelantar
nov-05
nov-06
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ago-05
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decisiones de tipos. Con todo, nos parece prematuro
aventurarlo a partir de un dato aislado.
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3. Escenario Global
Europa Simulación IPC ZONA EURO (YoY)
5,0%
Datos menores y superados por las novedades sobre mecanismos de
rescate de finales de la semana previa
4,0%
ZEW la baja, y sin recoger aún todo el impacto del terremoto y crisis 3,0%
nuclear en Japón.
2,0%
IPC de la Zona euro sin sorpresas: 2,4% YoY, con menores
tensiones que las que sugería el dato alemán. A partir de ahí los datos 1,0%
deberían de ceder. Ver JAPÓN para posibles cambios en decisiones en
tipos desde BCE. 0,0%
oct-98
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En Reino Unido, fuerte caída de la confianza de los -1,0%
consumidores de marzo a mínimos de la serie, y que sigue la
tendencia de otros indicadores de este tipo conocidos a finales de
febrero (GfK). Fuerte peso de las perspectivas del mercado laboral, en
una semana en la que el dato de paro ha sido ligeramente peor de lo
esperado.
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4. Escenario Global
Japón
Sobre Japón, revisamos la opinión sobre la zona en términos de asset allocation, con las siguientes cuestiones destacadas:
a) Desde una perspectiva macro: la estimación del impacto del terremoto+tsunami+accidente nuclear es aún prematura. Los que se
aventuran a dar números cifran el impacto en el PIB japonés de 2011 desde un -0,4% hasta un +0,2%. Las estimaciones se han
modificado dos veces en tres días por parte de algún broker, clara señal de la falta de visibilidad existente. Desde el lado exportador,
Australia y Nueva Zelanda serían las economías más expuestas en términos de exportaciones a Japón, lo que explica que hayan sido las
monedas de peor comportamiento tras el 11/03.
En opinión de parte del Comité de Inversión las cifras resultan escasas, ya que no contemplan impactos cruzados en otras economías. En
cualquier caso a nuestro entender, parece pronto para hacer números (situación no normalizada y “Cisne Negro”), pero dado
el perfil de la economía japonesa (escasamente abierta) las dudas sobre un amplio impacto en la economía mundial (o la
sugerencia de un double dip) no parecen tener suficiente justificación.
b) ¿Impacto en los mercados? Junto al lógico (Nikkei, RF japonesa), efecto refugio en especialmente en los cortos plazos americanos.
¿Han descontado “cambios de escenario” en las políticas de tipos de los bancos centrales o sólo aversión al riesgo (ojo que
el oro no se ha movido, poco el dólar,…)? La FED no estaba aún en “modo” de subidas de tipos; sólo afectaría entonces al BCE/BOE. Esta
semana la opinión de un miembro del BCE (Liikanen) ha dejado abierta la posibilidad de que efectivamente afecte al ritmo de posibles
subidas: donde el mercado descontaba 3-4 subidas en 2011, pasaríamos ahora a un escalón inferior; ¿2 subidas? Los cortos plazos
europeos lo tienen ya en precio, por lo que no cambiamos nuestra opinión (neutrales tras tocar el 1,77%) sobre los mismos.
Donde seríamos más negativos es en los cortos plazos americanos, en mínimos de TIR, que creemos han recogido en exceso el
efecto refugio, en una economía que sigue creciendo y escasamente expuesta a Japón y donde los tipos no tienen visos de moverse hasta
2012.
c) Sobre el yen, dos fuerzas contrapuestas: repatriación (a favor de una apreciación del yen) e intervención (a favor de una
depreciación del mismo). Nuestra opinión es que podemos seguir en niveles de 80 (factores anteriores se suman a la tradicional
repatriación de finales de año fiscal japonés: marzo), pero no esperamos apreciación más allá de niveles de 75 por acción
concertada BOJ-Mº Finanzas-G7 y mal ejemplo de 1995 (+20% en meses siguientes al terremoto). Por lo anterior, seguiríamos
cubriendo cualquier posición en yenes.
d) En relación con la cuestión nuclear tomamos la visión de un experto de IBR que apunta como escenario más probable el
escaso impacto humano, la inutilización total de la zona afectada (8% PIB japonés), y los escasos cambios a nivel mundial sobre la
utilización de la energía nuclear (únicas excepciones/incógnitas: Alemania y países nórdicos especialmente sensibles a este tema).
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5. Escenario Global
Japón (2)
e) Sobre la opinión en relación con Japón (NIKKEI) e impacto en otros mercados: la opinión del Comité dista de ser
unánime sobre la visión sobre Japón, especialmente en el plazo más inmediato. Finalmente, ante una situación que antes hemos
definido como de “Cisne Negro” (acontecimiento extraordinario, inesperado y de consecuencias inciertas), se decide dejar en
suspenso la opinión sobre Japón, dada la incertidumbre actual. No parece razonable ponerla en negativo en la medida en que
la caída del Nikkei ha sido muy significativa (-15% en 4 días), con 700.000 mill. de dólares perdidos en capitalización que superan con
creces cualquier estimación de daño. Tampoco parece lo conveniente mantenerla como hasta ahora (positiva) en tanto en cuanto que
aunque motivos fundamentales justificarían la existencia de valor en el mercado, creemos que dichos motivos no juegan en el corto
plazo, marcado por noticias, sentimiento y niveles técnicos. Tampoco la neutralidad lograría trasladar nuestra visión hoy por hoy “en
compás de espera”. De momento no se advierten factores de riesgo/contagio adicional que exijan la revisión en el asset allocation de
otras categorías de activos.
Por tratar de aclarar los efectos de dejar en suspenso la recomendación en el asset allocation:
Es diferente de un cambio a negativo, que implicaría la venta total de la posición en el activo, o un paso a
neutral, con ajustes a la baja en las posiciones en las carteras. En ambos casos serían decisiones “casi
automáticas”.
Quiere recoger la falta de dirección clara para un mercado, sumada a la fuerte volatilidad y el desconocimiento
del marco temporal de este evento y de sus consecuencias. Por tanto, la guía estratégica se pierde para ser
suplida en el corto plazo por una gestión táctica y comercial de las posiciones.
La traslación de este cambio en carteras pasaría por una reducción controlada de las posiciones en Japón
(¿progresiva a medida que se producen subidas?), con el límite de los niveles técnicos (¿mínimos de la
intervención del BoJ el lunes 14?) y la restricción (aún más marcada en un punto de escasa información) de la
tolerancia al riesgo de los clientes. Y debería de recoger las diferencias entre productos totalmente vinculados
al Nikkei (p.e.: ETF) y fondos (porcentajes en Japón/niveles de inversión variables a discreción del gestor).
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6. Mercados
Renta Fija
Intenso efecto refugio en los tramos cortos, junto a la
preocupación por Portugal
Huida hacia la calidad, con compras masivas de cortos y
largos plazos americanos y europeos (¡hasta 20 p.b. de caída de
TIRes desde el viernes 11!) y en una semana en la que la
volatilidad llevó a la FED a suspender temporalmente las compras
de bonos. ¿Punto de inflexión? El jueves, tras el anuncio del G7 y
el no empeoramiento de las noticias desde Fukushima. ¿Se ha
exagerado? Recogiendo lo dicho en el apartado de Japón,
creemos que sí, en especial en la curva americana. En los
cortos plazos no vemos razones para niveles próximos al 0,5%
(deberíamos de volver progresivamente al 0,8%), y en los largos
el 3,10% parece exagerado dado el crecimiento americano. A lo
anterior hay que añadir además el dato conocido de IPC
subyacente americano que apoya la TIR en todos los tramos,
especialmente en los cortos plazos.
Nuevas rebajas de rating en la periferia europea, en este
caso sobre Portugal: 2 escalones por parte de Moodys (A3,
outlook negativo), junto a mayor apelación a la financiación del
BCE por parte de los bancos portugueses. Si bien las novedades
de la cumbre de la semana previa (posible compra en primario
de deuda por parte del mecanismo de ayuda+rebaja de tipos y
mayor plazo para el paquete de rescate a Grecia), sentaron bien,
aún no parecen la solución definitiva. Desde el Gobierno
portugués se ha reconocido la posibilidad de rescate. Lo que sí
que creemos es afianzada la diferencia de la situación
española frente a la portuguesa. La cuestión periférica se
limita geográficamente. Próximas novedades esta misma
semana: cumbre del 24/25 de marzo en la que se decidirá
sobre el nuevo mecanismo de rescate europeo.
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7. Mercados
Materias Primas
Semana marcada también en estos activos por Japón: efecto refugio, con ventas generalizadas a primeros de semana, en los
máximos de aversión al riesgo y compras hacia finales, cuando el modo del mercado pasa de la “destrucción en Japón” a la reconstrucción
del país. En esta línea, llamativo comportamiento del oro, sin movimiento destacado, por lo que aprovecharíamos tácticamente
para tomar posiciones en el mismo. ¿Por qué no actúa el oro como refugio? Si tomamos el ejemplo de otros eventos de riesgo (p.e.:
LEHMAN), lo mismo ocurrió en una primera instancia para luego dejar paso a una revalorización sostenida, con la explicación en los flujos,
inicialmente vendedores de toda materia prima. La recomendación táctica casa además con la idea estratégica de presencia de oro en las
carteras como descorrelacionador de la posición en renta variable. Atentos a la evolución comparativa de la plata vs. Oro, disparada en
términos relativos, y no justificable desde el lado del excelente momento industrial. Estaremos atentos por si ofrece oportunidades tácticas
de relativos.
Cuestiones añadidas sobre el crudo, con el recrudecimiento de la situación en Oriente Medio: entrada de tropas sauditas en Bahrain
(y declaración de estado de emergencia) y escalada del conflicto en Libia (avances de Gadafi y la autorización del uso de la fuerza desde la
ONU). Todo esto configura un claro suelo táctico para el crudo.
PLATA y PLATINO vs. ORO
Variación en
Fuerte caída relativa por
2,5
parón industrial,
especialmente
18-3-11 31-12-10 semana un año en 2011
2,3
importante en platino Crudo Brent Contado ($/ b) 115,7 94,3 2% 46% 23%
2,1
Oro 1.413 1.421 0% 28% -1%
1,9
Plata 35 31 -3% 104% 13%
1,7
1,5 Trigo 710 794 -1% 46% -11%
1,3 Maíz 647 629 -3% 77% 3%
Arroz 13 14 2% 7% -5%
1,1
0,9
PLATA vs. ORO Cobre (futuro tres meses LME) 9.565 9.600 4% 28% 0%
0,7 PLATINO vs. ORO
Aluminio (futuro tres meses LME) 2.523 2.470 -1% 12% 2%
0,5 Zinc (futuro tres meses LME) 2.334 2.454 3% 0% -5%
dic-87
dic-88
dic-89
dic-90
dic-91
dic-92
dic-93
dic-94
dic-95
dic-96
dic-97
dic-98
dic-99
dic-00
dic-01
dic-02
dic-03
dic-04
dic-05
dic-06
dic-07
dic-08
dic-09
dic-10
Níquel (futuro tres meses LME) 25.925 24.750 0% 19% 5%
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8. Mercados
Divisas
Semana claramente marcada por Japón. Desde el punto de
vista exportador Australia y Nueva Zelanda serían las
economías más afectadas y sus monedas han sido las más
castigadas. En sentido contrario, el franco suizo que se
afianza como moneda refugio. Ante la fuerte apreciación de
los primeros días, sobre el yen se vislumbraban dos fuerzas
contrapuestas: repatriación de capitales, que apreciaría el yen, y
la intervención para depreciar la moneda. A final de semana
intervenía el G7 vendiendo yenes y comprando sus
divisas. Creemos (ver JAPÓN) que esta tendencia prima
sobre los riesgos de repatriación, por lo que seguiríamos
cubriendo las posiciones en yenes.
El euro-dólar ya ha superado esta semana el umbral del rango
establecido, 1,30-1,40. Estamos próximos a tomar
posiciones en dólares. Con respecto a la libra lo
haríamos en cuanto rompa el nivel de referencia de
0,88.
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9. Mercados
Asset Allocation
Esta semana dejamos en suspenso la recomendación sobre Japón.
ACTIVO RECOMENDACIÓN
Marzo Febrero Enero Diciembre Noviembre Octubre Septiembre Agosto Julio
INMUEBLES = = = = = = = = =
RENTA FIJA CORTO EE UU
CORTO EUROPA
LA RGO EE UU
LA RGO EUROPA
Renta fija
emergente
= = = = = = =
Corporativo = = = = = = = = =
Grado de Inversión
HIGH YIELD
(corporativo) = =
Convertibles
GESTIÓN ALTERNATIVA
RENTA VARIABLE IBEX = = =
EUROPA
EE UU =
JA PÓN = = = =
BRIC = = = = = = = = =
EMERGENTES A sia = =
Europa del Este = = = = = = =
Small caps
MATERIAS PRIMAS Petróleo = = = =
Oro = = = = = = =
Metales básicos = = = = = = = =
DIVISAS DÓLA R/euro = = = = = = =
YEN/euro = =
posit ivos negat ivos = neut rales
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10. Calendario Macro
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11. Mercados
Renta Variable
La semana deja una cierta sensación de que han pasado muchas
cosas en poco tiempo. Esto es sinónimo de volatilidad. Realmente SECTORES EUROPEOS
cuando se observan los comportamientos finales nos damos cuenta Evolución semanal Evolución desde 31/12/10
de que los retrocesos siguen siendo muy moderados, con la
Farmacia -3,7%
excepción de la zona originaria de los mismos, como es Japón. -6,1%
Tecnología -3,5%
Si exceptuamos su 10% de caída el resto han estado entre 3% y Consumo no cíclico -3,1%
-0,2%
-8,1%
4%, incluso el mercado español termina en niveles próximos a los de Utilities -3,8%
-2,2%
Telecoms -4,5%
la pasada. Esto deja una nueva señal de lo sumamente interna que Petróleo -1,4%
0,3%
1,7%
es la economía y el mercado japonés. No por ello deja de ser la Finanzas -3,2%
2,9%
tercera región mundial y si la catástrofe nuclear se llegara a producir Industrial -2,7% -4,3%
C. Cíclico -4,0%
acabaría afectando, pero no es hoy por hoy lo que se está poniendo -2,3%
-7,9%
Mat. básicos -8,7%
en precio.
Entre los sectores, lo que más llama la atención es que no han sido
las aseguradoras las que más han retrocedido, sino las utilities. En SECTORES ESTADOS UNIDOS
concreto E.On y RWE. También el sector industrial, consumo y
seguros se encuentran entre las mayores caídas
En el lado contrario el sector energético, que al igual que Rusia sigue
beneficiándose de la situación de inestabilidad. Una de las
recomendaciones aún retrasadas es la apuesta por oro, que junto a
los activos de volatilidad suponen la mejor cobertura para
movimientos nerviosos.
Reducimos la exposición a Japón, aunque seguimos sin
tomar decisiones drásticas ante la dificultad para valorar la
situación. Mantenemos las posiciones de renta variable y
cubrimos con activos no correlacionados, en vez de utilizar la
venta directa.
11

12. Mercados
Los efectos de las caídas en Europa
Dada la dificultad para cuantificar los efectos de Japón en las
compañías con presencia directa e indirecta y basándonos en una
tabla que ofrecía bloomberg para compañías japonesas, hemos
querido ver las caídas en precio de los mayores valores del stoxx
600, así como las revisiones de los analistas.
El análisis cuenta con la debilidad de conocer que los analistas no
pueden adecuar de forma inmediata un efecto de este tipo y,
además, hay efectos que pueden ser a más años vista y sólo
recogemos previsiones 2011.
No obstante, al hacerlo de forma comparada sacamos alguna
conclusión más. De este modo, si vemos las mayores caídas,
las contraponemos a las revisiones y las filtramos con
nuestros propios modelos de scoring obtenemos algunas
nuevas ideas de convicción.
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13. Resultados empresariales
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14. Dividendos
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15. Evolución semanal de Mercados
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